CC BY
57
28 (70) - 2011
Инвестиционная политика
УДК 330.322:35.087.431.3(045)
венчурные инвестиции
в российской федерации:
институциональный аспект
Л. А. СЕТЧЕНКОВА,
кандидат экономических наук, доцент кафедры инвестиционного менеджмента
Е-mail: invman09@mail. ru Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации
Охарактеризована деятельность институциональных инвесторов в сфере венчурных инвестиций в Российской Федерации. Выделены отличия фондов прямых инвестиций и фондов венчурных инвестиций. Названы существующие проблемы венчурных инвестиций в РФ.
Ключевые слова: институциональные инвесторы, венчурные инвестиции, активность.
В последние годы Правительство РФ взяло уверенный курс на модернизацию экономики, разработку и внедрение инноваций. В утвержденной межведомственной комиссией по научно-инновационной политике Минобрнауки России 15.02.2006 Стратегии развития науки и инноваций в Российской Федерации на период до 2015 года выделяются следующие направления:
- стимулирование развития венчурного финансирования;
- совершенствование правового регулирования деятельности венчурных фондов;
- существенное расширение масштабов деятельности венчурного инвестиционного фонда (государственного «фонда фондов», капитализирующего другие венчурные фонды).
В России для венчурного инвестирования было основано ОАО «Российская венчурная компания» (РВК). Основными целями ее деятельности являются:
- стимулирование создания в России собственной индустрии венчурного инвестирования;
- развитие инновационных отраслей экономики и продвижение на международный рынок
российских наукоемких технологических продуктов;
- значительное увеличение финансовых ресурсов венчурных фондов.
Роль РВК в инновационной системе — это роль государственного фонда венчурных фондов, через который осуществляются государственное стимулирование венчурных инвестиций и финансовая поддержка высокотехнологического сектора в целом.
К концу 2010 г. существовали уже 12 венчурных фондов, созданных ОАО «РВК», 10 из которых зарегистрированы в России и два в Великобритании. Их совокупный капитал составляет около 25 млрд руб., при доле ОАО «РВК» около 15 млрд руб.
Фонд «Российская венчурная компания» инвестировал в 2010 г. около 2,7 млрд руб. в различные проекты. Объем инвестиций в 2010 г. составил 45 % от общего объема финансирования фонда за весь период его существования (6 млрд руб.) и почти вдвое превысил объем инвестиций, осуществленных в 2009 г. [3]. Инвестиции были направлены преимущественно в медицину и фармацевтику, промышленное производство и информационные технологии. Так, в информационные технологии было вложено 453,26 млн руб., в промышленное производство — 499,72 млн руб., а в медицину и фармацевтику — более 1,4 млрд руб. [3].
Для стимулирования привлечения прямых иностранных инвестиций в сферу инноваций Президент РФ принял решение о создании Суверенного фонда прямых инвестиций. Российские
Инвестиционная политика
28(70) - 2011
инвестиции в будущий фонд составят 2 млрд долл. в 2011 г., впоследствии к 2015—2016 гг. фонд увеличит капитализацию до 10 млрд долл. [2].
Кроме указанных фондов, собственные фонды имеют и государственные корпорации, например ОАО «РОСНАНО». Кроме того, на рынке венчурных инвестиций в РФ работают и фонды, аккумулирующие капитал из негосударственных источников.
Частные институциональные инвесторы в сфере инвестиций в инновации в РФ представлены фондами прямых инвестиций (ФПИ) и фондами венчурных инвестиций (ФВИ) Механизмы работы фондов во многом похожи, однако ряд отличий можно выделить.
Компании — объекты инвестиций ФПИ и ФВИ. Основным критерием разделения фондов на венчурные и фонды прямых инвестиций являются их инвестиционные приоритеты. При этом фонды прямых инвестиций главным образом финансируют компании на стадии роста, испытывающие недостаток средств для расширения бизнеса, в то время как венчурные фонды ориентированы на компании на начальных этапах развития — так называемые стартапы (start up). Связано это в том числе и с тем, что инвесторам ФПИ законодательно запрещается быть учредителями компании — объекта для инвестирования и участвовать в первичном размещении ее акций, что значительно сужает поиск компаний для инвестирования и разрешает финансировать только уже существующие.
В России фонды прямых инвестиций могут финансировать только акционерные общества (ОАО и ЗАО) путем выкупа дополнительных эмиссий всех акций или выкупа облигаций, в то время как венчурные фонды, кроме ОАО и ЗАО, могут инвестировать в общества с ограниченной ответственностью (ООО).
Доля в уставном капитале финансируемого предприятия. Фонды прямых инвестиций в основном приобретают контрольный пакет акций компании-объекта, и управляющие фондом участвуют в руководстве компании. Фонды венчурных инвестиций приобретают значительно меньший по размеру пакет акций (в основном не превышающий блокирующий) и в управлении компанией не участвуют. Однако это различие является весьма условным, и ряд фондов в своей деятельности не придерживается указанных границ.
Капитал фондов. Фонд прямых инвестиций располагает капиталом свыше 100 млн долл. США, фонды венчурных инвестиций имеют меньший объем ресурсов — от 30 млн долл. Эти фонды
обычно имеют в портфеле 6—8 разнопрофильных проектов, инвестируя в одну компанию 12—15 % располагаемого объема ресурсов.
Рассматриваемые фонды могут быть созданы в форме паевых инвестиционных фондов (соответственно, паевой инвестиционный фонд прямых инвестиций и закрытый паевой инвестиционный фонд венчурных инвестиций). Срок существования всех закрытых ПИФов ограничен и согласно российскому законодательству составляет 15 лет. Эти ПИФы имеют достаточно высокий «порог» входа в фонд (от 10 млн руб.), что делает их малодоступными для частных инвесторов, и поэтому фонды ориентированы главным образом на институциональных инвесторов — негосударственные пенсионные фонды, страховые компании и т. п. Кроме того, вложения в паевые инвестиционные фонды прямых инвестиций являются долгосрочными (6—8 лет) и не обеспечивают пайщикам немедленной ликвидности.
Подавляющее большинство фондов предпочитает осуществлять инвестиции сроком на 3—5 лет. По данным Российской ассоциации венчурного и прямого инвестирования (РАВИ), средняя внутренняя норма доходности инвестиционных проектов венчурных фондов, действующих в России, равняется 35 %, что совпадает с минимумом требуемой доходности проектов (30—40 %) [4].
В соответствии со сложившейся практикой работы подобных фондов за рубежом их вознаграждение складывается из двух источников:
- базовой ставки оплаты команды фонда — в практике работы зарубежных фондов ставка составляет порядка 1,5—2 % в год;
- поощрительной премии, базой для которой является превышение доходности фонда над некоторым базовым уровнем. Для зарубежных фондов базовый уровень устанавливается обычно на уровне 8 % годовых, а поощрительная премия — порядка 20 % от величины превышения базового уровня доходности.
Поощрительная премия может выплачиваться как разово, после закрытия инвестиционной сделки и фиксации прибыли фонда, так и, подобно базовой ставке оплаты, последовательно в течение срока жизни проекта. Инвесторы фонда обычно сохраняют за собой право перераспределять премиальные средства в случае, если последующие доходы фонда и его конечная зафиксированная прибыль окажутся неудовлетворительными.
Кроме этого, могут существовать также и другие виды выплат и поощрений, самостоятельно устанавливаемые фондом.
28 (70) - 2011
Инвестиционная политика
Выход фонда из инвестиционной сделки можно осуществить одним из нескольких способов (как правило, процедура выхода оговаривается с компанией — объектом инвестирования еще на этапе принятия решения об инвестировании):
- фонд и компания — объект инвестирования осуществляют продажу до 100 % акций компании — стратегическому инвестору (как правило, это происходит в большинстве случаев);
- фонд может помочь компании сделать ее акции котируемыми (если они еще не являются таковыми), т. е. провести IPO (вывод акций на фондовый рынок), где они могут быть куплены на общих основаниях;
- компания — объект инвестирования может выкупить у фонда пакет акций по новой (возросшей) цене. В качестве покупателя акций может выступить также группа сотрудников компании (обычно топ-менеджмент).
Эффективность функционирования венчурных фондов определяется в первую очередь наличием реального спроса, т. е. спроса со стороны малых инновационных предприятий, испытывающих потребность в капитале и обладающих значительным потенциалом роста, а также способных обеспечить венчурному инвестору доходность выше средней на рынке.
Принципиальные требования управляющих венчурными фондами к малым инновационным предприятиям, соблюдение которых позволяет рассчитывать на привлечение финансирования, сводятся к следующему:
- соответствие формальным критериям и специализации фондов;
- наличие уникального конкурентоспособного продукта или услуги;
- готовность уступить часть доли собственности или акций венчурному инвестору;
- наличие значительного потенциала роста предприятия;
- наличие явного лидера и амбициозной команды менеджеров с отраслевым и функциональным опытом в области управления, маркетинга, финансов.
Важным отличием венчурных фондов от иных источников капитала является нефинансовая поддержка получивших финансирование предприятий. Большинство фондов в России участвует в привлечении дополнительного финансирования на последующих этапах развития предприятий, подбирая управляющих, в том числе топ-менеджеров, помогая в разработке стратегии.
Улучшение управления включает постановку управленческого учета, использование информационных технологий и международных стандартов бухгалтерского учета. Помимо этого оказывается помощь инновационным предприятиям в создании стратегических альянсов и партнерских отношений как в России, так и за рубежом, осуществляется привнесение собственных деловых контактов, привлечение при необходимости внешних консультантов. Таким образом, малые инновационные предприятия, сумевшие организовать финансирование, получают от венчурных фондов комплексную финансовую и нефинансовую поддержку, что позволяет им значительно повышать эффективность функционирования и развиваться более интенсивно.
Для сумевших привлечь инвестиции инновационных предприятий финансовая и нефинансовая поддержка фондов способствует значительному увеличению оборота, прибыли и численности сотрудников. Для предприятий ранних стадий характерным является рост оборота в 200 % в первый год и в среднем 120 % ежегодно в течение последующих трех лет. Для предприятий на стадии расширения этот показатель составляет 33 %.
Величина прибыли предприятий на ранних стадиях существования является строго отрицательной, поскольку велика доля затрат. Инновационные предприятия на стадии расширения к концу третьего года с момента получения инвестиций демонстрируют стабильное увеличение прибыли. Порядка 90 % инновационных предприятий, привлекших венчурный капитал, имеют рост оборота не меньший, чем конкуренты, а 57 % — больший. Не меньшую, чем конкуренты, прибыль получают 77 % инновационных предприятий.
По итогам 2009 г., по данным РАВИ, в России действовали 162 фонда (ФПИ и ФВИ), суммарный капитал которых составил 15 млрд долл., из них 40 фондов — ФВИ с суммарным капиталом 4,3 млрд долл. [4]. Удельный вес инвестиций в проекты, связанные с инновациями, по оценке Минпро-мторга России, не превышает 5 % от общего объема инвестиций [1]. Инвестиции ФПИ осуществляются преимущественно в компании на стадиях ускоренного роста. Вложения в компании, находящиеся на стадиях старта, имеют наименьший удельный вес в общем объеме инвестиций фондов (рис. 1).
Большинство работающих в РФ фондов в сфере финансирования инвестиций в инновации функционируют как фонды прямых инвестиций. Их преобладание в настоящее время объясняется тем, что существуют широкие возможности для полу-
Инвестиционная политика
28(70) - 2011
^16 ^ 9 1
28 \
V
Ускоренный рост ¡;|;|;|;| Ранний рост | | Зрелость | | Старт
Рис. 1. Приоритетные стадии инвестирования ФПИ в России, %
чения высокой прибыли в традиционных секторах экономики при значительно меньших рисках. Венчурное инвестирование, традиционно являющееся более рискованным классом инвестиций, с учетом высоких страновых рисков получает меньшее распространение, чем в странах Европы и США.
Игроками на рынке венчурных инвестиций выступают как зарубежные фонды, так и фонды, созданные российскими компаниями. На рынке уже есть позитивные примеры сотрудничества фондов прямых инвестиций с компаниями различных отраслей, это 1Т-компания «Яндекс», ОАО «Кондитерское объединение «СладКо», сеть продовольственных магазинов-дискаунтеров «Пятерочка», медиахолдинг «СТС-Медиа», ОАО «Ве-рофарм» и другие. В конце 2010 г. была совершена сделка по покупке венчурным фондом «Лидер-инновации» совместно с ОАО «Газпромбанк» 30 % медийных проектов компании WebMediaGroup.
Как видно из приведенных примеров, инвестиционную активность фонды прямых инвестиций в России проявляют главным образом в отношении следующих отраслей: телекоммуникации, медиа, 1Т, потребительские товары (пищевая промышленность).
Фонды венчурных и прямых инвестиций для финансирования инвестиций в инновационные
Рис. 2. Источники ресурсов с наибольшим потенциалом для фондов России, % от общего количества фондов
компании в основном используют капитал иностранных инвесторов, и именно иностранный капитал преобладает среди других источников финансирования указанных фондов (рис. 2).
В сфере финансирования инноваций в России фонды сталкиваются с рядом проблем.
Прежде всего это ограничения, связанные с возможностями среды, генерирующей поток сделок для этого сектора. Следует также отметить и недостаточную развитость надлежащих налоговых и правовых структур, которые благоприятствовали бы деятельности венчурных инвесторов и стимулировали их вкладывать средства в такой рискованный инновационный бизнес.
В числе значимых проблем также стоит назвать высокую рискованность вложений, отсутствие капитала для создания новых фондов и административные барьеры. Наиболее серьезными проблемами стоит считать недостаток квалифицированных менеджеров и отсутствие доступных источников финансирования. В равной степени актуальны нерешенные вопросы интеллектуальной собственности, коррупция, отсутствие собственных средств у предприятий. Большинство работающих в России фондов с участием иностранных инвесторов зарегистрировано за рубежом с участием офшорных структур.
Как один из вариантов решения этих проблем, по мнению автора, может быть предоставление государством гарантий инвесторам по выкупу их доли (без дохода или с минимальным доходом) через определенный срок, что позволит понизить риски инвесторов и повысить приток частного капитала в сферу венчурных инвестиций.
В заключение можно отметить, что развитие в России рынка венчурных и прямых инвестиций положительно скажется и на развитии отечественного бизнеса (фонды смогут обеспечить российский бизнес финансированием, необходимым для разработки), и на продвижении инноваций, которое ему не могут предложить другие инвесторы, например банки.
Список литературы
1. Официальный сайт Министерства промышленности и торговли РФ — http://www. minpromtorg. gov. ru.
2. Официальный сайт Министерства экономического развития РФ — http://www. economy. gov. ru.
3. Официальный сайт ОАО «Российская венчурная компания» — http://www. rusventure. ru.
4. Официальный сайт Российской ассоциации прямого и венчурного инвестирования — http://www. rvca. ru/rus.
