CC BY
47
ФИНАНСЫ ПРЕДПРИЯТИЙ Кириченко П. С.,
аспирант кафедры «Финансовый мониторинг и финансовые рынки» Ростовского государственного экономического университета (РИНХ) E-mail: [email protected]
АНАЛИЗ ОСНОВНЫХ СПОСОБОВ ФИНАНСОВОГО ОБЕСПЕЧЕНИЯ
МЕЖДУНАРОДНЫХ СДЕЛОК ПО СЛИЯНИЮ И ПОГЛОЩЕНИЮ
В работе систематизированы и описаны основные способы финансового обеспечения международных слияний и поглощений (M&A), через призму особенностей такого финансирования. Выявлено, что различные виды финансирования M&A на международном уровне нашли широкое применение в компаниях различных стран и могут служить теоретической основой для менеджмента компаний при формировании стратегии корпоративного роста посредством рынка M&A.
Ключевые слова: слияния, поглощения, финансовое обеспечение, международные интеграции, корпоративные финансы.
Kirichenko P.S.
ANALYSIS OF THE BASIC METHODS OF FINANCIAL PROVISION OF INTERNATIONAL MERGERS AND ACQUISITIONS
In article the main ways of financial providing of the international merges and absorption (M&A), through a prism of features of such financing are systematized and described. It is revealed that different types of financing of M&A at the international level have found broad application in the companies of various countries and can forms a theoretical basis for management of the companies when forming strategy of corporate growth by means of the M&A market.
Keywords: merges, absorptions, financial providing, international integrations, corporate finances.
Во многих странах, в том числе и в России, актуализируется значимость интеграционных процессов среди большинства компаний. Такая ситуация проецируется и на взаимоотношения между компаниями различных юрисдикций.
Ключевым фактором, во многом определяющим результативность слияния или поглощения, является поиск и выбор финансового обеспечения таких интегра-ций. При международных сделках M&A выбор инструмента финансирования приобретает особую значимость, поскольку, рассматривая международную сделку, потенциальный субъект может счесть необходимым применение набора разных валют и проводить операции в нескольких международных юрисдикциях [10]. Важно выяснить, как на такие финансовые операции могут повлиять правила, введенные его собственным государством и страны, в которой зарегистрирована компания-цель. Наряду с этим, компании-участники должны учитывать правовое поле стран потенциальных инвесторов и кредиторов и стран, в которых могут быть расположены банки и фондовые биржи. Особое внимание следует обратить на налоговые последствия, возможность репатриации прибыли, права на обеспечения кредита и т.п.[10] Также важно выделить основные способы финансирования, которые предоставляют преимущества компаниям на международном рынке M&A.
На основе фактических и достоверных материалов Гончаровой Э.А. и С.Ф. Рид, нами сформирована группа видов финансового обеспечения международных сделок слияний и поглощений и представлена в таблице 1.
В таблице 1 отображены способы финансового обеспечения, которые характеризуют международные слияния и поглощения и определяют их особенности. Рассмотрим подробно каждый из приведенных способов финансирования вышеупомянутых сделок.
Таблица 1 - Характеристика основных видов финансирования международных M&A
Виды финансового обеспечения Содержание Особенности
Эмиссия частных и публичных долговых ценных бумаг Размещение долга компаниями в форме облигационного займа на международных и национальных фондовых рынках Позволяет выпускать корпоративные долговые обязательства в различных валютах, обслуживая международные инвестиции
Синдицированный кредит Привлечение большого пула заемных средств, в форме объединенных кредитов от группы международных финансовых институтов Предоставляет компании возможность получения необходимого объема финансовых ресурсов на гибких рыночных условиях
Финансирование через офшорные рынки Позволяет упростить процедуру международных интеграций путем депонирования различных валют с целью обслуживания корпоративного финансирования М&А в различных регионах. Отсутствие строгого регулирования офшорной банковской деятельности, позволяет выделять таким банкам средства для финансирования корпоративных инте-граций на выгодных условиях, а также позволяет компаниям оптимизировать налогообложение.
Своп долг-акции Финансирование слияния и поглощения компанией посредством выкупа долга компании-цели у кредитора и дальнейшей конверсии долга в акции Конверсия позволяет компании-кредитору приобрести акции компании-должника по дисконтной цене, а компании-цели погасить долг по цене ниже номинальной.
Таблица сформирована на основе библиографических источников: Гончарова Э.А. Инвестиционный механизм слияния и поглощения предприятий корпоративного типа. СПб: СПбГУЭФ, 2015; Рид С.Ф., Лажу А.Р. Искусство слияний и поглощений; пер. с английского. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2014.
Так, международные слияния и поглощения активно финансируются посредством эмиссии частных и публичных долговых ценных бумаг. Размещение долга может использоваться эмитентами, стремящимися привлечь инвесторов по более низким ставкам, чем ставки банков. Офшорные валютные рынки позволяют выпускать долговые обязательства в различных валютах, обслуживая инвестиции в корпорации, расположенные по всему миру. Наиболее распространенным примером является рынок еврооблигаций, который стремительно расширился за последний период. Облигации обычно выпускаются на предъявителя, и многие из них могут содержать условия, исключающие выплачиваемый по ним процент из налогообложения в тех странах, где распространяются облигации. Они могут продаваться как частным образом, так и публично, часто появляясь на фондовых биржах главных центральных инвесторов, от Лондона до Токио.
Ярким примером такого вида финансирования является сделка по приобретению компанией VimpelCom в 2011 г. египетского телеком-конгломерата Wind Telecom. Такая сделка предоставила ком-
пании возможность дальнейшей диверсификации базы доходов с точки зрения географии, валюты и характеристик рынка. Сумма сделки составила 7 млрд евро. Анализ пресс-релизов и отчетности компании показал, что финансирование сделки обеспечивалось несколькими источниками. Так, 1,8 млрд. долларов финансированы из собственных остатков денежных средств VimpelCom, остальная сумма была получена компанией путем получения кредитов и эмиссии облигаций. В частности, компания посредством российского подразделения ВымпелКом-Инвест на территории России выпустила купонные облигации со сроком погашения 5 лет на сумму 683 млн долл. Также Сбербанк открыл компании кредитную линию в размере 28,5 млн долл. в рублевом эквиваленте под 15% годовых.
При международном корпоративном слиянии и поглощении также зачастую банки (местный, офшорный) не имеют адекватного объема средств для удовлетворения потребности покупателя в заемных средствах. Решение этого вопроса является функцией международного рынка синдицированных кредитов, исключительно полезного для внутренних банков, которые долж-
ны поддержать высокий коэффициент капитальных резервов по отношению к заемным средствам, или для тех банков, которые не хотят самостоятельно нести риск большого международного кредита.
В международном синдикате группа кредиторов соединяет в пул свои средства через сеть продающих групп и другие соглашения о размещении займов до тех пор, пока не соберется необходимая сумма. В целом существует две формы международного объединения в синдикаты. В одной из них кредиторы берут на себя обязательство
В таблице 2 отображены преимущества использования синдицированного кредита для каждой из сторон международной сделки M&A, что и объясняет популярность данного инструмента финансирования. Примером такой формы финансирования M&A является поглощение польской компании Petrofina французской нефтегазовой компанией Total и дальнейшем слиянии с компанией Elf Aquitaine, которая в качестве финансового обеспечения использовала синдицированный кредит, предоставленный банками: BNP Societe Generale и Paribas.
Синдицированные кредиты широко используются и российскими компаниями на международных рынках M&A. Например, российская металлургическая компания Evraz Group осуществила покупку американской фирмы Oregon Steel Mills за $2,3 млрд при помощи синдицированного
дать взаймы оговоренную сумму непосредственно заемщику. Кредиторы несут индивидуальную, но не солидарную ответственность по кредитным обязательствам. В другой форме международного объединения в синдикаты лид-менеджер является единственным банком, связанным с заемщиком, который и несет единоличную ответственность за финансирование кредита.
Применение синдицированного кредита широко распространено среди компаний - участниц международного рынка M&A (табл. 2).
кредита в размере 1,8 млрд долл. США (организаторы Credit Suisse и UBS). Успешная международная интеграция принесла сделке мировую популярность и позволила компании в 2014 году получить еще один синдицированный кредит на сумму 425 млн долл. США. от Deutsche Bank AG и ING Bank N.V. для целей дальнейшего расширения бизнеса. Также телекоммуникационная компания VimpelCom привлекла трехлетний синдицированный кредит на 425 млн долл. США под ставку LIBOR + 2,5% годовых, организованный банками Citibank N.A. и Standard Bank London Ltd. Предоставленные денежные средства компания направила на расширение своего присутствия в странах СНГ, в частности, на покупку ООО «Таком» (Tacom) в Таджикистане и украинскую копанию ЗАО «Украинские радиосистемы».
Таблица 2 - Комплекс преимуществ синдицированного кредита как инструмента финансового обеспечения международных сделок по слиянию и поглощению
Участники Преимущества
Банки-кредиторы - Диверсификация риска за счет распределения долговых обязательств заемщика между банками-кредиторами. - Снижение операционных расходов на оформление и обслуживание кредитов за счет разделения функций между банками в разрезе синдиката
Компания-заемщик - Привлечение крупного средне- или долгосрочного кредита на гибких рыночных условиях в одном банке. - Возможность привлечения кредита по ставке значительно ниже в сравнении с кредитами банков в стране заемщика. - Экономия времени и издержек по оформлению кредита, в сравнении получения кредита в нескольких банках. - Расширение базы потенциальных кредиторов и формирование публичной кредитной истории на международном кредитном рынке
Источник: информационно-аналитические данные официального сайта РЦБ. РФ [Электронный ресурс]- Точка доступа: http://www.rcb.ru
Основными организаторами синдицированных кредитов различным компаниям в странах СНГ и России, согласно рэнкингу на конец 2015 года, стали такие банки, как Bank of China, China Development Bank и Сбербанк России (Sberbank CIB). На западе основными игроками по предоставлению синдицированных кредитов остаются Bank of Amerika, Deutsche bank, Citigroup Inc, JPMorgam, HSBC Bank, CHASE & CO.
В качестве особенностей применения синдицированных кредитов в международных M&A со стороны российских компаний выделяют распределение объемов таких кредитов по отраслям. Поскольку синдицированные кредиты широко используются компаниями для внутренних M&A, а также для рефинансирования долга, то общая отраслевая структура таких кредитов позволяет выявить только потенциал отрасли для осуществления финансирования международных слияний и поглощений.
Общий объем таких кредитов за 20142015 годы составил 80 млрд. долл. Наибольший объем кредитов синдиката приходится на компании нефтегазового (54%) и финансового (12%) сектора экономики. Отсюда следует, что компании данных отраслей экономики способны концентрировать большие объемы заемных средств, что значительно повышает потенциал к проведению крупных и средних международных слияний и поглощений.
Еще одной из проблем, с которой встречаются компании при структурировании международной сделки, является несовместимость различных валют. Именно в этих рамках, в качестве альтернативы конвертированию валюты, появились концепции крупных офшорных международных банковских рынков.
Примером такой системы является евродоллар, т.е. крупный пул депозитов в американских долларах на иностранной территории, без конвертирования денежных средств в местную валюту. Офшорный рынок в Европе не единственное место депонирования валюты. Еще одна возможность депонирования долларов США с целью проведения иностранных корпора-
тивных инвестиций - азиатский международный валютный рынок, находящийся в Сингапуре, в Гонконге. В Сингапуре правительством и банками были созданы специальные азиатские валютные единицы (Asian Currency - ACU). Банки, уполномоченные для работы с ACU, принимают депозиты в любых иностранных валютах для обслуживания корпоративного финансирования по всему Тихоокеанскому региону. Как правило, проценты на евровалютном рынке привязаны к ставке предложения на лондонском межбанковском рынке депозитов LIBOR, а процент по ACU - к ставке предложения на сингапурском межбанковском рынке депозитов SIBOR.
В настоящее время многие офшорные рынки испытывают давление со стороны развитых государств. Однако развитие экономики Китая определяет текущую популярность офшорного рынка в Гонконге и Каймановых островах, а интересы крупных корпораций и долговые проблемы в Евро-зоне способствуют появлению новых офшорных зон, таких как Маврикий.
Примером, отражающим особенность применения такого инструмента при международных M&A, является обратное слияние фармацевтических компаний Pfizer Inc. и Allergan Plc. Американская компания Pfizer приобрела в 2015-2016 годах ирландскую компанию Allergan за 160 млрд. долл. США. Однако такая сделка именуется как «корпоративная инверсия», согласно которой юридически Pfizer приобретается ирландской компанией. Обратное слияние позволит сменить компании налоговую юрисдикцию и существенно сократить налоговую нагрузку, а также привлечь дополнительные источники финансирования со стороны ирландских банковских рынков.
Появление механизма конверсии долга в акции (своп долг-акции) обусловлено недостатком твердой валюты у страны-должника для выплат по внешнему долгу. Основные шаги в свопе долг-акции будут следующими:
1) иностранный коммерческий банк-кредитор принимает решение об инвестировании в местную компанию, расположенную в стране-должнике, или о продаже
с дисконтом своего кредитного актива третьей стороне-инвестору;
2) затем банк или инвестор выкупает кредит по назначенной цене в местной валюте должника;
3) после этого банк или инвестор осуществляет свои вложения в местное предприятие.
Конверсия позволяет компании-должнику освободиться от долгов, деноминированных в иностранной твердой валюте, через выплаты в слабой местной валюте. Некоторые страны, такие как Аргентина, Бразилия, Мексика и Филиппины, имеют официальные программы конверсии долга в акции.
Приведенные способы финансирования М&А свидетельствуют о динамично развивающемся рынке корпоративных ин-теграций. Отмеченные особенности финансового обеспечения международных слияний и поглощений наглядно демонстрируют значимость выбора источника финансирования при таких сделках.
Вышеупомянутые способы финансирования международных слияний и поглощений активно используются зарубежными и российскими компаниями на различных стадиях экономического цикла в целях обеспечения финансовой устойчивости и роста. Систематизация используемых источников финансирования и выявление логически взаимосвязанной последовательности их использования с учетом отдельных особенностей являются важной компонентой при формировании стратегии корпоративного роста за счет рынка М&А.
БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК
1. Авхачева Ю. Б. Слияния и поглощения компаний. Новые возможности предприятий России по интеграции в мировое хозяйство. М.: Научная книга, 2012. - С. 254-256.
2. Веселов, А. И. Оценка синергети-ческого эффекта от объединения предприятий // Экономический анализ: теория и практика. -2011. -№ 9. - С. 40-42.
3. Влияние финансовых рынков на развитие корпорации реального сектора российской экономики: монография / Под
ред. Наливайского В.Ю. - Ростов-на-Дону: РГЭУ «РИНХ», 2009 г.- С. 240.
4. Брейли, Р. Принципы корпоративных финансов.- М., 2012. - С. 50-51.
5. Гвардин С. В. Слияния и поглощения: эффективная стратегия для России. СПБ: Питер, 2013.- С. 56-57.
6. Гончарова Э.А. Инвестиционный механизм слияния и поглощения предприятий корпоративного типа. СПб: СПбГУ-ЭФ, 2012.- С. 280-295.
7. Гохан, П. А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. -М.: Аль-пина Бизнес Букс, 2010.- С. 267-269.
8. Захарченко, Е.С. Реструктуризация предприятий как инструмент структурных преобразований российской экономики // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2013. - № 28 (166).
9. Карауш Д. М. Использование долговых инструментов в финансовом инжиниринге. // Финансы и кредит. - 2015. - № 2.
10. Князева, Е. Н. Основания синергетики. - СПб.: Алетейя, 2012.- С. 33-37.
11. Наливайский В.Ю., Кириченко П.С. Анализ синергетического эффекта при слияниях и поглощениях на базе телекоммуникационной компании ОАО «МТС» // Вестник Ростовского государственного экономического университета (РИНХ). 2015. № 2 (50). - С. 200-205.
12. Пушкин А.В., Гришин К.А. Покупка и продажа бизнеса в России.М.: Альпина Паблишер, 2013. - С. 325-354.
13. Рид Лажу А., Фостер Рид С. Искусство слияний и поглощений. М.: Аль-пина Паблишер, 2014. - С 485-520.
14. Самошкина М. В. Особенности развития российского рынка слияний и поглощений // Вопросы региональной экономики. 2011. №1(6). - С. 24-31.
15. Черенков А.Я. Причины и мотивы корпоративных слияний и поглощений // Финансовые исследования. № 14. 2007. С. 3-4.
16. Аналитические данные группы Альфа-Банк [Электронный ресурс] - Точка доступа: http://www.alfabank.ru
17. Информационно - аналитические данные Largo Management Group [Электронный ресурс] - Точка доступа: http://l argo.ru/blog/economic.
18. Аналитические данные компании Evercore Partners [Электронный ресурс-Точка доступа: www.evercore.com.
19. Информационно-аналитические данные РосБизнесКонсалтинг [Электронный ресурс] - Режим доступа: http://www.rbc.ru
20. Результаты исследования российского рынка слияний и поглощений в 2014-2015 году. КПМГ [Электронный ресурс]. - Точка доступа: www.kpmg.com.
21. Ferrer, R. C. An empirical investigation of the effects of merger and acquisition on firms' profitability // Academy of accounting and financial studies journal. -2012. -Vol. 16. -№ 3. -P. 31-55.
22. Mehros, N. Profitability analysis of mergers and acquisitions: an event study approach // Business and economic research. -2013. -№ 1. -P. 24.
BIBLIOGRAPHIC LIST
1. Avhacheva YU. B. Sliyaniya i po-gloshcheniya kompanij. Novye vozmozhnosti predpriyatij Rossii po integracii v mirovoe hozyajstvo. M.: Nauchnaya kniga, 2012. - P. 254-256.
2. Veselov, A. I. Ocenka sinergetich-eskogo ehffekta ot ob"edineniya predpriyatij // EHkonomicheskij analiz: teoriya i praktika. -2011. -№ 9. - S. 40-42.
3. Vliyanie finansovyh rynkov na razvi-tie korporacii real'nogo sektora rossijskoj ehkonomiki: monografiya / Pod red. Naliva-jskogo V.YU. - Rostov-na-Donu: RGEHU «RINH», 2009 g.- P. 240.
4. Brejli, R. Principy korporativnyh fi-nansov. - M., 2012. - S. 50-51.
5. Gvardin S. V. Sliyaniya i po-gloshcheniya: ehffektivnaya strategiya dlya Rossii. SPB: Piter, 2013.- P. 56-57.
6. Goncharova EH.A. Investicionnyj mekhanizm sliyaniya i pogloshcheniya predpriyatij korporativnogo tipa. SPb: SPbGUEHF, 2012.- S. 280-295.
7. Gohan, P. A. Sliyaniya, po-gloshcheniya i restrukturizaciya kompanij. -M.: Al'pina Biznes Buks, 2010.- P. 267-269.
8. Zaharchenko, E.S. Restrukturizaciya predpriyatij kak instrument strukturnyh preobrazovanij rossijskoj ehkonomiki // Fi-nansovaya analitika: problemy i resheniya. -2013. - № 28 (166).
9. Karaush D. M. Ispol'zovanie dol-govyh instrumentov v finansovom inzhinir-inge. // Finansy i kredit. - 2015. - № 2.
10. Knyazeva, E. N. Osnovaniya siner-getiki. - SPb.: Aletejya, 2012.- P. 33-37.
11. Nalivajskij V.YU., Kirichenko P.S. Analiz sinergeticheskogo ehffekta pri sliyani-yah i pogloshcheniyah na baze telekommu-nikacionnoj kompanii OAO «MTS» // Vest-nik Rostovskogo gosudarstvennogo ehko-nomicheskogo universiteta (RINH). 2015. № 2 (50). - P. 200-205.
12. Pushkin A.V., Grishin K.A. Pokupka i prodazha biznesa v Rossii.M.: Al'pina Pablisher, 2013. - P. 325-354.
13. Rid Lazhu A., Foster Rid S. Is-kusstvo sliyanij i pogloshchenij. M.: Al'pina Pablisher, 2014. - P. 485-520.
14. Samoshkina M. V. Osobennosti razvitiya rossijskogo rynka sliyanij i po-gloshchenij // Voprosy regional'noj ehkonomiki. 2011. №1(6). - P. 24-31.
15. CHerenkov A.YA. Prichiny i motivy korporativnyh sliyanij i pogloshchenij // Fi-nansovye issledovaniya. - № 14. 2007. - P. 3-4.
16. Analiticheskie dannye gruppy Al'fa-Bank [EHlektronnyj resurs] - Tochka dostupa: http://www.alfabank.ru
17. Informacionno - analiticheskie dannye Largo Management Group [EHlek-tronnyj resurs] - Tochka dostupa: http://l argo.ru/blog/economic.
18. Analiticheskie dannye kompanii Evercore Partners [EHlektronnyj resurs]-Tochka dostupa: www.evercore.com.
19. Informacionno-analiticheskie dannye RosBiznesKonsalting [EHlektronnyj resurs] - Tochka dostupa: http://www.rbc.ru.
20. Rezul'taty issledovaniya ros-sijskogo rynka sliyanij i pogloshchenij v 2014-2015 godu. KPMG [EHlektronnyj resurs]. - Tochka dostupa: www.kpmg.com.
21. Ferrer, R. C. An empirical investigation of the effects of merger and acquisition on firms' profitability // Academy of accounting and financial studies journal. -2012. -Vol. 16. - № 3. - P. 31-55.
22. Mehros, N. Profitability analysis of mergers and acquisitions: an event study approach // Business and economic research. -2013. - № 1. - P. 24.
