CC BY
104
11 (197) - 2014
Фондовый рынок
УДК 336.761.6
ВЛИЯНИЕ ПРОЦЕНТНЫХ СТАВОК НА ПОВЕДЕНИЕ ФОНДОВЫХ РЫНКОВ
СТРАН БРИК
Е. А. ФЁДОРОВА,
доктор экономических наук, профессор кафедры финансового менеджмента
E-mail: ecolena@mail.ru Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации
Е. В. ГИЛЕНКО, кандидат экономических наук, доцент кафедры экономической кибернетики Е-mail: e.gilenko@econ.pu.ru Санкт-Петербургский государственный университет
В работе на основе эконометрического анализа рассматривается влияние ставки LIBOR торгово-взвешенного индекса США на поведение фондовых рынков группы БРИК. На основе исследования доказано прямое влияние этого индекса на поведение фондовых рынков рассматриваемых стран.
Ключевые слова: LIBOR, торгово-взвешенный индекс США, фондовый рынок, БРИК, эконометри-ческое моделирование.
Фондовые рынки рассматриваются как составная часть финансовой инфраструктуры мировой экономики; причем часть, которая осуществляет регуляцию последней. Такого рода рынки, наряду с системой финансовых институтов представляют собой сферу, где происходит формирование источников роста экономики и перераспределение инвестиционных ресурсов.
Фондовый рынок является важным компонентом рыночных отношений. По тому, насколько хорошо он развит, можно дать оценку состоянию
экономики страны. Сбои в его работе могут привести к нарушению всей экономической системы как на макро-, так и на микроуровне вследствие воздействия различных факторов.
На фоне глобализации, получившей свое развитие в наши дни, расширяется экономическая интеграция, в результате которой тесно взаимодействуют экономические системы, создаются единые рынки и рыночная инфраструктура. Интеграция различных стран в мировую экономическую систему сопровождается процессами, которые оказывают влияние на экономику преимущественно за счет экзогенных, внешних для той или иной страны, факторов, т. е. высокой цены на нефть, золото, валютных курсов, различных процентных ставок и т. д. Многие экономисты склонны считать, что такая зависимость большего числа фондовых рынков, преимущественно формирующихся, от внешних обстоятельств, особенно сырьевого характера, постепенно увеличивается.
В качестве макроэкономического фактора для анализа выбрана лондонская межбанковская ставка
предложения (London Interbank Offer Rate, LIBOR), которая является признанным во всем мире индикатором стоимости финансовых ресурсов. По этой ставке крупнейшие банки мира готовы выдавать другим крупным банкам кредиты на Лондонской межбанковской бирже.
В России, например, ставка LIBOR используется для расчета кредитов в валюте. LIBOR является наиболее распространенным показателем краткосрочных процентных ставок и на текущий момент рассчитывается по следующим валютам: австралийскому доллару, датской кроне, доллару США, евро, канадскому доллару, новозеландскому доллару, фунту стерлингов, шведской кроне, швейцарскому франку, японской иене.
Формируется ставка с 1985 г., за основу при этом берутся процентные ставки шестнадцати крупнейших банков, выступающих ориентирами для дальнейших расчетов. Выбор проходит на основании репутации, уровня кредитного рейтинга, активности на рынке валюты, по которой ведется расчет LIBOR. Деятельность банков, входящих в список для расчета ставки, подлежит постоянному мониторингу в целях соответствия указанным критериям.
Значимость ставки LIBOR в том, что она используется давно и признана в качестве серьезного международного показателя. Среди основных положительных ее свойств нельзя не отметить масштабности: ставка предлагает биржевые торги иностранными валютами (фиксинг) по наибольшему набору валют и сроков. Ее расчет абсолютно открыт и достаточно понятен. Что касается банков, входящих в базу расчета, то они формируют рынок и имеют очень высокий кредитный рейтинг.
Названная ставка — одна из наиболее часто используемых базовых справочных ставок в мировых финансах. Именно к ней привязаны процентные и купонные платежи большинства облигаций, эмитируемых государствами и компаниями. Роль LIBOR в этом качестве проистекает из двух источников: она была одной из первых индексных ставок в мировых финансах, а кроме того, как по обороту денежного рынка, так и по количеству участников Лондон является крупнейшим в мире финансовым центром.
Курсы иностранных валют оказывают непосредственное влияние на цену и стоимость акций в различных странах. Изменения обменного курса влияют на затраты по веде-
нию бизнеса в стране, которая будет влиять на цену акций компаний, ведущих бизнес за рубежом.
Часто компании и инвесторы зависят от отдельных валют, таких как евро, иена, британский фунт и бразильский реал. Двустороннее движение иностранной валюты по отношению к собственной базовой может оказывать существенное виляние на финансовую сферу. Однако с более общей экономической точки зрения, и в особенности с целью понимания влияния динамики валют на страну в целом, часто лучше оценивать валюту по курсу, взвешенному по торговле.
На рынке существует несколько валют, которые достаточно сильно могут повлиять на валютные рынки и цены на нефть, поэтому в данной работе используется торгово-взвешенный индекс доллара США (TWEXMMTH), который представляет собой средневзвешенное значение курса доллара США к валютам шести основных мировых валют. Каждая из них имеет свой вес в составе индекса (см. рисунок).
Хотя существует ряд эмпирических исследований о влиянии макроэкономических показателей на фондовые индексы, большинство этих изысканий обычно направлено на развитую экономику, и последствия влияния этих факторов на фондовые индексы в менее развитых странах (например, в Бразилии, Китае, Индии и др.) менее очевидны. В частности, как менее развитые рынки реагируют на изменения в фундаментальных макроэкономических переменных, таких как цены на сырую нефть, денежная масса, индекс промышленного производства и инфляция?
□ Евро
■ Британский фунт
■ Шведская крона
К Швейцарский франк
■ Канадский доллар И Японская иена
Структура торгово-взвешенного индекса США
7х"
31
Российский рынок относится к развивающимся. В статье [11] на основе мировых и отечественных статистических данных были рассмотрены основные тенденции развития отечественного фондового рынка по следующим критериям: количество компаний, допущенных к листингу, капитализация фондовых рынков, отношение капитализации к ВВП, ликвидность акций, степень концентрации, отраслевая структура и др. Выявлен невысокий уровень развития отечественного фондового рынка.
Кроме того, в литературе редко изучается потенциальное воздействие, которое макроэкономические переменные могут оказать на фондовые индексы развивающихся стран. А ведь понимание этого процесса может помочь инвесторам выбрать страну для инвестиций и тем самым увеличить отдачу вложений.
Эмпирические исследования взаимодействия между фондовыми индексами и обменными курсами валют проводятся уже не одно десятилетие, и до сих пор экономисты не смогли прийти к единому мнению относительно связи между этими переменными. Одни показывают, что существует положительная связь [1, c. 7—12], другие высказываются в противовес аргументам первых [10, c. 53—73]. Поэтому существует необходимость проведения дополнительных исследований в данной области.
В начале 2000-х гг. свой вклад в изучение этого вопроса внесли многие ученые. Ch. Nieh и Ch. Lee [6, pp. 477—490] изучали взаимосвязь между фондовыми индексами и обменными курсами стран Большой семерки. В качестве изучаемых переменных были взяты ежедневные данные с 1 октября 1993 г. по 15 февраля 1996 г.
Было выявлено, что нет никакого долгосрочного равновесия. В то время как за один и тот же краткий период выявлена значимая связь в некоторых из рассматриваемых стран, корреляция между рассматриваемыми переменными применительно к США отсутствует. Эти результаты могут быть объяснены различиями каждой из стран в экономическом плане, государственной политике и т. д.
Рассматривая ежемесячные данные за 1994— 2003 гг. сразу нескольких переменных (валютный курс, национальный объем производства, бюджетный дефицит, процентные ставки, темпы инфляции, денежная масса, уровень иностранных инвестиций в рынки Индии), Prantik Ray и Vina Vani [9, c. 131— 169] попытались выявить влияние этих переменных на изменение индекса Бомбейской фондовой биржи.
В исследовании использовалась параметрическая модель векторной авторегрессии.
Найденные значения показали, что такие величины, как процентные ставки, денежная масса, уровень инфляции и валютный курс, оказывают существенное воздействие на изменение рынка акций, в то время как влияние остальных незначительно.
Ежемесячные данные США за январь 1974 г. — декабрь 1998 г. использует K. Kim [4, c. 301—313]. Результаты исследования показывают, что общая цена акций S&P отрицательно влияет на обменный курс.
K. Phylaktis и F. Ravazzolo [8, c. 1031—1053] изучили долгосрочную и краткосрочную динамику цен на акции и обменного курса, а также каналов, по которым идет влияние на группы стран в бассейне Тихого океана. В исследовании анализируется период 1980—1998 гг. на ежемесячной основе с помощью применения коинтеграции, методологии многовариантного тестирования причинности Грейнджера. Эта работа позволяет предположить, что США выступают в качестве упомянутого канала, а финансовые кризисы оказывают временный эффект на долгосрочное совместное движение этих рынков.
Роль макроэкономических переменных, влияющих на изменение цен на акции в Гане, рассмотрена в работе [2]. Среди таких переменных были выбраны приток прямых иностранных инвестиций, ставка казначейских векселей, индекс потребительских цен и валютный курс. Рассматривались данные с января 1991 г. по апрель 2006 г. с помощью многомерных тестов Йохансена на коинтеграцию.
Было установлено, что процентная ставка (или ставка казначейских векселей) и приток прямых иностранных инвестиций являются ключевыми факторами, определяющими цены на акции в Гане. O. Aydemir и E. Demirhan [7, c. 207—215], проанализировав причинно-следственную связь между ценами на акции и обменным курсом и используя данные с 23 февраля 2001 г. по 11 января 2008 г., на примере Турции пришли к выводу, что существует бинаправленная причинно-следственная связь между индексом фондового рынка и обменным курсом.
Экономистами, которые рассмотрели взаимосвязь между ценами на акции и курсом валют, были M. Rahman и J. Uddin [5, c. 167—174]. Объектом исследования стали три страны Южной Азии — Бангладеш, Индия, Пакистан. Анализу были подвергнуты ежемесячные данные о курсе доллара США
применительно к валюте каждой из стран и ценах на акции с января 2003 г. по июнь 2008 г. Эмпирические результаты показали, что курсы валют и цены на акции не являются стационарными. После этого был проведен тест на коинтеграцию. Ее между названными переменными не обнаружили. В заключение был применен тест причинности по Грейнджеру для нахождения любой причинно-следственной связи между данными. Результат показал ее отсутствие применительно к данным странам.
Что касается России, то в исследовании [14, с. 14—23] рассматривается зависимость между ценой на нефть, валютным курсом и фондовыми рынками развивающихся стран.
Из результатов приведенных исследований можно представить наиболее вероятные направления влияния макроэкономических факторов на фондовые рынки стран БРИК. Иными словами, целесообразно сформировать ряд гипотез, которые будут проверены в дальнейшем с помощью эко-нометрического анализа выбранных показателей. Обратная зависимость должна вытекать из взаимодействия со ставкой LIBOR и торгово-взвешен-ным индексом США. Затем будет приведен анализ влияния этих факторов на фондовые рынки БРИК, после чего авторы сделают вывод о состоятельности каждой из выдвинутых гипотез.
Развитие экономики, усложнение экономических процессов и повышение требований к применяемым управленческим решениям в области макро- и микроэкономики потребовали более тщательного и объективного анализа реально протекающих процессов на основе методов статистики и математического моделирования. Правильно выбранная, рассчитанная и построенная модель должна давать
ответ на вопрос о количественной оценке величины изучаемого явления или процесса под влиянием внешних факторов.
В работе был разработан эконометрический инструментарий выделенных характеристик. Он включает в себя следующие этапы:
• корреляционный анализ;
• проверка временных рядов на стационарность;
• каузальный анализ;
• расчет многофакторной модели векторной авторегрессии (VAR);
• коинтеграционный анализ.
Более подробно этот инструментарий описан в работе [14]. Период исследования составляет почти полных 13 лет — с января 2000 г. по декабрь 2012 г., причем использовались ежемесячные данные. Результаты исследования представлены в таблице.
1. В исследовании Е. А. Фёдоровой и К. А. Панкратова [12, с. 78—82; 13, с. 1—7] были получены результаты, аналогичные рассчитанным в данной работе. А именно: выявлено достаточно сильное влияние курса доллара США на фондовый рынок России, где длительное время активно проводилась политика укрепления и фиксирования курса рубля. При этом большая часть выручки от экспорта направлялась в резервы Центрального банка РФ и наблюдался постепенный рост инфляции.
Очевидно, что при увеличении курса американской валюты существенно снижается темп роста экономики, соответственно, замедляется рост деловой активности на фондовых биржах России (что подтверждают результаты оценки модели: в среднем при росте курса доллара США значение фондового индекса падает).
Сводная таблица результатов исследования по каждой из стран БРИК
Фактор Эконометрический метод исследования Результат исследования на примере конк ретной страны
Бразилия Россия Индия Китай
Ставка LIBOR Корреляционный анализ Умеренная обратная связь Слабая обратная связь Связь практически отсутствует
Тест Грейнджера (каузальный анализ) Обратная связь Связь отсутствует Обратная связь
Модель векторной авторегрессии VAR Слабый положительный отклик Отрицательный отклик
Коинтеграционный анализ Отсутствие коинтеграционной связи
Торгово-взвешен-ный индекс США Корреляционный анализ Сильная обратная связь Умеренная связь
Тест Грейнджера (каузальный анализ) Прямая связь Связь отсутствует
Модель векторной авторегрессии VAR Сильный отрицательный отклик Отрицательный отклик
Коинтеграционный анализ Связь есть, один коинтеграционный вектор
Новый мировой финансовый кризис в 2008 г. вынудил Китай прекратить укрепление курса своей валюты, и достигнутый уровень в 6,8 юаня за доллар США продержался до 2010 г. Заниженный курс национальной валюты создает Китаю преимущества в конкурентоспособности, что компенсирует в долгосрочной перспективе потери от продажи экспортных товаров по низким ценам.
Если курс какой-либо валюты укрепляется, товары страны, имеющей такую валюту в качестве национальной, становятся менее конкурентоспособными на внешних рынках, поскольку их цена возрастает.
В самом деле, предположим, что изменение курса не меняет цены в национальной валюте экспортера. Тогда при переводе цены в валюту импортера произойдет ее увеличение, соответствующее увеличению валютного курса. Развивающиеся экономики широко используют эффекты ослабления курсов своих валют. Плавное обесценение национальной валюты против валют, доминирующих во внешнеэкономическом обороте (снижение реального эффективного курса валюты), способно стимулировать рост экспорта. Как следствие, растет интерес бизнеса к росту производства на экспорт, возникает возможность снижать на внешних рынках цены, занимая там все новые продуктовые и клиентские ниши.
В то же время импортеры от такого изменения только выигрывают. Цена импортируемых товаров в пересчете на национальную валюту падает, и ввозящий получает прекрасную возможность либо увеличить норму прибыли, либо расширить сбыт, либо принять компромиссное решение, используя обе возможности.
Зависимость между фондовыми индексами стран Большой семерки и обменными курсами изучили Ch. Nieh и Ch. Lee [6], в результате чего была выявлена значимая связь практически всех компонентов, за исключением США, где она отсутствует.
Ставка LIBOR применяется как справочная величина, определяющая проценты по кредитам во всем мире. H. Altin и M. Sahin [3, c. 71—89] проанализировали влияние данной ставки (наряду с другими показателями) на примере стран разного уровня развития, поделенных на три группы: развитые страны, БРИК и страны, наиболее пострадавшие в результате финансового кризиса.
Результатом трудов стало выявление прямой зависимости ставки LIBOR и фондовых индексов
США, Германии, Франции, Бразилии, России, Китая, Турции, Испании, Португалии, Греции и обратной зависимости с фондовыми рынками Японии, Великобритании, Индии.
Учитывая складывающуюся ситуацию, Китай намерен выйти на первый план в период кризиса и сделать юань мировой валютой, подкрепленной золотым запасом. А это значит, что и сами юани, помимо драгоценных металлов, могут стать неплохим способом вложения и сохранения средств и дальнейшего получения прибыли. Возможно, вскоре котировки юаня станут выше, чем котировки доллара и евро. Этим может объясняться слабая зависимость Китая от макроэкономических факторов в отличие от других стран.
Ставка LIBOR позволяет изучить ситуацию на кредитном рынке. Увеличение параметра означает, что в экономике начинается спад.
Подводя итог, хотелось бы еще раз отметить, что зависимости, которые были рассмотрены в данной работе, во многом определяют поведение самих фондовых рынков. По тому, насколько активно те или иные факторы в разные периоды времени в различных странах влияют на фондовые рынки, инвестор сможет решить, куда вложить свои сбережения. А кроме того, ему важно знать, когда и как среагировать, чтобы избежать потерь вложенных средств.
Данное исследование сможет дать ответ на вопрос о зависимости между переменными и о возможных причинах таких взаимосвязей с экономической точки зрения. Результатом становится возможность предсказывать поведение фондовых рынков при определенной степени воздействия конкретных переменных.
Список литературы
1. Фёдорова Е. А. Основные тенденции развития фондового рынка РФ // Финансовый менеджмент. 2013. № 5.
2. Фёдорова Е. А., Панкратов К. А. Влияние макроэкономических факторов на фондовый рынок России // Проблемы прогнозирования. 2010. № 2.
3. Фёдорова Е. А., Панкратов К. А. Влияние мирового финансового рынка на фондовый рынок России // Аудит и финансовый анализ. 2009. № 2.
4. Фёдорова Е. А., Сняткова И. Н., Сутяги-на Ю. Н. Анализ зависимости между ценой на нефть, валютным курсом и фондовыми рынками развивающихся стран // Финансовая аналитика: проблемы и решения. 2012. № 41.
5. Aggarwal R. Exchange rates and stock prices: A study of the United States capital markets under floating exchange rates // Akron Business and Economic Review, 1981, no. 12.
6. Anokye M. Adam and George Tweneboah. Macroeconomic Factors and Stock Market Movement: Evidence from Ghana // Munich Personal RePEc Archive, 2008.
7. Hakan Altin and Mehmet Sahin. Macroeconomic Affects on Stock Markets: An Empirical Analysis for Developed, Emerging and Financial Suffering Countries // Middle Eastern Finance and Economics, 2011.
8. Kim K. Dollar Exchange Rate and Stock Price: Evidence from Multivariate Cointegration and Error Correction Model // Review of Financial Economics, 2003, no. 12.
9. Md. Lutfur Rahman and Jashim Uddin. Dynamic Relationship between Stock Prices and Exchange Rates: Evidence from Three South Asian Countries // International Business Research, 2008, no. 2.
10. Nieh Chien-Chung and Lee Cheng-Few. Dynamic relationship between stock prices and exchange rates for G-7 countries // The Quarterly Review of Economics and Finance, 2001, no. 41.
11. Oguzhan Aydemir and Erdal Demirhan. The Relationship between Stock Prices and Exchange Rates Evidence from Turkey // International Research Journal of Finance and Economics, 2009.
12. Phylaktis K., Ravazzolo F. Stock Prices and Exchange Rates Dynamics // J. Int. Mon. Financ, 2005, no. 24 (7).
13. Prantik Ray and Vina Vani. What Moves Indian Stock Market: A Study on the Linkage with Real Economy in the Post-Reform Era // Journal of Emerging Market Finance, 2010.
14. Sen Som Sankar, Ghosh Santanu Kumar. Association Between Stock Market Liquidity and Some Selected on Indian Stock Market Macroeconomic Variables: A Case Study // The IUP Journal of Financial Economics, 2008, no. 3.
Stock market
IMPACT OF INTEREST RATES ON THE BEHAVIOR OF THE STOCK MARKETS OF THE BRIC COUNTRIES
Elena A. FEDOROVA,
Evgenii V. GILENKO
Abstract
The article considers influence of a rate of LIBOR of the trade weighted index of the USA on behavior of stock markets of BRIC group on the basis of the econometric analysis. The authors prove direct influence of this index on behavior of stock markets of the considered countries on the basis of research .
Keywords: LIBOR, trade-weighted index of the U. S., stock market, BRICS, econometric modeling
References
1. Fedorova E.A. Osnovnye tendentsii razvitiia fondovogo rynka RF [Main trends of the stock market of Russia]. Finansovyi menedzhment — Financial management, 2013, no. 5.
2. Fedorova E.A., Pankratov K.A. Vliianie makroe-konomicheskikh faktorov na fondovyi rynok Rossii
[Macroeconomic influences on the stock market in Russia]. Problemy prognozirovaniia — Problems of forecasting, 2010, no. 2.
3. Fedorova E. A., Pankratov K.A. Vliianie mi-rovogo finansovogo rynka na fondovyi rynok Rossii [Impact of the global financial market on the stock market in Russia]. Audit i finansovyi analiz — Audit and financial analyses, 2009, no. 2.
4. Fedorova E. A., Sniatkova I. N., Sutiagina Iu. N. Analiz zavisimosti mezhdu tsenoi na neft', valiutnym kursom i fondovymi rynkami razvivaiushchikhsia stran [Analysis of the relationship between the oil price, exchange rate and stock markets in developing countries]. Finansovaia analitika: problemy i resh-eniia — Financial analytics: problems and solutions, 2012, no. 41.
5. Aggarwal R. Exchange rates and stock prices: A study of the United States capital markets under floating
exchange rates. Akron Business and Economic Review, 1981, no. 12.
6. Anokye M. Adam and George Tweneboah. Macroeconomic Factors and Stock Market Movement: Evidence from Ghana. Munich Personal RePEc Archive, 2008.
7. Hakan Altin and Mehmet Sahin. Macroeconomic Affects on Stock Markets: An Empirical Analysis for Developed, Emerging and Financial Suffering Countries. Middle Eastern Finance and Economics, 2011.
8. Kim K. Dollar Exchange Rate and Stock Price: Evidence from Multivariate Cointegration and Error Correction Model. Review of Financial Economics. 2003, no.12.
9. Md. Lutfur Rahman and Jashim Uddin. Dynamic Relationship between Stock Prices and Exchange Rates: Evidence from Three South Asian Countries. International Business Research, 2008, no. 2.
10. Nieh, Chien-Chung and Lee, Cheng-Few. Dynamic relationship between stock prices and exchange rates for G-7 countries. The Quarterly Review of Economics and Finance, 2001, no. 41.
11. Oguzhan Aydemir and Erdal Demirhan. The Relationship between Stock Prices and Exchange Rates
Evidence from Turkey. International Research Journal of Finance and Economics, 2009.
12. Phylaktis K., Ravazzolo F. Stock Prices and Exchange Rates Dynamics. J. Int. Mon. Financ, 2005, no. 24(7).
13. Prantik Ray and Vina Vani. What Moves Indian Stock Market: a Study on the Linkage with Real Economy in the Post-Reform Era. Journal of Emerging Market Finance, 2010.
14. Sen Som Sankar, Ghosh Santanu Kumar. Association Between Stock Market Liquidity and Some Selected on Indian Stock Market Macroeconomic Variables: A Case Study. The IUP Journal of Financial Economics, 2008, no. 3.
Elena A. FEDOROVA
Financial University under Government
of Russian Federation, Moscow, Russian Federation
ecolena@mail.ru
Evgenii V. GILENKO
St. Petersburg State University, St. Petersburg,
Russian Federation
e.gilenko@econ.pu.ru
