CC BY
32
УДК 334.758 + 336.763.2
А. Э. Лукавский
Новосибирский государственный университет ул. Пирогова, 2, Новосибирск, 630090, Россия E-mail: Lukavskiy_a@ngs.ru
ИНТЕГРАЦИОННЫЙ МОТИВ КАК ДЕТЕРМИНАНТА ЭФФЕКТИВНОСТИ СДЕЛКИ M&A
В статье представлен обзор методов анализа эффективности интеграционных сделок с описанием их недостатков и преимуществ. Приводится интегрирование методов event study и анализа финансовых показателей в основу регрессионной модели с использованием фиктивных переменных. Предложен подход анализа эффективности сделки M&A с позиции поглощаемой компании с точки зрения достижения поставленных целей. Предлагаемый подход может быть использован специалистами в области корпоративных финансов для более качественного и углубленного изучения процессов интеграций компаний.
Ключевые слова: слияние и поглощение, компания-цель, компания-покупатель, акции, интеграционный мотив, эффективность сделки M&A.
Введение
В последнее десятилетие, вплоть до мирового финансового кризиса, во всем бизнес-сообществе наблюдался очередной всплеск активности совершения сделок по слиянию и поглощению. При этом процессы консолидации носили глобальный и безграничный характер -они происходили во всех отраслях экономики, независимо от масштабов и территориального расположения участников сделки.
В научной среде интерес к изучению мотивов, динамики и последствий процессов корпоративных интеграций также активно возрастал, что отразилось в появлении ряда научных исследований и публикаций.
Но несмотря на широкий спектр работ, посвященных данной теме, в научном сообществе наблюдается явный пробел в качественных выводах о целесообразности и эффективности интеграционных сделок, более того, получаемые результаты научных работ зачастую противоречат друг другу. Данный факт свидетельствует о недостаточной изученности темы корпоративных интеграций и необходимости новых, более углубленных и разносторонних подходов в исследовании.
В данной работе предлагается подход к анализу эффективности сделки M&A с точки зрения достижения поставленных перед ней целей с использованием интегрированного метода анализа эффективности сделок M&A, основанного на регрессионной модели: рассматриваются существующие подходы к изучению основных целей корпоративных процессов интеграции, на основе которых предлагается выделить основные классы мотивов, имеющих схожую нацеленность, а также их непосредственное влияние на деятельность поглощаемой компании; производится обзор наиболее известных и общепринятых методов анализа информации для оценки эффективности слияний и поглощений; проводится построение и анализ исследуемой выборки данных по сделкам M&A. Описывается регрессионная модель, на основе которой определяется значимость мотива слияния для определения эффективности корпоративных интеграций.
Мотивы корпоративных слияний и поглощений
Многие исследователи неоднократно предпринимали попытки классифицировать основные мотивы, побуждающие собственников и менеджеров компаний к совершению корпора-
ISSN 1818-7862. Вестник НГУ. Серия: Социально-экономические науки. 2010. Том 10, выпуск 4 © А. Э. Лукавский, 2010
тивных интеграционных сделок. В результате появилось много теорий и подходов в данной области, наиболее популярные из них - синергическая теория (основу заложили М. Бредли, А. Десаи и Е. Ким в 1983 г.), теория агентских издержек Майкла Дженсена, теория гордыни Ричарда Ролла и стратегический подход [1; 2].
Такое разнообразие теорий говорит о сложности и многофакторности интеграционных процессов. Не будем углубляться в детальный анализ различий перечисленных подходов. Считаем, что каждая теория наиболее удачно может объяснить отдельный класс интеграционных процессов, имеющих схожие причинно-следственные связи и мотивы.
Таким образом, основным постулатом нашего исследования является многофакторность сделок М&А. Для дальнейшего анализа выделим основные классы мотивов, имеющих схожую нацеленность (табл. 1).
Таблица 1
Классы основных мотивов интеграционных процессов
№ Класс Мотив слияния / поглощения
1 Рост Клиентская база Крупные контракты Расширение производства Выход на новые рынки Расширение географии присутствия и пр.
2 Экономия Экономия на масштабе Экономия на налогах Доступ к дешевым финансовым ресурсам Высвобождение дублирующих активов Эффективность бизнес-процессов и пр.
3 Доходность Размещение временно свободных средств Дивиденды Неадекватность рыночной цены Математический эффект роста прибыли на акцию и пр.
4 Конкуренция Приобретение менеджмента Давление на конкурента Поглощение конкурента / укрепление позиций на рынке Диверсификация производства и пр.
5 Власть (сохранность) Эгоистические мотивы менеджмента Защита от поглощения Мотив монополии Too big to fail и пр.
Рост - данный класс включает мотивы интеграции, способствующие развитию деятельности, расширению производства, росту выручки компании.
Экономия - мотивы, предполагающие изменение эффективности деятельности компании вследствие снижения издержек, увеличения отдачи от каждой единицы затраченного ресурса.
Доходность - сделки слияний и поглощений, в основе которых заложен мотив данного класса, первостепенно преследуют рост благосостояния акционеров вне зависимости от экономической целесообразности сделки для компаний.
Конкуренция - мотивы данного класса преследуют рыночные (отраслевые) интересы, при этом необязательно способствуют изменению экономики компаний.
Власть (сохранность) - класс интеграционных мотивов, нацеленных на удержание какого-либо эксклюзивного положения либо сохранение бизнеса.
Методы анализа эффективности интеграционных сделок
Можно выделить четыре основных метода сбора и анализа информации для оценки эффективности слияний и поглощений [3; 4]:
1. Метод изучения событий (event study methodology).
В рамках данного метода сравниваются котировки акций компании до и после первого объявления о сделке и проводится анализ аномальной доходности акций исследуемой компании.
Реакция рынка на появление информации о конкретной сделке определяется относительно динамики рынка в целом. Под реакцией рынка понимается доходность акций компании во временном окне за определенное время t до первого сообщения о сделке и спустя определенное время t:
P - P
1share
L t -t P-,
где Ishare - доходность акций компании за определенный промежуток времени;
P-t - цена акции компании за определенный период времени t до первого сообщения о сделке;
P - цена акции компании спустя определенный период времени t с момента первого сообщения о сделке.
Временной горизонт должен быть достаточен, чтобы нивелировать первую эмоциональную реакцию участников рынка на появление информации и отражать лишь их взвешенные решения.
Для измерения взаимосвязей между перспективными и ретроспективными показателями используется понятие избыточной (аномальной) доходности акций компании ( Ianormai ), которая рассчитывается как разница между доходностью акций за определенный промежуток времени и доходностью рынка ( Imai^kxt ) за тот же промежуток времени:
1 anormal 1 share 1 market. (1)
Доходность рынка определяется из изменения соответствующего фондового индекса, тем самым исключаются изменения, вызванные общими для всего фондового рынка или компаний конкретной отрасли факторами (табл. 2).
Таблица 2
Примеры исследований интеграций методом event study
Авторы Год Тип исследуемых сделок
Хейли, Палепу, Рубак 1992 Крупные сделки М&А 80-х гг.
Макиейра, Меггинсон и Нейл 1998 Конгломератные сделки
Экбо и Тормбурн 2000 Сделки М&А в Канаде
Куиперс, Миллер, Патель 2002 Интернациональные сделки
Бейтель 2002 Интеграционные процессы в банках
Реннебуг и Гоерген 2003 Сделки М&А в Европе
* Источники: [5-9].
2. Метод анализа финансовых показателей. Предполагает анализ производственных и финансовых показателей, доступных из финансовой отчетности компании. Исходя из динамики изменения данных показателей до и после сделки делается заключение об эффективности или неэффективности слияния или поглощения.
Преимуществами подхода являются доступность и относительная простота фактических данных, ограниченная лишь достоверностью бухгалтерской отчетности компании. С другой стороны, у метода есть ряд недостатков: 1) бухгалтерская отчетность базируется на ретроспективных данных, часто игнорируется текущая ситуация на рынке; 2) изменения в показа-
телях деятельности компании до и после сделки, рассчитанных на основе бухгалтерской отчетности, могут быть следствием не только слияния, но и других событий; 3) игнорирование будущих событий, которые могут оказывать значительное влияние на финансовое состояние анализируемого предприятия, однако никак не отражены в бухгалтерской отчетности (табл. 3).
Таблица 3
Примеры исследований методом анализа финансовых показателей
Авторы Год Используемый финансовый показатель
Сальтер 1979 Анализ ROE
Мюллер 1985 Доля рынка
Микс 1988 Анализ ROA
Хейли, Палепу, Рубак 1992 Оборачиваемость капитала
Шарма 2002 Анализ валовой маржи
Бейтель 2002 Интеграционные процессы в банках
* Источники: [5; 7; 10-12].
3. Опрос менеджеров. Способ широко используется консалтинговыми агентствами для анализа рынка слияний и поглощений. Представляет собой опрос руководства компаний, которые за последнее время участвовали в подобных сделках. Опрос производится заполнением стандартной анкеты, а обобщенные результаты являются выводами исследования.
Преимуществом данного подхода является то, что инсайдерская информация позволяет раскрыть некоторые скрытые аспекты сделки. С другой стороны, могут открыться агентские проблемы - суждение менеджеров относительно целей и результатов сделки могут быть субъективны и качественно расходиться с позицией акционеров (табл. 4).
Таблица 4
Примеры исследований, основанных на опросах менеджеров
Авторы Год Исследуемая выборка
Брокстен 1965 5409 промышленных слияний
PA Consulting 1988 28 крупных слияний банков
Митчелл 1996 150 компаний
Майо н/д 6 банков
Andersen Consulting 1997 Большие сделки
Табризи 1999 24 high-tech компаний
* Источник: [13].
4. Клинические исследования (clinical studies). Проводится тщательный анализ одной или нескольких сделок. Он включает все вышеперечисленные методы сбора информации, а также интервью с менеджерами компаний-участниц и учеными. Данный подход позволяет выявить новые закономерности, которые впоследствии проверяются другими подходами.
Преимуществом данного подхода можно считать то, что каждая конкретная сделка изучается со всех сторон, что позволяет добиться объективности результатов. С другой стороны,
результаты одной конкретной сделки не позволяют утверждать, что выводы характерны для всех сделок (табл. 5).
Таблица 5
Примеры «клинических исследований» интеграций
Авторы Год Исследуемая сделка
Лис и Винсент 1995 AT&T поглотила NCR Corp.
Брюнер 1999 Попытка слияния AB Volvo и Renault
Брюнер и Идс 1992 MBO компании Revco Drug Stores
Хиетала, Каплан и Робинсон 2002 Покупка Paramount компанией Viacom
Рюбак 1982 Слияние DuPont и Conoco
* Источники: [4; 13].
Регрессионный анализ эффективности корпоративных интеграций
Описание исследуемой выборки интеграционных сделок. В исследовании были использованы данные о совершенных сделках M&A, полученные из информационных систем Bloomberg и MergerMarket.
Для отбора данных были приняты следующие критерии.
1. Сделка совершена в период с 2000 по 2005 г. включительно. Нижняя граница выбранного временного интервала обусловлена доступностью информации о сделках слияний и поглощений. Ограничение по верхней границе объясняется необходимостью наличия фактических финансовых показателей деятельности компаний спустя 2 года после сделки, при этом предполагается, что на финансовых показателях 2007 г. еще не отразился эффект мирового финансового кризиса.
2. Размер сделки превышает $100 млн. Размер сделки должен быть крупным и заметным в финансовом сообществе, для того чтобы последовала реакция рынка.
3. Покупаемая компания является публичной, и ее акции котируются на бирже. Данное условие необходимо для расчета рыночной стоимости акций компании и использования метода event study. Согласно этому методу реакция рынка на появление информации о сделке рассматривается относительно динамики рынка в целом, что определяется изменением фондового индекса той страны, в которой зарегистрирована компания.
4. Приобретаемая доля в капитале компании-цели не менее 25 %. Покупка блокирующего пакета акций информирует рынок о том, что компания-покупатель преследует стратегические цели по отношению к компании-цели.
5. После реализации сделки free float 1 компании-цели сохраняется. Последнее условие необходимо для оценки реакции рынка спустя определенный период времени с момента первого сообщения о сделке, в данном исследовании это 1 месяц.
В результате была получена выборка, состоящая из 22 интеграционных сделок (табл. 6).
Построение модели для анализа. Целью исследования, как уже говорилось, является анализ эффективности сделок M&A с точки зрения достижения целей, мотивирующих собственников и менеджеров компаний к совершению корпоративной интеграции.
Для этого в работе проводится регрессионный анализ зависимости аномальной доходности акций компании-цели и изменения фактических результатов ее деятельности после интеграции. Таким образом, в данной работе применяется модель, объединяющая в себе одновременно два метода исследования - метод event study и метод анализа финансовых показателей.
1 Free-float публичной компании - доля акций компании, находящихся в свободном обращении на фондовом рынке.
Таблица 6
Исследуемая выборка сделок M&A
№ Компания-Покупатель Компания-Цель Мотив сделки M&A
Название Страна Название Страна
1 Compagnie de Saint-Gobain SA Франция BPB Великобритания 3. Вложение свободных ресурсов
2 Spohn Cement GmbH Германия HeidelbergCement AG Германия 4. Снижение конкуренции
3 Holcim Швейцария Aggregate Industries Великобритания 5. Консолидация отрасли
4 Cemex SA de CV Мексика RMC Group Великобритания 1. Расширение в Европе 2. Синергия от централизации управления и оптимизации производства
5 Bilfinger Berger Австралия Abigroup Австралия 1. Расширение географии присутствия
6 Taylor Wimpey Великобритания Wilson Connolly Holdings Великобритания 1. Расширение регионального присутствия 5. Укрепление позиций на рынке
7 ACS SA Испания Grupo Dragados SA Испания 2. Операционная и финансовая синергия
8 Victor Rijssen BV Нидерланды Royal Volker Wessels Stevin NV Нидерланды 3. Покупка из-за низкой стоимости компании на бирже
9 Finnforest Corporation Финляндия Moelven industrier Норвегия 5. Лидерство в отрасли
10 Persimmon Великобритания Beazer Великобритания 1. Расширение деятельности
11 Taylor Wimpey Великобритания Bryant Group Великобритания 1. Рост клиентской базы в Европе и Азии 5. Лидерство в производстве цемента в мире
12 eBay Inc США Shopping.com Израиль 1. Укрепление роста на внутреннем рынке 2. Снижение расходов на маркетинг
13 United Internet AG Германия Web.De AG Германия 1. Увеличение взаимных продаж 2. Снижение расходов на исследования
Окончание табл. 6
№ Компания-Покупатель Компания-Цель Мотив сделки M&A
Название Страна Название Страна
1. Увеличение регионального
14 Emap Великобритания Scottish Radio Holdings Великобритания присутствия 2. Экономия на расходах 5. Консолидация рынка
15 Huntsworth Великобритания Incepta Group Великобритания 1. Расширение клиентской базы
1. Привлечение дополнительных
16 Capital Radio Великобритания GWR Group Великобритания клиентов 2. Экономия на операционных затрат 5. Укрепление позиций на рынке
17 CBS Corporation США Viva Media Германия 1. Выход на новый региональный рынок 2. Синергия на операционных расходах
18 Informa Group Великобритания Taylor & Francis Group Великобритания 1. Увеличение выручки 2. Экономия на расходах
19 Granada Group Великобритания Carlton Communications Великобритания 1. Расширение клиентской базы
20 Vivendi SA Франция Seagram Company Канада 1. Увеличение взаимных продаж
21 WPP Великобритания Young & Rubicam Inc США 1. Покупка бизнеса, дополняющего основной, с целью роста взаимных продаж
22 Gannett Company Великобритания News Communications & Media Великобритания 1. Взаимная продажа Интернета 1. Возможности развития 2. Экономия масштаба при покупке сырья, материалов и оборудования 2. Обмен лучшими методами сбора информации
* Номер перед каждым мотивом соответствует классу согласно классификации, приведенной в начале статьи.
В рамках исследования рассматривается два основных класса мотивов совершения сделки M&A и соответствующие данным классам определяющие финансовые показатели деятельности компании-цели:
Класс мотивов Финансовый показатель
Рост => Прирост выручки
Экономия => Изменение рентабельности по EBITDA
Фактор наличия каждого класса мотива добавляется в регрессионную модель с помощью фиктивных переменных. В итоге уравнение регрессии представлено следующим образом:
lanormal = «0 + «1 Х S + b1 Х fs + «2 * E + b2 Х fe ,
где ao - свободный член; ах,a2,b1,b2 - коэффициенты уравнения регрессии;
Ianormai - аномальная доходность, рассчитанная как разница между доходностью акций и доходностью рынка за промежуток времени 1 день до / 1 месяц после первого публичного объявления о потенциальной интеграционной сделке 2 (согласно формуле (1)) ( %); Выручка2 - Выручка0
S =- - прирост выручки компании-цели спустя 2 года с момента со-
Выручка0
вершения сделки 3 ( %);
r EBITDA2 EBITDA0
E =---- изменение рентабельности по EBITDA компании-цели
Выручка2 Выручка0
спустя 2 года с момента совершения сделки ( %);
fs, fe - фиктивные переменные, определяющие качественный фактор наличия мотива -
рост и экономия соответственно.
Описание и анализ результатов эмпирических тестов. Построение регрессионных связей и проверка эмпирических тестов проводится пошагово, с последовательным добавлением и анализом влияния каждого фактора.
Шаг 1. Проверка значимости регрессии между аномальной доходностью акций компании-цели и последующим изменением ее выручки (Регрессия 1, рис. 1):
1 anormal = a0 + a1 Х S .
Корреляционный анализ показывает наличие сильной линейной взаимосвязи между аномальной доходностью акций и будущим приростом выручки компании-цели. Коэффициент корреляции составляет 0,69. Результаты регрессии приведены в табл. 7.
Экономический смысл показателя аномальной доходности для акций компании-цели заключается в том, что он показывает, как рынок оценивает эффект достижения поставленных целей в результате интеграции. Построение уравнения регрессии является попыткой разложить данный эффект на отдельные составляющие, объясняющие его.
Согласно результатам различных исследований [14], акционеры поглощаемой компании могут получать до 20-30 % доходности сразу после объявления об M&A сделке за счет значительного роста курса акций. Данный факт также подтверждает анализ исследуемой в работе выборки - средняя аномальная доходность акций компаний составляет около 20 %.
2 Период расчета аномальной доходности составляет 1 день до / 1 месяц после анонсирования сделки. Предполагается, что в течение данного промежутка времени проходят все спекулятивные всплески активности, и долгосрочные инвесторы-участники фондового рынка могут осмысленно проанализировать потенциальные последствия данной интеграции, что в конечном итоге отразится на котировках акций компании-цели. Изменения, вызванные общими для всего фондового рынка или компаний конкретной отрасли факторами, нивелируются изменением показателя соответствующего индекса, который вычитается из изменения котировок акций компании-цели.
3 Предполагается, что для проявления в финансовых показателях объединенной компании эффекта от слияния одного года будет не достаточно, что связано с особенностью интегрирования организационных и прочих процессов в компаниях, поэтому для определения реального результата интеграции был исследован период продолжительностью два года после сделки. Более длительный период исследования связан с риском влияния на финансовый результат сторонних факторов, не связанных со сделкой.
Аномальная доходность
Рис. 1. Регрессия между аномальной доходности и приростом выручки
Таблица 7
Краткая характеристика Регрессии 1
Уравнение регрессии I— = 12,5% + 0,66 х 5
R2 0,47
Скорректированный R 2 0,44
^-статистика s 0
Значимость регрессии Значима
Аномальная доходность
70%
40%
10%
--10%
-20%
0%
♦
♦
♦
♦
10%
Изменение рентабельности по EBITDA
20%
Рис. 2. Регрессия между аномальной доходности и изменением выручки
Таблица 8
Краткая характеристика Регрессии 2
Уравнение регрессии Ianormai = 18,5% + 0,42 Х Е
R2 0,011
Скорректированный R 2 -0,038
^-статистика 0,63 > 0
Значимость регрессии Не значима
Таблица 9
Краткая характеристика Регрессии 1
Уравнение регрессии lanorma, = 11,3% + 0,74 Х S + 0,07 Х fs + 0,54 Х Е - 0,14 Х fe
R2 0,62
Скорректированный R 2 0,53
F-статистика s 0
Значимость регрессии Значима
Таким образом, Регрессия 1 показывает, что фактор последующего изменения выручки компании-цели является довольно существенным в процессе интеграции и определяет эффективность сделки M&A для данной компании.
Шаг 2. Проверка значимости регрессии между аномальной доходностью акций компании-цели и изменением ее рентабельности по EBITDA (Регрессия 2, рис. 2):
1 anormal = a0 + a2 Х Е .
Согласно результатам корреляционного анализа наблюдается слабая линейная взаимосвязь между аномальной доходностью акций и будущим изменением рентабельности по EBITDA. Коэффициент корреляции составляет всего 0,1. Результаты регрессии приведены в табл. 8.
Незначимость фактора изменения рентабельности по EBITDA компании-цели можно объяснить тем, что экономия на расходах достигается в результате совместной деятельности компаний и отражается непосредственно на финансовых показателях объединенной компании. При этом EBITDA компании-цели может существенно и не измениться.
Шаг 3. Проверка значимости регрессии между аномальной доходностью акций компании-цели и изменением ее выручки и рентабельности по EBITDA с учетом качественных регрес-соров, определяющих мотив сделки (Регрессия 3, табл. 9):
hnormai = a0 + a, Х S + \ Х fs + a2 Х Е + b2 Х fe
Построенное уравнение регрессии является разложением эффекта интеграции (аномальной доходности) на составляющие, определяющие финансовый эффект для компании-цели (прирост выручки и изменение рентабельности по EBITDA) с учетом фиктивных переменных, которые уточняют, был ли данный финансовый эффект целью, мотивирующей сделку M&A.
Таким образом, введение в регрессию качественных переменных усиливает значимость основных финансовых факторов, если их изменение являлось целью сделки, и нивелирует их влияние, если они не были мотивом.
Заключение
В работе была рассмотрена проблема анализа эффективности совершения корпоративных интеграционных сделок. В частности, субъектом исследования являлись компании-цели, анализ которых во многих научных работах нельзя назвать достаточно проработанным и детальным, а результаты сводятся к однозначному и поверхностному выводу: «акционеры компании-цели имеют существенную положительную доходность в результате слияния».
Исследование строилось на следующих основных положениях:
1) интеграционные сделки являются многофакторными процессами;
2) эффективность корпоративной интеграции определяется поставленными перед ней задачами и последующей их реализацией;
3) участники фондового рынка независимо и обоснованно оценивают целесообразность сделки M&A и ее эффект на деятельность компании-цели.
В качестве метода исследования в работе была предложена регрессионная модель, объединяющая в себе одновременно два общепринятых метода анализа эффективности сделок слияний и поглощений - метод event study и метод анализа финансовых показателей, которые позволяют охватить большее число сделок и выявить общие закономерности. Влияние мотива на эффективность сделки было учтено в модели с помощью фиктивных регрессоров.
Результаты эмпирических тестов показали, что при оценке участниками фондового рынка эффекта корпоративной интеграции для компании-цели первостепенное значение имеет дальнейшее развитие / расширение деятельности компании-цели, а не ее эффективность.
Основные выводы проведенного регрессионного анализа исследуемой выборки интеграционных сделок следующие:
1) средняя аномальная доходность акций компании-цели составляет 20 %;
2) фактор «прирост выручки» позволяет объяснить около 38 % аномальной доходности 4;
3) фактор «изменение рентабельности по EBITDA» объясняет около 7,5 % аномальной доходности;
4) одновременное влияние обоих факторов с учетом их наличия в заявленных целях, мотивирующих корпоративную интеграцию, объясняют около 44 % аномальной доходности.
Полученные выводы не претендуют на существенную значимость, так как они могут качественно отличаться, если объектом исследования будет другая выборка интеграционных сделок. Следует понимать, что качественные результаты статистических методов анализа являются тем достовернее, чем большее количество наблюдений содержит исследуемая выборка.
Тем не менее предложенный подход является хорошим инструментом для более детального и обоснованного анализа интеграционных корпоративных процессов. Дальнейшее расширение анализа с использованием построенной регрессионной модели видится в охвате и обосновании эффективности более широкого спектра интеграционных мотивов, увеличении исследуемой выборки и выявлении общих закономерностей в интеграционных процессах для различных отраслей экономики.
Список литературы
1. Савчук С. В. Анализ основных мотивов и поглощений // Менеджмент в России и за рубежом. 2002. № 5. С. 45-67.
2. Черенков А. Я. Причины и мотивы корпоративных слияний и поглощений // Финансовые исследования. 2007. № 14. С. 80-86.
3. Генске М. A. Оценки эффективности и неэффективности слияний и поглощений // Менеджмент в России и за рубежом. 2004. № 6. С. 73-79.
4 Необъясненная часть аномальной доходности остается в свободном члене регрессионного уравнения.
4. Хусаинов З. И. Оценка эффективности сделок слияний и поглощений: интегрированная методика // Корпоративные финансы. 2008. № 1 (5). С. 12-33.
5. Beitel P., Schiereck D. and Wahrenburg M. Explaining the M&A-success in European Bank Mergers and Acquisitions: Working Paper, University of Witten/Herdecke, Germany, January 2002.
6. Ecbo E., Thorburn K. Gains to Bidder Firms Revisited: Domestic and Foreign Acquisitions in Canada // Journal of Financial and Quantitative Analysis. March 2000. Vol. 35. No. 1. P. 1-25.
7. Healy P., Palepu K., Ruback R. Does Corporate Performance Improve After Merger? // Journal of Financial Economics. April 1992. Vol. 31. No. 2. P. 135-175.
8. Kuipers D., Miller D., Patel A. The Legal Environment and Corporate Valuation: Evidence from Cross-Border Merger. Texas Tech University working paper, 2003.
9. Maquieria C., Megginson W., Nail L. Wealth Creation versus wealth redistributions in pure stock-for-stock merger // Journal of Financial Economics. April 1998. Vol. 48. No. 1. P. 3-33.
10. Meeks G. Disappointing Marriage: A study of the Gains From Merger. Cambridge: Cambridge University Press, 1988.
11. Mueller D. Merger and Market Share // Review of Economics and Statistics. 1985. Vol. 67. No. 2. P. 259-267.
12. Sharma D. Ho J. The Impact of Acquisitions on Operating Performance: Some Australian Evidence // Journal of Business Finance and Accounting. 2002. № 29 (1). P. 155-200.
13. Bruner R. Does M&A Pay? // Journal of Financial Economics. 2004. Vol. 74 (3). Р. 423-460.
14. Kelly J., Cook C., Spitzer D. Unlocking shareholder value: the keys to success. Mergers & Acquisitions: A Global Research Report. KPMG. 1999.
Материал поступил в редколлегию 13.07.2010
A. E. Lukavskij
INTEGRATION MOTIVE AS A DETERMINANT OF THE M&A DEAL'S EFFECTIVENESS
This paper introduces overview of methods for analyzing the effectiveness of integration deals with a description of their advantages and disadvantages. The research adduces an integrating of event study method and method of analyzing financial statements into the basis of a regression model using dummy variables. As the result, the study proposes an approach to the analysis of the effectiveness of M&A transactions for target-company in terms of achieving its goals. The proposed approach is universal and could be implemented by experts in the field of corporate finance for higher quality and in-depth study of the integration processes of companies.
Keywords: merger and acquisition, target-company, buyer-company, shares, integration motive, efficiency of M&A deals.
