CC BY
32
Фондовый рынок
ФОНДОВЫЕ РЫНКИ: НОВЫЙ ВЕКТОР РАЗВИТИЯ
В.Н. ЯКИМКИН, кандидат физико-математических наук, доцент факультета «Финансы и банковское дело»
ВС БОНДАРЕНКО, аспирант,
экономист факультета «Финансы и банковское дело»
А.А. ЛУХТАН, аспирант
Академия народного хозяйства при Правительстве РФ
Актуальность данной статьи связана с текущим глобальным кредитным кризисом и возможными путями выхода из него. Не менее важным является вопрос старта роста на основных фондовых площадках мира. Авторы увязывают эти два вопроса в один, прогнозируя, что спасение придет с фондовых площадок США и Китая. Этот посыл опирается на тот факт, что тренды финансовых рынков и экономические «разошлись», подтверждая тем самым теорию их «размежевания». И это благосклонно воспринимается инвесторами во всех частях света.
Ключевые слова: фонды, рынки, финансы, кризис, экономика.
Многие аналитики заметили, что в мире наблюдается устойчивое расхождение трендов региональных финансовых рынков и их экономик. И Россия здесь не является исключением. Если дно финансового кризиса в нашей стране, вероятно, уже пройдено (примерно в последней декаде октября — начале ноября 2008 г.), то экономический кризис только разгорается.
Теперь специалисты заговорили о «размежевании» на глобальном уровне. Поэтому растет вероятность того, что в 2009 году финансовые рынки отделятся от экономики и пойдут своим путем — трейдерам это понравится. Более того, основной посыл заключается в том, что именно с финансовых рынков начнется выздоровление экономик многих стран.
Если 2008 г. был годом системных рисков в финансовом секторе, 2009 г. может стать годом особых
макроэкономических рисков. Иными словами, еще многие и многие компании заявят о дефолте по своим долгам. Текущий процент дефолтов по российским высокодоходным облигациям не превышает 5 %. Прогнозируется, что во втором полугодии 2009 г. этот показатель достигнет 15 %. Некоторые обанкротившиеся должники неизбежно потянут за собой на дно и другие компании. Кризис обычно выявляет то, что пропустили аудиторы. Однако корпоративные крахи в нынешнем году навряд ли станут сюрпризом.
Итоги 2008 года для российской экономики оказались хуже самых мрачных прогнозов. Теперь уже ни у кого не вызывает сомнения, что Россия находится на краю экономической пропасти. Вопрос стоит настолько остро, что многие эксперты задаются вопросом: а есть ли будущее у страны? У России действительно есть шанс выйти из передряги с минимальными потерями (если так можно сказать о том огромном уроне, который понесут все россияне). В том числе и за счет банального везенья. Но, чтобы точнее ответить на этот вопрос, необходимо еще раз вернуться к истокам кризиса, понять причины его развития и выработать эффективную программу минимизации его последствий для нашей страны.
Среди многообразия причин развития кризиса можно выделить четыре доминирующих:
— глобализация экономического спада, в том числе серьезное поражение локомотива мировой экономики — США;
— как следствие, падение рынков коммодитис, причем для России может иметь катастрофические
последствия в первую очередь снижение цен на нефть и металлы;
— отток капитала из РФ;
— просчеты в денежно-кредитной политике;
— углубление валютных рисков.
Спасение придет из США и Китая
В 2009 г. динамика экономики России во многом будет коррелировать с динамикой США. Если принятые со стороны ФРС США и новой администрации президента Барака Обамы меры уже к концу весны текущего года приведут к оздоровлению, в первую очередь, финансовых рынков, то это, без сомнения, позитивно отразится не только на экономике США, но и на всем мире. В том числе и на России. А шансы этого сценария вполне реалистичны.
Процентные ставки снижены, налоги тоже, деньги вливаются в банковскую систему в больших количествах. Инструменты монетарной и фискальной политики действуют не сразу. Поэтому эффект реализованных мер может проявиться только к лету 2009 года.
Бывший глава ФРС США Алан Гринспен недавно отметил, что банкам потребуются более мощные финансовые «подушки», чем те, которые были у них до кризиса. Действительно, глобальные финансовые связи разорваны, кредитные линии аннулированы. Сложная система взаимозависимых каналов, по которым мировые сбережения направлялись в капитальные инвестиции в реальную экономику, в августе 2007 года резко разладилась. Участники рынка были напуганы тем фактом, что кредитные организации, пользовавшиеся огромными заемными средствами, держали в своих портфелях на балансе плохо обеспеченные высокорисковые ипотечные бумаги. Целый год банки делали все возможное, чтобы соответствовать запросам инвесторов в части увеличения «подушки капитала». Но эти усилия не увенчались успехом. И после банкротства Lehman Brothers (15 сентября 2008 года) система рухнула.
Банки, опасаясь за свою собственную платежеспособность, прекратили выдавать кредиты. Выпуск корпоративных облигаций, краткосрочных долговых обязательств и широкого круга других финансовых продуктов повсеместно сократился. Экономическая деятельность, финансируемая за счет кредитов, фактически замерла. Мир столкнулся с крупнейшим кредитным кризисом.
Еще летом 2006 г. в цикле избыточной ликвидности нормой считалось наличие в банках сравнительно небольших подушек собственного капитала, что позволяло им спокойно существовать при отно-
шении акционерного капитала к активам на уровне 10 %. Сегодня для кредитования (без страхования) любого финансового посредника требуется гораздо большая финансовая подушка. Когда балансовый капитал банков в конце концов выйдет на уровень, отвечающий текущим рыночным требованиям, то и кредитный кризис прекратится.
Простой анализ результатов работы американской программы спасения проблемных активов (TARP) показал, что участники рынка сейчас требуют, чтобы банки имели отношение капитала к активам на уровне не менее 14 %.
Одним из эффективных способов повышения банковских балансов и явятся удорожания акций, которые включены в их балансовые портфели.
Ралли на фондовых рынках вызовет снижение их потребности в дополнительном капитале, что количественно проявится в сужении спрэда между трехмесячной ставкой LIBOR и overnight index swap (OIS) Если в 2007 г. этот спрэд составлял лишь 10 базисных пунктов, то на кризисе subprime он достиг 90 пунктов. Однако дефолт Lehman Brothers заметно подтолкнул его вверх — 10 октября он достиг рекордных 364 базисных пунктов.
Октябрьская 2008 г. программа спасения проблемных активов (TARP) в США стоимостью 700 млрд долларов ослабила, но не подавила скачек расширения спрэда LIBOR/OIS, последовавший на пике кредитного кризиса. В середине февраля 2009 г. спрэд, по-видимому, стабилизировался, но все еще остается на недопустимо высоком уровне. Важнейший вопрос до сих пор остается открытым: сколько дополнительного капитала должно быть у банков и других финансовых посредников, чтобы инвесторы сочли, что их риск, связанный с депозитами в этих институтах и приобретением их долговых обязательств, не является избыточно высоким? Что, собственно, и служит обязательной предпосылкой выхода из кризиса.
Последние данные действительно позволяют считать, что выделенных казначейством 250 млрд долл. по программе TARP, несмотря на всю полезность этого мероприятия, хватило только на часть пути до тех уровней, которые необходимы для возобновления нормального кредитования. Действительно, в результате этого вливания отношение капитала к активам повысилось на два процентных пункта, что наполовину уменьшило прирост спрэда LIBOR/OIS. Необходимо было продолжить влива-
1 Одним из показателей оценки рынком потенциального риска неплатежеспособности банков в настоящий момент и является указанный спрэд LIBOR/OIS.
ния в банковский сектор по этой программе, а не останавливаться на полпути.
Сейчас для многих финансовых топ-менеджеров становится очевидным — чем выше капитализация глобального фондового рынка, тем больше тот объем капитала, который может пойти на рекапитализацию кредитных организаций. Более низкие цены акций могут этот процесс отдалить. А чем выше уровень собственного капитала этих организаций, тем легче им размещать свои долговые обязательства.
На наш взгляд, ожидаемое ралли фондового рынка стартует в Китае. И на это есть фундаментальные причины. В то время, как США и ряд других стран борются с кредитным кризисом «нетрадиционными количественными методами» [1, 2], Китай в этом вопросе пошел своим путем, сделав акцент на стимулировании внутреннего спроса. И эта политика уже (!) приносит свои плоды.
Китайская экономика далека от рецессии. В первом квартале 2009 г. ВВП страны, вероятно, увеличится на 6,3 %. А уже со второго квартала можно с большой вероятностью прогнозировать рост ВВП КНР на отметке 6,7 %. Поэтому Китай, без сомнения, будет первой крупной экономикой, которая восстановится после глобального кризиса. Уже сейчас КНР является единственной страной, в которой отмечается увеличение потока кредитов для корпоративного сектора и домовладельцев с сентября 2008 года. Страна планирует потратить до 2011 г в целом 586,5 млрд долл. с целью оздоровления национальной экономики и кредитных рынков. Объем новых кредитов, выданных в КНР в январе 2009 г., вырос более чем вдвое по сравнению с рекордным уровнем, зафиксированным годом ранее. Об этом говорится в сообщении китайского ЦБ. Согласно прогнозу экономистов JPMorgan Chase & Co., в 2009 г. ВВП Китая увеличится на 7,2 %. Высокие объемы кредитования в КНР поддерживаются стабильностью фондового рынка, который уже начал демонстрировать умеренный рост. Этот рост может потянуть за собой и региональные фондовые рынки США. Достаточно провести фрактальный анализ динамики основных фондовых индексов США [3], чтобы увидеть—индексы DJIA и S&P500 торгуются вблизи дна. После нескольких недель стабилизации у них есть вполне реальный шанс отскока вверх, что спровоцирует долгожданное ралли в среднесрочной перспективе.
Российский фондовый рынок относительно американского очень тонок. Поэтому вслед за американскими индексами он устремится вверх с еще большей силой. Этот факт позволит России перевести дух и сделать шаг в сторону от пропасти.
Но и в этом случае экономика страны с трудом будет держать удары кризиса. Причем они будут столь сильны, что не удастся избежать серьезных потерь. Достаточно еще раз просмотреть прогнозы Минэкономразвития при условии, что нефть юралс будет торговаться на отметке 41 долл. за баррель. Они впечатляют. Страшно подумать, каковы будут ожидания министерства, если оно возьмется пересчитать все показатели при цене в 25 долл.
Цены на нефть стабилизируются вблизи 40 долл. за баррель
У цены на нефть марки Brent нет фундаментальных причин для ралли до лета 2009 г. Даже если Организация стран-экспортеров нефти (ОПЕК) снизит объемы добычи на ближайшей встрече, это не изменит текущего медвежьего тренда. Пока в штаб-квартире нет окончательного решения, так как некоторые страны до сих пор надеются на восстановление цен. В свою очередь Международное энергетическое агентство в очередной раз понизило прогноз на 2009 г. По сравнению с предыдущими ожиданиями МЭА считает, что спрос сократится еще на 570 тысяч баррелей в сутки и составит 84,7 миллиона баррелей.
Действительно, на стоимость нефти сильно влияют увеличивающиеся товарные запасы нефти в США, невыполнение решений о допустимых квотах по добыче нефти рядом стран — членов ОПЕК и продолжающееся влияние со стороны стран, добывающих нефть и не входящих в ОПЕК.
Более того, фрактальный анализ нефти марки Urals [3, 4] показал, что во втором квартале 2009 г. возможна ценовая просадка к отметке 20-25 долл. за баррель. Так что России еще везет, что нефть пока торгуется не ниже 41 долл.
Из-за низких цен на «черное золото» картель вынуждена заморозить 35 проектов по добыче сырья, что впоследствии приведет к очередному ценовому скачку. Пока же очевидно, что мировой финансовый кризис наносит прямой ущерб экспортерам нефти. В частности, в России федеральный бюджет в январе 2009 г. недополучил нефтяных доходов на 150 млрд руб., в феврале эта цифра составила уже 160 млрд.
По мнению экспертов Международного энергетического агентства, решения ОПЕК о сокращении проектов по добыче нефти практически являются беспрецедентными. Текущая цена на нефть не устраивает лидеров ОПЕК. Генеральный секретарь этой организации Абдалла эль-Бадри назвал разумной цену за баррель в коридоре 60—80 долл. для ны-
нешней экономической ситуации. Если нынешняя ситуация, когда стоимость нефти находится около 40 долл., не исправится, то ОПЕК намерена проводить новые сокращения добычи нефти.
В 3 квартале 2009 г мировая экономика может пережить своего рода «шок запасов». Столкнувшись с кредитными ограничениями и прогнозами, свидетельствующими о снижении потребительского спроса, компании резко сократили производство. В итоге они вступили в 2009 г с минимальным уровнем запасов. Если потребительский спрос окажется лучше, чем ожидается, компании собьются с ног в поисках комплектующих и материалов. Для многих американских НПЗ будет проблематично быстро найти и зафрактовать дополнительное число танкеров. Как следствие, оживет политика ценообразования, а цены на сырье снова взлетят. Конечно, для многих это станет большим сюрпризом. Так, например, ряд экспертов прогнозирует падение капитальных вложений на 30 % до середины 2010 года [5]. Если прогноз оправдается, низкодоходные государственные облигации потеряют привлекательность, а акции ее найдут.
Этот процесс лучше всего количественно контролировать в терминах TED-спрэда2 или спрэда LIBOR/OIS, который уже несколько ослабил хватку. Хотя ситуация по-прежнему остается тяжелой. Ожидается, что комбинация агрессивной монетарной и фискальной политики, резкое снижение цен на нефть и металлы, а также рост реальной заработной платы (скорректированной на инфляцию) будут способствовать экономическому восстановлению во втором полугодии 2009 года. Конечно, это довольно оптимистичный прогноз, но даже пессимисты соглашаются с тем, что к концу года ситуация стабилизируется. Для долгосрочных и среднесрочных инвесторов это роли не сыграет.
В такой ситуации монотонного сужения кредитных спрэдов извлекать прибыль из денежных средств будет все более проблематично. Инвесторы будут «вытолкнуты» на рынок акций.
Скромное ралли рынка акций не за горами
Многие аналитики считают3: инвесторы готовятся к тому, что 2009 год станет повторением Депрессии 30-х. Поэтому они продают акции и сырьевые фьючерсы, толкая вниз доходность по государственным облигациям. Но что если меры,
2 Разность между фьючерсами на казначейские векселя (T-bills) и фьючерсы на евродоллары (евродолларовые депозиты).
3 См., например, последние отчеты Absolute Strategy Research.
предпринимаемые правительствами и центральными банками, все же подействуют?
Главный тезис заключается в том, что рост на рынке акций может произойти, даже если мировая экономика войдет в продолжительную стадию ослабления. Два самых лучших года на Уолл-Стрит были зафиксированы в период Великой Депрессии — это 1933 и 1935 г. г. Капитализация лондонского фондового рынка увеличилась более чем в два раза в 1975 г. — в самый разгар стагфляционного кризиса, за год до того, как Британия обратилась в МВФ за кредитом. Локальный кризис 1987 г. — и последующее мощное ралли на фондовых рынках старого света. 1998 г. — дефолт в России, и заметное ралли с конца года.
В конце 2007 г. и в начале 2008 г. многие участники «реальной экономики» удивлялись панике в финансовом секторе. И только осенью 2008 г. бизнес понял всю тяжесть ситуации. Точно также в 2009 г. директора компаний будут безутешно оплакивать прибыли и спрос, тогда как фондовые рынки уже начнут рост в предчувствии восстановления в 2010 г.
Скептики могут возразить: о каком ралли может идти речь, если ценные бумаги не будут поддержаны макроэкономикой страны и микроэкономикой предприятия? Действительно, акциям будет трудно нащупать путь наверх в ближайшее время. На стабильное ралли можно не рассчитывать до тех пор, пока не начнется основательное улучшение на рынке кредитования, а вынужденные продажи пойдут на убыль. С точки зрения макроэкономики этот год пройдет под знаком рецессии. Доходы и дивиденды будут падать, и еще далеко не все дисконты учтены в ценах. Однако в определенный момент на рынке акций возникнет предчувствие улучшения, поскольку действия правительств и центральных банков наконец-то начнут приносить плоды. Если помнить о том, что 2008 г. стал худшим для фондового рынка со времен Великой Депрессии, даже хуже чем 1987 г., когда за массовыми падениями в 1988 г. последовал рост, то можно рассчитывать на подъем. Просто не надо тешить себя надеждами на устойчивый бычий тренд.
По тому, как рос, например, российский рынок акций в первой декаде февраля 2009 г., можно резюмировать, что на рынке появились институциональные инвесторы, очень крупные суммы денег пришли на рынок, активно покупались акции почти всех крупнейших российских компаний и некоторые акции второго эшелона. Если в начале февраля объем торгов акциями, входящими в индекс ММВБ, составлял примерно 21,41 млрд руб. в день, то к концу
первой декады месяца объем вырос более чем вдвое, составив 10 февраля более 52 млрд, а на следующий день — почти 55 млрд руб. Однако затем крупные покупки временно прекратились. Эксперты такое ралли российского фондового рынка связали с двумя факторами: начавшейся стабилизацией рубля и низкой стоимостью российских активов.
Примечательно то, что новости из США, которые раньше были основными факторами, влияющими на российские котировки, в рассматриваемый период не оказали влияния. Ряд аналитиков отметил, что российский рынок в указанные дни торговался в противофазе к западным площадкам, где несколько раз происходило агрессивное снижение. На этот негатив он практически не реагировал. То есть рынок несколько оторвался от внешнего мира. И это хорошо, так как показывает, что рынок становится реально привлекательным для инвесторов, и они спешат воспользоваться низкими ценами для формирования портфелей.
Без поддержки извне долгосрочное ралли на российском рынке невозможно, поэтому коррекции нам не избежать в любом случае. Очевидно, что спекулянты предпочтут зафиксировать ту большую прибыль, которую они получили с начала февраля 2009 г. А вот следующая волна роста может быть катализирована снижающимся риском на долговых рынках.
Рынки облигаций готовы поддержать ралли акций
В январе — феврале 2009 г. инвесторы вернулись к торгам в лучшем состоянии, чем они завершали 2008 г. Это привело к росту объемов торгов, которые на протяжении последнего месяца прошедшего года оставались на минимальном уровне, что повлекло сужение спрэдов доходности гособлигаций развивающихся стран на 108 базисных пунктов и рост индексов на 14 %.
До этого трейдеры американских хедж-фондов не раз заявляли, что состояние долгового рынка заставляет дилеров торговать облигациями в небольшом объеме. Многие ждут его обвала, что стимулирует покупки акций.
Исследования появившихся логопериодичес-ких осцилляций на рынках трежерис позволяют оценить сингулярность критического времени наступления разладки ценового временного ряда рынка казначейских облигаций США — не позднее июня 2009 г. Доходность по государственным облигациям (и в первую очередь в США как страны с самым высоким рейтингом надежности) резко упала
из-за того, что инвесторы не верят в безопасность финансовой системы. Однако она может вернуться к прежним уровням, когда ситуация нормализуется. Сейчас уровень доходности самый низкий со времен Второй мировой войны, когда был установлен официальный контроль над процентными ставками. Бен Бернанке, председатель ФРС США, не раз отмечал, что он готов в случае необходимости вернуться к политике военных лет и ограничить доходность. Текущая «стимулирующая» политика США в форме накачки денег в кредитные организации породит боязнь инфляции и, как следствие, может поспособствовать росту доходности по облигациям.
Зарубежные центральные банки могут оказать сильное влияние на рынок американских государственных облигаций, поскольку им уже принадлежит более половины существующих долговых обязательств. Например, совсем недавно Китай сменил Японию на месте самого крупного держателя американских государственных ценных бумаг, поскольку он придерживается своей давней политики интервенций с целью регулирования валютного курса против долларовой политики США. Из-за спада в экономике валютные резервы Китая последнее время стали истощаться. Поэтому ему, возможно, не придется снова проводить интервенции на рынке, чтобы сдерживать курс юаня. А это ограничивает в ближайшей перспективе его потенциальные покупки казначейских долговых обязательств.
Для нынешних торгов в перспективе инвестиционного горизонта на один год или полгода приходится работать небольшими объемами. Но в рамках одно- и двухдневных торгов трейдерам хочется большего. Поэтому большое внимание уделено рискам на этих рынках. При этом показатель, оценивающий долговой риск развивающихся рынков, — спрэд доходности облигаций развивающихся стран по отношению к гособлигациям США (T-notes и T-bonds) демонстрировал долгожданное сужение (текущие уровни вблизи 600 базисных пунктов, согласно индексу EMBI+ JP Morgan). Глобальный индекс акций развивающихся рынков MSCI за прошедшие сорок дней нового 2009 г. вырос на 3,07 % до 598,94 пункта. Индекс MSCI для стран Латинской Америки — на 2,99 % до 2.277,06 пункта.
С макроэкономической точки зрения перспективы снижения налогов в США и Германии помогли улучшить настроения инвесторов по всему миру.
И здесь становятся важными качество формирования портфеля и профессионализм его управляющего.
Принципы формирования портфеля
Кризис показал, что инвесторы должны вкладываться в надежные инструменты. Видный экономист-республиканец Бен Штайн (Ben Stein)4 недавно обнародовал свои мысли о том, какие уроки мировая финансовая система должна извлечь из глобального финансового кризиса. По его словам, после того, как за последние 1,5 года огромное количество инвесторов потеряли свои капиталы, необходимо продолжить внимательное изучение причин кризиса. А главное, оптимизировать портфельное управление в такой сложный период времени.
Исследования показали, что как только статистика ценовых приращений совершает «кульбит» и из распределения Гаусса переходит в статистику Коши, то самое строгое отслеживание за инвестиционными портфелями не срабатывает. Причина этого весьма проста: никакое обратное тестирование (back testing) не учитывает длинные «хвосты» в статистике Коши. Поэтому те инвесторы, которые управляли портфелем по принципам, пригодным для статистики Гаусса, никак не могли объяснить и спрогнозировать многие происходящие процессы. Например, корпоративные и муниципальные облигации резко обесценились, а стоимость коммерческой и жилой недвижимости сильно упала.
Таким образом, инвесторы оказались в ситуации, когда почти никакие инструменты сохранения капитала, кроме краткосрочных и среднесрочных ценных бумаг Казначейства США (T-bills и T-notes), не позволяли им застраховать свои средства. Но и это не всегда срабатывало.
Как правило, обратное тестирование не принимает в расчет хвосты на нормальном распределении ценовых приращений, что вынуждает участников заново продумать инвестиционные подходы. И многие портфельные управляющие в условиях экономического кризиса еще раз продемонстрировали свое невежество.
Дельта-хеджирование при реализации статистики Коши бесполезно. Достаточно посмотреть на результативность в этот период хедж-фондов и инвестиционных банков. Объем капитала, который эти юридические лица должны были перевести в наличные деньги, действительно потрясающий. Это невозможно было представить лет 10 или 20 назад. Но это стало реальностью после того, как страхование инвестиционного портфеля значительно сократилось.
4 www.k2kapital.com.
Бен Штайн четко подметил, что страхование портфеля — это схема страхования прибыли в портфеле, когда продаются короткие биржевые индексные фьючерсы или покупаются опционы на продажу. Но использование этой схемы в крупном масштабе уже приводило к цепной реакции продаж наличных денег против опционов, которые обрушили рынок США 19 октября 1987 года примерно на 25 %. В то время только чрезвычайно расторопные действия тогдашнего председателя Федре-зерва Алана Гринспена и руководства Нью-Йорка остановили рынок от окончательного крушения и отсрочили «судный день» капитализма. Тот урок должен был научить опасаться несдержанного и полностью бесполезного хеджирования, но мы этого не сделали, писал Штайн.
Словом, американский экономист призывает инвесторов быть более осторожными и вкладывать капиталы в наиболее стабильные и надежные инструменты.
Например, можно дать следующие рекомендации по акциям ведущих российских компаний при формировании портфеля в среднесрочной и долгосрочной перспективах: Газпром: покупать ЛУКОЙЛ: покупать Сургутнефтегаз: накапливать Банк ВТБ: покупать Сбербанк России: покупать Норильский никель: накапливать МТС: покупать НК Роснефть: накапливать. Как только установятся ралли на региональных фондовых рынках, они будут благотворно влиять и на общую экономическую ситуацию в мире, туша пожар текущего кризиса. Известные из истории временные лаги между финансовыми и экономическими кризисами в 9—12 месяцев позволяют утверждать, что и дно экономического кризиса будет пройдено в текущем году. При этом не следует забывать и о валютных рисках и возможностях дальнейшей девальвации рубля.
Валютные риски
В недавнем цикле избыточной ликвидности мировой размах приобрел феномен роста мирового финансирования с использованием заемных средств. Существуют две основные валюты финансирования — иена и доллар США. В меньшей степени в этих целях использовался также швейцарский франк и гонконгский доллар. Наступивший кризис ликвидности и последующий отказ от заемных средств привели к
дестабилизирующему росту стоимости доллара и иены. Например, с конца лета 2008 г. курс иены, взвешенный по торговле, укрепился более чем на 30 %. Этот валютный шок усиливает проблемы, вызванные резким сокращением внутреннего и внешнего спроса. Он полностью нейтрализует то незначительное снижение ставки, которое смог себе позволить ЦБ Японии, не успевший нормализовать монетарную и фискальную политику в период подъема.
Однако острее чувствуется нехватка доллара из-за его функции валюты финансирования в мировой экономике. С середины лета 2008 г. американский доллар, взвешенный по торговле, вырос на 17 %, способствовав ужесточению монетарных условий, также нивелировавших эффект политики ФРС на количественное ослабление [1, 2].
Тем не менее у «стимулирующей» политики США есть вполне реальный шанс поднять экономику к лету 2009 г., поэтому доллар может продолжить рост [5]. Однако политика США влечет за собой риск усиления инфляции, что вызывает определенные беспокойства на рынке.
В настоящий момент баланс ФРС растет невиданными темпами. В результате новой налогово-бюджетной политики Барака Обамы и программы по ликвидации проблемных активов (TARP) потребность федерального правительства в заемных средствах в этом году может увеличиться до 1,7 трлн долл. Однако возникает вопрос, не вызовет ли такая политика финансовой поддержки боязнь инфляции и, как следствие, падение доллара.
В Японии, напротив, наблюдается активный рост иены, несмотря на резкое сокращение объемов экспорта и производства. Япония не проводила интервенций с 2003 г. Но если иена будет и дальше укрепляться (до уровня 85 в паре доллар/иена), то власти будут вынуждены потратить крупную сумму на то, чтобы удержать свою валюту. Если это произойдет, то за 2009 г. Япония может предоставить США 200—300 млрд долл. для финансирования их дефицита, в то время как китайский спрос на американские ценные бумаги снижается.
Из-за того, что рецессия приняла мировые масштабы, ни одна страна не желает укрепления своей валюты. В 2009 г. альтернативой для доллара станет не другая валюта, а золото. Драгоценные металлы могут стать убежищем для инвесторов, которые не доверяют центральным банкам и опасаются, что проблема мирового отказа от заемного капитала может быть решена просто с помощью инфляции.
Поэтому в текущих кризисных условиях первое, что нужно сделать команде Барака Обамы — это
решить проблему с валютными манипуляциями. Администрация Буша так никогда и не признала Китай виновным в манипуляциях валютой с целью извлечения выгоды.
С осени 2008 г. ФРС США предложила огромные валютные свопы крупнейшим центробанкам, и в итоге сделала их неограниченными. Кроме того, она ввела специальные линии свопов для четырех развивающихся стран (Мексика, Бразилия, Сингапур и Южная Корея). В рамках этих соглашений американский центробанк сделал доллары доступными для других стран, которые, в свою очередь, устроили аукционы на внутренних рынках для обмена на национальную валюту, а затем, в оговоренный день, вновь обменяют соответствующие суммы на доллары. В экстремальные дни объемы своповых линий превышали 650 млрд долл., что сделало их одним из крупнейших инструментов ФРС.
Своповые линии сейчас недооценивают, однако, совершенно очевидно, что они помогли справиться с нехваткой долларов и, возможно, стали одним из бесспорно удачных решений, принятых администрацией США. Дефицит долларов в целом удалось нейтрализовать. Свопы помогли избежать интервенций, которые могли подорвать стратегическую концепцию США о том, что стоимость валюты должна определяться рынком, которую они пытаются донести до других стран, в частности, до Китая. Между тем японские власти по-прежнему пытаются найти способы справиться с дефицитом иены.
Российский рынок рубля также заметно девальвирован относительно доллара США. Это делает его финансовые активы привлекательными для зарубежных глобальных фондов. Главная задача российского правительства — не допустить его дальнейшего ослабления, поскольку этот факт может охладить желание зарубежных игроков покупать сильно дисконтированные российские активы.
Список литературы
1. Якимкин В. Н, Качалуба И. А., Чертопятова А. С., Центробанки готовы на решительные меры / Банковское дело. № 3. 2009 г.
2. Якимкин В. Н. Фундаментальный анализ. М., Оме-га-Л, 2006. 640 с.
3. Якимкин В. Н. Новый подход к прогнозированию на рынке Forex. М., СмартБук, 2008г. 400 с.
4. Якимкин В. Н. Сегментация финансового рынка. М., Омега-Л, 2006. - 656 с.
5. Якимкин В. Н, Бузик А. С. Парадоксальная «улыбка доллара». Банковское дело. 2008. № 12.
