CC BY
53
СФЕРА ЭКОНОМИКИ
Дмитрий КОНДРАТОВ
ЕВРОСОЮЗ: ЦЕНОВАЯ СТАБИЛЬНОСТЬ КАК ФАКТОР ЭКОНОМИЧЕСКОГО РАЗВИТИЯ
Практика Евросоюза показывает, что стратегия денежно-кредитной политики, операционный механизм, инструменты и проведение монетарного регулирования эффективны с точки зрения достижения главной цели - общей ценовой стабильности в ЕС. Есть возможность отслеживать изменения в относительных ценах на товары и услуги, поскольку они больше не затушевываются колебаниями общего уровня цен. Низкая инфляция позволяет инвесторам сокращать размер премии за инфляционный риск, включаемый в уровень процентной ставки с целью компенсации возможных потерь, связанных с их долгосрочными активами. Тем самым повышается эффективность размещения средств на рынке капиталов, усиливаются стимулы к инвестированию, ускоряется экономический рост в регионе (странах). В условиях ценовой стабильности предприятия и население менее склонны отвлекать ресурсы из производительной сферы, чтобы защитить их от инфляции. Низкая инфляция позволяет предупреждать принудительное перераспределение национального дохода. Самым популярным инструментом денежно-кредитной политики являлось таргетирование инфляции.
Общие подходы
Инфляционное таргетирование - относительно новое явление в экономической сфере. В общем виде его можно охарактеризовать как опору монетарной политики, основанную на прогнозировании будущей инфляции в качестве промежуточного целевого ориентира. На основе этого Центральный банк устанавливает заданный коридор всеобщего удорожания, не принимая на себя обяза-
© Кондратов Дмитрий Игоревич - кандидат экономических наук, старший научный сотрудник Института Европы РАН. E-mail: dmikondratov@yandex.ru Ключевые слова: денежно-кредитная политика, Евросоюз, инфляция, таргетирование.
тельства по достижению каких-либо других макроэкономических параметров. Поэтому вышеназванный режим часто ассоциируется с таргетированием прогноза инфляции. Поскольку частично уровень цен в краткосрочном периоде предопределён, то денежные власти могут фактически воздействовать только на будущий прирост всеобщего удорожания. Проводя операции на денежном рынке, Центральный банк корректирует ожидаемую инфляцию в соответствии с поставленной задачей. Монетарные органы при осуществлении денежно-кредитной политики, как правило, используют процентные ставки. Следовательно, основное преимущество заключается в том, что установление целевого уровня индекса потребительских цен в качестве денежного ограничителя создаёт условия для контролирования действий Центрального банка. Накопленный европейский опыт позволяет выделить несколько общих характеристик:
- отказ от контроля над какими-либо другими показателями, кроме инфляции;
- публичное объявление среднесрочных значений целевого уровня всеобщего удорожания;
- действующий режим плавающего курса национальной валюты;
- высокая степень независимости Центрального банка;
- доверие к действиям денежных властей;
- развитая финансовая и банковская система;
- активное формирование государством рыночного механизма оценки инфляционных ожиданий субъектов рынка и регулирование их уровня;
- возможность финансовых органов моделировать и анализировать динамику инфляции, а также наличие разработанных моделей трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики с высокими прогностическими возможностями.
Плюсы инфляционного таргетирования
Таргетирование инфляции имеет ряд сравнительных преимуществ1:
• во-первых, оно даёт возможность органам финансового регулирования сосредоточиться на внутренних проблемах экономики. Поскольку финансовые органы в данном случае не устанавливают для себя жёстких соотношений между динамикой денежного предложения и темпом роста цен;
• во-вторых, инфляционное таргетирование понятно для общественности. Установление конкретных цифровых ориентиров и/или коридора темпов прироста индекса потребительских цен повышает ответственность руководителей Центрального банка за принимаемые решения и, следовательно, преодолевается проблема оппортунизма в денежной сфере;
1 Улюкаев А.В. Современная денежно-кредитная политика: проблемы и перспективы. -М.: Дело АНХ, 2008. С. 80-81; Fraga A., Goldfajn I., Minella A. Inflation Targeting in Emerging Market Economies // NBER Macroeconomics Annual, Vol. 18 (2003), pp. 365400; Svensson L. E.O. Open-Economy Inflation Targeting. // Journal of International Economics, No. 50(1), February 2000, pp. 155-83; ¡Svensson L. E.O. Inflation Targeting as a Monetary Policy Rule. // Journal of Monetary Economics, No. 43, 1999, pp. 607-654.
• в-третьих, более предсказуемой становится реакция Центрального банка на изменение параметров экономического роста, обусловленная тем обстоятельством, что новая опора вводит определённый порядок, правила и дисциплину в процесс принятия решений;
• в-четвёртых, данный инструмент обладает большей гибкостью по сравнению с валютным советом. Поскольку подсчёт всеобщего удорожания требует определённого времени, то целевое значение индекса потребительских цен определяется на среднесрочную перспективу (как правило, два года). В этой ситуации Центробанк ставит задачу по ценовой стабильности путём корректирования инфляционных ожиданий, прежде всего предпринимателей и профсоюзов;
• в-пятых, монетарная сфера не преобладает над бюджетно-налоговым регулированием. Это означает, что Центральный банк отказывается от принципа фискального доминирования, то есть денежно-кредитная политика становится полностью независимой. Для этого уровень заимствований правительства у органов финансового регулирования должен быть низким или нулевым. Таким образом, государству необходимо располагать достаточно широкой доходной базой и не рассчитывать на поступления от сеньоража (совокупные доходы Центрального банка от эмиссии ликвидного средства)1.
В основе данного принципа лежит проблема временного несоответствия денежно-кредитного регулирования. Так, сроки работы правительства ограничены, как правило, тремя - шестью годами. В краткосрочном периоде с помощью монетарной политики можно стимулировать рост валового внутреннего продукта, снизить безработицу и увеличить доходы государственного бюджета, что позволяет государственным чиновникам получить политические дивиденды. Правительство и президент стремятся контролировать действия монетарного органа и использовать его в своих интересах. Последствия такой экспансии проявляются позже в виде снижения деловой активности и высокого всеобщего удорожания. Однако решать эти проблемы приходится уже другому составу кабинета министров.
• И, наконец, возможность реализации автономного монетарного регулирования, являющаяся наиболее существенным сравнительным преимуществом инфляционного таргетирования, особенно в странах с преобладающими процессами реформирования своих экономик, финансовыми инновациями и либерализацией счёта текущих операций платежного баланса.
Минусы инфляционного таргетирования
Между тем данная опора подвергается критике как со стороны отечественных, так и зарубежных учёных2.
1 Криворотов Д. Инфляционное таргетирование // Банковский вестник Национального банка Республики Беларусь, 2003, № 7. С. 38.
2 Андрюшин С., Бурлачков В. Денежно-кредитная политика и глобальный финансовый кризис: вопросы методологии и уроки для России // Вопросы экономики, 2008. - № 11. - с. 38-51; Мишкин Ф. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков, 7-е издание: Пер с англ. - М.: ООО "И. Д. Вильямс", 2008. С. 604-606; Green
Во-первых, инфляционные процессы сами по себе не контролируются денежными властями. В периоды экономических кризисов немонетарные факторы приобретают первостепенную роль в динамике инфляции, и использование инструментов, доступных денежным властям, в этих условиях может оказаться недостаточным для достижения целевых значений, но и дестабилизирующим фактором, нарушающим макроэкономические соотношения в целом;
во-вторых, данный механизм подразумевает, что денежные власти сосредотачиваются только на инфляции, не уделяя должного внимания динамике других макроэкономических целевых переменных (например, занятости, увеличению промышленного производства и производительности труда). Из соотношения кривой Филлипса - Фелпса следует, что в краткосрочном периоде таргети-рование инфляции ведёт к медленному и неустойчивому выпуску и снижению производительности труда, а в средне- и долгосрочном периодах - к большим колебаниям занятости и валового внутреннего продукта;
в-третьих, в плане управляемости национальной экономикой, вышеприведённый режим не обладает сравнительными преимуществами перед монетарным таргетированием.
На ограниченные возможности Центробанков по обузданию инфляции указывал ещё М. Фридман, который подчёркивал, что низкая инфляция как ближайший ориентир финансового регулирования может быть эффективной лишь в том случае, "если бы было возможно предсказать, во-первых, воздействие немонетарных причин на уровень цен для значительного периода времени в будущем, и, во-вторых, продолжительность в каждом отдельном случае времени вступления монетарных факторов в действие"1.
в-четвёртых, возникает конфликт выбора конкретного индекса цен в качестве целевой переменной. Во многих странах Евросоюза, придерживающихся инфляционного таргетирования, вместо индекса потребительских цен использовались другие переменные, такие как базовая и монетарная инфляция, скорректированные от воздействия факторов, не зависящих от колебаний цен на услуги естественных монополий и административного регулирования. В данном случае второй показатель существенно отличался от первого или дефлятора валового внутреннего продукта. Например, до недавнего времени в Великобритании при расчёте инфляции2 исключались процентные выплаты и муниципальный
J. Inflation targeting: Theory and Policy Implications // IMF Staff Papers. - 1996. - № 43.-P. 779-795; Mishkin F. Inflation Targeting in Emerging Market Countries // American Economic Review. - 2000. - Vol. 90, № 2; Jonas J., Mishkin F. Inflation Targeting in Transition Countries: Experience and Prospects // National Bureau of Economic Research. - 2003. - NBER Working Paper 9667; Стиглиц Дж. Таргетирование инфляции: испытания реальностью // Ведомости, 16.05.2008, №88 (2110);
1 Фридман М. Основы монетаризма / Под науч. ред. Д.А. Козлова. — М.: ТЕИС, 2002. С. 114.
2 До 2003 г. Банк Англии для оценки уровня инфляции использовал индекс розничных цен (Retail Prices Index, RPIX), который превышал гармонизированный индекс потре-
налог, а в Чехии - цены, регулируемые правительством, косвенные налоги и стоимость энергоносителей1. Чистое всеобщее удорожание вводило в заблуждение экономических акторов и подрывало общественное доверие к Центро-банкам, что незамедлительно отражалось в текущих ценах и контрактах.
в-пятых, существует продолжительный временной лаг между действиями монетарных органов и изменением темпов всеобщего удорожания. В исследованиях по данной тематике называются сроки в два-три года, но и этого достаточно для всеобъемлющего влияния денежно-кредитного регулирования на темпы инфляции. Если в периоды стабильного развития экономики это не имеет особого значения, то в условиях кризиса указанная проблема приобретает первостепенную важность. В этой связи любые мероприятия, направленные на установление и достижение целевого показателя индекса потребительских цен в качестве основной цели денежно-кредитной сферы, заранее обречены на провал.
Однако проблема инфляционного таргетирования заключается в том, что новый режим неизбежно вызывает колебания промышленного производства. Эксперт Международного валютного фонда Дж. Грин считает это большим пробелом и предлагает совмещать с таргетированием объёмов выпуска, подразумевая под этим публичное провозглашение потенциальных размеров валового внутреннего продукта и пределов, в которых реальное значение совокупного спроса может отклоняться от своего максимального параметра2.
Общий опыт инфляционного таргетирования
В настоящее время исследования по инфляционному таргетированию являются одними из наиболее популярных тем в европейской экономической литературе. Это вызвано тем, что в Европе вышеназванное направление впервые стало применяться в начале 90-х годов ХХ века в таких промышленно развитых экономиках, как Великобритания и Швеция. Переход их к новой политике всегда был связан с недостатками предыдущего направления в денежно-кредитной сфере и темпами всеобщего удорожания. Так, в Великобритании и Швеции целевой ориентир по инфляции заменил валютный совет, который привёл к кризису 16 сентября 1992 года. Напомним, что режим фиксированного валютного курса стал основным ограничением действенности денежно-кредитной сферы в вышеназванных странах. Если в условиях экономического подъёма и притока капитала финансовая система была экспансионистской, то в условиях кризиса -рестриктивной. Центральные банки не могли в достаточной мере смягчить ре-
бительских цен в среднем на 0,5%. Это было обусловлено различиями в методологии составления двух индексов по набору и способам взвешивания цен на включенные в индексы товары и услуги.
1 Mahadeva L., Stern G. Monetary Policy Frameworks in a Global Context. - Ln.: Rout-ledge, 2000. - P. 559.
2 Green J. Inflation Targeting: Theory and Policy Implications // IMF Working Paper. 1996. WP/96/95.
гулирование для поддержания национальной экономики без девальвации валюты, которая нарушила курсовой режим в 1992 году. Следовательно, политика поддержания фиксированных валютных курсов становилась все более неэффективной, поэтому в 1992 году Великобритания и Швеция отказались от поддержания фиксированных курсов к немецкой марке.
В частности, в настоящее время в Великобритании используются три взаимосвязанных элемента антиинфляционной политики. Прежде всего Банк Англии официально устанавливает гармонизированный индекс потребительских цен в 2%-ом лимите. В случае когда он начинает выходить за обозначенный коридор, подключаются инструменты денежно-кредитной системы. Английские денежные власти поднимают учётную банковскую ставку, что является методом влияния на денежный спрос и ужесточение финансового регулирования. Третий элемент - гласность. Денежный орган официально публикует "Инфляционный отчет" с 1993 года, где рассматриваются перспективы изменения цен и других макроэкономических показателей.
Примечательно, что к концу 2005 года таргетирование всеобщего удорожания начали использовать страны догоняющего развития. В настоящее время данную опору применяют шесть стран, из которых только два государства обладают высокой степенью экономического потенциала. Кроме того, отметим, что режим, используемый Европейским центральным банком, также имеет сходство с опорой на инфляционные ориентиры, но руководители монетарного регулятора отрицают, что они это используют.
В целом же среди всех европейских стран наиболее последовательным сторонником остаётся Центральный банк Швеции (Риксбанк). Поскольку процессы в сфере денежно-кредитной политики Швеции дают достаточно полное представление о том, что происходит на всём скандинавском пространстве, рассмотрим основные моменты её политики в этой сфере как типовой пример. Центральный банк Швеции перешёл к использованию целевых инфляционных ориентиров в качестве промежуточной опоры денежно-кредитной сферы в январе 1993 года. В октябре этого же года был опубликован первый отчёт по всеобщему удорожанию, а с 2007 года денежный регулятор начал выпускать более подробные анализы о монетарной политике, содержащие основные моменты и инструменты стратегии по использованию инфляционных ориентиров на среднесрочную перспективу. В течение ряда лет Риксбанк прилагал серьёзные усилия для успешного решения возникающих проблем. Для консультации и оказания технической и методологической помощи были привлечены лучшие экономисты Международного валютного фонда и шведского монетарного органа.
Переход к таргетированию инфляции был обусловлен неудовлетворительными результатами использования в начале 1990-х годов других известных методов и инструментов денежно-кредитной политики. С 1914 года вплоть до валютного кризиса в сентябре 1992 года это был режим валютного таргетирова-ния, основанный на жёсткой привязке к золоту, затем - к доллару США, а далее
- к ЭКЮ. Это время было отмечено ростом безработицы, ускорением инфляции и увеличением дисбалансов в народном хозяйстве.
Перегрев народного хозяйства и активное наращивание государственного долга усиливало уязвимость шведской экономики. Последовавшая политика "дорогих" денег стала сильнейшим внутренним ударом. Всё это привело к возникновению кризиса. Следовательно, ужесточение монетарной сферы, начатое Центральным банком в 1990 году для ослабления инфляционного давления и поддержания фиксированного курса валюты, быстро привело к ухудшению кредитных условий и падению цен на недвижимость.
Начавшаяся в 1991 году рецессия в Швеции привела к снижению реального ВВП на 1,7% и значительному росту безработицы (на 1,6 процентного пункта). Дополнительным ударом для экономики стало существенное снижение стоимости акций ведущих компаний в 1991 году. Кризис длился до 1992 года, общие потери от него оцениваются Международным валютным фондом в 9,8% совокупного спроса. Всё это привело к тому, что в 1992 году Риксбанк поднял базовую ставку с 24% до 75% (наивысший показатель за всю историю Швеции).
В такой ситуации вновь встал вопрос о выборе денежного ограничителя монетарной политики. Было ясно, что возврат к фиксированному валютному курсу шведской кроны невозможен. Целевые ориентиры по приросту денежного предложения не обладали прозрачностью, а значит, не могли стабилизировать инфляционные ожидания. Исследовав практику развитых стран, руководство Центробанка Швеции пришло к выводу, что большинство из них перешло к таргетированию всеобщего удорожания. Более того, инфляционные ориентиры, появившись в начале 1990-х годов, всё шире применялись финансовыми органами постиндустриальных экономик. После изучения теоретических условий и предпосылок использования подобной опоры денежно-кредитной сферы, а также накопленного опыта было принято решение о переходе на целеполагание по инфляции, о чем официально сообщил Риксбанк в январе 1993 года.
В первые годы новой модели денежно-кредитной политики её успех был заложен в двух документах - в новой редакции закона о Центральном банке от 1993 года и в законе о государственных финансах от 1992 года. Оба закона выводили работу двух институтов - Министерства финансов и Центрального банка на более высокий уровень. Согласно закону о государственных финансах Министерство финансов обязано представлять общественности доказательства социальной целесообразности государственных займов. В результате применения этого принципа и на фоне других положений закона с 1993 по 2004 год государственный бюджет сводился с незначительным дефицитом (приблизительно 1,4% ВВП), а начиная с 2004 года по настоящее время бюджет имеет положительное сальдо. При этом объём счёта текущих операций платёжного баланса за период действия закона увеличился с 16,1% ВВП по итогам 2001 года до 17,7% ВВП в 2008 году. Профицит государственного бюджета и увеличивающийся счёт текущих операций платёжного баланса исключили мотивы для возникновения избыточной эмиссии, направленной на финансирование бюджета,
способствовали обеспечению макроэкономической сбалансированности и тем самым оказали значительное влияние на стабилизацию инфляционных ожиданий. Достижению цели по инфляции также способствовало укрепление шведской кроны по отношению ведущим мировым валютам.
Рисунок 1
Динамика номинального валютного курса шведской кроны по отношению к доллару и евро, 1999—2011 гг.
Источник: Центральный банк Швеции
На протяжении более чем пятнадцати лет, в течение которых в Швеции действует инфляционное таргетирование, форма данного режима не изменилась. С 1993 года и по сегодняшний день цель по инфляции установилась на уровне 2% (+/- 1). В отчётных документах Банка Швеции говорится о том, что экономический рост в долгосрочной перспективе не зависит от факторов, связанных с денежно-кредитной политикой. При этом мягкое регулирование может привести к улучшению показателей экономического роста и производительности труда в краткосрочной перспективе, однако усилившаяся инфляция обусловит возникновение дополнительных издержек, которые со временем уничтожат имевшее место временное улучшение макроэкономических показателей. Темпы экономического роста в долгосрочной перспективе зависят от привлечённой рабочей силы. На этот показатель можно повлиять с помощью мер миграционной политики, мер социальной политики, направленных на стимулирование занятости коренного населения. Другим важным фактором, влияющим на темпы экономического роста в долгосрочной перспективе, является производительность труда, на которую можно воздействовать посредством повышения качества образования, увеличения капитальных инвестиций и усовершенствования научно-технического прогресса. За период с 1993 года по 2010 год, то есть за годы тарге-тирования инфляции, темпы экономического роста повысились с 1,6 до 3,2%.
Основным фактором высоких темпов роста в Швеции в 2001-2010 годах стала эластичность потребительского спроса, прежде всего за счёт поддержания оживлённой конъюнктуры на рынке жилья. Несмотря на общее падение стоимости активов на мировых фондовых рынках, начиная с 2008 года, отрицательно повлиявшее на финансовое положение домашних хозяйств, цены на жильё в Швеции оставались стабильными. В результате инвесторы в поисках более высокой доходности стали переводить свои вложения с рынка акций в ценные бумаги, обращающиеся на рынке жилья. Кроме того, высокие цены на жильё поддерживались такими фундаментальными факторами, как повышение уровня занятости и самый низкий за последние десятилетия уровень процентных ставок в стране. Для снижения инфляционного давления Банк Швеции на протяжении нескольких лет (с 2004-го до середины 2008 г.) повышал ставку рефинансирования, в то время как в других промышленно развитых странах с тарге-тированием инфляции процентные ставки сохранялись на сравнительно более низком уровне (рис. 2). В то же время едва ли возможно регулировать цены на активы с помощью процентной политики, поскольку центральным банкам крайне трудно заранее или даже по прошествии времени выявить отклонение цен на них до уровня, определяемого действием общеэкономических факторов. Существенный рост цен на недвижимость приводил к увеличению инфляционного давления посредством двух каналов. Во-первых, цены на недвижимость в Швеции входят в состав полного индекса потребительских цен, который одновременно подлежит регулированию в рамках инфляционного таргетирования. Во-вторых, рост цен на недвижимость расширяет возможности домовладельцев привлекать потребительские кредиты, за счёт чего увеличивается совокупный спрос, который, в свою очередь, создаёт инфляционное давление.
Рисунок 2
Ставки рефинансирования в Швеции, США и зоне евро, 1999-2011 гг.
Источник: International Financial Statistics, 2010.
С момента начала функционирования зоны евро в 1999 году темпы инфляции в Швеции, выраженные индексом потребительских цен, были в среднем на 0,75% ниже, чем в зоне евро, а процентные ставки соответственно выше. Показательно, что внутри зоны евро, несмотря на единую денежно-кредитную политику, в 2010 году наблюдались существенные различия в темпах инфляции - от 4,7% в Греции до 1,9% в Германии. Расхождения в темпах инфляции неизбежны вследствие сохраняющихся структурных диспропорций и представляют собой один из ключевых механизмов адаптации национальных экономик к различного рода шоковым воздействиям.
Стратегия Банка Швеции предусматривает использование для оценки уровня инфляции индекса потребительских цен за исключением цен на энергоносители, который превышает индекс потребительских цен в среднем на 0,5%. Это обусловлено различиями в методологии составления двух индексов по набору и способам взвешивания цен на включённые в индексы товары и услуги. С целью сближения инструментария денежно-кредитной политики и повышения эффективности макроэкономической политики в целом шведское правительство рекомендовало Банку Швеции оценивать инфляцию на основе используемого ЕЦБ гармонизированного индекса потребительских цен. Предполагается, что эта мера позволит повысить качество ориентира Банка Швеции по инфляции и сблизить инфляционные ожидания в Швеции и зоне евро.
Ценовая стабильность, скорей всего, была достигнута не за счёт применения самого таргетирования инфляции, а вследствие увеличения доверия к Центробанку Швеции при повышении транспарентности его денежно-кредитной политики, что и привело к снижению инфляционных ожиданий. Шведские денежные органы, декларирующие полноценное таргетирование инфляции, на практике реализовывали свою конечную цель - ценовую стабильность, которая обеспечивает реализацию других важнейших макроэкономических параметров, рост промышленного производства и низкий уровень безработицы.
Инфляционное таргетирование в Чехии
Проведение аналогичных реформ в денежно-кредитной сфере в странах с переходной экономикой затруднено в силу ряда причин. В том числе неспособностью монетарных органов вести независимую политику и наличие значительных фискальных дисбалансов. Необходимым условием для перехода на таргетирование инфляции, как отмечалось выше, служит транспарентная монетарная сфера, достоверность разработанных эконометрических моделей, которые существуют в развитых странах и отсутствуют в государствах догоняющего развития. Однако главная проблема финансовой системы малых государств состоит в том, что денежные власти пытаются одновременно управлять денежной массой и валютным курсом в условиях открытой экономики. Такое регулирование обречено на провал. Что наглядно и демонстрирует опыт Чехии.
Она стала первым государством с переходной экономикой, относительно успешно реализовавшей на практике переход к стратегии антиинфляционного вхождения в рынок с умеренными социальными издержками. Так, с 1991 по 1996 год денежно-кредитная политика в Чехии была основана на двух принципах:
• фиксированный обменный курс кроны по отношению к корзине из пяти твердых валют с допустимым диапазоном колебаний ± 0,5%;
• установление целевых показателей по росту денежной массы.
Опыт Чехии убедительно показывает, что в условиях либерализации операций по текущему счёту платёжного баланса невозможно одновременно поддерживать низкий уровень инфляции и стабильный курс национальной валюты. В этой ситуации вновь встал вопрос о выборе денежного ограничителя. Были возможны следующие варианты дальнейшего развития монетарного регулирования:
1) таргетирование денежной массы при плавающем обменном курсе;
2) подержание валютного курса в пределах заданного диапазона по отношению к валюте - номинальной переменной;
3) денежно-кредитная политика без явного ограничителя (таргетирование номинального ВВП);
4) введение инфляционного таргетирования.
Рассматривалось таргетирование денежной массы до тех пор, пока не будет восстановлена макроэкономическая стабильность. Однако трудности переходного периода сводили на нет принятие названной стратегии. Среди изъянов стоит выделить, во-первых, отсутствие прозрачности в действиях денежных властей. Неразглашение функционирования трансмиссионного механизма приводило к догадкам о том, что Национальный банк Чехии в действительности собирается предпринять. Во-вторых, денежно-кредитная политика находилась в сильной зависимости от экономических взглядов лиц, возглавляющих денежный орган в Чехии.
22 декабря 1997 года Чехия ввела инфляционное таргетирование. Однако переход к новой опоре не изменил ключевую цель финансового органа - недопущение резкой девальвации чешской кроны. Переменились лишь способы достижения макроэкономической стабильности. Точные ориентиры по всеобщему удорожанию подразумевали снижение инфляции напрямую, а не через промежуточные индикаторы. Вместе с тем это решение подверглось критике. Основной аргумент против введения нового экономического режима заключался в том, что многие экономисты не считали уменьшение инфляции до низкого уровня приоритетом в условиях трансформационной экономики. По их мнению, это должно было отрицательно сказаться на экономическом росте. Однако Чехия готовится вступить в Еврозону, а без снижения всеобщего удорожания и процентных ставок невозможно выполнение трех условий конвергенции. Кроме
того, требовалось чётко определить ориентир по уровню инфляции на средне- и долгосрочную перспективу.
Между тем невозможно применять таргетирование инфляции для стабилизации народного хозяйства и использовать фискальную политику для решения других задач. В этом и состоит весь смысл присоединения к ЭВС. Прежде чем отказаться от полной независимости в монетарной сфере в результате введения евро, Чехия должна показать, что другие элементы макроэкономической политики могут оставаться эффективными.
На протяжении более чем десяти лет, в течение которых Национальный банк Чехии придерживается режима инфляционного таргетирования, форма данной опоры несколько раз видоизменялась. К числу основных преобразований следует отнести новый таргет в денежно-кредитной сфере. Так, в качестве такого параметра сначала была установлена "чистая инфляция", то есть изменение индекса потребительских цен за исключением административных цен и косвенных налогов. Разрыв между первым и вторым индикатором постепенно снижался: в 1998 году он составлял 5,1%, в 2000 году - 0,9 %. В 2001 году Национальным банком Чехии было принято решение об установлении нового тар-гета на период 2002-2005 годов. В качестве целевого ориентира денежные власти избрали общий индекс потребительских цен, так как процесс отмены государственного вмешательства в ценообразование практически был завершён. Диапазон колебаний был зафиксирован в виде наклонного коридора: начиная с уровня 2-4% в 2001 году и заканчивая показателем 1-3% в 2005 году. Данный параметр действовал и в 2010 году. В сегодняшних условиях это означает возможность достижения европейских стандартов ценовой стабильности. Указанный индикатор не намного превышает рекомендуемый рост всеобщего удорожания в 2%-м лимите, установленный Европейским центральным банком.
Рассматривая всеобщее удорожание в Чехии с точки зрения выполнения поставленной перед денежными органами задачи, можно было наблюдать следующую статистическую картину.
С 1998 по 2002 год Национальному банку Чехии удалось лишь однажды на протяжении относительно длительного периода (сентября 2001 по май 2002 года) удерживать показатель чистой инфляции в рамках заданного коридора. Все остальные "попадания" в границы установленного ориентира носили эпизодический и, скорее всего, случайный характер.
С 2002 по 2003 год монетарный регулятор постоянно выходил за рамки тар-гетируемой переменной. Данный факт свидетельствовал о невыполнении Центральным банком принятых на себя обязательств, что, в свою очередь, лишало общественного доверия проводимую монетарную политику. Кроме того, резкое снижение инфляции стало причиной сокращения доходов государственного бюджета, замедления темпов роста народного хозяйства и увеличения безработицы. Только в 2004-2007 годах всеобщее удорожание находилось в допустимых границах. С нашей точки зрения, низкий уровень инфляции в указанные
годы во многом был обусловлен уменьшением закупочных цен на продукцию сельского хозяйства и жёсткой конкуренцией между торговыми организациями. Однако в 2008 году инфляционная спираль вновь пошла вверх.
Всплеск инфляции в Чехии был вызван сочетанием целого ряда факторов, например, дерегулированием широкого круга цен, а также повышением косвенных налогов и акцизных пошлин. Внешнее давление на цены было частично нейтрализовано укреплением польского злотого по отношению к евро. Но основным фактором инфляции в Чехии, как и в большинстве других стран Евросоюза, выступали цены на энергоносители. Затем следовали цены на газ (рост на 15-20%). В результате повысилась оплата жилья и коммунальных услуг (в среднем на 20,2%). Третий фактор, оказавший заметное влияние на инфляцию, - рост цен на медикаменты. Особенно подорожали лекарства (в среднем на 42,8%) и услуги врачей (на 60%), что объяснялось недостаточной государственной компенсацией стоимости медицинских услуг. Развитие кризиса в 2009 году изменило ситуацию кардинальным образом. Падение экспортных цен стало ограничивать приток иностранных инвестиций, вызывая резкую девальвацию кроны. Вместе с тем в 2009 году инфляция снизилась до исторического минимума, главным образом за счёт внешних факторов - снижения мировых цен на нефть и продовольствие. При этом кризис 2009 года оказал на инфляционные процессы в Чехии двоякое воздействие. С одной стороны, снижение темпов роста денежного предложения привело к уменьшению базовой инфляции. С другой стороны, девальвация чешской кроны к евро повлекла ускорение цен на импортные товары и вызвала рост инфляционных ожиданий. Кроме того, замедление деловой активности уменьшило спрос на деньги и повысило массовый перевод средств экономических агентов в иностранную валюту (главным образом в евро). Основным инструментом реализации политики таргетирования инфляции в Чехии являются двухнедельные операции РЕПО, а также постоянно действующий кредитный и депозитный механизм, предполагающий проведение соответствующих действий на условиях овернайт. Кроме того, Банк Чехии на ежеквартальной основе публикует на официальном сайте инфляционный отчёт, в котором содержится прогнозирование индекса потребительских цен и других важнейших макроэкономических показателей. Процедура прогнозирования аналогична, как и у Риксбанка. Сейчас трудно предположить, удержится ли в дальнейшем инфляция в 3% лимите, рекомендованном Национальным банком Чехии. Это связано как с международной конъюнктурой, так и с антиинфляционными внутренними резервами.
Таким образом, Чехия принадлежит к числу немногих стран из числа новых членов Евросоюза, уровень инфляции в которых в 2009 году соответствовал маастрихтским критериям. И она довольно успешно сможет удерживать данный параметр в 2010-2012 годах. В то же время таргетирование инфляции практически несовместимо с механизмом фиксированных курсов в рамках Евросоюза. В этом случае может возникнуть проблема между выполнением целей
по стоимости национальной денежной единицы и ростом потребительских цен, что приведёт к расширению инфляционного коридора и, в конечном счёте, к отказу от него.
Рисунок 3
Соотношение фактического и целевого уровней инфляции, 2002-2010 гг.
Составлено по данным Банка России.
Следовательно, валютное таргетирование является неизбежным решением для Чехии в долгосрочной перспективе. Суть заключается в том, что национальная денежная единица жёстко привязывается к выбранной резервной валюте (в данном случае евро). Страны, использующие полное инфляционное таргетирование (Швеция, Великобритания, Чехия, Румыния, Польша и Венгрия), в целом добились таких же результатов в снижении индекса потребительских цен, какие были достигнуты Европейским центробанком, не опиравшимся на подлинный вариант данного монетарного режима. Добавим, что проведение рестриктивной денежно-кредитной политики в целях подавления инфляции в краткосрочном плане лучше обеспечивает стабильность национальной валюты, но в долгосрочном периоде - тормозит экономический рост. Поэтому на практике применение режима таргетирования инфляции должно обеспечивать не ужесточение монетарных инструментов, а находить баланс между задачами снижения темпов инфляции и содействия увеличению благосостояния населения. На фоне неопределённости в мировой экономике, с которой сталкивается Европейский центробанк, представляется благоразумным и в дальнейшем уделять особое внимание динамике денежной массы. При эффективном подходе это даёт возможность использовать все экономические рычаги для устойчивого восстановления экономики после резкого падения.
* * *
Учитывая объективные закономерности, лежащие в основе поддержания макроэкономической сбалансированности, следует отметить, что изучение европейского опыта регулирования денежно-кредитной сферы имеет практическое значение для России.
В отличие от Европы в России, несмотря на определённые положительные результаты политики Центрального банка РФ в этой сфере, всё ещё сохраняются относительно высокие темпы роста цен, которые препятствуют инвестиционной и производственной активности в стране (рис. 3). В этой связи можно согласиться с мнением зарубежных экономистов: в странах с высоким уровнем инфляции целесообразно устанавливать ориентиры по её снижению до приемлемого уровня. Однако в условиях переходной экономики такие ориентиры должны носить среднесрочный характер. Согласно проведённому МВФ обследованию 40 стран, поставивших перед собой задачу добиться существенного снижения темпов инфляции, только 18 реализуют стратегию её таргетирования. Однако переход к этой стратегии происходил в них лишь после того, как уровень инфляции опускался ниже 10%.
Опыт европейских стран показывает, что в условиях новых экономических вызовов едва ли целесообразно ставить амбициозные задачи по форсированному снижению темпов инфляции, если в стране накапливаются существенные макроэкономические диспропорции и перекосы в финансовой сфере. Проблема ликвидации диспропорций особенно актуальна для России, где сохраняется значительное межрегиональное неравенство в условиях экономической деятельности (в частности, существенные расхождения между различными регионами страны в уровне производства валового продукта и доходов на душу населения), а также свежи воспоминания о результатах искусственно поддерживаемой относительной стабильности цен и валютного курса рубля накануне дефолта в августе 1998 года.
В целом вполне очевидно, что независимая денежно-кредитная политика Банка России должна сохранять свою приоритетную антиинфляционную направленность, однако её эффективность во многом зависит от более тесной координации с налогово-бюджетным, структурным, региональным и другими направлениями экономической политики. В конечном счёте, практическое значение имеет системный взвешенный подход к регулированию инфляции, предполагающий решение проблемы обеспечения ценовой стабильности с позиций поддержания общего макроэкономического равновесия в стране.
