CC BY
6
УДК 336.711
сутжсть I СТРУКТУРН1 ЗАК0Н0М1РН0СТ1 Ф1НАНСОВО1 ¡ИТЕГРАЦИ" У ГЛОБАЛЬНОМУ ВИМ1Р1 в КОНТЕКСТ «НЕДОСЯЖНО" ТР1АДИ»
® 2016 КРАСНОВА I. В.
УДК 336.711
Краснова I. В.
Сутнкть i CTpyKTypHi закономiрностi фiнансовоi' iнтеграцii' у глобальному вимiрi в KOHTeKCTi «недосяжно! трiади»
Мета cmammi полягае у визначенн сутност/ ф/нансово! ¡нтеграцП та об(рунтуванн'> ii мсця в системi заход'в державного регулювання, спрямо-ваних на пошук збалансованоi моделi економ'нного зростання кроши, через недосяжну трилему, яка в'дображае неможливсть одночасного до-сягнення трьох макроекономчних полтик в одн'ш державi, а саме ф/нансово! в'дкритостi, монетарноi незалежностi та стаб'шьност'1 обм/нного курсу. На тдстав'1 узагальнення, аналзу та пор'вняння рзних трактувань уточнено поняття «фшансова ттеграф». Визначено ознаки ттеграцп ф'тансових ринк/в, а саме: однорiднiсть правил (в'дкрит'кть); р'вний доступ (доступтсть); един умови д'тльностi (залученсть); р'ютсть цни (едтсть); однотипнсть реакцИ ф'тансових актив'в на вплив зовшштх тренд'в i новин (вдклик). Полтика фнансовоi iнтеграцП, зокрема ii скла-дова в'шьного перемщення капталу, покликана забезпечити додаткове стимулювання внутршнього економiчного зростання завдяки залученню зовтшн'т фшансових ресурав. Для стимулювання економки й уникнення нест'шкоi волатильностi валютного курсу багато кран прагнуть досяг-ти такихмакроекономiчних ц/лей, як в'дкриткть фнансовихриншв, незалежтсть грошово-кредитноiполтики та стаб'шьн'кть валютного курсу Оскльки монетарна влада може вибрати в будь-який момент часу т'шьки дв/ з цих трьох цлей, трилема Манделла-Флем/нга визначае можливсть трьох рзних комбнацш монетарноi ор'кнтаци. Наука не виробила стльного тдходу до методологiчного визначення ндекав фшансовоi нтеграцП. Для оцнки динамiки фшансово1 нтеграцПвикористовують так основн шдекси iнтеграцП: KAOPEN, FINREFORM, KASHI тощо, на тдстав'1 анал'ву яких в розр/з/рзнихкра1н можна д'шти висновкупро можливкть комб/нацПвiдмiнних полтикiз тяжнням до фнансовоiiнтеграцП. В съюгодтшн'1хумовах доцльною е полтика монетарного стимулювання зростання, а не тдтримки непродуктивного грошового стиснення. Перспективами подальших досл/джень е розробка напрям/в монетарноi полтики з урахуванням пр'юритет'ю розвитку крани.
Ключовi слова: фшансова штегращя, трилема, монетарна полтика, валютний курс, шфлящя, ндикатори ф/нансовоiiнтеграцП Рис.: 4. Формул: 1. Б'бл.: 12.
Краснова 1рина BiKmopiBHa - кандидат економ/чних наук, доцент, професор кафедри менеджменту баншвсьт д'тльност'!, Ки/вський нацюнальний економ'нний унверситет !м. В. Гетьмана (пр. Перемоги, 54/1, Кив, 03068, Украна) E-mail: iryna_krasnova@i.ua
УДК 336.711
Краснова И. В. Сущность и структурные закономерности финансовой интеграции в глобальном измерении в контексте «недосягаемой триады»
Цель статьи заключается в определении сущности финансовой интеграции и обосновании ее места в системе мероприятий государственного регулирования, направленных на поиск сбалансированной модели экономического роста страны, через недосягаемую трилемму, отражающую невозможность одновременного достижения трех макроэкономических политик в одном государстве, а именно финансовой открытости, монетарной независимости и стабильности обменного курса. На основании обобщения, анализа и сравнения различных трактований уточнено понятие «финансовая интеграция». Определены признаки интеграции финансовых рынков, а именно: однородность правил (открытость); равный доступ (доступность); единые условия деятельности (вовлеченность); равенство цены (единство); однотипность реакции финансовых активов на влияние внешних трендов и новостей (отзыв). Политика финансовой интеграции, в частности ее составляющая свободного перемещения капитала, призвана обеспечить дополнительное стимулирование внутреннего экономического роста благодаря привлечению внешних финансовых ресурсов. Для стимулирования экономики и предотвращения неустойчивой во-латильности валютного курса многие страны стремятся достичь таких макроэкономических целей, как открытость финансовых рынков, независимость денежно-кредитной политики и стабильность валютного курса. Поскольку монетарные власти могут выбрать в любой момент времени только две из этих трех целей, трилемма Манделла-Флеминга определяет возможность трех различных комбинаций монетарной ориентации. В настоящее время наука не выработала единого подхода к методологическому определению индексов
UDC 336.711
Krasnova I. V. The Nature and Structural Regularities of Financial Integration in the Global Dimension in the Context of «Impossible Trinity»
The aim of the article is to determine the nature of financial integration and to justify its place in the system of measures on state regulation intended to search for a balanced model of economic growth of the country through the impossible trilemma reflecting the impossibility of simultaneous implementation of three macro-economic policies in one country, namely financial openness, monetary independence and exchange rate stability. On the basis of synthesis, analysis and comparison of different interpretations, the concept of «financial integration» is clarified. There identified signs of integration of financial markets, such as: the uniformity of rules (transparency); equal access (availability); common operating environment (involvement); equity of prices (unity); uniformity of the reaction of financial assets on the impact of external trends and news (response). The policy of financial integration, in particular its component of the free movement of capital is designed to provide additional incentives to domestic economic growth by attracting external financial resources. To stimulate the economy and prevent the unstable volatility of exchange rate, many countries seek to achieve such macroeconomic goals as openness of financial markets, independence of the monetary policy and exchange rate stability. Since the monetary authorities may choose at any moment only two of the three goals, the Mundell-Fleming trilemma determines a possibility of three different combinations of monetary targeting. At present science has not developed a unified methodological approach to determination of indices of financial integration. To assess the dynamics of financial integration the following basic indices of integration are used: KAOPEN, FINREFORM, KASHI, etc. Based on the analysis of the mentioned indices in the context of different countries, there can be made a conclusion about a possibility of combination
финансовой интеграции. Для оценки динамики финансовой интеграции используют следующие основные индексы интеграции: KAOPEN, FINREFORM, KASHI т.д., на основании анализа которых в разрезе различных стран можно сделать вывод о возможности комбинации отличных политик с тяготением к финансовой интеграции. В сегодняшних условиях целесообразна политика монетарного стимулирования роста, а не поддержки непродуктивного денежного сжатия. Перспективами дальнейших исследований является разработка направлений монетарной политики с учетом приоритетов развития страны. Ключевые слова: финансовая интеграция, трилемма, монетарная политика, валютный курс, инфляция, индикаторы финансовой интеграции.
Рис.:4. Формул: 1. Библ.: 12.
Краснова Ирина Викторовна - кандидат экономических наук, доцент, профессор кафедры менеджмента банковской деятельности, Киевский национальный экономический университет им. В. Гетьмана (пр. Победы, 54/1, Киев, 03068, Украина) E-mail: iryna_krasnova@i.ua
of different policies with a tendency towards financial integration. In today's environment it is expedient to use the policy of monetary stimulation of growth rather than support unproductive monetary contraction. The prospect of further research is working out directions of monetary policy taking into account priorities in the country's development. Keywords: financial integration, trilemma, monetary policy, exchange rate, inflation, indicators of financial integration. Fig.:4. Formulae: 1. Bibl.: 12.
Krasnova Iryna V. - Candidate of Sciences (Economics), Associate Professor, Professor of the Department of Management of Banking Activities, Kyiv National Economic University named after V. Hetman (54/1 Peremohy Ave, Kyiv, 03068, Ukraine) E-mail: iryna_krasnova@i.ua
Вступ. 1нтегращя фшансових ринкш прискорюе мобЬльшсть руху грошових катталш вгд ринив i3 низь-ким piBHeM прибутковост до ринкш i3 високим piBHeM прибутковосп, впливаючи, таким чином, на формування швестицшних уподобань i стратегш. Зокрема, якщо змша прибутковост в piзних сегментах фшансових ринив вгд-буваеться паралельно i в одному напрям^ тодi ефект ди-версифшаци буде низький; якщо ж у piзних напрямах, тодi швестори можуть отримати прибуток вгд диверсифшаци за рахунок зниження ризику, у тому числг ризику кра!ни. Розвиток негативно! штеграци приводить до усунення баp'epiв на шляху транскордонного перемщення грошових катталш. Фшансова штегращя здатна як додати нових можливостей, так i завдати чималих збитив, що призво-дить до формування загроз фiнансово-eкономiчнiй безпе-щ держави та загострення дилеми в процеа визначення прюритепв розвитку краши: оpieнтацiя нащонально! еко-номжи на в^критють чи захист внутршнього ринку. Для стимулювання eкономiки й уникнення нестшких коливань валютного курсу багато кра!н хотки б досягти таких ма-кpоeкономiчних цiлeй, як в^критють фiнансових ринкш, нeзалeжнiсть грошово-кредитно! полiтики та стабiльнiсть валютного курсу. Незважаючи на складнiсть i piзноманiт-шсть ваpiантiв розвитку кра!ни, всi вони тдкоряються принципу «impossible trinity» («неможлива тpiада»). Цей принцип, популяризований нобелшськими лауреатами Робертом Манделлом i Полом Кругманом, говорить, що жодна краша не може дозволити собi одночасно вгльний рух капiталу, фiксований валютний курс i незалежну мо-нетарну полiтику. Можна вибрати тiльки двi опци з трьох. Наприклад, контролювати курс i проводити потpiбну мо-нетарну полiтику, але ткьки обмежуючи рух капiталу (як це зараз в^буваеться в Кита!). Можна не контролювати рух катталу, проводити незалежну грошову полiтику, але доведеться в^пустити курс (як у Великобританп або Ка-надi). Проте на практищ багато кра!н, що розвиваються, мають промгжнг ваpiанти. Укра!на, яка прагне до надання eкономiчному зростанню стшкого характеру, актуалiзуе проблему iнвeстицiйного забезпечення зростання, в тому
чи^ за рахунок шоземного капiталу. Отже, пошук оптимально! макроекономiчноi поведiнки - актуальна проблема для краш будь-якого ршня розвитку, але особливо! вагомост вона набувае для Украши, яка мае великий дефщит iнвестицiйних ресурсiв на сучасному етат свого розвитку.
Аналiз останнiх публiкацiй. За останш роки до-слiдження проблем ефективност монетарно! полiтики, вiдкритостi та стабкьност валютного курсу набули ваго-мого значення. Проте, незважаючи на суттевi науковi до-робки шоземних дослiдникiв, тема доцiльностi фiнансовоi в^критост нашо! краши залишаеться досить стрним пи-танням. Певнi питання знайшли вiдображення в наукових працях зарубшних дослiдникiв: Р. Манделла, П. Кругмана, Т. Бека, Р. Левина, Н. Лойаза. До^дження впливу в^кри-тост фiнансових ринкiв i iхнiй вплив на монетарну скла-дову розвитку краши можна знайти в працях таких про-в^них економiстiв, як О. Бкорус, О. Бойцун, В. Мунпян, О. Барановський, Д. Лук'яненко, Ю. Прозорова. Зважаючи на специфжу та вiдмiнностi фiнансових систем, можливос-тi застосування зарубiжних наукових та практичних доро-бок в УкраШ обмеженi, що вимагае !х адаптаци до вггчиз-няних реалiй.
Метою е визначення сутност фiнансовоi штеграци та 11 мiсця в системi заходiв державного регулювання, спрямованих на пошук збалансовано! моделi економiчного зростання краши, через недосяжну трилему, яка в^обра-жае неможливiсть одночасного досягнення трьох макро-економiчних полiтик в однiй державi, а саме фшансово! вiдкритостi, монетарно! незалежностi та стабкьносп об-мiнного курсу.
Основш результати дослiдження. В умовах гло-бальних трансформацiй особливе мiсце належить фшансо-вим вiдносинам i фшансовому ринку. Необхiдною умовою визначення мкця краши у мiжнародному подiлi пращ е по-глиблення 11 штеграци в мiжнародний фiнансовий простiр. Необх^шсть даних процесiв обумовлюеться обмеженiстю внутршшх ресурсiв краши та загальними штеграцшними процесами глобального розвитку. Суперечливiсть i комп-
лекснiсть процесш, що вiдбуваються в сучаснiй свгговш економiцi, ускладнюють досягнення консенсусу з визна-чення процесу iнтеграцii фшансових ринив.
Фiнансова iнтеграцiя як об'ективний i системний процес розвитку фшансових ринив характеризуеться по-глибленням i переходом у нову якiсть взаемозв'язив i вза-емозалежностей мiж сегментами ринками та вйма акторами фiнансово-економiчних вiдносин в умовах розвитку лiбералiзацiйних процесiв, концентрацп капiталу, новишх засобiв телекомунiкацiй, iнформацiйних технологiй i пере-дових технологiй фiнансового менеджменту.
Визначення фшансово! iнтеграцii мiстить ключовi iнституцiональнi, правовi, комунiкацiйнi та поведiнковi ознаки iнтегрованих ринкiв. Вони включають такi осо-бливостi, як однор^шсть правил, рiвний доступ та од-наковий режим функцiонування учасникiв ринку, едшсть цiни на зiставнi активи, що унеможливлюе арбиражш можливостi.
У широкому сена фiнансову iнтеграцiю варто розу-мiти як процес об'еднання окремих частин у щле. Цей процес супроводжуеться розширенням мiжнародного порт-
фельного iнвестування з урахуванням системного ризику та ризику окремоi кра!ни.
До основних ознак штеграцп фiнансових ринкiв вiд-носимо:
■ однор^шсть правил - вiдсутнiсть законодавчих i полiтичних обмежень (бар'ерiв) щодо присут-ностi iноземного капiталу на нащональному ринку, i навпаки (в^критють);
■ ршний доступ - свобода трансграничного пере-мiщення капiталу (доступшсть);
■ единi умови дiяльностi - рiвнiсть умов для фшан-сових посередникш, як резидентш, так i нерези-дентiв (залученiсть);
■ ршшсть цiни - вiдсутнiсть можливостi спекулятивного арбиражу за фiнансовими шструмента-ми (еднiсть);
■ однотипнiсть реакци фiнансових активш на вплив зовншшх трендш i новин (вiдклик).
Щ ознаки вiдiграють важливу роль, тому що роз-кривають багатоаспектнiсть сутност фiнансовоi iнтеграцii (рис. 1).
Рис. 1. Ключов1 ознаки 1нтегрованих фшансових ринк1в
Джерело: сформовано автором
Структурно штегращю фiнансових ринкiв можна до-слiджувати за рiзними критерiями, зокрема за масштабами охоплення (штегращя на регюнальному i глобальному рiвнях) та за рiвнем розвитку фшансових ринкш (м1ж кра-iнами, що розвиваються, мiж розвиненими краiнами, мiж краiнами що розвиваються, i розвиненими ринками).
Основу фшансово! iнтеграцii становить економiчна, полiтична та валютна штегращя. Зв^си, ринки роздiленi в глобальному аспект^ але високоiнтегрованi всерединi ре-гiону. Крiм того, рiвень штеграцп серед фiнансових ринкiв кра!н мае тенденщю до змiни з часом, особливо в перюд фiнансовоi кризи i в перiод регулювання наслоив фiнан-сово! кризи. Зокрема, штегращя мiж кра!нами, що розвиваються (фшансовими ринками Азй, США та Японп), протягом азiйськоi кризи 1997-1998 рр. показуе наявшсть довгостроково! ко-штеграцЦ та короткострокового зв'язку протягом i пiсля кризи.
Ринки, що розвиваються, мають сшльш проблеми: низька капп^защя, iнституцiйна вузькiсть, законодавча недосконалiсть та багато шшого. За таких умов кра!ни ви-шукують можливостi залучення iноземного капiталу, i iн-теграцшш процеси забезпечують ресурси для ринив, що
розвиваються. Перюдичш припливи шоземного капiталу до економiк кран, що розвиваються (так само, як i вих^ найб1льших компанiй на м1жнародш фiнансовi ринки), за-кладають основу для розвитку штеграцшних тенденцiй.
Як зазначае Сеабра [1], фiнансовi ринки кра!н, що розвиваються, схильнi до штеграцп з недавно утвореними фшансовими ринками, шж iз розвиненими.
Нершноправшсть сторiн, умов i нееквiвалентний об-мiн результатами iнтеграцii для рiзних за р1внем розвитку фiнансових ринкш, з одного боку, мае позитивш насл^ки для вiдстаючих кра!н, до яких можна взнести бiльш ефек-тивний розпод1л капiталу i мiжнародну диверсифiкацiю ризик1в, iнновацiйний розвиток фшансового ринку та ма-кроекономiчного регулювання, з шшого - може мати пара-зитивний характер, особливо в кризовi для економши часи, що, як правило, призводить до сегментацп.
Фшансова iнтеграцiя може реалiзовуватися за двома основними моделями. У першому випадку вона вiдбува-еться в умовах обмеженого доступу суб'екпв нащональних економiк до ресурсiв ринкiв катталу, будучи ключовим фактором внутрiшньорегiональноi взаемодЦ - вiссю, на яку нанизуються штеграцшш процеси i в шших сферах.
У другому - взаeмодiя у фшансовш сферi е лише одним iз процесш, покликаним досягти синхронностi в штеграцп.
Як правило, фiнансова iнтеграцiя зашзнюеться по-ршняно з iншими процесами (торгшлею, рухом людських ресурсiв i навiть полiтичною взаемодiею). Досить згадати той факт, що навiть у найбкьш передового iнтеграцiйного об'еднання свггу - бвропейського Союзу - на ™ в^кри-тих кордонш, ткно! взаемодп в полiтичнiй i економiчнiй сферах та iнших досягнень збер1гаеться значний дисбаланс у фшансовш сферь У той же час зазначимо, що в окремих регюнальних об'еднаннях, яи перебувають на нижчш стадп розвитку, глибина фшансово! штеграцп пе-ревершуе аналогiчний показник розвинених регюнальних угруповань.
Процес штеграцп стимулюе конкуренщю i розши-рення ринкш, що сприятиме подальшому фiнансовому розвитку, i це веде до бкьш ефективного розподiлу капiталу та
зниження його вартост [2]. 1накше кажучи, економша тим бкьше зростае, чим бкьше iнтегруеться фiнансова система в щлому та ринок зокрема [3]. Розмiр фiнансового сектора мае прямо пропорцшне позитивне та надшне спшв^-ношення як iз темпом зростання ВВП на душу населення, так i з загальним показником продуктивной працi [4-6]. Бкьш розвинений единий 1ФР надае споживачам ширший вибiр фiнансових продуктiв, яи вони можуть придбати в будь-якш точцi планети, а для компанш - здешевлюе та полегшуе можливост позичити потрiбнi кошти.
Традицiйний погляд на мюце полiтики фшансово! штеграцп в системi заходiв державного управлшня охарак-теризував Роберт Манделл через розгляд «недосяжно! трь ади», або трилеми» (рис. 2). Автор стверджував, що краша не спроможна одночасно мати i вiдкритий режим опера-цiй з капiталом, i фшсований обмiнний курс, i суверенiтет в грошово-кредитнш сферi.
Фiнансова iнтеграцiя (втьний рух капiталу)
Сталiсть валютного курсу та мобiльностi капiталу за рахунок незалежносп монетарной' полiтики. Вiдсутнiй контроль за шфляцкю i ставками
Фасований валютний
курс (ВК)
Незалежнiсть монетарной' полiтики та мобiльнiсть капiталу за рахунок сталост валютного курсу
Сталкть валютного курсу та незалежнiсть монетарной' полiтики. Вiдсутнiй вiльний рух капталу
Рис. 2. Трилема або Impossible державного регулювання
Незалежна монетарна полггика
(контроль за iнфляцi£ю i ставками)
Джерело: сформовано автором
Опинившись у будь-якш з трьох сторш трикутника, краша втрачае бажане eKOHOMi4He становище в протилеж-ному кутi. Можливi три варiанти.
Варiант перший - вкьний рух капiталу та незалежна монетарна полiтика. Нацiональний банк залишае за собою право контролювати шфлящю через процентнi ставки. У разi вiльного руху капiталу високi процентш ставки (для зниження iнфляцiï) сприятимуть притоку шоземного каш-талу, що призведе до подорожчання нацюнально'1 валюти. Валютний курс буде плаваючим.
Варiант другий. В краïнi запроваджено фiксований валютний курс i незалежна монетарна полiтика, метою яко'1 е контроль шфляцц. В цьому варiантi ЦБ доведеться обмежувати рух кашталу.
Варiант третiй. Фiксований обмiнний курс i вкьний рух капiталу. В цьому випадку курс прив'язаний до шозем-но'1 валюти, i експорт / iмпорт нiчим не обмежеш. В такому випадку зберегти контроль над шфлящею практично не-можливо
Отже, зпдно з трилемою монетарно'1 полiтики в умо-вах в^крито! економiки при абсолютнiй мiжнароднiй мо-бiльностi капiталу одночасно проводити незалежну валют-ну та монетарну полiтику не можна. Краши 6С проводять полiтику вiдкритостi фiнансового ринку i стабкьност
валютного курсу, дозволяючи бвропейському центральному банку приймати ршення щодо монетарно'1 полiтики. США шдтримують вiльний рух капiталу та незалежшсть грошово-кредитно'1 полiтики, дозволяючи обмiнному курсу коливатися.
Проведення незалежно'1 монетарно'1 полiтики мож-ливо лише при де-факто некерованому плаваючому кура нащонально'1 валюти [7]. Тому одночасне досягнення щ-лей грошово-кредитного регулювання утримання iнфляцiï i забезпечення стабкьност курсу нацiональноï валюти не можливе.
Важливим параметром для економши е не сама ш-флящя, а реальнi процентнi ставки й обсяг кредитування нефшансового сектора, який зростае пропорцшно грошо-вш масi. Тобто вiд iнфляцiï щ найважливiшi для економiки змiннi не залежать. Бiльш того, навiть номшальш процент-нi ставки вiд шфляцп не залежать. Необх^но розширюва-ти та здешевлювати кредитування, при цьому не боятися прискорення iнфляцiï. У сьогоднiшнiй ситуацп зниження темпш iнфляцiï за рахунок грошового стиснення всупереч прогнозам фшансово'1 влади веде не до зростання швести-цшно'1 активностi, а до ïï зниження. З метою стримування шфляцп держава та монетарна влада компенсують випе-реджаюче зростання тарифш на послуги природних моно-
полiй стерилiзацiйною монетарною полiтикою, яка обмеж-уе грошову пропозицiю. Тим самим немонетарну шфлящю намагаються погасити монетарними методами за рахунок обмеження кiнцевого попиту, жертвуючи штересами вну-трiшнього сектора економжи.
За умов вiдкритого режиму рахунку операцiй з ка-пiталом i фiксованого обмiнного курсу центральний банк втратить можливкть регулювати обсяг грошово! маси, оскiльки полiтика грошово! експансп призводитиме до зниження процентних ставок. Це, в свою чергу, спровокуе вiдтiк капiталу, а отже, скорочення офщшних золотова-лютних резервiв i грошово! бази, зводячи нашвець ефект грошово! експанси. Такий мехашзм працюе i у зворотному напрям^ компенсуючи наслiдки полiтики зменшення гро-шово! маси.
Для того щоб вимiряти збiжнiсть / розбiжнiсть серед трьох компонентш трилеми державного управлшня в гло-
бальному контекст^ розраховуеться Mipa розбiжностi на OCHOBÎ трилеми ÎHAeKCÎB, що розроблена Айзенманом, Чш-ном i 1то [8]:
■ шдекс грошово'1 незалежностi MI заснований на кореляцй процентних ставок певно'1 краши з процентною ставкою базово'1 кра'1ни;
■ шдекс стабкьносп обмiнного курсу ERS ш-вертний волатильностi обмiнного курсу, тобто стандартш вiдхилення щомiсячного значення на-цiонального валютного курсу вiд курсу базово'1 кра'1ни;
■ iндекс контролю за рухом капiталу KAOPEN, роз-роблений Чiнном i 1то, оцшюе рiвень фiнансовоï iнтеграцiï.
1ндекси трилеми вимiрюють iнтенсивнiсть досяг-нень кожно'1 з компонент для майже 170 краш (у тому числi й Украши) з 1970 по 2014 рр. [9] (рис. 3).
Non-Emerging Market Developing Counties
, Mondaty Independence
Finançai Integration
--- 1991-2000
............ 2001-2010
- 2011-2014
International Reserves GDP
Emerging Market Counties
Mondaty Independence
Exchange Finançai Rate Stabity Integration
1971-1980 1981-1990
Exchange Rate Stabity
1971-1980 1981-1990
--- 1991-2000
............ 2001-2010
- 2011-2014
International Reserves GDP
Industrialized Counties
Mondaty Independence
Finançai Integration
Exchange Rate Stabity
- 1971-1980
........... 1981-1990
--- 1991-2000
............ 2001-2010
- 2011-2014
International Reserves GDP
Рис. 3. Динамка окремих шдекав трилеми напрямiв державного регулювання
Джерело: сформовано автором
Як бачимо, залежно вгд iнтенсивностi розвитку кра!-ни i, вiдповiдно, 11 фгнансового ринку залежить пргоритет-нгсть фгнансово! гнтеграцг! як мети розвитку кра!ни. Чим вище ргвень розвитку, тим переважне забезпечення нале-жить фгнансовгй 1нтеграцГ1.
Використовуючи цг гндекси, обчислюеться ргвень вгдносно! розбгжностг (рис. 4) за формулою (1):
djt = $
_rit -1)2 + (ERS_ rit -1)2 + (KAOPEN _ rit -1)2. (1)
Можемо зробити кiлька цiкавих висновив. За останш два десятилiття кра!ни з розвиненою економiкою, як правило, мають двi комбiнацi¿ вiдмiнних полiтик iз тяжiнням до фшансово! штеграци. У кра!нах, що належать до бвро-зони, наприкiнцi 90-х роив в^булась диференцiацiя м1ж показниками трилеми, позбувшись власно'1 монетарно'1 по-лiтики, повнiстю фiнансово вiдкрившись, прийшовши до стабкьного обмiнного курсу з единою монетарною полiти-кою 6ЦБ. У той же час група кра!н еврозони мае найвищий
ршень полiтики розбiжностi мiж групами кра'1н (вибiр на користь високого ступеня стабкьност обмiнного курсу та фшансово! штеграци), за яким слiдуе група кра!н, що не вхо-дять до еврозони. Вони демонструють вищу волатильшсть. Однак починаючи з 2000-х роив стабкьшсть обмiнного курсу утримуеться на середньому рiвнi, тобто кра'ни част-ково зберегли монетарну незалежнiсть. Краши з розвиненою економшою роблять вибiр на користь бкьшо! фшансово! незалежност та фшансово! штеграци. Краши з високим ршнем доходу мають розходження у комбшаци типу поль тики. Група кра'1н з ринком, що формуеться, мають низьку розбiжнiсть в останш два десятилггтя, характеризуються значною волатильшстю та обирають шшу макроекономiчну полiтику. Цi краши зберегли вищий ступiнь монетарно'1 не-залежностi, не були фiнансово в^критими, для них характерна певна волатильшсть обмшного курсу. За роки кризи 1982 р. (боргова криза), 1997-1998 рр. (азшська фшансова криза) i 2008-2009 (глобальна фiнансова криза), полiтика конвергенци компонент мае тенденщю до зростання.
Value 1,6
1,4
1,2
1,0
0,8
0,6
.о-о
Н \ Я / / \ / о • о-о'
У ^ J Р\чгV V, ■ -,/у V .V /
У v^*?6 I Ka-- JyA / -* ftll-Щ- - W \ ..<? / О.. J \ о Ж V
■/ d О 0 Ъ-о-о" Vй
1970 1980
--•---Non-Euro Adv. Econ
--▲---Non-EMG LDC
1990
2000
Euro Econ. minus Germany Emerging Market Economies
г 2010 Year
Note: «Euro economies» include Austria, Beligium, France, Italy, Netherlands, Finland, Greece, Ireland, Portugal and Spain Рис. 4. PiBeHb розбiжностi (дисперсп) вибору трiади полiтики в po3pi3i груп краш
З огляду на розмiр накопичених глобальних фшан-сових активiв, насл^ки навiть вiд невелико'1 змiни мiжна-родних потоив капiталу на макроекономiчну стабiльнiсть
окремо'1 кра'1ни можуть бути надзвичайно великими. Як правило, таи потоки безпосередньо залежать в^ глобального фшансового циклу, в рамках якого фактори просуван-ня в розвинених крашах, в яких перебувають основш по-стачальники м1жнародних кредипв, справлятимуть помгг-нiший вплив, н1ж фактори тяжiння в окремiй краМ (тобто попит на кредити в тш чи iншiй кра!ш) [10]. Глобальний фiнансовий цикл потоив кашталу, цiн активiв i зростання
обсягш кредитування корелюеться з оцiнкою рiвня неви-
значеностi i неприйняття ризиив. Обсяг транскордонного кредитування / запозичень визначаеться розвитком подш
у тих крашах, де розташоваш великi фiнансовi установи, що спрямовують такi кредитш ресурси та якi впливають на кредитне плече глобальних банкш i потоки кредитш у мiж-народнш фiнансовiй системi.
Дiйсно, майже ва масштабнi хвилi припливу кашта-лу до кра!н, що розвиваються, з инця 1970-х рокiв були ви-кликанi полiтикою грошово! експанси в розвинених кра!-нах [11] i посиленi кредитними циклами глобальних банкш [12]. Водночас на щ хвилi впливало також сприйняття ри-зиив на фiнансових ринках розвинених краш. Як правило, хвилi йшли на спад шсля жорстко! грошово-кредитно! по-лiтики в кра!нах - емиентах резервних валют. Ця законо-мiрнiсть знову спостер1галася пiсля глобально! фшансово! кризи.
Низка етзодш фiнансовоi напруженостi та в^нов-лення довiри в розвинених крашах, незважаючи на триваю-че пом'якшення грошово-кредитно! полiтики, може служи-ти поясненням скорочення припливу катталу до кра!н, що розвиваються, в серединi 2011 р. i його подальшого в^нов-лення рiк потому. Крiм того, у зв'язку з передбачуваними змшами в грошово-кредитнiй полiтицi Сполучених Штапв значно змiнилося сприйняття ризиюв, що в^билося на тд-вищеннi волатильност потоив капiталу в кра!ни, що розвиваються. Як правило, мiжнароднi потоки катталу фор-мують у приймаючих крашах фiнансовий цикл. Приплив катталу призводить до збкьшення обсягу кредитування нацюнальних банкiв, скорочення спредiв у процентних ставках, пiдвищення цш нацiональних активiв i зростання обмшного курсу. Це забезпечуе додатковий стимул для роз-ширення внутрiшнього кредитування, осильки зростання економiки прискорюеться, а тдвищення вартостi активiв (формально) покращуе платоспроможшсть позичальникiв. З iншого боку, це стимулюе також новий приплив катталу, у тому чи^ у формi операцш «керрi-трейд»1. Однак такий приплив катталу значно тдвищу фшансову вразливiсть, а зростання заборгованост та погiршення стану рахунку поточних операцш у кшцевому пiдсумку спричинюють в^-тiк капiталу i тдвищують iмовiрнiсть фiнансовоi кризи.
Висновки. Фшансова iнтеграцiя як складова глоба-лiзацii вимагае усунення бар'ерш на шляху потоив капiталу без обмеження його руху i валютних операцiй, однак на-магаючись розв'язати поточнi економiчнi питання за до-помогою прискорення лiбералiзацii, уряди не достатньо уваги придiляли фундаментальним проблемам монетарно! полiтики й економiчного зростання. Фiнансова штегращя е безповоротнiм вектором розвитку Украши. З використан-ням концепцп недосяжно! трилеми доведено неможливiсть одночасного досягнення трьох макроекономiчних полiтик в однш державi. Однак аналiз трилеми доводить, що тар-гетувати потрiбно не рiвень iнфляцii, а процентнi ставки, i метою дiяльностi ЦБ мае бути забезпечення економiчно-го зростання. В сьогодншшх умовах доцiльною е полiтика монетарного стимулювання зростання, а не тдтримки непродуктивного грошового стиснення. Монетарна полiтика повинна сприяти економiчному зростанню, а не служити засобом боротьби з iнфляцiею. Макроекономiчна полiтика боротьби з iнфляцiею, спрямована на стиснення грошово! маси та кредиту, робить систему менш стшкою до впливу зовншнк шокiв. 1снують цкком обrрунтованi побоюван-ня, що в сьогодншнш ситуацЦ зниження шфляцп за вся-ку цiну призведе до обмеження потенщалу економiчного зростання.
AITEPATyPA
1. Seahra F. A Cointegration Analysis Between Mercosur and International Stock Markas // Applied Economics Letters. 2001. Vol. 8. P. 475-478.
1 Операци «керрГ-трейд» належать до потоюв капiталiв, що спрямовуються для отримання арбстражно! прибутку на основг рГзни-цг в номшальних процентних ставках рГзних кра!н i в очiкуваннi змщ-нення обмшного курсу в кра!ш призначення.
2. Климко Г. Н., Kанiщенко Л. О., Пригода В. М. Основи eKOHOMiMHOi' теорГГ: полiтекономiчний аспект: пiдруч. для студ. екон. спец. вищ. закладiв освiти. Кшв: Знання-Прес, 2002. URL: http://enbv.narod.ru/text/Econom/polit/str/r032.html
3. Jean-Claude Trichet: Financial markets integration in Europe: the ECB's view. Speech by Mr Jean-Claude Trichet, President of the European Central Bank, at the 9th European Financial Markets Convention Federation of European Securities Exchanges, Brussels, 26 May 2005 URL: http://www.bis.org/review/r050530c.pdf
4. Thorsten B., Levine R., Loayza N. Financial Intermediation and Growth: Causality and Causes. Journal of Monetary Economics. 2000a. № 46 (1). P. 31-47.
5. Beck T., Levine R., Loayza N. Finance and the Sources of Growth. Journal of Financial Economics. 2000b. № 58 (1-2), October-November. P. 261-300.
6. Jappelli T., Pagano M. Financial market integration under EMU // Economic Papers 312. University of Naples Federico II, CSEF and CEPR First draft, 11 November 2007. Revised, 28 April 2008. March 2008. URL: http://ec.europa.eu/economy_finance/ publications/pages/publication12323_en.pdf
7. Poppery H., Mandilarasz A., Birdx G. Trilemma Stability and International Macroeco nomic Archetypes in Developing Economies, 2011. URL: http://www.fahs.surrey.ac.uk/economics/ discussion_papers/2011/DP03-11.pdf
8. Aizenman J., Cheung Y.-W., Ito H. International Reserves Before and After the Global Crisis: Is There No End to Hoarding? // NBER Working Paper. 2014. № 20386. URL: http://www.nber.org/ papers/w20386.pdf
9. Nishiotis G.P. Investment barriers and international asset pricing: Evidence from closed-end country funds // Working paper, Tulane University, New Orleans, LA. 2002.
10. Rey H. The Global Financial Cycle and Monetary Policy Independence. London: London Business School, CEPR, 2013.
11. Akyuz Y. The boom in capital flows to developing countries: Will it go bust again? Eckonomitek. 2012. Vol. 1. P. 63-96.
12. Bruno V., Shin H. Capital flows, cross-border banking and global liquidity. Griswold Center for Economic Policy Studies // Working paper № 237a, June 2013.
REFERENCES
Aizenman, J., Cheung, Y.-W., and Ito, H. «International Reserves Before and After the Global Crisis: Is There No End to Hoarding?« NBER Working Paper. 2014. № 20386. http://www.nber.org/ papers/w20386.pdf
Akyuz, Y. «The boom in capital flows to developing countries: Will it go bust again?« Eckonomitek vol. 1 (2012): 63-96.
Beck, T., Levine, R., and Loayza, N. «Finance and the Sources of Growth« Journal of Financial Economics, no. 58(1-2), October-November (2000b): 261-300.
Bruno, V., and Shin, H. «Capital flows, cross-border banking and global liquidity. Griswold Center for Economic Policy Studies« Working paper, no. 237a, June (2013).
«Jean-Claude Trichet: Financial markets integration in Europe: the ECB's view. Speech by Mr Jean-Claude Trichet, President of the European Central Bank, at the 9th European Financial Markets Convention Federation of European Securities Exchanges, Brussels, 26 May 2005« http://www.bis.org/review/r050530c.pdf
Jappelli, T., and Pagano, M. «Financial market integration under EMU« Economic Papers 312. University of Naples Federico II, CSEF and CEPR First draft, 11 November 2007. Revised, 28 April
2008. March 2008. http://ec.europa.eu/economy_finance/publica-tions/pages/publication12323_en.pdf
Klymko, H. N., Kanishchenko, L. O., and Pryhoda, V. M. «Os-novy ekonomichnoi teorii: politekonomichnyi aspekt« [Basic economic theory: political economy aspect]. http://enbv.narod.ru/ text/Econom/polit/str/r032.html
Nishiotis, G. P. «Investment barriers and international asset pricing: Evidence from closed-end country funds« In Working paper New Orleans, LA: Tulane University, 2002.
Poppery, H., Mandilarasz, A., and Birdx, G. «Trilemma Stability and International Macroeco nomic Archetypes in Developing Economies, 2011« http://www.fahs.surrey.ac.uk/economics/dis-cussion_papers/2011/DP03-11.pdf
Rey, H. The Global Financial Cycle and Monetary Policy Independence London: London Business School, CEPR, 2013.
Seahra, F. «A Cointegration Analysis Between Mercosur and International Stock Markas« Applied Economics Letters vol. 8 (2001): 475-478.
Thorsten, B., Levine, R., and Loayza, N. «Financial Intermediation and Growth: Causality and Causes« Journal of Monetary Economics, no. 46(1) (2000a): 31-47.
