CC BY
120
Идентификация факторов стоимости бизнеса Казакова К.Ю.
Казакова Кристина Юрьевна / Kazakova Kristina Yurevna - студент магистерской программы «Оценка бизнеса и корпоративные финансы»,
Финансового университета при Правительстве Российской Федерации, г. Москва
Аннотация: в настоящее время всё больше компаний в своих стратегиях декларирует курс на максимизацию стоимости бизнеса. Отсутствие прямого влияния организации на стоимость, как результативный показатель указывает на необходимость выявления факторов, оказывающих воздействие на стоимость, и определения степени их влияния с целью дальнейшего обнаружения ключевых драйверов стоимости, учитываемых при принятии повседневных и стратегических управленческих решений.
Abstract: nowadays, more and more companies in their strategies declares a policy of maximizing the value of the business. The absence of direct control for the business value as a productive indicator points to the need identifications of the drivers having impact on value and definitions oj extent of their influence for the further detection of the key value drivers taken into account when making day to day and strategic management decisions.
Keywords: business valuation, value drivers, management, value based management.
Ключевые слова: оценка стоимости бизнеса, факторы стоимости, управление, управление стоимостью.
УДК 336.6
При построении современной системы управления компанией необходимо ответить на вопрос о том, что является фундаментальной, основополагающей целью компании. В последнее время в мировой практике сформировался подход к оценке эффективности функционирования организации на основе показателя стоимости бизнеса. Стоимость выступает интегральным результативным показателем деятельности бизнеса, так как при ее расчете наиболее полно учитывается информация о текущем состоянии компании и прогнозных тенденциях развития. Управленческий подход, в центре которого находится формирование и увеличение стоимости бизнеса для акционеров компании, получил название Value Based Management -VBM. Основной причиной появления концепции управления стоимостью компании послужил конфликт принципалов (собственников) и агентов (наёмных менеджеров), заключающийся в противоречии интересов менеджмента и акционеров и указывающую на поведение менеджеров, приводящее к снижению благосостояния акционеров.
Таким образом, в целях управления практически значимым является определение стоимости акционерного капитала. В данном случае можно предположить, что именно рынок определяет эту цену, и наиболее распространенным мнением относительно оценки рыночной стоимости компании является утверждение, что фондовый рынок адекватно реагирует на любые изменения внутри компании, что находит отражение в её рыночной оценке [3, с.86-87]. Тем не менее следует признать, что погоня за увеличением рыночной стоимости может привести к эффектным способам представления информации о результатах деятельности компании за конкретный период. Однако часто бывает так, что представляемая информация не соответствует реальному положению дел в компании, если возросшие прибыли являются результатом бухгалтерских манипуляций или действий руководства, направленных на краткосрочную перспективу. Такое управление часто вступает в противоречие с долгосрочными целями компании, а также может ещё в большой степени обострить конфликт принципала и агента, на решение которого и направлена концепция VBM. Последствия такого «управления» видны на примере масштабных скандалов, произошедших в США в 2002 году (Enron, WorldCom и другие компании) [6]. В настоящее время Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) США активизировала борьбу с мошенничеством в сфере финансовой отчетности. Так, по итогам финансового года, завершившегося 30 сентября 2014 года, SEC приняла дисциплинарные меры по результатам расследования 99 случаев мошенничества с финансовой отчетностью - это на 46% больше, чем в предыдущем финансовом году (68 случаев). Число новых расследований увеличилось на 30% и превысило 100. Аналитики SEC ожидают роста выявленных случаев манипулирования отчетностью и расследований в будущем, что свойственно периоду бума на фондовом рынке [7].
На практике рыночная стоимость компании зависит от того, кто именно совершает покупку, с какой целью, на основе какой информации, а также при каких обстоятельствах продавец предлагает свою компанию. Субъективность, таким образом, представляет собой производную от цели и интеллектуальных особенностей участников [3, 92].
Вспомним слова знаменитого У. Баффета: «Цена - это то, что вы платите. Стоимость - это то, что вы получаете».
Вышесказанное подтверждается и концепцией поведенческих финансов. Так, согласно принципу иррационального инвестора, арбитраж на рынке ценных бумаг не является совершенным, поэтому их цены могут быть завышены либо занижены по сравнению со справедливой стоимостью. При этом менеджеры компаний рациональны и способны рассчитать отклонение текущей цены бизнеса от его справедливой стоимости. Их задача сводится к максимизации справедливой стоимости бизнеса, к повышению цены акций выше их справедливой стоимости и использованию преимуществ текущего положения (выпуск переоцененных ценных бумаг и обратный выкуп недооцененных бумаг). Самый главный вопрос для менеджеров в данной ситуации: как правильно оценить справедливую стоимость компании при наличии иррациональных инвесторов на финансовом рынке [5, с. 107-108].
Таким образом, для того чтобы понять, недооценена или переоценена компания на фондовом рынке, менеджеры должны уметь определять внутреннюю/справедливую стоимость компании, а главный предмет исследования инвесторов и аналитиков составляет сопоставление рыночной оценки компании, которая выражается в курсовой стоимости акций этой компании, и внутренней стоимости, которая отражает потенциал компании и определяется на основе различных методик [3, с.117].
После внесения ясности в исследуемые категории стоимости необходимо отметить, а так ли равнозначны термины внутренняя и справедливая стоимость, как это кажется на первый взгляд, можно ли считать равными нормативно-определенную справедливую стоимость и свободно используемую аналитиками внутреннюю.
К каким выводам может прийти оценщик-аналитик, которому заказана оценка стоимости того или иного бизнеса? Собственно говоря, если речь идёт о ближайшей перспективе, то таких выводов может быть только два:
■ или внутренняя стоимость оцениваемого бизнеса окажется выше нынешней рыночной стоимости акций; отсюда вполне естественны рекомендации оценщика приобретать эти акции и «держать» уже купленные - в ближайшее время акции будут стоить больше, чем сейчас;
■ или внутренняя стоимость будет меньше сложившейся рыночной стоимости акций; в этом случае может быть сформулирована противоположная рекомендация - от этих акций надо избавляться.
Внутренняя стоимость бизнеса - это оценка возможного изменения доходности и стоимости акций в зависимости от перспектив развития того или иного предприятия. Другими словами, оценки такой стоимости строятся безотносительно к возможностям конкретного инвестора, то есть внутренняя стоимость компании - это её рыночная стоимость, не зависимая от поведенческих аспектов влияния определенного инвестора.
Внутренняя (фундаментальная) стоимость зависит не столько от оценки воздействия на тот или иной бизнес очевидных в нынешней ситуации факторов, определяющих доходность именно в данный момент. Гораздо важнее представить, как изменится сила воздействия этих факторов в ближайшее время и какие новые условия развития бизнеса могут появиться. Разумеется, речь идет как о позитивных, так и негативных условиях [4, с.31].
«Стоимостное мышление» владельца бизнеса не сводится лишь к осознанию значимости управления стоимостью. Для того, чтобы стоимость компании была инструментов реального подъема эффективности бизнеса, нужно научиться ею управлять: выявить факторы создания стоимости, разработать реальный план управления, дающий баланс долгосрочных и краткосрочных целей и приоритетов, внедрить стоимостные элементы управления на всех уровнях компании.
В научной литературе представлены различные, но по своей сути равнозначные интерпретации понятия «фактор стоимости». Факторы стоимости - финансовые и нефинансовые стоимостные показатели как для компании в целом, так и для её отдельных подразделений, в том числе опережающие индикаторы, которые отражают эффективность рыночной, операционной, инвестиционной и финансовой деятельности бизнеса и влияют на внутреннюю стоимость компании.
Каким образом можно выявить факторы стоимости? Процесс определения факторов стоимости состоит из трех стадий: распознавание, установление приоритетов и институционализация.
1. Распознавание. Первейшая задача - построить деревья стоимости, которые выявляли бы систематическую связь оперативных элементов бизнеса (предприятия) с процессом создания стоимости. Желательно выразить эту связь математически, однако неколичественными параметрами тоже не следует пренебрегать.
2. Установление приоритетов. На данном шаге необходимо определить, какие факторы оказывают самое сильное влияние на стоимость, для чего следует испытать, насколько чувствительна стоимость бизнес-единицы к изменениям каждого фактора стоимости; для этого перебираются по очереди все выбранные переменные, одна за одной, и исследуется эффект малейшего изменения каждой. Дальше надо проанализировать ограниченное число отобранных факторов стоимости, чтобы определить их «реальный» потенциал и наверняка воплотить его в каждом действии, направленном на улучшение работы. В завершение этой стадии составляется перечень ключевых факторов стоимости с указанием потенциала каждого из них.
3. Институционализация. Факторы стоимости вводятся в набор целевых нормативов и в систему оценки работы предприятия (так называемую оценочную ведомость), как будет описано в следующем разделе. Учтите, что перечень факторов стоимости необходимо периодически пересматривать, ибо порядок их приоритетности может измениться с изменением рыночных условий и развитием навыков самой компании [2, с.119-120].
Рассматриваемые на первой стадии деревья стоимости по сути являются схемами декомпозиции факторов стоимости, которые должны отвечать следующим требованиям:
1. Комплексно характеризовать все виды деятельности организации, включая инвестиционную, операционную, финансовую, и определять рычаги воздействия на стоимость.
2. Включать несколько уровней декомпозиции и оптимальное количество показателей, которые можно дезагрегировать и довести до подразделений как целевые ориентиры.
3. Учитывать нефинансовые, опережающие индикаторы, влияющие на факторы стоимости и обеспечивающие возможность принятия своевременных управленческих решений [1, с.36].
Декомпозиция факторов может производить на уровни бизнес-единиц компании, в разрезе процессов в соответствии с цепочкой создания стоимости. В любом случае посредством детализации происходит выделение факторов первого уровня, входными данными для которых являются факторы второго уровнями, для них, в свою очередь, - факторы третьего уровня и так далее.
Так, при декомпозиции модели дисконтирования денежных потоков можно выделить четыре фактора первого уровня (см. рис. 1). Схема детализации отдельного фактора - денежного потока на акционерный капитал представлена на рис. 2.
Рис. 1. Схема формирования факторов стоимости 1ого уровня
Рис. 2. Декомпозиция фактора стоимости - денежный поток на акционерной капитал
В заключение следует отметить, что исследования в рамках построения и анализа моделей оценки собственного (акционерного) капитала и исследования в области разработки управленческих приложений моделей оценивания, в первую очередь, с возможностью их практической адаптации к реальным условиям российской экономии, являются актуальными в настоящий момент и требуют детальной проработки.
Литература
1. Когденко В.Г., Мельник М.В. Управление стоимостью компании. Ценностно-ориентированный менеджмент: учебник для бакалавров и магистров, обучающихся по направлениям «Экономика», «Менеджмент». - М.ЮНИТИ-ДАНА, 2012. - 447с. - (Серия «Корпоративная финансовая политика»)
2. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. - 3-е изд., перераб. и доп./ Пер. с англ. - М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2008. - 576с.:ил.
3. Кудина М.В. Теория стоимости компании. - М.: ИД «ФОРУМ»: ИНФРА-М, 2014, 368с.
4. Рутгайзер В.М. Оценка стоимости бизнеса: Учебное пособие. 2-е издание. - М.: Маросейка, 2008. - 432 с.
5. Федотова М., Плескачевский В., Рутгайзер В., Будицкий А. Поведенческая оценка: концепция поведенческих финансов и ее применение в оценке бизнеса// Вопросы экономики, 2009, № 5, с. с.104-117
6. Управление по стоимости (Value Based Management) [Электронный ресурс]. Режим доступа: http://balanced-
scorecard.ru/vbm/method/153 (дата обращения: 31.05.2015)
7. Случаи мошенничества с отчетностью в США участились [Электронный ресурс]. Режим доступа: http://www.vestifinance.ru/articles/52190 (дата обращения: 01.06.2015)
