CC BY
225
20 (110) - 2012
Эффективность экономической политики
УДК 330.222.011
КОНЦЕПТУАЛЬНЫЕ ПОДХОДЫ К ОБОСНОВАНИЮ СТАВКИ ДИСКОНТИРОВАНИЯ
И. М. КАМНЕВ,
кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов и кредита E-mail: kamnev50@mail. ru Алтайская академия экономики и права
Одной из задач анализа инвестиций является экономическое обоснование ставки дисконтирования. В статье рассматриваются основные методы расчета ставки дисконтирования, используемой для расчета критериев экономической эффективности инвестиций. Предложен комплексный подход к определению составляющих ставки дисконтирования: безрисковой ставки доходности инвестиций, темпов инфляции и риска вложений в конкретное предприятие.
Ключевые слова: ставка дисконтирования, норма доходности, риск, темп инфляции, вложения.
Одной из основных концепций финансового менеджмента является концепция стоимости денег во времени (временная стоимость денег) - TVM (Time Value of Money). Ее основными разработчиками считаются И. Фишер, который в 1930 г. опубликовал работу «Теория процента: как определить реальный доход в процессе инвестиционных решений» и Д. Хиршлейфер, который изложил более развернутый механизм этой концепции в работе «Теория оптимального инвестиционного решения» в 1958 г.
Сущность этой концепции состоит в том, что настоящая (текущая) стоимость определенной суммы денег в обязательном порядке превышает будущую их стоимость (ценность). Причинами снижения ценности будущих денег в сравнении с настоящими являются инфляция, риск получения
будущих доходов, многовариантность возможностей текущего инвестирования денежных средств.
На основе этой концепции разработаны различные прикладные модели дисконтирования денежных потоков (Discounted Cash Flow, DCF), которые широко применяются в практике финансового менеджмента при осуществлении расчетов, связанных с движением денег.
Процессы приведения текущей (современной) стоимости денег к их будущей стоимости (наращение современной стоимости) и наоборот - их будущей стоимости к настоящей (дисконтирование, т. е. уменьшение на определенную величину будущей стоимости), органически связаны с расчетом процентной ставки, или ставки дисконта.
Таким образом, ставка дисконтирования (коэффициент дисконтирования) - это процентная ставка, используемая для перерасчета будущих потоков доходов в ее величину текущей стоимости. Ставка дисконта используется для определения суммы, которую заплатил бы инвестор сегодня за право присвоения будущих денежных потоков. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования, или это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.
Ставка дисконтирования - инструмент, который используется для перевода ожидаемых денежных потоков, генерируемых активом, в текущую стоимость этого актива. Как и всякий инструмент, его следует использовать с осторожностью и ясным пониманием того, как, в каких ситуациях и при каких допущениях он работает. Поэтому одной из наиболее сложных задач, с которой сталкивается менеджер в процессе проведения инвестиционного анализа, является определение ставки дисконтирования, используемой для расчета критериев экономической эффективности инвестиций.
В теории и практике оценки бизнеса предполагается, что ставка дисконтирования должна включать минимально гарантированный уровень доходности, не зависящий от направлений инвестиционных вложений, коррекцию на темпы инфляции и степень риска конкретного инвестирования (риск данного вида инвестирования, риск неадекватного управления инвестициями, риск потери ликвидности данного инвестирования и т. д.). Все перечисленные элементы ставки дисконтирования по-разному интерпретируются в следующих основных методах ее определения:
- экспертных оценок;
- нормативном;
- кумулятивного построения;
- стоимости собственного капитала;
- средневзвешенной стоимости капитала WACC;
- внутренней ставки доходности.
Метод экспертных оценок основан на мнении экспертов в области инвестиционного анализа, имеющих глубокие профессиональные знания в оценке и реализации отраслевых проектов или в оценке той или иной сферы бизнеса. Применение данного метода обусловлено неполной информацией или вообще ее отсутствием, невозможностью формализовать оцениваемые объекты и т. д. Этот метод имеет количественную оценку, которая может быть определена посредством расчета среднеарифметических ставок дисконта (в проведении оценки принимают участие, как правило, несколько экспертов) на основе (порядковых) ранговых шкал (от слова ранжирование - упорядочение градации ставки дисконтирования в соответствии с убыванием или ростом ее предпочтительности в зависимости от риска и доходности).
Одним из видов экспертной оценки является оценка ставки дисконтирования путем аналогии
(попарное сравнение ставок дисконтирования типичных объектов) на основе собственного и (или) внешнего опыта.
К наиболее распространенным на практике приемам экспертного метода оценки относятся:
- создание комиссии (открытое, коллективное обсуждение или даже голосование);
- посредством суда (назначаются эксперты, защитники, его оппоненты и судьи);
- способ Дельфы (индивидуальный опрос экспертов, обратная связь между экспертами и коллективность при обсуждении).
К достоинствам экспертного метода расчета ставки дисконтирования следует отнести профессионализм экспертов, использование и учет коллективного мнения, сравнительную простоту расчета. К недостаткам - проблематичность привлечения независимых и квалифицированных экспертов и субъективность полученных оценок.
Нормативный метод предполагает разработку и использование расчетных или рекомендуемых нормативных ставок дисконтирования, которые являются гибкими и зависят от вида (типа) проекта, размера риска, вида экономической деятельности и т. д. Чем большее количество факторов будет учтено при расчете нормативных ставок дисконтирования, тем выше будет уровень их экономического обоснования. Однако на практике нормативные ставки дисконтирования, как правило, состоят из двух элементов - безрисковой или минимально приемлемой ставки доходности и премии за риск, которая варьирует в зависимости от риска конкретных инвестиций. Спектр применения данного метода достаточно широк, это и регламентация стратегии инвестиционной деятельности крупных компаний, холдингов, а также требования к осуществлению инвестиций за счет бюджетного софинансирования органами государственного или муниципального управления.
Рассмотрим особенности методов определения безрисковой ставки, которая отражает фактические рыночные возможности вложения денежных средств фирм и частных лиц без риска их потери. Основными требованиями к безрисковой ставке являются:
- доходность на наиболее ликвидные активы с высокой гарантией возврата капитала;
- доступность для инвестора альтернативного варианта вложений.
Известно, что безрисковая ставка может быть определена двумя основными способами: по доход-
ности государственных долгосрочных облигаций и по результатам анализа финансового рынка.
Анализ опубликованных материалов по определению безрисковых ставок дохода [1, 4] позволил автору сделать вывод о том, что в качестве возможных безрисковых ставок в нашей стране можно рассматривать следующие финансовые инструменты:
- по рублевому эквиваленту:
• облигации федерального займа (в настоящее время доходность по этим облигациям составляет 7-8 %);
• рублевые срочные (1 год и более) депозитные ставки Сбербанка России (5,75-9,5 %);
- по валютному эквиваленту:
• валютные внутренние и внешние облигации РФ (6-7 %);
• валютные депозиты Сбербанка России (в настоящее время около 6 % в долларовом эквиваленте).
К основным недостаткам использования перечисленных ставок в качестве возможных безрисковых ставок относятся:
- невозможность использовать в качестве безрисковой ставки доходность по ОФЗ, так как гарантии возврата этих вложений не рассматриваются инвесторами как безусловные;
- разброс депозитных ставок довольно велик (несколько процентов) и отражает не столько уровень инвестиционных рисков, сколько стремление банков к сверхприбылям (если в мировой практике различие между кредитными и депозитными ставками может не превышать 0,5 %, то российские банки откровенно перекладывают большинство рисков на депозитариев и кредиторов);
- не является безупречным использование в качестве безрисковых ставок по валютным депозитам наиболее надежных банков. Но в этом случае возникает проблема перевода в рубли, поскольку динамика курсов валют (доллара и евро) на внутреннем российском рынке отличается от курсов мирового рынка;
- ставки по российским еврооблигациям не отражают в настоящее время рыночный уровень доходности при минимальном риске и определяются преимущественно политическими, а не экономическими факторами.
Очевидно, что доход банка определяется разницей между ставками по кредиту и депозиту. При сокращении этой разницы обе величины стремятся
к ставке рефинансирования Центрального банка РФ. Следовательно, является логичным использование в качестве безрисковой ставки рефинансирования Банка России как предел ставки по депозиту при депозитных рисках, стремящихся к нулю. При этом следует учесть разумные инвестиционные риски и издержки по управлению портфелем инвестиций при определении поправок за риски. Кроме того, по законодательству и судебной практике сумма возмещения за пользование чужими денежными средствами рассчитывается именно исходя из ставки рефинансирования, т. е. именно такой уровень доходов на вложенный капитал защищен государством. Именно поэтому в постановлении Правительства РФ [5] рекомендована методика расчета ставки дисконтирования без учета риска проекта Яр как отношение ставки рефинансирования Банка России которая с 26.12.2011 равна 8 %, и объявленного Правительством РФ на 2012 г. ожидаемого темпа инфляции / на уровне 5-6 %:
ъ =
( ДцБ - 0
(100 - о'
Расчетное значение Яр будет тем больше, чем больше разница между величиной ставки рефинансирования ЛцБ и уровнем инфляции /. На практике значения последних двух показателей тесно связаны друг с другом и, как правило, снижение темпов инфляции практически всегда сопровождается снижением ставки рефинансирования, и наоборот. В результате такой взаимозависимости показателей величина Яр будет оставаться практически постоянной величиной.
После определения безрисковой ставки дисконтирования можно рассчитать ставку дисконтирования с учетом инвестиционного риска г по формуле
Г = RF + Rp, где Яр - поправка на риск.
Достоинствами нормативного метода являются его простота, учет риска, присущего той или иной категории проектов, а также возможность регламентации норм дисконта в границах компании, ведомства, сферы деятельности и т. д. Для подтверждения последнего обстоятельства следует отметить, что некоторые компании устанавливают нижний предел рентабельности инвестиционных затрат. Так, в ООО «Группа Компаний «Росэнерго» он принят в размере 10 %, в ОАО «ЛУКОЙЛ» - 15 %, в ОАО «МТС» - 25 %.
К недостаткам этого метода следует отнести слабую обоснованность рекомендованных нормати-
вов и отсутствие связи с условиями финансирования инвестиций.
Как показывает практика, чаще всего в процессе оценки бизнеса при определении ставки дисконтирования применяется именно метод кумулятивного построения, который наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, связанных как с факторами общего характера для вида экономической деятельности и экономики в целом, так и со спецификой оцениваемого предприятия. Данный метод применим в случаях, когда фондовый рынок недостаточно развит или акции компании не обращаются на рынке, а предприятие-аналог найти сложно. Метод основан на экспертной оценке рисков, связанных с вложением средств в оцениваемый бизнес. Ставка дисконтирования рассчитывается путем прибавления к безрисковой ставке дохода премии за различные виды риска, связанные со спецификой конкретного инвестирования в данное предприятие. Общая посылка такова - чем больше риск, тем выше ожидаемая ставка отдачи на вложенный капитал (премия за риск). При этом премия за каждый вид риска определяется в интервале от 0 до 5 % (см. таблицу).
Более подробно факторы риска инвестирования в данное предприятие можно рассмотреть через ряд показателей.
Размер предприятия - наиболее очевидное преимущество, которое имеет крупное предприятие, заключается в относительно более легком доступе к финансовым рынкам при необходимости привлечения дополнительных ресурсов, а также большая стабильность бизнеса по сравнению с малыми конкурентами.
Финансовая структура состоит из собственных и заемных средств в определенном соотношении, что определяется анализом следующих финансовых коэффициентов:
Виды риска и премии за риск, % [6]
- коэффициент автономии;
- доля долгосрочной задолженности в пассиве
баланса;
- доля кредиторской задолженности;
- коэффициенты ликвидности и т. д.
Диверсификация производственная и территориальная - производство товаров и оказание услуг предприятием, относящимся к различным видам экономической деятельности и секторам экономики.
Диверсификация клиентуры - согласно теории маркетинга цель предприятия - удовлетворение потребностей клиентов. Чем больше у предприятия потребителей, тем при прочих равных условиях более устойчив бизнес. Однако уровень диверсификации определяется не только количеством клиентов, но и долей сбыта, приходящейся на каждого из них. Чем меньше неравенство долей выручки, приходящихся на конкретных клиентов, тем при прочих равных условиях в меньшей степени предприятие зависит от конкретного потребителя.
Качество управления отражается на всех сторонах существования предприятия, т. е. текущее состояние предприятия и перспективы его развития во многом предопределены качеством управления и т. д.
Обследование факторов по каждому виду риска и определение диапазона их оценки посредством интерполяции следует проводить на основе опроса управленческого персонала.
Опросная статистика является одним из основных источников информации о состоянии исследуемого предприятия и его перспективах.
Расчет ставки дисконта для этой модели осуществляется по следующей формуле:
' = Ъ +,
}=1
где - премия за--й вид риска.
Модель кумулятивного построения ставки дисконтирования позволяет учесть специфику деятельности конкретного предприятия, оценивая только те риски, которые на самом деле значимы для данного предприятия. К достоинствам метода кумулятивного построения следует отнести идентификацию и учет широкого спектра факторов, влияющих на риск инвестирования. Недостатком является субъективность оценки, что повышает требования к квалификации инвестиционного эксперта-аналитика.
Вид риска Премия за риск
Размер компании 0-3
Финансовая структура 0-5
Производственная и территориальная диверсификация 0-3
Диверсификация клиентуры 0-4
Рентабельность предприятия 0-4
и прогнозируемость его доходов
Качество управления 0-5
Прочие собственные риски 0-5
Заключительная группа методов базируется на базовой концепции финансового менеджмента стоимости (цены) капитала, сущность которой состоит в том, для финансирования инвестиционной деятельности привлекаются как собственные, так и заемные источники финансирования по различной стоимости и в этой связи очень важно, чтобы отдача от инвестиций превышала стоимость используемого на эти цели капитала.
Стоимость капитала представляет собой цену, которую предприятие платит за его использование, т. е. годовые расходы по обслуживанию задолженности перед инвесторами и кредиторами. Количественно она измеряется в виде процентной ставки, характеризующей отношение общей суммы данных расходов к сумме всего капитала. Основными элементами затрат, из которых складывается цена капитала, являются: требуемая владельцем (инвестором, кредитором) плата (ставка доходности), эмиссионные затраты по выпуску акций и облигаций, комиссионные услуги коммерческого банка, оплата страховок и т. д.
В зависимости от целевой структуры капитала компании для расчета ставки дисконтирования могут быть использованы приемы оценки стоимости собственного капитала либо средневзвешенной стоимости совокупного капитала фирмы ШЛСС .
Особенность метода доходности (стоимости) собственного капитала (когда используется только собственный капитал) заключается в том, что для расчета критериев эффективности инвестиций используется не свободный ¥С¥¥ - посленалоговый денежный поток от ее операционной деятельности за вычетом чистых инвестиций в основной и оборотный капитал, доступный инвесторам (кредиторам и собственникам), а остаточный денежный поток, доступный владельцам ¥С¥Е .
В формализованном виде тождество денежных потоков может быть задано следующим равенством:
FCFF = FCFE + FCFD, где FCFD - денежный поток кредиторам;
FCFE - денежный поток, доступный собственникам.
Денежный поток собственникам FCFE дисконтируется по ставке, отражающей стоимость собственного капитала, и определяется из выражения
шр = ±?СЕЕ, (1)
1=0 1 + г
где NPV - чистая приведенная стоимость (Net Present Value);
FCFE = Чистая прибыль от проекта + Амортизация + Чистые займы (т. е. Займы полученные - Займы погашенные); rE - стоимость собственного капитала. Экономическая интерпретация формулы (1) состоит в том, что чистая приведенная (дисконтированная) стоимость инвестиций
Свободный денежный поток = = Суммарные поступления - Суммарные выплаты будет тем больше, чем больше свободный денежный поток и меньше стоимость собственного капитала
E
В общем случае стоимость собственного капитала rE можно рассчитать лишь приблизительно. В действующей практике применяется несколько подходов к расчету цены этого источника финансирования:
- модели дисконтирования дивидендов DDM;
- модель САРМ;
- различные мультипликаторы и др.
Одной из популярных разновидностей DDM является модель Гордона (модель дивидендов постоянного роста). Ее можно применять только для предприятий, регулярно выплачивающих владельцам обыкновенных акций дивиденды (в этом состоит ограниченность ее применения), постоянные или возрастающие по законам геометрической прогрессии, с учетом затрат на эмиссию обыкновенных акций. В этом случае стоимость собственного капитала можно определить по формуле
DIV
rE =--+ g,
E P(1 - fc)
где DIV - величина ожидаемого дивиденда на одну акцию в расчете на год; P - цена размещения акций; f - затраты на эмиссию, %; g - темп прироста дивидендов. Стоимость собственного капитала (ставка дисконтирования) будет зависеть от размера дивидендов, темпа их прироста (прямо пропорционально) и цены размещения акций и уровня эмиссионных затрат (обратно пропорционально).
В условиях развитого рынка капиталов более обоснованный результат дает применение модели САРМ. Согласно этой модели риски по обыкновенным акциям можно разделить на систематические (рыночные) и несистематические (присущие данному активу).
Соответственно доходность и стоимость подобной ценной бумаги может быть разделена на две составляющие:
- ставку дохода от безрисковой инвестиции RF;
- премию за принятие систематического риска,
требуемую инвестором Rm - RF. Систематический риск оценивается при помощи коэффициента в, который служит мерой рыночного риска, присущего данной ценной бумаге, отражающий амплитуду колебаний доходности актива относительно рынка в целом. Данный коэффициент рассчитывается как отношение дохода по ценной бумаге к среднерыночной доходности. Этот коэффициент в мировой практике обычно рассчитывается также путем анализа статистической информации фондового рынка. Первой в нашей стране данные о коэффициентах стала публиковать информационно-консалтинговая фирма АК&М.
Стоимость собственного капитала rE согласно модели САРМ может быть представлена формулой
Ге = RF + PR - RF. В целом корректное применение САРМ для
оценки стоимости собственного капитала в России требует творческого подхода и учета ряда специфических факторов, которые, как правило, будут увеличивать величину премии за риск.
К достоинствам применения этой модели следует отнести относительную обоснованность и возможность применения для оценки проектов в «чистом поле», а также большую информативность для владельцев фирмы.
Основные недостатки применения данного метода в современных условиях экономики РФ: метод используется только в случае, когда акции компании котируются на фондовом рынке; затруднено использование в качестве индекса, характеризующего состояние рынка в РФ, индекса РТС (он пересматривается раз в три месяца) и мало (их только семь) отраслевых индексов (для большинства мелких предприятий лучше использовать отраслевую ставку дисконтирования);
- данный метод подразумевает большое количество ограничений и допущений (наличие совершенной конкуренции инвесторов, наличие эффективного рынка капитала);
- публикуемые коэффициенты в обычно отражают структуру капитала конкретных открытых компаний, поэтому применение их в таком виде к закрытой компании, имеющей отличную
структуру капитала, некорректно, т. е. необходимо провести определенные корректировки (для этого рассчитывают безрычажную в, т. е. которая имела бы компания, если бы у нее не было долга).
Некоторые исследователи и практики считают, что к формуле модели оценки капитальных активов можно добавлять премии для компенсации других видов рисков. Автор считает, что это не совсем корректно, так как смешиваются два самостоятельных подхода - САРМ и метод кумулятивного построения, который был рассмотрен ранее.
На основании изложенного можно заключить, что на российском рынке существует зависимость эффективности инвестиций от риска и, следовательно, теоретически возможно применение модели САРМ. Практическое применение САРМ сопряжено с определенными трудностями, основные из которых связаны с отсутствием достоверной информации.
Метод средневзвешенной стоимости капитала WACC получил широкое распространение в практике инвестиционного анализа, так как у большинства российских предприятий используется не только собственный, но и заемный капитал.
Расчет ставки дисконтирования с помощью модели WA.CC (средневзвешенной стоимости капитала) определяется по следующей формуле:
WACC = (1 - Т) Wdrd + WErE, где Т - ставка налога на прибыль;
Wd, WE - доля заемного и собственного капитала соответственно;
Гс1' ГЕ - стоимость заемного и собственного капитала соответственно. Применение модели WACC осложняется тем, что цена собственного капитала (дивиденды акционеров) не всегда соответствует рыночному уровню доходности (отсутствуют котировки акций на открытом рынке). Цена заемного капитала (в тех случаях, когда он используется) часто искажена ввиду наличия льготного характера предоставляемых кредитов, запутанности схем кредитования или наличия просроченной задолженности.
Следует особо подчеркнуть одну особенность: величина WACC есть средневзвешенная стоимость каждой единицы дополнительно привлекаемых финансовых ресурсов. Иными словами, WACC - это не средняя цена всех источников, привлеченных компанией в прошлом или планируемых к привлечению в текущем году, а именно стоимость дополнительно
7х"
13
привлекаемых средств для финансирования будущих проектов.
Поэтому предприятие не может привлекать капитал с постоянной средневзвешенной стоимостью бесконечно. Обычно справедливо следующее правило: стоимость капитала возрастает по мере роста потребности в нем, поскольку наращивание объема заемных средств увеличивает финансовый риск, связанный с данной компанией, и новую порцию кредитов банки будут предоставлять под более высокую процентную ставку.
Это позволяет заключить, что основными недостатками использования ШЛСС в качестве ставки дисконтирования являются:
- изменения в структуре капитала предприятия, даже при условии сохранения предприятием целевой его структуры, приводит к изменению показателя средневзвешенной стоимости капитала;
- недостаточно полно учитываются риски различных инвестиций (риски пополнения оборотных средств, меньше чем риски инвестиций связанные с освоением новых видов продукции). Метод внутренней нормы доходности - это
процентная ставка (ставка дисконтирования), которая уравнивает приведенную стоимость будущих денежных поступлений от реализации инвестиций и стоимость первоначальных инвестиционных затрат. Внутренняя норма доходности определяется решением уравнения:
NPV = £
CR
V =Х
CIF
(1 + IRR)' £0(1 + IRR)' £0(1 + IRR)'
COR
= 0,
где IRR - внутренняя норма рентабельности;
CF - чистый денежный поток в соответствующий момент времени ';
CIF - суммарные денежные поступления от инвестиций в периоде ';
COF t - суммарные выплаты денежных средств (инвестиционные затраты) в периоде '. В процессе принятия решения величина IRR сравнивается с некоторой барьерной ставкой (ставкой отсечения) r (hurdle rate), отражающей требуемую инвесторами доходность либо стоимость капитала для фирмы [3]. Экономическая интерпретация этого показателя сводится к следующему: 1) компания может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя IRR;
2) это максимальная ставка платы за привлекаемые источники финансирования инвестиций (цена авансированного капитала (capital cost - СС);
3) трактовка внутренней нормы прибыли как предельного уровня окупаемости (доходности) инвестиций (1 / IRR).
К основным достоинствам IRR следует отнести то, что это относительный показатель, сопоставимый с показателем WACC и уровнем доходности финансовых инвестиций, IRR не зависит от ставки дисконтирования и т. д.
Основные недостатки показателя:
- формула для расчета IRR не учитывает изменение ставок дисконтирования во времени (безрисковая ставка доходности и сумма премии за риск не изменяются на протяжении всего периода инвестиций);
- IRR отражает средний годовой доход на инвестиции только в тех случаях, когда проект не генерирует промежуточные денежные потоки и (или) денежные притоки можно реинвестировать по ставке, равной самой IRR, и т. д. При различных рассмотренных подходах к
определению ставки дисконтирования необходимо учитывать и инфляционную составляющую в процессе приведения будущей стоимости денег к их настоящей стоимости [2]. Методический инструментарий формирования необходимого уровня доходности финансовых операций с учетом инфляции, с одной стороны, призван обеспечить расчет уровня «инфляционной премии», а с другой - расчет общего уровня номинального дохода, обеспечивающего возмещение инфляционных потерь и получение необходимого уровня реальной прибыли.
Для учета фактора инфляции стоимость денежных средств при их последующем наращении или размер необходимого дохода при последующем его дисконтировании пересчитывается заранее из национальной валюты в одну из «сильных» (т. е. в наименьшей степени подверженных инфляции) свободно конвертируемых валют по курсу на момент проведения расчетов. Процесс наращения или дисконтирования стоимости осуществляется затем по реальной процентной ставке (минимальной реальной норме прибыли на капитал). Такой способ оценки настоящей или будущей стоимости необходимого дохода позволяет вообще исключить из ее расчетов фактор инфляции внутри страны.
На основании проведенных исследований следует отметить, что все перечисленные методы определения
'=0
ставки дисконтирования наряду с преимуществами имеют недостатки. В условиях отсутствия идеальной методики получение достоверной и экономически обоснованной величины ставки не представляется возможным. Для устранения этой ситуации необходимо все методы рассматривать как систему показателей и использовать для расчетов не один, а два - три метода, что позволит повысить объективность расчетов.
Список литературы
1. Авраменко С. В. Особенности определения ставки дисконтирования в оценке предприятий // Финансы. 2007. № 1.
2 . Бланк И. А. Финансовый менеджмент. К.: Ника-Центр, Эльга, 2002.
3. ВанХорн Джеймс К., Вахович мл., ДжонМ. Основы финансового менеджмента / пер. с англ. М.: Вильямс, 2001.
4 . Лукасевич И. Я. Инвестиции. М.: Вузовский учебник: ИНФРА-М, 2011.
5. Об утверждении порядка предоставления государственных гарантий на конкурсной основе за счет средств бюджета развития Российской Федерации и положения об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов бюджета развития Российской Федерации: постановление Правительства РФ от 22.11.1997 № 1470.
6. Оценочная компания ООО «Интер-Вал» -http://www. ргоосепка. ги.
7""
15
