CC BY
113
Тенденции развития регулирования и торговли
Финансовое регулирование «Группы двадцати»: от межгосударственной координации к наднациональной1
И.Ю. Мамрова, С. Кошар
Мамрова Ирина Юрьевна — аспирант Института мировой экономики и международных отношений Российской академии наук (ИМЭМО РАН); Российская Федерация, 117997, Москва, ул. Профсоюзная, 23; E-mail: imamrova@mail.ru
Кошар Себастьян — профессор Российской академии народного хозяйства и государственной службы при Президенте Российской Федерации (РАНХиГС), член Экспертного совета Организационного комитета по подготовке и обеспечению председательства Российской Федерации в «Группе двадцати» в 2013 г.; Российская Федерация, 119571, Москва, просп. Вернадского, 82, корп. 1; E-mail: sebastien. cochard@ensae.org
После банкротства банка Lehman Brothers необходимость международной координации для сдерживания мирового экономического кризиса привела к появлению «Группы двадцати» на уровне лидеров. Впервые в истории был создан форум глав государств и правительств, повестка дня которого включала вопросы финансового регулирования в качестве основного приоритета. Опираясь на Совет по финансовой стабильности как на постоянный секретариат по вопросам финансового регулирования (который, в свою очередь, координирует работу органов, устанавливающих стандарты, таких как Базельский комитет и ИОСКО), «Группе двадцати» удалось добиться внедрения элементов координации финансового регулирования, направленных на повышение устойчивости глобальных банков и сокращение уязвимостей, негативно влияющих на мировую финансовую систему.
По прошествии пяти лет становится все более и более очевидным, что даже наиболее проработанные реформы, ставшие результатом добровольных процессов управления после 2008 г., имеют некоторые непреднамеренные последствия, вызванные непоследовательностью в применении на национальном уровне глобально одобренных принципов, что приводит как к риску фрагментации мировой финансовой системы, так и к контрпродуктивным экстратерриториальным эффектам. Эти непрогнозируемые эффекты создают значительные затраты и неуверенность, которые сложно устранить в существующей юридически не обязывающей системе глобальной координации по вопросам реформ финансового регулирования.
Авторы статьи детально разбирают механизм формирования новых регуляторных инициатив, анализируют работу такого ключевого рабочего органа «Группы двадцати», как Совет по финансовой стабильности, анализируют сформулированные им принципы, стандарты и направления реформирования политики финансовых регуляторов. В фокусе внимания авторов вопросы повышения эффективности формирующейся межгосударственной системы регулирования финансовых рынков.
Существует мнение о необходимости «паузы» в развитии регулирования, однако авторам статьи представляется, что следует, наоборот, сохранить темпы и укрепить процесс глобальной координации за счет придания ему юридический силы. Совместно одобренные принципы финансового регулирования должны стать обязательными в применении, что может быть достигнуто за счет международного согла-
1 Мнения и точки зрения, выраженные в данной статье, являются персональными и не имеют отношения к указанным учреждениям.
71
ВЕСТНИК МЕЖДУНАРОДНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ. Т. 9. № 1 (2014)
шения в сфере финансового регулирования, принятого членами «Группы двадцати». Данная юридическая система может сопровождаться созданием процедуры арбитража и возможным применением санкций.
Глобальное финансовое регулирование находится сейчас на перепутье: существующие договоренности в глобальной координации могут быть частично улучшены, но негативные непредвиденные последствия, вызванные добровольными необязательными договоренностями, в этом случае сохранятся. Таким образом, членам «Группы двадцати» предстоит сделать выбор между отказом от эффективной системы реформирования финансового регулирования (создание которой и было главным мотивом, объединившим их в 2008 г.), либо отказом от части суверенитета путем принятия договора, который сделает общей задачу выработки части процессов финансового регулирования (через СФС и органы, устанавливающие стандарты, но в обязательной форме). Поиск наиболее подходящего и взвешенного решения требует детального и непредвзятого рассмотрения.
Ключевые слова: глобальное управление, «Группа двадцати», международное финансовое регулирование, Совет по финансовой стабильности, экстерриториальность, трансграничное регулирование, глобальная финансовая стабильность, органы, устанавливающие стандарты
Создание «Группой двадцати» новых механизмов финансового регулирования
Глобальная координация мировой финансовой системы и макроэкономических вопросов началась как минимум с создания Бреттон-Вудских институтов, но появление регулирования деятельности институтов, работающих в финансовой сфере, на микроэкономическом уровне произошло недавно и было вызвано активным развитием мировых финансов в 1990-е годы.
Компании, предоставляющие финансовые услуги, значительно увеличили свою трансграничную активность в конце 1980-х — 1990-е годы. Страны с переходной экономикой стали в этот период активно растущими странами с точки зрения финансовых услуг, во все большей степени становившихся трансграничными. В конце 1990-х годов в этих странах произошел первый глобальный финансовый кризис (российский и азиатский кризисы), который способствовал первым попыткам координации в сфере регулирования для ответа на системные риски, создаваемые микроэкономическими трансграничными игроками (банковскими организациями и частными инвесторами). Так в 1999 г. появился Форум по финансовой стабильности [Заварыкина и др., 2010].
Мировая финансовая система, возникшая после Второй мировой войны и развивавшаяся при значительном участии МВФ и Всемирного банка, не является темой данной статьи. Сферой деятельности этих институтов являются международные макроэкономические дисбалансы (дефициты платежного баланса, обменные курсы и вопросы монетарной политики и макроэкономической стабильности), но они не занимаются напрямую регулированием и надзором за отдельными микроэкономическими институтами2. Роль МВФ и Всемирного банка в текущих процессах регулирования финансовых институтов де-факто ближе к роли консультативных исследовательских институтов, и они не участвуют непосредственно в выработке принципов и правил, применяемых к индивидуальным микроэкономическим игрокам, что и является финансовым регулированием и проводится с помощью органов, устанавливающих стан-
2 Внутренний финансовый сектор анализируется МВФ и Всемирным банком в рамках «Анализа стабильности финансовой системы (Financial Sector Assessment Program), но только в свете его влияния на макроэкономику.
72
ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ РЕГУЛИРОВАНИЯ И ТОРГОВЛИ
дарты (Базельский комитет, ИОСКО) при основной роли Совета по финансовой стабильности (СФС).
Без сомнения, финансовое регулирование — один из ключевых приоритетов «Группы двадцати». Первый саммит, официально называвшийся «Саммит “Группы двадцати” по финансовым рынкам и мировой экономике», был созван в Вашингтоне в ноябре 2008 г. и, по сути, стал ответом на кризис глобальной финансовой системы после банкротства банка Lehman Brothers. Главная цель саммита состояла в предотвращении повторения подобных потрясений в мировой экономике. Однако пять лет спустя последствия глобального финансового кризиса по-прежнему наносят вред экономике стран — членов «Группы двадцати»: по некоторым оценкам, их ВВП все еще приблизительно на 15% ниже текущего ВВП в случае отсутствия кризиса [Wright, 2012, p. 1].
Вместе с тем, как показывает количественный анализ документов «двадцатки», финансовое регулирование, казалось бы, отошло на второй план в списке глобальных приоритетов. В 2008 г. положения по финансовому регулированию занимали полные восемь страниц декларации лидеров «Группы двадцати» [G20 Leaders, 2008] (за исключением небольшого параграфа о реформе МВФ). В 2013 г. в декларации Санкт-Петербургского саммита финансовому регулированию было посвящено только четыре из 26 страниц [G20 Leaders, 2013]. С ослаблением воспоминаний о кризисе и отдалении от нас его острой фазы, эффективное проведение глобальных финансовых реформ подвергается все большему риску.
Первоначальной целью «Группы двадцати» была не только реформа финансового сектора, но и реформирование непосредственно процессов финансового регулирования. Подобно тому, как банкротство компаний Enron и WorldCom в 2002 г. повлияло на международные финансовые рынки, вскрыв явную неэффективность системы защиты прав инвесторов, глобальный кризис 2008 г. стал не только еще одним примером макроэкономических последствий финансовых злоупотреблений, вызванных «жадностью Уолл-стрит», но и демонстрацией неадекватности самого процесса регулирования и полного провала функций надзора и контроля, осуществляемых соответствующими государственными ведомствами. Скандал с Бернардом Мейдоффом, несмотря на его частный характер, является еще одной иллюстрацией этого факта: на протяжении тридцати лет многомиллиардная финансовая пирамида, умышленно обманывавшая инвесторов, спокойно существовала рядом с Комиссией по ценным бумагам и биржам США.
В рамках инициированных «Группой двадцати» реформ регулирования задачи, ранее находившиеся исключительно в ведении конкурирующих национальных регуляторов, были подняты на глобальный уровень. Процесс глобального управления, введенный в действие в 2008—2009 гг., представляет собой значительный прогресс на фоне сложившейся до этого системы, когда у глобальных финансовых компаний, сталкивающихся с совершенно различными правилами в каждой стране, не было иного выбора, кроме как полагаться на свое «домашнее» регулирование вопреки нормам регулирования принимающей их юрисдикции. Отсюда возникли риски так называемого «регуляторного арбитража», появились нерегулируемые зоны финансовой деятельности. В условиях существенной интернационализации финансовых операций все это создавало опасные условия для распространения рисков отдельного рынка или отдельных операций на глобальную финансовую систему в целом. Поэтому первые усилия «двадцатки» были направлены на согласование общих регулирующих норм. Новые институциональные процессы были в то время самыми лучшими из возможных, учитывая отсутствие нормативной базы для международного сотрудничества в этой области.
73
ВЕСТНИК МЕЖДУНАРОДНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ. Т. 9. № 1 (2014)
Организованная трехуровневая архитектура глобальной координации включает:
— «Группу двадцати» на уровне глав государств и правительств, а также на уровне министров финансов и глав центральных банков, устанавливающую основные приоритеты для глобального финансового управления.
— Совет по финансовой стабильности (СФС), состоящий из представителей министерств финансов / казначейств и центральных банков. СФС транслирует приоритеты «двадцатки» и координирует деятельность международных организаций, устанавливающих стандарты, выпуская доклады и рекомендации.
— Органы, устанавливающие стандарты (SSBs), включая Базельский комитет по банковскому надзору (БКБН) и Международную организацию комиссий по ценным бумагам (ИОСКО). Они объединяют национальные финансовые регуляторы с целью содействия сближению регулирующих норм и улучшения сотрудничества по надзору путем определения стандартов и методик, обеспечивающих руководство для единообразных действий национальных регуляторов [Мамрова, 2013, с. 121].
Данный трехуровневый подход несколько похож на процессы в Европейском союзе: саммит «двадцатки» играет роль Европейского совета, министры финансов и главы центральных банков, как и Совет Европейского союза, обсуждают и принимают предложения, разработанные СФС (в случае с «двадцаткой») и Европейской комиссией (в случае с ЕС). Организации по установлению стандартов (ИОСКО, БКБН и Международная ассоциация органов страхового надзора) играют роль, похожую на деятельность европейских институтов надзора, таких как Европейская организация по ценным бумагам и рынкам (ESMA), Европейская банковская организация (EBA) и Европейская организация страхования и пенсионного обеспечения (EIOPA).
Вместе с тем, в отличие от ЕС, принципы, устанавливаемые «Группой двадцати», рекомендации СФС и стандарты, устанавливаемые ИОСКО или Базельским комитетом, не являются обязательными: это ответственность каждого правительства по включению в свое собственное законодательство стандартов, установленных в ходе международной координации.
Таким образом, результаты такого регулирования существенно отличаются от того, что получается в ЕС. В силу международного договора о создании Европейского союза европейские ведомства могут принять законодательные нормы с обязательными юридическими формулировками для всех 28 государств — членов ЕС, которые должны корректировать национальные нормативно-правовые акты в соответствии с этими формулировками. Такие правовые нормы становятся частью “acquis communautaire”, т.е. наднациональной правовой базой, которую национальные законодатели уже не имеют права менять в одностороннем порядке.
Подход ЕС, таким образом, является процессом, направленным «сверху вниз»: Европейская комиссия (обладающая монополией на новые законодательные предложения) готовит и предлагает новое законодательство в сфере финансовых рынков, которое впоследствии применяется в государствах-членах. Соответственно, финансовое регулирование в ЕС действительно наднациональное, так как с помощью вышеуказанного процесса осуществляется полная гармонизация законодательства, по крайней мере в теории, после принятия законодательного текста во всех европейских государствах. Это позволяет вводить процесс «полной паспортизации» в каждой области финансовой деятельности, например, финансовый посредник регулируется в своей стране и получает там «паспорт», который позволяет ему предоставлять услуги в других государствах — членах ЕС без необходимости получать новые разрешения местных регуляторов.
74
ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ РЕГУЛИРОВАНИЯ И ТОРГОВЛИ
В силу отсутствия возможности создания законодательных актов, обязательных к единообразному применению во всех странах, подход глобальной координации «Группы двадцати» представляет собой классическое межгосударственное сотрудничество «снизу вверх». В процессе глобальной координации регулирование является национальным, различным в каждом из государств-участников, которые оставляют за собой последнее слово в создании обязательных нормативно-правовых актов. Поэтому основная цель процесса глобальной координации — свести к минимуму риски, представленные непредсказуемым национальным законодательством или сохраняющимися значительными разногласиями между законодательствами стран, а также постараться предупредить потенциальные произвольные и непредсказуемые идеи национальных регулирующих органов. Таким образом, целью подхода координации глобальных финансов «снизу вверх» является гармонизация основных принципов решения ключевых проблем (и, предположительно, наиболее срочных), которая позволила бы уменьшить системные риски глобальной финансовой деятельности.
Подход глобальной координации «Группы двадцати», будучи многосторонним, стремится избежать односторонних попыток применения «домашнего регулирования» в рамках национального регулирования другой страны, что лишает национальные регуляторы возможности контролировать и надзирать за иностранными институтами, предоставляющими услуги в их юрисдикциях. Такой принцип «домашнего регулирования» раньше был очень заманчивой целью глобальных финансовых посредников, которые пытались стимулировать принимающие их страны создавать нормы коллизионного права, позволяющие им выбирать предпочтительные нормы регулирующего права (см., например, ст. 4 потерпевшей неудачу Гаагской конвенции по ценным бумагам) [Hague Conference, 2006].
Достижения в сфере финансового регулирования в настоящий момент
Мировой финансовый кризис можно объяснить следующими причинами:
1) многообразные формы инновационного небанковского финансового посредничества не подпадали под надлежащее регулирование и надзор, в то время как данное посредничество стало системным;
2) финансовая система была высококонцентрированной и подверженной «заражению» от вышеуказанного нерегулируемого небанковского финансового посредничества;
3) степень глобализации финансовой отрасли за последние двадцать лет достигла столь высокого уровня, что ни один географический регион не мог рассматриваться как защищенный от финансового кризиса, родившегося в рамках внутренней финансовой системы США [IMF, 2012].
Эти причины послужили основой для формулирования первоначальных целей и принципов «Группы двадцати» в 2008—2009 гг., которые можно резюмировать следующим образом:
1) ни один субъект, действующий на финансовых ранках, не должен остаться нерегулируемым;
2) глобальная координация регулирования должна максимизировать эффективность регулирования и надзора и в то же время минимизировать риски регулятивного арбитража;
75
ВЕСТНИК МЕЖДУНАРОДНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ. Т. 9. № 1 (2014)
3) финансовая система должна быть более прозрачной и менее сложной, тогда инвесторы смогут оценивать риски, которые они принимают, более точно и, таким образом, более эффективно распределять капитал;
4) финансовые учреждения должны работать с более высоким уровнем и качеством капитала, а также с соответствующей подушкой ликвидности;
5) риски связей и «заражения» между банковским и небанковским финансовыми секторами и между финансовыми учреждениями в трансграничном контексте должны быть уменьшены;
6) системно важные финансовые учреждения должны иметь возможность быть ликвидированными с минимальной стоимостью для налогоплательщиков [IMF 2012, p. 75].
Совет по финансовой стабильности (СФС) стал не просто рабочим органом «двадцатки», но и основным «двигателем» процесса реформы регулирования. Тот факт, что единственный постоянный орган, созданный под эгидой «Группы двадцати», занимается именно финансовым регулированием, является еще одним подтверждением особого внимания к этой сфере со стороны лидеров. Совет по финансовой стабильности выступает в качестве постоянного секретариата «двадцатки» по всем вопросам, связанным с финансовым регулированием. Роль СФС по отношению к «двадцатке» (на уровне лидеров и министров) можно сравнить с ролью Европейской комиссии по отношению к Европейскому Совету и Совету ЕС, но только в сфере финансового регулирования. Таким образом, СФС представляет собой первый и основной элемент основы институционализации «Группы двадцати» в качестве управляющего органа международного сообщества.
История создания Совета по финансовой стабильности достаточно широко известна. Предшественником СФС являлся Форум по финансовой стабильности (ФФС), который был создан в 1999 г. в ответ на азиатский финансовый кризис. Он стал неофициальным форумом для дискуссий и сотрудничества между министерствами финансов, центральными банками и регуляторами ценных бумаг стран «Группы семи». На саммите «Группы двадцати» в Вашингтоне было решено расширить членство ФФС для стран с развивающейся экономикой, а на Лондонском саммите члены «двадцатки» договорились преобразовать ФФС в СФС и расширить его состав. В период председательства России в «двадцатке» СФС институционализировался в полноценную межправительственную организацию.
Совет по финансовой стабильности с ограниченным количеством постоянного персонала имеет мандат на составление обширной повестки международных инициатив, направленных на укрепление финансовых систем и стабильности международных финансовых рынков. Как подчеркивалось выше, необходимые изменения финансовых регулятивных норм принимают соответствующие национальные финансовые ведомства. Членами СФС являются министерства финансов/казначейства, центральные банки и финансовые регуляторы, а также шесть межправительственных организаций3 и шесть органов, устанавливающих стандарты4.
3 Банк международных расчетов (БМР), Европейский центральный банк (ЕЦБ), Европейская комиссия, Международный валютный фонд (МВФ), Организация экономического сотрудничества и развития (ОЭСР), Всемирный банк.
4 Базельский комитет по банковскому надзору (БКБН), Комитет по глобальной финансовой системе (КГФС), Комитет по платежным и расчетным системам (КПРС), Международная ассоциация органов страхового надзора (МАОСН), Совет по международным стандартам финансовой отчетности (IASB), Международная организация комиссий по ценным бумагам (ИОСКО).
76
ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ РЕГУЛИРОВАНИЯ И ТОРГОВЛИ
Страны — члены СФС обязаны «обеспечивать поддержание финансовой стабильности, сохранение открытости и прозрачности финансового сектора, применение международных финансовых стандартов и проходить периодические экспертные обзоры» [FSB, 2009]. Руководящим органом СФС являются его пленарные сессии, которые собираются два раза в год. Начиная с Сеульского саммита «Группы двадцати», чтобы расширить круг стран, участвующих в работе по укреплению международной финансовой стабильности, СФС стал проводить региональные выездные встречи с представителями стран, в него не входящих, представляющих около 70 юрисдикций. Обязанности СФС включают:
— проведение оценки уязвимых сторон финансовой системы, определение и осуществление контроля за принимаемыми странами мерами для защиты финансовой системы;
— содействие координации и обмену информацией между ведомствами, ответственными за финансовую стабильность;
— контроль за изменениями на рынке и их последствиями для политики регулирования;
— выдачу рекомендаций и мониторинг лучших практик регулирования и применения рекомендованных стандартов регулирования;
— участие в работе по развитию принципов регулирования совместно с международными органами, устанавливающими стандарты, а также контроль за тем, чтобы деятельность таких органов была скоординированной и сосредоточенной на общих приоритетах и устранении пробелов;
— установление руководящих принципов и поддержание создания трансграничных наблюдательных советов регуляторов;
— обеспечение планирования действий по реагированию на кризисные ситуации, особенно в отношении системно значимых компаний;
— сотрудничество с МВФ по вопросам своевременного предупреждения финансовых кризисов [FSB, 2009].
Деятельность СФС вызывает не только поддержку, но и критику. Так, некоторые наблюдатели обвиняют Совет в том, что он является технократической структурой, занятой лишь соблюдением нереалистичных предварительно согласованных сроков реализации, не связанной с реальностью и участниками рынков и стремящейся расширить сферу своей ответственности. С другой стороны, СФС обвиняют в излишней близости к политическим лидерам и следованию по большей части исключительно политическим мотивациям, а не стремлению решать реальные проблемы регулирования [Gadinis, 2013].
Учитывая отсутствие юридического соглашения между странами-участницами, которое бы способствовало усилению эффективности координации регуляторов, позволим себе предположить, что концепция СФС и его эффективность в существующих условиях оптимальны. Организация и методы работы СФС не являются ни чересчур технократическими, ни чересчур политическими, а находятся на правильном уровне.
Например, многие участники пленарных сессий СФС также являются участниками встреч «Группы двадцати» на уровне заместителей министров финансов и руководителей центральных банков, на которых фактически готовится большинство решений «Группы двадцати» (по финансовой проблематике), ведутся переговоры и, в том числе, составляются проекты коммюнике министров и деклараций лидеров «двадцатки». Вследствие этого устанавливается тесная связь между работой СФС и политическими решениями министров финансов и лидеров «двадцатки». При этом некоторые экспер-
77
ВЕСТНИК МЕЖДУНАРОДНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ. Т. 9. № 1 (2014)
ты упрекают лидеров в том, что они во всем полагаются на работу СФС и видят свою роль в подписании подготовленных решений. Эта позиция противоречит взглядам других экспертов, которые полагают, что политические лидеры оказывают слишком большое влияние на деятельность СФС. Такие противоречивые оценки понятны, так как в настоящее время система международного регулирования только формируется и еще слишком рано подводить итоги и делать выводы.
При этом «Группа двадцати», обладая как политической волей, так и организационными ресурсами (СФС и SSBs), достигла определенных успехов в развитии финансового регулирования.
Первое достижение является качественным и значительным. Оно состоит в том, что в процессе координации деятельности членов «Группы двадцати» посредством создания рабочих групп СФС происходит постоянное взаимодействие международных экспертов, чиновников, представителей международных организаций, а зачастую и целых подразделений национальных административных структур. В отличие от такой структуры, как, например, ООН, в работе которой принимает участие лишь небольшая часть государственных служащих стран-участниц, процесс координации «Группы двадцати» по финансовому регулированию предполагает, что целые подразделения министерств финансов, центральных банков и регуляторов должны работать совместно со своими коллегами из всех участниц «двадцатки».
Это способствует более глубокому пониманию целей и ограничений, имеющихся у иностранных партнеров, что, в свою очередь, имеет неоценимое значение, особенно в критических ситуациях, например, на фоне возможной угрозы очередного глобального финансового кризиса. Это также способствует быстрой реакции и эффективным согласованным действиям национальных властей. В таком масштабе механизм межгосударственной координации «Группы двадцати» не имеет исторического прецедента, за исключением сопоставимого примера региональной интеграции Европейского союза.
К достижениям в сфере финансового регулирования на сегодняшний день можно отнести (приведенные ниже факты хорошо известны и убедительно документированы [CPSS-IOSCO, 2012]):
— Укрепление устойчивости финансовых институтов. Базель III был одобрен в 2010 г. Почти во всех странах «двадцатки» внедрены новые правила с крайним сроком для их полноценного внедрения в 2019 г. [BCBS, 2012]. Банки реструктурируют балансы (недостаток собственного капитала по отношению к установленной величине минимального размера капитала в 2019 г. для крупнейших банков составляет лишь половину их годового текущего среднего дохода [FSB, 2013c, p. 4]. Основной проблемой являются значительные различия в моделях риска, которые банки используют для определения их потребностей в капитале, во многом обусловленными различающимися решениями надзорных органов. Возможности сопоставимости активов, оцененных по уровню рисков, должны быть улучшены, в начале 2014 г. должен быть создан общий показатель левереджа.
— Разрешение проблемы системно значимых институтов (“too-big-to-fall”). Были определены все основные системно значимые финансовые институты (СЗФИ): 28 банков и девять страховых компаний. Для этих учреждений увеличены требования собственного капитала, также установлен более интенсивный надзор и требования планирования их возможного краха («пожизненное завещание»). Изменения в юридическом и операционном режимах функционирования будут осуществляться в рамках национальных правовых норм в целях формирования эффективной
78
ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ РЕГУЛИРОВАНИЯ И ТОРГОВЛИ
процедуры решения проблем институтов в трансграничном контексте, без потерь со стороны налогоплательщиков [FSB, 2013а].
— Решение системных рисков в рамках теневого банковского сектора (т.е. небанковских организаций, предоставляющих кредитное посредничество, которые могут потенциально включать хедж-фонды, фонды денежного рынка, инвестиционные банки, брокеров, коллективные инвестиционные фонды и т.д.). Рабочие группы Совета выработали предложения, нацеленные на снижение рисков «заражения» банковской системы от небанковских структур; снижение рисков массового изъятия капитала из фондов денежного рынка; повышение прозрачности схем секьюритизации; снижение рисков проциклического кредитования ценными бумагами и сделок репо; оценку, мониторинг рисков и потенциальных масштабов теневого банковского сектора [FSB, 2013d].
— Обеспечение безопасности рынков внебиржевых деривативов. Торговля вне-бирживыми деривативами должна быть перенесена на биржи или многосторонние платформы; клиринг через центрального контрагента становится обязательным, так же как и отчетность в торговые репозитории. Организации по установлению стандартов дополнительно создают требования к капиталу в случае сделок, не проходящих клиринг через центрального контрагента. Регуляторы с большими трудностями пытаются найти решение проблем трансграничных дублирований и несоответствий в этих регулятивных нормах [FSB, 2013а].
— Повышение прозрачности. СФС пытается содействовать сближению стандартов учета между Международными стандартами финансовой отчетности (МСФО) и нормами Совета по стандартам финансового учета США. СФС установил требование отчетности по сделкам с внебиржевыми деривативами в торговые репозитарии. Он также создал механизм глобального мониторинга теневого банковского сектора и начал прорабатывать вопрос о реформе процесса установления финансовых целевых индикаторов. Совет создает глобальный Единый код юридических лиц (ЕКЮЛ) для контрагентов финансовых сделок и разрабатывает реформы регулирования кредитных рейтинговых агентств [CPSS-IOSCO, 2012].
Вместе с тем вопросы, касающиеся исключительно финансовых рынков, остаются второстепенными для СФС по сравнению с вопросами банковского регулирования. Учитывая методы работы Совета и его организационную структуру, процесс глобальной координации может рассматриваться как не полностью охватывающий все потенциальные сферы. Часто отмечается, что лидирующую роль в рамках процесса глобальной координации играют должностные лица центральных банков, вне зависимости от того, работа ли это комитетов или рабочих групп Совета. Безусловно, они оказывают влияние на выбор приоритетных вопросов и направлений их решения, что объясняет сфокусированность по большей части на регулировании банков. Также центральные банки обвиняются в стремлении к «минимизации риска» вместо «оптимизации риска», которая бы лучше соответствовала теоретической экономической роли финансового рынка: оценивать риск и управлять им [Wright, 2012].
Одним из примеров этого может быть развитие автоматического трейдинга и скрытых пулов (dark pools). Недавние события показали необходимость дальнейшей работы для определения структурных мер, направленных на устранение рисков, возникающих в связи с фрагментацией рынка, включая скрытую ликвидность и высокочастотный трейдинг. Необходимо уделить внимание поощрению использования бирж и многосторонних организованных платформ, улучшению пред- и постторговой прозрачности, улучшению координации между регулирующими органами, а также мониторингу
79
ВЕСТНИК МЕЖДУНАРОДНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ. Т. 9. № 1 (2014)
технологических эволюций и установлению контроля за размером наименьшего шага цены («тика»). Эти меры очень важны для обеспечения устойчивости рынка и восстановления доверия инвесторов.
Нежелание СФС принять участие в непосредственном регулировании инфраструктуры финансового рынка компенсируется «аутсорсингом» полномочий соответствующим организациям по установлению стандартов (КПРС и ИОСКО). Таким образом, процесс воплощения реформ занимает достаточно длительное время и порой несет в себе опасные системные риски их воплощения. Например, сама реформа внебиржевых деривативов путем сознательного сосредоточения всей совокупности рыночных рисков на центральном контрагенте может привести к негативным системным последствиям, выходящим за рамки внебиржевого рынка. Эта концентрация рыночных рисков действительно должна поднять вопрос оценки фактической прочности центрального контрагента, тем более что центральные контрагенты различных рынков будут связаны между собой, и проблемы одного центрального контрагента будут «заражать» других.
Центральные контрагенты в настоящее время считаются СФС безопасными в силу того, что они соответствуют совместным принципам КПРС — ИОСКО [CPSS-IOSCO, 2012]. Однако необходимо иметь в виду, что данные принципы были задуманы и реализованы как глобальный компромисс и минимальный уровень стандартов, своего рода «общий знаменатель» для всех юрисдикций, а не как средство от всех стрессовых ситуаций. Учитывая влияние этой сферы на финансовую стабильность, полагаться только на соблюдение принципов КПРС — ИОСКО по меньшей мере недальновидно. Возможно, СФС следует как минимум предложить надзорным органам провести стресс-тесты центральных контрагентов в своих юрисдикциях.
Примером недостатков подхода «двадцатки», основанного на консенсусе, затрудняющего согласование границ применения реформ, может служить регулирование рынков товарных деривативов и особая роль агентств ценовой информации (PRAs). Усиление и развитие глобального регулирования сырьевых деривативов находится в рамках повестки «двадцатки», основной целью является борьба с потенциальными злоупотреблениями и манипуляциями на рынке. В ноябре 2011 г. на саммите в Каннах лидеры договорились обеспечить повышение рыночной прозрачности на сырьевых реальных (физических) рынках и рынках деривативов, включая внебиржевые сделки, а также настроить соответствующее регулирование и надзор за участниками этих рынков. Впоследствии «двадцатка» одобрила общие принципы ИОСКО по регулированию и надзору на рынках сырьевых деривативов. Несмотря на эти шаги, консенсус относительно агентств ценовой информации в рамках «двадцатки» найти не удается. Агентства ценовой информации официально созданы как СМИ или «агентства печати», в связи с чем они не подвержены никакому виду финансового регулирования. Они действительно не являются участниками рынка. Однако оценочные показатели, которые они представляют (в частности, в энергетическом секторе), являются основой для ценообразования сырьевых контрактов, как на реальном, так и деривативном рынке. Каждый день на реальном рынке в среднем торгуется около 80 млн баррелей нефти. Но средний объем деривативных контрактов, основанных на нефти и торгующихся каждый день («рынок ценных бумаг»), достигает 1500 млн долл. США [G20, 2013а], что в 200 раз больше. И стоимость этих деривативных контрактов основывается на информации о ценах на реальном рынке, поставляемой агентствами ценовой информации. Агентства ценовой информации необходимы для должного функционирования реального рынка и рынка деривативов, особенно в энергетическом секторе.
80
ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ РЕГУЛИРОВАНИЯ И ТОРГОВЛИ
Риск манипулирования ценовой информацией довольно высок в связи с тем, что представляющие информацию агентства могут оказывать значимое воздействие на стоимость деривативов путем влияния на целевые индикаторы, устанавливаемые агентствами. Повторение ситуации, похожей на скандал вокруг Лондонской межбанковской ставки предложения (LIBOR), с целевыми индикаторами на нефтяном рынке будет иметь прямые, потенциально системные последствия, вплоть до подрыва нормальной работы сырьевого реального и деривативного рынков.
Несмотря на наличие определенных рисков, консенсус по поводу потенциального регулирования агентств ценовой информации не был достигнут. С одной стороны, согласно основным целям «двадцатки», одобренным в 2008 г., ни один субъект — участник финансового рынка не должен остаться неподвластным регулированию. Подобную параллель можно провести с кредитными рейтинговыми агентствами и формально не регулируемым процессом определения ставки LIBOR. С другой стороны, придерживаясь целей избежать вмешательства финансовых регуляторов и ИОСКО в работу реального нефтяного рынка, отсутствие каких-либо форм регулирования агентств ценовой информации может показаться логичным. Дополнительно потенциальная юридическая ответственность, которая возникнет в рамках надзора за агентствами ценовой информации, может привести к нежеланию участников рынка добровольно предоставлять данные для построения целевых индикаторов, что также приведет к долгосрочным последствиям для сырьевых реального и деривативного рынков. Пример PRAs показывает ограничения процесса принятия решений на основе консенсуса, что, таким образом, оставляет важных участников финансового рынка в неопределенной ситуации касательно их возможного регулирования.
Ряд уже созданных регулятивных норм сам по себе создает серьезные трудности для регулирующих ведомств и участников рынка. Даже в сферах, в которых «Группе двадцати» удалось достигнуть договоренностей, формы международной гармонизации «двадцатки» достигают своих пределов, когда дело доходит до внедрения согласованных принципов. Действительно, ответственность за соответствующие изменения в национальной нормативной базе ложится исключительно на национальные органы власти. Это создает возможность для развития ряда серьезных проблем, которые влекут за собой непреднамеренные негативные последствия для глобального процесса регулирования.
Одной из проблем является риск непоследовательности. Окончательные национальные нормы могут быть созданы для передачи «духа» глобально согласованных принципов, однако в то же время не в состоянии перенести его точную формулировку, например, вследствие определенных особенностей национального законодательства. Непоследовательное внедрение может создавать неравные условия и, таким образом, содействовать применению регулятивного арбитража. Это также увеличивает расходы финансовых учреждений, осуществляющих деятельность в нескольких юрисдикциях и организовывающих соответствующее соблюдение требований каждой. Наконец, потенциальные расхождения между «духом» глобально одобренных соглашений и их эффективным внедрением в каждой юрисдикции создают неопределенность для участников рынка в части фактического применения норм.
Другой проблемой является риск экстерриториального действия. Финансовые учреждения могут иметь обязательство применять во всем мире правила одной юрисдикции в целях сохранения прав на деятельность в этой юрисдикции, или прав быть контрагентом участников рынка этой юрисдикции в рамках деятельности за рубежом. Или они могут быть ограничены в применении норм их национального рынка, в случае
81
ВЕСТНИК МЕЖДУНАРОДНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ. Т. 9. № 1 (2014)
если данные нормы будут противоречить экстерриториальному применению правил принимающих их юрисдикций. В данном случае возникают прямые расходы финансовых учреждений, а также неопределенность в отношении применяемых норм.
Существует также риск фрагментации глобальных финансовых рынков. В их стремлении применять и внедрять (дорабатывать) глобально согласованные стандарты минимизации рисков национальные регуляторы могут постепенно склониться к идее ограждения собственного рынка. И данная форма протекционизма действительно может быть выгодной с точки зрения снижения рисков, но, безусловно, будет мешать игрокам глобального финансового рынка вследствие резкого увеличения их расходов на соблюдение установленных норм. Это поставит их в невыгодное положение по отношению к игрокам национальных рынков и значительно снизит эффективность их трансграничного управления ликвидностью. В целом данные условия делают трансграничное размещение капитала менее эффективным.
Эти риски не являются исключительно теоретическими. Они полностью проявляются в рамках двух наиболее развитых глобальных реформ: Базель III и реформы внебиржевых деривативов. Например, модели рисков, которые банки используют в различных юрисдикциях для вычисления необходимых им капиталовложений, показывают тревожно большие различия в соответствии с различными решениями надзорных органов [FSB, 2013c, p. 2]. Недавно предложенная норма пруденциального регулирования операций иностранных банков ФРС США была публично оспорена Европейской комиссией как норма протекционизма, способствующая фрагментации глобального банковского рынка [Barnier, 2013]. В рамках реформы внебиржевых деривативов неопределенность, вызванная отсутствием четкого порядка применения трансграничных норм, резко сократила объем рынков деривативов, например, на одну треть в Азиатско-Тихоокеанском регионе.
Действительно, применение норм по внебиржевым деривативам к участникам рынка, продуктам и рыночной инфраструктуре в трансграничном масштабе является обременительным или даже невозможным. Так, если на рынке встречаются два посредника из двух разных стран, и каждая из этих стран требует проводить обязательный клиринг через национального центрального контрагента, возникает вопрос, где его проводить. Или что можно сделать, когда страна требует регистрации иностранных контрагентов, торгующих с участниками ее внутреннего рынка, и в то же время запрещает де-факто участникам национального рынка проведение обязательного клиринга с иностранными центральными контрагентами? Уровень экстерриториальности правил, разработанных Комиссией по срочной биржевой торговле США (CFTC), достиг таких масштабов, что министры финансов девяти стран «двадцатки» совместно с Европейской комиссией в апреле 2013 г. направили письмо протеста (уже не первое) в Министерство финансов США [Aso et al., 2013].
Возможности усиления и трансформации глобальной координации финансового регулирования
Для укрепления многосторонней модели регулирования, развивающейся после 2008 г., необходимо найти и разработать средства правовой защиты. Отсутствие чрезвычайной ситуации, как, например, банкротство Lehman Brothers, затрудняет достижение оптимальных результатов процесса координации. Пользуясь моментом, вдохновленные защитники финансовой индустрии все более настойчиво говорят о необходимости взять «паузу» в регулировании. Предстоящее председательство Австралии в «Группе двадца-
82
ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ РЕГУЛИРОВАНИЯ И ТОРГОВЛИ
ти» кажется восприимчивым к этим голосам и поддерживает стремление к консолидированию норм (вместо создания новых) и сосредоточенности на оценке воздействия предыдущих реформ [Stevens, 2013].
Регуляторы в настоящее время пытаются постфактум разрешить проблемы, поднятые пересечениями, несоответствиями и пробелами в структуре норм, которую они воплощают для внебиржевых деривативов в каждой юрисдикции. Формы организованного и предсказуемого взаимного признания или «исполнения решений альтернативными способами» (“substitute compliance”) действительно должны быть разработаны в кратчайшие сроки. Принцип признания норм с «аналогичными итогами» был окончательно согласован накануне июльской встречи министров в Москве: «Мы согласны, что юрисдикции и регуляторы должны иметь возможность разрешать поднадзорным организациям соблюдать нормы других юрисдикций, когда это оправдано качеством их режимов регулирования и контроля его соблюдения, основываясь на принципе идентичности результатов, соблюдая недискриминационность и уделяя должное внимание режимам регулирования стран регистрации» [G20, 2013b].
Более года напряженных переговоров заняло достижение данного соглашения, в принципе позволяющего взаимное признание (по-прежнему еще не применяется на практике), несмотря на тот факт, что взаимное признание, основанное на «достижении сходных результатов», должно быть естественно встроенным в принципы координации глобального регулирования.
Для снижения рисков несоответствия, экстерриториальности и фрагментации СФС может использовать единственный инструмент — экспертные обзоры. Но такой «мягкий» инструмент не может считаться достаточным. Кроме того, хорошо известно, что экспертные обзоры выполняются в основном формально и лишь на основе изучения документов. В случае фундаментальных разногласий с формой применения норм (или отсутствием применения норм) глобально согласованных принципов в определенной юрисдикции не существует способа для апелляции, арбитража, санкций или механизма обеспечения применения норм на межгосударственном уровне.
Одним из возможных первых важных шагов может стать создание СФС новой институциональной надстройки в целях увеличения эффективности применения согласованных глобальных принципов и сведения к минимуму неблагоприятных рисков неопределенности трансграничного регулирования. Во избежание дублирования и противоречивости представляется необходимым разработать эквивалент Многостороннего меморандума о взаимопонимании, который разрешит проблемы трансграничных аспектов будущего внедрения глобально согласованных принципов регулирования.
Такая конструкция будет способствовать предотвращению как нежелательных экстерриториальных трансформаций правил, так и потенциальных пробелов или дублирований, путем раннего предупреждения о различиях во взглядах на формат применения трансграничных правил и предложения предварительно согласованных решений, либо с точки зрения взаимного признания или согласования исключений. Существование такой установленной заранее конструкции поможет национальным законодателям устранить проблему регулирования всех возможных ситуаций, потенциально затрагивающих их национальные рынки и их участников.
Нет лучшего средства правовой защиты от неопределенности регулирования, чем международные юридические договоренности. Даже если соглашение по «руководящим принципам трансформации норм» может быть достигнуто, по-прежнему останется возможность варьирования трансформации глобально согласованных реформ на национальный уровень регулирования, и в случае нарушения принципов не существу-
83
ВЕСТНИК МЕЖДУНАРОДНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ. Т. 9. № 1 (2014)
ет ни правоприменительного механизма, ни полномочий на санкции у СФС и других членов «Группы двадцати».
Возможным надежным решением было бы подписание договора, нацеленного на укрепление гармонизации финансового регулирования. Если члены «двадцатки» посчитают, что глобальная финансовая стабильность, без негативных последствий экстерриториальности, фрагментации и непоследовательности, является достаточно хорошим результатом уступки части своего суверенитета, то переговоры, подписание и ратификация международного договора позволят сформировать согласованные принципы финансового регулирования с наднациональным статусом. Необходимо отметить, что подобные предложения эволюции гармонизации норм звучат все чаще и чаще [Wright, 2012].
В случае существования международного договора применение глобально согласованных принципов станет обязательным. Договор позволит создать механизм арбитражного суда и санкций. Внедрение норм останется в компетенции юрисдикций. Однако существование суда и санкций обеспечит соответствие внедрения согласованным принципам.
Договор позволит воплотить на глобальном уровне эквивалент законодательного процесса Ламфалюсси (Lamfalussy legislative process), являющегося эффективным инструментом содействия гармонизации финансового регулирования в ЕС [European Commission, 2004]. В рамках данного процесса могут быть заложены следующие уровни:
1. СФС будет ответственным за предложение нормативных принципов высокого уровня, которые рассматриваются и принимаются лидерами «Группы двадцати».
2. Органы по установлению стандартов будут отвечать за разработку более подробных технических стандартов, которые рассматриваются и согласовываются СФС.
3. Подробные стандарты будут приняты к трансформации на национальном уровне местными регулирующими органами.
4. СФС будет уполномочен оценивать адекватность трансформации стандартов.
Глобальное финансовое регулирование находится сейчас на перепутье: существующие договоренности в глобальной координации могут быть частично улучшены, но негативные непредвиденные последствия, вызванные добровольными необязательными договоренностями, в этом случае сохранятся. Таким образом, членам «Группы двадцати» предстоит сделать выбор между отказом от эффективной системы реформирования финансового регулирования (что и было главным мотивом, объединившим их в 2008 г.), либо отказом от части суверенитета, путем принятия договора, который сделает общей задачу выработки части процессов финансового регулирования их (через СФС и организации по установлению стандартов, но в обязательной форме).
Литература
Заварыкина К.О., Зуев В.Н., Кучерявый П.В. (2010) Совет по финансовой стабильности — новый международный институт внедрения «мягкого» регулирования в условиях «жесткого» кризиса // Вестник международных организаций. № 2.
Мамрова И.Ю. (2013) Систематизация форм и форматов наднационального регулирования // Актуальные проблемы международных финансов. М.: МГИМО-Университет.
Aso T, Barnier M., Gordhan P., Grilli V., Mantega G., Moscovici P., Osborne G., Schauble W., Siluanov A., Widmer-Schlumpf E. (2013) Ministerial-level Letter from Finance Ministers from Brazil, France, Germany, Italy, Japan, Russia, South Africa, Switzerland, the United Kingdom and the European Commissioner, addressed to US Secretary of the Treasury on cross-border OTC derivatives reform.
84
ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ РЕГУЛИРОВАНИЯ И ТОРГОВЛИ
Bamier M. (2013) Letter to the US Federal Reserve Board Chairman Ben Bemanke. European Commission. April.
BCBS (2012) Report to G20 Leaders on monitoring implementation of Basel III regulatory reforms. BCBS. August.
CPSS-IOSCO (2012) Principles for financial markets infrastructures. CPSS-IOSCO. April 2012.
European Commission (2004) The Application of the Lamfalussy Process to EU securities markets legislation. European Commission staff working document. Brussels. November.
FSB (2009) Financial Stability Board Mandate. Basel.
FSB (2013a) OTC Derivatives Reforms Progress, Report from the FSB Chairman for the G20 Leaders’ Summit. FSB. 2 September.
FSB (2013b) Overview of Progress in the Implementation of the G20 Recommendations for Strengthening Financial Stability. Report of the Financial Stability Board to G20 Leaders. 5 September.
FSB (2013c) Progress of financial reform. Letter to G20 Leaders by the FSB Chairman. 5 September.
FSB (2013d) Strengthening Oversight and Regulation of Shadow Banking. An Overview of Policy Recommendations. FSB. 29 August.
FSB (2013e) Progress and Next Steps Towards Ending “Too big to fail” (TBTF). Report ofthe FSB to the G20. 2 September.
G20 (2013a) G20 Seminar on commodities markets’ transparency: effective information for effective markets. Geneva. May.
G20 (2013b) Finance Ministers and Central Bank Governors Communique. Moscow.
G20 Leaders (2008) Washington Summit on Financial Markets and the World Economy Declaration. November.
G20 Leaders (2013) Saint Petersburg Summit Declaration. September.
Gadinis S. (2013) The Financial Stability Board: The New Politics of International Financial Regulation // Texas International Law Journal. No. 157.
Hague Conference (2006) Convention on the Law Applicable to Certain Rights in Respect of Securities Held with an Intermediary Hague Conference on Private International Law. July.
IMF (2012) The Reform Agenda: an interim report on progress towards a safer financial system. IMF, Global Financial Stability Report. October.
Stevens G. (2013) Financial Regulation: Australia in the global landscape. Reserve Bank of Australia, March. Wright D. (2012) Remarks to the Atlantic Council. IOSCO. December.
85
The G20 Financial Regulation: Leading the Way for Transforming Intergovernmental Coordination Processes into a Supranational Governance
I. Mamrova, S. Cochard
Irina Mamrova — Researcher at the Institute of World Economy and International Relations; 23, Profsojuznaja St., Moscow, 117997, Russian Federation; E-mail: imamrova@mail.ru
Sebastien Cochard — Member of the Expert Council for Russia’s G20 Presidency, Professor at the Russian Presidential Academy for National Economy and Public Administration; 82, Vernadskogo Av., Moscow, 119571, Russian Federation; E-mail: sebastien.cochard@ensae.org
Abstract
In the wake of the Lehman meltdown, the need for global coordination in order to contain the financial crisis paved the way to the establishment of the leaders’ G20, the most efficient forum of global governance up to now. Relying on the Financial Stability Board as its permanent secretariat for financial regulation issues (with the FSB itself coordinating the Standards Setting Bodies work -among them notably the Basel Committee and IOSCO), the G20 was able to deliver important pieces of regulatory coordination intended to increase the resilience of global banks and to reduce the vulnerabilities of the global financial system.
Five years down the road, however, it appears more and more clearly that the sets of reform which came out from the post-2008 voluntary governance processes are generating unintended consequences, due to the inconsistencies in the domestic transpositions of the globally agreed principles, to the risk of fragmentation of global finance that they can induce and finally due to their counter-productive extra-territorial effects. These unintended effects induce significant costs and major uncertainties which appear difficult to resolve in the current non-binding framework of the global coordination on financial reform.
While there are some voices which call for the need of a “regulatory pause”, the authors of this article believe that the momentum should be kept and that the global coordination process should be reinforced by conferring it with international legal powers. The commonly agreed principles for financial regulation should become binding in their transposition, which could be provided by an International Treaty on financial regulation adopted by G20 Members. This new legal framework would be accompanied by the creation of an arbitrage procedure and the application ofpotential sanctions.
Global financial regulation is now at a crossroads: the current arrangements of the global coordination can be partially fixed, but the damaging unintended consequences brought by these voluntary non-binding agreements would in this case persist. It is therefore up to the G20 Members to make the choice between either renouncing the pursuit of an efficient reform of global finance (which was the original motive bringing them together in 2008), or either renouncing a piece of their sovereignty by adopting a Treaty to pursue a common task (through the FSB and the SSBs, but in a binding manner) of elaborating financial regulatory processes.
Key words: global governance, G20, international financial regulation, Financial Stability Board, extra-territoriality, cross-border regulation, global financial stability, Standard Setting Bodies
References
Aso T, Barnier M., Gordhan P., Grilli V., Mantega G., Moscovici P., Osborne G., Schauble W., Siluanov A., Widmer-Schlumpf E. (2013) Ministerial-level Letter from Finance Ministers from Brazil, France, Germany, Italy, Japan, Russia, South Africa, Switzerland, the United Kingdom and the European Commissioner, addressed to US Secretary of the Treasury on cross-border OTC derivatives reform.
Barnier M. (2013) Letter to the US Federal Reserve Board Chairman Ben Bernanke. European Commission. April.
86
TRADE AND REGULATION DEVELOPMENT
BCBS (2012) Report to G20 Leaders on monitoring implementation of Basel III regulatory reforms. BCBS. August.
CPSS-IOSCO (2012) Principles for financial markets infrastructures. CPSS-IOSCO. April 2012.
European Commission (2004) The Application of the Lamfalussy Process to EU securities markets legislation. European Commission staff working document. Brussels. November.
FSB (2009) Financial Stability Board Mandate. Basel.
FSB (2013a) OTC Derivatives Reforms Progress. Report from the FSB Chairman for the G20 Leaders’ Summit. FSB. 2 September.
FSB (2013b) Overview of Progress in the Implementation of the G20 Recommendations for Strengthening Financial Stability. Report of the Financial Stability Board to G20 Leaders. 5 September.
FSB (2013c) Progress of financial reform. Letter to G20 Leaders by the FSB Chairman. 5 September.
FSB (2013d) Strengthening Oversight and Regulation of Shadow Banking. An Overview of Policy Recommendations. FSB. 29 August.
FSB (2013e) Progress and Next Steps Towards Ending “Too big to fail” (TBTF). Report of the FSB to the G20. 2 September.
G20 (2013a) G20 Seminar on commodities markets’ transparency: effective information for effective markets. Geneva. May.
G20 (2013b) Finance Ministers and Central Bank Governors Communique. Moscow.
G20 Leaders (2008) Washington Summit on Financial Markets and the World Economy Declaration. November. G20 Leaders (2013) Saint Petersburg Summit Declaration. September.
Gadinis S. (2013) The Financial Stability Board: The New Politics of International Financial Regulation. Texas International Law Journal, no 157.
Hague Conference (2006) Convention on the Law Applicable to Certain Rights in Respect of Securities Held with an Intermediary Hague Conference on Private International Law. July.
IMF (2012) The Reform Agenda: an interim report on progress towards a safer financial system. IMF, Global Financial Stability Report. October.
Mamrova I. (2013) Sistematizacija form i formatov nadnacional’nogo regulirovanija, Aktual’nye problemy mezhdunarodnyh finansov [Systematization of forms of supranational regulation, Current issues of international finance]. Izdatel’stvo “MGIMO-Universitet”.
Stevens G. (2013) Financial Regulation: Australia in the global landscape. Reserve Bank of Australia. March. Wright D. (2012) Remarks to the Atlantic Council. IOSCO. December.
Zavarykina K.O., Zuev V.N., Kucheryavyy P.V. (2010) Sovet po finansovoj stabil’nosti — novyj mezhdunarodnyj institut vnedrenija “mjagkogo” regulirovanija v uslovijah “zhestkogo” krizisa [Financial Stability Board. New International Institute of “Soft” Regulation in times of “Tough” Crisis.] Vestnik mezhdunarodnyh organizacij, no 2.
87
