CC BY
11
ДЕНЬГИ. ФИНАНСЫ. КРЕДИТ
2014.04.020. НУАЙЕ К. МАКРОЭКОНОМИЧЕСКАЯ ПОЛИТИКА: ОТ ТЕОРИИ К ПРАКТИКЕ.
NOYER Ch. De la théorie à la mise en oeuvre de la politique macro-prudentielle // Rev. de la stabilité financière. - P., 2014. - N 18. - P. 712.
Ключевые слова: финансовый кризис; макропруденциальная политика; регулирование финансовой сферы.
Глобальный финансовый кризис показал необходимость глубокого обновления системы регулирования финансовой сферы, в частности, путем включения в нее макропруденциальной политики, считает глава Банка Франции. Речь идет, во-первых, о том, что регулирование и контроль должны осуществляться не только на микроэкономическом, но и на макроэкономическом уровне, поскольку финансовая стабильность подразумевает как стабильность развития отдельных составляющих финансовой системы, так и стабильность многочисленных сложных взаимосвязей, существующих между этими составляющими. Важно и то, что финансовая стабильность требует обеспечения стабильных взаимосвязей между реальной экономикой и сферой финансов, так как дисбалансы и шоки в сфере финансов представляют серьезную угрозу для экономики в целом. Во-вторых, макропруденциальная политика носит превентивный характер, т.е. нацелена на предупреждение финансовых дисбалансов, проциклических феноменов и системных рисков за счет ограничения чрезмерного роста кредитования и задолженности экономических агентов, а также укрепления способности финансовых учреждений противостоять кризисным процессам.
При осуществлении макропруденциальной политики власти европейских стран столкнулись с определенными проблемами. Анализ накопленного опыта в этой сфере показывает, что эффек-
тивность макропруденциальной политики зависит от трех ключевых элементов:
- организации управления этой политикой;
- идентификации «провалов» рынка и отбора инструментов для их преодоления;
- понимания механизмов взаимодействия этой политики с другими направлениями экономической политики, в частности монетарной, бюджетной и микропруденциальной.
Управление макропруденциальной политикой подразумевает проработку трех элементов: мандата, организационной структуры и правил управления.
Мандат должен прежде всего четко и понятным образом определить цели, функции и полномочия макропруденциальных властных структур. Цели должны быть конкретные, достижимые и поддающиеся оценке. Здесь возникает первая проблема: очень трудно дать определение финансовой стабильности, еще труднее ее измерить с помощью специфического показателя. Поэтому определение цели - сложный и многозначный процесс.
Что касается организационной структуры, то в мире существуют разные подходы к организации макропруденциальной политики: ответственность может быть возложена на единый регулятор или разделена между несколькими государственными органами. При этом отдельные организационные модели различаются степенью институциональной интеграции центрального банка и органов пруденциального надзора. Так, имеются такие модели, в которых центральный банк сосредоточивает в своих руках все надзорные функции (в том числе микро- и макропруденциальные) и обладает полной независимостью, в частности по отношению к министерству финансов (Чешская Республика, Ирландия). Противоположный вариант - модель, в которой центральный банк не имеет никаких полномочий в макропруденцильной сфере (Швеция). Промежуточным решением является институционализация координации деятельности регуляторов. В таком случае ответственность ложится на межведомственный комитет или совет по финансовой стабильности (Великобритания, Франция, Германия, США).
Какой бы ни была институциональная организация макро-пруденциальной политики, она не должна ограничивать независимость центрального банка. Ее основные задачи состоят в том, что-
бы избегать или ослаблять конфликты между микро- и макропру-денциальными целями, обеспечивать координацию всех направлений экономической политики, в частности монетарной и бюджетной, и предотвращать бездействие макропруденциальных органов, вызванное сложностями в достижении финансовой стабильности.
Правила управления, внутренние или закрепленные законодательно, регулируют работу органа макропруденциального надзора в соответствии с возложенными на него задачами. Чтобы гарантировать эффективность макропруденциальной политики, эти правила должны обеспечить ее независимость или автономию. Кроме того, они должны четко определить характер взаимосвязей между структурами, которые занимаются вопросами финансовой стабильности, а также обеспечивать свободный обмен информацией между ними и облегчать сотрудничество.
Организационная модель особенно важна, когда вопросами монетарной и макропруденциальной политики занимается один и тот же орган. Трудно координировать направления экономической политики, когда за макропруденциальное регулирование несет ответственность созданный при министерстве финансов комитет, включающий представителей различных заинтересованных властных структур. Необходимо очень четко определить ответственность участников комитета, а также гарантировать независимость надзорных ведомств и центрального банка, чтобы исключить влияние политических факторов. Во Франции удалось добиться того, что главе центрального банка предоставлено исключительное право предлагать к использованию определенные макропруденциаль-ные инструменты и накладывать вето на неподходящие с его точки зрения решения. В Германии роль Бундесбанка в ведомстве, отвечающем за макропруденциальную политику, еще более значительная; здесь центральный банк также имеет право вето.
Другая существенная проблема - статус членов комитета по макропруденциальной политике. Различия в статусе авторы иллюстрируют на примере Европейского комитета по системным рискам (Comité européen du risque systémique, CERS), созданного в 2010 г. Комитет состоит из представителей органов надзора над банками и финансовыми рынками и руководителей центральных банков стран - членов ЕС, причем только последние обладают правом вето. Между тем во многих странах макропруденциальной по-
литикой занимаются структуры не при центральных банках, а при министерствах финансов, чьи представители на заседаниях CERS играют второстепенную роль.
Таким образом, считает К. Нуайе, необходимо четко определить порядок принятия решений и полномочия, предоставленные органу по макропруденциальной политике. На практике такие органы располагают очень ограниченными полномочиями - представление мнения или рекомендаций (например, CERS). Однако есть примеры, когда решения органов по макропруденциальной политике имеют силу закона и обязательны к исполнению, в частности во Франции - Высший совет по финансовой стабильности (Haut conseil de stabilité financière).
Идентификации «провалов» рынка и отбор инструментов для их преодоления. Свои рекомендации по этому вопросу, учитывающие опыт последнего финансового кризиса, представил в 2013 г. CERS. В подготовленном им докладе выделены следующие «провалы» рынка: чрезмерный рост кредитования и задолженности; недооценка финансовыми учреждениями риска нехватки ликвидности; чрезмерная концентрация кредитных рисков; неправильные мотивации к принятию чрезмерных рисков; сильное расширение операций с деривативами и забалансовых операций с целью обойти регламентации.
В отличие от монетарной политики, которая при реализации своих целей опирается на традиционный подход, основанный на принципе Тинбергена «одна цель - один инструмент», политика, направленная на обеспечение финансовой стабильности, исходит из того, что для достижения одной цели могут потребоваться несколько инструментов. Это обусловлено тем, что использование макропруденциальных инструментов может иметь нежелательные последствия для других составляющих финансовой системы и экономики в целом. Большая часть таких инструментов хорошо известна, поскольку они применяются в рамках микропруденциальной политики, но их эффективность на макропруденциальном уровне в настоящее время не изучена в достаточной степени. Кроме того, их эффективность зависит от двух характеристик финансовой системы: асимметричной природы финансовых циклов, что приводит к асимметричным изменениям характеристик некоторых инструментов с течением времени; существование нелинейных
взаимосвязей, из-за чего, например, происходит сокращение про-тивоциклической «подушки безопасности» (резервного капитала). Когда размер капитала банков очень низкий (недостаточный), использование резервного капитала в качестве «подушки безопасности» ведет к усилению циклических колебаний вместо их сдерживания, в то время как использование этой «подушки безопасности» при значительном размере капитала банков, напротив, позволяет максимизировать влияние данного инструмента на кредитный цикл и на экономическую активность в целом.
Учитывая эти обстоятельства, крайне важно иметь хорошее представление о каналах трансмиссии макропруденциальной политики и ее взаимодействии с другими направлениями государственного регулирования. К сожалению, на сегодняшний день надзорные органы не располагают достаточным количеством квалифицированных специалистов-аналитиков, которые могли бы проанализировать эффективность отдельных инструментов макропруденциальной политики, хотя уже имеются отдельные успешные исследования этой проблемы. Главная трудность состоит в интеграции различных «провалов» рынков, указанных выше, в рамках моделей, в которых финансовые учреждения занимают центральное место и которые учитывают возможности арбитража.
В современном контексте, когда монетарная политика уже сыграла положительную роль в поддержке хозяйственной активности, а бюджетная - по большей части исчерпала все ресурсы для маневра, указывает автор, макропруденциальная политика рассматривается как единственное средство, способное противостоять асимметричным шокам. Именно по этой причине в странах Европы национальным органам макропруденциального надзора предоставлены достаточно широкие полномочия.
Вместе с тем минимальная координация их действий и контроль над ними на международном уровне, по мнению автора, необходимы по двум причинам. Во-первых, надо убедиться в том, что национальные макропруденциальные меры не оказывают неблагоприятного влияния на соседние страны или регион, с которым имеются деловые связи. Во-вторых, надо установить, не используются ли эти меры в протекционистских целях и не нарушают ли они условия конкуренции, что может нанести вред международной торговле финансовыми услугами, потребителям и финансовой ста-
бильности. В ЕС национальные макропруденциальные меры отслеживают и оценивают эксперты CERS и Европейского центрального банка, а также других органов. В некоторых случаях Евроко-миссия и Совет ЕС могут заблокировать национальные меры, которые они посчитают вредными с точки зрения финансовой стабильности или предотвращения системного риска.
Кроме того, ключевое значение имеет взаимодействие мак-ропруденциальной политики с другими направлениями регулирования, в частности с монетарной, бюджетной и микропруденциальной политикой. Главными принципами такого взаимодействия должны быть комплементарность, согласование и иерархизация целей.
Г. В. Семеко
2014.04.021. РИСК ДЕФЛЯЦИИ В ЗОНЕ ЕВРО / БУВАР Ф., ЭЛЬ КАСМИ С., САМПОНАРО Р., ТАЗИ А.
Quel risque de deflation en zone euro? / Bouvard F., El Kasmi S., Sampognaro R., Tazi A. // Tresor-Eco. - P., 2014. - N 130. - P. 1-12.
Ключевые слова: инфляция; дефляция; дезинфляция; зона евро.
С лета 2012 г. в странах зоны евро наблюдается сокращение темпов инфляции, указывают эксперты Казначейства Франции, что связано в значительной степени со стабилизацией цен на сырье, в частности на нефть, а также с повышением курса евро. В марте 2014 г. темп инфляции, которая оценивается по гармонизированному индексу потребительских цен (l'indice des prix à la consummation harmonisé, IPCH), публикуемому Евростатом, упал до 0,5% (в годовом исчислении) - это самый низкий уровень с ноября 2009 г. (с. 1). Инфляция без учета энергоресурсов и товаров с высокой во-латильностью цен (продовольствие, алкоголь и табак) также сильно сократилась (до +1% в марте-апреле 2014 г.) (с. 2). Снижение цен в 2012-2014 гг. происходило во всех секторах, кроме сферы образования. Наибольший вклад в снижение цен в зоне евро внесли производство одежды и бытовой техники. Попытки властей некоторых стран зоны евро, в частности Испании, сдержать снижение цен с помощью повышения налогов и тарифов имели краткосрочный эффект.
