CC BY
137
зк
Н.Г. Хмелевская
аспирантка кафедры "Мировая экономика и и МВКО"
ЧРЕЗВЫЧАЙНЫЕ КРЕДИТНЫЕ ЛИНИИ МВФ В СИСТЕМЕ ПРЕДОТВРАЩЕНИЯ МЕЖДУНАРОДНЫХ ФИНАНСОВЫХ КРИЗИСОВ
Снижение устойчивости национальных экономик и мировой валютной системы в целом за последние годы привело к тому, что характерной особенностью финансовых кризисов нового десятилетия стал их галопирующий характер распространения вкупе с более разрушительными последствиями. Поэтому отправной точкой разработки действенной и эффективной системы предотвращения кризисов становится изучение проблемы определения каналов и механизмов распространения влияния кризисов, выразившейся в появлении феномена финансовой контагиации (от англ. "contagion" — распространение негативного влияния). И хотя категория контагиации стала атрибутом всех кризисов последних десятилетий, вопрос о точном и исчерпывающем ее определении остается открытым. Некоторые аналитики определяют финансовую контагиацию как резкое возрастание степени взаимозависимости между рынками двух или более стран на протяжении (или по окончании) финансового кризиса в отдельной стране или регионе**.
Основываясь на характере причин контагиации, американские ученые Гильермо Кальво и Кармен Рейнхарт выделили две ее разновидности:
■ рыночная контагиация, связанная с фундаментальными основами рынка и характеризующаяся резким ростом волатильности макроэкономических показателей экономики;
Н.Г. Хмелевская является обладателем «Стипендии Президента РФ для студентов и аспирантов образовательных учреждений высшего профессионального м образования, достигших выдающихся успехов в учебе и научных исследованиях». Dornbusch R, Park С., Claessens S. Contagion: How It Spreads & How It Can Be Stopped? Washington, D.C.: World Bank. January 18, 2000. Р. 5.
■ иррациональная контагиация, являющаяся результатом неадекватного (в данных условиях) поведения инвесторов или агентов рынка, выражающегося в финансовой панике, кризисе доверия и т.п.
Наиболее ярко и наглядно действие контагиации прослеживается на состоянии показателей деятельности банковского сектора: ценах
финансовых активов, валютных позициях, показателях отдачи капитала и т.п.
Среди предпосылок возникновения и распространения влияния контагиации можно с уверенностью выделить рост объемов международных финансовых потоков. Только за период с 1990 по 1997 г. объем международных частных инвестиций вырос с 40 млрд долл. до 290 млрд долл. (снизившись в 1999 г. до 170 млрд долл.)*. Такое движение капитала несет в себе как экономические выгоды для его участников, так и негативные последствия. Однако ввиду того, что объемы международных финансовых потоков достигают размеров национальных экономик, возрастает потенциальный риск резких ухудшений экономической конъюнктуры по причине возможной репатриации иностранного капитала, что особенно губительно для недостаточно развитых рыночных структур и в условиях нарастающей финансовой нестабильности. Для первых неуправляемое перемещение международных финансовых потоков подрывает и без того неустойчивые рыночные связи и структуры, что в свою очередь создает благодатную почву для распространения контагиации. В условиях же предкризисного состояния такие экономики испытывают, по существу, двойное давление
— внутреннее и внешнее, что, несомненно, способствует галопирующему распространению финансового кризиса.
В этой связи возникает необходимость поддержки определенной степени доверия между государством и участниками рынка как составляющей финансовой дисциплины (например, через систему мер финансового контроля и надзора). Кроме того, кризисы, связанные с неконтролируемым движением капиталов последнего десятилетия, привели к усилению степени волатильности рынков и росту их подверженности контагиации. Перед странами периодически возникает проблема так называемых "кризисов доверия", вызывающих неподдающийся прогнозированию отток капиталов, а следовательно, ухудшение инвестиционного климата в целом.
□ □ □
Существующие модели банковских и финансовых кризисов наглядно продемонстрировали, что при наличии многофакторного
* По данным Всемирного банка, 2000.
равновесия институциональные структуры и экономические образования могут быть подвержены влиянию "кризисов доверия". И так как кризисы начинают распространяться еще на начальной стадии своего развития, большинство стран оказываются под их влиянием именно по причине избыточной внутренней волатильности и внешней контагиации. Это является своего рода неотъемлемой составляющей рыночного поведения в целом, отчасти рациональной реакции на события. Поэтому перед государствами, оказавшимися в условиях кризиса, неизбежно встает необходимость решения проблем его преодоления с учетом как слабых сторон национальной экономики, так и феномена контагиации. Кроме того, образование избыточной волатильности и возникновение контагиации в системе представляет собой многофакторный процесс, осложняющийся еще и тем, что "кризис доверия" может переместить экономическое равновесие из зоны положительного влияния в зону, соответственно, отрицательного — когда государственные институты и политика становятся жертвами массированного давления со стороны международных финансов, порождая тем самым необходимость урегулирования их масштабов и направлений движения.
Экспансия же международных потоков капитала становится все более значимым фактором, определяющим состояние всей мировой экономики. Объемы этих потоков, зачастую сопоставимые с ВНП отдельных стран, создают дополнительное давление на размеры и структуру их золотовалютных резервов. Многочисленные эмпирические исследования последних лет показали, что распространение финансовых кризов — процесс далеко не хаотичный: влиянию финансовой
контагиации подвергаются в первую очередь страны со слабо развитым рынком, скорость же и сила воздействия кризисов определяется не только состоянием отдельной национальной экономики.
Таким образом, поскольку кризисы, как показывает практика, являются следствием как слабости внутренней политики, так и чрезмерной волатильности и контагиации международных рынков, необходима выработка единой в рамках мирового сообщества стратегии предотвращения и борьбы с различного рода кризисами мировых финансов. В этой связи международными организациями под патронажем МВФ и Всемирного банка предпринята попытка разработать двухступенчатый подход к созданию системы коллективной защиты от кризисов. В соответствии с этим на первом этапе предлагается оказывать содействие в выявлении кризисных явлений и внесении коррективов в политику государства, с тем чтобы повысить устойчивость его экономики. На втором предполагается, что предоставление поддержки со стороны международных финансовых организаций будет осуществляться в первую очередь тем странам, политика которых более
устойчива, но все же для них сохраняется угроза распространения контагиации.
В таких условиях перед международным сообществом как никогда остро встает проблема реконструкции мировой финансовой архитектуры, с тем чтобы повысить ее способность быстро и адекватно реагировать на изменения, происходящие в мировой экономике. Неоспоримо велико в этом процессе значение международных финансовых организаций. Однако новая модель международных экономических отношений диктует свои условия дальнейшего построения и функционирования мировой экономики. Неминуемо происходит изменение роли и значения таких структур, как МВФ и Всемирный банк, которые в перспективе трансформируются из мирового кредитора последней инстанции, органа контроля и пруденциального надзора в своеобразную превентивно регулирующую структуру, основной задачей которой является создание экономических предпосылок для эффективного противодействия возникновению и распространению финансовых кризисов.
Подобное изменение в стратегии продиктовано назревшей необходимостью смены приоритетов деятельности международных финансовых организаций в условиях глобализации со смещением акцентов на достижение сбалансированного роста в рамках мирового сообщества в целом. При этом первостепенное значение отводится борьбе с кризисными явлениями именно на этапе их зарождения. Как отметил первый заместитель исполнительного директора МВФ Стенли Фишер — для МВФ будет более эффективным использование финансовых ресурсов, с тем чтобы помочь предотвратить финансовые кризисы, «нежели оказывать помощь для сбора по кусочкам того, что уже было повреждено»*.
□□□
Инновационной разработкой, призванной обеспечить финансовую стабильность в долгосрочном периоде, стал новый механизм кредитования МВФ — Contingent Credit Line, т.е. Чрезвычайные (или обусловленные) Кредитные Линии. Суть ЧКЛ состоит в том, чтобы способствовать той или иной стране в рамках проводимой ею денежнокредитной политики увеличить размер золотовалютных резервов до размеров, которые были бы достаточными для предотвращения возникновения и распространения кризиса.
*
Fischer S. Strengthening Crisis Prevention: The Role of Contingent Credit Lines. IMF, Mexico City. November 15, 2000. Р. 1.
Идея создания ЧКЛ зародилась в тот период, когда Россия была охвачена финансовым кризисом 1998 г. Впервые концепция ЧКЛ обсуждалась на встрече министров финансов и глав центральных банков в Западном Хашимире 3-4 сентября 1998 г. 14 сентября в своей знаменитой речи на заседании Совета по международным делам в Нью-Йорке тогдашний президент США Клинтон подчеркнул, что контагиация — это самая большая финансовая проблема, с которой столкнулся мир в конце XX столетия, и предложил пятиступенчатый план преодоления глобального рыночного беспорядка.
Среди мер по достижению международной финансовой стабильности особый интерес вызывает положение о расширении перечня инструментов чрезвычайного кредитования. Это предложение стало главной темой для обсуждения на встрече министров финансов стран "большой семерки", а также на ежегодном совещании Промежуточного комитета МВФ (Interim Committee). Результаты были обобщены в коммюнике комитета в октябре 1998 г. Согласно коммюнике комитет одобрил дальнейшее расширение сферы его компетенции, определенной уставом МВФ, наряду с последним пересмотром размера квот МВФ (от 1.1.00 г.) и учреждением новых правил заимствований в целях проведения более эффективного чрезвычайного финансирования и оказания помощи странам, проводящим устойчивую валютную политику, в поддержании стабильности в условиях глобальных финансовых трудностей*. Дискуссия была продолжена в рамках МВФ, и в результате в апреле 1999 г. принимается решение об учреждении механизма Чрезвычайных Кредитных Линий.
Традиционно МВФ предоставлял финансовую помощь странам, уже испытывающим трудности, связанные, как правило, с регулированием движения краткосрочных капиталов. Однако в условиях, при которых финансовые потоки ограничены, урегулирование диспропорций внешнеторгового баланса, редко превышающих 5% ВВП, будет выступать в качестве меры разрешения кризисной ситуации. Данное положение отражено в правилах определения размера заимствований при предоставлении Фондом кредита стэнд-бай (stand-by) — обычно до 100% квоты страны в уставном капитале в течение одного года с последующим увеличением максимум до 300% квоты.
Кризисы, связанные с диспропорциями по счету движения капиталов, носят более угрожающий характер. Когда Мексика столкнулась с кризисом баланса текущих операций в 1994 г., охватившим затем Таиланд и Индонезию в 1997 г., Фонд предоставил им намного больше стандартной 100%-ной квоты в год, используя оговорку
* Communiqué. Interim Committee. Washington, D.C.: IMF. October 4, 1998. Р. 1.
"исключительные обстоятельства"*. В случае же с Кореей, столкнувшейся с дисбалансом финансовых операций, даже предоставление кредита стэнд-бай на сумму более 1900% ее квоты в декабре 1997 г. было недостаточным для купирования разразившегося кризиса**. Поэтому Фонд учредил резерв дополнительного кредитования (Supplemental Reserve Facility) — предусматривающий предоставление безусловных кредитов, но по более высоким ставкам и на более короткий срок. Позднее кредит Кореи был конвертирован в подобную кредитную линию, и этот инструмент использовался также Россией и Бразилией.
Главной же целью ЧКЛ является создание условий для преодоления кризисов, связанных скорее с долгосрочным движением капиталов, чем текущими операциями. Механизм предоставления ЧКЛ имеет следующие особенности.
© Фонд предоставляет право доступа к ресурсам ЧКЛ только в случае соответствия страны-реципиента определенным критериям***:
а) в период предоставления ресурсов в рамках ЧКЛ страна не должна испытывать потребностей в финансировании со стороны Фонда, т.е. предполагается, что государство способно осуществлять свои среднесрочные платежи самостоятельно, основываясь на привлечении частного капитала, и имеет обоснованный план погашения внешнего долга;
б) совет директоров МВФ должен дать положительную оценку как перспективам экономического развития страны, так и ее достижениям во внедрении и применении международных финансовых стандартов. Анализ экономического состояния страны, несомненно, включает в себя оценку состояния платежного баланса, кредитного портфеля, а также финансового сектора страны в целом. В свою очередь процесс унификации правил и норм финансовой политики с международными стандартами оценивается по четырем основным стандартам****: Специальный стандарт распространения данных; Основные принципы эффективного банковского надзора Базельского комитета; Кодекс надлежащей практики фискальной прозрачности; Кодекс надлежащей практики прозрачной валютной и фискальной политики;
** Short-Term Financial Facility (EBS/94/193). Washington, D.C.: IMF. November, 2000. Р. 3.
*** Ibidem.
IMF Tightens Defenses Against Financial Contagion by Establishing Contingent Credit
**** Lines. Press Release No. 99/14. Washington, D.C.: IMF. April 25, 1999. Р. 2-3.
Ibid., p. 4.
в) страна должна иметь устойчивые отношения с частными кредиторами и принимать соответствующие меры по погашению ее внешнего долга — в перечень таких мер могут входить: эффективные процедуры урегулирования задолженности; наличие действенного механизма банкротства, частных кредитных линий, положительно пересмотренных условий погашения государственных облигаций; секьюритизация долга с целью его новации. Для оценки степени внешней неустойчивости
— волатильности — анализируются такие качественные характеристики как: природа режима валютного курса и степень переоцененности национальной валюты; размер, срок погашения и структура внешнего долга страны; нетто-международные резервы страны, нетто-валютная позиция в иностранных банках и их диверсификация;
г) страна должна предоставить совету директоров детализированную программу фискальной, валютной политики и регулирования платежного баланса, которые будут проводиться на протяжении всего срока предоставления ЧКЛ, а также поквартально.
© Размер заимствований в рамках ЧКЛ варьируется в пределах от 300 до 500% квоты страны. При этом возврат кредита осуществляется в течение одного или полутора лет (совет директоров может увеличить срок на один год). За первый год должник выплачивает сумму в 300 базисных пунктов ставки по СДР или так называемой компенсационной ставки, т.е. средневзвешенной ставки по краткосрочным кредитным инструментам на внутренних рынках стран, чьи валюты входят в состав корзины СДР — с 1.01.01 облигации казначейств США и Великобритании сроком погашения три месяца, трехмесячная ставка ЕигіЬог (ставка Европейского межбанковского рынка), облигации правительства Японии сроком погашения 13 недель*. Затем каждые шесть месяцев надбавка возрастает на 50 базисных пунктов, в результате достигая 500 базисных пунктов.
Результатом многочисленных консультаций, проведенных с целью повышения адекватности ЧКЛ требованиям развития мировых финансов, стала серия поправок, принятых Исполнительным советом МВФ. Поскольку в связи с политикой уменьшения степени волатильности было бы разумнее взимать проценты со стран, удовлетворяющих требованиям международных стандартов, по более низкой ставке, совет принял решение о снижении платы за пользование средствами ЧКЛ до 150
IMF Completes Review of SDR Valuation/Press Release No. 00/55. Washington D.C.: IMF. October 12, 2000.
*
базисных пунктов, доводя их в конечном итоге до 350, также как и размер комиссионных за обязательство при гарантировании ЧКЛ.
Таким образом, непременным условием предоставления ЧКЛ является проведение надежной финансовой политики в долгосрочном периоде, формальное же отсутствие контроля целевого использования средств ЧКЛ делает их более гибким инструментом регулирования международной валютной ликвидности страны-реципиента.
□□□
Вместе с тем, как показывает практика, реальное применение ЧКЛ оказалось сопряженным с многочисленными проблемами, возникающими еще на этапе согласования и принятия решения о предоставлении кредитных ресурсов.
Так, по-прежнему остается открытым вопрос об объеме золотовалютных резервов, необходимых государству для
предотвращения кризиса, причиной которого могут стать спекулятивные атаки. По мнению Мориса Обстфилда, профессора Калифорнийского университета, стране следует иметь в наличии такое количество валюты, чтобы она была в состоянии полностью обеспечить выплаты по своим краткосрочным обязательствам*. Другие аналитики сходятся во мнении о необходимом объеме в размере двухмесячного импорта государства.
Недостатком ЧКЛ можно считать и неоднозначную, зачастую непредсказуемую реакцию участников рынка на информацию об обращении страны к МВФ с просьбой выделить подобную кредитную линию. С одной стороны, это может спровоцировать спекулятивные атаки на валюту государства-реципиента, с другой — повысить степень доверия инвесторов и кредиторов к такой стране. Для предотвращения "кризисов доверия" представляется целесообразным разработать механизм обратной связи с рынком, при котором ЧКЛ стали бы гарантом повышения устойчивости национального рынка, позволяющим убедить инвесторов в целесообразности своих вложений даже в странах со слабой политикой.
В подтверждение сказанного следует отметить, что со времени инициации ЧКЛ в апреле 1999 г. ни одной стране не была выделена подобная кредитная линия. В декабре 2000 г. министр экономики Аргентины Доминго Кавальо объявил о начале официальных консультаций с МВФ о предоставлении ЧКЛ.
Jeanne O. Obstfeld Reflects on Currency Crises, Exchange Rate Regimes and Early Warning Systems. IMF Survey. Vol. 30. No. 23. Washington D.C.: IMF. December 10, 2001. P. 397.
В настоящее время рассматривается вопрос предоставления ЧКЛ Мексике. Как отметил в своем интервью на брифинге в мае 2001 г. глава департамента внешних отношений МВФ Томас Даусон, МВФ не связывает отсрочку в предоставлении ЧКЛ с изменением макроэкономических показателей Мексики (в частности, снижением темпов роста до 3% вместо запланированных 3,5%)**. Однако существенных подвижек в процессе переговоров до сих пор не наблюдается.
То же самое касается и Аргентины: несмотря на то, что аналитики МВФ сами оценивают перспективы роста аргентинской экономики не выше 2,5% годовых, данные декларации о намерениях о росте в 2-2,5% ВВП стали одним из основных моментов, тормозящих процесс переговоров о выделении ЧКЛ***. В довершение в декабре пресс служба МВФ официально объявила о временной приостановке рассмотрения программы кредитования Аргентины и выплаты очередного транша в размере 1,3 млрд долл. Как заявил Томас Даусон, такое решение продиктовано ситуацией в аргентинской экономике 2001 г. и возникшей в связи с этим необходимостью доработки программы на 2002 г.****.
Еще более проблематичными стали переговоры о предоставлении ЧКЛ с правительством Турции — в то время как экономика страны демонстрировала явные признаки финансового кризиса, оговоренные кредитные средства все еще оставались предметом переговорного процесса. Лишь в ноябре Исполнительный совет директоров МВФ окончательно одобрил предоставление Турции транша в 3,1 млрд долл. как части 19 млрд кредита по линии стэнд-бай, в то время как потребность Турции в дополнительной внешней финансовой поддержке на 2001-2002 гг. оценивается экспертами МВФ в 10 млрд долл.*.
В этой связи представляется целесообразным отметить, что правила фактической выдачи средств по ЧКЛ Фонда предполагают весьма длительную процедуру, которая, с одной стороны, естественно, необходима для повышения адекватности использования средств ЧКЛ, с другой — усложняет и затягивает зачисление средств на счета страны-реципиента, что в условиях быстро разрастающегося кризиса попросту лишает всякого смысла главное предназначение ЧКЛ — предупреждение кризисов.
Как считают аналитики МВФ, одной из причин недостаточного интереса стран к ЧКЛ является тот факт, что контагиация — явление
Transcript of Press Briefing by Thomas Dawson / Director of External Relations *** Department. Washington, D.C.: IMF. May 10, 2001. P. 1.
**** Ibidem.
* IMF Survey. Vol. 30. No. 23. Washington D.C.: IMF. December 10, 2001. P. 386.
News Brief No. 01/121. Washington D.C.: IMF. November 28, 2001.
непостоянное, периодически возникающее вместе с кризисами. Поэтому улучшение макроэкономических показателей стран с развивающимися рынками создает благоприятные условия для повышения степени ликвидности их экономик и тем самым снижает интерес к ЧКЛ. Однако при этом следует принимать во внимание фактор циклического развития мировой экономики.
Кроме того, существует вероятность, что МВФ не предоставит средства, если становится очевидным ухудшение политики страны-реципиента со времени принятия решения о выдаче кредита и фактического списания средств. Одно из решений данной проблемы заключено в особенностях механизма выделения ЧКЛ — санкционированный доступ к ресурсам носит лишь формальный характер, важен факт реального списания средств.
Все это порождает необходимость доработки механизма кредитования как в теоретико-методологическом плане, так и с точки зрения практических аспектов его использования.
Главная ценность ЧКЛ заключена в их экономической природе — целью является снижение неустойчивости экономической среды и повышение доверия инвесторов к рынку. Как отметил первый заместитель директора-распорядителя МВФ Стенли Фишер, совершенно очевидно, что в современном мире ЧКЛ смогут играть значительную роль в защите экономик от финансовой контагиации через стимулирование устойчивой политики, направленной на снижение масштабов и интенсивности последствий контагиации**.
**
Reducing Vulnerabilities: The Role of Contingent Credit Lines. Remarks by Stanley Fisher/First Deputy Managing Director of IMF. Washington, D.C.: IMF. April 25, 2001. Р. 7.
