CC BY
215
Удк 336.143.01
стабилизационная финансовая политика государства: теория и опыт россии
М. Н. ДЬЯЧЕНКО, аспирант кафедры финансов, кредита и банковского дела Е-mail: dyachenko_misha@mail.ru Московский государственный университет экономики, статистики и информатики
В статье рассмотрены теория стабилизационной финансовой политики и опыт ее реализации в России до мирового финансового кризиса и в период его протекания. Раскрыта сущность и роль субординированного кредита как эффективного инструмента стабилизационной финансовой политики государства.
Ключевые слова: стабилизация, финансовая политика, стабилизационный фонд, резервный фонд, фонд национального благосостояния, субординированный кредит.
Социально-экономическое развитие не является устойчивым вследствие, во-первых, существования циклических колебаний деловой активности и, во-вторых, возникновения «шоков», носящих стохастический характер. В связи с этим в экономической теории принято выделять два вида экономической политики государства:
— антициклическая политика;
— стабилизационная политика.
Антициклическая экономическая политика
направлена на сглаживание колебаний ВВП, а стабилизационная — на установление макроэкономического равновесия соответствующего оптимального сочетания уровня занятости, производства и инфляции. На практике часто сложно идентифицировать тип политики — является ли она антициклической или стабилизационной. Это обусловлено, по сути, идентичностью инструментария двух данных видов политики. Отличие же состоит в целях, на которые они направлены.
Стабилизационная политика основана на воздействии государства на совокупный спрос (чаще) и совокупное предложение (реже). Внешние и внутренние «шоки» оказывают дестабилизацию макроэкономического равновесия, что приводит к падению объема национального производства и занятости, а также росту темпов инфляции. В этом случае роль государства будет направлена на реализацию мер по увеличению совокупного спроса или совокупного предложения (в зависимости от того, какие последствия оказал «шок» на экономику). Традиционно увеличение совокупного спроса производится путем роста бюджетных расходов, экспансии кредита через расширение денежного предложения, снижения процентных ставок и других мер. Увеличение совокупного предложения производится преимущественно за счет снижения налогов, а также уменьшения административных барьеров для субъектов предпринимательства. При этом необходимо учитывать, что одновременное сокращение налогов и увеличение бюджетных расходов приводит к росту бюджетного дефицита и сопровождается ростом государственного долга.
В рамках стабилизационной политики, по мнению автора, следует выделить два отдельных вида политики: стабилизационную финансовую политику и стабилизационную денежно-кредитную политику. Несмотря на их взаимосвязь и направленность на достижение единой цели стабилизации экономики, эти два вида политики следует рассматривать отдельно, подобно тому,
как в рамках антициклической политики также выделяют два аналогичных вида политики. Такое разделение обусловлено:
— особенностями сфер экономических отношений, которые затрагиваются различные данные вида политики — финансовая сфера и денежно-кредитная сфера;
— характером использования инструментариев в достижении поставленной цели;
— субъектами проведения и их независимостью друг от друга (денежно-кредитная политика осуществляется центральным банком, а налогово-бюджетная политика — правительством или уполномоченным им органом — министерством финансов, при этом центральный банк и правительство не подчинены друг другу);
— особенностями влияния каждой политики на финансово-экономические условия деятельности субъектов реализации этих политик (центральный банк и государственный бюджет1). Конечно, в целях эффективности и результативности стабилизационной политики действия правительства и центрального банка должны быть скоординированы.
Особого внимания требует стабилизационная финансовая политика, которая представляет собой комплекс мер, направленных на установление или восстановление приемлемого макроэкономического равновесия с использованием системы распределительных денежных отношений, где главное место уделяется преимущественно налогово-бюджетным инструментам, а именно — изменению налоговой нагрузки на экономику и уровня бюджетных расходов. Стабилизационная финансовая политика проводится за счет реализации регулирующей функции финансов2, которая связана с вмешательством государства в процесс общественного воспроизводства через механизм финансов: налоги, государственный кредит, государственные расходы и пр. Перечисленные категории, являясь макровеличинами, способны оказывать воздействие на состояние финансовых рынков, процентные ставки, курс национальной валюты, темпы инфляции, совокупный спрос и т. д. Все это в конечном итоге влияет на объем национального производства, занятость и устойчивость или дестабилизацию
1 Под государственным бюджетом следует понимать в федеративных государствах федеральный бюджет, а в унитарных государствах — центральный бюджет.
2 В зарубежной литературе у финансов также принято выделять стабилизирующую функцию, что позволяет использовать государственные финансы как инструмент и механизм осуществления стабилизации национальной экономики.
национальной экономики и финансовой системы страны. Таким образом, стабилизационную финансовую политику можно еще определить как совокупность мероприятий государства, направленных на организацию и использование финансов для осуществления своих функций в сфере упрочения национальной финансовой системы и повышения устойчивости социально-экономического развития страны.
В рамках стабилизационной финансовой политики государства, по мнению автора, возможна реализация следующих четырех комбинаций.
1. Сокращение налогов и расширение бюджетных расходов — это комбинация встречается наиболее часто и направлена на стимулирование экономического роста через увеличение совокупного спроса и совокупного предложения. Она соответствует экспансионистскому варианту стабилизационной финансовой политики. Результатом этого является большой текущий дефицит государственного бюджета и большие темпы роста государственного долга. Сокращение и увеличение налогов и бюджетных расходов могут происходить не в абсолютном, а в относительном значении (по отношению к ВВП).
2. Сокращение налогов и бюджетных расходов — промежуточный вариант, который способен иметь как экспансионистский, так и рестрикционный характер. Все дело в величинах сокращения налогов и бюджетных расходов. Если они сокращаются на одну и ту же величину, то будет реализован так называемый мультипликатор сбалансированного бюджета. В соответствии с этим мультипликатором одинаковые по величине изменения налогов и бюджетных расходов не окажут воздействия на существующую величину дефицита или профицита государственного бюджета, а приведут к росту ВВП на величину, равную сокращению налогов (бюджетных расходов). Тогда такая политика в целом будет иметь экспансионистский характер.
Обратим внимание на границы между экспансионистским и рестрикционным характером стабилизационной финансовой политики. Критерием экспансионистской направленности, по мнению автора, следует считать достижение задачи по расширению деловой активности в национальной экономике, выражающейся в конечном итоге в росте ВВП (на практике — увеличении темпов экономического роста). А в качестве критерия рестрикционности политики — сдерживание деловой активности и снижение высоких темпов роста национальной экономики для недопущения ее «перегрева».
Чтобы понять, где проходит водораздел между экспансионистской и рестрикционой типами стабилизационной финансовой политики государства, рассмотрим мультипликатор ВВП по налогам и по бюджетным расходам. Как известно из макроэкономики, при доле сбережения в ВВП, равной s, мультипликатор бюджетных расходов (ш) будет равен 1/s, а мультипликатор налогов (ш) оказывается меньше первого на единицу и составляет 1/s — 1 [2]. Значит, чтобы сокращение налогов и бюджетных расходов было нейтрально по отношению к ВВП, необходимо бюджетные расходы сократить на несколько меньший объем по сравнению с сокращением налогов. Стабилизационная финансовая политика будет нейтральной по отношению к ВВП в том случае, если при сокращении налогов на ш млрд руб. сокращение бюджетных расходов составит (ш — 1) /ш млрд руб. Иными словами, для достижения нейтральности стабилизационной финансовой политики на ВВП при мультипликаторе расходов в экономике, равных ш, сокращение бюджетных расходов должно быть меньше сокращения налогов на величину 1/ш, что соответствует доли сбережений в национальной экономике. В этих условиях политика приведет к сокращению бюджетного дефицита или росту бюджетного излишка (профицита).
Итак, стабилизационная финансовая политика будет носить экспансионистский характер в условиях сокращения бюджетных расходов на величину не более 1—s по отношению к величине сокращения налогов. В том случае, если сокращение бюджетных расходов будет больше этой величины, стабилизационную финансовую политику по своему характеру можно считать рестрикционной.
Это можно показать на следующем условном примере. Пусть доля сбережений в ВВП составляет 20 %, тогда мультипликатор расходов будет равен 5 (1/0,2), а мультипликатор налогов — 4 (5 — 1). Пусть государство осуществляет сокращение налогов на 500 млрд руб. в год, тогда при одновременном сокращении бюджетных расходов на 400 млрд руб. (500 млрд руб. (1 — 0,8)) такое одновременное сокращение налогов и бюджетных расходов будет носить нейтральный по отношению к ВВП характер. Кроме того, это приведет к сокращению бюджетного дефицита или увеличению бюджетного профицита на 100 млрд руб. (500 млрд руб. — 400 млрд руб.).
3. Увеличение налогов и бюджетных налогов — представляет собой также промежуточный вариант и в целом идентичен варианту 2. Здесь политика может носить как экспансионистский, рестрик-
ционный, так и нейтральный характер. Водораздел между ними будет идентичен уже раскрытому применительно к варианту 2. Стабилизационная финансовая политика будет носить экспансионистский характер при увеличении бюджетных налогов на величину более, чем 1 ^ от величины увеличения налогов. А если меньше, то — рестрикционный характер. В том случае, если увеличение бюджетных расходов будет равно 1-у от величины увеличения налогов, стабилизационная финансовая политика приобретет нейтральный характер. Такая комбинация может сопровождаться как ростом дефицита (снижением профицита) бюджета, так и наоборот — снижением дефицита (ростом профицита) бюджета. Также здесь может быть реализовано сбалансированное изменение бюджетных налогов и расходов, носящих нейтральный характер по отношению к сальдо государственного бюджета (эти будет определяться характером стабилизационной финансовой политики).
4. Увеличение налогов и сокращение бюджетных расходов — вариант стабилизационной финансовой политики, встречающейся в период так называемого экономического «бума» или «перегрева» экономики. Он соответствует рестрикционной стабилизационной финансовой политике. В России этот вариант реализовывался с 2002 г. до мирового финансового кризиса, начавшегося в сентябре 2008 г.
Каждая из рассмотренных налогово-бюджетных комбинаций может выбираться государством исходя из целесообразности и эффективности достижения конкретных целей в рамках реализации стабилизационной финансовой политики.
Стабилизационная финансовая политика в России прошла свою эволюцию. С 2002 г. до мирового финансового кризиса она носила антиинфляционный и стерилизационный характер и сопровождалась формированием финансовых резервов. Необходимость такой политики была связана с ростом цен на нефть, что могло привести к укреплению рубля и снижению конкурентоспособности отечественных товаров. В целях недопущения этого необходимо было плавно укреплять российский рубль, что требовало наличия у Банка России достаточных финансовых ресурсов. Вначале это осуществлялось за счет увеличения денежного предложения, которое в среднесрочной перспективе носило инфляционный характер и приводило к укреплению российского рубля в реальном выражении (при сохранении номинального курса, которым управлял Банк России). Из «заколдованного круга» денежно-кредитной политики можно
было вырваться за счет проведения стерилизации денежной массы — формирования у Банка России достаточных для этого неэмиссионных финансовых ресурсов (т. е. полученных непосредственно за счет расширения денежного предложения — эмиссии денег). В качестве такого источника первоначально выступали образующиеся остатки средств федерального бюджета на счете в Федеральном казначействе, открытом в Банке России, и средства коммерческих банков, привлекаемые для этих целей на депозиты в Банк России. В ходе дальнейшего роста цен на нефть и увеличения валютных поступлений в страну данных источников стало не хватать. Это потребовало перехода к качественно новой политике в сфере государственных финансов. Иными словами, потребность в эффективной и результативной политике в денежно-кредитной сфере привела к реализации соответствующей политики в финансовой сфере.
Государственная финансовая политика, которая стала реализовываться в России с 2004 г., основывалась на формировании Стабилизационного фонда РФ. В него зачислялись бюджетные излишки федерального бюджета, образующиеся вследствие превышения цены на нефть над установленной в бюджетном законодательстве так называемой базовой ценой [7]. Таким образом, именно с 2004 г. финансовая политика России стала носить чисто стабилизационный характер. Бюджетные излишки подлежали зачислению в Стабилизационный фонд РФ, средства которого размещались в Банке России, а тот в свою очередь использовал их для проведения стерилизационной политики. Под сте-рилизационной политикой понимается политика по ограничению денежной массы в целях сдерживания темпов инфляции.
В дальнейшем (с 2008 г.) стабилизационная финансовая политика в России получила свое развитие в разделении Стабилизационного фонда РФ на Резервный фонд РФ и Фонд национального благосостояния РФ. Резервный фонд РФ стал выполнять функцию среднесрочной сбалансированности феде-
рального бюджета в рамках концепции циклическо -го бюджета, а Фонд национального благосостояния РФ — функцию долгосрочной сбалансированности Пенсионного фонда РФ [6, 8]. Действительно, именно состояние государственных финансов является важнейшим фактором стабилизации как финансовой системы страны, так и национальной экономики в целом. Поэтому Резервный фонд РФ и Фонд национального благосостояния РФ следует рассматривать как основу современной эффективной финансовой политики России.
Дальнейшие шаги по увеличению эффективности политики финансовой стабилизации привели к разделению доходов федерального бюджета на ненефтегазовые и нефтегазовые. Нефтегазовые доходы носят неустойчивый во времени характер, поэтому подлежат особому алгоритму формирования, отдельному учету и имеют свою собственную специфику расходования. Именно за счет нефтегазовых доходов происходит формирование Резервного фонда РФ и Фонда национального благосостояния РФ. В целях сбалансирования федерального бюджета с 2008 г. (до 2008 г. он был рассчитан ретроспективно) стал рассчитываться ненефтегазовый баланс федерального бюджета (см. таблицу).
Ненефтегазовый баланс федерального бюджета показывает степень его дефицитности (максимальное в 2010 г. — 13,7 % ВВП) и необходимости сокращения в целях недопущения развития негативных социально-экономических процессов при резком снижении цен на нефть.
В период мирового финансового кризиса 2008— 2009 гг. в России были реализованы активные меры стабилизационной финансовой политики. Кризис привел к сокращению совокупного спроса, снижению объема производства, росту безработицы, а также снижению доходов федерального бюджета и всей бюджетной системы страны. Все это потребовало перехода на соответствующие активные меры в финансовой политике страны. Необходимо было в первую очередь оказать поддержку банкам, фон-
Ненефтегазовый баланс федерального бюджета РФ в 2000—2013 гг. [5], процент от ВВП
Год Доходы федерального бюджета Нефтегазовое сальдо Год Доходы федерального бюджета Нефтегазовое сальдо
2000 15,5 -1,7 2007 23,4 -3,3
2001 17,6 -1,0 2008 22,4 -6,5
2002 20,3 -2,9 2009 18,8 -13,5
2003 19,5 -3,2 2010 17,3 -13,7
2004 20,1 -1,8 2011 17,4 -11,3
2005 23,7 -2,5 2012 16,5 -9,4
2006 23,3 -3,5 2013 16,1 -7,8
довому рынку, а также лицам, взявшим кредиты. Законодательной базой явился Федеральный закон от 13.10.2008 № 173-Ф3 «О дополнительных мерах по поддержке финансовой системы Российской Федерации» [3], в соответствии с которым часть средств Фонда национального благосостояния РФ была размещена во Внешэкономбанке, который в свою очередь обязан предоставлять средства на возвратной и платной основе коммерческим банкам [9]. Общая сумма составила до 410 млрд руб., в дальнейшем она была увеличена.
Такие кредитные вливания со стороны государства в банковскую систему России были необходимы для дальнейшего ее функционирования и недопущения развития кризисных явлений в экономике. Учитывалось, что разрушение банковской системы могло бы надолго дестабилизировать экономику страны в целом. В период финансового кризиса коммерческие банки потеряли часть своего капитала, что требовало принятия срочных мер по дополнительной их капитализации. В качестве эффективного инструмента такой капитализации явилось предоставление Внешэкономбанком субординированных кредитов за счет средств Фонда национального благосостояния РФ.
Субординированные кредиты предоставлялись Внешэкономбанком до конца 2009 г. Их получателями стали 17 банков: ОАО «Банк ВТБ», ОАО «Россельхозбанк», ОАО «Ханты-Мансийский Банк», ОАО «Номос-Банк», ОАО «Альфа-Банк», ОАО «Газпромбанк», ЗАО АКБ «Новикомбанк», ОАО АКБ «Росевробанк», ОАО «Транскредитбанк», ОАО «Банк Санкт-Петербург», АКБ «Транскапи-талбанк», ОАО «Первобанк», ОАО «СКБ-Банк», ОАО «Банк Зенит», ЗАО «Банк Русский Стандарт», ОАО «Банк Москвы», АКБ «Связь-банк». Общая сумма таких кредитов составила 404 млрд руб.
Средства Фонда национального благосостояния РФ размещались во Внешэкономбанке по следующей схеме:
1) по ставке 6,25 % годовых на срок до 31.12.2019 для предоставления Внешэкономбанком следующих субординированных кредитов без обеспечения:
— ОАО «Банк ВТБ» — на сумму до 200 млрд руб.;
— ОАО «Россельхозбанк» — на сумму до 25 млрд руб.;
— иным российским кредитным организациям при соблюдении ими следующих условий: наличие у кредитной организации рейтинга долгосрочной кредитоспособности не ниже установленного минимального уровня; получение кредитной орга-
низацией после 01.10.2008 от третьих лиц субординированных кредитов или средств в оплату взноса в уставный капитал этой кредитной организации;
2) по ставке 7,25 % годовых на срок до 31.12.2020 для предоставления Внешэкономбанком субординированных кредитов без обеспечения. Общий объем субординированных кредитов, получаемых одной кредитной организацией под ставку 7,5 %, не должен быть более 50 % ее капитала.
По состоянию на 01.03.2011 средства Фонда национального благосостояния РФ оставались размещенными во Внешэкономбанке следующим образом:
1) в российских рублях на депозитах во Внешэкономбанке было размещено 437,02 млрд руб. В том числе:
— 285,61 млрд руб. — на депозиты со сроком возврата не позднее 31.12.2019 и процентной ставкой 6,25 % годовых;
— 118,41 млрд руб. — на депозиты со сроком возврата не позднее 25.12.2020 и процентной ставкой 7,25 % годовых;
— 30 млрд руб. — на депозит со сроком возврата 25.12.2017 и процентной ставкой 6,25 % годовых;
— 3 млрд руб. — на депозит со сроком возврата 29.05.2020 и процентной ставкой 6,25 % годовых;
2) в долларах США на депозитах во Внешэкономбанке размещено 6,25 млрд долл. В том числе:
— 2,75 млрд долл. — на депозиты со сроком возврата не позднее 31.10.2011 и плавающей процентной ставкой, превышающей на 2,75 п. п. ставку ЛИБОР на срок 6 мес.;
— 3,504 млрд долл. — на депозит со сроком возврата 13.12.2012 и плавающей процентной ставкой, превышающей на 3,00 п. п. ставку ЛИБОР на срок 6 мес.
В рамках стабилизационной финансовой политики в России также были осуществлены меры по поддержке фондового рынка. Такая поддержка осуществлялась за счет средств Фонда национального благосостояния РФ, которые размещались во Внешэкономбанке, а тот в свою очередь размещал их в портфель ценных бумаг российских эмитентов. На эти цели было направлено 175 млрд руб., а в конце 2009 г. данные средства были досрочно возвращены Внешэкономбанком Министерству финансов РФ с начислением процентов в сумме 13,27 млрд руб. Доход Внешэкономбанка от такой операции по поддержке фондового рынка существенно превысил доход, полученный Министерством финансов РФ.
По состоянию на 01.12.2010 Минфином России на депозитах во Внешэкономбанке было размещено 434,02 млрд руб. и 2,75 млрд долл. [1].
Со счетов по учету средств Фонда национального благосостояния РФ для размещения на депозиты во Внешэкономбанк было перечислено 434,02 млрд руб. и 2,75 млрд долл. (18 % величины Фонда национального благосостояния РФ). Структура данных средств имела следующий вид [1]:
- 285,61 млрд руб. находились на депозитах со сроком возврата не позднее 31.12.2019 и процентной ставкой 6,25 % годовых;
- 118,41 млрд руб. находились на депозитах со сроком возврата не позднее 25.12.2020 и процентной ставкой 7,25 % годовых;
- 30 млрд руб. находились на депозите со сроком возврата до 25.12.2017 и процентной ставкой 6,25 % годовых;
- 2,75 млрд долл. находились на депозитах со сроком возврата до 31.11.2011 и плавающей процентной ставкой, равной ЛИБОР (6 мес.) + 2,75 %.
Следует обратить внимание на то, что в отечественной экономической литературе до сих пор не уделено должного внимания экономической сущности и роли субординированных кредитов как инструмента финансовой стабилизации национальной экономики. Многие экономисты имеют слабые представления о том, что такое субординированный кредит. Это объясняется тем, что в России такие кредиты не были распространены. Однако они, как показал опыт спасения финансовой системы РФ, могут стать одним из действенных инструментов финансовой стабилизации банковской системы, а их конструкция является актуальной не только для кредитных организаций.
Нормативно-правовые вопросы предоставления субординированных кредитов регулируют следующие основные документы:
- Федеральный закон от 25.02.1999 № 40-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве) кредитных организаций»;
- положение Банка России от 10.02.2003 № 215-П «О методике определения собственных средств (капитала) кредитных организаций»;
- указание Банка России от 21.12.2000 № 872-У «Об особенностях пруденциального надзора за деятельностью кредитных организаций, привлекших субординированные кредиты (депозиты, займы) в иностранной валюте»;
- указание Банка России от 28.09.2004 № 114-Т «О расторжении договора субординированного кредита».
В положении Банка России от 10.02.2003 № 215-П «О методике определения собственных средств (капитала) кредитных организаций» дано следующее определение: субординированный кредит - это кредит (депозит, заем, облигационный заем), который одновременно удовлетворяет следующим условиям [4]:
а) срок предоставления кредита составляет не менее 5 лет;
б) договор кредита должен содержать положение о невозможности его досрочного расторжения;
в) условия предоставления кредита должны существенно не отличаться от рыночных условий предоставления аналогичных кредитов в момент его предоставления;
г) договор кредита должен содержать положение о том, что в случае банкротства кредитной организации требования по данному кредиту должны удовлетворяться только после полного удовлетворения требований остальных кредиторов.
Можно заметить, что с экономической точки зрения важным и существенным отличием субординированного кредита от остальных видов кредита является очередность его погашения в случае банкротства кредитной организации, что тесно связано с другой категорией - риском кредиторов. Субординированные кредиторы, находясь в последней очереди при банкротстве организации, принимают на себя максимально высокий риск. Наличие субординированных кредитов позволяет снизить риск для остальных категорий кредиторов. Это позволяет рассматривать сумму субординированных кредитов организации как бы дополнительным страховочным капиталом, способным удовлетворять требования ординарных (не субординированных) кредиторов. В этом плане уместно считать субординированные кредиты своеобразным аналогом собственных средств (капитала) организации.
Из характера субординированного кредита следует, что он, имея больший риск, должен обеспечивать кредиторам большую доходность. Однако на практике это происходит не всегда. Здесь как бы не проявляется фундаментальная взаимосвязь между доходностью и риском, в соответствии с которой чем больше доходность, тем больше будет риск. Однако в действительности процент по субординированным кредитам оказывается не выше риска по ординарным кредитам.
По мнению автора, данную «анормальность» следует объяснить теми преимуществами, которые
дает или может дать данный кредит для кредиторов, т. е. получением не процентного дохода, а иных выигрышей. Рассмотрим это положение подробнее.
Первое. В том случае, если субординированным кредитором является собственник (или один из собственников) организации, то очевидна его заинтересованность в недопущении банкротства организации — потери от нее могут быть существенными. Наличие такого мотива и обеспечивает отсутствие фундаментальной взаимосвязи между доходностью и риском.
Второе. Если субординированным кредитором является не собственник организации, то заинтересованность такого кредитора может также состоять в недопущении банкротства организации, от которого он понесет убытки. Например, в качестве кредитора может выступать поставщик продукции или покупатель продукции организации. В этом случае субординированные кредиты будут выполнять функцию стабилизации экономики, а применительно к банкам — финансовой стабилизации банковской системы и финансового рынка.
третье. В том случае, если субординированным кредитором является государство или муниципальные образования, то целью таких кредитов может быть сохранение занятости в отрасли, регионе, территории, а также обеспечение поступления налогов от организации в бюджетную систему страны, региона или территории.
Кроме того, в качестве преимущества субординированного кредитора способно выступать наличие потенциальной возможности в случае банкротства организации (банка, компании) получить контроль над ней. В этом случае субординированный кредитор имеет возможность приобрести больший контроль над организацией, чем ординарный кредитор.
Рассмотрим это на следующем условном примере.
Пусть активы организации составляют 200 млн руб., а обязательства — 250 млн руб. (кредиторы входят в одну очередь). Тогда кредитор с суммой требования 100 млн руб. при банкротстве организации может получить 40 % ее имущества или контроля над этой организацией. В случае, если этот кредитор предоставил субординированный кредит, то его доля на остаточное имущество организации в случае банкротства составит 100 %, так как сначала будут погашены обязательства ординарных кредиторов (в сумме 150 млн руб.), а остаточная стоимость имущества (50 млн руб.) пойдет субординированному кредитору. Конечно,
в этом случае субординированный кредитор как бы несет убыток в сумме 50 млн руб. (100 млн руб. — 50 млн руб.), но к нему переходит контроль над «остаточными» активами, неявная оценка которых может существенно превышать рыночную оценку активов организации.
Из экономической сущности субординированного кредита следуют требования, устанавливаемые к нему со стороны Банка России при включении его в состав дополнительного капитала кредитной организации. Среди них — обязательность отсутствия обеспечения по такому кредиту и содержание в договоре положения о невозможности его досрочного расторжения (за исключением взаимного согласия сторон) [4]. Действительно, наличие обеспечения по субординированному кредиту не позволило бы рассматривать его как средство обеспечения по ординарным кредитам и как аналог собственных средств (капитала) организации.
Практика широкого использования субординированных кредитов получила распространение в России в период кризиса 2008—2009 гг. с целью стабилизации банковской системы. Кризис привел к снижению фондовых индексов в России в три раза. В результате коммерческие банки понесли значительные убытки, а у некоторых величина чистых активов стала отрицательной. Снижение уровня собственных средств в банковской системе не позволяло банкам осуществлять свои функции и не гарантировало вкладчикам и кредиторам возврата вложенных сумм. Это потребовало реализации со стороны государства особой финансовой политики поддержки банковской системы страны, включая предоставление субординированных кредитов. Данные кредиты выполнили функцию стабилизации банковской системы. По своей сущности они являлись стабилизационными финансовыми кредитами.
Однако, несмотря на эффективный характер использования субординированных кредитов как инструмента стабилизации экономики, не существовало прозрачного механизма их предоставления и ими были охвачены не все банки России, что вызвало острую критику в адрес правительства страны. Все это позволяет сделать вывод о необходимости совершенствования правового механизма предоставления субординированных кредитов. Следует прописать его четкий алгоритм, определить критерии, которым кредитные организации должны удовлетворять, чтобы стать его получателями.
По мнению автора, в настоящее время в России следует развивать институт субординированного
кредитования в целях финансовой стабилизации как отдельных коммерческих организаций, так и национальной экономики в целом.
Другим инструментом финансовой стабилизации экономики, близким по своей функциональной роли субординированному кредиту, может являться дополнительная эмиссия акций организаций, находящихся на грани банкротства и нуждающихся в финансовой помощи со стороны государства.
Механизм финансовой стабилизации в рамках дополнительной эмиссии акций состоит в приобретении государством акций крупных компаний, банков с целью предоставления им финансовой помощи. В этом случае оно получает контроль над компанией, банком, что повышает возвратность вложенных государственных средств. Благодаря финансовой помощи компания, банк могут преодолеть кризисные явления, что не только носит стабилизирующий характер для экономики в целом, но и способно повысить курс акций самих компании, банка. Таким образом, данный механизм позволяет государству результативно провести программу стабилизации экономики, обеспечивает получение высокой доходности от размещения средств. Это связано с тем, что акции компании в неблагоприятный для нее период имеют низкую цену, а после финансовой поддержки со стороны государства их стоимость может возрасти в несколько раз. Опыт финансовой поддержки экономики в России и за рубежом показал, что данная процедура принесла значительную доходность на вложенные государственные средства.
Акции имеют следующие преимущества в реализации стабилизационного финансового механизма:
- больший контроль над деятельностью организации;
- возможность принятия решений в управлении организацией;
- возможность получения большего дохода в связи с ростом курса акций после проведения успешной антикризисной программы.
К недостаткам акций как инструмента предоставления финансовой помощи со стороны государства можно отнести:
- сложности в получении согласия со стороны собственников организации на проведение дополнительной эмиссии акций, что связано с возможностью утери контроля за организацией;
- сложность определения «справедливой» цены пакета акций по дополнительной эмиссии;
- больший риск потери государственных средств, что обусловлено очередностью получения средств организации в случае ее банкротства;
- ограниченность источника финансирования (в случае предоставления финансовой помощи организации в форме приобретения государством привилегированных акций, предельная номинальная стоимость которых по российскому законодательству не может превышать 25 % от уставного капитала юридического лица).
Привилегированные акции можно рассматривать как наиболее эффективный инструмент проведения государством программы финансовой стабилизации в связи с тем, что такие акции как бы сочетают элементы обыкновенных акций и облигаций. В этом случае в проспекте эмиссии акций по дополнительной эмиссии может быть прописан фиксированный уровень дивиденда и четко определена ликвидационная стоимость привилегированных акций. Целесообразно также предусмотреть возможность конверсии привилегированных акций в обыкновенные. Это связано с тем, что положительный эффект от финансовой стабилизации будет выражен в росте курса акций и в наибольшей степени - обыкновенных акций, который должно получить государство как субъект финансирования антикризисной программы.
Отметим, что приобретение государством привилегированных акций как механизм финансовой стабилизации не было достаточно полно использовано в России в период финансового кризиса 20082010 гг. В нашей стране, как это не парадоксально, риск по привилегированным акциям оказывается больше риска по обыкновенным акциям. При этом если риск по обыкновенным акциям определяется рынком, то риск по привилегированным акциям обусловлен возможностью дискриминации прав их владельцев со стороны владельцев обыкновенных акций.
Несмотря на установление в уставе организации дивидендов по привилегированным акциям, законодательство об акционерных обществах дает возможность их вообще не выплачивать. Просто в этом случае на следующем годовом собрании акционеров привилегированные акции станут голосующими. Но, учитывая, что их доля в уставном капитале максимально может составлять только 25 %, окончательное принятие решения будет за владельцами обыкновенных акций (при их согласованном действии или при обладании одним собственником более 50 % акций от уставного капитала). Все это приводит к тому, что в РФ
обычно привилегированные акции одной и той же компании котируются дешевле обыкновенных акций. А доходность в процентах годовых по привилегированным акциям выше, чем по обыкновенным (это отражает наличие фундаментальной закономерности между доходностью и риском: чем выше доходность, тем больше риск, а при данном уровне риска доходность финансовых инструментов должна быть выше, чтобы они покупались на рынке).
Для дальнейшего устойчивого социально-экономического развития России не следует отказываться от Резервного фонда РФ и Фонда национального благосостояния РФ как эффективных механизмов стабилизационной финансовой политики государства. Также важными представляются разработка и обоснование финансово-экономических схем и механизмов инвестирования данных фондов в российскую экономику в целях ее модернизации, создания дополнительных рабочих мест и упрочения промышленного потенциала страны. Все это, по мнению автора, будет являться основой совершенствования и развития механизмов стабилизационной финансовой политики в РФ, способствовать повышению устойчивости социально-экономического развития в среднесрочной и долгосрочной перспективе.
Список литературы
1. Информационное сообщение о результатах размещения средств Резервного фонда и Фонда национального благосостояния от 01.12.2010. URL: http:// www. minfin. га.
2. Макконнелл К. Р. Экономикс: Принципы, проблемы и политика. Таллинн. 1993.
3. О дополнительных мерах по поддержке финансовой системы Российской Федерации: Закон РФ от 13.10.2008 № 173-Ф3.
4. О методике определения собственных средств (капитала) кредитных организаций: положение Банка России от 10.02.2003 № 215-П.
5. Основные направления бюджетной политики на 2011 год и на плановый период 2012 и 2013 годов. URL: http://www.minfin.ru.
6. Сухарев А. Н. Резервный фонд Российской Федерации: опыт 2008—2009 гг. и перспективы // Финансы и кредит. 2010. № 14.
7. Сухарев А. Н. Стабилизационный фонд РФ: опыт государственного сбережения и стабилизации экономики в 2004—2007 гг. // Финансы и кредит. 2010. № 16.
8. Сухарев А. Н. Фонд национального благосостояния РФ: опыт 2008—2009 гг. и перспективы // Финансы и кредит. 2010. № 10.
Нужны статьи
в электронном виде?
На сайте Электронной библиотеки «dilib.ru» собран архив электронных версий журналов Издательского дома «ФИНАНСЫ и КРЕДИТ» с 2006 года и регулярно пополняется свежими номерами.
Доступ к ресурсам библиотеки осуществляется на платной основе: моментальная оплата электронными деньгами, банковской картой, отправкой SMS на короткий номер. Возможны и другие способы оплаты.
Подробности на сайте библиотеки: www.dilib.ru
lib
ДЕНЫ"И@ГТ1СИ1.ГиL II Mastü
V/SA
ilndex
money-yandex-ru
