CC BY
11
ГОСУДАРСТВЕННОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ
Канд. экон. наук А. В. Егоров
ГОСУДАРСТВЕННАЯ ВАЛЮТНАЯ ПОЛИТИКА РОССИИ В УСЛОВИЯХ РАСШИРЕНИЯ РОЛИ ЕВРО
Рассмотрены основные направления регулирования валютного
курса в России в настоящее время.
Курс национальной валюты - один из ключевых индикаторов состояния национальной экономики - влияет на ценовую конкурентоспособность промышленности и международное движение капитала, на сбережения населения и отраслевую структуру хозяйства. В колебаниях валютного курса отражаются экономические и политические ожидания участников рынка. Для стран с переходной экономикой и ограниченной информационной прозрачностью финансового рынка курс национальной валюты относится к числу немногочисленных доступных всем субъектам экономики финансовых показателей. Такова психологическая значимость валютного курса.
На протяжении почти всего периода функционирования внутреннего валютного рынка России (начиная с его формирования в 1991 г.) понятие «валютный курс рубля» означало, как правило, курс рубля по отношению к доллару США. Высокая значимость доллара США для российского валютного рынка была обусловлена комплексом причин.
Во-первых, в период формирования российского валютного рынка доллар США доминировал в большинстве сегментов мировой финансовой системы, выступая в качестве основной резервной и расчетной валюты. Во-вторых, основными экспортными товарами России были и остаются сырая нефть и нефтепродукты. В 2002 г. на эти товары приходилось свыше 37% товарного экспорта страны, в январе-сентябре 2003 г. - 40% [3]. В соответствии со сложившейся в мире деловой практикой цены этих товаров выражаются в долларах США. Поэтому большая часть валютных операций российских экспортеров нефти и нефтепродуктов осуществляется в долларах США. Кроме того, преобладание повышательной динамики курса доллара США к ведущим мировым валютам и сравнительно высокие ставки по долларовым активам, наблюдавшиеся вплоть до 2001 г., поддерживали значительную инвестиционную привлекательность таких активов.
Доллар США занял доминирующее положение не только во внешнеэкономических операциях российских предприятий, но и во внутреннем обращении. По оценкам Федеральной резервной системы США, в
России аккумулировано свыше 70 млрд. наличных долларов США [1], что в 2 раза превышает суммарный объем наличных рублей, эмитированных Банком России. В крупнейших городах широкое распространение получила практика установления цен в условных единицах, рассчитываемых на основе курса доллара США. В сочетании с работой касс и обменных пунктов это позволило использовать доллары США в качестве расчетной единицы, дублирующей функции рубля. Более того, в отдельных сегментах потребительского рынка доллар как мера стоимости вытеснил рубль. Фактически во второй половине 90-х гг. прошлого века в России функционировала система параллельного обращения двух валют - рубля и доллара США.
На протяжении длительного периода система, основанная на доминировании доллара США, давала возможность решать задачи интеграции России в мировую экономику без существенных потерь для участников внешнеэкономической деятельности. Однако в 2002 г. ситуация в мировой финансовой системе существенно изменилась. Ухудшение ситуации в экономике США и углубление европейской интеграции ослабили позиции доллара в качестве резервной и расчетной валюты. Курс евро к доллару США устойчиво рос, что привело к существенным потерям держателей долларов. Это потребовало пересмотра сложившихся принципов политики валютного курса.
Кроме того, одним из приоритетов среднесрочной экономической политики, отраженных в программных документах правительства РФ, является диверсификации отраслевой структуры российской экономики. Снижение доли сырьевых отраслей требует адекватного изменения структуры валютных операций.
В 2002-2003 гг. монетарные власти России постепенно изменяли тактику регулирования валютного курса. При сохранении основного приоритета курсовой политики (сглаживание колебаний номинального курса рубля к доллару США и ограничение курсовых трендов) усилилась роль рыночных факторов в курсообразовании. Были смягчены или отменены некоторые валютные ограничения, упрощена процедура обязательной продажи экспортной выручки, вступила в действие новая редакция закона «О валютном регулировании и валютном контроле». Тем не менее, основа исторически сложившейся политики валютного курса - управление курсом рубля к доллару США и определение курса рубля к другим мировым валютам через кросс-курсы - не претерпела изменений. В условиях сохранения высокой степени долларизации российской экономики курс рубля к доллару США остается ключевым курсовым индикатором.
6"Т
с с;
о и
а
с г
3-
I-
о а
о § 3
6-1
ю £
0,70 Я
I
а
□ Куплено долларов США
кжжа Продано долларов США I I Куплено евро Продано евро
Маржа по операциям с долларами США —•—Маржа по операциям с евро
Рис. 1. Характеристики операций российских банков с наличной иностранной валютой*
*Источник: [3].
Более оперативно изменение ситуации на мировом валютном рынке отразилось в действиях частных лиц и предприятий. В 2003 г. в условиях роста неопределенности среднесрочных курсовых ожиданий резко активизировались операции физических лиц с иностранной валютой. В результате массового перевода долларовых сбережений населения в рубли и евро обороты российского рынка наличной валюты в 2003 г. превысили 42 млрд. долл. против 19 млрд. долл. в 2002 г.
Рост оборотов сопровождался изменением их структуры. В 2002 г. физические лица выступали в качестве нетто-покупателей наличной валюты во всех сегментах рынка. Чистое приобретение наличных долларов США физическими лицами в 2002 г. составило 2,3 млрд. долл. США, чистое приобретение евро - 2,0 млрд. долл. США. В 2003 г. нет-то-приобретение населением наличных евро выросло до 4,2 млрд. долл., а продажи долларов превысили приобретение на 1,2 млрд. долл.
0,90
0,50
0,30
3,0
2,0
1,0-
0,0
[ШшшЫк
ППпП
Январь 02 Апрель 02 Июль 02 Октябрь 02 Январь 03 Апрель 03
ш
ЛЬ.
Июль 03 Октябрь 03
-1,0
■Доллар США
□ Евро
Рис. 2. Сальдо ввоза-вывоза наличной иностранной валюты уполномоченными российскими банками, млрд. долл.*
*Источник: [3].
Рост оборотов операций на рынке наличной валюты привел к усилению ценовой конкуренции между банками в этом сегменте рынка и резкому сокращению курсовой маржи1. Среднегодовая маржа на рынке наличных долларов США снизилась с 0,75 руб. в 2002 г. до 0,38 руб. в 2003 г., на рынке наличных евро - с 1,04 руб. в 2002 г. до 0,60 руб. в 2003 г. Снижение курсовой маржи в сочетании с ростом курсовой вола-тильности и отменой налога на приобретение наличной валюты создало благоприятные предпосылки для возобновления спекулятивных и арбитражных операций физических лиц с наличной валютой и дальнейшего роста оборотов рынка.
Изменение конъюнктуры российского рынка наличной валюты привело к сдвигам в структуре ввоза иностранной валюты в Россию. Ввоз наличных долларов США коммерческими банками сократился с 10,4 млрд. в 2002 г. до 3,7 млрд. в 2003 г., тогда как ввоз наличных евро за этот период вырос с 2,9 до 4,8 млрд.
Расширение ввоза евро не компенсировало сокращения объема ввозимых долларов США, и по итогам 2003 г. суммарное поступление наличной иностранной валюты в Россию сократилось в 1,55 раза по сравнению с 2002 г. В сочетании с ростом денежного агрегата М0 (на-
1 Курсовая маржа рассчитывалась как разница между средними курсами продажи и покупки наличной валюты российскими банками.
личные рубли) более чем на 30% это способствовало снижению роли иностранной валюты во внутреннем денежном обращении и, прежде всего, ее дедолларизации.
В 2002 и 2003 гг. снизилась роль долларов и в операциях предприятий реального сектора на внешних рынках. По данным ОАО «Газпром», растет значимость евро в качестве валюты платежа по операциям российских экспортеров. Если в 2002 г. все еврооблигации российских нефинансовых эмитентов, размещаемые на мировом рынке, номинировались в долларах США, то в 2003 г. были выпущены еврооблигации номинальной стоимостью 1 млрд. евро, что сопоставимо с объемом эмиссии еврооблигаций в долларах США.
Снижение роли иностранной валюты отмечается и в сегменте банковских операций, прежде всего - пассивных. Устойчивое ослабление доллара США ведет к снижению его инвестиционной привлекательности, тогда как высокая волатильность курса евро сдерживает рост вложений в эту валюту. В итоге доля валютных депозитов в общем объеме депозитов, привлеченных банками, снизилась с 47% на начало 2002 г. до 38% на конец 2003 г., доля валютных векселей в общем объеме выпущенных банками векселей - с 37 до 29% [3].
Таблица
Структура банковских активов и пассивов по валюте номинала (млн. руб.)*
01.01.02 01.07.02 01.01.03 01.07.03 01.12.03
Депозиты и вклады в рублях 516,3 611,2 753,8 957,4 1 119,3
Депозиты и вклады в иностранной валюте 455,2 523,8 608,5 619,2 693,7
Кредиты, предоставленные в рублях 972,6 1 093,1 1 283,9 1 568,2 1 896,2
Кредиты, предоставленные в иностранной валюте 494,8 622,5 745,0 787,1 967,1
Учтенные векселя с номиналом в рублях 129,7 165,4 189,3 245,6 260,7
Учтенные векселя с номиналом в иностранной валюте 17,6 23,1 19,3 22,6 30,1
Собственные векселя с номиналом в рублях 151,5 177,1 257,6 319,2 321,5
Собственные векселя с номиналом в иностранной валюте 87,4 106,4 114,8 121,7 130,2
*Источник: [3].
Центральный банк РФ на протяжении последних лет также проводит политику постепенной диверсификации портфеля официальных золотовалютных резервов, прежде всего - плавного замещения долларов США на евро.
В 2003 г. снизилась значимость иностранной валюты не только в качестве средства сбережения и платежа, но и в качестве меры стоимости. Хотя практика определения цен в условных единицах сохранилась, связь между рублевыми значениями условных единиц и валютными курсами существенно ослабла. Наряду с условными единицами, основанными на курсе доллара США к рублю, начали применяться условные единицы, основанные на курсе евро к рублю или валютной корзине, включающей доллар США и евро. Кроме того, ряд структурообразующих российских организаций (ОАО «Аэрофлот», Департамент инвестиционных программ правительства Москвы) перешли к установлению цен в рублях.
Таким образом, к концу 2003 г. на российском валютном рынке возникла ситуация, благоприятствующая изменению сложившейся практики государственного регулирования валютного курса. Резкое снижение роли доллара США и рост значимости рубля в ряде сегментов национальной экономики ослабляют потенциальные негативные последствия роста волатильности курса доллара США к рублю и способствуют повышению гибкости государственной валютной политики.
Основное направление оптимизации государственной валютной политики в настоящее время - это совершенствование механизмов прямого и косвенного воздействия на процесс ценообразования на национальном валютном рынке, создание благоприятных условий для долгосрочного экономического развития России, т. е. снижение уровня инфляции, обеспечение стабильности курса национальной валюты, увеличение доступности финансовых ресурсов для реального сектора экономики.
Действующие механизмы политики валютного курса не позволяют в полной мере достичь этих приоритетов. Эффективное управление курсом евро к рублю затруднительно, когда основным индикатором государственной политики валютного курса остается курс доллара США к рублю. Наложение друг на друга локальных колебаний курсов евро и рубля к доллару США может привести к росту волатильности курса евро к рублю. Кроме того, в условиях, когда свыше трети товарного импорта России приходится на страны ЕС, укрепление евро к рублю становится дополнительным стимулом к росту рублевой инфляции в России.
Представляется оправданным переход к использованию котировки композитного валютного инструмента, включающего доллар США и евро. В зависимости от ситуации, складывающейся на мировом финан-
совом рынке, и структуры внешней торговли России в расчет котировки могут быть включены показатели цен на ключевые товары российского экспорта (нефть и нефтепродукты, газ, металлы) и драгоценные металлы. Использование такого инструмента позволит снизить вола-тильность курса евро и других ведущих мировых валют к рублю, смягчить динамику потребительских цен, стабилизировать финансовые результаты российских экспортеров и импортеров, должно способствовать росту экономической автономности российской экономики и соответствующему увеличению ее стабильности.
В средне- и долгосрочном государственном валютном регулировании в России схожая методика уже применяется. В качестве основного индикатора курсовой динамики в программных документах Банка России используется реальный эффективный курс рубля, рассчитываемый как соотношение товарной стоимости рубля и товарной стоимости корзины валют стран - основных торговых партнеров России. Однако невозможность мониторинга дневной динамики инфляции не позволяет применять этот индикатор при регулировании дневной динамики валютных курсов.
Переход к котировке композитного валютного инструмента требует соответствующего изменения инструментов государственного регулирования валютного курса рубля. Колебания курса доллара США к рублю через операции арбитражеров влияют на соотношения других валют к рублю. Это существенно снижает оперативность воздействия интервенций на валютные курсы и увеличивает затраты на проведение девизной политики. Поэтому при переходе к новым курсовым индикаторам интервенции в долларах США должны смениться согласованными интервенциями в долларах США, евро, а при необходимости - и других валютах.
Мультивалютные интервенции наряду со сглаживанием динамики валютного курса рубля к основным мировым валютам могут способствовать также росту ликвидности большинства сегментов российского валютного рынка. Обороты торгов по большинству иностранных валют на внутреннем валютном рынке России ограничены. Конверсия рублей в эти валюты чаще всего осуществляется через промежуточную конверсию в доллары, что ведет к росту трансакционных издержек и ограничивает возможности эффективной интеграции российской экономики в мировую.
Изменение курсовых индикаторов государственной валютной политики должно сопровождаться ростом значимости информационной политики. Используемые в современной государственной валютной политике курсы иностранных валют к рублю просты, наглядны и понят-
ны. При переходе к котировкам композитного инструмента соотнесение заявленных целей с конкретными изменениями валютных курсов сопряжено с затратами времени и требует определенной квалификации. Достижение предсказуемости динамики курса рубля, необходимое для эффективного управления валютными активами и обязательствами российских предприятий, в этом случае невозможно без достаточной информационной прозрачности государственной валютной политики, т. е. без регулярной публикации аналитических и статистических данных о текущем состоянии и краткосрочных приоритетах государственного валютного регулирования.
Необходимость модификации политики валютного курса рубля обусловлена не только конъюнктурными, но и фундаментальными структурообразующими факторами. Уже в конце прошлого века традиционная концепция режима валютного курса (спектр режимов, варьирующихся от свободного плавания до жесткой фиксации курса) перестала удовлетворять требованиям мировой экономики. В работах ведущих западных исследователей А. Гоша, Д. Остри, Т. Ди Телья, Ж. Бэлью и Р. Лафранса доказано несоответствие формально определенных валютных режимов реальной динамике валютных курсов. В 1999 г. МВФ перешел к новой классификации валютных режимов, выделяющей больше форм фиксации и контролируемого плавания валютного курса.
И хотя в практику российского валютного регулирования постепенно внедряются более гибкие механизмы управления динамикой валютного курса рубля к ведущим мировым валютам, надлежащего теоретического осмысления эти изменения не получили. В российской экономической публицистике по-прежнему доминирует традиционная парадигма валютного режима. Она находит свое отражение в федеральных законодательных актах и программных документах, устанавливающих в качестве приоритетов политики валютного курса те или иные характеристики номинального курса рубля к конкретным иностранным валютам.
Более четкое определение принципов политики валютного курса, соответствующее принятым в мировой практике теоретическим моделям, приведет к росту информационной прозрачности российской экономики, будет способствовать повышению суверенного кредитного рейтинга России и росту инвестиционной привлекательности российских активов.
В качестве дополнительного инструмента государственного регулирования валютного курса может использоваться воздействие на операции отдельных категорий участников рынка. Приоритеты в этой сфе-
ре не определены в программных документах. Однако важнейшими задачами в настоящее время следует признать обеспечение эффективной интеграции российской экономики в мировую при сохранении ее финансово-экономической независимости.
В настоящее время обороты российского валютного рынка ограничены. Они составляют менее 0,5% от оборотов мирового валютного рынка [2], поэтому операции крупнейших операторов мирового рынка могут привести к дестабилизации всего российского финансового рынка в целом. В связи с этим в среднесрочной перспективе представляется необходимым сохранять меры государственного регулирования валютных операций. Единственная сфера, дальнейшая либерализация которой оправдана, - внешнеторговые расчеты. Именно внешняя торговля является ключевым направлением интеграции России в мировую экономику.
Смягчение валютного контроля внешнеторговых операций целесообразно сочетать с гибкими мерами противодействия долларизации российской экономики. Для этого, в частности, могут использоваться инструменты фискальной политики (налогообложение курсовых разниц), регулирование банковских нормативов (лимиты открытой валютной позиции, нормативы отчислений в Фонд обязательных резервов по валютным депозитам), локальное применение валютных ограничений. Однако эти меры позволяют лишь стабилизировать ситуацию в среднесрочной перспективе. Окончательное преодоление долларизации российской экономики возможно лишь при достижении устойчивого экономического роста, стабильности реального сектора и формировании эффективного и конкурентоспособного внутреннего финансового рынка.
Список литературы
1. Семенов С. Дедолларизация России // Время МК 2003. 07.08.
2. Буторина О. Особенности национального курса // Валютный спекулянт. 2003. № 3.
3. www.cbr.ru: Официальный сайт Банка России по состоянию на 05.03.2004.
