CC BY
92
развития и инновационной сферы становится доминирующей.
Региональная инвестиционная стратегия может стать эффективной при наличии следующих основных макроэкономических условий:
- формирование действенного механизма ответственности собственника за невыполнение или ненадлежащее выполнение своих обязанностей вплоть до принудительного выкупа имущества потенциально жизнеспособных предприятий по остаточной стоимости за долги перед государством и работниками; обеспечение действенной защиты прав собственников на доходы от оппортунистического поведения (финансовых мошенников, рейдеров, недобросовестных чиновников и конкурентов);
- пересмотр и ужесточение антимонопольной политики с целью остановить необоснованный рост цен на сырье и услуги естественных монополий и добиться их последующего снижения;
- обеспечение условий для быстрого и адекватного потребностям реального сектора развития институтов финансового рынка;
- формирование эффективного механизма регулирования процентных ставок с
целью создания приемлемых для нормально работающих предприятий условий кредитования.
1. Радыгин А., Энтов Р. В поисках институциональных характеристик экономического роста (новые подходы на рубеже ХХ-ХХ1 вв.) // Вопр. экономики. 2008. № 8. С. 20.
2. Полтерович В. Стратегии модернизации, институты и коалиции // Вопр. экономики. 2008. № 4. С. 5.
3. Корнаи Я. Дефицит. М., 1990. С. 327-328.
4. Некипелов А., Голанд Ю. От замораживания к инвестированию: новые подходы к денежнокредитной и валютной политике // Вопр. экономики. 2008. № 3. С. 50-51.
Поступила в редакцию 3.07.2009 г.
Laptev S.V., Filina F.V. Problems of formation of the effective investment strategy of region (on the materials of Lipetsk region). The article analyses the internal contradictions and problems of realization of governmental macroeconomic investment strategy on the region level of economics. Possible ways and conditions of creating the innovation economy in the country and in Lipetsk region are discovered.
Key words: innovation economy; invest strategies; institutes of the innovation economy; government’s methods and instruments of the investments and innovations keeping.
УДК 330.191.6+330.012.22
ПОВЫШЕНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ РЕГИОНА С ПОМОЩЬЮ УСПЕШНОГО КОНСТРУИРОВАНИЯ И РАЗМЕЩЕНИЯ ВЫПУСКА СУБФЕДЕРАЛЬНЫХ И МУНИЦИПАЛЬНЫХ ОБЛИГАЦИЙ
© А.П. Сырбу
В статье описываются мероприятия, необходимые для успешного конструирования и выпуска субфедеральных и муниципальных облигаций региональными органами власти с целью повышения инвестиционной привлекательности региона. Выявлены тенденции в формировании долговых обязательств субъектов и муниципалитетов РФ, тенденции в направлении использования средств, поступающих от эмиссии субфедеральных и муниципальных облигаций. Указаны проблемы, которые необходимо решить, чтобы обеспечить повышение инвестиционной привлекательности регионов РФ с помощью выпуска региональных ценных бумаг.
Ключевые слова: инвестиционная привлекательность региона, субфедеральные облигации, муниципальные облигации, региональная экономика.
Одной из основных экономических проблем российских регионов является недостаток инвестиционных ресурсов, что является, чаще всего, следствием низкой инвестиционной привлекательности отдельных регио-
нальных экономик. Анализу данной проблемы уделяется немалое внимание в российской экономической литературе. Однако она рассматривается отдельно от проблемы выпуска субфедеральных и муниципальных
ценных бумаг, в отличие от зарубежной практики, где два этих важных вопроса рассматриваются взаимосвязано.
Проблему нехватки инвестиций в регионах не всегда можно решить с помощью традиционных источников инвестиционных ресурсов, которые используют региональные органы власти и хозяйствующие субъекты (кредиты банков, прямые государственные инвестиции). Привлечение инвестиций в экономику региона, инвестиционная привлекательность региона определяется различными факторами. Особое влияние на инвестиционную привлекательность оказывает направление экономической политики суб-федеральных и местных органов власти. На сегодняшний день привлечение основной доли инвестиционных ресурсов в регионы РФ обусловлено формированием государственного долга субъекта РФ и муниципального долга.
Государственный долг субъекта РФ - это совокупность долговых обязательств субъекта РФ, обеспечиваемая всем находящимся в собственности субъекта РФ имуществом, составляющим его казну [1].
Долговые обязательства субъекта РФ существуют в форме [1]:
1) кредитных соглашений и договоров, заключенных от имени субъекта РФ с физическими и юридическими лицами, кредитными организациями, иностранными государствами, международными финансовыми организациями;
2) государственных займов субъекта РФ, осуществляемых путем выпуска ценных бумаг субъекта РФ;
3) договоров о предоставлении государственных гарантий субъекта РФ, договоров поручительства субъекта РФ по обеспечению исполнения обязательств третьими лицами;
4) переоформления долговых обязательств третьих лиц в государственный долг субъекта РФ на основе принятых законов субъекта;
5) соглашений и договоров, в т. ч. международных, заключенных от имени субъекта РФ, о пролонгации и реструктуризации долговых обязательств субъектов прошлых лет.
Анализ информации о долговых обязательствах субъектов РФ выявил следующие факты: в целом по России выпуск субфеде-
ральных ценных бумаг занимает первое место среди других видов долговых обязательств, 41,79 % и 44, 85 % в 2007 г. и 2008 г. соответственно (рис. 1 и рис. 2). Данный факт свидетельствует об эффективности субфедеральных облигаций в качестве инструмента привлечения финансовых средств. Однако следует учесть, что основной целью выпусков облигаций субъектами РФ в 20072008 гг., согласно зарегистрированным в Минфине РФ условиям, являлось финансирование дефицита бюджета или реструктуризация ранее сформированных долговых обязательств субъектов.
Таким образом, осуществляемые выпуски субфедеральных облигаций направляются на «затыкание бюджетных дыр». Существующая тенденция в направлении использования средств, поступающих от эмиссии субфедеральных облигаций, на наш взгляд, не способствует повышению инвестиционной привлекательности региональной экономики, т. к. не рассчитана на развитие приоритетных инвестиционных проектов, которые, в свою очередь, усиливают экономический потенциал региона.
Статистический анализ долговых обязательств Тамбовской области показал различие тенденций в заимствованиях органов власти Тамбовской области от общероссийских. Значительную долю среди обязательств администрации Тамбовской области занимают государственные гарантии: 65,63 % и 65,05 % в 2007 г. и 2008 г. соответственно (рис. 3 и рис. 4).
В 2006 г. дефицит бюджета Тамбовской области составил 448891,9 тыс. руб. Для покрытия этого дефицита администрация Тамбовской области выпустила ценные бумаги. Номинальная стоимость одной облигации -1000 руб. Общее количество облигаций составляет 400000 шт. Общий объем эмиссии облигаций составляет 400 млн руб. по номинальной стоимости. Главным андеррайтером при размещении данного выпуска является акционерный коммерческий банк «РОСБАНК». Срок обращения облигаций составляет 730 дней. Дата погашения облигаций -27 сентября 2008 г. В 2008 г. выпуск субфе-деральных облигаций вообще не использовался.
-□41,79%
□ Займы субъектов РФ
□ Государственные гарантии
□ Бюджетные кредиты
□ Кредитные соглашения и договора
□ Бюджетные ссуды
□ Иные долговые обязательства
Рис. 1. Соотношение долговых обязательств субъектов РФ по видам на конец 2007 г. [2]
□ Займы Тамб. обл.
□ Государственные гарантии Тамб. обл
□ Бюджетные кредиты Тамб. обл.
□ Кредитные соглашения и договора Тамб. обл.
□ Бюджетные ссуды Тамб. обл.
□ Иные долговые обязательства Тамб. обл.
Рис. 2. Соотношение долговых обязательств Тамбовской области по видам на конец 2007 г. [2]
На наш взгляд, использование государственных гарантий администрацией Тамбовской области обусловливает удаленность ее от проблем реализации инвестиционных проектов, под которые данные гарантии выдаются. Считаем очень важным моментом активное участие региональных органов вла-
сти в успешной реализации инвестиционных проектов на территории региона. Данный факт будет способствовать повышению инвестиционной привлекательности региональной экономики, т. к. потенциальные инвесторы при заинтересованности региональных властей инвестиционными проектами оценят
их как менее рисковые, что повысит привлекательность проектов и имидж органов власти как активных управленцев инвестиционной средой в регионе.
Муниципальный долг состоит из совокупности долговых обязательств муниципального образования. Он обеспечивается всем муниципальным имуществом, составляющим муниципальную казну [1].
Долговые обязательства муниципального образования существуют в форме [1]:
1) кредитных соглашений и договоров, заключенных муниципальным образованием;
2) займов муниципального образования, осуществляемых путем выпуска ценных бумаг от имени муниципального образования;
3) договоров о предоставлении муниципальных гарантий, договоров поручительства муниципального образования по обеспечению исполнения обязательств третьими лицами;
4) долговых обязательств юридических лиц, переоформленных в муниципальный долг на основе правовых актов органов местного самоуправления.
Анализ статистики выпусков субфеде-ральных и муниципальных облигаций в РФ показал, что доля субфедеральных ценных бумаг, находящихся в обращении, существенно превышает аналогичный показатель для муниципальных облигаций (рис. 5). Подобное соотношение - характерная черта российского рынка региональных ценных бумаг. Например, в США объем рынка облигаций штатов составляет менее 30 % от объема рынка муниципальных облигаций. Данная особенность российского рынка государственных ценных бумаг обусловлена низким уровнем финансовой самостоятельности и нехватки средств для реализации успешной эмиссии у муниципалитетов РФ, несмотря на прогресс в вопросе политической самостоятельности местных органов власти.
Эффективным способом разрешения данной проблемы может выступить т. н. «клубная сделка», когда мелкие административные единицы объединяются для осуществления единой эмиссии с целью покрытия совокупных потребностей в инвестиционных средствах. Преимущество подобных сделок состоит в предоставлении возможности мелким заемщикам объединить планируемые эмиссии в один инструмент и снизить из-
держки по размещению и обслуживанию займа.
Таким образом, для проведения эффективной инвестиционной политики с целью повышения инвестиционной привлекательности региона необходимо эффективное управление в области государственного и муниципального заимствований.
На наш взгляд, эффективным механизмом привлечения инвестиционных ресурсов в региональную экономику являются субфе-деральные и муниципальные облигационные займы.
Эмиссия субфедеральных и муниципальных облигационных займов администрациями регионов позволит привлечь инвестиционные ресурсы на благоприятных для региона условиях, что обеспечит возможность решения в регионе важных социально-экономических проблем и финансировать социально значимые инвестиционные проекты. Выпуск долговых обязательств является наиболее привлекательным способом мобилизации инвестиционных ресурсов, т. к. позволяет:
- привлечь широкий круг инвесторов, при этом процентные ставки по облигационным займам ниже, чем по дорогостоящим прямым банковским кредитам;
- привлечь денежные ресурсы с целью реализации приоритетных инвестиционных проектов, реализуемых на территории региона;
- улучшить экономическую и политическую репутацию региона в случае успешной реализации программы займа;
- реструктуризировать имеющуюся задолженность;
- возможность получения льготного налогообложения по выпущенным облигационным займам, вследствие чего повышается привлекательность данных займов для инвесторов.
Эмитируемые субфедеральные и муниципальные облигационные займы для успешной их реализации должны соответствовать ряду основополагающих принципов, а именно: принципам гарантированности и
безопасности; возвратности; платности;
срочности; отдачи; льготируемости; адресности и целенаправленности; открытости, гласности и конкурсности.
Принцип гарантированности и безопасности предполагает наличие со стороны суб-федеральных и муниципальных органов вла-
сти гарантий исполнения своих обязательств тенциальных рисков и тем самым обеспечить
в соответствии с условиями выпуска субфе- безопасность вложений инвесторов в регио-
деральных и муниципальных облигаций. нальные ценные бумаги.
Также необходимо обеспечить снижение по-
□ Госуд. ценные бумаги субъектов РФ
□ Кредиты от кредит-х организаций, иностр-х банков и международных финансовых организаций
□ Госуд. гарантии субъектов РФ
□ Бюджетные кредиты от др. бюджетов
□ Иные долговые обязательства
Рис. 3. Соотношение долговых обязательств субъектов РФ по видам на конец 2008 г. [2]
□ Госуд. ценные бумаги Тамб. области
□ Кредиты от кредит-х организаций, иностранных банков и международ-х финансовых организаций
□ Госуд. гарантии Тамб. обл.
□ Бюджетные кредиты от других бюджетов
□ Иные долговые обязательства
Рис. 4. Соотношение долговых обязательств Тамбовской области по видам на конец 2008 г. [2]
□ Муниципальные □ Субфедеральные ПВсего
Рис. 5. Динамика выпуска субфедеральных и муниципальных облигационных займов в РФ по годам [2]
Принцип возвратности означает, что полученные денежные средства в результате размещения облигационных займов должны быть возвращены эмитентом субфедераль-ных и муниципальных ценных бумаг кредитору - инвестору, приобретающему субфеде-ральные и муниципальные облигации.
Принцип платности выражает необходимость оплаты эмитентом субфедеральных и муниципальных облигации права на использование привлекаемых в результате эмиссии заемно-инвестиционных ресурсов.
Принцип срочности заключается в том, что выпускаемые субфедеральные и муниципальные облигации должны иметь определенный срок обращения, по истечении которого они должны быть погашены.
Принцип отдачи означает, что затраты на привлечение инвестиционных ресурсов с помощью эмиссии субфедеральных и муниципальных ценных бумаг не должны превышать положительный эффект от их размещения, т. е. выпуск данных ценных бумаг должен быть рентабельным.
Принцип льготируемости предполагает наличие льгот для приобретателей субфеде-ральных и муниципальных облигаций, что должно способствовать повышению привлекательности данных ценных бумаг для потенциальных инвесторов. Данные льготы могут быть представлены в виде уменьшения
налоговых ставок по налогам, взимаемых региональными органами власти, в виде скидок на аренду имущества, принадлежащего региональным органам власти, льгот на налогообложение операций с выпускаемыми субфедеральными и муниципальными бумагами и т. д.
Принцип адресности и целенаправности означает, что выпускаются субфедеральные ценные бумаги с целью финансирования определенных особо значимых региональных инвестиционных проектов. При этом следует разработать меры контроля над целевым использованием инвестиционных ресурсов, полученных в результате эмиссии ценных бумаг. Комплексный и непрерывный мониторинг за использованием привлеченных инвестиционных ресурсов, за эффективностью осуществляемых инвестиционных проектов, а также контроль всех составляющих выпуска субфедеральных и муниципальных ценных бумаг запланированным параметрам являются фактором улучшения инвестиционной привлекательности региона.
Принцип открытости, гласности и кон-курсности предполагает наличие открытой информационной базы по выпускаемым субфе-деральным и муниципальным ценным бумагам, доступной для широкого круга заинтересованных лиц. Необходимо обеспечить равный доступ к условиям выпуска, к приобрете-
нию субфедеральных и муниципальных ценных бумаг всех потенциальных инвесторов.
Решение об эмиссии государственных ценных бумаг РФ, субъектов РФ или муниципальных ценных бумаг принимается соответственно органами исполнительной власти субъектов РФ, органами местного самоуправления в соответствии с предельными объемами дефицита бюджета и государственного или муниципального долга.
В решении об эмиссии государственных или муниципальных ценных бумаг отражаются:
- сведения об эмитенте ценных бумаг;
- объем и условия эмиссии;
- способ исполнения обязательств по ценным бумагам.
Порядок выпуска, обращения и погашения государственных ценных бумаг субъектов РФ, а также муниципальных ценных бумаг регулируется Федеральным законом «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг» [3].
В результате анализа опыта проведения эмиссий субфедеральных и муниципальных облигаций регионами РФ и изучения экономической литературы [4-9] и статистических данных [2], основываясь на вышеописанных принципах, мы пришли к выводу, что для успешного конструирования выпуска субфеде-ральных и муниципальных облигаций с целью повышения инвестиционной привлекательности необходимо предпринять ряд мер:
- разработать эффективные региональные законы и механизмы, обеспечивающие стабильное функционирование регионального рынка ценных бумаг и позволяющие предоставить гарантии и защиты прав потенциальных инвесторов;
- органы власти, эмитирующие субфе-деральные и муниципальные ценные бумаги, должны стремиться к осуществлению долгосрочных и целенаправленных выпусков, т. е. целью эмиссии ценных бумаг должно являться привлечение инвестиционных ресурсов для реализации приоритетных региональных инвестиционных проектов, а не покрытие дефицита регионального бюджета с помощью выпуска краткосрочных облигационных займов. В США, например, региональные займы, как правило, делятся на две неравные группы: облигации под общее обязательство региона (general obligation bonds)
и облигации под доход от проекта (revenue bonds), причем последняя группа лидирует по объему (в США на долю revenue bonds приходится до 60 % рынка региональных бумаг);
- необходимо провести детальный анализ финансового состояния эмитента субфе-деральных и муниципальных ценных бумаг с целью выявления правильных параметров будущего выпуска. А также необходимо провести анализ состояния инвестиционной среды, рынка ценных бумаг в регионе, стране и за рубежом с целью уменьшения рисков, способных негативно повлиять на размещение выпуска субфедеральных и муниципальных ценных бумаг. Все это даст возможность определить источники погашения облигаций и процентов по ним, построить эффективную систему управления рисками, связанными с предстоящей эмиссией облигаций;
- необходимо создать условия для свободного и равного доступа всех потенциальных инвесторов к информации по условиям выпуска субфедеральных и муниципальных облигаций, к информации по финансовому состоянию эмитента, а также к любой другой информации, способствующей верной оценке инвестиционной привлекательности региона;
- необходимо построить эффективную инфраструктурную составляющую регионального рынка ценных бумаг, в частности рынка государственных региональных ценных бумаг, усилить институциональную среду, что позволит обеспечить успешное размещение выпускаемых ценных бумаг;
- следует также уделить внимание проблеме маркетинга облигационных займов субъектов Федерации и местных органов власти. Только тщательное изучение потребностей и предпочтений потенциальных инвесторов позволяет оптимизировать условия выпуска облигационного займа и добиться снижения стоимости заимствования. Правильно сконструированный выпуск облигационного займа позволяет не только найти потенциальных инвесторов, но и значительно снизить риски по данному займу. Облигации займов субъектов Российской Федерации и муниципалитетов должны быть привлекательными для потенциальных инвесторов по доходности, срокам обращения, гарантиям возвратности средств, условиям выплаты
процентов и погашения облигаций. Объемы предстоящих эмиссий ценных бумаг следует согласовывать с прогнозируемым спросом на них;
- необходимо обеспечить вторичное обращение субфедеральных и муниципальных ценных бумаг, что позволит получить репутацию надежного эмитента-заемщика со стороны будущих инвесторов, что также создаст предпосылки для успешного конструирования и размещения последующих выпусков. Обеспечив ликвидность вторичного рынка субфедеральных и муниципальных облигаций, органы власти тем самым обеспечат снижение риска ликвидности и повысят инвестиционную привлекательность выпуска.
Решение этих вопросов позволяет обеспечить создание необходимых предпосылок формирования благоприятного инвестиционного климата и создать эффективные механизмы привлечения отечественных и иностранных инвестиций в экономику регионов. Причем привлечение инвестиционных ресурсов протекает на более выгодных условиях, чем при традиционно сложившихся способах заимствования.
1. Бабич А.М., Павлова Л.Н. Государственные и муниципальные финансы. М., 2002.
2. Сведения Министерства финансов РФ о государственном долге субъектов и муниципалитетов РФ. иКЬ: http://www1.minfin.ru/ruy public_debt/. Загл. с экрана.
3. Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бу-
маг: федеральный закон // Собр. законодательства РФ. 1998. № 31. Ст. 3814.
4. Безсмертная Е.Р. Выпуск и обращение муниципальных облигационных займов в Российской Федерации: автореф. дис. ... канд. эконом. наук. М., 2001.
5. Данков А.Н. Проблемы развития муниципальных ценных бумаг в России. М., 1998.
6. Ключенко С.А. Создание привлекательного инвестиционного климата и повышение инновационной активности в России и ее регионах на основе развития рынка ценных бумаг: автореф. дис. ... канд. эконом. наук. Ставрополь, 2005.
7. Костиков И.В. Сравнительный анализ государственного заимствования в развитых странах и России (региональный и местный уровень): автореф. дис. ... канд. эконом. наук. М., 1998.
8. Кривошеин А.Н. Управление инвестициями в субъекте Федерации (на примере Москвы): автореф. дис. . канд. эконом. наук. М., 1998.
9. Fabozzi F.J. Bonds markets, analysis and strategies. New Jersey, 2000.
Поступила в редакцию 30.07.2009 г.
Syrbu A.P. Increase of investment appeal of region by means of successful designing and placing of release of subfederal and municipal bonds. In the article the actions necessary for successful designing and release of subfederal and municipal bonds by regional authorities for the purpose of increase of investment appeal of region are described. Tendencies in formation of promissory notes of subjects and municipalities of the Russian federation, the tendency in a direction of use of the means arriving from issue of subfederal and municipal bonds are revealed. Problems which are necessary to solve to provide increase of investment appeal of regions of Russian federation by means of release of regional securities are specified.
Key words: investment attractiveness of the region, sub-federal bonds, municipal bonds, regional economy.
