CC BY
301
Финансовый рынок
Удк 336.76
институциональный подход в системе регулирования финансового рынка
М. А. КОТЛЯРОВ, доктор экономических наук, профессор кафедры финансов, бухгалтерского учета и управления собственностью E-mail: kotlyar2005@list.ru
о. в. ломтатидзе,
кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов, бухгалтерского учета и управления собственностью E-mail: ovku@mail.ru Европейско-Азиатский институт управления и предпринимательства, г. Екатеринбург
В статье рассматривается институциональная структура регулирования финансового рынка. Высказывается мнение авторов о том, что сводить институциональную организацию финансового рынка к совокупности участников-институтов, регуляторов и элементов инфраструктуры методологически некорректно. Институты определяются как регулятивные принципы, которые предписывают или запрещают те или иные способы действия, что с точки зрения институциональной науки имеет как научный смысл, так и практическое значение.
Ключевые слова: финансовый рынок, финансовая реформа, регулирование финансового рынка.
Финансовый рынок в институциональном представлении
При обращении к проблеме повышения эффективности функционирования финансового рынка можно часто слышать тезис о необходимости совершенствования институциональной структу-
ры регулирования финансового рынка. При этом содержание, которое вкладывается различными исследователями в понятие «институциональная структура рынка», требует серьезной проработки. Авторы считают, что сводить институциональную организацию финансового рынка к совокупности участников-институтов, регуляторов и элементов инфраструктуры методологически некорректно, ведь представление финансового рынка с точки зрения институциональной науки имеет не только научный смысл, но и практическое значение для организации эффективного регулирования финансового рынка.
Современные исследователи отмечают: «Следуя новой институциональной экономической теории, мы определяем институты как правила поведения, т. е. как регулятивные принципы, которые предписывают или, наоборот, запрещают те или иные способы действия. Эти правила одновременно ограничивают и стимулируют хозяйственных агентов, позволяют им совершать осознанный выбор
и предусматривать реакцию окружающих». Наука об институциональной экономике так определяет понятие института: «Институт — это совокупность, состоящая из правила или нескольких правил и внешнего механизма принуждения индивидов к исполнению этого правила» [1, с. 23].
В различных сферах деятельности институциональный подход открывает большой потенциал для организации и упорядочивания экономических отношений, формирует для них комфортную окружающую среду, обеспечивает их устойчивое развитие. Важно подчеркнуть, что основное назначение институтов в экономике состоит не в том, чтобы быть просто правилами игры, а в том, чтобы обеспечить функциональную организацию взаимодействия людей, групп, организаций.
В настоящее время финансовый рынок Российской Федерации уже достаточно развит: на рынке присутствует значительное число игроков, видов профессиональных участников, постоянно совершенствуется инфраструктура, появляются новые виды финансовых продуктов, в том числе комбинированных. Кроме того, взаимосвязи между участниками рынка являются множественными, постоянно претерпевают изменения (как вследствие адаптации участников рынка к регуляторным изменениям, так и по причине проявления новых технологий и продуктов). Структура финансовой системы стала многокомпонентной, сложной, с ре-версными и сторонними взаимосвязями, имеющими обратное воздействие. Связи между участниками финансового рынка носят нелинейный характер, поскольку субъекты взаимодействуют друг с другом посредством множественных транзакций и через различные инфраструктурные элементы. Часть взаимосвязей имеет обратное и/или стороннее воздействие и оказывает влияние на многих участников финансового рынка. В результате какое-либо нововведение приводит к значительным последствиям не только по отношению к тем участникам, на которых изменение было направлено, но и опосредованно влияет на многие компоненты системы. Вследствие этого предсказать все эффекты от регуляторных нововведений или выбрать наилучший вариант регуляторного воздействия становится все сложнее. Воздействие на один компонент системы приводит к изменениям многих других (при введении новых регуляторных мер рынок адаптируется, реагирует, ищет пути обхода регуляторных мер).
Таким образом, можно говорить о том, что в настоящее время взаимосвязи между участниками финансового рынка носят динамический харак-
тер — обладают изменчивостью и адаптивностью. Существующая же система регулирования финансового рынка не обладает такой выраженной динамичностью и является, по сути, статичной и однонаправленной (при введении новых регуля-торных мер не принимается во внимание эффект недавно произведенных изменений; при принятии решений регулятор по большей части не учитывает мнения участников рынка).
Приведем несколько примеров, иллюстрирующих обозначенные ранее проблемы существующей системы регулирования. На протяжении значительного периода времени (начиная с 2007 г.) негосударственными пенсионными фондами неоднократно поднимался вопрос о неэффективности инвестирования средств пенсионных накоплений и резервов. Проблема заключалась в чрезмерной узости спектра инвестиционных возможностей, предоставляемых управляющим компаниям в части размещения средств пенсионных резервов и инвестирования средств пенсионных накоплений негосударственных пенсионных фондов (НПФ). Однако этот вопрос так и оставался без ответа вплоть до февраля 2009 г., когда на фоне международного финансового кризиса Национальная ассоциация негосударственных пенсионных фондов (НАПФ) представила мнения и участников рынка относительно имеющихся и желаемых инвестиционных возможностей управляющих компаний в Общественной палате России [3]. В результате этой инициативы, которая потребовала активности НАПФ, в течение полугода произошли значительные изменения в законодательстве, позволившие НПФ продемонстрировать неплохую доходность инвестирования пенсионных резервов и накоплений в 2009 г. и компенсировать за счет этого часть убытков, понесенных по итогам кризисного года. Однако, если бы такие изменения были приняты ранее и рассмотрение вопроса не заняло бы столь значительного промежутка времени, то результаты как кризисного года, так и следующего могли бы быть значительно лучше. Кроме того, Министерством финансов РФ была одобрена инициатива НАПФ, позволявшая не отражать НПФ убытки 2008 г., а заносить их на отдельный счет (чтобы компенсировать их за счет доходов будущих периодов). Многие участники рынка приняли данную тактику отражения убытков по итогам года. Однако позднее регулятор рынка издал приказ о методике расчета стоимости чистых активов НПФ, согласно которой НПФ должны компенсировать убытки за счет собственного имущества и не имеют права отражать убытки. В результате подобных непосле-
довательных решений у многих участников рынка возникли значительные трудности, препятствовавшие нормальной, продуктивной работе.
Для всех абсолютно понятна позиция Министерства финансов РФ в вопросе о необходимости принятия мер в целях препятствия ухода от налогов при покупке недвижимости через закрытые паевые инвестиционные фонды (ЗПИФН). Однако способ решения данной проблемы вызывает недоумение у профессиональных участников. Так, изначально Министерство финансов РФ предложило поправки в законопроект о паевых инвестиционных фондах, согласно которым ЗПИФН должны облагаться налогом на имущество, который управляющие компании обязаны выплачивать за счет собственных средств. Парадокс ситуации заключался в том, что в ряде случае управляющие компании оказались бы банкротами, поскольку собственного имущества многих из них было бы недостаточно для уплаты налога. В результате инициативы ФСФР, Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), Национальной лиги управляющих (НЛУ) и Национальной ассоциации негосударственных пенсионных фондов законопроект был изменен — налог на имущество управляющей компании позволили уплачивать за счет средств фонда, находящегося в управлении. Но и такой подход не является дифференцированным, поскольку в одну категорию попадают и те, кто уходит от налогов, и те, кто реализует инвестиционные проекты посредством ЗПИФН. Даже в таком виде нововведение приведет к значительному оттоку капитала, выводу средств из ЗПИФН, сделает рынок крайне непривлекательным, поскольку налог будет выгоднее платить непосредственно на имущество исходя из его балансовой стоимости. Более того, пайщики фондов могут попасть под двойное налогообложение, поскольку существует еще налог для физических лиц — владельцев паев. В целом негативные последствия за счет побочных эффектов подобного решения регулятора могут быть значительно серьезнее: в случае недостатка средств фонда для уплаты налога плательщиком должна выступать управляющая компания. В этом случае может произойти банкротство многих участников рынка коллективных инвестиций, снижение доходности НПФ, а также могут возникнуть проблемы у иных фондов, находящихся под управлением той управляющей компании, которая не сможет выплатить налога на имущество ЗПИФН. Инициатива Министерства финансов РФ в данном случае понятна и обоснована. Однако предлагаемый подход абсолютно неприменим, поскольку негатив-
ные побочные последствия значительно превысят положительный эффект.
Эти примеры наглядно показывают, к чему может привести отсутствие системного взгляда на проблему регулирования деятельности в отдельных сегментах финансового рынка.
Институциональный подход в экономике позволяет комплексно рассмотреть весь спектр возможностей организаций, а регулирование на его основе и при понимании законов и закономерностей его функционирования позволяет трансформировать границы возможностей самих участников экономических отношений.
Институциональная парадигма открывает новые возможности для исследования отношений на финансовом рынке. По мнению авторов, применение такого подхода является целесообразным по следующим причинам:
во-первых, благодаря институциональному подходу наблюдается возможность идентифицировать существенные характеристики, которые, в свою очередь обеспечивают устойчивость финансовых отношений. Иными словами — институты непосредственно воздействуют на экономические отношения;
во-вторых, транзакционные издержки в рамках новой институциональной теории могут быть рассмотрены в качестве одной из базисных категорий. Данное обстоятельство предопределяет наличие особого класса компаний, деятельность которых связана с оказанием транзакционных услуг (посредничество в процессе перераспределения сбережений и инвестиций, взаиморасчетов, передачи прав собственности на активы различных типов);
в-третьих, неоинституциональная парадигма основана на эволюционном подходе к исследованию экономических явлений и процессов. Таким образом, это может служить основой для изучения сложноорганизованных (зачастую неустойчивых) систем в переходный период их развития и для возможности поиска форм их структурирования. В этой связи построение прогрессивной конфигурации обновленных институциональных форм выступает ключевой задачей реформирования финансовых отношений;
в-четвертых, данный подход позволяет выявить корреляцию глобальных (мировых долгосрочных) тенденций развития рынков и локальных экономических процессов.
Финансовые отношения можно отнести к относительно новой области применения институционального подхода, тем более если рассматривать их в качестве аспекта регулирования финансового
рынка. По мнению авторов, основным критерием для выделения моделей финансовых рынков и их институциональной структуры является степень участия фондового рынка и банковской системы в обеспечении корпоративного финансирования. Говоря языком институциональной науки, одной из основ функционирования и развития финансового рынка является изначальное предпочтение субъектом того или иного способа привлечения капитала. Отсюда следует, что представление эффективного механизма регулирования финансового рынка должно основываться, в том числе, и на понимании, какая модель привлечения капитала доминирует в стране.
Модели институциональной организации финансового рынка в зарубежной практике
Привлечение инвестиционных ресурсов в экономической системе возможно двумя основными способами: посредством механизмов кредитования либо через реализацию эмиссии ценных бумаг и финансовых инструментов на фондовом рынке. Исходя из обозначенных критериев, выделяют две основные модели финансового рынка и его инфраструктуры. Модель первого типа (американская) характерна для экономик, в которых фондовый рынок выступает ведущим механизмом привлечения инвестиций. В модели второго типа — банковской модели финансового рынка (континентальной или европейской) — основным кредитором экономики выступает банковская система. На современных
финансовых рынках в чистом виде ни одна из этих моделей не реализована. На практике, как правило, встречается смешанный тип с доминированием основных характеристик той или иной модели. Таким образом, строгое дифференцирование американской и европейской моделей финансового рынка носит условный характер. В последней четверти двадцатого века происходила унификация национальных моделей финансовых рынков, постепенное сближение и стирание границ между ними. Однако, несмотря на это обстоятельство, в настоящее время остается еще довольно много существенных различий между американской и континентальной моделями организации финансового рынка и корпоративного финансирования. Специфическими характеристиками обозначенных моделей являются следующие параметры:
— степень ориентированности на механизмы первичных размещений на открытом рынке;
— доминирующая структура корпоративной собственности;
— преобладающие способы привлечения инвестиционных ресурсов;
— соотношение собственных и заемных средств;
— правовые традиции;
— уровень концентрации банковской системы.
Наиболее принципиальные характеристики двух
принципиальных моделей представлены в таблице.
Сложившаяся в стране модель финансового рынка является определяющим моментом для превалирования тех или иных посредников на финансовом рынке: небанковских компаний по ценным
сравнение институциональных моделей финансового рынка
критерий сравнения Модель финансового рынка и системы корпоративного финансирования
Англосаксонская (ориентация на привлечение капитала с фондового рынка) континентальная (ориентация на привлечение капитала от банковской системы)
Степень открытости Публичное развитие, привлечение финансирования посредством процедур IPO, SPO Существенно меньшая публичность корпораций
Структура собственности Значительная распыленность акционерной собственности среди большого числа миноритарных акционеров Высокий уровень концентрации корпоративного контроля в руках крупных акционеров
Использование собственного/ заемного капитала Приоритет собственных источников финансирования (IPO, SPO, прибыль и амортизация) Инвестиционная деятельность ориентирована на использование заемного капитала
Модель корпоративного управления (финансирования и контроля) Корпоративная собственность «распылена» между значительным числом миноритарных акционеров Преобладание мажоритарных собственников, большинство из которых — крупные банковские организации
Правовые традиции Эффективная защита прав миноритарных акционеров, что создает масштабный и ликвидный рынок ценных бумаг Эффективная защита прав мажоритариев
Уровень концентрации банковской системы Меньшая степень концентрации банковской системы, высокий уровень диверсификации инвестиционных институтов, высокая роль инвестиционных банков Характерен высокий уровень концентрации банковской системы
бумагам (инвестиционные банки, фонды) или банков (континентальная модель). В ряде стран можно выделить смешанный состав посредников, когда оба типа посредников представлены в равной мере.
Представляется целесообразным выполнить сопоставление национальных моделей финансовых рынков путем сравнительной оценки их институтов. Среди последних выделяют два основных: инвестиционный банк, характерный для США, и универсальный (коммерческий) банк, присутствующий в финансовой модели европейского типа.
В первой трети двадцатого века коммерческие банки в США функционировали как универсальные институты, они осуществляли размещение корпоративных ценных бумаг и андеррайтинг. Чаще всего крупные банки того времени представляли собой структуры, объединенные с трастовыми и страховыми компаниями. Одной из причин биржевого кризиса 1929 г. стало отсутствие диверсификации операционных финансовых рисков. Кроме того, в 1920-1930-е гг. отсутствовала практика регулирования эмиссии ценных бумаг в национальных масштабах и практика управления потоками движения акционерного капитала. После Великой депрессии в США, Канаде и ряде европейских государств произошло законодательное разделение коммерческого банковского дела и инвестиционной банковской деятельности. Однако в Германии, Японии, Великобритании (где функциональная специализация основывалась на традициях) такого законодательного разделения не произошло. Основой банковской реформы США в 1933 г. стал законодательный акт Гласа—Стигала. Последний воплотил в себе антимонопольную политику в области финансового рынка, основной направленностью которой стало развитие конкуренции между институтами и сегментами финансового рынка. В результате коммерческие банки были отделены от инвестиционных банков и брокерских компаний, получивших специальное правовое регулирование. С этого момента деятельность коммерческих банков в США оказалась сконцентрирована преимущественно в области депозитных и кредитных операций. До недавнего времени банковское законодательство США считалось неполноценным именно ввиду такого разделения, поскольку не позволяло банкам использовать эффект масштабируемости и охвата за счет совмещения традиционного банковского кредитования и деятельности на рынке ценных бумаг. Право создавать дочерние компании по торговле, работе с ценными бумагами и страховыми услугами вновь появилось у коммерческих банков
США в связи с принятием в марте 2000 г. закона Греема—Лич—Блайли, упразднившего положения закона Гласа—Стигала. Однако в 2010 г. такие обстоятельства, как необходимость защиты прав частных инвесторов и формирование механизмов сглаживания последствий финансовых кризисов, обусловили принятие закона Додда—Фрэнка в рамках финансовой реформы Барака Обамы. Указанный закон предполагает императивную реструктуризацию банковских активов (снижение доли высокорисковых), увеличение доли собственного капитала, взвешенного с учетом риска. Кроме того, устанавливаются существенные количественные ограничения на приобретение банками деривативов. Предполагается поэтапное введение новых требований в течение ближайших 5 лет, однако, по мнению экспертов, это приведет к значительному сокращению доходов коммерческих банков, что сместит фокус коммерческих и инвестиционных интересов последних в сторону развивающихся рынков. В этих действиях видится элемент государственной политики, направленной на защиту интересов внутреннего американского финансового рынка и его участников, и перенос риска на внешние, в особенности на развивающиеся, рынки.
Занятие США лидирующей позиции на мировой финансовой арене и их первенство в сфере инноваций в финансовой сфере во многом было обусловлено наличием стимула к совершенствованию конкуренции между посредниками финансового рынка (инвестиционными банками, коммерческими банками, фондами).
Особенностью инвестиционных банков (или так называемых деловых банков) является их более интенсивное развитие по сравнению с универсальными банками. Такая особенность характерна при этом для всех стран с разделенной банковской системой. Крайне развитая конкурентная среда, глобализация финансовых сделок предопределяют наличие значительных объемов рискового свободного капитала, существование разветвленной инфраструктуры, а также высокий уровень менеджмента. Результатом всего этого является более высокая рентабельность североамериканских инвестиционных банков по сравнению с универсальными банками Европы и Японии как по доходу на собственный капитал, так и по доходу на общую сумму активов.
Для различных типов банков характерен и различный подход, применяемый к оценке эффективности своей деятельности: для американских инвестиционных банков характерна оценка по при -были на акцию, для континентальной модели уни-
версальных банков — оценка по приросту баланса и депозитов. При этом для первых наблюдается тенденция к повышению среднего значения балансовой маржи, для вторых — снижения значения балансовой маржи и привлеченных депозитов.
Тенденции развития инвестиционного банкинга неразрывно связаны с основными трансформациями американской модели финансового рынка: приоритетом фондового рынка в обеспечении финансирования; распространенностью слияний и поглощений; широкой вовлеченностью частного инвестора в фондовый рынок. Для инвестиционных банков (investment bank), компаний по ценным бумагами (security firm), брокерских компаний (brokerage firm), инвестиционных подразделений универсальных банков континентальной модели общими характерными чертами являются: многофункциональность, масштабность, наличие разветвленной сети филиалов, присутствие на рынке одновременно в качестве брокеров, андеррайтеров и инвестиционных консультантов. Кроме того, подобные структуры могут выступать в качестве крупных «профессиональных» эмитентов, управляющих инвестиционных фондов и компаний, структур холдингового типа, доверенных лиц по трастам (трастовым портфелям). Андеррайтинг ценных бумаг при этом остается одной из их основных функций.
В континентальной модели финансового рынка преобладают профессиональные финансовые посредники (универсальные банки), через которые осуществляется перераспределение инвестиционных ресурсов. Законодательство при этом позволяет совмещать розничную депозитную деятельность с долгосрочными операциями по финансированию реального сектора. Как следствие этого в структуре финансирования преобладает долговая форма — кредитование. Континентальная модель финансового рынка, таким образом, основана на долговом, внешнем способе корпоративного финансирования. Являясь мажоритарными акционерами корпоративного сектора, универсальные банки доминируют на рынках капитала. Это обстоятельство, в свою очередь, подразумевает корпоративный контроль (со стороны банков) за инвестиционными решениями нефинансовых компаний.
В процессе создания и концентрации индустриального сектора экономики значительная часть активности принадлежит универсальным банкам. При этом присутствует тесная взаимосвязь участников финансового рынка с экономической политикой государства. Критики видят в деятельности универсальных банков повышенную степень риска концен-
трации избыточной рыночной власти в единичных крупнейших банковских институтах и указывают на возможность конфликта интересов. Отдельного внимания в особенности заслуживают три традиционных фактора: членство банковского руководства в наблюдательных советах нефинансовых компаний; возможность распоряжаться голосами акционеров по доверенности; участие банков в капитале небанковских организаций (все эти факторы являются свидетельством концентрации рыночной власти). Кроме того, существует риск снижения конкурентоспособности национальной экономики вследствие избыточной ориентации банков на стабильность, которая в совокупности с фактом рыночного веса универсальных банков может служить причиной отказа от инновационных, но рискованных инвестиций.
Выраженная конкуренция со стороны американских финансовых институтов вынуждает континентальную модель универсального банка пребывать в процессе постоянного совершенствования. Рынок капитала переживает значительные перемены собственной среды и в инвестиционной практике. Внедрение новых инструментов в 1990-е гг. дало толчок значительному расширению рынка ценных бумаг. Небанковские источники инвестиционных ресурсов обеспечивают промышленным компаниям новые возможности привлечения капитала. Универсальные банки испытывают трудности вследствие вытеснения посредников и отказа от финансирования за счет банковских институтов. В силу текущего процесса интернационализации евро -зоны универсальные банки вынуждены пребывать в состоянии жесточайшей конкурентной борьбы как между собой, так и с небанковскими финансовыми институтами и нерезидентами. Единственный способ выживания для универсальных банков континентального типа в условиях усиливающейся конкуренции заключается в использовании инновационных технологий, продуктов и новых услуг. Европейские банки в настоящее время переживают этап реструктуризации и адаптации (многие американские банки уже прошли подобный этап), обусловленный конкуренцией со стороны небанковских институтов, нерезидентов, ослаблением регулирования на рынке финансовых услуг.
Наиболее распространенной стратегией выживания банков в условиях роста конкуренции было создание новых продуктов и услуг, диверсификация направлений деятельности, в первую очередь за счет сфер страхования и инвестиций. Основной моделью континентального типа банка становится универсальный банк, занимающийся наряду с
классическими функциями финансового посредника торговлей ценными бумагами, страхованием, участием в капитале промышленных предприятий, консультированием и финансовым управлением. В большей степени широкая специализация банков, нежели их универсальность, становится основной стратегией выживания в новых условиях функционирования мирового рынка ссудных капиталов.
Рисковые инвестиции капитала в компании мелкой и средней капитализации становятся основным объектом внимания инвестиционных подразделений универсальных банков. Значительно расширяется спектр долговых инструментов, например за счет кредитных деривативов; операции на рынке акций еврозоны проводятся по секторному признаку с учетом отрасли и капитализации, а не по страновому признаку.
Финансовые институты в странах с континентальной моделью финансового рынка также начинают приобретать черты интеграционного типа, тяготеть к глобальному характеру деятельности, что выражается в диверсификации инвестиционной и коммерческой банковской деятельности.
Определение круга институтов российского финансового рынка
Одним из необходимых условий для формирования эффективной институциональной модели российского финансового рынка является наличие четкого представления о его организации и основных участниках. Попытка терминологического объединения разрозненных участников финансового рынка и, следовательно, тех сегментов, на которых они работают, содержится в Федеральном законе от 26.07.2006 № 135-Ф3 «О защите конкуренции». Согласно этому закону финансовая услуга — «это банковская услуга, страховая услуга, услуга на рынке ценных бумаг, услуга по договору лизинга, а также услуга, оказываемая финансовой организацией и связанная с привлечением и (или) размещением денежных средств юридических и физических лиц». Под финансовой организацией понимается «хозяйствующий субъект, оказывающий финансовые услуги, — кредитная организация, кредитный потребительский кооператив, страховщик, страховой брокер, общество взаимного страхования, фондовая биржа, валютная биржа, ломбард, лизинговая компания, негосударственный пенсионный фонд, управляющая компания инвестиционного фонда, управляющая компания паевого инвестиционного фонда, управляющая компания негосударственного
пенсионного фонда, специализированный депозитарий инвестиционного фонда, специализированный депозитарий паевого инвестиционного фонда, специализированный депозитарий негосударственного пенсионного фонда, профессиональный участник рынка ценных бумаг» [4, ст. 3].
На взгляд авторов, субъекты профессиональной деятельности, оказывающие услуги эмитентам, инвесторам и друг другу, целесообразно объединить понятием «институты финансового рынка». В состав указанных институтов входят:
— институциональные инвесторы;
— операторы финансового рынка;
— инфраструктура финансового рынка;
— институты вспомогательных услуг [2].
Законодательное регулирования деятельности
обозначенных институтов в основном включает установление лицензионных требований к их деятельности со стороны государственного регулирующего органа. В то же время процедуры лицензирования являют собой на практике административные барьеры, затрудняющие выход на рынок новых участников.
Институциональные инвесторы (инвестиционные и пенсионные фонды, страховые компании, управляющие компании и коммерческие банки) инвестируют в экономику временно свободные средства граждан и юридических лиц в целях получения инвестиционного дохода. Однако необходимо отметить ограниченные возможности, которые предоставляет государство, для выбора или изменения институциональных инвесторов. Причиной этого является неразвитость правовых основ доверительного управления. Индустрия акционерных инвестиционных фондов не получила широкого развития, в частности из-за трудностей, сопряженных с налогообложением и недоверием индивидуальных инвесторов. Страховые компании, негосударственные пенсионные фонды, общества взаимного страхования пока в недостаточной степени наделены полномочиями институциональных инвесторов.
Под операторами финансового рынка, по мнению авторов, стоит понимать его участников, на профессиональной основе оказывающих услуги инвесторам и организаторам выпуска финансовых инструментов по совершению сделок (операций) с финансовыми инструментами. К ним относятся:
— операторы фондового рынка (брокеры, дилеры, инвестиционные банки);
— доверительные управляющие (доверительные управляющие ценными бумагами, управляющие компании);
— кредитные организации (банки, небанковские кредитные организации, общества взаимного кредита);
— страховщики (страховые компании, пенсионные фонды, общества взаимного страхования);
— прочие операторы финансового рынка (лизинговые компании, ипотечные агенты, страховые брокеры).
Деятельность большинства операторов финансового рынка подлежит обязательному лицензированию в соответствии с действующим законодательством. Участник рынка ценных бумаг может иметь одновременно лицензию брокера, дилера и доверительного управляющего ценными бумагами. Наиболее развитый вариант такого сочетания видов деятельности представляет собой инвестиционный банк, однако в российском законодательстве деятельность в качестве инвестиционного банка не определена, что является существенным препятствием для развития рынка финансовых услуг.
Понятие «инфраструктура финансового рынка»
Еще одним неотъемлемым элементом, понимание которого важно при обсуждении формирования модели финансового рынка, является понятие «инфраструктура финансового рынка». В самых разнообразных описаниях любой специально организованной рыночной среды этот термин широко используется. Например, на рынке ценных бумаг инфраструктура обычно функционально определяется тем, что способствует заключению сделок и выполнению информационной поддержки эмитентов, инвесторов и профессиональных посредников [2]. По мнению авторов, в качестве инфраструктуры финансового рынка можно принять совокупность финансовых институтов, осуществляющих по отношению к институциональным и иным инвесторам, а также к операторам рынка функции по обслуживанию сделок с финансовыми инструментами (торговле, расчетам и учету их результатов), совершаемых с их участием или в их интересах. Ее основными элементами являются:
— торговая система (биржи, внебиржевые торговые площадки);
— учетная система (регистраторы и депозитарии);
— расчетная система (клиринговые и расчетные организации).
В настоящее время развитие новых технологий, автоматизация торговли и интернет-трейдинг сти-
рают национальные границы между рынками капитала, устанавливают непосредственные связи между инвесторами и потребителями капитала. Правовой, организационной и технологической средой для проведения операторами рынка сделок с финансовыми инструментами, учета результатов торговли служит инфраструктура финансового рынка.
Таким образом, прежде чем говорить о формировании институциональной модели финансового рынка и выработке на этой основе модели регулирования, необходимо получить четкое представление о таких параметрах, как участник финансового рынка и инфраструктура финансового рынка. Основываясь на их четкой методологической и нормативно-правовой дефиниции, вероятно, можно прийти к выводу, что проблема повышения эффективности финансового рынка лежит не только в плоскости регулирования конкретных видов профессиональной деятельности или определенных видов финансовых институтов по ведомственному принципу. Важно вписать финансовое регулирование в контекст общего функционирования экономической системы, что на практике подразумевает понимание органами регулирования сложившегося или формирующегося типа привлечения и обслуживания капитала. Можно сделать вывод, что в России складывается банковская модель привлечения капитала. Отмечая при этом сближение в мировой практике банковской модели и модели фондового рынка, несложно предположить, что не могут не сблизиться в этом случае и инструменты регулирования, применяемые различными ведомствами (Банком России, Федеральной службой по финансовому рынку, Минфином России и др.). По мнению авторов, ведомственному объединению регуляторов, о чем в России периодически возникают дискуссии, должны предшествовать разработка и принятие институциональной модели регулирования финансового рынка.
Список литературы
1. Кузьминов Я. и др. Институты: от заимствования к выращиванию // Вопросы экономики. 2005. № 5.
2. ЛансковП. Развитие инфраструктуры финансового рынка и оптимизация его регулирования. URL: http://www. rcb. ru/rcb/2008-09/13856/?phrase_ id=1202325.
3. НАПФ предложила план поддержки системы негосударственного пенсионного обеспечения. URL: http://npf. investfunds. ru/news/11608.
4. О защите конкуренции: Федеральный закон от 26.07.2006 № 135-Ф3 (ред. от 01.03.2011).
