CC BY
81Эмиссия облигаций как источник финансирования деятельности субъектов малого и среднего предпринимательства
Брызгалова Мария Александровна,
аспирант, Новосибирский государственный университет экономики и управления (Новосибирск), кафедра финансового рынка и финансовых институтов; управляющий директор, ООО «Прайм Бондс» E-mail: m.bryzgalova@1001bonds.ru
Виншу Дмитрий Викторович,
аспирант, Новосибирский государственный университет экономики и управления (Новосибирск), кафедра финансового рынка и финансовых институтов; генеральный директор, ООО «Прайм Бондс» E-mail: d.vinshu@gmail.com
Шулекина Елена Николаевна,
старший преподаватель, Новосибирский государственный технический университет (Новосибирск), кафедра экономической теории и прикладной экономики; генеральный директор, ООО Финансово-консалтинговая компания «Профессиональный стандарт» E-mail: shylekina@yandex.ru
В данной статье рассмотрена роль облигаций в общей системе экономики, определены ключевые параметры данного инструмента и обоснована необходимость ввода облигационных займов в инструментарий корпораций разных уровней, при этом особое внимание уделено компаниям малого и среднего предпринимательства. Выявлены факторы, сдерживающие развитие корпоративных облигаций как инструмента привлечения заемных средств. Кроме того, приведена классификация инвесторов, а также выделены такие преимущества выпуска облигаций для эмитентов, как длинные деньги, отсутствие залога, повышение узнаваемости бренда, диверсификация кредиторов. В статье приведена стратификация высокодоходных облигаций, охарактеризованы инструменты поддержки эмитентов малого и среднего предпринимательства, проанализированы статистические данные по изменению структуры облигаций и корпоративных кредитов на МОЕХ и по объему размещений облигаций в Секторе роста.
Ключевые слова: облигация, корпоративная облигация, стратификация облигаций, малое и среднее предпринимательство.
На текущий момент на российском рынке корпоративных облигаций сложилась ситуация, способствующая дальнейшему его росту и развитию. Одним из факторов является возрастающая конкуренция на рынке, которая ведет к снижению маржинальности, и, как следствие, к стремлению компаний сократить издержки. Это становится возможным при правильном структурировании активов и пассивов, а также получении всех возможных дотаций и субсидий от государства.
Еще один не менее важный фактор для этого -текущая ситуация низких процентных ставок, являющаяся результатом мягкой денежно-кредитной политики Банка России, которая сложилась в условиях пандемии в 2020 г. Данная ситуация привела к уменьшению доходности практически для всех видов облигаций, при этом уровень доходности по многим облигациям достиг исторического минимума. Следует отметить, что наибольшее снижение доходности наблюдалось в сегменте высокодоходных облигаций (долговые бумаги, не имеющие рейтинга, или бумаги, чей рейтинг не дотягивает до инвестиционного уровня), чьи доходности в среднем упали на 2% за последний год. При этом низкие ставки по депозитам заставили инвесторов искать альтернативные источники размещения капитала с более выгодными условиями. Это стало следствием притока на фондовый рынок большого количества новых клиентов, причем как в качестве инвесторов, так и эмитентов (рис. 1).
В таких условиях заемщики имеют возможность удешевить и удлинить свои кредитные портфели. Но особого внимания заслуживают представители малого и среднего предпринимательства (компании МСП).
От года к году доля корпоративных облигаций в общем объеме заимствованных средств растет, но всё еще сильно уступает банковскому кредитованию.
Ое
см см
iuu/о ™--гщ-m-и-771-1771-рд-рт-[771-F77-Р7Т"
90% - 16 — 18 — 17 — 18 — 19 — 19 — 21 — 25 — 28 27 29 29
80% ^ ^ ш ^ ^ ш " 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%
83
73
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 Е1 Банковские кредиты □ Корпоративные облигации
Рис. 1. Изменение структуры облигаций и корпоративных кредитов в 2009-2020 гг. на МОЕХ, в%
Это обусловлено рядом факторов:
1. Не многие компании понимают, каким перечнем инструментов они могут пользоваться, чтобы привлечь денежные средства в компанию.
2. Затраты на выпуск облигаций (особенно первичный) существенно превышают расходы, связанные с банковским кредитованием. В настоящий момент примерная стоимость дебютного выпуска облигаций составляет порядка 5% от суммы выпуска.
3. Сложная процедура организации выпуска. Этапы выпуска включают:
- заключение договора с организатором выпуска;
- приведение документации в соответствие с законодательством;
- прохождение процедуры KYC (know your client) -фактически полный аудит компании;
- собеседование с биржей;
- утверждение параметров выпуска;
- сбор заявок;
- поставка бумаг инвесторам;
- публикация отчета о выпуске облигаций. Многие из указанных этапов в настоящее время реализуются посредством ручного труда, что, соответственно, повышает стоимость и сроки реализации выпуска облигаций.
4. Высокие требования к заёмщику со стороны инфраструктуры:
- величина выручки компании должна быть более 120 млн руб. (при этом желательная величина выручки - более 250 млн руб.), минимальный объём выпуска - 50 млн руб.;
- эмитент должен существовать более 3 лет;
- чистый долг/EBITDA менее трех (коэффициент, показывающий за сколько лет, при текущей денежных потоках, компания вернет долг);
- желательна отчётность по МСФО;
- прозрачная юридическая структура;
- отсутствие опыта банкротств у текущих собственников;
- стабильное финансовое положение с положительной динамикой;
- четкие перспективы развития и устойчивые рыночные позиции (за последние 3 года среднегодовой темп прироста выручки должен составлять не менее 10%);
- понятная стратегия развития и цели привлечения инвестиций.
5. Постепенный рост числа ограничений для выхода на рынок облигаций.
6. Необходимость раскрытия информации, желательность кредитного рейтинга, качественного аудита, требования к отчетности.
По мнению авторов, сектор эмитентов МСП является одним из ключевых на рынке облигаций, поскольку именно на нем формируется основа для роста диверсификации и ликвидности данного рынка облигаций.
Как показывает практика, чем меньше компания, тем меньшим спросом пользуются ее облигации. При этом стоит отметить, что облигации субъ-
ектов МСП пользуются популярностью среди физических лиц, о чем свидетельствуют данные, приведенные в табл. 1 [1].
Таблица 1. Структура инвесторов на рынке облигаций МОЕХ и в облигациях малых эмитентов на МОЕХ, в%
Рынок облигаций Рынок облигаций малых эмитентов
Вторичные торги Размещения Вторичные торги Размещения
Физические лица
7,2 2,0 38,2 34,1
Юридические лица
10,1 51,6 41,5 39,2
Нерезиденты
14,6 2,0 4,5 4,8
Дилеры
56,0 51,6 15,6 17,4
Доверительные управляющие
12,1 3,0 0,3 4,5
При этом сохраняется необходимость стимулировать спрос на облигации субъектов МСП. Это возможно осуществить с помощью снижения ставки на получение купонного дохода с облигаций. Данная мера позволит увеличить популярность данного типа облигаций среди инвесторов.
При этом 2021 г. для инвесторов в облигации был достаточно сложным. В результате повышения ставок значительно снизилась прибыль по средним и длинным классическим облигациям. В относительной безопасности находились владельцы линкеров и флоатеров, поскольку купоны по ним успешно подстраивались под существующую на рынке конъюнктуру.
Согласно прогнозам Банка России ожидается снижение уровня инфляции до 4-4,5% к концу 2022 г., при этом уровень ключевой ставки прогнозируется в размере 7,3-8,3%. В результате следует ожидать и снижения уровня доходности по облигациям [2].
Таким образом, уже на сегодняшний день следует начать осуществлять мягкий переход от защитных флоатеров и коротких бумаг к среднесрочным облигациям, которые имеют большую доходность.
В период увеличения ставок, как правило, наблюдается снижение активности на первичном рынке облигаций. Так, в 2021 г. наблюдается снижение (по сравнению с наибольшим значением в 2020 г.), продолжение данной тенденции можно прогнозировать и в 2022 г. (табл. 2) [2].
Особое внимание следует уделить высокодоходным облигациям (далее - ВДО), стратификация которых приведена в табл. 3.
сз о
со £
m Р
сг
от А
=Е
Таблица 2. Первичное размещение корпоративных бондов в России в 2013-2020 гг.
Показатель 2016 2017 2018 2019 2020 11 мес. 2021
Объем новых выпусков, млрд руб. 2368 2880 1621 2838 4219 2969
Количество новых выпусков, шт. 288 251 275 586 661 601
Таблица 3. Стратификация высокодоходных облигаций в России
Категория Объем, млрд руб. Количество выпусков Средневзвешенная ставка купона Характеристика эмитента
ВДО 1 XL 105 24 9,3% Крупные компании Облигаций в обращении более 10 млрд руб. Рейтинг от ВВВ до А-
ВДО 2 L 104 42 10,7% Средние и крупные компании Облигаций в обращении до 10 млрд руб. Рейтинг от ВВ- до ВВВ+
ВДО 3 - БО М 41,6 150 12,3% Мелкие и средние компании Облигаций в обращении до 3 млрд руб. Рейтинг отсутствует или не выше ВВВ+
ВДО 3 - КО S 6,8 56 12,9% Мелкие и средние компании Облигаций в обращении до 500 млн руб. Рейтинг отсутствует
Рынок ВДО только набирает обороты и достаточно большое количество качественных эмитентов не пользуется данным инструментом.
Кроме того, финансовые компании облегчили доступ к рынку ВДО для розничного инвестора используя ряд инструментов, а именно:
1. Индивидуальный инвестиционный счет (ИИС) (специальный счет для торговли на фондовом рынке, для которого предусмотрен льготный налоговый режим).
2. Возможность покупки бумаг небольшими лотами.
3. Технически более комфортные и простые в использовании программные обеспечения для мобильных устройств.
4. Низкие процентные ставки по депозитам и др. В то же время законодательно существует
ограничение покупки ВДО квалифицированными инвесторами, как один из инструментов их защиты.
Практика размещения малых и средних эмитентов, помимо естественных финансовых рисков, которые связаны с размером компаний и повышенной чувствительностью к любым изменениям, показывает, что существуют и иные «подводные камни» в виде: крайне низкой информационной прозрачности, качестве отчетности, корпоративного управления и системы регулярной связи с инвесторами.
Для решения этих моментов на Московской бирже были введены рейтинговые требования к листингу, которые стимулируют эмитентов рас-[¡5 крывать информацию даже о низких рейтингах. оЕ Кроме того, организаторы размещений, как прави-— ло, требуют представления отчетности по МСФО, сэ что для субъектов малого и среднего предприни-еч мательства является процессом сложным с точки г зрения новизны и достаточно дорогим. Осущест-
вляемые процедуры проверок Биржи способствуют повышению прозрачности деятельности эмитентов.
Следует отметить, что на рынке существует несколько категорий инвесторов.
Законодательно принято выделять две: квалифицированные и неквалифицированные инвесторы.
Фактически можно выделить три основные группы инвесторов:
1. Новички, «выходцы из депозитов», которые плохо разбираются в финансовых инструментах («видят доходность, не видят рисков»).
2. Бизнесмены, которые формируют альтернативные источники доходов, применяют обоснованный и комплексный подход в части диверсификации, разбираются в финансовых активах. Качество эмитента превыше доходности.
3. Институциональные инвесторы. Паевые инвестиционные фонды ВДО.
Самая уязвимая часть инвесторов - новички, которые только пришли на рынок в поисках альтернативы депозитам. Очевидно, что они нуждаются в определенной защите, как минимум, в части получения дополнительной информации о рисках инструментов. Именно поэтому в настоящее время законодательно только квалифицированный инвестор сможет покупать высокодоходные облигации.
Что касается самих эмитентов, то на данный момент выпуск облигации становится наиболее интересным вариантом привлечения капитала, реальной альтернативой банковским кредитам.
Среди преимуществ выпуска облигаций для эмитентов можно выделить:
1. Длинные деньги: привлечение денежных средств путем выпуска облигаций происходит на более длительный срок, в отличие от большин-
ства кредитов в банках. Кроме того, погашение тела долга во втором случае начинается уже с первого месяца, что значительно снижает его привлекательность в сравнении с облигационными займами, в которых есть возможность погашать тело долга в конце срока.
2. Отсутствие залога. Банковское кредитование практически невозможно без предоставления в залог имущества. В свою очередь при выпуске облигаций это не является обязательным условием.
3. Возможность напрямую привлекать свободные денежные средства у большого круга инвесторов. Компании могут получать финансирование напрямую от физических лиц (без участия посредников в виде банка).
4. Возможность использовать полученное финансирование в широком спектре хозяйственной деятельности. Банки, как правило, требуют целевого расходования средств.
5. Повышение узнаваемости бренда и улучшение репутации на рынке. Информация о выпуске и погашении является публичной, соответственно, своевременное и качественное исполнение эмитентом обязательств благоприятно отражается на стоимости привлечения денежных средств и в целом создает положительную репутацию заёмщику.
6. Диверсификация кредиторов (очень важный момент для финансовой стабильности компании, большое количество предприятий пострадало от банков, являющихся единственным источником внешнего финансирования, которые могли не возобновлять кредитные линии, примеры 2008 и 2014 годы).
На современном этапе одним из основных направлений развития финансового рынка в целом должно стать развитие рынка корпоративных облигаций, при этом важную роль в качестве эмитен-
тов должны сыграть субъекты малого и среднего предпринимательства.
Таблица 4. Характеристика Сектор Роста на Московской бирже
Наименование Расшифровка
Фокус на компании - субъекты МСП - демонстрирующие рост финансовых показателей - получившие поддержку от институтов развития
Требования к эмитентам - 120 млн руб. < Выручка < 10 млрд руб. - объем выпуска не менее 50 млн руб. - срок существования эмитента - не менее 3 лет - наличие рейтинга или поддержки институтов развития (поручительство от Корпорации МСП, «якорные» инвестиции от МСП Банка)
Следует отметить, что реализуемый с 2019 г. по 2024 г. Национальный проект «Малое и среднее предпринимательство и поддержка индивидуальной предпринимательской инициативы» включает в себя такие направления работы, как, во-первых, разработка и утверждение механизмов доступа субъектов МСП к фондовом рынку, во-вторых, создание и поддержка информационно-аналитической инфраструктуры Сектора Роста на Московской бирже (табл. 4).
В реализации указанного национального проекта активное участие принимают Российский фонд прямых инвестиций, Российский экспортный центр, Корпорация МСП, Фонд развития промышленности.
В настоящий момент на в Секторе обращаются 67 ценных бумаг, в т.ч. 40 облигаций эмитентов МСП (12 эмитентов разместились в 2020 г.).
Совокупный объем размещений в 2020 г. составил 6,4 млрд руб. (рис. 2) [3].
Рис. 2. Объемы размещений облигаций в Секторе роста в 2018-2020 гг.
сз о
со £
гп Р сг
от А ш
Эмитентами выступили компании из Москвы, Санкт-Петербурга, Новосибирска, Екатеринбурга, Ижевска, Ростова-на-Дону, Пензы и других городов из отраслей металлообработки, девелопмен-та, пищевой промышленности, производства ав-токомплектующих, инноваций и научных исследований и др. Средний срок размещения облигаций составляют 3-5 лет. Основными инвесторами в облигации МСП стали физические лица, при этом более предпочтительны облигации среднего бизнеса.
В соответствии с рассмотренным выше национальным проектом в 2019 г. Правительством РФ была поставлена цель способствовать привлечению субъектами МСП 47,6 млрд руб. посредством выпуска облигаций до 2024 г. [4].
При этом для обеспечения выполнения поставленной цели предусмотрено финансирование по следующим направлениям: субсидирование процентной ставки купона по облигациям -2613 млн руб., обеспечение доступа к краудинве-стинговой платформе - 255 млн руб., субсидирование расходов на подготовку к листингу -240 млн руб. [5, с. 74].
Инструменты поддержки эмитентов представлены в табл. 5.
Таблица 5. Инструменты поддержки эмитентов малого и среднего предпринимательства
о. в
см см
Наименование Структура Параметры поддержки
Субсидирование ставки купона по облигациям Минэкономразвития России при поддержке Корпорации МСП 70% от ставки купона, но не выше 2/3 ключевой ставки Банка России
Субсидирование подготовки к листингу Минэкономразвития России при поддержке Корпорации МСП Компенсация затрат в размере 2% от объема выпуска облигаций, но не более 1,5 млн руб.
Якорные инвестиции МСП Банк Участие в размещении облигационных выпусков эмитентов МСП
Соорганизатор облигационных выпусков МСП Банк Участие в данном качестве
Поручительство в размере номинала облигации и купонного дохода за весь срок до даты погашения Корпорация МСП Лимит поручительства - не более 50 млн руб.
Гарантии по выпускам биржевых облигаций компаний малого и среднего бизнеса. Корпорация МСП Гарантия предоставляется в размере номинала облигации. Лимит гарантии -не более 500 млн рублей.
Применение приведенных в табл. 5 инструментов способствует уменьшению рисков вложений
инвесторов в облигации эмитентов МСП. В свою очередь, эмитенты могут рассчитывать на пониженные ставки привлечения заемных средств и сокращение величины издержек по выходу на рынок [5, с. 75].
С 2021 г. предприниматели могут возместить часть расходов по договорам о присвоении кредитного рейтинга.
В 2020 г. МСП Банк предоставил «якорные» инвестиции общей величиной 1 280 млн руб. по десяти сделкам, а также по восемнадцати сделкам были получены от Минэкономразвития субсидии уплаченного процентного дохода по купону в размере 124,2 млн руб.
Таким образом, в современных условиях наблюдается обстановка, способствующая развитию рынка корпоративных облигаций, что обусловлено возрастающей конкуренцией на рынке. Кроме того, в результате проведения мягкой денежно-кредитной политики наблюдается ситуация низких процентных ставок по депозитам, что заставило инвесторов искать альтернативные источники размещения капитала с более выгодными условиями. Однако несмотря на рост доли корпоративных облигаций в общем объеме заимствованных средств растет, наибольшую долю в объеме заимствованных средств составляет банковское кредитование, что обусловлено следующими факторами: высокие расходы на выпуск облигаций, сложная процедура организации выпуска облигаций, высокие требования к заёмщику со стороны инфраструктуры, постепенный рост числа ограничений для выхода на рынок облигаций, необходимость раскрытия информации. При этом сохраняется необходимость стимулировать спрос на облигации субъектов МСП. Среди преимуществ выпуска облигаций для эмитентов можно выделить: длинные деньги, отсутствие залога, возможность использовать полученное финансирование в широком спектре хозяйственной деятельности, повышение узнаваемости бренда и улучшение репутации на рынке, диверсификацию кредиторов.
Литература
1. Глухов К.В., Шипилова М.В. Использование инструментов фондового рынка как способ поддержки субъектов малого и среднего предпринимательства в период экономических кризисов // Вестник университета. 2021. № 10. С. 139-146.
2. Галактионов И. Рынок облигаций 2022. Какие облигации обгонят депозит. - URL: https://bcs-express.ru/novosti-i-analitika/rynok-obligatsii-2022-kakie-obligatsii-obgoniat-depozit.
3. Ушанов А.Е. К вопросу о развитии инструментов фондового рынка для субъектов малого и среднего бизнеса // Вестник Астраханского государственного технического университета. Серия: Экономика. 2020. № 1. С. 117-124.
4. Сектор Роста - биржевая площадка для привлечения инвестиций компаниями мало-
го и среднего бизнеса. - URL: http://www. cbr.ru/StaticHtml/File/ 118710/Dmitriy_Taskin_ Mosbirzha.pdf. 5. Ушанов А.Е. Инвестиции в корпоративные облигации как альтернатива банковскому кредитованию малого и среднего бизнеса // Современная наука: актуальные проблемы теории и практики. Серия: Экономика и право. 2020. № 1. С. 72-76.
THE ISSUE OF BONDS AS A SOURCE OF FINANCING THE ACTIVITIES OF SMALL AND MEDIUM-SIZED BUSINESSES
Bryzgalova M.A., Vinshu D.V., Shulekina E.N.
Novosibirsk State University of Economics and Management; Novosibirsk State Technical
This article examines the role of bonds in the general system of the economy, identifies the key parameters of this instrument and justifies the need to introduce bond loans into the toolkit of corporations of different levels, with special attention paid to small and medium-sized businesses. The factors constraining the development of corporate bonds as a tool for attracting borrowed funds are identified. In addition, the classification of investors is given, and such advantages of issuing bonds for issuers as long money, lack of collateral, increased brand awareness, and diversification of creditors are high-
lighted. The article presents the stratification of high-yield bonds, describes the support tools for issuers of small and medium-sized businesses, analyzes statistical data on changes in the structure of bonds and corporate loans at MOEX and on the volume of bond placements in the Growth Sector.
Keywords: bond, corporate bond, bond stratification, small and medium-sized entrepreneurship.
References
1. Glukhov K.V., Shipilova M.V. The use of stock market instruments as a way to support small and medium-sized businesses during economic crises // Bulletin of the University. 2021. No. 10. pp. 139-146.
2. Galaktionov I. Bond Market 2022. Which bonds will overtake the deposit. - URL: https://bcs-express.ru/novosti-i-analitika/rynok-obligatsii-2022-kakie-obligatsii-obgoniat-depozit.
3. Ushanov A.E. On the development of stock market instruments for small and medium-sized businesses // Bulletin of the Astrakhan State Technical University. Series: Economics. 2020. No. 1. pp. 117-124.
4. The Growth Sector is an exchange platform for attracting investments by small and medium-sized businesses. - URL: http:// www.cbr.ru/StaticHtml/File/ 118710/Dmitriy_Taskin_Mosbirzha. pdf.
5. Ushanov A.E. Investments in corporate bonds as an alternative to bpnkov lending to small and medium-sized businesses // Modern science: actual problems of theory and practice. Series: Economics and Law. 2020. No. 1. pp. 72-76.
