CC BY
205
УДК 336.648
мезонинное финансирование как перспективный инструмент инвестирования
А. А. соловьев,
аспирант кафедры финансов E-mail: [email protected] Саратовский государственный социально-экономический университет
В статье представлен краткий анализ имеющихся и перспективных форм финансирования инвестиционных проектов. Дается обоснование дальнейшего развития форм привлечения частного капитала к финансированию инвестиционных проектов и обновлению производственных фондов российских предприятий. В качестве одного из наиболее перспективных методов финансирования инвестиционных проектов предлагается мезонинное финансирование, сочетающее в себе возможности долевого и долгового вариантов инвестиций.
Ключевые слова: инвестиции, проектное финансирование, капитальные вложения.
В настоящее время многочисленные публикации посвящены ориентации российской экономики на модернизацию и инновационное развитие. Вместе с тем особенности современной финансовой системы во многом не позволяют развивать инновационные направления предпринимательской деятельности, так как практически нет институтов и инструментов, позволяющих финансировать долгосрочные проекты. Несмотря на то, что в настоящее время созданы различные институты инвестирования инновационных проектов, вопрос финансирования проектов, которые не были определены как приоритетные (в рамках государственной политики), остается по-прежнему открытым. При этом следует отметить, что в данный разряд попадает множество проектов, ориентированных на строительство производственных линий, на внедрение новых технологий в имеющееся производство, на разработку программного обеспечения и т. п.
В зарубежной практике для финансирования долгосрочных инвестиционных проектов, в том числе ориентированных на инновации, используются различные инструменты. Специалисты выделяют несколько наиболее популярных схем инвестирования: проектное, форвардное, мезонинное, долговое, а также инвестиционную продажу.
Однако если рассматривать используемые источники инвестирования, то их условно можно разделить на собственные и заемные, а инвестирование - на долевое и долговое. Причем многие современные инструменты инвестирования являются производными от вариантов расширения собственного капитала либо от вариантов долгового финансирования [1].
Проводя исследование используемых форм финансирования в России (см. таблицу), можно сделать некоторые выводы. Основным источником инвестиций являются собственные средства организаций и средства бюджетов различных уровней. Это соответствует действующей инвестиционной инфраструктуре. Большинство инвестиционных проектов, особенно в сфере инноваций, реализовано в рамках национальных проектов и различных целевых программ. Однако данных источников финансирования явно недостаточно.
В целом по экономике остающееся недостаточным поступление новых основных фондов сдерживает замену устаревших, изношенных фондов. Коэффициент выбытия основных фондов, рассчитанный по полной учетной стоимости в 2008 г. по коммерческим организациям (без субъектов малого предпринимательства), составил 0,6 %, в том числе зданий - 0,3 %, сооружений - 0,2 %, машин и обо-
рудования - 1,4 %, транспортных средств - 1,4 %. В организациях сельского хозяйства, охоты и лесного хозяйства, рыболовства, рыбоводства коэффициент выбытия составил примерно 2,6-2,7 %, в организациях обрабатывающих производств, в гостиницах и ресторанах, представляющих прочие коммунальные, социальные и персональные услуги, а также в организациях, занимающихся добычей полезных ископаемых - 1,0-1,4 %, в организациях оптовой и розничной торговли, по ремонту автотранспортных средств, мотоциклов, бытовых изделий и предметов личного пользования, в организациях по производству и распределению электроэнергии, газа и воды, транспорта и связи, а также в организациях, связанных с операциями с недвижимым имуществом, с арендой и предоставлением услуг - 0,2-0,9 %.
Наличие физически и морально изношенных основных фондов приводит к неэффективности их использования. Недостаточные темпы обновления основных фондов сдерживают процесс модернизации экономики России [2].
Очевидно, что предприятие не в состоянии самостоятельно обновлять свои основные фонды и
тем более осуществлять сторонние инвестиционные проекты, что предопределяет поиск альтернативных (по составу субъектов) источников финансирования капитальных вложений.
Большинство коммерческих сделок по финансированию инвестиционных проектов, не вошедших в список и имеющих право на бюджетные средства, в России реализовано за счет либо проектного финансирования, либо создания совместного предприятия.
Проектное финансирование - это целевое кредитование бизнеса, которое, как правило, обеспечивается частично залогом акций заемщика, земли или прав аренды на землю, а также участием инвестора в уставном капитале заемщика.
Особенностями этой модели финансирования являются достаточно высокие ставки по кредиту и выделение проекта из структуры компании. Кроме этого, данное финансирование погашается только за счет средств, генерируемых активами в рамках конкретного проекта. При проектном финансировании банки выдвигают различные условия, среди которых могут быть следующие:
Источники инвестиций в основной капитал предприятий в 2002-2009 гг., %
Показатель 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Инвестиции в основной капитал, всего В том числе по источникам финансирования: 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100
- собственные средства В том числе: 47,5 49,4 45,0 45,2 45,4 44,5 42,1 40,4 39,5 36,3
прибыль, остающаяся в распоряжении организации (фонд накопления) 23,4 24,0 19,1 17,8 19,2 20,3 19,9 19,4 18,5 14,8
амортизация 18,1 18,5 21,9 24,2 22,8 20,9 19,2 17,6 17,3 18,7
- привлеченные средства Из них: 52,5 50,6 55,0 54,8 54,6 55,5 57,9 59,6 60,5 63,7
кредиты банков 2,9 4,4 5,9 6,4 7,9 8,1 9,5 10,4 11,8 9,4
В том числе кредиты иностранных банков 0,6 0,9 0,9 1,2 1,1 1,0 1,6 1,7 3,0 2,8
заемные средства других организаций 7,2 4,9 6,5 6,8 7,3 5,9 6,0 7,1 6,2 10,7
бюджетные средства В том числе: 22,0 20,4 19,9 19,6 17,8 20,4 20,2 21,5 20,9 21,5
средства федерального бюджета 6,0 5,8 6,1 6,7 5,3 7,0 7,0 8,3 8,0 10,8
средства бюджетов субъектов РФ 14,3 12,5 12,2 12,1 11,6 12,3 11,7 11,7 11,3 9,5
средства внебюджетных фондов 4,8 2,6 2,4 0,9 0,8 0,5 0,5 0,5 0,4 0,2
прочие средства В том числе: 15,6 18,3 20,3 21,1 20,8 20,6 21,7 20,1 21,2 21,9
средства вышестоящих организаций - — 11,6 13,0 12,7 10,6 12,5 11,3 13,8 15,4
средства, полученные от долевого участия на строительство (организаций и населения) В том числе: 4,0 3,3 3,8 3,8 3,8 3,7 3,5 2,3
средства населения - — — — — — 1,3 1,5 1,9 1,0
средства от выпуска корпоративных облигаций — - 0,1 0,2 0,2 0,3 0,04 0,1 0,1 0,1
средства от эмиссии акций 0,5 0,1 0,3 0,3 0,2 3,1 2,3 1,8 0,8 0,9
- наличие земельного участка, находящегося в собственности компании (долгосрочной аренде);
- наличие не менее 20 % собственных средств на реализацию проекта;
- осуществление перевода счетов кредитуемой компании на баланс банка;
- обеспечение страхования объектов залога и погашение процентов по кредиту за счет средств инвестора или выручки проекта.
При этом сроки рассмотрения заявки и предоставления кредита составляют от 3 до 6 мес. Среди плюсов данного инструмента специалисты выделяют финансирование на раннем этапе, облегчение получения банковского финансирования и распределение рисков на всех участников.
Форвардное финансирование. При данном механизме финансирования между собственниками проекта и инвесторами заключается соглашение о дальнейшей продаже проекта после его завершения по заранее оговоренной цене. Инвестор может финансировать как часть проекта, так целый проект. Данный тип сделок широко применяется в складской недвижимости. Данный вид финансирования представляет интерес в основном при реализации строительства коммерческой недвижимости, когда собственник земельного участка изначально ориентирован на дальнейшую продажу. Аналогичным вариантом могут быть проекты по строительству коммерческой и жилой недвижимости. Основным риском здесь является риск незавершения проекта в срок.
Мезонинное финансирование. В случае, когда проект уже стартовал, а инвестор или девелопер недооценили необходимые объемы финансирования, возникает необходимость привлечения дополнительного капитала. Однако дальнейшая капитализация может оказаться невозможной и невыгодной. В то же время и кредиторы могут не согласиться с принятием дополнительных рисков. Именно в данном случае возникает возможность использования некоего промежуточного варианта финансирования, сочетающего возможности долгового и долевого финансирования. Мезонинное финансирование предполагает «вливание» средств на начальном этапе реализации проекта, когда инвестор получает гарантированный высокий доход и в качестве дополнительного обеспечения и покрытия риска - опцион на возможный выкуп акций (долей) компании.
Проценты по мезонинным кредитам, как правило, выше задолженности с первоочередным правом требования или задолженности более высокой
очередности погашения. В девелоперских проектах к мезонинным кредитам часто прибегают в целях обеспечения потребности в собственных средствах при финансировании строительства объекта недвижимости. Мезонинные кредиты такого рода часто предоставляются под обеспечение не самим строящимся объектом недвижимости, а акциями холдинговой компании.
Хотя этот финансовый инструмент давно получил широкое распространение на Западе, в России в настоящее время привлечь мезонинный кредит достаточно сложно. Помимо того что банки пока не очень активно работают с этим продуктом, его стоимость значительно превышает традиционное проектное финансирование и сопоставима с ценой собственных средств компании.
На практике мезонинное финансирование чаще всего используется для того, чтобы заполнить финансовый гэп недофинансирования выкупа. С точки зрения эмитента, мезонинный источник финансирования - это крайне дорогое удовольствие, но в условиях, когда группа выкупа уже не способна предоставить дополнительное финансирование, необходимое для завершении сделки, единственной возможностью остаются эмиссия долевых инструментов и ее последующее размещение на открытом рынке, а значит, неизбежное разводнение своего контроля над выкупаемой корпорацией. Мезонин-ное финансирование может быть вполне приемлемым выходом из подобной ситуации. Мезонинное финансирование может также принимать форму бридж-финансирования (bridge financing), т. е. когда инвестиционный банк предоставляет ссуду группе выкупа на время, пока ей не удастся организовать финансирование на более стабильной основе.
С помощью «мезонина» инвестор может принять участие в финансировании венчурных проектов, не входя в капитал компании, а представляя ресурсы для ее развития, например через долговые обязательства с одновременным приобретением опциона с правом приобретения акций заемщика в будущем по определенной заранее цене. Данный способ финансирования способен снизить риски обеих сторон, так как мезонинное финансирование структурировано как относительно высокий процент по долгу, но подвержено рискам в целом таким же образом, как и уставный (основной) капитал организаторов проектов. Мезонинное финансирование субординируется к обычному «старшему» долгу (обычному банковскому финансированию) и
принимает на себя роль финансового инструмента, в качестве которого иначе должен был бы выступать уставный капитал. Это повышает степень «финансового левериджа», т. е. соотношения между акционерным капиталом и заемным, снижает объемы собственного необходимого капитала и повышает степень возврата на инвестируемые средства (финансовые показатели функционирования собственного капитала владельцев проекта). Однако все это относится только к случаю успешного проекта.
Данный вид финансирования видится достаточно перспективным при следующем механизме реализации: проект стартует от имени организации, которая является, по сути, дочерней по отношению к более крупной, входящей в состав учредителей (здесь может быть подписано и форвардное соглашение с материнской компанией), а затем материнская компания уже под залог собственных активов и собственные гарантии прибегает к банковскому кредитованию, финансируя проект.
Данный вид финансирования обладает как преимуществами, так и недостатками. Преимуществами является возможность привлечения капитала в виде, по сути, субординированного займа без разделения прав собственности, а также возможность получения доступа к банковским ресурсам тогда, когда ни проект, ни реализующая его компания не могут предоставить необходимое обеспечение. Основными недостатками данного вида финансирования являются относительно высокая стоимость варианта финансирования и длительность оформления сделок (около полугода).
Вместе с тем следует отметить имеющийся положительный опыт применения мезонинного финансирования в отечественной практике.
Одним из ярких примеров мезонинного финансирования может служить факт привлечения компанией «РосЕвроДевелопмент» средств в размере 165 млн долл. США. Организаторами финансирования выступили Газпромбанк и Goldman Sachs [3].
Говоря о возможных вариантах развития форм финансирования инвестиционных проектов, нельзя
не обратить внимание на то, что перед инициатором проекта стоит непростой выбор относительно того, какой именно источник выбрать. Очевидно, что выбор того или иного варианта удовлетворения финансовых потребностей определяется не только возможностями рынка, но и имеющейся у предприятия - инициатора проекта инвестиционной стратегией. Именно она позволит однозначно решить вопрос о возможном расширении числа собственников или возможном привлечении более дорогих ресурсов. Кроме того, при выборе варианта финансирования необходимо обратить внимание и на позицию инвесторов.
Рассматривая новые возможности по инвестициям, международные инвесторы прежде всего основываются на своих представлениях о приемлемом соотношении рисков и уровне возврата средств на вложенный капитал для российского рынка и, конечно, на доступной им стоимости финансирования. Среди других критериев оценки конкретных проектов можно отметить расположение проекта, стадию проекта, сроки его реализации, показатели нормы доходности на вложенный капитал.
Таким образом, в настоящее время необходимо создать условия для дальнейшего стремительного развития возможностей частного инвестирования в инновационные проекты. Одним из вариантов, вполне соответствующим текущей рыночной ситуации, на взгляд автора, является развитие мезонин-ного финансирования.
Список литературы
1. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес. 2008. С. 214.
2. Метры в счет долга // Банки и Биржи. 2009. № 17(59). URL: http://www.bank.rusba.ru/2009/ bank17-p. html.
3. О состоянии, обновлении и видовой структуре основных фондов URL: http://www.gks.ru/bgd/ regl/b09_04/IssWWW.exe/Stg/d10/3-fond.htm.
л
ВНИМАНИЕ! На сайте Электронной библиотеки <^ПЬ> собран архив электронных версий журналов Издательского дома «ФИНАНСЫ и КРЕДИТ» с 2006 года и регулярно пополняется свежими номерами. Подробности на сайте библиотеки:
www.dilib.ru
