CC BY
73МАКРОЭКОНОМИЧЕСКАЯ ПОЛИТИКА И ДИНАМИКА РАВНОВЕСНОГО ВАЛЮТНОГО КУРСА
А. Ю. КУЗЬМИН,
кандидат экономических наук, докторант кафедры математического моделирования экономических процессов E-mail: [email protected] Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации
На основе разработанной автором модели динамики равновесного валютного курса и графического инструментария на базе совмещения диаграмм внутреннего и внешнего балансов с диаграммами совокупного внутреннего спроса-предложения исследуется концепция фундаментального равновесного курса и влияние мер макроэкономической политики.
Ключевые слова: фундаментальный, равновесный, валютный курс, макроэкономическая политика, паритет, покупательная способность.
В экономической литературе сохраняется устойчивый интерес к проблемам формирования фундаментальных равновесных значений валютных курсов. При этом необходимость тщательного анализа поведения макроэкономических агрегатов, их взаимозависимости усложняется возникающими попутно эффектами девальвации на глобальном уровне рассмотрения. Проведение внутренней макроэкономической политики часто приводит к улучшению ситуации за счет окружения. Негативные последствия девальваций приводят к вопросам «справедливых» валютных курсов, которые должны решаться исключительно с учетом фундаментальных экономических факторов, что нацелено на снятие растущего в международной торговле напряжения. И здесь едва ли не важнейшей проблемой становится координация между участниками, их совокупное видение системы, степень согласия на проведение мероприятий, а также взаимная степень ответственности. Исследованные тенденции, наблюдаемые в мировой экономике, основываются на разработанном классе моделей
динамики валютного курса двух равноправных стран-контрагентов [1].
Номинальный курс и паритет покупательной способности. Одним из основных ранее полученных результатов является модель динамики валютного курса е ((, 0 ((), Р ((), Р\(), )) вида:
e(t, Q(t), P(t), P (t), QT (t)) = e( = k'
P Q
>ТГ
(1)
P Q,7
которая зависит от динамики экзогенных факторов, которыми являются уровни цен Р, Р*, совокупные продукты Q и Q* в странах данного двухстороннего валютного курса, настраиваемые параметры р, 9. Сравнение результатов поведения валютного курса, выраженного формулой (1), и ППС-курса (PPP-rate) ePPP = PP» приводит к важным выводам: даже в случае рассмотрения нулевого внешнеторгового баланса и одновременно нулевого баланса движения капитала при стабильном частном совокупных выпусков = const
равенство результатов будет достигнуто только при к= 1, т. е. равенство коэффициентов kE, = kE = kt, связанных с коэффициентами эластичности экспорта и импорта по совокупному выпуску, что не гарантировано. В более общем случае при учете движения капитала невозможность равенства коэффициента к' единице из-за неравномерностей развития (величина и темпы роста совокупного выпуска даже при kE, = kE = kt) гарантирует несоответствие поведения номинального валютного курса теории ППС в долгосрочном и в среднесрочном периодах.
Сказанное касается не только абсолютной, но и относительной версии ППС-курса. Эта концепция, заложенная в трудах Г. Касселя, изменяет фор-
му динамики e
, но не выводы. И здесь
немаловажным является динамическое поведение
показателя з
(kE 3(QJQt У~е + kK +)
=k1
, связанного
с первоначальным равновесием, и дифференциала
р(<)/ £ /з
в темпах развития —^гт. Ситуация усугубляется
а /з
в варианте моделей поведения валютного курса маленькой страны, приспосабливающейся под остальной мир. Наверное, достаточно привести итоговую динамическую зависимость валютного курса:
'12
e(t, Q(t), P(t), P (t)) = e = k
*(эксп)
s( эксп)
(2)
из работы автора [2] и напомнить, что P у — индекс фактических цен российского экспорта.
Несмотря на это значительное количество экономических моделей полагает, что паритет покупательной способности должен выполняться по крайней мере в долгосрочной перспективе для товаров, торгуемых на международном рынке (traded). Но немалое число эмпирических исследований говорит о неоднозначном решении проблемы. С одной стороны, много исследований подтверждает тесную взаимосвязь ППС и долгосрочных изменений валютных курсов. К. Хаккио на основе данных за период с 1900 г. была обнаружена тенденция к возвращению номинального валютного курса к своим долгосрочным значениям, рассчитанным по ППС в перспективе 3—12 лет. С другой стороны, исследования Б. Гудвина, Т. Греннеса, М. Волгенанта подтвердили, что ППС-курс и Law of One Price работают весьма нечетко. Другие исследования, особенно по сравнению развивающихся и промышленно развитых стран, а также в краткосрочной и в долгосрочной перспективе показали значительные отклонения номинального валютного курса от ППС. Результаты зависят от метода расчета реального курса — на базе CPI или дефлятора ВВП. И. Кравис и Р. Липси показали, что совокупные ценовые дефляторы имеют тенденцию быть согласованными между индустриальными странами и резко уменьшаются по мере падения развитости страны, при том, что цены неторгуемых товаров (nontraded) хорошо объясняют корреляцию.
По российским статистическим данным [3], расхождение между ППС рубля и его биржевым курсом на конец года составляло соответственно: в 1993 г. - 231 и 932, в 1994г. - 922 и 2 204, в 1996г. - 2 508 и 4 554, в 1997г. - 3 611 и 5 124, в 1999г. - 5,41 и 24,62 руб. за долл. США при резком перепаде между паритетами групп товаров. При продвижении от сырья к готовым товарам перепад ППС достигал 100 раз, причем низкопаритетная зона составляла продукцию традиционного экспорта (топливо, сырье, лес, металлы), высокопаритетная зона включала в большинстве продукцию импорта (технологическое оборудование, продукты питания, товары потребительского назначения). Причинами подобного рода дисбалансов являются ценовые диспропорции с остальным миром, обусловленные плохо развитой технологией производства, высоким расходом сырья и электроэнергии, низкой производительностью. Происходило резкое расхождение вначале реформ с последующим схождением. Наавгуст 1998 г. рубль на ММВБ стоил около 65 % от своей реальной стоимости. К этому уровню он возвращался к лету 2008 г. в результате резкого удешевления 1998—1999гг., после чего совершил резкий скачок порядка 55 % в результате девальвации сентября 2008—февраля 2009гг. [3].
Интересные выводы содержатся в работе специалистов МВФ Й. -В. Чюнга, М. Чинна, А. Паскуаля. Изучая способность ППС-подхода предсказывать будущие изменения номинального валютного курса, авторы на основе данных 1981—2002гг. по ряду развитых (включая G-7) и развивающихся стран пришли к отрицательному выводу.
Эффект Харрода—Баласса—Самуэльсона. Наряду с выявленной фундаментальной несовместимостью поведения валютного курса теории ППС можно выделить несколько объяснений отклонениям в кратко- и среднесрочном периоде. Это: несовершенная заменимость торгуемых товаров; структурные изменения в технологиях и совокупном спросе, особенно между торгуемыми и неторгу-емыми товарами и услугами; макроэкономическая динамика; эффекты гистерезиса, существующие благодаря наличию затрат в торговле; жесткость цен, по которым товары продаются.
Несовершенная заменимость торгуемых товаров — этот подход делает упор на неравенство двух сравниваемых корзин за счет невозможности идентичности входящих в них товаров. Несколько иной подход, позволяющий различным финансовым активам быть несовершенными заменителями, так же объясняет отклонения от ППС.
Структурные изменения в технологиях и совокупном спросе. Различие темпов роста технологических изменений в торговых и неторговых секторах народного хозяйства является причиной устойчивых непрерывных движений равновесного реального валютного курса, приводящих к значительным отклонениям от ППС, выявленных впервые Р. Харродом в 1933 г. и позднее детально исследованных Б. Балассом и П. Самуэльсоном в 1964 г. Спрос и предложение торгуемых товаров и услуг может оцениваться лишь на основе анализа всемирного спроса и предложения, в то время как для неторгуемых товаров и услуг базисом является состояние внутреннего рынка. Причиной является ресурсная аллокация, определяемая относительной ценой торгуемых и неторгуемых товаров и, следовательно, относительной эффективностью производства. Пока цены на торгуемые товары соответствуют в определенной степени друг другу, различие в ценах за границей на неторгуемые товары может быть значительным.
Важнейшим следствием при расчете реального курса, использующим цены торгуемых и неторгуемых товаров и услуг (в форме СР1 или в форме дефлятора ВВП), будет тенденция к реальному удорожанию валюты стран с большим темпом роста производительности в торгуемых (чаще производственных), чем в неторгуемых (чаще в сфере услуг) отраслях. Этот феномен находит эмпирическое подтверждение в существующей переоценке валют промышленно развитых стран по сравнению со странами третьего мира.
Даже среди индустриальных стран различные тренды выпуска в торгуемых и неторгуемых секторах могут объяснить движения реального валютного курса. Одним из типичных примеров подобного рода проявлений является Япония с ярко выраженным превышением темпа роста в торгуемых секторах. Одним из последних исследований влияния движения товаров от производства к потреблению на реальный валютный курс для проверки эффекта Харрода—Баласса—Самуэльсона является работа Р. Макдоналда и Л. Риччи.
Макроэкономическая динамика. Предложенный автором макроэкономический подход к объяснению эффекта Харрода—Баласса—Самуэльсона на основе двусторонней модели динамики валютного курса равноправных стран.
Заметим, что (2) преобразуется в
Слева представлен реальный валютный курс
А=*'
'р.
а*'
= е ■ Тогда 'Р
= к
а:
а/
(3)
Выражение показывает временную зависимость реального валютного курса от макроэкономической динамики развития стран, представ-
„р/ а/з
а
ленного дифференциалом в темпах развития е/ .
а/з
Налицо явная взаимосвязь между удорожанием реального валютного курса и повышенными темпами роста одной из экономик. Данный эффект только однонаправленно усиливается динамикой показателя к! (¿). Причем это верно по построению не только для реальных двусторонних, но и эффективных валютных курсов.
Именно такое объяснение (наряду с ростом цен на энергоносители на мировых рынках, о чем прямо свидетельствуют модели поведения валютного курса маленькой страны, приспосабливающейся под остальной мир) на качественном уровне применимо к постоянному удорожанию реального валютного курса рубля с 1999 г. по настоящее время.
Кроме того, временная динамика реального валютного курса, выраженная (3), объясняет один из важнейших эффектов, наблюдаемый в мировой экономике: только реальные шоки приводят к изменениям валютного курса в средне- и долгосрочной перспективе. В то же время номинальные шоки в большей мере ответственны за девальвационные процессы номинального валютного курса. Используя месячные данные 1980—1996гг валютныхкурсовЧили, Колумбии, Малайзии, Сингапура, Кореи и Уругвая, И. Чоудхури подтвердил этот тезис. Исследования Б. Кемпа модели векторной авторегрессии доллара США, немецкой марки, британского фунта стерлингов и японской иены привели к тем же результатам.
Эффекты гистерезиса. Гистерезисные модели торговли подтверждают, что торговые потоки не могут полностью использовать возникшее отклонение реального курса в краткосрочной перспективе благодаря наличию затрат, включающих маркетинговое продвижение новых продуктов, расширение или сужение существующей продукции и дилерс-ко-дистрибьюторской сети, сложности появления на рынке новых марок. При наличии подобного рода ограничений только большие отклонения от ППС могут индуцировать повышение интереса к экспортно-импортным операциям благодаря изме-
*
нению реального обменного курса. Для российской экономики это объяснение вряд ли подходит, так как основной продукцией экспорта являются биржевые товары, что резко снижает зависимость от гистерезис-ных проблем. Как доказали Р. Болдуин и Р. Лайонс, жесткость цен может служить причиной гистерезиса как торгового баланса, так и валютного курса.
Жесткость цен, по которым товары продаются. Модели, использующие жесткость цен, базируются на подходе Р. Дорнбуша. Медленная реакция цен на изменения денежной политики в краткосрочном плане (имеющем длительную кейнсианскую традицию) производит компенсационное изменение перелета (overshooting) номинального валютного курса, лишь только после этого возвращающегося к своим равновесным значениям. Эффект перелета является результатом различных скоростей приспособления товарных и денежных рынков к различным шоковым изменениям.
Первые три подходаделают упор на постоянные несоответствия, причем первый является чисто техническим, в то время как последние два говорят о краткосрочных временных отклонениях номинального курса от рассчитанного по ППС значения.
Фундаментальный равновесный валютный курс и макроэкономическая политика. Р. Барро, используя рикардианскую модель, предсказал, что изменения в налогообложении будут ассоциироваться с компенсированными изменениями в частных инвестициях и, следовательно, не иметь непосредственного влияния на текущий баланс. Если частный сектор не обращает внимания на действия правительства, то изменения в государственном бюджете напрямую будут влиять на сальдо текущего баланса. Б. Бернхейм предоставил эмпирические данные о том, что истина, как всегда, лежит посредине. Изменения в сбережениях частного сектора действительно частично зависят от государственной фискальной политики, являющейся действительной детерминантой текущего баланса. Тогда для его оценки желательны предсказания будущих дефицитов или профицитов госбюджета.
Но и другие аспекты фискальной политики могут влиять на баланс сбережений-инвестиций внутри страны. Специалисты относят к таковым, например, введение в США индивидуального пенсионного счета (Individual Retirement Account) и снижение пенсионного возраста. Оценка влияния фискальной политики на счета текущих операций представляет серьезную методологическую проблему, сталкивающуюся также со сложностью оценки равновесных значений используемых переменных.
Надо гарантировать, что подход на основе сбережений-инвестиций не будет противоречить подходу измерения внешнего баланса на основе чистых иностранных активов. В то время как первый уделяет пристальное внимание равновесию потоков, второй рассматривает проблему со стороны равновесия запасов в отдельно взятой экономике. В этом контексте необходимо гарантировать, что уровень национального долга держится в допустимых пределах, и вероятность взрыва госдолга, построенного на условиях финансовой пирамиды, сводится на нет. Эта мера была нарушена в России в 1996—1998гг., и последствия известны.
Необходимо подчеркнуть роль макроэкономического регулирования, возникающую при отходе реального валютного курса от своих равновесных значений (misalignments), что зависит от политики регулирования валютного курса. В случае плавающих курсов важнейшими мероприятиями государства становятся рыночное регулирование с использованием средств кредитно-денежной политики и валютные интервенции. В случае фиксированных валютных курсов часто страны становятся перед сменой паритета.
Так как равновесный реальный валютный курс зависит от состояния внешнего и внутреннего балансов, то изменения в каждом из них могут индуцировать изменения в равновесии. Возникающие международные шоки, связанные с изменением цен на энергоносители, могут производить значительные дисбалансы, порождая так называемую «голландскую болезнь». Резкое увеличение цен на нефть приводит к значительному росту доходов стран — экспортеров нефти и изменениям структуры внутреннего производства в пользу неэкспор-тируемых товаров (из-за увеличения расходов по причине роста совокупного богатства). Происходит это за счет выручки от продукции традиционного сырьевого экспорта при переаллокации факторов производства в пользу сырьевых отраслей в общем случае. Возросшие цены на мировых рынках, открытие новых месторождений приводят к увеличению реального экспорта и улучшению баланса текущих операций, что ведет к сдвигу кривой ЕВ* вниз к новому долгосрочному равновесному положению и снижению реального валютного курса (удорожания номинального) до е*' и повышению реального совокупного спросадо Q' (рис. 1).
Аналогичные изменения могут происходить не только за счет изменений в сырьевых отраслях. Политические решения, технологичные инновации, прямая иностранная денежная помощь приводят
Реальный валютный курс
Q*
Q Q'
Реальный внутренний спрос
Рис. 1. Динамика реального валютного курса и реального внутреннего спроса при изменении внешнего баланса
Реальный валютный курс
EB*'
Рис. 2. Снижение реального валютного курса в долгосрочной перспективе
к такому же результату. Объединение Германии привело к огромным переводам средств из западной части Германии в восточную для перестройки народного хозяйства и, таким образом, перенаправило потоки внутренних сбережений из-за границы внутрь страны, что привело к похожим результатам. Многие развивающиеся страны испытывали положительные эффекты от повышения мировых цен на продуктовые товары (классический случай Колумбии с ценами на кофе). Все это в полной мере относится к России постперестроечного периода.
Анализ мер по стимулированию экономической деятельности и результирующему поведению курса и платежного баланса будет дан на основе совмещения диаграмм внутреннего и внешнего балансов Q*—EB* с диаграммами совокупного внутреннего спроса и предложения AD—AS.
Необходимо отметить возникающую из формулы (1) обратную зависимость динамики реального валютного курса от изменений совокупного выпуска (и одновременно полагая совокупный выпуск за
W „
рубежомпостоянным Q/3 = Q = const):
Первоначальные меры стимулирования, связанные с монетарной экспансией, приведут к смещению кривой совокупного спроса АБ вниз в положение АП и росту цен (инфляции) с одновременным ростом внутреннего выпуска до значений О*'. В правом верхнем квадранте произойдет смещение кривой О* до О*'. Это также приведет к снижению реального валютного курса в соответствии с формулой (2) и падением конкурентных преимуществ, что отразится на смещении кривой ЕВ* вниз до положения ЕВ*' (рис. 2).
В итоге получается новое равновесие, характеризующееся повышением внутреннего выпуска и изменением статей торгового баланса в дефицитную сторону (вызванное уменьшением реального курса), скомпенсированное увеличением чистых потоков капитала внутрь страны. В левом верхнем квадранте отражен реальный курс, соотносящийся с уровнями цен и фундаментальным равновесным путем номинального валютного курса. Этот вариант стимулирования соответствует малоинфляционной политике стран с положительным темпом роста экономики. Этот процесс характерен и для развития российской экономики с 1999 г., если учесть, что при сохранении положительного сальдо торговый баланс испытывает гнет постоянного удорожания реального курса рубля.
В то же время динамика макроэкономического развития России в переходный период первой половины 1990-хгг. и в промежуток с августа 1998 г. по апрель 1999 г. протекала по иному сценарию. Странам, испытывающим значительную инфляцию наряду с сокращением совокупного производства, к которым относилась и Россия, присуща несколько иная зависимость реального курса и динамики цен (рис. 3).
Пристрастие к инфляционистским методам стимулирования экономики, ухудшение общей экономической ситуации и инвестиционного климата в средне- и долгосрочной перспективе приведет к недооценке номинального валютного курса (рост рубля в 1998—1999 гг. с 6,1 до 24,62) и, как следствие, увеличению реального курса (с 1,6 до 4,5) и улучшению конкурентных преимуществ в международной торговле. Это приведет к профициту внешнего баланса и частичной компенсации за счет этого снизившегося совокупного внутреннего спроса. Этот вариант развития макроэкономической ситуации роднит кризисы 1997—1999 гг. ряда стран Юго-Восточной Азии.
Реальный валютный курс
ЕВ*'
Q*' \ V S>V' ЕВ*
P
Рис. 3. Увеличение реального валютного курса
Падение российской валюты в целом соответствовало на тот момент общемировым тенденциям девальвации валют развивающихся стран: Индонезия - 73,5 %, Корея - 48,1 %, Таиланд - 43,2 %, Малайзия — 33,3 %.
Определение равновесного курса в его современной редакции идет от Р. Неркса, предложившего в 1945 г. в Лиге Наций определять равновесный валютный курс следующим образом: он должен регулировать платежный баланс страны для поддержания его на желаемом уровне; не должно быть необоснованных ограничений на внешнеторговые счета торгового баланса; власти не должны прилагать каких-либо специальных усилий для потоков по счету движения капитала; безработица не должна превышать своего естественного уровня.
Следуя традициям МВФ, Дж. Вильямсон определяет фундаментальный равновесный валютный курс как тот, который будет генерировать профициты или дефициты текущего баланса, равные потокам капитала, на циклической основе, не ограничивая торговых потоков. Номинальный курс, совместимый с этим фундаментальным, должен быть устанавливаем как цель с регулярно пересматриваемыми перспективами при поступлении новых данных. В этом контексте фундаментальный валютный курс выполняет стержневую роль для установления границ колебаний номинального в виде «целевых зон» (target zones).
Сохраняющийся интерес к теории ППС нашел отражение у Р. Маккиннона, где фундаментальный равновесный курс (в явном виде автором так не
Список литературы
определяемый) ассоциируется с ППС торгуемых (internationally traded) товаров. Предполагается, что промышленно развитые страны будут использовать систему фиксированных курсов на этой основе. Центральные банки поддерживают стабильность оптовых цен торгуемых товаров как номинальный якорь всей системы в целом, в то время как рост денежной массы и величина внутренних кредитов в экономике используются как промежуточные цели.
Данные предложения получили активное обсуждение в литературе. Значительные трудности с выполнением стандарта Маккиннона связаны в первую очередь с необходимостью проведения несоизмеримо активной фискальной политики и ее неопределенностью из-за нечеткости измерения будущих экономических изменений. Эти трудности стали одной из причин, приведших к развалу практически всех глобальных систем фиксированных курсов. В то же время и в предложениях Дж. Виль-ямсона неопределенности относительно будущих изменений курсов, наличия реальных шоков, а также предложения регулировать денежную политику на мировом уровне и фискальную на национальном могут затруднить выполнение предложений на текущем этапе развития международных отношений.
Перечень подходов к определению равновесного валютного курса не исчерпывается приведенными ранее.
В долгосрочном плане происходит смещение фундаментального пути от линейного, выражаемого формулами типа (1). Это обусловлено изменением коэффициента к', перестающего быть константой.
Нетрудно заметить в
kjiQi'Q;у-р + kK) = k,
k 3(Qt _l2Q, )'-е + kK +)
что неравномерное развитие экономик в долгосрочной перспективе приведет к изменениям к тем большим, чем больше разница в темпах роста.
Стабильно высокие темпы роста, улучшение инвестиционного климата, приток капитала в страну, доверие к национальной экономической политике в долгосрочном периоде приводят к удорожанию номинального валютного курса (следовательно, и реального курса), что можно наблюдать в мировой экономике на примере завышения курсов валют промышленно развитых стран по отношению к развивающимся.
2. 3.
Кузьмин А. Международная конкурентная позиция, внешняя торговля и потоки капитала в модели динамики валютного курса // Федеративные отношения и региональная социально-экономическая политика, 2007. № 5. Кузьмин А. Динамическая модель валютного курса рубля. // Корпоративный финансовый менеджмент, 2006. № 1. Социально-экономическое положение России. URL: http//www.gks.ru.
з
