CC BY
45
11.The Ministry of Finance of Ukraine, available at: http://www.minfin.gov.ua/
12.The International Monetary Fund «The IMF at a Glance» : http://www.imf.org/external/np/exr/facts/glance.htm
13.President of Ukraine, Decree of the President of Ukraine «On Ukraine's Accession to the Paris Declaration on Improving External Aid Effectiveness»,: http://zakon2.rada.gov.ua/laws/show/998_271
14.Accounting Chamber of Ukraine, Decision the Accounting Chamber of Ukraine About the approval of the Strategy for the Involvement, Use and Monitoring of International Technical Assistance and Cooperation with International Financial Institutions for 2013-2016»,: //http://zakon2.rada.gov.ua/laws/show/697-2013-%D1%80
15.Kisters'kyj, L. Prihmor, K. Siks, U. Prihmor, B. and Lypova, T., Resursy mizhnarodnykh orhanizatsij dlia tsilej rozvytku: Posibnyk z prohramuvannia ta koordynatsii proektiv [Resources of International Organizations for the Development: A Manual for Programming and Coordination], Ministry of Finance of Ukraine, Kyiv, 2012, - 152 p.
16.Sideljnykova L.P. Borghova polityka Ukrajiny v umovakh nestabiljnoji ekonomiky [The debt policy of the Ukraine in conditions of unstable economy] // Journal «Ekonomika ta derzhava», 2011. - № 9. - P. 4-7.
17.P'jatachenko, Gh.O. Jeremenko O.K. etc. Ukrajina v Mizhnarodnomu valjutnomu fondi: Vstup Ukrajiny do MVF [Ukraine in the International Monetary Fund: Ukraine's accession to the IMF] / The Scientific and Research Financial Institution under the Ministry of Finance of Ukraine, Kyiv, 1997. - 146 p.
18.The International Monetary Fund, «IMF Financial operations» / Finance Department, International Monetary Fund. - Washington, D.C.: International Monetary Fund, 2016. - 194 p.: //http://www.imf.org
ДАН1 ПРО АВТОРА
Кучер Галина BiKTopiBHa, кандидат eKOHOMi4HMx наук, доцент кафедри фшанав Кшвський нацюнальний торговельно-економiчний ушверситет, Поштова адреса: 02156, м. Кш'в, вул. Юото, 19. е-mail: galinakucher@bigmir. net
ДАННЫЕ ОБ АВТОРЕ
Кучер Галина Викторовна, кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов Киевский национальный торгово-экономический университет, Ул. Киото, 19, г. Киев, 02156, Украина е-mail: galinakucher@bigmir. net
DATA ABOUT THE AUTOR
Galyna Kucher, Ph.D. in Economical Science, Associate Professor Kyiv National University of Trade and Economics, Kyiv
19. Kioto Street, Kyiv, 02156, Ukraine е-mail: galinakucher@bigmir. net
УДК 331.5: 519.8
ВПЛИВ ДИСБАЛАНС1В ФОНДОВОГО РИНКУ УКРА1НИ З УРАХУВАННЯМ Т1НЬОВИХ СХЕМ НА ЕКОНОМ1ЧНИЙ РОЗВИТОК КРА1НИ
Лук'яненко 1.Г., Марковська М.Ю.
Предметом дослдження е моделювання та емп1'ричний аналiз впливу дисбалансе фондового ринку УкраУни та обсягiв тньового сектору на економ'чний розвиток краУни.
Метою дослдження е аналiз особливостей та масштаб'т впливу дисбаланса фондового ринку УкраУни на макроекономiчнi показники краУни з урахуванням тньових схем на основ побудованих економетричних моделей панельних даних.
В процес дослдження було використано загальнонауков/ методи аналзу та синтезу, методи порiвняльного анал'зу, узагальнення, систематизаци та групування даних, а також сучасний економко-математичний 1нструментар'1й, зокрема методи та модел/ панельних (лонгтюдних) даних.
Результати роботи. Фондовий ринок е одним '¡з найбльш ефективних механ1'зм1в залучення та перерозподлу капталв та в 'дграе важливу роль у прискореннi економ'чного розвитку практично всх краУн свту. В той же час, невпорядкований та неузгоджений процес формування украУнського фондового ринку разом '¡з складною економiчною та полтичною ситуацею в краУн призвели до того, що вн не повною мiрою виконуе функцУ та призначення, що притаманнi ефективним фондовим ринкам розвинутих краУн. В першу чергу, це пов'язано з тим, що фондовий ринок УкраУни ще дос характеризуеться фрагментарнстю; значними бар'ерами для проходження процедури лстингу та участ! у торгах; проблемами з цноутворенням, можливстю '¡снування корупцйних схем та нелегальних операцй з цнними паперами, а також наявнютю суттевих дисбаланса.
230
Економiчний вюник ушверситету | Випуск № 35/1
© Лук'яненко 1.Г., Марковська М.Ю., 2017
Поглиблений статистичний аналiз п'одтверджуе г'опотезу, що обсяг т'оньового сектора укра'Унсько'У економ'оки та наявн'ость т'оньових схем на фондовому ринку УкраУни е значним чинником дисбалансе фондового ринку, що п'одтверджуе необх'одн'ость врахування т'оньових схем при оцнювання впливу дисбалансов на фондовому ринку УкраУни на УУ економ'очний розвиток. Результати розрахунк'ов на осново розробленоУ модел'о панельних даних та низки УУ модиф/кац/'й показали, що для краУн оз фондовими ринками, що перебувають на стад У становлення, важливими факторами, як впливають на ефективнсть фондового ринку та залучення нвестицй в крану, е фiнансовий та економ'очний iмiдж на мiжнароднiй арен, легкость о доступность лстингу, що забезпечуе збльшення клькосто компанiй на бiржi, а також зменшення обсягiв т'оньового сектору. Проведений сценарний аналiз впливу позитивних та негативних дисбалансов на фондових ринках на економ'очний розвиток рiзних краУн подтвердив Ух асиметричну властив'ость. Таким чином, при розробц заходов подолання дисбалансов на фондовому ринку необх'одно враховувати як напрям Ух д'Уо, так i ризики Ух поглиблення у короткостроков'ой та середньостроков й перспективах.
Результати досл'одження можуть бути використанi для пiдтримки прийняття управл'онських рiшень регуляторами фондового ринку, для формування державноУ полiтики та стратег'очних напрям'ов, спрямованих на стимулювання подальшого розвитку та п'одвищення ефективностi фондового ринку УкраУни для забезпечення поступовоУ детен'озацоУ украонськоУ економ'оки, п'одвищення УУ економ'очно'У безпеки та економ'очного розвитку.
Висновки. Протягом останн'ох десяти роюв спостер'огалися значн'о дисбаланси основних показниюв функцюнування фондового ринку УкраУни, а саме кап'отал'озацоУ ринку, обсягiв б'оржових торгов та юлькост'о компанiй у в'отчизняному лстингу. При цьому оснування значноУ частки т'оньово)' економки п/'дсилювало негативний ефект впливу зазначених дисбалансов на економ'очний розвиток (добробут) УкраУни. Проведений аналз показав, що заходи подолання дисбалансов мають адресуватися до першопричин Ух виникнення, а саме: нерозвинутот нфраструктури фондового ринку, закритост'о ринковоУ нформацУУ, в'одсутнот гарантування захисту прав онвестор'ов, а також неузгодженост'о нормативно-правових актов, що регулюють д'ояльн'ость фондового ринку УкраУни з'о стандартами €С. Так заходи сприятимуть прискоренню розвитку фондового ринку УкраУни, п двищенню його ефективност , суттевому зниженню можливост використання т ньових схем, активному залученню внутр шн х приватних нвестор в через банквську систему, зниженню ризикв суттевих дисбалансов, що в кнцевому результатi матиме позитивний ефект на економ чну безпеку та економ чний розвиток краУни.
Кпючов'1 слова: фондовий ринок, тньовий сектор, дисбаланси, економ'очний розвиток, моделювання, модел'о панельних даних.
ВЛИЯНИЕ ДИСБАЛАНСОВ ФОНДОВОГО РИНКА УКРАИНЫ С УЧЕТОМ ТЕНЕВЫХ СХЕМ НА ЭКОНОМИЧЕСКОЕ РАЗВИТИЕ СТРАНЫ
Лукьяненко И.Г., Марковская М.Ю.
Предметом исследования является моделирование и эмпирический анализ влияния дисбалансов на фондовом рынке Украины, а также объема теневого сектора на экономическое развитие страны.
Целью исследования является анализ особенностей и масштаба влияния дисбалансов на фондовом рынке Украины на макроэкономические показатели страны с учетом теневых схем на основе построенных эконометрических моделей панельных данных.
В процессе исследования были использованы общенаучные методы анализа и синтеза, методы сравнительного анализа, обобщения, систематизации и группирования данных, а также современный экономико-математический инструментарий, а именно методы и модели панельных (лонгитьюдных) данных.
Результаты работы. Фондовый рынок является одним из наиболее эффективных механизмов привлечения и перераспределения капитала и играет важную роль в ускорении экономического развития практически всех стран мира. В тоже в время, неупорядоченный и несогласованный процесс развития украинского фондового рынка вместе со сложной экономической и политической ситуацией в стране привели к тому, что он не в полной мере исполняет функции и назначения, присущие эффективным фондовым рынкам развитых стран. В первую очередь, это связано с тем, что фондовый рынок Украины еще до сих пор характеризуется фрагментарностью; значительными барьерами для прохождения процедуры листинга и участия в торгах; проблемами с ценообразованием, существованием коррупционных схем и нелегальных операций с ценными бумагами, а также существованием существенных дисбалансов.
Детальный статистический анализ подтверждает гипотезу, что объем теневого сектора украинской экономики и существование теневых схем на фондовом рынке Украины есть значительным фактором дисбалансов фондового рынка, что подтверждает необходимость учитывать теневые схемы при оценке влияния дисбалансов на фондовом рынке Украины на её экономическое развитие. Результаты расчетов на основе разработанной модели панельных данных и серии её модификаций показали, что для стран с фондовыми рынками, которые находятся на
стадии становления, важными факторами, которые влияют на эффективность фондового рынка и привлечения инвестиций в страну, являются финансовый и экономический имидж на международной арене, легкость и доступность листинга, которые обеспечивают увеличения количества компаний на бирже, а также уменьшение объемов теневого сектора. Проведенный сценарный анализ влияния позитивных и негативных дисбалансов на фондовых рынках разных стран на их экономическое развитие подтвердил их асимметричное свойство. Таким образом, при разработке мер преодоления дисбалансов на фондовом рынке необходимо учитывать как направление их действия, так и риски их усиления в краткосрочной и среднесрочной перспективах.
Результаты исследования могут быть использованы для поддержки принятия управленческих решений регуляторами фондового рынка, формирования политики страны и стратегических направлений, нацеленных на стимулирование следующего развития и увеличения эффективности фондового рынка Украины для обеспечения постепенной детенизации украинской экономики, увеличения её экономической безопасности и экономического развития.
Выводы. На протяжении последних десяти лет наблюдались значительные дисбалансы основных показателей функционирования фондового ринка Украины, а именно капитализации ринка, объемов биржевых торгов и количества компаний в отечественном листинге. При этом существование значительной доли теневой экономики усиливало негативный эффект влияния указанных дисбалансов на экономическое развитие (благосостояние) Украины. Проведенный анализ показал, что меры преодоления дисбалансов должны быть адресованы к первопричинам их возникновения, а именно: неразвитости инфраструктуры фондового рынка, закрытости рыночной информации, отсутствия гарантирования защиты прав инвесторов, а также несогласованности нормативно-правовых актов, которые регулируют деятельность фондового ринка Украины со стандартами ЕС. Такие меры будут способствовать ускоренному развитию фондового рынка Украины, увеличению его эффективности, существенному снижению возможности использования теневых схем, активному привлечению внутренних приватных инвесторов через банковскую систему, снижению рисков существенных дисбалансов, что, в конечном итоге, будет иметь позитивное влияние на экономическую безопасность и экономическое развитие страны.
Ключевые слова: фондовый рынок, теневой сектор, дисбалансы, экономическое развитие, моделирование, модели панельных данных.
INFLUENCE OF UKRAINIAN STOCK MARKET MISBALANCES ON ECONOMIC DEVELOPMENT OF THE COUNTRY WITH CONSIDERATION OF SHADOW ECONOMY SCHEMES
Lukianenko I.G., Markovska M.Yu.
The subject of the following research is modeling and empirical analysis of the influence of Ukrainian stock market misbalances and shadow economy volume on country economic development.
The purpose of the research is the analysis of scale and peculiarities of Ukrainian stock market misbalances on country macroeconomic indicators with respect of shadow economy schemes using developed econometric panel data models.
During the following research general scientific methods of analysis and synthesis were used as well as comparative analysis, generalization, systematization and grouping of data, economic and mathematic tools, particularly panel data methods and models.
Research results. Stock market is one of the most efficient ways of mobilization and allocation of capital. It plays an important role in acceleration of economic development of literally every country in the world. At the same time, unordered and inconsistent development of Ukrainian stock market as well as difficult economic and political country situation led to its inability to fully serve its functions which are inherent for efficient stock markets of developed countries. Firstly, this phenomenon is caused by Ukrainian stock market fragmentation; significant barriers during listing procedures and trade participation; pricing problems, existence of corruption schemes and illegal security operations and existence of significant misbalances.
Advanced statistical analysis confirms hypothesis that shadow economy volume and shadow economy schemes existence on Ukrainian stock market are considerable factors of stock market misbalances. This confirms the necessity to take into account shadow economy schemes while evaluating the influence of Ukrainian stock market misbalances on country economic development. Calculation results based on developed econometric panel data model and a sequence of its modifications showed that for countries with developing stock markets significant and influential for its efficiency and investment attraction are financial and economic international image, listing easiness and accessibility which leads to the numbers of listed companies increase and shadow economy volume decrease. Conducted scenario analysis of positive and negative stock market misbalances influence in different countries on their economic development proved its asymmetrical feature. Accordingly, while developing stock market misbalances overcoming measures one should consider the its direction and deepening risks both in the short and middle run.
Research results can be used for supporting managerial decisions of stock market regulatory entities, developing of state policy and strategic perspectives aimed on stimulation of future development and efficiency
enhancement of Ukrainian stock market for the accommodation of gradual decrease of Ukrainian shadow economy volume, economic safety increase and economic development.
Conclusions. During the last ten years considerable misbalances took place on Ukrainian stock market, especially the indicators such as market capitalization, volume of trades and the number of listed companies. At the time, significant share of shadow economy enhanced the negative effect mentioned above misbalances on economic development (welfare) of Ukraine. Conducted analysis revealed that misbalances overcoming measures should address first causes of its emergence, in essence immature stock market infrastructure, reserved market information, absence of investor rights ensuring, and inconsistency of Ukrainian stock market regulatory laws with EU standards. There measures will facilitate Ukrainian stock market development, its efficiency increase, considerable decrease of shadow economy opportunities, active involvement of internal private investors through banking system, risk of significant misbalances decrease. This altogether will finally have positive influence on economic safety and country economic development.
Key words: stock market, shadow economy, misbalances, economic development, modeling, panel data models.
Актуальшсть та постановка проблеми. Розвиток фондового ринку е важливим фактором ефективного функцюнування економки краТ'ни загалом, а також забезпечення конкурентоздатност ТТ' пщприемств на мiжнародних та нацюнальних ринках. В сучасних умовах ефективнють залучення ресурав на фшансових ринках в^грае важливу роль у формуванн потужного виробничого сектору в бшьшослч розвинутих краТ'н. Проте, за рахунок дисбаланав фондового ринку залучення ресурав украТ'нськими пiдприемствами вщбуваеться повiльно та неефективно. Бiльше того, тшьовий сектор займае вiдчутну частку украТнськоТ економiки, що обмежуе можливост для економiчного розвитку в кра'Тш. Вiдповiдно, поглибленого аналiзу потребуе визначення закономiрностей та особливостей функцiонування фондового ринку УкраТ'ни порiвняно з шшими краТ'нами свiту; дослiдження його фрагментарности причин виникнення та iснування дисбаланав, а також тшьових схем. При цьому, оцшювання впливу дисбалансiв фондового ринку та обсяпв тiньового сектору на показники економiчного розвитку краТ'ни потребуе застосування адекватного економко-математичного шструментарш, зокрема економетричних моделей панельних даних, що, на вщмшу вщ iнших iснуючих пiдходiв, дае можливють розширити статистичну базу та порiвняти рiзнi краТ'ни в даному контекст з урахуванням специфiки Тх розвитку та стартових умов. Бтьш того, реалiзацiя розробленого комплексу економетричних моделей та проведення на його основi сценарного аналiзу за рiзних припущень та ризиш дозволить визначити проблемы явища, як призводять до виникнення дисбаланав та застосування тшьових схем, що дасть змогу розробити дiевi заходи подолання Т'х можливих негативних наслщмв в короткостроковiй та середньостроковш перспективах.
Саме тому дослiдження впливу дисбаланав фондового ринку УкраТ'ни та обсяпв тшьового сектору на економiчний розвиток краТ'ни та пошук шляхiв його коригування з застосуванням економко-математичного iнструментарiю е досить актуальним та важливим завданям.
Аналiз останнiх дослiджень та публiкацiй. Проблемам становлення, розвитку та дисбаланав, що виникають на фондових ринках, а також особливостям Т'х моделювання присвячено значну ктькють наукових та емтричних дослiджень, як знайшли широке вiдображення в працях як захщних, так i украТ'нських вчених та фахiвцiв, серед яких слщ вiдзначити науковi працi В. Базилевича, М. Баска, Т. Боголiб, В. Вiрченка, E. Мюсонера, Р. Рака, В. Сафари П. Селлша, Н. Чена, Х. Ченга, В. Шелудька та iнших, в яких розкриваеться сутнють та структура фондових ринш [1, 9, 11, 17, 23, 25, 29]. Структуры моделi фондових ринш достатньо плiдно дослщжували такi науковцi i фахiвцi як К. Асенманчер- Веше, М. Баск, Ж. Гарбар, С. Герлач, Н. Гребеник, О. Юреев, П. Селлш, М. Шаповалова тощо [2, 10, 21, 22, 27]. Питання фрагментарност фондового ринку УкраТ'ни достатньо глибоко аналiзували Т. Тормозова, В. Федiрко, I. Школьник та ^i [15, 16, 18]. Т. Васильева, К. Клименко, Л. Комарек, О. Корншчук, I. Кубкова, Р. Семко, В. Федiрко присвятили своТ' прац виявленню дисбалансiв на фондовому ринку УкраТ'ни та причин, що призводять до Т'х виникнення [5, 6, 13, 16, 24, 30]. Св^овий досвщ оргаызаци фондових бiрж в контекст можливостей Т'х використання в УкраТн було достатньо детально висвiтлено в робот [3]. Питання тiньовоТ' економки та оцiнювання Тх обсягiв в економiцi рiзних краТ'н свiту дослщжували О. Корншчук, В. Рейкш, В. Танз^ Ф. Шнайдер та багато шших [6, 12, 28, 29]. Дослщженню впливу показникiв функцiонування фондового ринку на макроекономiчнi показники розвитку економк краТн свiту присвяченi пра^ К. Калинця, К. Клименка, Е. Мюсонера, В. Попка, В. Сафари О. Черняка, О. ЧерновоТ' [3, 5, 7, 20, 25]. Проблеми моделювання процеав, що вщбуваються на фондових ринках, зокрема моделювання розвитку фондових бульбашок, оцшювання фшансових дисбаланав та Т'х впливу на економiчне зростання знайшли вщображення в працях Т. ВасильевоТ', В. Гейця, Т. КлебановоТ', Л. Комарека, I. Кубково'Т, I. Лук'яненко, Ж. Руденбуша, Е. Свенсона, Р. Семка, М. Скрипниченко, О. Черняка, С. ШумськоТ' та шших [4, 7, 14, 19, 24, 26,30].
Аналiз наукових праць украТ'нських та захщних вчених дозволяе зробити висновок, що не зважаючи на достатню ктькють теоретичних та емшричних дослщжень з питань формування та розвитку фондових ринш, поглибленого дослщження все ще потребують проблеми оцшювання впливу дисбаланав на фондовому ринку на макроекономiчнi показники рiзних краТ'н, включаючи Укра'Тну, залежно вщ рiвня економiчного розвитку, типу структурно'' моделi фондового ринку, врахування можливосп iснування тiнових схем, що, в свою чергу, неможливо без розробки та застування сучасних економко-математичних методiв та моделей.
Мета i завдання дослiдження. Метою дослiдження е аналiз особливостей та масштабiв впливу дисбаланав фондового ринку УкраТни на макроекономiчнi показники краТни з урахуванням тшьових схем на основi розробленого комплексу економетричних моделей панельних даних.
Вщповщно до поставлено!' мети було сформульовано таю завдання: розкрити особливосл функцюнування фондового ринку УкраТни; систематизувати основы макроекономiчнi показники, що вщображають рiвень економiчного розвитку краТни; виявити та дослщити основнi дисбаланси, характеры для фондового ринку УкраТни та шших краТн свiту; розкрити базовi взаемозалежностi мiж розвитком фондового ринку та рiвнем економiчного розвитку краТни; проаналiзувати основнi методи обчислення обсяпв тiньового сектору та визначити динамку Тх змiн для економiки УкраТни; розробити комплекс економко-математичних моделей для оцшки дисбалансiв фондового ринку УкраТни та визначення причин Тх виникнення з урахуванням тшьових схем; виявити та оцшити вплив дисбаланав фондового ринку УкраТни на розвиток економш; розробити заходи подолання дисбаланав на фондовому ринку УкраТни з урахуванням зростаючоТ частки тшьового сектору.
Отримаш результати. Фондовий ринок е одним iз найбтьш ефективних механiзмiв залучення та перерозподту капiталiв, що використовуеться бтьшютю краТн свiту, як розвиненими, так i тими, що розвиваються. Вiн сприяе примноженню нацiонального багатства та в^грае важливу роль у прискоренн економiчного розвитку практично вах краТн свiту.
Нажаль потенцiал фондового ринку УкраТни на сьогодн практично не використовуеться. Бтьш того, невпорядкований та неузгоджений процес його формування разом iз складною економiчною та пол^ичною ситуацiею в краТнi призвели до того, що фондовий ринок УкраТни не повною мiрою виконуе функци та призначення, що притаманн ефективним фондовим ринкам розвинутих краТн. Присутн також проблеми з процесом цшоутворення на украТнському фондовому ринку, осктьки вiн де-факто функцiонуе як арена перерозподту прав власносп, внаслщок чого цiна на цiннi папери формуеться не пiд впливом зрiвноваження попиту та пропозицiТ, а переважно як вартють або вага того чи шшого цiнного паперу в контрольному пакетк 1снують i значн бар'ери для проходження процедури лютингу та участi в торгах. ^м того, вiдсутнiсть повноважень головного регулятора - НацюнальноТ комiсiТ з цшних паперiв та фондового ринку (НКЦПФР) по притягненню до вiдповiдальностi за порушення законодавства в питаннях функцюнування фондового ринку та здшсненню вщповщного покарання створюе передумови для юнування корупцiйних схем та нелегальних операцш з цiнними паперами, що, таким чином, унеможливлюе формування ефективного ринку через законотворчу та законодавчу дiяльнiсть.
Бтьш того, украТнський фондовий ринок характеризуеться значною фрагментарнiстю, яка полягае у наявност бар,ерiв при взаемоди мiж учасниками та агентами ринку, що призводить до порушення едносп та цтюносп системи ринку. В даному випадку бар'ери слщ розум^и як окремi особливостi побудови ринку цшних паперiв, що створюють перешкоди для взаемодiТ елементiв та пщсистем однiеТ системи. В результатi пщсистеми та елементи iзолюються один вщ одного та починають розвиватися автономно, переслщуючи цiлi, вiдмiннi вiд сптьних. Такий стан ринку е неефективним з точки зору перерозподту грошових ресурав. Основнi типи фрагментарностей фондового ринку, узагальнено зображено на рисунку 1.
Рисунок 1. Типи фрагментарносп фондового ринку
Джерело: побудовано авторами на основ/ [15].
Для УкраТни найбтьш характерними е шформацшна та оргашзацшна фрагментарностi, зважаючи на юнування асиметричноТ iнформацiТ та обмеженого доступу на ринок.
Окрiм фрагментарности особливою рисою укра'нського фондового ринку е наявнiсть суттевих дисбалансiв. Дисбаланси фондового ринку визначаються як вщхилення основних показникiв функцiонування ринку, а саме кашталiзацN фондового ринку, обсяпв торгiв, бiржового iндексу, вiд рiвноважного стану. Пiд рiвноважним станом слщ розумiти такi рiвнi перелiчених вище показникв, за яких спостерiгалося ефективне виконання фондовим ринком основних функцш та його поступовий розвиток [11].
На рисунку 2 систематизовано основы причини виникнення дисбаланав на фондовому ринку Украши за структурними складовими.
Рисунок 2. Класифшащя причин виникнення дисбалансв на фондовому ринку Украши за структурними складовими
Джерело: розроблено авторами на основ/ [5], [16]
Як можно побачити з наведено!' на рисунку 2 класифкацп одшею з важливих причин виникнення дисбаланав на фондовому ринку Украши е достатньо малий перелк швестицшно привабливих об'ектв, який значно скоротився пюля впровадження серп рiшень НКЦПФР в серпн 2015-го року про вилучення з лютингу бiльше 100 пщприемств та вiдповiдне вилучення з об^у цiнних паперiв даних емп~етчв. Такi заходи були вимушеними, осктьки компани, що потрапили пiд санкци, фальсифiкували фiнансову звiтнiсть, внаслiдок чого акци були переоцiненими i не вщповщали реальнiй вартостi пiдприемств. Як видно з графшв, наведених на рисунку 3, ктькють компанiй у лютингу повнютю повторюе тренд капiталiзацil ринку.
ринку Украши (дол. США) протягом 2007-2016 рр.
Джерело: побудовано авторами на основ/ [31].
1ншою причиною дисбаланав, пов'язаною з iнфраструктурним середовищем фондового ринку, е переважання частки неоргашзованого ринку. Як видно з графшв, наведених на рисунку 4, остання коливаеться на рiвнi 70-80%.
2500.0
2000.0
1 500,0
ЮОО.О
500,0
О.О
IБ ip Ж О BI DÍ р i иок
По-з а Г> i р ж о в i -rf í ринок
- Частка
почаб1ржового ринку
2011 2012 20ХЗ 2014 20JL 5 2016
Рисунок 4. Динамша обсяпв б1ржового та позаб1ржового ринмв (млрд.грн.) та частки позаб1ржового ринку в загальному ринку цшних nanepiB Украши (%) протягом 2011-2016 рр.
Джерело: побудовано авторами на основi [8].
До того ж, протягом останых трьох ромв спостерiгався picT даного показника. При цьому на неоргашзованому ринку зазвичай укладаються угоди 3i «смп~ними акцiями» - акцiями неiснуючих або збанкруттих пiдприeмств, якi не мають жодно'Т цiнностi, але через брак впорядковано'Т системи реестру залишаються в об^у та використовуються у нелегальних фшансових схемах. Водночас регульований ринок е ненасиченим, розпорошеним та не вщображае реально'' торгiвельноТ' активностi. На противагу, досвщ розвинених фондових ринмв свiдчить про необхiднiсть мати сильну позицю регульованого ринку з нижньою межою в середньому 25-30 %. У розвинутих краТ'нах цей показник ще вищий: у США стввщношення обсяпв бiржовоТ' та позабiржовоТ' торгiвлi становить вiд 3 до 1%, в Япони обсяг позабiржових угод з ак^ями становить 1 % загального обсягу угод, в Канадi та Францп - до 3-4 % [16]. Також негативний вплив на розвиток фондового ринку мае зростаючий рiвень тшьового сектору УкраТни. Зауважимо, що даний фактор е негативним чинником, що впливае на ва сфери економш краТни i фондовий ринок не е виключенням, зокрема фондовий ринок УкраТни е тшьовим мюцем суперництва вiтчизняних фшансово-промислових груп (ФПГ) i транснацiональних компашй (ТНК) з мiжнародними ТНК i фiнансовими структурами за найбiльш вигщы умови «придбання» акцiй та шших цшних паперiв. При цьому, ключовi суб'екти господарювання - малий та середнм бiзнес, мiноритарнi акцiонери -за рахунок високого тиску ФПГ i ТНК практично недопущенi до продуктивного залучення i використання фшансових ресурсiв. Слiд зауважити, що рiвень тiнiзацiТ фондового ринку корелюе з рiвнем тiнiзацiТ украТ'нськоТ' економiки загалом. З аналiзу графiкiв, наведених на рисунку 5 можна зробити висновок про схожють трендiв вiдносноТ капп^зацп та частки тiньового сектору, що вказуе на юнування тшьових схем на фондовому ринку, як значно впливають на його ефективнють, а розбiжнiсть в трендах 2015 та 2016 рош може бути пояснена значними дисбалансами, що спотерагались в даний перюд на фондовому ринку, зокрема значним дисбалансом показника капп^зацп фондового ринку УкраТни, спричиненого вилученням з лютингу майже половини компанй
45 40 3 5 ЗО 25 20 1 5 Ю
О
35 ЗО 2? 20 1 5 Ю 5
2006
ZOOS
201 О
201 2
2014
2016
20
О 1S
■TiHbOBHOrt сектор
В^дноснп
KíiniTílJI Í'3 л 1Д1Я
Рисунок 5. Динамка вщносно'|' капiталiзацii фондового ринку Украши та частки тiньового сектору у ВВП протягом 2007-2016 рр., %
Джерело: побудовано авторами на основ/ даних [8] та [29].
Бiльш того, додатково проведений поглиблений статистичний аналiз пщтверджуе гiпотезу, що обсяг тжьового сектора укражсько! економiки та наявнють тiньових схем на фондовому ринку Укра'ни е значним чинником дисбаланав фондового ринку, що пiдтверджуе необхщнють врахування тiньових схем при оцжювання !х впливу на економiчний розвиток кра!ни на основi побудови адекватного економко-математичного iнструментарiю.
Для моделювання взаемозв'язш мiж показниками функцiонування фондових ринкв та макроекономiчними показниками Укра'ни та iнших кра!н бвропи та США в якосп найбiльш поширених та використовуваних показникiв функцiонування фондового ринку було обрано показники капiталiзацil фондового ринку, обсяпв торгiв на бiржах та бiржовий iндекс.
Загалом, капiталiзацiя е базовим iндикатором масштабу, ефективносп та розвитку фондового ринку будь-яко! кра!ни. Пiд капiталiзацiею розумшть сукупну вартiсть всiх цiнних паперiв, що обертаються на ринку. Одним iз пiдходiв вимiрювання даного показника е також сукупна капiталiзацiя вах компанiй, що входять до лютингу. Саме даний показник обрано нами в подальшому при моделюваннi. Показник капiталiзацil фондового ринку доцiльно розглядати в комплекс з iншими показниками ефективносп ринку. Для прикладу, зпдно зi свiтовим досвiдом iснуе два взаемопов'язан показники ефективностi бiржово!' торпвлк 1) комплексний показник ефективностi бiржовоl дiяльностi, що передбачае оцiнку потужносп т!' розвитку та конкурентоспроможностi на внутршньому i зовнiшньому ринках; 2) поточний показник ефективносп дiяльностi фондово! бiржi, що вiдображае тенденци розвитку ринку та вплив рiзних чинникв на динамiку процесу купiвлi-продажу цжних паперiв.
В якостi комплексного показника на основi сформульованих його характеристик було обрано для подальшого аналiзу та моделювання показник капiталiзацil фондового ринку, що зб^аеться з наведеним вище означенням. Поточний показник ефективно! дiяльностi достатньо коректно вiдображаеться бiржовии iндексом кра!н, а показник обсягу торпв може слугувати третiм показником ефективносп фондового ринку кражи, осктьки е ждикатором дiловоТ активностi на ринку та залученосл наявного в кра!ш капiталу до бiржового об^у. Таким чином, обсяг торгiв е вдалим доповненням до попередшх двох показниш.
В якостi макроекономiчних iндикаторiв, що узагальнено вiдображають добробут було обрано валовий внутршнш продукт та жвестици в краТну, а також обсяги залученого додаткового капралу в економку.
Проведений попереднiй кореляцiйний аналiз взаемозв'язку iндикаторiв ефективностi фiнансовоТ системи та фондового ринку на макроекономiчнi показники багатьох краж св^у, включаючи УкраТни, виявив значну позитивну кореляцш таких фiнансових iндикаторiв як голвковий обiг, обсяг кредитiв приватному сектору та капiталiзацiя фондового ринку з ВВП для переважно! бiльшостi краж.
Важливим при моделюваннi впливу дисбаланав фондового ринку Укражи на економiчний розвиток е адекватне оцiнювання обсяпв тжьово! економiки, оскiльки iснування тжьових схем, як було обгрунтовано вище, суттево сприяе !х виникненню. Вимiрювання обсягiв тiньовоТ економiки е складним завданням за своею суттю, осктьки операцп, що здшснюються в даному секторi мають на метi бути прихованими вщ державних та ринкових регуляторiв. Найбiльш популярними методами обчислення тжьово! економки, якi використовують дослщники та державнi установи в бтьшосп европейських краТн, е монетарнi методи. В основi даних методiв лежить припущення, що транзакцп в тжьовому секторi вiдбуваються за посередництва голвкових коштiв. Вiдповiдно, будь-якi вiдхилення обсяпв голвки поза банками можна трактувати як динамку розвитку чи зменшення тжьового сектору.
Одним з поширених методiв розрахунку обсягiв тжьово! економки е використання регресiйного аналiзу, зокрема базово! багатофакторно! регреайно! моделi попиту на го^вку, запропоновано! Танзi у 1983 р. [28]:
( с ^ ^М7е ^
1п
V М 2 у
WS / 1
= Д) + 1п(1 + TWt) + Д21п —- + Д 1п Щ + Р41п — + Щ , (1)
1
( 1 Л
N
де С - голвка поза банками в перад £ М- грошовий агрегат М2 в перiодi Р, - середня податкова ставка в перюд I, що розраховуеться як середне зважене ставок основних податмв в кра!ш (для Укражи - податок на прибуток, податок на доходи фiзичних оаб, податок на додану вартiсть); WSt - обсяг зароб^но! плати у пер^ £ 1 - номiнальний нацюнальний дохiд у перiодi £ Щ - мiнiмальна процентна ставка за депозитами в пер^ £ N - ктькють населення в перад t.
Зауважимо, що в модель (1) включен тi фактори, що створюють передумови для переходу дтово! активносп в тiньовий сектор. Вимiрявши надлишок готiвки за формулою (1), отримане число можна домножити на швидкють обiгу готiвки в офщмнм економiцi (деякi дослiдники роблять припущення, що швидкють обiгу грошей у тжьовому секторi на 10% бтьша, нiж в офiцiйному, зважаючи на обмеженють у розрахункових методах та специфку готiвкового обiгу) i, таким чином, отримати значення обсягу тжьового сектору.
1ншим популярним методом е метод Гутмана. Для вщображення тжьово! економки П. Гутман використав стввщношення мiж готiвковими коштами й обсягом банювських депозитiв (уперше такий прийом для пояснення динамки тжьово! економки запропонував Ф. Кейган у 1958 р., пояснивши зростання попиту на го^вку нелегальними трансак^ями «чорного» ринку США) [12]. Метод Гутмана фунтуеться на додатковому припущены, що величина запропонованого ждикатора е посшно «нормальною» в певний базовий перюд, у якому тжьова економка вiдсутня, а динамка збтьшення попиту на валюту вщображае наростання тiньових тенденцiй. Таким
чином, ждикатор Гутмана е по cyTi обсягом тжьового сектору в перод t. При цьому взаемозв'язок мiж ВВП та попитом на го^вку визначаеться за вщносно простими формулами:
Tt = GDP х ( ft -1), (2)
де T - обсяг тжьового сектору (ждикатор Гутмана) в пер^ t; GDPt - номiнальний валовий внутрiшнiй продукт у перюд t; ft - змжа стввщношення готiвкових грошей та вкладiв (до запитання й термiновi депозити) у розрахунковому (t-му) пер^ вiдносно базового перiоду ( to ).
ft = (M0t /Dt)/ (M00/Do) , (3)
де Dt - банмвсьм депозити в розрахунковому перад t; Do - банмвськ кредити в базовому перiодi; M0t - готiвка в розрахунковому перад t; M0o - голвка в базовому перiодi.
Саме даний метод у дещо модифкованому виглядi було використано в даному дослщженш для обчислення обсягiв тiньового сектору економки Укражи, а саме, зважаючи на вщмжнють укражсько''' економiки (та ïï фiнансового сектору зокрема) вщ американсько''', на базi якоТ була виведена формула (2), в шй замють показника банкiвських депозитiв було використано грошовий агрегат М2, аналопчно до залежноТ змiнноï у моделi попиту на готiвковi кошти Танзi (1). Така замiна, на нашу думку, усувае проблему переважання го^вкових кошпв над депозитними вкладеннями. Обчислення були здшснеш на основi квартальних даних НБУ для незалежних змжних у формулi (2) - го^вки поза банками та банкiвських депозтчв.
Варто зазначити певнi недолiки моделi Гутмана, зокрема припущення про нульовий рiвень тiньовоï' економiки в базовий перюд. Для Укра'ни в межах використано'' вибiрки за нульовий перюд був обраний другий квартал 2008-го року, що мав найменший показник М0/М2. Очевидно, що таке припущення в данш ситуацп е нерелевантним. Проте, завдяки широкому часовому дiапазону, який вдалося досягти завдяки використанню квартальних даних, неточнють припущення не значно попршила результат.
З метою порiвняння ефективностi методу Гутмана в умовах укражсько''' економки, отримаш результати було сшвставлено з результатами, отриманими у дослщженш Шнайдера [29], як виявились достатньо подiбними, в чому можна переконатися з аналiзу графив, вiдображених на рисунку 6.
Рисунок 6. Обсяги тжьово! економки в Укра'ш протягом 2008-2016 рр, % вщ ВВП
Джерело: розраховано авторами, [29].
Однак слщ зауважити, що отримаш в даному дослщженш даш е дещо вищими за розраховаш Шнайдером обсяги тжьового економки Укражи, що можна пояснити недолками моделi Гутмана, зокрема при використанш показника змжи готiвки поза банками враховуються фактори збiльшення попиту на голвку, що не пов'язанi з тжьовим сектором. Проте, в 2008 та 2013 роках результати майже зб^аються. До того ж, спостер^аеться схожють трендiв обох часових рядiв. Вщповщно, можемо зробити висновок про вщносну адекватнiсть та придатнiсть застосування ждикатора Гутмана для обчислення тiньового сектору Укражи.
Для моделювання та клькюного оцжювання впливу дисбаланав фондового ринку Укражи на економiчний розвиток з урахуванням тжьових схем було використано економетричний метод панельних даних, сутнють якого полягае в можливост побудови економетричних моделей на основi комбжацп часових та варiацiйних рядiв. Перевагою даного типу моделей е можливють побудови бтьш складних та реалютичних моделей нiж, наприклад, моделi багатофакторного регресiйного аналiзу, та здiйснення одночасного аналiзу для велико'' групи краж або галузей, зокрема нами пюля попередньо проведеного поглибленого математико-статистичного та кореляцшного аналiзу було вiдiбрано одиннадцять краж, серед яких США як представник кражи iз орiентованою на фондовий ринок фжансовою системою; Франтя, Нiмеччина, lталiя, Норвегiя - як розвинеш кражи iз сильною
банкоцентричною системою; Польща, Чехiя, Словаччина, Угорщина, Авс^я - як представники краТн i3 фондовим ринком, що перебувае на стади становлення, а також УкраТ'на тощо. Вибiрка для даного дослщження охоплюе 2007-2016 рр. В якост статистичноТ' бази було використано дан Свiтового Банку, а також НКЦПФР, НБУ тощо. Залежною змiнною в моделi е валовий внутрiшнiй продукт для i-Т' краТ'ни в t - перiод (GDPjt), виражений в доларах США. В якосп незалежних змшних використано: ринкову капп^зацю (MARKET _CApt), що обчислювалась як ринкова капiталiзацiя всiх компанiй i-Т' краТ'ни в t - перiод у лютингу та виражена в доларах США; обсяг торпв акцiями в i-й краТн на кiнець t - го перiоду (STOCS_TRjt), виражений в доларах США; бiржовий iндекс S&P для i-Т' краТ'ни в t - перюд (S _ pt), виражений в пунктах; ктькють компанм i-Т' краТ'ни в t -перiод у лiстингу (LISTED_Cit), шт., а також обсяг тшьового сектору i-Т' краТ'ни в t- перюд (SHADEit) як вщсоток вщ ВВП вiдповiдноТ краТ'ни.
З урахуванням наведених вище позначень запропонована модель панельних даних мае такий узагальний вигляд:
GDPt = с + щ + ¡\MARKET _ CAPit + frSTOCS _ TRit + P3S _ Plt + frLISTED _ Cit +feSHADEu + uit, (4)
де с- загальний перетин; щ - специфiчнi ефекти (перетини) для кожно'Т i-Т' краТ'ни, ям дозволяють оцiнити та порiвняти вщмшносл мiж краТнами вибiрки; uit - випадковi величини для i-Т' краТ'ни в t- перiод
Шляхом реалiзацiТ моделi (4) за рiзних ТТ модифiкацiй вдалося пiдтвердити ряд ппотез, якi теоретично припускались рiзними дослiдниками. Зокрема, практично для вах краТн вибiрки, а саме США, Франци, Нiмеччини, lталiТ, Польщi, Чехи, Словаччини, Угорщини, Австри та УкраТ'ни, такi показники функцiонування фондового ринку як його каппалза^я, обсяги торпв та ктькють компанш у лютингу мали значимий позитивний вплив на ВВП. Для краТ'н Центрально'' та Схщно'Т бвропи негативний вплив мали бiржовий шдекс та обсяг тшьового сектору. На противагу, для групи розвинених краТ'н показник обсяпв тшьово'Т економiки виявився незначимим.
Як приклад, наведемо результати розрахунш за модифкованою моделлю (4) для кiлькiсного оцшювання впливу дисбалансiв фондового ринку з урахуванням тшьового сектору на економiчний добробут (розвиток, (виражений показником ВВП), сфокусувавшись лише на порiвняннi ситуаци в Укра'Тш i бiльшостi колишшх соцiалiстичних краТ'н, зокрема краТ'н Центрально'' та Схщно'Т бвропи (ЦС6), частка тшьового сектору в яких все ще залишаеться значимою. Пюля оцшки на реальних даних модель (4) для дано'Т групи краТ'н мала такий вигляд (в дужках наведено значення t - статистики):
GDPit = 3.13х 1011 + щ -.3.66х108S_Pit -3.86х 109SHADEit + 71803165LISTED_Cit (5) (7.95) (-5.22) (-2.19) (2.38)
Для визначення коректно'Т специфкаци моделi (5) як моделi лонгiтюдних даних з фiксованими чи випадковими ефектами, було застосовано низку теслв, зокрема тест Хаусмана, а також тест на надлишковi фксоваш ефекти, ям пiдтвердили, що що модель (5) слщ розглядати як модель панельних даних з фксованими ефектами, оцшеш значення яких (щ ) для економи мюця не наводяться.
Проведена додаткова дiагностика моделi за основними критерiями дозволила зробити висновок про ТТ адекватнють та коректнють, а твкож статистичну значимють всiх оцiнених параметрiв.
Як показуе аналiз результатiв розрахункiв, бiржовий iндекс S&P мае негативний ефект, вiрогiдно, через низькi рейтинги даних краТ'н, що попршуе iнвестицiйну привабливють та притiк до них фшанав через фондовi ринки. Крiм того, для краТ'н ЦС6 та УкраТ'ни обсяги тшьово'Т економки мають також вщчутний негативний вплив на економiчний розвиток. Бiльш того, попереднi розрахунки виявили суттеву незначимють показникiв капiталiзацiТ фондового ринку та обсягу торпв, що можна пояснити недостатньою розвиненютю фондово'Т торгiвлi в дослiджуемiй грут краТ'н. При цьому, значення фксованого ефекту (перетину) для Польщi е значно бтьшим за вiдповiднi фксоваш ефекти iнших краТн вибiрки, що свщчить про значну перевагу фондового ринку дано'Т краТ'ни серед аналiзованоТ' групи краТ'н. Отже, можемо зробити висновок: для краТ'н iз фондовими ринками, що перебувають на стади становлення, важливими факторами, що впливають на ефективнють фондового ринку та залучення швестицш в кра'Тну, е фшансовий та економiчний iмiдж на мiжнароднiй аренi, легкiсть i доступнють лiстингу, що забезпечуе збiльшення ктькосл компанiй на бiржi, а також зменшення обсягiв тiньового сектору.
На основi оцiненоТ' економетричноТ' моделi панельних даних для краТн бвропи, США та УкраТ'ни було також ктькюно оцшити вплив позитивних та негативних дисбаланав на фондових ринках даних краТн на Т'х економiчний розвиток (добробут) за дектькома сценарiями. Зауважимо, як було визначено попередньо, найбтьш характерними дисбалансами, що виникають на фондових ринках, зокрема i УкраТ'ни, е змши ринковоТ' капiталiзацiТ, бiржового iндексу, обсягiв торгiв та ктькосл компанiй у лiстингу.
Припущенням для позитивного (оптимютичного) та негативного (песимюичного) сценарiю було зростання або падшня на 50-60% значень вiдповiдних показниш за останнi 2-3 роки. Припущенням для нейтрального сценарш було зростання або падшня визначених показниш, залежно вщ тренду попереднiх 3-5 ромв, на 2-5% вiд значення кожного окремого показника за останнш рк.
Всього було здiйснено перевiрку семи сценарив: позитивного (оптимiстичного) та негативного (песимютичного) для трьох основних показниш функцiонування фондового ринку, а також нейтрального.
Як приклад, в таблиц 1 наведемо результати сценарного аналiзу на основi моделi (4) зi змiною коефiцieнтiв при основних факторах за рiзних припущень щодо можливого виникнення рiзноманiтних дисбаланав.
Так наприклад, аналiз отриманих результат показуе, що за нейтрального сценарю, коли дослiджуванi незалежнi змiннi залишатимуться на рiвнi статистичних спостережень останых 2-3 рокiв, вплив ринковоТ каппалзацп та обсягiв бiржових торгiв на ВВП краТн зростуть на 24% та 69% вiдповiдно, тодi як вплив ктькосл компанiй у лютингу зменшиться на 11,5%. Таким чином, важливють дшовоТ активностi на фондових ринках краТн бвропи, США та УкраТни зростатиме за нейтрально!' динамки показниюв функцiонування ринкiв.
Аналiзуючи сценарп iз позитивними та негативними дисбалансами, можна зробити висновок, що позитивы дисбаланси в основному призводять до зменшення коефiцieнтiв при незалежних змшних, тим самим зменшуючи важливiсть Тх впливу на ВВП. Натомiсть негативн дисбаланси переважно призводять до зростання Тх впливу на ВВП краТн. Вiдповiдно спостерiгаeться обернена залежнiсть мiж силою впливу показникiв функцiонування фондового ринку на ВВП та напрямом дисбаланав у цих показниках. Можна припустити, що чим обмежешшим стае можливють залучення кашталу за допомогою фондового ринку, тим бiльшу роль в^фграе ефективнiсть iснуючого рiвня розвитку бiржi для економiки.
Таблиця 1. Порiвняння результатiв оцiнювання моделi (4) в залежност вiд сценарпв дисбалансiв рiзних показникiв функцiонування фондового ринку_
Коеф1ц1ент при незалежнм зм1нн1й
Абсолютн1 значення Зм1на
Показник 1з дисбалансом Показник незалежноТ змшноТ Позитивний Негативний Нейтральний Базовий Позитивний Негативний Нейтральний
Ринкова кап1тал1зац1я Ринкова кап1тал1зац1я 0,21622 0,34349 0,27785 0,22301 -3,0 54,0 24,6
Обсяг торг1в 0,06774 0,12055 0,07104 -4,7 69,7
К-ть компанм у л1стингу 1,3Е+09 1,2Е+09 1,3Е+09 -4,3 -11,5
Обсяг торг1в Ринкова кап1тал1зац1я 0,22264 0,17813 0,27785 0,22301 -0,2 -20,1 24,6
Обсягторпв 0,06364 0,34506 0,12055 0,07104 -10,4 385,7 69,7
К-ть компан1й у л1стингу 1,1Е+09 2,5Е+09 1,2Е+09 1,3Е+09 -13,5 90,6 -11,5
К-ть компан1й у лютингу Ринкова кап1тал1зац1я 0,2133 0,22397 0,27785 0,22301 -4,4 0,4 24,6
Обсяг торг1в 0,05895 0,05895 0,12055 0,07104 -17,0 -17,0 69,7
К-ть компанм у л1стингу 1,1 Е+09 2,8Е+09 1,2Е+09 1,3Е+09 -16,5 114,4 -11,5
Джерело: побудовано авторами на основ! розробленого комплксу моделей за даними [8, 31].
Наочно змшу значень розрахованих коефiцiентiв при незалежних змшних моделi (4) можна представити за допомогою гютограм, наведених на рисунках 7-8.
■ По'« т 1КН1 п! ■ Негап 1вм п I ■ Нейтр альм п I
385,7
69,7 90.6
-0,2 -20Л -1 0.4 -13.5 -11.5
Рлнкова катталгзащя Обсягторгш К-ть компашну л^стинп'
Рисунок 7. Змша коефiцieнтiв при незалежних змiнних моделi (4) в залежностi вщ сценарiю можливого виникнення дисбалансiв у показникiв обсягу торгiв на бiржi, %
Джерело: побудовано авторами на основ/ на основ/ розробленого комплксу моделей за даними [8, 31].
З аналiзу графiка, наведеного на рисунку 7 можна зробити висновок, що негативний дисбаланс в обсягах бiржових торпв збiльшуe вплив даного показника на ВВП майже в 4 рази, тодi як позитивний дисбаланс зменшуе його всього на 10%. Очевидно, що негативы дисбаланси за всьома трьома сценарiями створюють найбтьш сильний вплив функцюнування фондового ринку на ВВП. Також варто вщм^ити, що дисбаланс в одному показнику спричиняе змшу в силi впливу шших показникiв на ВВП, хоча така змша не завжди е достатньо значимою. Як видно з рисунку 7, негативний дисбаланс в обсягах торпв призвiв до збтьшення важливосл ктькосп компанiй у лiстингу для ВВП на 90%, а ринкову каппалзацш - до зменшення на 20%.
Додатково, розглянемо також наслщки дисбаланав у змiнi кiлькостi компанш у лiстингу, якi узагальнено вщображеш на рисунку 8. Як можна побачити з аналiзу гiстограм, наведених на даному рисунку, негативний дисбаланс збтьшив вплив показника ктькосп компанш у лютингу на 114%, що по модулю майже вдесятеро бтьше за вплив позитивного дисбалансу. Такий результат е досить важливим в рамках проведеного дослщження, осктьки на украТ'нському фондовому ринку спостерiгався значний дисбаланс даного показника протягом 2014-2015 рош. Водночас сила впливу негативного дисбалансу капiталiзацil фондового ринку бтьша за вплив позитивного дисбалансу у 18 разiв, а вплив негативного дисбалансу обсяпв торпв бтьший за вплив позитивного майже в 40 разiв.
■ Позитивний ■ Негативний ■ Нейтрально 1Й
114,4
69.7
-4,4 о,4 24.6 -17.0 -17,0 -16,5 -11.5
Ринкова каи1тал1зац1я ОС >СЯГ ТОрГ1В К-т ь ком пангй у ИИ ИГЛ"
Рисунок 8. Змша коеф^енлв при незалежних змiнних моделi (4) в залежност вiд сценарiю можливого виникнення дисбалансiв значень показникiв кiлькостi компанiй у лютингу, %
Джерело: побудовано авторами на основ/ на основ! розробленого комплксу моделей за даними [8, 31].
Таким чином, як було доведено на основi проведених розрахунш на реальнш шформацп за допомогою розробленого комплексу моделей, дисбаланси мають асиметричний вплив на економiчний розвиток, а саме негативнi дисбаланси показниш функцiонування фондового ринку мають значно бтьший вплив на важливють функцюнування фондового ринку для ВВП краТни, шж позитивнi. Таким чином, при розробц заходiв подолання дисбаланав на фондовому ринку УкраТни необхщно враховувати ризики поглиблення дисбалансiв у короткостроковш перспективi. Узагальнено основнi можливi заходи, спрямованi на подолання аналiзованих дисбалансiв класифiковано за допомогою блок-схеми, наведено'' на рисунку 9.
Перша група пропонованих заходiв вщноситься до необхщносп удосконалення iнфраструктури фондового ринку УкраТни. Консолiдацiя бiрж сприятиме зосередженню торгiвлi на декiлькох основних майданчиках, що зменшить можливостi для маншулювання цiнами. Досягнення консолщаци бiрж та Т'х технiчного вдосконалення може бути здмснене декiлькома шляхами: пiдвищення мУмального розмiру статутного фонду та встановлення технолопчних вимог для проведення операцм з конкретними цiнними паперами.
Наступш заходи подолання дисбалансiв фондового ринку Укра'ни мають бути спрямованi на дiяльнiсть регуляторiв, а саме посилення захисту прав iнвесторiв та акцiонерiв. Захист прав iнвесторiв е нагальним питанням, що гальмуе розвиток фондового ринку Укра'ни. Задля виршення юнуючоТ проблеми вже були запровадженi деяю нормативно-правовi норми, проте, Т'х ефективнють на даний момент е низькою. Вщповщно, варто зосередитися на дiевих закордонних та вiтчизняних практиках. До вщомих методiв належать: захист вщ розмивання часток мiноритарних акцiонерiв, розмщення додатковоТ емiсiТ за ринковою цшою та надання акцiонерам переважного права на викуп, впровадження та контроль за ефективною iмплементацiею кумулятивного голосування.
Рисунок 9. Узагальнена схема кпасифшацп заходiв,спрямованих на подолання дисбаланав фондового ринку Укра'ни за структурними складовими
Джерело: побудовано авторами.
Пюля проведення всiх заходiв, зазначених вище, виникне сприятлива ситуа^я для активiзацiТ дiяльностi банкiв на фондовому ринку. Наразi банки, створен у формi вiдкритих акцiонерних товариств мають право торувати власними ак^ями на бiржi. Проте, внаслiдок багатьох проблемних явищ на ринку Тхня активнють залишаеться дуже слабкою. Варто пам'ятати що банки становлять основi фшансовоТ системи краТни. Як було доведено в ходi проведеного дослщження, фiнансова система УкраТни мае банкоцентричну структурну модель. Вщповщно, такi заходи варто впроваджувати лише пiсля створення надшноТ iнфраструктури, забезпечення захисту прав iнвесторiв, та узгодження вiтчизняного законодавства iз мiжнародними стандартами.
Висновки. Протягом останшх десяти рокiв спостерiгалися значн дисбаланси основних показникiв функцiонування фондового ринку УкраТни, а саме капiталiзацiТ ринку, обсяпв бiржових торгiв та кшькосп компанiй у вiтчизняному лютингу. При цьому iснування значноТ частки тшьовоТ економiки пiдсилювало негативний ефект впливу зазначених дисбаланав на економiчний розвиток (добробут) УкраТни.
Проведений сценарний аналiз на основi побудованого комплексу моделей панельних даних продемонстрував, що дисбаланси мають асиметричний вплив на економiчний розвиток, а саме негативш дисбаланси показнимв функцюнування фондового ринку мають значно бтьший вплив на важливють функцiонування фондового ринку для ВВП краТни, шж позитивнi. Вщповщно спостер^аеться обернена залежнiсть мiж силою впливу показнимв функцiонування фондового ринку на ВВП та напрямом дисбаланав у цих показниках. Можна припустити, що чим обмежешшим стае можливють залучення капiталу за допомогою фондового ринку, тим бтьшу роль в^фграе ефективнiсть iснуючого рiвня розвитку бiржi для економiки. Також очевидним е факт, що негативш дисбаланси за будь-якого розвитку подш приводять збтьшення впливу показниш функцiонування фондового ринку на ВВП, даний ефект пщсилюеться при збшьшеш частки тiньового сектору. Таким чином, при розробц заходiв подолання дисбалансiв на фондовому ринку УкраТни необхщно враховувати ризики поглиблення дисбаланав у короткостроковш та середньостроковш перспективах. Проведений аналiз також показав, що заходи подолання дисбаланав мають адресуватися до першопричин Тх виникнення, а саме: нерозвинутосп iнфраструктури фондового ринку, закритосп ринковоТ iнформацiТ, вщсутносп гарантування захисту прав iнвесторiв, неузгодженосл нормативно-правових актiв, що регулюють дiяльнiсть фондового ринку УкраТни зi стандартами 6С. Такi заходи варто класифкувати за спрямуванням на структурнi складовi фондового ринку. До групи шфраструктурних заходiв належать консолiдацiя бiрж, скорочення позабiржового ринку, вдосконалення
торгових майданчимв, створення системи розкриття шформаци про Bcix учасниш ринку та централiзацiя депозитарноТ системи. Заходи, спрямованi на регуляторiв, полягають у 3a6e3ne4eHHi захисту прав iнвесторiв, а також вдосконаленн нормативно-правовоТ бази, що регулюе дiяльнiсть фондового ринку УкраТни та приведення IT у вщповщнють до мiжнародних стандартiв, зокрема до стандартiв европейського Союзу. Внаслiдок забезпечення захисту прав iнвесторiв та створення ефективноТ шфраструктури виникнуть умови для активного залучення банш до бiржових операцiй. Це значно прискорить розвиток фондового ринку та уможливить залучення внутршшх приватних iнвесторiв через банкiвську систему. В сукупносп, зазначенi заходи сприятимуть прискоренню розвитку фондового ринку УкраТни, пщвищенню його ефективностi, суттевому зниженню можливосп використання тiньових схем, автивному залученню внутрiшнiх приватних iнвесторiв через банмвську систему, зниженню ризикiв суттевих дисбаланав, що в мнцевому результaтi матиме позитивний ефект на економiчну безпеку та економiчний розвиток краТни.
Список використаних джерел
1. Боголиб Т.М. Финансовая система как составная социально-экономического развития страны / Т.М. Боголиб // Науковий вюник Херсонського державного университету: серiя: Економiчнi науки - 2015. -випуск 10 - С. 172-178
2. Гарбар Ж. В. Розвиток фнансових ринкiв у кранах з розвинутою економкою / Ж. В. Гарбар // Наука й економка. - 2013. - №4 (32). - С. 32-42.
3. Калинець К. С. Анализ свтового досвду оргашзаци фондовоТ бiржi в контекстi можливостей його використання в УкраТн/К.С. Калинець//Регональна економка. - 2009. - №3. - С.182-191.
4. Клебанова Т. С., Пономаренко В. С. и др. Прикладные аспекты моделирования социально-экономических систем. - Бердянск: Издатель Ткачук А.В., 2015. - 512 с.
5. Клименко К. В. Розвиток фондового ринку УкраТни в контекстi евроЫтеграцшних процесв / К. В. Клименко //Економка та держава. - 2015. - № 8. - С. 63-71.
6. Корн1'йчук О. Вплив макроеконом'чного середовища на розбудову конкурентоспроможност'! модел'1 фондового ринку УкраТни //Ринок цнних папер'в УкраТни. - 2007. - №1-2. - С. 27-42.
7. Моделi iдентифкацТТ макроеконом'чних дисбалансов в УкраТн: Монограф'я / За ред. М.1.Скрипниченко.- К.: 1н.-т екон. та прогнозув., 2015.-544 с.
8. Нацональна комся з цнних папер/в та фондового ринку [Електронний ресурс] - Режим доступу: http://nssmc.gov.ua.
9. Нова модель економ^чного зростання в УкраТш: монограф1я / за заг. ред. Т.М. Боголб, - К.: Корпораця, 2015. - 694 с
10.Питання функцонування та вдосконалення нфраструктури фондового ринку УкраТни: lнформацiйно-аналiтичнi матерiали / За ред. к.е.н. О.1. Креева, к.е.н. М.М. ШаповаловоТ та к.е.н.
H.1. Гребеник - К.: Центр Наукових досл1джень НБУ, 2005. - 132 с.
11. Рак Р. Структура та механiзм функцонування фондового ринку / Р. Рак // Вюник КиТвського нац онального ун верситету мен Тараса Шевченка. - 2007. - №92. - С. 22-24.
12.Рейкн В. Анализ монетарних методов оцнки тньовоТ економки / В. Рейкн // Економiчний часопис Схдноевропейського нацонального университету iменi Ле& УкраТнки. - 2016. - № 1. - С. 18-24.
13.Семко Р.Б. Основн пдходи до моделювання фондового ринку та реального сектора економки / Р.Б. Семко //Науков1 записки НаУКМА. Економ'чнi науки. - 2012. - Том 128. - С. 80 - 85.
14. Системний аналiз формування державноТ полimики в умовах макроеконом1чноТ дестабШзацп/за ред.д-ра економ. наук. проф. 1.Г. Лук'яненко.-К.: НаУКМА, 2017.-464 с.
15. Тормозова Т.В. Фрагментарность рынка ценных бумаг. - //Вестник Финансовой академии. - М., 2003. - №3. - C.12 - 26.
16.Фед1рко В. В. - Фондовий ринок УкраТни: сучасн тенденцТТ та проблеми розвитку / В. В. Фед1рко // Офцйний сайт Нацональна б^блотека УкраТни iменi В.1. Вернадського, КиТв [Електронний ресурс] -Режим доступу: http://archive.nbuv.gov.ua/portal/Soc_Gum%20/Pprbsu/2012_35/35_01_26.pdf
17. Фондовий ринок: пiдручник : у 2 кн. - Кн. 1 / В.Д. Базилевич, В.М. Шелудько, В. В. В1рченко та н. ; за ред. В.Д. Базилевича; КиТв. нац. ун-т 1м. Т. Шевченка. - К. : Знання, 2015. - 621 с.
18. Школьник 1.О. Фiнансовий сектор УкраТни: теоретичний аналiз економ1чноТ дефМци /
I. О. Школьник, А. Ю. Семеног // Вюник УкраТнськоТ академТТ банювськоТ справи. - 2013. - № 1. - С. 31-36.
19.Шумська С. С. Каптал1зац1я i зростання економки: економеmричнi оцнки взаемозв'язку / С. С. Шумська // Економ ка прогнозування. - 2004. - № 4. - С. 79-93..
20. Чернова О.В. Анал1з сучасного стану свтового ринку цнних паперiв / О.В. Чернова, В.М. Попко // Економка. Управлння. 1нновацТТ. - 2016. - № 2 (17). - С. 403 - 415. - Режим доступу: http://nbuv.gov.ua/UJRN/eui_2016_2_32
21.Assenmacher-Wesche K. Financial Structure and the Impact of Monetary Policy on Asset Prices / K. Assenmacher-Wesche, S. Gerlach. - Center for Financial Studies. - 2008. - Working Paper Series. - №30. - P. 1 - 37.
22.Bask M. The Increased Importance of Asset Price Misalignments for Business Cycle Dynamics / M. Bask, J. Madeira // Uppsala University Working Paper in Economics. - 2011. - Working paper № 12. - P. 1 -32 32.
23. Chen N. Asset Price and Monetary Policy - The Effect of Expectation Formation / N. Chen, H. Cheng // Hong Kong Institute for Monetary Research Working Paper Series. - 2011. - Working Paper № 3. - P. 1 - 38.
24.Komárek L. The Classification and Identification of Asset Price Bubbles / L. Komárek, I. Kubicová // Czech Journal of Economics and Finance (Finance a uver). - 2011. - № 61 (1). - Р. 34 - 48.
25.Musonera E. Establishing a Stock Exchange in Emerging Economies: Challenge and Opportunities / E. Musonera, V. Safari // The Journal of International Management Studies. - 2008. - № 3 (2). - P. 62 - 68.
26.Rudebusch G. The Bond Premium in a DSGE Model with Long-Run Real and Nominal Risks / G. Rudebusch, E. Swanson // American Economic Journal: Macroeconomics. - 2012. - № 4 (1). - P. 105 - 143.
27.Sellin P. Monetary Policy and the Stock Market: Theory and Empirical Evidence / P. Sellin // Journal of Economic Surveys. - 2011. - № 15. - P. 491 - 541.
28.Tanzi V. Underground Economy and Tax Evasion in the United States: Estimates and Implications /V. Tanzi//Banca Nazionale del Lavoro Quarterly Review. - December 1980. - Vol. 32. - P. 427-453.
29.Schneider F. Size and Development ofthe Shadow Economy of31 European and 5 other OECD Countries from 2003 to 2015: Different Developments/ F. Schneider// Journal of Self-Governance and Management Economics. - 2015. - 3(4): 7-29.
30. Vasilyeva Т.А. Financial cycles and financial imbalances in economy / Т.А. Vasilyeva, O.V. Lunyakov // Економка i регон. - 2013. - №2(39). - С. 89-93.
31.Офцйна статистика Свтового Банку - Режим доступу: http://databank.worldbank.org/data/
References
1. Bogolib Т.М. Financial System as an Element of Socio-Economic Development of a Country // Science Herald of Kherson National State University: series: Economic Science - 2015. - Edition 10 - p. 172-178. (in Russian)
2. Garbar Z.V. The Development of Financial Markets in Developed Countries // Science and Economics. -2013. - №4 (32). - p. 32-42. (in Ukrainian)
3. Kalynets K.S. World Experience Analysis of Stock Market Organization in Terms of Possible Application in Ukraine // Regional Economy. - 2009. - №3. - p.182-191. (in Ukrainian)
4. Klebanova T.S., Ponomarenko V.S., etc. Applied Aspects of Socio-Economic Systems Modeling. -Berdyansk: Publisher Tkatchuk A.V., 2015. - 512 p. (in Russian)
5. Klymenko K.V. The Development of Ukrainian Stock Market in the Context of Eurointegrational Processes //Economy and State. - 2015. - № 8. - p. 63-71. (in Ukrainian)
6. Korniychuk O. Influence of Macroeconomic Environment on the Development of Ukrainian Stock Market Model Competitiveness // Stock Market of Ukraine. - 2007. - №1-2. - p. 27-42. (in Ukrainian)
7. Model of Macroeconomic Misbalances Identification in Ukraine: Monography / edition by М.1. Skryptchenko. - К.: Institute of Economics and Forecasting, 2015.-544 p. (in Ukrainian)
8. National Committee of Securities and Stock Market [Digital Source] - Retrieved from: http://nssmc.gov.ua. (in Ukrainian)
9. New Model of Economic Growth in Ukraine: Monography / edited by Т.М. Bogolib, - К. : Corporation, 2015. - 694 p. (in Ukrainian)
10.Issues of Functioning and Advancement of Ukrainian Stock Market Infrastructure: Info-Analytical Materials /edited by О.1. Kireeva, PfD in Economics М.М. Shapovalova and PhD in Economics N.I. Grebenik - К. : Center of Scientific Research at NBU, 2005. - 132 p. (in Ukrainian)
11.Rak R. Structure and Mechanism of Stock Market Functionaing // Gerald of Taras Shevchenko National University. - 2007. - №92. - p. 22-24. (in Ukrainian)
12.Reikin V. Analysis of Monetary Methods for Shadow Economy Estimation // Economic Magazine Eastern European Lesya Ukrainka National University. - 2016. - № 1. - p. 18-24. (in Ukrainian)
13.Semko R.B. Basic Approaches to Stock Market and Real Economy Sector Modeling // NaUKMA Scientific Notes. Economic Sciences. - 2012. - Vol. 128. - p. 80 - 85. (in Ukrainian)
14.Systemic Analysis State Policy Formation in Macroeconomic Destabilization Conditions/edited by Doctor of Economic Science, Professor, I.G. Lukianenko. - К.: NaUKMA, 2017. - 464 p. (in Ukrainian)
15.Tormozova T.V. Fragmentation of Stock Market. // Financial Academy Gerald. - М., 2003. - №3. - P. C.12 - 26. (in Ukrainian)
16.Fedirko V.V. - Ukrainian Stock Market: modern trends and development problems // Official Website of V.I. Vernadskiy National Library, Kyiv [Digital Source] - Retrieved from: http://archive.nbuv.gov.ua/portal/Soc_Gum%20/Pprbsu/2012_35/35_01_26.pdf (in Ukrainian)
17. Stock Market: Tetbook: у 2 vol. - Vol. 1 / V.D. Basilevich, V.M. Sheludko, V.V. Virchenko, etc.; edited by V.D. Basilevich; Kyiv. Taras Shevchenko National University. - К. : Knowledge, 2015. - 621 p. (in Ukrainian)
18.Skolnik I.O., Semenoh A.U. Financial Sector of Ukraine: Theoretical Analysis of Economical Definition // Gerald of Ukrainian Academy of Banking Affairs. - 2013. - № 1. - p.31-36. (in Ukrainian)
19.Shumska S.S. Capitalization and Economy Growth: Econometrical Evaluation of Interrelation // Economy and Forecasting. - 2004. - № 4. - p. 79-93.( in Ukrainian)
20.Chernova O.V., Popko V.M. Analysis of World Securities Market Current State //Economy. Management. Innovations. - 2016. - № 2 (17). - P. 403 - 415 - Retrieved from: http://nbuv.gov.ua/UJRN/eui_2016_2_32 (in Ukrainian)
21.Assenmacher-Wesche K., Gerlach S. Financial Structure and the Impact of Monetary Policy on Asset Prices. - Center for Financial Studies. - 2008. - Working Paper Series. - №30. - P. 1 - 37.
22.Bask M., Madeira J. The Increased Importance of Asset Price Misalignments for Business Cycle Dynamics // Uppsala University Working Paper in Economics. - 2011. - Working paper № 12. - P. 1 -32 32.
23.Chen N., Cheng H. Asset Price and Monetary Policy - The Effect of Expectation Formation // Hong Kong Institute for Monetary Research Working Paper Series. - 2011. - Working Paper № 3. - P. 1 - 38.
24.Komarek L., Kubicova I. The Classification and Identification of Asset Price Bubbles // Czech Journal of Economics and Finance (Finance a uver). - 2011. - №61(1). - Р. 34 - 48.
25.Musonera E., Safari V. Establishing a Stock Exchange in Emerging Economies: Challenge and Opportunities // The Journal of International Management Studies. - 2008. - № 3 (2). - P. 62 - 68.
26.Rudebusch G. The Bond Premium in a DSGE Model with Long-Run Real and Nominal Risks / G. Rudebusch, E. Swanson // American Economic Journal: Macroeconomics. - 2012. - № 4 (1). - P. 105 - 143.
27.Sellin P. Monetary Policy and the Stock Market: Theory and Empirical Evidence // Journal of Economic Surveys. - 2011. - № 15. - P. 491 - 541.
28. Tanzi V. Underground Economy and Tax Evasion in the United States: Estimates and Implications // Banca Nazionale del Lavoro Quarterly Review. -December 1980.-Vol. 32.-P. 427-453.
29.Schneider F. Size and Development ofthe Shadow Economy of31 European and 5 other OECD Countries from 2003 to 2015: Different Developments // Journal of Self-Governance and Management Economics.-2015. - 3(4).-P. 7-29.
30. Vasilyeva Т.А., Lunyakov О.V. Financial cycles and financial imbalances in economy // Economy and Region. - 2013. - №2(39). - P. 89-93.
31. Official World Bank Statistics - Retrieved from: http://databank.worldbank.org/data/
ДАН! ПРО АВТОР1В
Лук'яненко 1рина rp^opiBHa, завщувач кафедри фшанав, д.е.н., професор, e-mail: luk@kse.org.ua
Марковська Мapiя Юрпвна, магютр фшанав,
e-mail: markovska.mariia@gmail.com
Нацюнальний ушверситет «Киево-Могилянська aкaдемiя»
вул. Сковороди, 2, кафедра фшанав, НаУКМА, КиТв, 04070, УкраТна
ДАННЫЕ ОБ АВТОРАХ
Лукьяненко Ирина Григорьевна, заведующая кафедры финансов, д.э.н., профессор, e-mail: luk@kse.org.ua
Марковская Мария Юрьевна, магистр финансов, e-mail: markovska.mariia@gmail.com
Национальный университет «Киево-Могилянская академия»
ул. Сковороды 2, кафедра финансов НаУКМА,г.Киев,, 04070, Украина
DATA ABOUT THE AUTHORS
Lukianenko Iryna Grygoryvna, head of the Department of Finance, Doctor of Economic Science, Professor, e-mail :luk@kse.org.ua
Markovska Mariia Yuriivna, Master of Finance e-mail: markovska.mariia@gmail.com National University of «Kyiv-Mohyla Academy»
Skovoroda 2, street, Department of Finance, NaUKMA, Kyiv, 04070, Ukraine
УДК 368.914.(477)
ЗАГАЛЬНООБОВ'ЯЗКОВЕ ДЕРЖАВНЕ ПЕНС1ЙНЕ СТРАХУВАННЯ В СИСТЕМ1 ПЕНС1ЙНОГО ЗАБЕЗПЕЧЕННЯ УКРА1НИ
MaTBÎeHKO 1.Л.
Предметом досл'1дження е теоретичн nidxodu до трактування сутностi та npuHLiunie запровадження та успшного функцонування багаторвневоУ пенсШноГ системи, зокрема системи загальнообов'язкового державного пенсйного страхування, а також системи недержавного пенайного забезпечення.
Мета cmammi - комплексний аналiз системи загальнообов'язкового державногосоцального страхування та страхових внесюв на загальнообов'язкове державне пенсшне страхування, а також практики його застосування в Укран.
Теоретичною i методологiчною основою дослiджень е: загальн принципи провадження системи загальнообов'язкового державного пенсшного страхування, а також системи недержавного
© MaTBÏCHKO 1.Л., 2017
ekohomî4h^ вюник ушверситету | Випуск № 35/1
245
