CC BY
32DOI: 10.38197/2072-2060-2021-231-5-93-108
ВЫЗОВЫ
ДЛЯ ПОСТКРИЗИСНОГО ВОССТАНОВЛЕНИЯ В МИРОВОЙ ЭКОНОМИКЕ СО СТОРОНЫ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ПОЛИТИКИ ВЕДУЩИХ РАЗВИТЫХ СТРАН1 CHALLENGES FROM ECONOMIC POLICIES IN LEADING COUNTRIES FOR POST-CRISIS RECOVERY IN GLOBAL ECONOMY
1 Статья подготовлена на основе выступления, сделанного автором на презентации «Доклада о торговле и развитии, 2021 год» ЮНКТАД (Конференция ООН по торговле и развитию) (Москва, Дом экономиста, 15 сентября 2021 г.).
94
головнин михаил юрьевич
Директор Института экономики Российской академии наук, член-корреспондент РАН, д.э.н.
mikhail yu. golovnin
Director of the Institute of Economics of the Russian Academy of Sciences, Corresponding Member of the Russian Academy of Sciences, Doctor of Economics
АННОТАЦИЯ
Денежно-кредитная и бюджетно-налоговая политика в ведущих развитых странах отреагировала на кризис 2020 г., связанный с распространением пандемии COVID-19, беспрецедентными мерами поддержки экономики как по масштабу, так и по составу. Так, например, центральные банки вышли за пределы своего мандата, оказывая прямую поддержку широкому кругу экономических агентов. В краткосрочном периоде подобная политика сыграла важную положительную роль, поддержав глобальный экономический рост. Однако в ближайшей перспективе она может привести к ряду серьезных негативных внешних эффектов, связанных с усилением долговых проблем, ростом инфляции, негативными внешними последствиями для стран с формирующимися рынками и развивающихся стран в силу изменения трансграничных потоков капитала и цен на мировых товарных рынках. Предлагается в перспективе включить вопросы координации экономической политики в повестку дня глобального реформирования в рамках Группы 20. ABSTRACT
Monetary and fiscal policies in the Leading advanced economies have responded to the crisis in 2020, caused by the spread of the COVID-19 pandemic, with unprecedented measures to support the economy, both in scale and composition. For example, central banks have gone beyond their mandates to provide direct support to a wide range of economic agents. In the short term, such policies have played an important positive role in
supporting global economic growth. However, in the nearest future it can Lead to a number of serious negative spillovers including enhanced debt problems, rising inflation, negative external consequences for emerging markets and developing countries due to changes in cross-border capital flows and price dynamics in world commodities markets. It is proposed in the future to include issues of coordination of economic policy in the agenda of global reform within the framework of the Group of 20.
КЛЮЧЕВЫЕ СЛОВА
Экономический кризис, пандемия COVID-19, денежно-кредитная политика, бюджетно-налоговая политика, США, зона евро, долговая проблема, инфляция, внешние эффекты, страны с формирующимися рынками. KEYWORDS
Economic crisis, COVID-19 pandemic, monetary policy, fiscal policy, USA, euro area, debt problem, inflation, spillovers, emerging markets.
Введение
Мировая экономика постепенно восстанавливается после второго глобального экономического кризиса в XXI веке, который начался в 2020 г. и был связан с распространением пандемии COVID-19. По оценкам Международного валютного фонда, в 2020 г. мировой ВВП в реальном выражении упал на 3,1%, тогда как в 2009 г. во время предыдущего глобального экономического кризиса его сокращение составило 0,1%. Отличительной особенностью текущего кризиса стало негативное воздействие на страны с формирующимися рынками и развивающиеся страны. Если в 2009 г. реальный ВВП этой группы стран вырос на 2,8%, то в 2020 г. снизился на 2,1%2.
2 World Economic Outlook Database as of October 2021 (https://www.imf.org/en/Publications/WEO/ weo-database/2021/October).
96
Уже во второй половине 2020 г. постепенно начался процесс экономического восстановления в отдельных странах, который усилился в 2021 г. Во втором квартале 2021 г. реальный ВВП США вырос на 12,2% по сравнению с аналогичным кварталом предыдущего года, еврозоны — на 14,3%, Японии — на 7,7%. Однако необходимо принимать во внимание эффект низкой базы прошлого года. Если проводить сопоставление с последним кварталом 2019 г., то во втором квартале 2021 г. предкризисный уровень ВВП был превышен в Турции на 8,8%, в Китае — на 8,2%, в Австралии — на 1,6%, Республике Корее — на 1,4%, в США — на 0,8%. В 11 из 20 стран Группы 20 ^20) реальный ВВП во втором квартале 2021 г. был ниже, чем в последнем квартале 2019 г. [1].
Одним из важных факторов активного восстановления стала, наряду с вакцинацией от коронавирусной инфекции, экономическая политика в ведущих промышленно развитых странах. Следует отметить, что меры государства, с одной стороны, способствовали экономическому спаду (в части вводимых во время эпидемии социальных ограничений), но, с другой стороны, государство с помощью экономической политики (в первую очередь денежно-кредитной и бюджетно-налоговой) стремилось активно поддержать население и бизнес и преодолеть негативные последствия эпидемии. В то же время именно политика социального дистанцирования продемонстрировала во многом приоритет гуманистических ценностей государства над экономическими во время текущего кризиса.
Беспрецедентные по масштабам меры стимулирования экономики, предпринятые в 2020 г. и продолжающиеся в 2021 г. в развитых странах, пробивают брешь в традиционных теоретических подходах, устанавливающих ограни-
чения для государственной активности, в том числе в силу нарушения макроэкономического равновесия. Следует отметить, что подобные практические подходы уже не являются новыми: они были опробованы во время глобального экономического и финансового кризиса 2007-2009 гг. Таким образом, возникает вопрос, насколько меняющаяся практика экономической политики будет интегрирована в экономическую теорию. Однако в данной статье мы ставим перед собой более скромную задачу: выявить основные закономерности денежно-кредитной и бюджетно-налоговой политики ведущих развитых стран во время текущего экономического кризиса и выяснить, насколько меры экономической политики создают новые возможности или риски для экономического развития в ближайшей перспективе.
Денежно-кредитная политика
Первыми действиями в области денежно-кредитной политики в ответ на кризис 2020 г. в ведущих развитых странах, в которых была соответствующая возможность, стало снижение процентных ставок центральными банками. Так, в США Федеральная резервная система (ФРС) достаточно быстро снизила ставку по федеральным фондам: 3 и 16 марта в общей сложности на 150 базисных пунктов до 0-0,25%3 (уровня, до которого она снижалась во время глобального экономического и финансового кризиса в конце 2008 г.). Схожую политику проводили также Банк Англии, Банк Канады и Резервный банк Австралии. Европейский центральный банк (ЕЦБ) на момент начала кризиса уже проводил политику нулевых процентных ставок и осуществлял программы покупки активов, соответственно, простран-
3 https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/openmarket.htm.
98
ства для маневра в области процентных ставок у него уже не было.
Следующим шагом стало расширение существующих (там, где они были) и создание новых программ покупки активов, которые дополнялись использованием инструментов по поддержке экономики ликвидностью. Отличительной особенностью текущего кризиса стало то, что отдельные центральные банки, включая ФРС США, стали оказывать поддержку ликвидностью не только финансовому сектору, как это происходило во время остальных кризисов, включая глобальный экономический и финансовый кризис 20072009 гг., но и другим секторам экономики (нефинансовым корпорациям, домохозяйствам и общественному сектору) [2]. ЕЦБ, в дополнение к действующим программам покупки активов, ввел программу срочной покупки активов, связанную с пандемией (Pandemic Emergency Purchase Program — PEPP), которая позволяла более гибко осуществлять покупки. Общий потолок приобретения активов в рамках данной программы повышался несколько раз и составляет 1,85 трлн евро, из которых уже использовано 1,423 трлн (по состоянию на 8 октября 2021 г.)4.
В рамках покупок активов центральные банки расширили их состав: так, Банк Японии стал единственным центральным банком, покупающим акции (через фонды ETF), ФРС, Банк Канады и ЕЦБ покупали корпоративные облигации, а первые два центральных банка — еще и облигации субфедеральных органов власти [3, p. 8].
Центральные банки также существенно расширили набор инструментов по предоставлению ликвидности коммерческим банкам и смягчили условия ее предоставления.
4 https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/pepp/html/index.en.html.
ФРС, Банк Японии и Банк Англии ввели специальные программы для поощрения кредитования малого и среднего бизнеса [4, p. 2], кроме того, ФРС поддержала кредитование банками домашних хозяйств. ЕЦБ использовал специальные условия по программе целевых долгосрочных операций рефинансирования (Targeted longer-term refinancing operations — TLTRO), установив в ее рамках с 24 июня 2020 г. по 23 июня 2022 г. процентные ставки по операциям на 0,5 процентных пункта ниже, чем ставки по депозитам5 (следует отметить, что с сентября 2019 г. ставки по депозитам в ЕЦБ составляют -0,5%).
Наконец, еще одним направлением политики центральных банков стали регуляторные послабления (в частности, снижения требований по ликвидности и капиталу) для того, чтобы предотвратить сокращение кредитной активности коммерческими банками [3, p. 5].
Как следствие проводимой экспансионистской денежно-кредитной политики в 2020-2021 гг. произошло существенное увеличение балансов центральных банков ведущих развитых стран, прежде всего ФРС и ЕЦБ. В октябре 2021 г. баланс ФРС превышал 8,4 трлн долл., а ЕЦБ — 8,3 трлн евро.
Бюджетно-налоговая политика
Практически все ведущие развитые страны, наряду с антикризисными мерами денежно-кредитной политики, нарастили в 2020 г. поддержку экономики мерами бюджетно-налоговой политики и сохранили ее в 2021 г. При этом кризис 2020 г. отличался беспрецедентной по скорости и масштабам поддержкой экономики со стороны бюджетно-налоговой политики в мирное время. Основными направлениями бюд-
5 https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/pepp/html/index.en.html.
100
жетных расходов во время применения ограничительных мер стали меры по поддержке доходов граждан, включая увеличение пособий безработным, и по увеличению финансирования системы здравоохранения.
Среди стран «большой семерки» наибольшие темпы прироста совокупных государственных расходов относительно ВВП в 2020 г. продемонстрировали Канада, США и Великобритания, в то время как континентальные европейские страны (Франция, Италия) традиционно отличались наиболее высоким уровнем государственных расходов относительно ВВП (см. табл. 1). Отчасти подобные различия в динамике государственных расходов могут объясняться тем, что в континентальных европейских странах в большей степени действуют встроенные экономические стабилизаторы, чем в англо-саксонских странах [5, р. 102].
Та бл и ца 1
Совокупные государственные расходы в странах G7
(в % от ВВП, данные за 2021-2022 гг. - прогноз)
2018 2019 2020 2021 2022
Великобритания 39,0 38,9 49,1 47,7 41,6
Германия 44,3 45,0 50,8 53,2 48,2
Италия 48,4 48,6 57,3 57,7 52,1
Канада 40,9 41,0 52,8 48,1 43,3
США 35,6 35,8 45,4 42,0 39,4
Франция 55,6 55,4 61,8 60,7 56,0
Япония 37,0 37,3 45,0 43,5 38,3
Источник: World Economic Outlook Database as of October 2021 (https://www.imf.org/en/ Publications/WEO/weo-database/2021/October).
При сокращении доходов государства в условиях падения экономической активности рост расходов вызвал увеличение дефицитов бюджета и, как следствие, рост государственного долга. В 2020 г. показатели чистого заимствования правительства среди стран «большой семерки» колебались от 4,3% ВВП в Германии до 14,9% ВВП в США, при этом в 2021 г. во всех странах «большой семерки» чистые заимствования правительства, по прогнозу МВФ, превысят 6% ВВП, а в Италии, Великобритании и США — 10% ВВП6.
Проводимая денежно-кредитная политика, в том числе программы покупки активов, связанные с приобретением на баланс центральных банков государственных ценных бумаг, фактически оказалась тесно связанной с бюджетно-налоговой политикой, поскольку центральные банки фактически косвенно финансировали дефицит бюджета. Кроме того, политика нулевых процентных ставок, которая действовала в ведущих развитых странах во время кризиса 2020 г., позволила снизить стоимость государственных заимствований.
Внешние эффекты экономической политики
Основным внешним положительным эффектом от стимулирующей экономической политики ведущих развитых стран должен был стать выход из мирового экономического кризиса 2020 г. и ускорение экономического роста. По всей видимости, в краткосрочной перспективе этот эффект сработал. Более того, страны с формирующимися рынками, проводившие более скромные меры поддержки со стороны экономической политики, на первом этапе воспользовались положительными внешними эффектами
6 World Economic Outlook Database as of October 2021 (https://www.imf.org/en/Publications/WEO/ weo-database/2021/October).
102
сверхмягкой экономической политики ведущих развитых стран. Непосредственным эффектом от стимулирования совокупного спроса в развитых странах является рост спроса с их стороны на продукцию других стран, в том числе стран с формирующимися рынками. Однако, помимо подобного положительного воздействия, перечисленные выше меры экономической политики могут сформировать и новые риски в мировой экономике в относительно близкой перспективе.
Денежно-кредитная политика сыграла важную роль в формировании благоприятных финансовых условий на глобальных рынках. После прохождения краткосрочного обвала на финансовых рынках весной 2020 г., когда значения индекса VIX на пике достигали значений, близких к наблюдавшимся в конце 2008 г., произошло достаточно быстрое восстановление динамики фондовых индексов. В результате возникла угроза формирования нового «пузыря» на финансовых рынках, в первую очередь в сегменте фондового рынка США, хотя в начале августа 2021 г. бурный рост фондовых индексов приостановился. Отчасти некоторому ужесточению на мировых финансовых рынках способствовал рост доходности по государственным облигациям в США в 2021 г. Их доходность выросла с 0,86% в последнем квартале 2020 г. до 1,59% во втором квартале 2021 г.7
Важным внешним эффектом от стимулирующей экономической политики в ведущих развитых странах стало также повышение темпов инфляции, особенно цен на продовольствие, которое приводит к ускорению инфляции в первую очередь в странах с формирующимися рынками и развивающихся странах. Международный валютный фонд
7 https://data.imf.org/regular.aspx?key=61545855.
прогнозирует в 2021 г. ускорение годовой инфляции во всех группах стран с формирующимися рынками и развивающихся стран по сравнению не только с кризисным 2020 г., но и с 2019 г., за исключением развивающихся стран Азии. Так, в 2021 г. темп инфляции прогнозируется на уровне 8,4% в европейских странах с формирующимися рынками, 9,3% — в латиноамериканском регионе, 10,7% — в странах Африки южнее Сахары, 11,7% — в странах Ближнего Востока и Центральной Азии8. Хотя в 2022 г. ожидается замедление инфляции, этот прогноз вызывает вопросы, поскольку политика «количественного смягчения» может продлиться до следующего года. Увеличение темпов инфляции уже вынудило ряд стран с формирующимися рынками (Бразилию, Россию, Мексику, Турцию) ужесточить денежно-кредитную политику [6, p. 2], что может создать угрозы для возобновления экономического роста в этих странах. Темп инфляции вырос и в самих ведущих развитых странах, хотя и в разной степени: в США, по оценке ОЭСР, он составил во втором квартале 2021 г. 4,24%, тогда как в зоне евро — 1,7%9 (т.е. не превышал целевое значение инфляции ЕЦБ).
Мягкая бюджетно-налоговая и денежно-кредитная политика привели к резкому наращиванию долгового бремени. Так, бюджетно-налоговая политика напрямую увеличивает долговое бремя государства, тогда как денежно-кредитная политика в условиях практически нулевых процентных ставок снижает издержки обслуживания долгов. Согласно оценкам Moody's, на конец 2020 г. государственный долг в масштабах мировой экономики достиг 105% глобального
8 World Economic Outlook Database as of October 2021 (https://www.imf.org/en/Publications/WEO/ weo-database/2021/October).
9 https://data.oecd.org/price/inflation-forecast.htm.
104
ВВП, тогда как за год до этого он был равен 88% глобального ВВП. Долговая нагрузка остальных секторов также выросла, хотя и в меньших масштабах: нефинансовых корпораций — с 93 до 102% глобального ВВП, финансовых институтов — с 80 до 86%, домохозяйств — с 61 до 66%10. При этом, по прогнозу МВФ, во всех странах «большой семерки», кроме США, Италии и Канады, в 2021 г. продолжит расти отношение валового государственного долга к ВВП. В целом в 2021 г. по сравнению с 2019 г. это отношение в наибольшей степени вырастет в Великобритании (на 27,3%) и Канаде (на 26,5%), при этом в Японии в 2021 г. оно превысит 256% ВВП, а в Италии — 154% ВВП11. Сохранение нулевых процентных ставок ведущих центральных банков, которое прогнозируется МВФ на горизонте до конца 2022 г. [6, р. 4], будет способствовать дальнейшему наращиванию долгового бремени, особенно в частном секторе. В свою очередь, увеличение числа банкротств в частном секторе может создать проблемы в банковских системах стран [7, р. 7], которые пока относительно благополучно преодолее вают последствия кризиса (во многом благодаря поддержке центральных банков, включая ослабление регуляторных требований).
При сохранении нулевых ставок ведущие центральные банки, в первую очередь ФРС США, весьма вероятно, постепенно начнут сворачивание политики «количественного смягчения». Ожидаемая отмена политики «количественного смягчения», как это уже известно из опыта 2013-2014 гг., также сопряжена с рисками, в первую очередь для стран
10 https://www.business-standard.com/article/intemational/global-debt-rises-32-triHion-in-2020-amid-covid-pandemic-moody-s-121060800412_1.html.
11 World Economic Outlook Database as of October 2021 (https://www.imf.org/en/PubHcations/ WE0/weo-database/2021/0ctober).
с формирующимися рынками, в силу оттока капитала из этих стран и дестабилизации валютной сферы [8, с. 90]. Косвенным эффектом подобной политики может также стать падение цен на энергоносители на мировом рынке.
Таким образом, реакция экономической политики ведущих развитых стран на текущий экономический кризис хотя и сыграла важную роль в краткосрочной перспективе с точки зрения восстановления экономической активности, но в более длительной перспективе может усилить ряд экономических проблем. Среди них основными, на наш взгляд, являются: наращивание долгового бремени как в государственном, так и в частном секторе; возникновение «пузырей» в отдельных сегментах финансовой системы (на рынке долговых ценных бумаг или фондовых рынках отдельных стран, прежде всего США); увеличение вероятности кризисных явлений в отдельных странах с формирующимися рынками (порожденных проблемами обслуживания задолженности в иностранной валюте) и последующего их распространения среди других стран той же группы. Кроме того, серьезную проблему представляет выбор времени для сворачивания мер поддержки экономики. Слишком быстрое сворачивание подобных мер может привести к сохранению мировой экономики на траектории роста существенно ниже имевшей место перед кризисом 2020 г. Вместе с тем сохранение подобных мер усиливает риски разворачивания указанных выше проблем, связанных с ростом долговой нагрузки и появлением финансовых «пузырей».
Кризис 2020 г. продемонстрировал необходимость возобновления дискуссии по реформированию мировой финансовой системы, которое проводится в рамках Группы 20.
Хотя меры экономической политики в ведущих развитых странах были достаточно быстрыми и масштабными, они были направлены в первую очередь на поддержку национальных экономик. Принимая во внимание значительные внешние эффекты от этих мер, необходимо поднять вопрос о координации антикризисных мер на международном уровне12. При этом для стран с формирующимися рынками и развивающихся стран целесообразно продумать систему защиты от внешних финансовых потрясений через управление трансграничными потоками капитала, которая также координировалась бы на наднациональном уровне, чтобы избежать протекционистских эффектов.
Библиографический список
1. G20 GDP growth slows to 0.4% in the second quarter of 2021, but large differences exist across countries. Paris: OECD, 15 September 2021. URL: https://www.oecd.org/sdd/na/g20-gdp-growth-Q2-2021.pdf.
2. Cheng J., Skidmore D., Wessel D. What's the Fed doing in response to the COVID-19 crisis? What more could it do? Brookings Report. April 30-th, 2020 (https://www.brookings.edu/research/ fed-response-to-covid19/).
3. English B., Forbes K., Ubide A. Monetary policy and central banking in the Covid era: Key insights and challenges for future / Monetary policy and central banking in the Covid era. Ed. by B. English, K. Forbes, A. Ubide. CEPR Press, 2021.
4. Cavallino P., De Fiore F. Central banks' response to Covid-19 in advanced economies // BIS Bulletin. 2020. No. 21. 5 June. URL: https://www.bis. org/publ/bisbull21.htm.
12 Соответствующая повестка обсуждается экспертами ЮНКТАД в докладе Trade and Development Report 2021. From Recovery to Resilience: the Development Dimension. UNCTAD, 2021. URL: https://unctad.org/webflyer/trade-and-development-report-2021.
5. Hudson C., Watson B., Baker A., Arsov I. The Global Fiscal Response to COVID-19 // Reserve Bank of Australia Bulletin. 2021. June.
6. World Economic Outlook Update. July 2021. Washington DC: International Monetary Fund, 2021.
7. Global Economic Prospects. June 2021. Washington DC: World Bank Group, 2021.
8. Головнин М.Ю. Внешние эффекты денежно-кредитной политики США // Контуры глобальных трансформаций: политика, экономика, право. 2018. Т. 11. № 2.
References
1. G20 GDP growth slows to 0.4% in the second quarter of 2021, but large differences exist across countries. Paris: OECD, 15 September 2021. URL: https://www.oecd.org/sdd/na/g20-gdp-growth-Q2-2021.pdf.
2. Cheng J., Skidmore D., Wessel D. What's the Fed doing in response to the COVID-19 crisis? What more could it do? Brookings Report. April 30-th, 2020 (https://www.brookings.edu/research/ fed-response-to-covid19/).
3. English B., Forbes K., Ubide A. Monetary policy and central banking in the Covid era: Key insights and challenges for future / Monetary policy and central banking in the Covid era. Ed. by B. English, K. Forbes, A. Ubide. CEPR Press, 2021.
4. Cavallino P., De Fiore F. Central banks' response to Covid-19 in advanced economies // BIS Bulletin. 2020. No. 21. 5 June. URL: https:// www.bis.org/publ/bisbull21.htm.
5. Hudson C., Watson B., Baker A., Arsov I. The Global Fiscal Response to COVID-19 // Reserve Bank of Australia Bulletin. 2021. June.
6. World Economic Outlook Update. July 2021. Washington DC: International Monetary Fund, 2021.
7. Global Economic Prospects. June 2021. Washington DC: World Bank Group, 2021.
108
8. Golovnin M.Yu. External effects of US monetary policy // Outlines of Global Transformations: Politics, Economics, Law. 2018. Vol. 11, No. 2. (in Russian).
Контактная информация / Contact information
ФГБУН «Институт экономики Российской академии наук» 117218, Россия, Москва, Нахимовский проспект, 32. Institute of Economics of the Russian Academy of Sciences, 32, Nakhimovskiy pr., Moscow, 117218, Russia. Головнин Михаил Юрьевич / Mikhail Yu. Golovnin [email protected]
