CC BY
89
УПРАВЛЕНЕЦ /11-12/27-28/2011
Налоговые стимулы. В высокотехнологичных отраслях промышленности достаточно легко оценить затраты на исследования и разработки и, соответственно, обеспечить предприятие льготами. Однако, существует много вопросов относительно того, как использовать подобные стимулы в традиционных отраслях промышленности. Кроме того, получению данной формы поддержки не способствует бюрократическая волокита, связанная с оформлением документов.
Поддержка, связанная с выходом малых промышленных предприятий на международный рынок. Малый биз-
нес нуждается в поддержке для функционирования на международной арене, хотя, согласно мировому опыту, главным образом это достигается благодаря сотрудничеству и созданию альянсов с компаниями, которые уже активны на зарубежных рынках. Огромное значение при этом имеет процедура зарубежного патентования, которая является слишком дорогой для молодой развивающейся компании. Так, согласно данным проведенного исследования, только 8% малых предприятий в промышленности региона осуществляют зарубежный патентный поиск и процедуру патентования разработок.
Совершенствование промышленной политики с учетом интересов малых инновационных предприятий. Стоит отметить, что для промышленно развитых стран характерно признание малого инновационного предпринимательства как стратегического игрока в реализации промышленной политики на основе инноваций. В российской практике, в ситуации отсутствия доверия со стороны предпринимателей к инициативам власти, «невмешательство в дела малого инновационного предпринимательства» со стороны государства и надзорных органов является наиболее
^ Восканян Мариам Амбарцумовна
Кандидат экономических наук, доцент, заведующая кафедрой экономической теории и проблем экономики переходного периода
Российско-Армянский (Славянский)университет 375051 Республика Армения, г. Ереван, ул. Овсепа Эммина, 123 Контактные телефоны:
(+37410) 211466, (+37491) 125366 E-mail: voskanyanm@gmail.com
Ключевые слова
режим денежно-кредитной политики
таргетирование инфляции развитые и развивающиеся страны
Аннотация
На сегодняшний день одним из наиболее популярных режимов денежно-кредитной политики можно считать инфляционное таргетирование (далее - ТИ). Практически большинство стран с развитой экономикой предпочитают осуществлять свою монетарную политику в рамках этого режима. Вместе с тем судить об успешности этого режима в развивающихся странах довольно сложно, поскольку в отличие от развитых стран опыт развивающихся стран в осуществлении политики ТИ разнороден и не поддается существенной классификации. В этой связи нам представляется довольно актуальной проблема применения ТИ в рамках неразвитой экономики.
таргетирование инфляции как оптимальный режим денежно-кредитной политики: опыт Армении
ТАРГЕТИРОВАНИЕ ИНФЛЯЦИИ: МИРОВЫЕ ТЕНДЕНЦИИ
Опыт стран, применяющих режим таргетирования инфляции (ТИ), различен. Это связано с тем, что каждая страна при переходе на режим ТИ имела различные стартовые условия. Однако можно утверждать, что причина перехода к ТИ во всех случаях одинакова и состоит в неэффективности применяемых ранее режимов. Кроме того, необходимо отметить, что есть существенная разница между развитыми странами, решившими перейти на режим ТИ, и развивающимися странами (рис. 1-4)1. Наконец, в целом страны, таргетирующие инфляцию, отличаются более высокими показателями экономического развития и более низкими темпами инфляции в сравнении со странами, применяющими другие режимы денежно-кредитного регулирования.
Опыт развитых стран в осуществлении ТИ достаточно успешен. Как правило, после применения политики инфляционного таргетирования в этих странах наблюдается увеличение подушевого дохода и снижение темпов инфляции (рис. 1, 2).
Что касается достижения инфляционного ориентира, то в целом мож-
но сказать, в развитых странах не наблюдается серьезных отклонений от установленных номинальных якорей. Подытожив, отметим, что большинство развитых стран в качестве целевого ориентира монетарной политики выбирают довольно низкие показатели (1-3%), таргетируя инфляцию, используют основной показатель Индекс потребительских цен (ИПЦ) и в качестве основного инструмента денежно-кредитной политики применяют операции на рынке ценных бумаг.
В отличие от развитых стран, развивающиеся страны используют не полнофункциональное инфляционное таргетирование, а лишь облегченную версию ТИ. Опыта развивающихся стран в осуществлении политики инфляционного таргетирования намного более разнообразен. В целом, так же как и в случае развитых стран, здесь наблюдается тенденция улучшения основных макроэкономических показателей.
Отметим, что если развитые страны переходили на режим ТИ уже со стабильными макроэкономическими показателями, то развивающиеся страны в большинстве своем характеризуются нестабильной и высокой инфляцией, а также довольно низкими показателями
1 В построении графиков использовались данные World Bank: World Development Indicators, 2009. http:// devdata.worldbank.org/dataonline/. www.cba.am
желаемой мерой государственного влияния с точки зрения предпринимателей. Необходима организация пространства диалога между бизнесом и властью, направленная на укрепление доверия.
Следует отметить, что большинство названных мер развития инновационной активности в промышленности региона провозглашены в Стратегии социально-экономического развития Уральского федерального округа на период до 2020 года [1]. Тем не менее приходится признать, что промышленная политика в отношении развития инноваций все еще сфокусирована на потен-
циале крупных компаний, а поддержка малых инновационных предприятий носит во многом декларативный характер.
Для создания критической массы инноваций необходима поддержка малого предпринимательства, способного обеспечить инновационные импульсы развития региональной промышленности. Указанные в настоящей статье проблемы имеют общесистемные корни и могут быть преодолены только в рамках комплекса разнообразных мер, важнейшей из которых является формирование системы малого инновационного предпринимательства в промышленности региона.
inflation Targeting as an Optimal Model of Monetary Policy:
Case of Armenia
inflation TARGETING:
GLOBALTRENDS
Inflation targeting (IT) can generate various experiences to countries applying it. This is directly related to the fact that there were different original conditions in the countries which afterwards moved to this regime. However, the reason behind the transition to inflation targeting is likely to be the same in every case and implies inefficiency of formerly used regimes. Besides, it is necessary to point out that there is a vast disparity between developed economies which have decided to apply inflation targeting and developing countries which have made similar decision (figures 1-4)1. At last, countries targeting inflation generally have better economic performance and a lower inflation rate compared to countries executing other regimes of monetary regulation.
Experience of developed countries in inflation targeting is quite successful. As a rule, the inflation targeting application in these countries leads to an increase in per capita income and a decrease in inflation (figures 1, 2). As for the inflation targets developed countries by and large are able to reach them without any deviations. Summing up we can say
that the majority of developed countries pick quite low rates (1-3%) for monetary policy targets, use Consumer Price Index (CPI) for the main indicator in inflation targeting and choose operations in the stock market as the major monetary policy tool.
In contrast to developed economies, developing countries prefer to implement light versions of IT rather than full ones. Developing countries' experience in conducting the policy of inflation targeting is much more diversified. As a whole, here as well as in developed countries there is observed a similar trend towards improvement of the key macroeconomic indicators.
Yet let us note that developed countries were shifting to IT regime already enjoying stable macroeconomic indicators, whereas developing countries in this transition period mostly suffered from unpredictable and raging inflation, slow economic growth and meager per capita income.
However, looking at the developing countries results in achieving monetary policy target, we can conclude they are very far from being ideal. Above all, it is necessary to mention that the developing countries considered in the article
Mariam A. Voskanyan
Cand. Sc. (Ec.), Head of Economic Theory and Problems of Transition Economics Dprt.
Russian-Armenian
(Slavic) University
375051, Republic of Armenia,
Yerevan, ul. Ovsepa Emina, 123
Phone: (+37410)211466,
(+37491)125366
E-mail: voskanyanm@gmail.com
Key words
MONETARY POLICY REGIME INFLATION
INFLATION TARGETING
DEVELOPED AND DEVELOPING COUNTRIES
Summary
Nowadays inflation targeting appears to be one of the most widespread regimes of monetary policy. Practically most developed countries prefer to implement their monetary policy under this regime. Yet it is rather difficult to judge on the success of this regime in developing countries because in contrast to developed ones the experience in its realization is heterogeneous and cannot be classified thoroughly. Thus, the problem of applying inflation targeting to undeveloped economies seems to be quite interesting to be studied.
1 Source: World Bank: World Development Indicators 2009. URL: http://devdata.worldbank.org/dataonline/. www.cba.am
UPRAVLENETS / 11-12/27-28/2011
УПРАВЛЕНЕЦ /11-12/27-28/2011
А
Швеция
Испания
Норвегия
Финляндия
О 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000
■ ВВП на душу населения в среднем после введения режима ТИ
■ ВВП на душу населения в среднем до введения режима ТИ
Рис. 1. ВВП на душу населения в развитых странах в среднем до и после введения ТИ (по состоянию на 2008 г.)
1—| Великобритания
Швеция
1спания
Норвегия
сландия
Австралия
3 12 3 4 5 6 7 8
■ Инфляция в среднем после введения режима ТИ
■ Инфляция в среднем до введения режима ТИ
Рис. 2. Инфляция (ИПЦ) в развитых странах в среднем до и после введения ТИ (по состоянию на 2008 г.), %
0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000
■ ВВП на душу населения в среднем после введения режима ТИ
■ ВВП на душу населения в среднем до введения режима ТИ
Рис. 3. ВВП на мшу населения в развивающихся странах в среднем до и после введения ТИ (по состоянию на 2008 г.)
Індонезия
Та иланд
Филиппины Польша
г її Корея ксика
Чехия
■ Чили
і 4- 1
О 3 6 9 12 15 18 21 24 27 30
■ Инфляция в среднем после введения режима ТИ
■ Инфляция в среднем до введения режима ТИ
Рис. 4. Инфляция (ИПЦ) в развивающихся странах в среднем до и после введения ТИ (по состоянию на 2008 г.), %
экономического роста и подушевного дохода.
С точки зрения достижения целевого ориентира денежно-кредитной политики успехи монетарных властей в развивающихся странах далеки от идеала. За исключением Колумбии и Венгрии все рассмотренные нами страны с развивающейся экономикой используют в качестве номинального якоря очищенный показатель ИПЦ, что в определенной степени искажает реальную картину.
В этой связи судить об успешности денежно-кредитной политики довольно сложно. Нам представляется, что, дабы установить истинные инфляционные процессы в этих странах, следует рассмотреть основной показатель ИПЦ. Исследования показали, что целевые ориентиры развивающихся стран характеризуются нестабильностью, довольно большим коридором таргетирования, а также сильно отличаются
от реальных показателей инфляции в экономике. Таким образом, сравнивая результаты эффективности денежнокредитной политики в развитых и развивающихся странах, мы приходим к выводу, что полноценное осуществление политики инфляционного таргетирования возможно только в рамках развитой экономики.
С целью оценки валютной политики в рамках инфляционного таргетирования в развивающихся странах нами был осуществлен сравнительный анализ динамики колебаний обменных курсов во всех развивающихся странах, таргетирующих инфляцию. Как показал анализ, практически во всех этих странах проводится политика плавающего курса. Некоторым исключением из этого правила является Чили, где официально осуществляется контроль колебаний валютного курса в рамках определенного коридора.
Обратим внимание, что, как показали исследования, во всех развивающихся странах, таргетирующих инфляцию, колебания обменного курса национальной валюты к доллару сопровождаются довольно стабильными колебаниями уровня инфляции. Таким образом, ни в одной из указанных стран не обнаружено резких колебаний валютного курса, которые оказывали бы серьезное влияние на колебания уровня инфляции в экономике.
ИНФЛЯЦИОННОЕ ТАРГЕТИРОВАНИЕ
В АРМЕНИИ: БЫТЬ ИЛИ НЕ БЫТЬ?
C начала 2006 г. основной целью Центрального банка Армении стало обеспечение показателя инфляции в размере максимум 3±1,5% как целевого ориентира политики ТИ. Отметим, что 2006 г. с точки зрения достижения целевого ориентира не был успешным (рис. 5). Основным инструментом монетарного регулирования в Армении
■ GDP per capita, after inflation targeting
■ GDP per capita, before irfiation targeting
United Kingdom
C A
№w Zealand
Iceland
Nniana
lanada
,us tralia
0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000
Figure 1. GDP per capita, developed countries, before and after inflation targeting (2008)
m CPI, after inflation targeting ® CPI, before inflation targeting
□ United
Sweden
pain
Norway
Iceland
anada
01 2345678
Figure 2. CPI, developed countries, before and after inflation targeting (2008), %
GDP per capita, after inflation targeting I GDP per capita, before inflation targeting Indonesia
Kazakhstan Thailand
Philippines Peru
Poland
Mexico
Colombia
Chile
Brazil
H Korea Hungary
Czech Republic
2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000
CPI, after inflation targeting 1 CPI, before inflation targeting
izakhsta in
Tha i 1 and
Phil ippi r les doo ry
Korea
ii in Czech F Hunga
blombii a
■ Chile
azil
21 24 27 30
Figure 3. GDP per capita, developing countries, before and after inflation targeting (2008)
Figure 4. CPI, developing countries, before and after inflation targeting (2008), %
(except for Colombia and Hungary) use net CPI as a nominal anchor what to a certain extent distorts the real picture.
That is why it is rather a complicated task to judge on the success of monetary policy. It seems that to unveil factual inflation processes in these countries we should consider the core indicator of CPI. The research showed that developing countries' targets feature instability, wide targeting corridor and also inflation rates which differ a lot from actual situation in the economy. Thus, having compared the results and efficiency of monetary policy in developed and developing countries, we arrived to the conclusion that IT policy might be adequately executed only in conditions of developed economy.
To assess currency policy within the frames of inflation targeting in developed countries there was conducted the comparative analysis of dynamics in currency
rates fluctuations in all developing countries targeting the inflation. The analysis revealed that almost all of these countries had floating currency. A kind of exception is Chile because it officially controls currency rate fluctuations in the established corridor.
In addition, we would like to draw your attention to the fact that according to the research in all developing countries with IT regime the fluctuations of the national currency rates to U.S. dollar are accompanied by fairly stable fluctuations of inflation rates. So, none of the developing countries using IT regime experiences sharp fluctuations of the currency rate which in their turn could substantially influence the inflation in the economy.
INFLATION TARGETING IN
ARMENIA: TO BE OR NOT TO BE?
Since the beginning of 2006 the Central Bank of Armenia (CBA) has set the
principal objective to keep the inflation to maximum 3±1,5% . Yet 2006 has failed to reach the inflation target (figure 5)1. The major monetary regulation tool in Armenia is discount rate which has been gradually raised by Armenian monetary authorities since early 2006 to ease the inflationary pressure on the economy. Initially, these actions have brought the relevant positive results.
In the beginning of 2007 the target of the Armenian monetary policy was changed and amounted to 4± 1,5%. Such steps of the Central Bank seemed to be the response of monetary authorities to high inflation expectations. Nonetheless, neither increasing estimated inflation rates, nor further lifting of the discount rate could help the Central Bank of Armenia to attain the goals set
UPRAVLENETS / 11-12/27-28/2011
УПРАВЛЕНЕЦ /11-12/27-28/2011
является ставка рефинансирования, которую «денежные власти» республики с начала 2006 г. постепенно поднимали с целью снижения инфляционного давления на экономику. Поначалу эти действия принесли соответствующие положительные плоды.
В начале 2007 г. целевой ориентир денежно-кредитной политики Армении был изменен и принял значение 4±1,5%. Такие действия Центрального банка, по всей видимости, были ответом на высокие инфляционные ожидания. Тем не менее ни повышение прогнозных показателей инфляции, ни дальнейшее повышение ставки рефинансирования не позволили Центральному банку страны достичь поставленных целевых ориентиров в 2007 г. Примерно такая же ситуация наблюдается в последующие периоды. В конце 2010 - начале 2011 г. ситуация практически вышла из-под контроля Центрального банка.
В ежегодном разрезе картина более радужная. Однако, как мы можем видеть в таблице, в двух из пяти лет реализации таргетирования инфляции в Армении ЦБ РА не удалось достичь поставленной цели. При этом степень отклонения от целевого ориентира составила 61 и 49% в 2008 и 2010 г. соответственно. И если добавить к этому нарастающие темпы инфляционного давления за последние год-полтора, можно с сожалением констатировать, что умеренная на сегодняшний день инфляция может легко перейти в галопирующую.
Как мы можем видеть, с целью сдерживания инфляционного давления ЦБ РА повышает ставку рефинансирования, однако, в сущности, это не приводит к снижению уровня инфляции и начиная с 2007 г. «денежным
властям» Армении не удается достичь целевого ориентира монетарной политики в большей части наблюдаемых периодов (рис. 6)1.
Итак, основной инструмент ЦБ РА не обладает достаточной степенью эффективности в вопросе достижения целевого ориентира и борьбы с инфляционным давлением. Этому есть вполне объективная причина.
На сегодняшний день экономика Армении не отличается достаточно эффективной финансовой системой. Достаточно отметить, что по состоянию на 2010 г. уровень капитализации составил лишь 1,49%2. Этот факт лишает ЦБ РА возможности использовать основной инструмент денежно-кредитной политики при таргетировании инфляции, т. е. операции на рынке ценных бумаг. Вместе с тем банковская система Армении охватывает 90% всех активов финансовой системы. Таким образом, единственным аккумулятором сбережений населения можно считать именно банковскую систему. Однако здесь возникает другая проблема. По состоянию на 2009 г. уровень кредитования реального сектора, обеспеченного банковской системой, составил лишь 19,9%, что, по сути, лишает «денежные власти» возможности эффективно использовать ставку рефинансирования в качестве инструмента монетарного регулирования.
Все вышеперечисленное сопровождается постоянно увеличивающимся инфляционным давлением, восстановившимся потоком денежных валютных трансфертов, который, несомненно, имеет серьезное влияние на увеличение денежного предложения, и увеличение
1 www.cba.am
2 Данные согласно официальному сайту Фондовой Биржи РА - http://www.nasdaqomx.am
степени концентрации экономики сводит на нет все попытки Центрального банка по борьбе с инфляцией.
Что остается в такой ситуации Центральному банку? В сложившемся положении «денежные власти» нашли единственное решение - ужесточение валютного регулирования. Практически с самого начала осуществления инфляционного таргетирования ЦБ РА проводит жесткую валютную политику. Искусственное укрепление обменного курса национальной валюты, которое осуществляется со стороны Центрального банка, привело к значительным негативным последствиям. Безусловно, в какой-то степени такая политика способствует сдерживанию роста денежного предложения и, соответственно, сокращению инфляционного давления. Однако, как было показано выше, попытки ЦБ РА не привели к значительным успехам. В результате ужесточение валютного контроля не позволило удержать уровень инфляции в рамках коридора и в то же время свело на нет все экспортные позиции экономики Армении. Здесь также необходимо упомянуть одно из самых важных условий успешной реализации ТИ - свободно плавающий валютный курс. В этом смысле ЦБ РА, де-факто реализуя жесткое валютное регулирование, изначально исключает возможность эффективной монетарной политики в рамках ТИ.
Таким образом, как показал анализ результатов денежно-кредитной политики Армении за период 20062010 гг., говорить об успешности инфляционного таргетирования в республике не приходится. В ежегодном разрезе инфляционный ориентир денежно-кредитной политики в боль-
ИЦП (кумулятивный)
Таргет (минимальное значение) Таргет (максимальное значение)
ИПЦ и целевой ориентир в Армении в 2006-2010 гг. (ежегодно), % роста по сравнению с прошлым годом
показатель 2006 2007 2008 2009 2010
таргет (нижний предел) 1,5 2,5 2,5 2,5 2,5
таргет (верхний предел) 4,5 5,5 5,5 5,5 5,5
фактический уровень инфляции 2,9 4,4 8,9 3,4 8,2
отклонение от таргета, % 0 0 /"ч / \ 61 \ / ч _ ✓ 0 <*~ч / \ 49 \ / ч _ ✓
Рис. 5. ИПЦ и целевой ориентир в Армении в 2006-2010 гг. (ежеквартально), % роста по сравнению с тем же периодом прошлого года
in 2007. Similar situation was encountered in subsequent periods. At the end of 2010 the situation has virtually gone out of control of the Central Bank.
If we look at annual performance, the situation will appear to be more pleasant. However, the table demonstrates that in two out of five years of IT policy in Armenia the Central Bank was unable to attain the goals1. At that, the degree of deviation from the target accounted for 61% and 49% in 2008 and 2010 respectively. Moreover, if we add to this constantly increasing inflationary pressure during last one and a half years we can regretfully conclude that the inflation pace which is moderate at the moment may easily transform into galloping inflation in the nearest future.
As we can see, the Central Bank raises the discount rate to relieve inflationary pressure, though in fact it does not cause any decrease in inflation, and starting with 2007 monetary authorities of Armenia have not been able to reach monetary policy targets in most of the examined periods (figure 6)2.
Consequently, the most widely used tool of the Central Bank of Armenia is not efficient enough to reach the inflationary targets and neutralize inflationary pressure. And there is an objective reason for this.
Today Armenian economy does not have a reasonably effective financial system. It is enough to mention that in 2010 the capitalization amounted to just 1,49%3. This fact deprives the Armenian Central Bank of the opportunity to apply
1 www.cba.am
2 Ibid
3 Note: According to the official website of the Armenian Stock Exchange.
such monetary policy tool as stock market operations. At the same time, Armenian banking system makes up 90% of all financial system assets. Thus, it is the banking system that is the single accumulator of the people savings. Yet here another problem emerges. In 2009 the level of lending to the real sector by the banking system amounted to just 19,9% what logically denies monetary authorities the opportunity to use the discount rate efficiently as one more monetary tool.
All above-enumerated phenomena go along with permanently increasing inflationary pressure, restored flow of money transfers in foreign currencies, which undoubtedly strongly affect money supply, and last but not the least growing concentration of the economy. All this in total negates the attempts of the Central Bank to control inflation.
What is left to the Central Bank to do in such a desperate situation? In the present situation monetary authorities have found the only decision and tightened foreign exchange control. Literally this means that from the beginning of the IT the Central Bank of Armenia adopts strict currency policy. Artificial revaluation of the national currency executed by the Central Bank led to a number of negative outcomes. Definitely, to a certain degree such policy restrained the growth of money supply, that logically somehow reduced inflationary pressure. However, as it was mentioned before, the attempts of CBA were fruitless. As a result, tightened foreign exchange control did not enable CBA to keep the inflation within the established corridor, and, moreover, it went against all exporting industries in the Armenian economy.
Here it is essential to bring up one of the most important preconditions of successful realization of IT, particularly, floating exchange rate. In this sense CBA de facto exercising strict exchange rate control initially excludes the possibility of effective monetary policy through IT regime.
Thus, as the analysis of the monetary policy results in Armenia in 2006-2010 proved inflation targeting in the country turned out to be unproductive. Mostly CBA was able to reach annual inflation targets, but taking into account that inflation targeting model normally operates on quarterly forecasts, we cannot deny that Armenian monetary authorities failed to realize even the light version of IT. Besides, this period did not see any substantial improvement in macroeconomic indicators. In addition, allowing for the facts that, firstly, CBA firmly controls currency exchange rate against U.S. dollar which is itself unacceptable in IT policy, and, secondly, there is a very poorly developed system of financial intermediation in Armenia, we can conclude that the transition of Armenia's monetary policy to inflation targeting regime was fictitious.
In conditions of the world financial crisis the problem of the monetary policy efficiency is becoming a live issue for the governments. According to the analysis, in majority of developed countries that are targeting inflation there is observed the devaluation of national currencies against U.S. dollar. At the same time, for developing countries the opposite is true. For the last few months in most of developing economies there have taken place the revaluation of national currencies.
CPI and inflation target in Armenia in 2006 - 2010 (annually)
% growth to the year before
OP! (cumulative) Target (minimum) Target (maximum)
Indicator 2006 2007 2008 2009 2010
Target (lowel limit) 1,5 2,5 2,5 2,5 2,5
Target (upper limit) 4,5 5,5 5,5 5,5 5,5
Actual inflation rate 2,9 4,4 8,9 3,4 8,2
Target deviation, % 0 0 / \ 61 \ / V „ ✓ 0 + ™ % / \ 49 \ / x ✓
Figure 5. CPI and inflation target in Armenia in 2006-2010 (quarterly), % growth to the year before
UPRAVLENETS / 11-12/27-28/2011
УПРАВЛЕНЕЦ /11-12/27-28/2011
Ставка рефинансирования ИЦП
Рис. 6. ИПЦ и ставка рефинансирования в Армении в 2006-2010 гг. (ежеквартально), % роста
Рис. 7. Ставка рефинансирования в Армении в 2000-2010 гг. (ежеквартально), % роста
9
7
5
3
шей степени достигается ЦБ РА, однако, принимая во внимание, что модель инфляционного таргетирования обычно использует ежеквартальные прогнозы, необходимо признать, что «денежным властям» Армении все же не удается осуществлять даже облегченный вариант инфляционного таргетирования. В целом за это период не наблюдается и существенного улучшения макроэкономических показателей. Кроме того, учитывая тот факт, что ЦБ РА довольно жестко контролирует обменный курс национальной валюты по отношению к доллару, что уже само по себе недопустимо при политике инфляционного таргетирования, а также отсутствие достаточно развитой системы финансового посредничества, приходится констатировать фиктивность перехода денежно-кредитной политики Армении на режим инфляционного таргетирования.
В условиях мирового финансового кризиса проблема эффективности монетарной политики становится еще более актуальной. Как показал проведенный анализ, почти во всех развитых странах, таргетирующих инфляцию, наблюдается ослабление национальной денежной единицы по отношению к доллару. В то же время в большинстве развивающихся стран картина обратная: за последние несколько месяцев произошло укрепление национальной валюты по отношению к доллару. Причем если в Польше, Таиланде и Колумбии произошло незначительное повышение курса национальной денежной единицы по отношению к доллару, то в Армении, России, Венгрии, Казахстане
и Исландии это укрепление довольно существенное.
Вместе с тем большинство развитых стран, таргетирующих инфляцию, проводят «мягкую» денежно-кредитную политику. Так, в апреле 2009 г. ставка рефинансирования в Англии составила 0,5%. Австрия и Норвегия также следуют этому примеру, однако такого серьезного снижения процентной ставки там не произошло.
Денежно-кредитная политика развивающихся стран, таргетирующих инфляцию, осуществляется примерно в том же русле. Тем не менее необходимо учитывать, что развивающиеся экономики более подвержены инфляционному давлению, что не позволяет «денежным властям» осуществлять настолько мягкую монетарную политику.
Вместе с тем из рассмотренных выше стран Армения единственная, кто в условиях мирового финансового кризиса проводит политику «дорогих денег» (рис. 7)1.
Обобщая вышесказанное, отметим, что в целом политика инфляционного таргетирования на сегодняшний день одна из самых успешных среди режимов денежно-кредитного регулирования. Однако в условиях кризиса, когда проблема управления инфляцией, особенно в развитых странах, отошла на второй план, трудно судить об успешности или неэффективности режима инфляционного таргетирования.
Вместе с тем анализ, проведенный в работе, показал, что в настоящее время Армения не может в полной мере претендовать на реализацию инфляционного таргетирования в рамках собственной денежнокредитной политики. В сложившейся
ситуации более целесообразно было бы признать несостоятельность ТИ в рамках денежно-кредитного регулирования Армении и объявить о переходе на режим валютного регулирования в рамках установленного коридора. Это бы отразило реальную денежно-кредитную политику, проводимую в республике, но вместе с тем повысило бы степень прозрачности осуществляемой политики и с течением времени позволило бы усилить позиции Центрального банка в экономике. Более того, открытая политика по таргетированию обменного курса дала бы реальному сектору экономики некоторую определенность на денежном рынке, что, несомненно, повлияло бы на эффективность как монетарной политики, так и работы экономики в целом.
Сказанное выше не означает, что автор против политики инфляционного таргетирования. Напротив, на наш взгляд, причиной неуспешности «денежных властей» является то, что Центральный банк Армении преждевременно объявил о переходе на данный режим. В этой связи будет целесообразно сосредоточить свое внимание на развитии институтов финансового посредничества и осуществлять постепенный переход на режим ТИ. Безусловно, слабая вовлеченность финансового сектора в реальный сектор экономики Армении позволила бы оттянуть влияние мирового финансового кризиса на Армению. Однако, если «денежными властями» не будут предприняты необходимые стабилизационные меры, последствия могут оказаться фатальными для экономики в целом.
9,4
8.4
>7,9
00 a I /
1-1i Í I \ I r U "
/ „ ' i ■ 2,2 * Mill
/ T T 1 n "
,/ „ III 1 HI I I mi IV I I II III 1 11/ III 1 V I II III IV
4, 2006 " 1 2007 20 s 2009 2010
Discount Rate CPI
Figure 6. CPI and discount rate in Armenia in 2006-2010 (quarterly), % growth
Figure 7. Discount rate in Armenia in 2000-2010 (quarterly), % growth
7
5
3
Interestingly that whereas in Poland, Thailand, and Colombia there was an insignificant improvement in exchange rate, in Armenia, Russia, Hungary, Kazakhstan and Iceland the improvement was reasonably sizeable.
Then, the majority of developed economies that target inflation enact "soft" monetary policy. In that way, in April 2009 the discount rate in Great Britain accounted for 0,5%. Austria and Norway follow this example as well, yet there was not any comparable reduction of the discount rate in these countries.
The monetary policy of developing countries is executed practically in the same direction. Nevertheless, it must be taken into account that the main difference between developed and developing economies is that the latter are subjected to inflationary pressures, and, consequently, monetary authorities are not able to execute such a soft monetary policy.
However, of all the countries studied in the article Armenia is the only one which in conditions of the world financial crisis adopt dear money policy (figure 7)1.
Summarizing the above-discussed issues we argue that the policy of inflation targeting is one of the most winning policies among regimes of the monetary regulation at present time. Although in crisis context when the problem of managing the inflation, especially in developed countries, stepped aside, it may be difficult to make judgments on its efficiency and assess its results for the economy.
The analysis, carried out in our work, demonstrated that at the mo-
ment Armenia cannot be supposed to implement inflation targeting within the course of its own monetary measures. In the current situation it is more expedient to recognize the failure of inflation targeting in monetary policy of Armenia and announce the transition to exchange rate regime in stipulated corridor. This would reflect actual monetary policy, but, at the same time, it would be able to raise the level of the adopted policy transparency so that it could undoubtedly reinforce the Central Bank position in the domestic economy. Furthermore, an open policy of exchange rate targeting would introduce reasonable certainty for the real sector in the money market, what cannot but would influence the efficiency of both the monetary policy and economy functioning as a whole.
Yet the above-stated position does not imply that the author is against inflation targeting policy. On the contrary, in our opinion, the reason for failure was that the Central Bank has prematurely announced the decision about implementation of this regime. Regarding this, it will be expedient to focus the attention on the development of financial intermediation institutions, continuing the attempts to move the inflation targeting regime. Undeniably, low level of the financial sector involvement into the real sector of Armenian economy enabled the government "to postpone" the negative effects of the world financial crisis. Nonetheless, if there are not undertaken some strictly necessary stabilization measures, particularly by the monetary authorities, consequences may appear to be fatal for the whole economy.
UPRAVLENETS / 11-12/27-28/2011
