CC BY
112
В этой связи предложенную разработку следует рассматривать как определенный системный шаг в теоретическом осмыслении затронутых региональных трансформаций, имеющий непосредственное практическое значение. Модель обладает свойством системной гармонизации действий всех участников процесса обеспечения устойчивого развития конкурентных преимуществ региона (включая функции, отношения, их взаимодействия между собой), что в значительной мере способствует повышению конкурентоспособности и эффективности управления регионом. Строго определенная последовательность процедур в модели предусматривает совокупность как прямых (непосредственных), так и косвенных мер воздействия (в частности, регулирования, стимулирования, активизации, координации, объединении и др.) на изменяющиеся условия функционирования регионального сообщества с привлечением широкого круга методического инструментария, что способствует позитивной динамике эффективности региональной экономики.
Таким образом, проведенный анализ системы регионального управления, ее специфических черт, позволил сформулировать ряд условий эффективного функционирования разработанной модели: формировать институциональные условия пространственного социально-экономического развития; формализовать целеполагание развития региона сообразно общегосударственному вектору социально-экономической политики и рыночной модели поведения; увязать цели региона с целями национальной экономики, обеспечить гибкость регионального хозяйства и адаптивность к изменяющимся внешним условиям среды; варьировать сочетание факторов поэтапного воспроизводственного развития; обеспечить координацию процессов структурной перестройки региональной экономической системы; обеспечить информационную прозрачность экономической системы; стратегическое видение социально-экономического развития региона; реализовать
намеченные стратегические планы; активизировать и оптимизировать взаимовыгодное сотрудничество между регионами; способствовать повышению конкурентоспособности региона и активизации конкурентных позиций региона в системе глобального разделения рынков труда, товаров, услуг и продукции; повысить эффективность управляемости региональной экономической системой, что положительно отразится на качестве жизни населения региона.
Литература
1. Барышева, Г. Аспекты общности экономического пространства / Г. Барышева, Э. Плучевская. - URL: http:// www.institutiones.com/ theories/221-2008-06-17-11-34-22. html
2. Колошин, А. Анализ зарубежного опыта повышения отраслевой, региональной и национальной конкурентоспособности на основе развития кластеров / А. Колошин, К. Разгуляев, Ю. Тимофеева. - URL: http://www.politanaliz. ru/ articles_695.html
3. Миролюбова, Т.В. Государственное управление развитием экономики региона: кластерный подход: автореф. дис. ... д-ра экон. наук / Т.В. Миролюбова. - М., 2008.
4. Поликанин, Е.В. Реализация вектора модернизации региональной экономики на основе кластерного подхода (на материалах Ставропольского края): автореф. дис. ... канд. экон. наук / Е.В. Поликанин. - Шахты, 2010.
5. Савватеев, Е.В. Направления развития предприятий агропромышленного комплекса и перерабатывающей промышленности России / Е.В. Савватеев, В.В. Рокотян-ская // Экономика, статистика и информатика. Вестник УМО. - 2012. - № 3 (2).
6. Скляренко, С.А. Научно-методические подходы к формированию стратегии развития производственной инфраструктуры предприятий пищевой промышленности: дис. ... канд. экон. наук / С.А. Скляренко. - М., 2011.
7. Эффективная реализация кластерной политики, опыт Баварии (Германия) и РФ. - URL: http://www.yarsk. ru/press/
8. http://www.ane.ru/smi-ob-anh/24-03-2006-kommersant-rossiya-pereshla-v-podgotovitelnyi-klaster.html
УДК 631.162
Т.А. Шишигина
СТРУКТУРА КАПИТАЛА СЕЛЬСКОХОЗЯЙСТВЕННОГО ПРЕДПРИЯТИЯ
В статье рассматриваются методики расчета стоимости привлекаемого предприятием капитала, результаты исследований структуры капитала сельскохозяйственных предприятий Вологодского муниципального района, разработана матрица выбора структуры капитала по критериям максимизации уровня финансовой рентабельности капитала и минимизации его стоимости в прогнозируемом периоде.
Собственные и заемные финансовые ресурсы, капитал, стоимость капитала, оптимизация структуры капитала.
The article considers the method of calculating the cost of the company's involved capital and the results of studies of the capital structure of agricultural enterprises of Vologda Municipal District. The author developed the matrix of choice of the capital structure according to the criteria of maximizing the level of financial return on capital and minimizing its cost in the forecast period.
Equity and debt financial resources, capital, cost of capital, capital structure optimization.
Любое предприятие нуждается в источниках средств, чтобы финансировать свою деятельность, т.е. нужны финансовые ресурсы, под которыми обычно понимают совокупность аккумулируемых предприятием ресурсов. Чаще всего это сопровождается привлечением заемного капитала. Поэтому по титулу собственности формируемые предприятием финансовые ресурсы подразделяются на два основных вида: собственные и заемные.
Собственные финансовые ресурсы характеризуют общую стоимость денежных средств предприятия и их эквивалентов, принадлежащих ему на правах собственности, т.е. составляющих часть его собственного капитала. Источниками формирования собственных финансовых ресурсов являются внутренние и внешние. Внутренние источники - чистая прибыль предприятия и амортизация. Внешние источники -дополнительный паевый и акционерный капитал, а также безвозмездная финансовая помощь и безвозмездно передаваемые предприятию материальные и нематериальные активы, включаемые в состав его баланса.
Заемные финансовые ресурсы характеризуют привлекаемый предприятием капитал во всех формах на возвратной основе. Источниками этого вида ресурсов являются банковские кредиты, финансовый лизинг, облигационные займы.
Как видим, капитал, формируемый предприятием, неоднороден по своему происхождению. Поэтому важно учитывать источники его привлечения (откуда получен капитал, чей он), т.е. его структуру. В понимании термина «структура капитала» мы придерживаемся точки зрения большинства отечественных и зарубежных экономистов, рассматривающих его как соотношение собственного и заемного капитала предприятия [1, с. 339].
Структура капитала играет важнейшую роль в формировании его стоимости. Привлечение того или иного источника финансирования связано для предприятия с определенными затратами: акционерам нужно выплачивать дивиденды, банкам и другим кредиторам - проценты за предоставленные ссуды и т.д. [2, с. 228].
Стоимость собственного капитала мы определяем с позиции упущенной выгоды, т.е. рассматриваем с точки зрения альтернативных вариантов размещения средств [3, с. 49 - 52]. Такой подход мы обосновываем тем, что собственные средства предприятия могут быть инвестированы собственником в любые объекты и принести определенный доход, который являлся бы ценой этого капитала. Но поскольку эти денежные средства инвестируются в собственное предприятие, то их ценой выступает чистая прибыль на единицу инвестированного капитала, т. е. стоимость собственного капитала предприятия представляет собой объем генерируемой прибыли его единицей.
Базовым показателем стоимости заемного капитала в наших исследованиях послужила стоимость обслуживания долга в форме процента за кредит, а также купонной ставки по корпоративным облигациям, которую мы используем как «среднюю расчет-
ную ставку ссудного процента». Исследования капитала сельскохозяйственных предприятий Вологодского муниципального района показали, что в его структуре заемные средства занимают в среднем 30 % совокупного капитала, а рентабельность собственного капитала составила 7,6 %. Однако по отдельным предприятиям эти показатели значительно различаются. Возьмем для сравнения два сельскохозяйственных предприятия: производственные кооперативы «Майский» и «Красная Звезда». Они использовали в производстве практически одинаковые объемы затрат и вложений (активов) в пределах 550 -600 млн руб., произведя в 2011 г. по 52 млн руб. прибыли. Однако первое из них покрыло эти расходы только за счет собственных средств, а второе использовало для этих целей два источника: собственные и заемные (11,4 %) средства. По результатам года экономическая рентабельность (рентабельность активов) в том и другом предприятии 6,2 %, а вот рентабельность собственного капитала разная. Кооператив «Майский» получил 52 млн руб. прибыли благодаря эксплуатации только собственного капитала и его рентабельность, равно как и экономическая, составила 6,2 %. Предприятие «Красная Звезда» использовало заемные средства, и рентабельность собственного капитала оказалась равной 9,8 %. Налицо различная рентабельность собственного капитала (9,8 % - 6,2 % = 3,6 %), полученная в результате иной структуры финансовых источников. Эта разница в 3,6 процентных пункта и есть эффект от использования кредита (финансового левериджа). Иначе говоря, эффект от использования кредита представляет собой приращение к рентабельности собственного капитал (финансовой рентабельности), получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на его платность.
Отсюда следует три вывода:
1) сельскохозяйственные предприятия, использующие только собственные средства, ограничивают их рентабельность лишь пределами экономической рентабельности;
2) сельскохозяйственные предприятия, использующие кредит, увеличивают рентабельность собственных ресурсов в зависимости от соотношения заемных и собственных средств (финансового леве-риджа) и от величины ставки ссудного процента. Тогда и возникает эффект от использования предприятием кредита;
3) эффект использования кредита (эффект финансового левериджа) возникает из расхождения между рентабельностью активов (Ра) предприятия и стоимость заемного капитала (Ск.з) равной средней расчетной ставке ссудного процента (Сп). Иными словами, предприятие должно наработать, используя заемные средства, такую рентабельность капитала, чтобы средств хватило, по крайней мере, для уплаты процентов за кредит.
Группировка сельскохозяйственных предприятий Вологодского муниципального района по доле заемного капитала в общей сумме используемых ресурсов позволила нам отследить изменение финансовой рентабельности в зависимости от изменения струк-
туры капитала и, таким образом, определить оптимальную его структуру для исследуемых сельскохозяйственных предприятий по критерию максимизации уровня финансовой рентабельности (табл. 1).
Оптимизация структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач, которые приходиться решать в процессе управления финансами предприятия. «Оптимальная структура капитала -считает И.А. Бланк, - представляет собой такое соотношение использования собственных и заемных средств, при котором обеспечивается наиболее эффективная пропорциональность между коэффициентом финансовой рентабельности и коэффициентом финансовой устойчивости предприятия т.е. максимизируется его рыночная стоимость» [1, с. 351]. При этом управление структурой капитала на предприятии сводится к двум основным направлениям:
1) установлению оптимальных для предприятия пропорций использования собственного и заемного капитала;
2) обеспечению привлечения на предприятие необходимых видов и объемов капитала для достижения расчетных показателей его структуры [1, с. 355].
Группировка показала, что с ростом доли заемных ресурсов, в общей сумме совокупного капитала предприятия, растет финансовая рентабельность (рентабельность собственного капитала) увеличивается и ее прирост.
Используемая символика: КС - сумма собственного капитала предприятия использованного в периоде; КЗ - сумма заемного капитала предприятия использованного в периоде; ФИ - финансовые издержки по кредитам; ПН - прибыль до налогообложения; ПЧ -
чистая прибыль; АП - сумма активов предприятия
Последнее - это прирост прибыли в расчете на один рубль собственных ресурсов, находящихся в составе совокупного капитала предприятия, полученный благодаря использованию заемных средств. Иначе говоря, это эффект использования кредита или эффект финансового левериджа (ЭФ.Л.).
Одним из важнейших показателей, характеризующих использование капитала на предприятии, является дифференциал финансового левериджа (ДФЛ), представляющий собой разницу между экономической рентабельностью и средним размером процента за кредит. Этот показатель является главным условием, формирующим положительный эффект финансового левериджа, проявляющийся лишь, когда прибыль, получаемая с активов, используемых предприятием, превышает издержки по привлечению заемных средств. Дифференциал финансового леве-риджа является всегда положительно величиной. При этом чем выше его положительное значение, тем выше эффект финансового левериджа. Предприятие с отрицательным Дф.л явный кандидат в «черную картотеку» у кредитора. Дело в том, что при наращивании коэффициента финансового левериджа (т.е. увеличении доли используемого заемного капитала) снижается финансовая устойчивость предприятия и повышается риск его банкротства, а у кредитора появляется склонность компенсировать возрастание риска невозврата долга повышением цены своего «товара» - кредита. Рост процентной ставки приводит к снижению величины Дф.л и даже к отрицательному его значению, при котором финансовая
Таблица 1
№ п/п Показатели Алгоритм вычисления Группы предприятий по размеру доли заемного капитала, %
I до 20,0 II 20,1-40,0 III 40,1-60,0 IV св. 60,0 В среднем
1. Количество предприятий - 4 4 3 3 14
2. Доля заемного капитала, % Дзк = кз к100 (1) к 14,5 29,0 48,7 79,0 30,0
3. Коэффициент финансового левериджа к кз *100 (2) кф.н т. 4 ' кс 0,75 0,82 0,91 1,17 0,78
4. Средняя расчетная ставка ссудного процента, % = фи X100 (3) п кз 11,3 5,1 2,9 5,6 8,3
5. Экономическая рентабельность, % Р пн Х100 (4) Э ап 13,7 12,5 11,6 10,4 12,7
6. Финансовой рентабельность, % Р ПЧ X100 (5) рф~ кс ' ' 15,5 18,6 19,5 17,0 15,4
7. Прирост финансовой рентабельности в результате использования кредита, % аРф=Рф - Рэ (6) 1,8 6,1 7,9 5,6 6,8
8. Дифференциал финансового левериджа, % Дф.э=Рэ - сп (7) 2,4 7,4 8,7 4,8 5,3
9. Коэффициент финансовой устойчивости Кф.у=^ (8) Кз 1,33 1,22 1,10 0,85 1,05
Влияние структуры капитала на финансовую рентабельность предприятий
рентабельность резко снижается, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на обслуживание используемого заемного капитала по высоким процентным ставкам. Формирование отрицательного значения дифференциала финансового левериджа приводит к снижению коэффициента финансовой рентабельности (рентабельности собственного капитала). В этом случае использование предприятием заемного капитала дает отрицательный эффект.
Таким образом, привлекая заемные средства, предприятие может быстрее и масштабнее выполнять свои задачи. Тем не менее, привлечение кредита - это финансовый риск. Риск не получить ожидаемый эффект или получить убыток. Вот здесь и проявляется роль финансового менеджера, руководителя предприятия. Однако их роль состоит не в том, чтобы исключить риск вообще, а в том, чтобы всякий раз принимать разумные, рассчитанные риски.
Все показатели табл. 1, характеризующие эффективность структуры капитала в сельскохозяйственных предприятиях, увеличиваются от группы к группе с ростом доли заемного капитала в общей сумме используемых ресурсов. Однако этот рост прекращается, когда доля заемного капитала оказывается выше 60 % (IV группа предприятий). А вот коэффициент финансовой устойчивости снижается, т.е. с увеличением доли используемых заемных средств на предприятии снижается степень стабильности его финансового развития, а уровень финансовых рисков, генерирующих угрозу его банкротства, возрастает. Поэтому можно заключить, что оптимальной является структура, в которой заемные ресурсы занимают 40 - 55 % совокупного капитала. Это III группа исследуемых предприятий, доля заемного капитала в которых - 48,7 %. Они имеют самый высокий коэффициент финансовой рентабельности среди всей совокупности исследуемых предприятий и самый высокий уровень ее прироста благодаря использованию заемных ресурсов. А коэффициент экономической рентабельности превышает ставку процента по заемным средствам на 8,7 % (Дф.л). Коэффициент финансовой устойчивости хотя и снижается от группы к группе, но сохраняет свое нормативное значение - Кф.у >1. Все это и обеспечило наиболее высокий эффект финансового левериджа.
Оптимизация структуры капитала может быть осуществлена и по критерию минимизации его стоимости. Используя ту же группировку сельскохозяйственных предприятий, что приведена в табл. 1, мы изучили влияние структуры капитала на его стоимость (табл. 2).
Данные табл. 2 показывают, что с ростом доли заемного капитала средневзвешенная стоимость совокупного капитала снижается. Это связано с тем, что использование заемного капитала приносит предприятию дополнительный доход в виде прироста прибыли (привлеченные средства оказываются дешевле собственных) и возрастает рентабельность собственного капитала (табл. 1). Однако этот рост прекращается, а следовательно, прекращается и удешевление капитала используемого предприятием, когда доля заемной его части приближается к 60 %. Эффект финансового левериджа начинается сокращаться. Таким образом, можно утверждать, что оптимальная структура капитала сложилась на предприятиях третьей группы, у которых средняя доля заемного капитала - 48,7 %.
При выработке решения о привлечении заемных средств и их объеме менеджеры сельскохозяйственных предприятий должны выполнить ряд расчетов, связанных с прогнозом эффекта использования кредита (эффекта финансового левериджа). Эти расчеты органически связаны с прогнозом экономического развития предприятия. Одним из важнейших является расчет средней процентной ставки (Сп) по формуле (3). Необходимо знать прогноз рентабельности активов предприятия (экономической рентабельности), в период использования планируемого кредита, определяемой по формуле (4) с использованием прогнозных объемом прибыли, активов, потребности в общей сумме капитала и возможности покрытия ее за счет собственных средств. Следует определить необходимую сумму заемных ресурсов и финансовые издержки по ее привлечению, плановую рентабельность собственного капитала (финансовую рентабельность) и ее будущий прирост благодаря использованию кредита, т.е. эффект финансового леве-риджа. Он определяется по формуле (6), так как ДРф = ЭФ.Л.
Таблица 2
Влияние структуры капитала на его средневзвешенную стоимость
№ п/п Показатели Группы предприятий по размеру доли заемного капитала, %
I до 20,0 II 20,1-40,0 III 40,1-60,0 IV св. 60,0 В среднем
1. Количество предприятий 4 4 3 3 14
2. Доля заемного капитала, % 14,5 29,0 48,7 79,0 30,0
3. Средневзвешенная стоимость:
а) собственной части капитала, % 13,4 11,2 10,0 10,4 10,8
б) заемной части капитала, % 1,6 1,4 1,4 4,4 2,0
в) совокупного капитала, % 15,0 12,6 11,4 14,8 12,8
Важно определить сумму прибыли, которую получит предприятие с каждого рубля заемного капитала, т.е. его рентабельность (РЗ.К.). Она может быть определена путем умножения прироста финансовой рентабельности (ДРФ) на коэффициент финансовой устойчивости (КФУ):
Рз.к = ЛРф X Кф.У . (1)
Эта формула дает возможность определить величину расхождения экономической рентабельности (РЭ) с «ценой» заемных средств (СП) и получить (ДФ.Л). Иными словами, Рз.к = Дф.л. По данным табл. 1 (I группа) мы видим, что Дф.л = Рэ - Сп = 13,7 % -11,3 % = 2,4 %. Подставив данные графы 1 таблицы 1 в формулу (9) получим те же 2,4 % (1,8 х 1,33).
Если из экономической рентабельности (Рэ) вычесть рентабельность заемного капитала (Рз.к) останется только та рентабельность, которую принесли лишь собственные средства, т.е. этот расчет покажет, сколько прибыли получено с каждого рубля затрат собственного капитала. По данным табл. 1 это будет Рэ - Рз.к = 13,7 % - 2,4 % = 11,3 %. Лишь только за счет этих средств, при сохранении эффекта финансового левериджа, предприятие может возместить финансовые издержки по привлечению заемного капитала. Других источников нет. Поэтому при прогнозировании привлечения заемных средств в качестве финансовых ресурсов важно определить этот показатель, представляющий собой, по сути дела, предельную величину процентной ставки, которую предприятие может позволить себе выплатить кредитору без риска ухудшения своего финансового положения:
СП.П = рэ - РЗ.К , (10)
где СП.П. - предельная величина процентной ставки по заемным средствам, %.
Превышение предельной ставки процента по заемным средствам приведет к снижению эффекта финансового левериджа, а дополнительный доход, полученный благодаря использованию заемного капитала, будет израсходован на покрытие финансовых издержек по его привлечению
Обратимся к данным табл. 1 (II группа предприятий). Подставим данные таблицы в формулу (10). В результате расчетов получим: Сп = 12,5 % - 7,4 % = = 5,1 %, а Эф.л = (12,5 - 5,1)х0,82 = 6,1 %. Допустим кредитор установил Сп = 10,0 %. Тогда Эф.л = (12,5 -10,0)х0,82 = 2,0 %. Превышение процентной ставки над предельной по данной группе предприятий (5,1 %) на 4,9 процентных пункта привело к снижению прироста рентабельности собственного капитала (т.е. эффекта финансового левериджа) с 5,1 до 2,0 %.
Таким образом, решение о привлечении заемных средств предприятием следует принимать при условии соответствия процентной ставки ее предельной величине, определяемой по формуле (10) и при положительном значении показателя эффекта финансового левериджа. Это позволит получить дополнительный доход от использования заемного капитала.
Как видим, принятие и реализация решений - дело многотрудное и сложное, сопровождающиеся многочисленными расчетами и умозаключениями на их основе, а работники аппарата управления не всегда имеют желание заниматься этой рутинной работой. В результате управленческие решения в этой среде принимаются без достаточного обоснования.
В целях упрощения и ускорения процесса принятия решений по эффективной структуре капитала сельскохозяйственного предприятия мы на основе материалов исследования разработали матрицу выбора структуры капитала по критериям максимизации уровня финансовой рентабельности капитала и минимизации его стоимости в прогнозируемом периоде (табл. 3).
Таблица 3
Матрица выбора варианта структуры капитала по критерию максимизации уровня финансовой рентабельности и минимизации его стоимости
Критерии выбора До 25 ля заем 30 ного к 35 апитал 40 а в совок 45 упном к 50 апитале 55 предпр 60 иятия, 65 % 70
Финансовая рентабельность (Рф) Коэффициент финансовой устойчивости (Кф.у) 18,0 1,22 18,6 1,18 18,9 1,16 19,3 1,12 19,4 1,08 19,5 1,06 19,4 1,03 18,9 0,90 18,5 0,86 18,0 0,82
Эффект финансового левериджа (Эф л) 5,1 6,2 6,8 7,2 7,8 8,1 7,9 7,6 6,9 5,6
Рентабельность заемного капитала (Рз к) 6,2 7,3 7,9 8,1 8,4 8,6 8,1 6,8 5,9 4,6
Предельная ставка ссудного процента (Сп.п) Средневзвешенная стоимость капитала (Ск.Ср) 6,3 13,0 4,9 12,4 4,1 12,0 3,7 11,7 3,2 11,5 2,8 11,4 3,2 11,5 4,2 11,8 4,9 12,3 5,8 12,7
- Оптимальные варианты
Прогнозирование структуры капитала на предстоящий год или более отдаленную перспективу начинают с определения объемов финансовых ресурсов, требующихся в планируемом периоде для обеспечения хозяйственной деятельности предприятия. Затем определяют возможный объем собственных ресурсов. Однако в большинстве случаев собственных ресурсов оказывается недостаточно (кроме того, использовать только собственные средства не всегда выгодно), поэтому предприятия прибегают к привлечению заемных средств. Таким образом, рождаются доли собственного и заемного капитала предприятия в общей его сумме. Но у предприятия всегда есть варианты по объемам привлекаемых ресурсов. Вот здесь и наступает момент выбора оптимального для предприятия варианта плановой структуры капитала.
Выбор оптимального варианта структуры капитала конкретного сельскохозяйственного предприятия по предлагаемой матрице достаточно прост. В заголовке матрицы находим значение предполагаемой доли заемного капитала предприятия в прогнозируемом периоде и соответствующий ей показатель финансовой рентабельности, если критерием избрали ее уровень. Если наиболее актуальным для предприятия является оптимизация стоимости капитала, то значение этого показателя находим в нижней строке матрицы. Между верхней и нижней строкой матрицы находятся экономические показатели, которые могут
быть обеспечены при избранной структуре капитала. В матрице штриховкой обозначены оптимальные варианты структуры капитала, обеспечивающие наиболее высокие показатели экономической эффективности его использования.
Если финансового менеджера не устраивают полученные оценочные показатели данного варианта, он может выбрать и оценить другой вариант. Однако следует помнить, что все оптимальные варианты расположены в пределах 40 - 55 % доли заемного капитала. Таким образом, проведение многовариантных расчетов с использованием механизма финансового левериджа позволяет определить оптимальную структуру капитала, обеспечивающую максимизацию уровня финансовой рентабельности и минимизации средневзвешенной стоимости совокупного капитала.
Литература
1. Бланк, И.А. Финансовая стратегия предприятия / И.А. Бланк. - К., 2006.
2. Ковалев, В.В. Финансовый анализ / В.В. Ковалев. -М., 1996.
3. Мазурина, Т.Ю. Финансы организаций (предприятий) / Т.Ю. Мазурина. - М., 2005.
4. Финансовое управление фирмой / под ред. В.И. Те-рехина. - М., 1998.
