CC BY
70Влияние гудвилла на стоимость российских нефтегазовых компаний
Ханбалаев Махач Маратович,
бакалавр, Департамент корпоративных финансов и корпоративного управления, Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации E-mail: [email protected]
В статье проанализировано возможное влияние гудвилла, отраженного в консолидированной финансовой отчетности на рыночную капитализацию российских нефтегазовых компаний. Исследование велось на примере компаний ПАО «Газпром», ПАО «НК «Роснефть», ПАО «Лукойл» за период с 2008-2019 гг.
Специфика нефтегазовой отрасли заключается в том, что, из-за практически идентичной технологической цепочки каждой компании, а также прямой зависимости их рыночной устойчивости, от наличия действующих месторождений, наращивание гудвилла для российских нефтегазовых компаний в первую очередь заключается в реализации социальных проектов, в том числе таких, которые направленны на формирование положительного имиджа компании и завоевание расположения потенциальных клиентов.
В целом же можно сказать, что специфика оценки гудвилла российских компаний, работающих в нефтегазовом секторе, заключается в том, что, в отличии от компаний, чья деятельность связана с высокими технологиями, большим количеством объектов интеллектуальной собственности, для нефтегазовых компаний прибыль от гудвилла неочевидна. К тому же, специфика формирования цен на их основную продукцию также далека от тех механизмов, по которым функционирует гудвилл. В частности, очень большую долю прибыли, получаемой такими компаниями, формирует природная рента. Именно поэтому оценка гудвилла подобных компаний является сложной задачей, в рамках которой необходимо отделить его от сверхдоходов компаний, формируемых природной рентой, и выразить его в денежном эквиваленте.
Стоимости гудвиллов рассматриваемых компаний исчисляются десятками миллиардов рублей и может составлять от 1 до 5 процентов от рыночной капитализации. Данные были взяты с финансовых отчетов компаний по стандарту МСФО. Влияние факторов оценивалось методом корреляционного анализа.
Для компаний ПАО «НК «Роснефть» и ПАО «Лукойл» была выявлена прямая умеренная связь значений гудвилла и рыночной капитализации. Для ПАО «Газпрома» связи обнаружено не было.
По результатам проведенного анализа сложно однозначно подтвердить или опровергнуть влияние гудвилла на капитализацию рассмотренных компаний. Тем не менее, показатель корреляции «Роснефти» 0,61 мотивирует целесообразность дальнейших исследований оценки и управления гудвиллом Компании.
Ключевые слова: гудвилл, нефть, деловая репутация, капитализация, корреляция
LO S Ое
сэ см о см со
Для оценки влияния стоимости гудвилла, отраженного в отчетности российских нефтегазовых компаний, на капитализацию были выбраны три публичных акционерных общества, которые отражают гудвилл в своих консолидированных финансовых отчетностях по МСФО: ПАО «НК «Роснефть», ПАО «Газпром», ПАО «Лукойл». «Роснефть» и «Газпром» указывают стоимость гудвилла в балансе отдельной строкой «гудвилл» во внеоборотных активах. «Лукойл» указывает стоимость гудвилла в пояснениях к отчетности. В самом балансе есть строка «гудвилл и прочие нематериальные активы».
В данной работе рассматривался период с 2008-2019 гг. (в случае с «Газпромом» - с 20112019 гг., по причине того, что компания начала отражать гудвилл в балансе только с 2011 г.). Значения гудвилла были взяты из баланса или пояснений к балансу компаний. Значения капитализаций Обществ основаны на данных Московской фондовой биржи.
В таблице 1 представлены средние значения гудвилла и капитализации Обществ за рассматриваемый период, рассчитанные методом вычисления среднего арифметического.
Таблица 1. Средние значения балансового гудвилла и капитализации «Роснефти», «Газпрома» и «Лукойла»
Компания Балансовая стоимость гудвилла, млрд руб. Значение рыночной капитализации, млрд руб. Отношение гудвилла к капитализации^
ПАО «НК «Роснефть» 164 2951 5,56
ПАО «Газпром» 115 3880 2,96
ПАО «Лукойл» 25 2192 1,16
Источник: составлено автором на основе [1], [2], [3] и [4]
Самое большое значение гудвилла как в абсолютном выражении, так и относительно капитализации наблюдается у ПАО «НК «Роснефть» - 164 млрд руб. или 5,56%. [1]
Анализируя данную таблицу можно сделать вывод, что рассматриваемые компании оценивают свои гудвиллы суммами, которые не являются в достаточной степени существенными по сравнению с их капитализациями для того, чтобы влиять на стоимость их бизнеса.
Известно, что рыночная капитализация публичной компании является своего рода условным значением, вычисляемым методом перемножения стоимости одной акции на количество акций в обра-
щении. Стоимость акций определяется рыночным методом посредством сделок по купле-продаже ценных бумаг. Продавцы и покупатели назначают желаемую стоимость приобретения или продажи акции исходя из своих ожиданий о будущем положении компании. Данные ожидания могут основываться на большом количестве объективных данных и субъективных суждениях. К объективным данным, в частности, относится финансовая отчетность компании. Соответственно, каждый показатель в отчетности может в какой-то степени служить сигналом для игроков на рынке ценных бумаг, мотивируя их приобрести либо избавится от акции по той или иной цене. Как уже было указано выше, гудвилл является одним из показателей в отчетности.
Также гудвилл является отражением деятельности компании по сделкам слияний и поглощений, результат которых, может влиять на дальнейшую деятельность компании, а также на ожидания инвесторов.
Основываясь на гипотезе о возможном влиянии показателя гудвилл, отраженного в консолидированной финансовой отчетности, на ожидания инвесторов было проанализировано возможное косвенное влияние гудвилла компании на ее капитализацию.
В таблице 2 представлена динамика гудвилла и капитализации компании «Роснефть» за 20082019 гг.
Таблица 2. Динамика балансового гудвилла и рыночной капитализации ПАО «НК «Роснефть» с 2008-2019 гг.
Год Гудвилл, млрд руб. Капитализация, млрд руб.
2008 132 1169
2009 132 2671
2010 132 2319
2011 132 2266
2012 144 2861
2013 164 2666
2014 215 2075
2015 227 2681
2016 256 4269
2017 265 3089
2018 85 4584
2019 85 4766
Источник: составлено автором на основе [1] и [4]
Из таблицы виден стабильный уверенный рост стоимости гудвилла в балансе Компании на протяжении 7 лет с 2011-2017 гг. Затем последовало резкое снижение стоимости более чем в 3 раза с 2017-2018 гг. При этом капитализация выросла почти в 1,5 раза.
Значения капитализации превышают гудвилл на порядок, поэтому было решено разделить значения капитализации в 10 раз, чтобы получить наглядный график (рис. 1).
600 500 400 300 200 100 0
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 гудвилл, млрд руб. капитализ, 10 млрд руб.
Рис. 1. Динамика балансового гудвилла и рыночной капитализации ПАО «НК «Роснефть» с 2008-2019 гг. Источник: составлено автором на основе [1] и [4]
На графике видно, что с 2008-2017 гг. оба показателя росли. При этом гудвилл рос постепенно и плавно, в то время как капитализация росла с перепадами. На основе двух динамик в программе MS Excel была вычислена корреляция Пирсона по формуле:
cov„
r =
' XY
(1)
где коэффициент корреляции;
XI
соу^лл- ковариация переменных X и Y;
XI
а^, аЛЛ - стандартные отклонения переменных X и Y.
X I
Корреляция между гудвиллом и капитализацией «Роснефти» за период с 2008-2019 гг. составила отрицательное значение -0,12. При этом, если значения гудвилл с 2017-2019 гг. принять за «выбросы» и не учитывать в расчетах вместе со значениями капитализации за этот период, то при пересчете корреляции с 2008-2017 гг. получается значение 0,61, которое можно интерпретировать как прямую умеренную связь.
В таблице 3 представлена динамика гудвилла и капитализации компании «Газпром» за 20082019 гг.
Таблица 3. Динамика балансового гудвилла и рыночной капитализации ПАО «Газпром» с 2011-2019 гг.
Год Гудвилл, млрд руб. Капитализация, млрд руб.
2011 102 4616
2012 146 4048
2013 151 3409
2014 104 3172
2015 107 3222
2016 105 3659
2017 105 3089
2018 108 3634
2019 107 6070
Источник: составлено автором на основе [2] и [4]
Из таблицы виден резкий рост балансовой стоимости гудвилла с 2011-2013 гг. почти в 1,5 раза. Затем через год резкое обратное снижение в те же почти 1,5 раза. С 2014-2019 гг. стоимость гудвилла держалась в диапазоне от 104 до 108 млрд рублей.
сз о
со £
m Р
сг
от А
=Е
Q. в
СМ
со
Также, как и в случае с «Роснефтью» значения капитализации превышают гудвилл на порядок, поэтому значения капитализации уменьшены в 10 раз для наглядного сравнения динамики показателей (рис. 2).
700 600 500 400 300 200
2012 2013 2014 гудвилл, млрд руб.
2015 2016 2017 2018 ^^—капитализация, 10 млрд руб.
Рис. 2. Динамика балансового гудвилла и рыночной капитализации ПАО «Газпром» с 2008-2019 гг. Источник: составлено автором на основе [2] и [4]
На графике видно, что с 2011-2013 гг. динамика была разнонаправленная, так как стоимость гудвилла росла, а капитализация - падала. С 20142018 гг. стоимость гудвилла держалась в диапазоне от 104 до 108 млрд рублей, а капитализация в диапазоне от 3000 до 4000 млрд рублей. С 20182019 гг. капитализация возросла в 1,67 раз, при этом гудвилл остался в диапазоне 104-108 млрд рублей на отметке в 107.
На основе двух динамик в программе MS Excel была вычислена корреляция Пирсона. Корреляция между гудвиллом и капитализацией «Газпрома» за период с 2011-2019 гг. составила отрицательное значение -0,1, которая интерпретируется, как слабая или же вовсе отсутствующая связь. При этом, даже если не учитывать в расчетах периоды с 2011-2013 гг., а также с 2018-2019 гг. где наблюдается явно выраженная разнонаправленность, коэффициент корреляции все равно принимает отрицательное значение -0,533, которое можно интерпретировать как умеренную обратную связь, но при настолько ограниченных данных, данный результат не имеет статистической ценности.
Таблица 4. Динамика балансового гудвилла и рыночной капитализации ПАО «Лукойл» с 2018-2019 гг.
Год Гудвилл, млрд руб. Капитализация, млрд руб.
2008 9,5 818
2009 23 1440
2010 19,6 1482
2011 19,7 1448
2012 38,5 1701
2013 24 1735
2014 24 1892
2015 24 1995
2016 21,5 2934
2017 22 2836
2018 24 3748
2019 22 4275
В таблице 4 представлена динамика гудвилла и капитализации компании «Лукойл» за 20082019 гг.
По таблице можно наблюдать резкий рост гудвилла с 2008-2009 гг., затем с 2011-2012 гг. С 20132019 гг. значение гудвилла держалось в диапазоне от 21,5-24 млрд рублей. Капитализация росла уверенно на всем рассматриваемом периоде.
Для составления наглядного графика показатели капитализации были поделены на 100. Рассмотрим динамику гудвилла и капитализации ПАО «Лукойл» (рис. 3).
45 40 35 30 25 20 15 10 5
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 > гудвилл, млрд руб. Ш капитализация, 100 млрд руб.
Рис. 3. Динамика балансового гудвилла и рыночной капитализации ПАО «Лукойл» с 2008-2019 гг. Источник: составлено автором на основе [3] и [4]
(При анализе графика следует игнорировать тот факт, что линии пересекаются. Этого бы не произошло, если значения капитализации не были бы поделены на 100 для наглядности.)
По графику можно заметить, что с 2008-2015 оба показателя двигались не просто однонаправ-ленно, а даже визуально имеют весьма похожие линии изгибов. После 2015 г. гудвилл продолжил держаться в диапазоне 21,5-24 млрд рублей, в то время как капитализация показала стремительный рост.
На основе двух динамик в программе MS Excel была вычислена корреляция Пирсона. Корреляция между гудвиллом и капитализацией «Лукойла» за период с 2008-2019 гг. составила 0,17. При этом, если значения гудвилла и капитализации за последний 2019 г. принять за «выбросы» и не учитывать в расчетах, то при пересчете корреляции с 2008-2018 гг. получается значение 0,54, которое можно интерпретировать как прямую умеренную связь.
Таблица 5. Сводная таблица результатов расчета корреляции между балансовой стоимостью гудвилла и рыночной капитализацией трех публичных российских нефтегазовых компаний
ПАО «НК «Роснефть» ПАО «Газпром» ПАО «Лукойл»
Значение корреляции 0,61 -0,1 0,54
Интерпретация Прямая умеренная связь Слабая или отсутствующая связь Прямая умеренная связь
Источник: составлено на основе [3] и [4]
Источник: составлено автором
2011
2019
Результатом проведенного анализа являются три значения корреляции между гудвиллом и капитализацией трех нефтегазовых компаний, представленные в таблице 5.
Из таблицы видно, что две из трех компаний имеют прямую умеренную связь между гудвиллом и капитализацией, однако тот факт, что одна из компаний имеют слабую или отсутствующую связь, не дает с уверенностью сделать вывод, что подобная связь является правилом для российского нефтегазового сектора.
По результатам проведенного анализа сложно однозначно подтвердить или опровергнуть влияние гудвилла на капитализацию рассмотренных компаний. Тем не менее, показатель корреляции «Роснефти» 0,61 мотивирует целесообразность дальнейших исследований оценки и управления гудвиллом Компании.
Литература
1. Официальный сайт Московской Биржи [Электронный ресурс] /. - Электрон. текстовые дан. - Режим доступа: https://www.moex.com, свободный (дата обращения: 03.03.2020)
2. Официальный сайт ПАО «НК «Роснефть» [Электронный ресурс] /. - Электрон. текстовые дан. - Режим доступа: https://www.rosneft.ru, свободный (дата обращения: 03.03.2020)
3. Официальный сайт ПАО «Газпром» [Электронный ресурс] /. - Электрон. текстовые дан. - Режим доступа: https://www.gazprom.ru, свободный (дата обращения: 03.03.2020)
4. Официальный сайт ПАО «Лукойл» [Электронный ресурс] /. - Электрон. текстовые дан. - Режим доступа: https://lukoil.ru, свободный (дата обращения: 03.03.2020)
the effect of goodwill on the value of Russian oil and gas companies
Khanbalaev M.M.
Financial University under the Government of Russian Federation
The article analyzes the possible impact of goodwill reflected in the consolidated financial statements on the market capitalization of
Russian oil and gas companies. The study was conducted on the example of the companies PJSC Gazprom, PJSC Rosneft, PJSC Lukoil for the period from 2008-2019.
The specificity of the oil and gas industry lies in the fact that, due to the almost identical technological chain of each company, as well as the direct dependence of their market stability on the availability of existing fields, increasing goodwill for Russian oil and gas companies primarily consists in implementing social projects, including those that are aimed at creating a positive image of the company and gaining the location of potential customers. In general, we can say that the specifics of goodwill valuation of Russian companies operating in the oil and gas sector is that, unlike companies whose activities are related to high technology and a large number of intellectual property objects, the profit from goodwill is not obvious for oil and gas companies. In addition, the specifics of pricing for their main products is also far from the mechanisms by which goodwill operates. In particular, a very large share of the profits made by such companies is formed by natural rent. That is why the valuation of goodwill of such companies is a difficult task, within which it is necessary to separate it from the excess revenues of companies formed by natural rents and express it in monetary terms.
The cost of the goodwill of the companies in question amounts to tens of billions of rubles and can range from 1 to 5 percent of market capitalization. The data was taken from the financial statements of companies in accordance with IFRS.
The influence of factors was evaluated by the method of correlation analysis.
For companies of Rosneft PJSC and Lukoil PJSC, a direct moderate relationship was found between goodwill and market capitalization. No connection was found for Gazprom.
According to the results of the analysis, it is difficult to unequivocally confirm or disprove the effect of goodwill on the capitalization of the companies considered. Nevertheless, the correlation indicator of Rosneft 0.61 motivates the feasibility of further studies to evaluate and manage the Company's goodwill.
Keywords: oil, goodwill, capitalization, correlation, Gazprom References
1. The official website of the Moscow Exchange [Electronic resource] /. - The electron. text data - Access mode: https://www. moex.com, free (access date: 03.03.2020)
2. Official website of Rosneft Oil Company PJSC [Electronic resource] /. - Electronic text data. - Access mode: https://www. rosneft.ru, free (accessed date: 03.03.2020)
3. The official website of PJSC Gazprom [Electronic resource] /. -The electron. text data - Access mode: https://www.gazprom. ru, free (access date: 03.03.2020)
4. Official site of PJSC Lukoil [Electronic resource] /. - The electron. text data - Access mode: https://lukoil.ru, free (access date: 03.03.2020)
