CC BY
106
14 (398) - 2010
Дивидендная политика
дивидендная политика: учет результата переоценки финансовых вложений
С. Ю. ЧУЧАЕВА, кандидат юридических наук, руководитель дирекции сопровождения проектов Е-mail: chuchaevasu@rambler.ru ОАО «ИНТЕР РАО ЕЭС»
В статье отмечается, что в последние годы возросло число компаний, создающих стабильную дивидендную историю. Приводится анализ практики российских компаний в этой области, а также даются рекомендации в отношении определения части прибыли, которая может быть распределена акционерам в виде дивидендов без ущерба для корпорации.
Ключевые слова: дивиденд, политика, бумажная прибыль, акции, акционеры.
В соответствии с п. 2 ст. 42 Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (в ред. от 18.07.2009) источником выплаты дивиденда может быть только прибыль общества после налогообложения (чистая прибыль), определяемая по данным бухгалтерской отчетности акционерного общества.
Истории российского права известны и другие подходы к определению источника выплаты дивидендов. Так, ст. 346 Гражданского кодекса РСФСР от 1922 г. устанавливала, что акционер имеет право на их получение из остатка чистой прибыли, образуемого за вычетом из нее установленных по закону, уставу или по постановлению общего собрания отчислений, в размере, определяемом уставом или общим собранием акционеров.
Г. Ф. Шершеневич, описывая порядок определения дивиденда, отмечал, что «единственно правильным следует признать получение дивидендов из чистой прибыли, как она определяется годовым балансом» [14].
Джордж Франкфуртер, Боб Вуд и Джеймс Уэнсли (Frankfurter George, Wood Bob, Wansley James) отмечают, что чистая прибыль как источник дивидендных выплат уже была зафиксирована в уставах первых акционерных компаний, появившихся в конце XVI — начале XVII в. [16].
Таким образом, вопрос об источнике выплаты дивидендов решался и решается однозначно. Однако в некоторых ситуациях бухгалтерская чистая прибыль не соответствует реальной прибыли, которая может быть распределена акционерам без ущерба для компании. В первую очередь речь идет о так называемой «бумажной» прибыли, возникающей в результате переоценки долгосрочных финансовых вложений (например, акций, по которым определяется рыночная стоимость).
Вопрос о прибыли от переоценки финансовых вложений, имеющих рыночную стоимость, исследовался в работах зарубежных ученых. В частности, Доналд Кел (Donald Kehl) считает, что поскольку такая прибыль является простым следствием изменения рыночных цен, которые могут снова снизиться, постольку она не может быть распределена в виде денежных дивидендов по акциям ввиду наличия серьезного риска ухудшения финансового положения корпорации. Законодательством отдельных штатов США предусмотрены исключения из подобного ограничения: в частности, дивиденды могут быть выплачены из такой прибыли в случае, если стоимость ценной бумаги можно легко прогнозировать [15]. Эта точка зрения в отсутствие за-
конодательного регулирования была неоднократно подтверждена в США судебными решениями. Следует отметить, что многие иностранные государства (США, Великобритания) предусматривают возможность выплаты дивидендов дополнительными акциями, и такая форма выплаты дивидендов при наличии «бумажной» прибыли допускается.
В российской практике с проблемой учета финансового результата от переоценки финансовых вложений при определении суммы объявляемых дивидендов столкнулись многие российские компании, например, РАО «ЕЭС России», Роснефть, МГТК, РЖД, МГТС и др.
Совет директоров ОАО «МГТС», имеющего стабильную дивидендную историю и получившего по результатам 2005 г. чистую прибыль в сумме 8 792 млн руб. (что почти в пять раз больше прибыли за 2004 г.), рекомендовал годовому общему собранию акционеров не выплачивать дивиденды за указанный период. Согласно данным ежеквартального отчета ОАО «МГТС» за I квартал 2006 г., чистая прибыль компании за 2005 г. была на 61 % сформирована за счет внереализационных расходов — в I квартале отчетного года эмитент оплатил акциями дочерних обществ суммарной балансовой стоимостью 14 млн руб. акции ОАО «Объединенные телесистемы МГТС», балансовая стоимость которых на конец отчетного периода составила 5,414 млрд руб [3].
Решение о невыплате дивидендов повлекло за собой предъявление исков в суд о признании недействительными соответствующих решений совета директоров и общего собрания акционеров. Исковые требования были основаны на содержании п. 10.5 устава ОАО «МГТС», в соответствии с которым «общее собрание акционеров вправе принять решение о невыплате дивидендов по обыкновенным акциям, о неполной выплате дивидендов по обыкновенным акциям, а также о невыплате дивидендов по всем категориям акций при отсутствии чистой прибыли» [3]. Решение о невыплате дивидендов по привилегированным акциям могло быть принято только при отсутствии чистой прибыли у общества по итогам года. Одно из таких дел неоднократно рассматривалось в различных судебных инстанциях; принимались противоречивые решения. Так, в постановлении Девятого арбитражного апелляционного суда отмечается, что п. 10.5 устава общества не противоречит ст. 42 Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» и устанавливает режим принятия решений о выплате дивидендов,
обязательный для соблюдения в ОАО «МГТС»; непринятие решения о выплате дивидендов повлекло причинение убытков акционеру [2].
Точка в этом споре была поставлена 17.09.2007 кассационной инстанцией Федерального арбитражного суда Московского округа, отказавшей в удовлетворении исковых требований. Суд указал, что из буквального толкования п. 10.5 устава ОАО «МГТС» не следует, что при наличии чистой прибыли общество обязано принять решения о выплате дивидендов. В судебном акте было также отмечено, что оспариваемые решения общества не повлекли причинение убытков акционеру, так как право на их получение у истца не возникло [10].
В результате принятого ОАО «МГТС» решения о невыплате дивидендов по привилегированным акциям их владельцы получили право голоса на следующем собрании акционеров.
РАО «ЕЭС России» также столкнулось с проблемой «бумажной» прибыли после выхода большинства его дочерних обществ на фондовый рынок. По итогам 2007 г. прибыль компании по данным бухгалтерской отчетности по РСБУ составила 452,827 млрд руб., тогда как этот показатель без учета переоценки составил всего 28,782 млрд руб. [6]. Согласно уставу компании акционеры — владельцы привилегированных акций имели право на получение фиксированного дивиденда в размере 10 % чистой прибыли при условии, что общее количество привилегированных акций составляет 25 % от уставного капитала. Чтобы избежать выплаты необеспеченных денежными средствами дивидендов владельцам привилегированных акций РАО ЕЭС рассматривало два возможных выхода из сложившейся ситуации: внесение изменений в устав, предусматривающих при расчете дивидендов по привилегированным акциям исключение из показателя чистой прибыли финансового результата проведенной в предыдущем финансовом году переоценки финансовых вложений [1], либо конвертация привилегированных акций в обыкновенные. Однако изменения в устав не были утверждены в связи с отсутствием необходимого кворума по данному вопросу, а конвертация привилегированных акций в обыкновенные не состоялась в связи с отсутствием согласования данного вопроса с Правительством РФ [7]. По указанным причинам было принято решение дивиденды по итогам 2007 г. не выплачивать [12].
Еще один пример появления в составе чистой прибыли «сомнительных для распределения сумм» продемонстрировало ОАО «Роснефть», которое по результатам 2006 г. получило чистую прибыль в
ФИНАНСЫ И КРЕДИТ
23
сумме 213 216, 616 млн руб. в связи с отражением в четвертом квартале задолженности, включенной в реестр кредиторов ЮКОСа по решению судов [4]. Между тем на веб-сайте компании в расчете для исчисления суммы дивидендов за указанный период фигурирует 106, 031 млн руб. и имеется примечание о том, что данная сумма скорректирована на прибыль, образовавшуюся в результате компенсации убытков по судебным решениям в отношении ОАО «НК «ЮКОС» [11]. Таким образом, Роснефть приняла решение выплачивать дивиденды без учета «бумажной» прибыли (а отражение задолженности еще не означает фактического получения денежных средств), чем нарушила свои же стандарты дивидендной политики, которая не предусматривает возможности подобных корректировок [11]. С учетом скорее информационного, чем нормативного характера дивидендной политики компании, подобное уменьшение прибыли, являющейся источником выплаты дивидендов, не нарушает законодательство и (или) внутренние нормативные акты компании. Кроме того, Роснефть не имеет привилегированных акций, владельцев которых можно было «обидеть» подобным решением.
Таким образом, в настоящее время используются два варианта решения проблемы «бумажной» прибыли»: невыплата дивидендов (при наличии привилегированных акций) либо определение размера дивиденда без учета необеспеченной прибыли.
Существует и другой аспект этой проблемы: что делать, если компания имеет «бумажный» убыток? В частности, по подсчетам аналитика М. Шеина из ООО «Брокеркредитсервис» чистая прибыль ОАО «Газпром» за 2008 г. без учета полученного убытка в результате переоценки финансовых вложений должна была составить 426 млрд руб. [5], тогда как по данным бухгалтерской отчетности компании она достигла всего 173 млрд руб. На выплату дивидендов было направлено 4,9 % от этой суммы. Хотя в 2002—2007 гг. на эти цели компания направляла более 17 % полученной по итогам каждого года чистой прибыли. Впрочем, такое решение соответствует дивидендной политике компании, которая предусматривает направление на дивиденды части чистой прибыли, соответствующей 2 % капитализации, но не более 10 % чистой прибыли.
Попытку решить проблему учета переоценки финансовых вложений для целей определения справедливого дивиденда результата предприняло ОАО «Акрон». В частности, положением о дивидендной политике компании предусматривается, что сумма средств, направляемых на выплату дивиден-
дов, составляет не менее 30 % расчетной величины чистой прибыли, определяемой по формуле:
ЧП = ЧПб - Дф + 5.,
р б ^ф ф '
где ЧПр — расчетная величина чистой прибыли, используемая для определения величины части чистой прибыли общества, направляемой на выплату дивидендов по результатам соответствующего отчетного периода; ЧПб — величина чистой прибыли, указанная в отчете о прибылях и убытках общества по результатам работы за соответствующий отчетный период;
Дф — сумма дохода от дооценки финансовых вложений, определяемая по данным бухгалтерской отчетности общества, составленной по российским стандартам бухгалтерского учета;
Рф — сумма расхода от уценки финансовых вложений, определяемая по данным бухгалтерской отчетности общества, составленной по российским стандартам бухгалтерского учета [8]. Однако в большинстве случаев наличие у компании «бумажных» прибылей либо убытков влечет для акционеров последствия в виде уменьшения размера дивидендов, на которые они могли рассчитывать в соответствии с принятыми корпорациями стандартами дивидендной политики. Такое положение дел нельзя считать справедливым.
Думается, что в подобных ситуациях необходим единый подход. Предлагаются следующие варианты решения проблемы «бумажных» прибыли и убытков в зависимости от категории акций.
1. Привилегированные акции. С одной стороны, невыплата или неполная выплата дивиденда по привилегированным акциям, размер которого определен уставом, влечет возникновение у владельцев таких ценных бумаг права голоса. С другой — выплата дивиденда в размере большем, чем установлено уставом (если не используется «гибкая» формулировка, дающая возможность увеличить дивиденд), нарушает права владельцев обыкновенных акций. Локальный нормативный акт (дивидендная политика), устанавливающий порядок определения суммы дивидендов по привилегированным акциям, должен соответствовать уставу как основному документу акционерного общества, устанавливающему круг прав и обязанностей акционеров, а также решению о выпуске привилегированных акций как документу, удостоверяющему права, закрепленные ценной бумагой.
Чтобы избежать рассмотренных выше проблем, целесообразно закрепить в уставе (и решении о выпуске акций) порядок определения чистой
прибыли общества без учета результата проведенной переоценки финансовых вложений. В таком случае не будут приниматься в расчет как «бумажная» прибыль, так и «бумажные» убытки. Поэтому целесообразно установить ограничение суммы, направляемой на выплату дивидендов, показателем чистой прибыли по данным бухгалтерской отчетности. Дивиденд на акцию может быть рассчитан по следующей формуле:
(Р - Р +1 L
В = --р р < Р - О,
п
где D — дивиденд на акцию;
P — сумма чистой прибыли согласно данным бухгалтерской отчетности; Рр — прибыль от дооценки финансовых вложений;
Lр — убыток от уценки финансовых вложений;
К — определенный уставом (дивидендной политикой) коэффициент дивидендных выплат; п — количество находящихся в обращении привилегированных акций; 0 — обязательные отчисления из прибыли общества (например, средства, необходимые на формирование резервного и иных фондов). 2. Обыкновенные акции. Для компании, разместившей такие ценные бумаги, следование установленным стандартам дивидендной политики имеет скорее репутационное, чем правовое значение, так как не влечет последствий в виде изменения объема прав акционеров (если порядок определения суммы дивидендов изложен гибко). В связи с этим предложенный выше подход можно закрепить в документе (дивидендной политике), утверждаемом советом директоров.
Акционеры, покупая акции общества, рассчитывают получить прибыль как в виде роста курсовой стоимости ценных бумаг, так и в виде дивидендов. Их права на получение дивидендов отражаются в уставе компании, решении о выпуске акций, положении о дивидендной политике. Таким образом, акционеры во многих случаях имеют ориентир на размер будущего дивиденда. При наличии «бумажных» прибылей или убытков этот ориентир может дать ложные представления акционеру (потенциальному акционеру) о его будущих доходах от вложений в ценные бумаги. Российские акционерные компании сравнительно молоды, тем не менее, их акционеры уже столкнулись с ситуациями, когда действия менеджмента не оправдывают их дивидендных ожиданий. Поэтому необходимо дать представление акционерам о механизме определения дивиденда в
подобных случаях, закрепив соответствующие положения в уставе и локальных нормативных актах компании.
Список литературы
1. Белов Т. Совет директоров || Энергия России. 2007. № 20.
2. Девятый арбитражный апелляционный суд. Постановление апелляционной инстанции от 23.07.2007 № 09АП-15714|2006. URL: http:||www.arbitr.ru|bras| doc.asp?id_doc=2_109_793004411 &from= %2Fbras% 2Findex%2Easp%3Fproj12 %3Df %5Fname20683 % 26ai1717 %3D12182 %26f%5Fname20683 %3D12182 % 26casenum %3D %25C040 %2D52516 %252F06% 2D83 %2D327 %26finddoc %2Ex %3D8 %26finddoc % 2Ey %3D12.
3. Ежеквартальный отчет ОАО «МГТС» за I квартал
2006 г. URL: http:||www.mgts.ru|common|data|pub| files|1663|qreport1_06.pdf.
4. Ежеквартальный отчет ОАО «Роснефть» за I квартал
2007 г. URL: http:||www.rosneft.ru|attach|0|16|07| qreport_2007_1_rn. pdf.
5. Материалы сайта Инвестиционной группы RAM. URL: http:||www. raminvestgroup.ru|read.php?id=1663.
6. Материалы официального сайта РАО «ЕЭС России». URL: http:||www.rao-ees.ru|ru|news|news|pr|show. cgi?pr040408sd.htm.
7. Материалы сайта finam.ru. URL: http:||www.finam. ru|analysis|investorquestion00001116FB|default.asp.
8. Положение о дивидендной политике ОАО «Акрон»: утв. решением совета директоров от 24.12.2007. URL: http:||www.akron.ru|File|docs|acr_pol_div.pdf.
9. Положение о дивидендной политике ОАО «НК «Роснефть»: утв. советом директоров 17.05.2006. URL: http:||www.rosneft.ru|docs| information|charter|dividend_policy_regulations.pdf.
10. Постановление ФАСМО от 17.09.2009 по делу № КГ-А40-52516|06-83-327. URL: http:||base. consultant. ru|cons|cgi|online. cgi?req=doc; base=AMS;n=87258;div=ARB;mb=ARB;opt=1; ts=CF61741D87C5627BED49A21BCD8A0FD6.
11. Раздел «Дивиденды» сайта ОАО «Роснефть». URL: http:||www.rosneft.ru|Investors|dividends (дата обращения: 25.09.2009).
12. Результаты годового общего собрания акционеров ОАО РАО «ЕЭС России» от 28.05.2008.
URL: http:||www.rao-ees.ru|ru|investor|sobran| result|show.cgi?meeting280508.htm.
13. Устав ОАО «МГТС». URL: http:||www.mgts.ru| common|data|pub|files|5124|Устав%20ОАО %20 МГТС %20(ред. %208 %20).pdf.
14. Шершеневич Г. Ф. Курс торгового права. Т. I: Введение. Торговые деятели. М. 2003.
15. Donald Kehl. Corporate Dividends. New York, ARNO PRESS. 1976.
16. Frankfurter George M, Wood Bob G, Wansley James. Dividend policy. Theory and practice. Academic press. 2003.
