CC BY
167
ф
АКТУАЛЬНАЯ ТЕМА
_т4.у1. Костин,
президент-председатель правления 0^40 Ъанк. 7)]ЮЬ
СОВРЕМЕННАЯ МИРОВАЯ ВАЛЮТНАЯ СИСТЕМА И ПЕРСПЕКТИВЫ РУБЛЯ
Современный этап развития глобальной экономики характеризуется заметным повышением нестабильности мировой валютной системы. Это проявляется, прежде всего, в резко возросшей волатильности и непредсказуемости динамики обменных курсов основных мировых валют. Их изменения всё в меньшей степени определяются фундаментальными, макроэкономическими факторами и становятся всё более зависимыми от поведения и настроений участников глобального валютно-финансового рынка.
Нестабильность МВС усиливается небывалыми по силе и масштабам потрясениями на мировых финансовых рынках. С середины лета текущего года капитализация рынков акций развитых и развивающихся стран упала в 1,5—
2 раза до уровней трёх-четырёхлетней давности, а обращающиеся на них активы обесценились более чем на 10 трлн долл. — сумму, равную годовому ВВП США или всех государств еврозоны.
Многие уже сравнивают кризисные явления в мировых финансах с Великой депрессией 1930-х годов, предрекая в том числе и дальнейшее нарастание проблем в глобальной валютной сфере. Несмотря на стремительное укрепление курса доллара в последние четыре месяца немало экспертов по-прежнему серьёзно опасаются краха американской валюты под тяжестью экономических и финансовых проблем США. В этой связи большое научное и практическое значение имеют системный анализ современных тенденций развития МВС и оценка будущего положения доллара в мировой торговле и финансах.
Экономические успехи, достигнутые нашей страной в последние годы, создали необходимые базовые предпосылки для интернационализации рубля, однако его роль в обслуживании внешнеторговых и инвестиционных связей страны, обороте глобальных валютных и финансовых рынков остаётся незначительной. Это требует подробного изучения факторов, препятствующих выходу рубля на международную арену, и выявления на этой основе путей для расширения его использования в межгосударственных расчетах.
Мировые деньги как основной элемент МВС
Мировая валютная система в своём развитии прошла несколько последовательных этапов. Каждый из них характеризовался рядом отличительных особенностей и, в первую очередь, преобладавшей на протяжении этапа формой мировых денег — активов, использовавшихся для обслуживания международных экономических отношений в качестве признанного, в том числе на официальном уровне, средства платежа, меры стоимости и средства накопления.
На разных этапах существования МВС функции мировых денег выполняли золото, а также национальные валюты ряда ведущих западных стран. Такие валюты получили название резервных, поскольку именно в них главным образом государства хранят свои международные резервы. Кроме того, резервные валюты широко применяются для установления стоимости и оплаты международных контрактов, в них номинируется основная масса мировых финансовых активов, они выступают инструментом валютных интервенций и якорем денежно-кредитной и курсовой политики многих стран (см. табл. 1).
Таблица 1
Экономические функции резервных валют
Функция Частный сектор Государственный сектор
Средство обращения Валюта платежа в международных контрактах Инструмент валютных интервенций
Мера стоимости Валюта цены в международных контрактах Номинальный якорь денежно-кредитной политики
Средство сбережения Валюта номинала финансовых активов Валюта размещения официальных резервов
История резервных валют — это, прежде всего, история крупнейших мировых держав. Завоевание страной ведущих позиций в глобальном производстве, международной торговле и финансовом секторе, как правило, создавало надёжную основу для возвышения её национальной валюты, и наоборот — утрата государством экономического лидерства рано или поздно сопровождалась потерей валютной гегемонии. Ещё одним важнейшим фактором выдвижения валют на роль мировых денег, как показывает история МВС, всегда выступала активная внешняя политика их государств, направленная на достижение доминирующего положения в валютной сфере. Эта политика могла включать самые разные меры экономического и политического характера, в том числе активное кредитование иностранных государств и компаний с целью формирования за рубежом запасов валюты страны-кредитора, содействие международной экспансии национальных банков, оказание прямого политического давления на другие страны с целью принуждения их к более активному использованию своей валюты.
б
Высокая заинтересованность государств в достижении валютного превосходства определяется значительными преимуществами, которые обеспечивает стране резервный статус её валюты. К ним относятся, прежде всего, возможность покрытия дефицита платежного баланса национальной валютой, заметное укрепление международных конкурентных позиций производителей и финансовых институтов страны-эмитента, масштабное увеличение притока иностранного капитала в национальную экономику.
Превосходство в валютной сфере даёт и существенные политические дивиденды, поскольку другие страны, использующие резервную валюту во внешнем и внутреннем обороте, оказываются в определённой степени зависящими от стабильности этой валюты и, соответственно, благополучия выпускающего её государства. Сегодня этим преимуществом активно пользуются США, для которых доминирование доллара в МВС является не менее, если не более значимым орудием отстаивания своих геополитических и экономических интересов, чем военный потенциал.
Становление доллара США как ведущей мировой валюты
Доллар США является ключевой валютой МВС уже более шестидесяти лет. Американская валюта проделала достаточно долгий и сложный путь к завоеванию лидирующих позиций, постепенно вытеснив с них золото, фунт стерлингов и и некоторые другие национальные валюты, доминировавшие на начальных этапах развития МВС.
Повышению популярности доллара как резервной валюты способствовали многие факторы, и, в первую очередь, быстрый рост американской экономики, доля которой в глобальном ВВП достигла в 1929 г. 28%. Стремительно росли официальные золотые резервы Соединенных Штатов. Если в 1914 г. США обладали 23% золотых запасов капиталистических стран, то в начале 1920-х годов — уже более 40%. Укреплению позиций доллара способствовало также бурное развитие банковского сектора и превращение Нью-Йорка в крупный мировой финансовый центр.
Новый этап восхождения доллара связан с принятием в 1944 г. на валют-но-финансовой конференции ООН в американском городе Бреттон-Вудсе Статей Соглашения (Устава) МВФ, определивших структуру послевоенной мировой валютной системы. В качестве официальных резервных активов Соглашением устанавливались золото, доллар и фунт стерлингов. При этом роль главной резервной валюты была отведена доллару.
С целью утверждения этого статуса США обязывались производить обмен доллара на золото по фиксированной цене 35 долл. за тройскую унцию для иностранных центральных банков. В свою очередь, другие государства — участни-
ки Соглашения должны были устанавливать фиксированные курсы своих валют к доллару и поддерживать их с помощью интервенций в американской валюте.
Принятая в Бреттон-Вудсе американоцентричная конфигурация мировой валютной системы отражала расстановку сил, которая сложилась в глобальном хозяйстве в результате Второй мировой войны. США стали безусловным лидером среди западных стран, намного опережая их по экономическим показателям. Доля С ША в мировом BBI1 в 1950 г. достигла 29%. На Соединенные Штаты тогда приходилось свыше 42% мирового экспорта. США сосредото-чили почти три четверти всех золотых запасов капиталистических стран. Е> то же время западноевропейские страны и Япония, серьёзно пострадавшие в ходе войны, оказались в тяжёлом финансово-экономическом положении и не могли конкурировать с Америкой.
Обретённый долларом статус основного резервного актива в сочетании с огромным экономическим потенциалом и активной внешней финансовой политикой США создали возможность для быстрой международной экспансии доллара. В результате в 50—60-х годах прошлого века доллар стал важнейшей валютой для частных зарубежных инвестиций, широко применялся в качестве валюты внешнеторговых контрактов и валюты-посредника при обмене низколиквидных валют. Он занял, таким образом, центральное место на мировых финансовых рынках, в официальных международных расчётах и резервах (см. рис. 1). Фактически именно в эти годы США заложили прочную базу для доминирования в МВС в долгосрочной перспективе.
□ Доллар США
Ш Британский фунт стерлингов
■ Немецкая марка
□ Французский франк
□ Швейцарский франк Ш Прочие валюты
Рис. 1. Доля доллара и других национальных валют в официальных валютных резервах в 1960-е годы, %
Составлено по данным Международного валютного фонда
Бреттон-Вудская валютная система достаточно стабильно функционировала до середины 1960-х годов, после чего в ней стали нарастать кризис-
ные явления. Они были вызваны тем, что структурные принципы, принятые В 1944 Г., перестали соответствовать кардинально изменившемуся за двадцать послевоенных лет мировому экономическому ландшафту. Существенно укрепились экономика и финансовый потенциал западноевропейских государств и Японии. Доля стран Западной Европы в глобальном экспорте в период с 1950 г. ПО 1970 г. выросла на 10% (с 31,6% до 41,6%) а Японии — в три с половиной раза (с 1,4% до 4,9%). Эти страны добились крупного положительного сальдо в торговле с США, что привело к накоплению у них значительной долларовой массы.
Торговые партнёры Америки периодически пользовались правом обмена долларов на золото в Казначействе США, что постепенно истощало его золотой запас. Весной 1971 г. ситуация достигла критической черты — американский торговый баланс впервые в послевоенный период был сведён с дефицитом, а золотой резерв приблизился к минимально допустимому уровню 10 млрд долл. В этих условиях в августе 1971 г. США объявили о «временном» выходе из Бреттон-Вудских соглашений и отказе поддерживать свободный обмен долларов на золото. Это означало конец Бреттон-Вудской системы, основанной на привилегированном положении доллара как официально «главной» мировой валюты.
Ямайская валютная реформа и позиции доллара США
Основные принципы устройства современной МВС были заложены Ямайскими соглашениями 1976 1978 гг. Они отменяли статус доллара и фунта
стерлингов как резервных валют, вводили плавающий режим валютных курсов и упраздняли использование золота в качестве мировых денег. В частности, запрещались установление официальной цены на золото и привязка к нему курсов национальных валют. Ни одна из валют не получила признания в качест-ве резервной. Более того, само понятие «резервная валюта» было исключено из Устава МВФ. Ямайские соглашения, таким образом, создали формальную основу для эволюции МВС в сторону мультивалютного стандарта.
Для США новый формат оказался даже более удобным, чем Бреттон-Вудский, поскольку Америка, с одной стороны, сохранила де-факто за долларом статус главной мировой валюты, а с другой — избавилась от довольно обременительной обязанности обменивать доллары на золото. Соединенные Штаты, таким образом, получили возможность не беспокоиться о состоянии своего золотого запаса и объёме долларовых авуаров, которые могут быть предъявлены иностранными государствами к конвертации.
Это в значительной степени развязало руки американским финансовым властям, позволив им проводить более агрессивную и рискованную денежно-кредитную политику. В частности, резко наращивать количество долларов
в международном обороте для покрытия дефицита платежного баланса США по текущим операциям, который вырос с 12 млрд долл. в 1982 г. ДО 160 млрд долл. в 1987 г. ( см. рис. 2). Для компенсации этого дефицита CLUA в 1980-х годах увеличили ежегодный объём размещения казначейских облигаций среди иностранных инвесторов более чем в четыре раза, доведя его в 1988 г. до 62 млрд долл.
'|||||||
80 82 84 86 88 90
млрд. долл. (левая шкала)
——% к ВВП (правая шкала)
Рис. 2. Сальдо платежного баланса США по текущим операциям в 1980-е годы*
* Отрицательное (—)/ положительное ( + ) сальдо
Рассчитано по данным МВФ
Общая сумма международных финансовых обязательств США только за период с 1981 г. ПО 1990 г., по данным Федеральной резервной системы, выросла почти в пять раз, достигнув 2,4 трлн долл. (см. рис. 3). Для сравнения можно напомнить, что в 1950 г. этот показатель составлял только 17 млрд долл. I аким образом, Ямайская валютная реформа, по сути, дала старт бурному росту пирамиды американского внешнего долга, в центре которой стоял необеспеченный золотом или иными реальными активами доллар.
(TíTIÍÍíf
млрд. долл. (левая шкала) "% к ВВП (правая шкала)
Рис. 3. Международные финансовые обязательства США в 1980-е годы Рассчитано по данным Бюро экономического анализа США, МВФ
Ведущие позиции доллара в последней четверти XX века определялись как сохранявшимся экономическим превосходством США, доля которых в мировом ВВП в этом периоде устойчиво составляла 21-23%, так и результатами функционирования Ьреттон-Вудской системы, способствовавшей окончательному утверждению доллара как наиболее распространённой и популярной в мире валюты, обслуживающей все стороны глобальной экономики (см. рис. 4).
% Доллар США я Немецкая марка ■ Швейцарский франк &ЗКЮ
1980-е годы
о
Официальные
валютные
резервы
Мировая Привлечение Зарубежные торговля меизду- банковские
народных активы займов
■ Британский фунт стерлингов
■ Французский франк & Японская иена
Я Прочие »алюты
1990-е годы
Официальные Мировая Привлечение Зарубежные валютные торговля между банковские
резервы народных активы
займов
Рис. 4. Доля доллара и других национальных валют в официальных валютных резервах, мировой торговле, международных заимствованиях и зарубежных банковских активах
в 1980-е и 1990-е годы, %
Составлено по данным Международного валютного фонда, Организации экономического сотрудничества и развития, Банка международных расчетов
После демонтажа этой системы доллару в течение ещё долгого времени, по существу, не было серьёзной альтернативы на мировой арене. Крупнейшие страны Европейского экономического сообщества (ЕЭС) не располагали достаточным потенциалом, чтобы успешно соревноваться с США в валютной сфере, хотя отдельным европейским валютам, включая немецкую марку, удалось немного потеснить доллар, заняв в общей сложности порядка 20% в официальных валютных резервах. В 1980-е годы в качестве потенциального конкурента американской валюте рассматривалась Япония, чья экономика и экспорт росли стремительными темпами, однако тяжёлый финансовый кри-
зис начала 1990-х годов не позволил иене выдвинуться на ведущие позиции в МВС. Отдельные попытки создать искусственную альтернативу доллару, в частности, за счёт реанимации золота как мировых денег и увеличения объёмов эмиссии СДР (специальных прав заимствования) — валюты МВФ, также не увенчались успехом, во многом вследствие жесткого противодействия со стороны США, не заинтересованных в усилении конкуренции доллару.
Введение евро и формирование современной структуры МВС
Реальная возможность прервать длительную гегемонию доллара в МВС появилась только после введения единой европейской валюты — евро, сначала, с 1999 г., — в безналичном обороте, а с 2002 г. — ив наличной форме. Переход на общую валюту стал результатом многолетних интеграционных усилий европейских государств, начало которым было положено еще 1970-х годах прошлого века.
В первые годы обращения евро нередко выражались серьезные сомнения в успехе новой валюты, в частности, эффективности проведения общей денежно-кредитной политики для государств с различными экономическими и социальными условиями. Однако по прошествии десяти лет можно с уверенностью говорить, что пессимистичные прогнозы не оправдались, единая валюта состоялась и имеет весьма благоприятные перспективы, в том числе на международной арене в качестве полноценной альтернативы американскому доллару.
Перспективы евро связаны, прежде всего, с огромным экономическим потенциалом стран еврозоны, сопоставимым с параметрами экономики США. Сегодня из двадцати семи стран Евросоюза на единую валюту перешли пятнадцать государств. Их совокупная доля в глобальном ВВП на конец 2007 г. составляла 16,1% (доля США - 21,4%) ( см. табл. 2).
Таблица 2
Экономические показатели развития стран еврозоны, ЕС и США в 2007 г.
Показатели Еврозона ЕС* США
1 2 3 4
Население, млн. чел. 319 495 302
ВВП (по ППС), трлн долл. 10,4 14,7 13,8
ВВП (по ППС) на душу населения, тыс. долл. 32,6 29,7 45,7
Доля в мировом ВВП, % 16,1 22,7 21,3
Доля в международном экспорте, % 22,6 14,2 11,8
Валовое накопление основного капитала, % ВВП 21,7 21,2 18,7
Валовые сбережения, % ВВП 22,5 20,8 13,4
Безработица, % 7,4 7,1 4,6
Баланс текущего счета платежного баланса, % ВВП 0,3 -0,6 -5,3
Международная инвестиционная нетто-позиция, % ВВП -15,0 -15,8 -19,2
Продолжение таблицы 2
1 2 3 4
Дефицит госбюджета, % ВВП -0,6 -0,9 -3,0
Накопленный государственный долг, % ВВП 66,4 58,7 49,2
Государственные расходы, % ВВП 46,3 45,8 33,5
* Включает все 27 стран ЕС, в том числе государства еврозоны Составлено по данным Европейского центрального банка
Примерный паритет между странами еврозоны и США сложился по уровню развития финансового рынка. В 2007 г. общий объём рынка акций, долговых ценных бумаг и банковских активов еврозоны оценивался в 63,5 трлн долл., США - 61 трлн долл. Различия носят скорее качественный, нежели количественный характер, поскольку в еврозоне традиционно более развит банковский сектор, а в США — рынок акций (см. табл. У).
Таблица 3
Размеры финансового рынка стран еврозоны, ЕС и США в 2007 г., трлн долл.
Сегменты рынка Еврозона ЕС США
Капитализация рынка акций 10,0 14,7 19,9
Рынок долговых ценных бумаг 23,0 28,2 29,9
Г осударственных 7,6 8,8 6,6
Частных 15,4 19,4 23,3
Банковские активы 30,1 43,1 11,2
Совокупные финансовые активы 63,4 86,1 61,0
Совокупные финансовые активы, % ВВП 520 549 442
Составлено по данным Европейского центрального банка
Неприсоединившиеся к еврозоне страны ЕС делятся на две группы. Одни, как Великобритания, Дания и Швеция, пока остаются в рядах евроскептиков, не желающих отказываться от собственной валюты. Образующие другую группу новые члены ЕС (в том числе Болгария, Румыния, страны Балтии), ещё не соответствуют жёстким требованиям к кандидатам на введение единой валюты. Вместе с тем при сохранении нынешних темпов расширения еврозоны уже через несколько лет она догонит американскую экономику по основным характеристикам, в том числе и по ёмкости финансовых рынков.
Несмотря на очевидный успех евро, позиции, которые эта валюта занимает сейчас на мировой арене, ещё не соответствуют масштабам экономики стран еврозоны. Доля евро в официальных резервах, в обслуживании международной торговли, обороте глобальных валютно-финансовых рынков в большинстве случаев уступает доле доллара в полтора-два раза. Так, доля доллара в официальных резервах составляет в настоящее время около 65%, евро — ме-
нее 30%, в фактурировании мировой торговли — 50% и 25 % соответствен-но. На международном долговом рынке на доллар приходится 45%, на евро — 32% трансакций.
Международная экспансия евро осуществляется достаточно медленно, без радикальных изменений, а в ряде сегментов мирового финансового рынка доля евро в последние два-три года даже несколько сократилась (см. табл. 4). Основная причина этого — осторожная денежно-кредитная политика Европейского центробанка. Он не заинтересован в чрезмерно быстром наращивании объёма евро в международном обороте, способном негативно отразиться на макроэкономической ситуации в еврозоне.
Таблица 4
Доля евро в мировых финансах и торговле
Рынки и операции 2004 2007
Международный рынок долговых ценных бумаг 34 32
Международные кредиты 21 22
Международные депозиты 25 22
Расчёты и фактурирование экспорта еврозоны 44-63 39-68
Расчёты и фактурирование импорта еврозоны 41-61 34-59
Официальные валютные резервы 25 27
Объём наличных евро за пределами еврозоны, млрд долл. 55 71
Составлено по данным Европейского центрального банка
Во всех программных документах ЕЦБ подчеркивается, что главной его задачей является обеспечение финансовой стабильности в еврозоне, а не ускоренное продвижение евро за рубежом. Сдержанность эта оправданна — евро является относительно новой валютой, уникальной с точки зрения количества охватываемых ею стран, поэтому постепенность интернационализации необходима для обеспечения долгосрочной устойчивости евро.
Дальнейшее развитие международной роли евро и перспективы его превращения в ведущую валюту зависят от множества взаимосвязанных факторов. Важнейшим из них, безусловно, является способность монетарных властей США поддерживать доминирующее положение доллара в мвс в условиях огромного «двойного дефицита» — платёжного баланса и федерального бюджета США. Многое будет определяться и ходом развития самой еврозоны, в частности, темпами присоединения к ней новых крупных участников и наращивания потенциала единой европейской экономики.
Усиление нестабильности МВС и последствия для мировой экономики
Одной из отличительных особенностей развития глобальной экономики в последние годы стало заметное повышение нестабильности мировой валют-
ной системы. Это проявляется, прежде всего, в возросших колебаниях обменных курсов основных мировых валют, прежде всего доллара США. С 2002 Г. по середину 2008 г. он подешевел почти вдвое по отношению к евро и на четверть — к корзине валют основных торговых партнеров США, причем только за первый квартал 2008 г. доллар ослабел сразу на 10% по отношению к евро и почти на 5% к корзине валют. В свою очередь, в третьем квартале 2008 г. в результате стремительной коррекции доллар укрепился более чем на 15% по отношению к единой европейской валюте евро и на 8% к корзине валют (см. рис. 5).
120 330
00 01 02 03 04 05 06 07 08
---Курс доллара к корзине валют основных
торговых партнеров США (левая шкала)
---Reuters-CRB Index (правая шкала)
Рис. 5. Динамика курса доллара в 2000—2008 гг. (2000 г.=100%)
Составлено по данным Федеральной резервной системы США
Усиление нестабильности МВС сопровождается ослаблением связи между динамикой обменных курсов и фундаментальными макроэкономическими показателями, усилением их зависимости от поведения и настроений участников глобального валютно-финансового рынка. Так, несмотря на существенное укрепление экономик развивающихся стран их национальные валюты не устояли перед стремительным ростом курса доллара в августе-октябре текущего года и обрушились на 10—20% под воздействием ажиотажного спроса населения, корпораций и финансовых институтов на американскую валюту.
Во многом ослабление связи между динамикой обменных курсов и фундаментальными показателями, характеризующими состояние национальных экономик, явилось результатом ускоренного роста объёмов мирового валютного рынка. Сегодня они многократно превосходят потребности глобального производства и торговли в валютных инструментах. Так, ежедневный оборот мирового валютного рынка за последние пять лет удвоился и составляет более 3 трлн долл., в то время как объёмы мировой торговли товарами и услугами не превышают 100 млрд долл. в день.
Нестабильность МВС в последние годы начала самым негативным образом сказываться на состоянии мировой экономики. Так, ускорившееся падение курса доллара в 2007 году — первой половине 2008 года стало причиной резкого повышения мировых цен на сырьевые товары, для которых американская валюта выступает основным средством расчётов. Как показывают расчёты, в последние годы изменение стоимости сырья более чем на 90% объяснялось динамикой курса доллара (см. рис. 6). Так, при снижении курса доллара на 1% цена барреля нефти увеличивалась в среднем на 4 долл.
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08
---Курс доллара к корзине валют
основных торговых партнеров США
---Курс доллар/евро
Рис.6. Динамика курса доллара и индекса Reuters-CRB в 1999—2008 гг. (2000 г. = 100%)
Составлено по данным Международного валютного фонда, информационного агентства Рейтер
Повышение мировых цен на сырьё, в свою очередь, заметно ускорило глобальную инфляцию. За последние два года ежегодные темпы роста потребительских цен увеличились в мире в среднем на 2 процентных пункта, в том числе на 1—1,5 пункта в развитых странах и на 3—4 в развивающихся (см. рис. 7). В ряде государств показатели инфляции стали измеряться двузначными числами, достигнув максимального уровня за последние десять-пятнадцать лет.
Быстрое снижение мировых цен на сырьевые товары в августе-октябре текущего года, вызванное глубокой коррекцией курса доллара на глобальном валютном рынке, не ослабило инфляционного давления на экономики развивающихся стран. Более того, на фоне стремительно дешевеющих национальных валют инфляционные ожидания в этих странах лишь возросли. Всё это грозит развивающимся рынкам сокращением потребления, снижением промышленного производства и в целом замедлением динамики экономического роста.
От резких колебаний курсов мировых валют особенно сильно страдают экспортёры. Так, быстрое ослабление доллара сопровождалось значительным падением прибыли экспортёров готовой продукции, которые попали в своеоб-
ее ('-/ & а>' ¿у (ь~ Ш ('/ а?
----вт?
---&ф*-0^-0-и&-
---с/р&амм
—— -вмс/ь я/ь/ю/ь бе- /¿ерг-/ж-
Рис.7. Темпы роста потребительских цен в развитых и развивающихся странах в 2000-е годы
Составлено по данным Международного валютного фонда
разные «ножницы» долларовой девальвации из-за существенного укрепления национальных валют и значительного увеличения производственных издержек под воздействием растущих цен на сырьевые товары. В свою очередь, стремительное укрепление курса доллара и последовавшее за этим быстрое снижение мировых цен на сырье сразу же негативно сказалось на финансовом положении сырьевых экспортеров. Следствием усилившихся колебаний валютных курсов становится ослабление инвестиционного потенциала экспортно-ориентирован-ных экономик и сокращение объёмов их капиталовложений.
Причины роста глобальной валютной нестабильности
Усиление нестабильности в МВС стало закономерным результатом происходивших в последние пятнадцать лет масштабных структурных изменений в глобальной экономике, накопления в ней значительных торговых и инвестиционных дисбалансов.
Ускорение процессов финансовой глобализации привело к гипертрофированному развитию международных финансовых рынков и многократному увеличению трансграничных потоков капитала (см. рис. 8). К началу 2008 года объём одних только прямых и портфельных инвестиций увеличился по сравнению с серединой 1990-Х годов в пять раз до 4,5 трлн долл. в год. Взрывной рост международных финансовых рынков сопровождался стремительным увеличением объёмов валютных операций, опосредующих движение трансгра-
ничных инвестиций, и, как следствие, повышением зависимости динамики обменных курсов ведущих мировых валют от межстранового перелива капитала При этом свойственная ему нестабильность существенно усилила колебания обменных курсов основных мировых валют.
О
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 ^■трлн. долл. (левая шкала)
----% к мировому ВВП (правая шкала)
Рис. 8. Международные потоки прямых и портфельных инвестиций в 1995—2007 гг.
Рассчитано по данным Международного валютного фонда
Не менее значимые структурные изменения в глобальной экономике последних двух десятилетий были связаны с либерализацией внешней торговли и многократным увеличением движения потоков товаров и услуг между странами (см. рис. 9). 1 ак, к началу 2008 года объем мировой торговли вырос по сравнению с серединой 1990-х годов почти в три раза до 17 трлн долл. в год.
17
14
11
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 в трлн. долл. (левая шкала)
----% к мировому ВВП (правая шкапа)
Рис. 9. Объём мировой торговли товарами и услугами в 1995—2007 гг.
Рассчитано по данным Международного валютного фонда
При этом в структуре трансграничных товарных и финансовых потоков существенно увеличилась доля развивающихся стран, что стало следствием их активной политики по продвижению экспорта и привлечению иностранных ин-
вестиций. Сегодня страны БРИК обеспечивают более 50% прироста реального мирового ВВП, а их доля в общем объёме мирового производства в г.
достигла 21%, почти в полтора раза превысив долю стран еврозоны.
Расширение международных экономических связей сопровождалось постепенным накоплением внешнеторговых дисбалансов, прежде всего в отношениях между развивающимися странами и США — крупнейшим мировым импортером, на долю которого приходится 20% глобального импорта товаров, работ и услуг (см. рис. 10). С одной стороны, опережающий рост экспортных доходов развивающихся стран способствовал формированию устойчивого положительного сальдо их внешней торговли. С другой стороны, резкое снижение нормы сбережений и увеличение потребления в СІ, ІА обернулось существенным ухудшением состояния торгового баланса страны, дефицит которого за 1995-2007 гг. вырос почти в 7 раз до 700 млрд долл. в год.
-¿ж
¿7 £>£> 0/ т Ш 0.7
---
5^-^ e-ом c/p&a/t
Рис.10. Внешнеторговое сальдо, млрд долл. в год в 1995—2007 гг.
Рассчитано по данным Международного валютного фонда
Накопление дефицита торгового баланса сопровождалось неизбежным ростом внешней задолженности США, превратившихся за последние полто-ра десятилетия в крупнейшего нетто-должника остального мира (см. рис. 11). Обязательства США перед нерезидентами в 2007 г. достигли 20 трлн долл., превысив на 2,4 трлн долл. требования к остальному миру. Значительная часть этих обязательств приходится на развивающиеся страны, которые благодаря устойчивому положительному внешнеторговому сальдо превратились в 2000-е годы в ведущих экспортеров капитала.
3 2
1 О -1 -2 -3
трлн. долл. (левая шкала)
---% к ВВП (правая шкала)
Рис.11. Чистая международная инвестиционная позиция США в 1995—2007 гг.
Рассчитано по данным Бюро экономического анализа США
В условиях плавающих валютных курсов накопление США значительного отрицательного внешнеторгового сальдо рано или поздно должно было привести к заметному ослаблению курса доллара по отношению к валютам их основных торговых партнеров. За период с 2002 г. по середину 2008 г. он подешевел почти вдвое по отношению к евро и на четверть — к корзине валют основных торговых партнеров США.
Ослаблению позиций доллара на мировом валютном рынке способствовало также появление евро, который стал активно использоваться для размещения средств центральных банков и международных частных инвесторов, спровоцировав тем самым заметное сокращение глобального спроса на доллар.
Темпы девальвации доллара заметно ускорились в 2007 году — первой половине 2008 года. В результате острого кризиса на рынке недвижимости резко замедлились темпы роста американской экономики, а крах пирамиды высокорисковой ипотеки sub-prime, повлекший за собой огромные убытки инвесторов по всему миру, поставил под серьёзное сомнение качество многих видов американских финансовых инструментов, обращающихся на глобальных рынках. Как следствие, произошло значительное сокращение объёмов притока иностранного капитала в экономику США. В июле 2008 года доллар упал до рекордного уровня по отношению к евро, дав повод ряду экономистов заявить о скором крахе МВС, основанной на долларовом стандарте.
Однако углубление мирового финансового кризиса, ухудшение состояния экономик стран еврозоны и массовый вывод активов глобальными инвесторами с развивающихся рынков помогли доллару за короткий период отыграть немалую часть своего падения. Несмотря на огромные торговые и инвестицион-
ные дисбалансы американской экономики за август-октябрь 2008 года доллар укрепился по отношению к евро более чем на 15% и на 8% к корзине валют. Вместе с тем дальнейший значительный рост курса доллара представляется маловероятным.
Перспективы доллара США
Мнения о том, как будет развиваться в предстоящие годы МВС существенно разнятся. Немало аналитиков прогнозируют скорое возобновление тенденции ослабления доллара, грозящее новыми масштабными потрясениями на глобальных валютно-финансовых рынках. Их позиция основывается на ряде объективных макроэкономических предпосылок.
Во -первых, это сохранение значительного дефицита текущего баланса США. Его размер в 2007 г. составил 731 млрд долл., в первом полугодии 2008 Г. — примерно 360 млрд долл. Покрытие дефицита требует дальнейшего наращивания долговых обязательств перед нерезидентами, что в условиях резкого ухудшения состояния американских финансовых рынков может оказаться весьма затруднительным.
Во -вторых, это быстрый рост дефицита федерального бюджета США. По итогам завершившегося 30 сентября с.г. очередного финансового года он увеличился на 170% ДО 438 млрд долл. В нынешнем финансовом году с учётом принятия «плана Полсона», направленного на спасение финансовой системы США, бюджетный дефицит, по некоторым пессимистичным оценкам может превысить 1 трлн долл., что еще более усилит долговую нагрузку на американскую экономику.
В-третьих, ослаблению позиций доллара способствует постепенное увеличение спроса развивающихся стран на евро в качестве резервной и инвестиционной валюты. Одновременно стала обозначаться тенденция к замене доллара на местные валюты во внутрирегиональной торговле.
Потрясения на американских финансовых рынках во второй половине 2007-2008 г., спровоцированные кризисом ипотеки sub-prime, уже привели к сокращению притока иностранного капитала в США. Зарубежные инвесторы, понёсшие крупные потери по ипотечным бумагам, существенно ограничили приобретение ценных бумаг корпоративного сектора США (см. рис. 12). Для американской экономики, испытывающей всё большую зависимость от внешних заимствований, сокращение притока иностранного капитала на фондовый рынок затрудняет привлечение финансовых ресурсов национальными компаниями и банками и повышает риск банкротства ряда крупных корпоративных эмитентов.
350
00 01 02 03 04 05 06 07 08
---Инвестиции в государственные ценные бумаги
---Инвестиции в корпоративные ценные бумаги
Рис. 12. Инвестиции нерезидентов в американские долговые ценные бумаги в 2007—2008 гг., млрд долл. в квартал
Рассчитано по данным Бюро экономического анализа США
Сокращение вложений нерезидентов в американские корпоративные ценные бумаги было отчасти компенсировано увеличением их инвестиций в государственные долговые обязательства С LUA. Размер этих инвестиций в начале 2008 г. достиг рекордного за последнее время показателя — более 200 млрд долл. в квартал. В условиях роста глобальной финансовой нестабильности казначейские обязательства С LUA традиционно рассматриваются международными инвесторами как наиболее надежное прибежище для хранения капитала.
Однако растущая долговая нагрузка на бюджет США, усугубляемая финансовыми трудностями крупнейших национальных финансовых институтов страны, в санацию которых американскому правительству предстоит вложить сотни миллиардов долларов, способна охладить интерес нерезидентов даже к этим финансовым инструментам, подтолкнув их к размещению своих капиталов в других странах.
Все это способно привести к резкой девальвации доллара и дестабилизации МВС. При этом огромная долговая нагрузка на экономику, а также необходимость стимулирования замедлившегося экономического роста в современных условиях существенно ограничивают возможности монетарных властей по проведению политики высоких процентных ставок, которая содействовала бы привлечению иностранного капитала и укреплению курса доллара.
Имеется, однако, немало обстоятельств, позволяющих утверждать, что никакого краха доллара в обозримом будущем не произойдет, и он сохранит статус ведущей мировой валюты. Прежде всего, в значительной девальвации доллара и демонтаже существующей структуры МВС не заинтересованы наиболее крупные и влиятельные участники международных финансово-экономических отношений: центральные банки развитых и развивающихся стран, транснациональные корпорации и международные банковские группы.
Нарастание проблем с долларом привело бы к серьезному обесценению долларовых активов, ускорению глобальной инфляции, сокращению производства и снижению занятости в ведущих экспортно ориентированных экономиках, включая японскую и западноевропейские. В этой ситуации международные держатели долларовых активов оказываются в некотором роде заложниками доллара, заинтересованными в сохранении его устойчивости. Для США это означает, в частности, готовность центральных банков других стран к осуществлению масштабных совместных валютных интервенций в поддержку доллара.
При этом США располагают и собственными значительными возможностями, позволяющими им корректировать движение мировых финансовых потоков в свою пользу. По мнению ряда экспертов, для успешной конкуренции с други-ми странами за привлечение иностранных капиталов США не только обеспечивают привлекательные инвестиционные условия внутри страны, но и активно используют «стратегию управляемых кризисов», не создающих системных рисков для мировой экономики, но существенно ослабляющих их конкурентов. В частности, периодически возникающие региональные кризисы (например, вЮ го-Восточной Азии, Латинской Америке, военные действия на Балканах) нередко связываются именно с политикой США по регулированию глобальных инвестиционных потоков и перенаправлению их в свою экономику.
Во многом преувеличенными являются опасения и по поводу скорого краха финансовой системы и пирамиды государственного долга США. На практике монетарные власти США предпринимают активные шаги по поддержанию высокой ликвидности национальных рынков капитала и предотвращению банкротств крупнейших кредитно-финансовых институтов страны, а размер и структура государственного долга пока не угрожают финансовой стабильности в стране.
Госдолг США, действительно, превышает 5 трлн долл. и является самым крупным в мире. Вместе с тем, отношение госдолга к ВВП составляет у США лишь 40%, что в три раза меньше, чем у Японии, и в полтора раза меньше, чем в еврозоне. При этом эффективный долговой менеджмент позволяет Казначейству США сохранять процентные выплаты на одном уровне, несмотря на абсолютный рост заимствований. Более того, размер этих выплат неуклонно снижается по отношению к основной сумме долга и ВВП страны. Если в конце 1980-х годов процентные расходы достигали 8,5% величины государственно-го долга и 4% ВВП, то в первой половине 2000-Х годов они уже были вдвое ниже по отношению к этим показателям.
Состав кредиторов правительства США также способствует поддержанию устойчивости пирамиды американского госдолга. В его структуре преобладают консервативные инвесторы, малочувствительные к изменению курса доллара.
Их доля неуклонно возрастала на протяжении последнего десятилетия и к настоящему времени превысила 60%. Примечательно, что главным инвестором в казначейские облигации являются сами Соединенные Штаты. ФРС, федеральное правительство, отдельные штаты, государственные учреждения и пенсионные фонды владеют более чем 30% совокупного госдолга своей страны. Еще порядка 30% госдолга США приходится на центральные банки и суверенные инвестиционные фонды зарубежных стран, в том числе Японии, Китая, Бразилии, России и Норвегии. Доля частных международных инвесторов, наиболее чутко реагирующих на изменение курса доллара, в структуре госдолга США сегодня не превышает 15%.
Кроме того, не лишены серьёзных слабостей и позиции основного конкурента доллара за роль доминирующей мировой валюты — евро, что также не позволяет говорить о неминуемом закате «эры доллара» и наступлении «эры евро» в международных валютных отношениях.
Во-первых, экономики стран зоны евро продолжают оставаться неоднородными. Сохраняются различия в темпах экономического роста, уровне инфляции, производительности труда, инвестиционных условиях, что создает серьёзные трудности в проведении единой денежно-кредитной политики и ограничивает международную конкурентоспособность евро. Понимая это, Европейский центральный банк весьма осторожно подходит к вопросу расширения внешней экспансии евро и не стимулирует этот процесс.
Во-вторых, происходившее в течение длительного времени укрепление евро относительно доллара способно в среднесрочной перспективе вызвать ухудшение экономической конъюнктуры в таких экспортно-ориентированных странах, как Германия, Франция и Италия, а отсутствие национальной валюты для осуществления самостоятельной валютно-финансовой политики — создать дополнительные трудности с регулированием их платёжного баланса. В конечном итоге это может негативно отразиться на темпах роста ВВП в странах зоны евро и спровоцировать падение курса единой европейской валюты. Кстати, по последним прогнозам МВФ, темпы роста ВВП в еврозоне в целом составят в будущем году лишь 0,2%, а в Италии и Испании — минус 0,2%.
Наконец, основным аргументом в пользу доллара выступают сами Соединенные Штаты, которые располагают крупнейшей (21,4% глобального ВВП В 2007 Г.) и наиболее диверсифицированной экономикой в мире, высокоразвитым рынком капиталов, огромным научно-техническим потенциалом, политическим влиянием и военной мощью. Американские власти обладают значительным опытом и возможностями эффективного управления кризисными экономическими ситуациями. Нет никаких сомнений в том, что администрация США приложит все усилия, чтобы не допустить не то что краха, но даже серьёзного ослабления международных позиций доллара, и примет для этого любые меры экономического, политического и, при необходимости, военного характера.
В настоящее время факторы поддержки доллара более значимы, чем предпосылки его ослабления, что обеспечивает текущее укрепление курса американской валюты, несмотря на кризисные явления в экономике США. Эти же факторы позволяют с высокой долей уверенности предположить, что сложившаяся ситуация в мвс в предстоящие годы не претерпит революционных из-менений. Хотя доля доллара в международном обороте, скорее всего, будет постепенно сокращаться в пользу евро и валют других стран, в том числе ведущих развивающихся государств, он сумеет сохранить за собой позиции ведущей торговой, инвестиционной и резервной валюты мира.
При этом, учитывая отмеченные слабые места американской экономики, в долгосрочной перспективе следует ожидать сохранения наблюдаемой в последние тридцать пять лет тенденции медленного снижения курса доллара по отношению к валютам развитых стран, что, однако, не исключает возможности конъюнктурного укрепления курса доллара в отдельные периоды (см. рис. 13). Доллар, скорее всего, будет постепенно ослабевать и относительно валют развивающихся государств, включая рубль, особенно по мере ускорения процессов их интернационализации.
160
73 78 83 88 93 98 03 08
---Курс доллара к корзине валют развитых стран -
основных торговых партнеров США
---Линейный трецц
Рис. 13. Долгосрочная динамика курса доллара (2000 г. = 100%)
Составлено по данным Федеральной резервной системы США
Интернационализация валют развивающихся стран
За последние полтора десятилетия ведущие развивающиеся страны сумели существенно укрепить свой экономический потенциал, превратившись в новые полюсы роста мировой экономики. Быстрый рост экспортных доходов и иностранных инвестиций позволил этим странам заметно улучшить состояние платёжных балансов, накопить крупные валютные резервы и значительно повысить внутреннюю финансовую стабильность. Это, в свою очередь, способствовало последовательной отмене валютных ограничений, которые широко
использовались развивающимися государствами для поддержания устойчивости национальных валют и защиты внутреннего финансового рынка в условиях слабых платёжных балансов.
Полная или частичная либерализация валютного законодательства обеспечила условия для интернационализации валют крупнейших развивающихся стран. Постепенно развиваются международные рынки этих валют, они начинают применяться при организации трансграничного кредитования и эмиссии долговых ценных бумаг. Под влиянием растущей нестабильности МВС и усиливающейся волатильности курсов ключевых мировых валют наметилась также тенденция вовлечения денежных единиц развивающихся стран во внутрирегиональную, в том числе приграничную торговлю.
Текущие масштабы использования валют развивающихся стран в международном обороте пока, однако, очень невелики и далеко не соответствуют возросшему вкладу этих стран в мировое производство и экспорт. Так, по данным Банка международных расчётов, совокупная доля валют Китая, Индии и Бразилии в обороте глобального валютного рынка в 2007 г. составляла только 1,6%, при том, что общий вклад указанных государств в глобальный ВВП оценивался в 18,2%.
Интернационализация валют развивающихся стран наталкивается на объективные преграды, в первую очередь недостаточную ценовую стабильность и слабость внутренних валютно-финансовых рынков. Кроме того, в ряде стран, несмотря на заметную либерализацию валютного законодательства в последние годы, ещё сохраняются серьёзные ограничения на проведение валютных операций, особенно связанных с движением капитала.
В перспективе, по мере преодоления этих барьеров, следует ожидать значительного повышения роли национальных валют крупнейших развивающихся государств в обслуживании международной торговли и трансграничных потоков капитала. Это позволит им занять заметное место в современной МВС, более соответствующее значению их стран для глобальной экономики.
Процесс вовлечения национальных валют стран БРИК в международный оборот имеет множество индивидуальных черт. Так, валютная политика КНР нацелена на всестороннюю поддержку национального экспорта. Это обеспечивается прежде всего сохранением на протяжении многих лет заниженного курса юаня по отношению к валютам основных торговых партнёров. По оценкам аналитиков, курс юаня к доллару занижен в настоящее время на 20-25%. Такая валютная политика стимулирует не только китайский экспорт, но и масштабный приток в страну прямых капиталовложений из-за рубежа, удешевляя для иностранных предпринимателей стоимость реализации инвестиционных проектов на территории Китая.
В то же время проведение подобной политики препятствует скорейшей интернационализации юаня и его широкому использованию в мировой торговле и финансах. Опасаясь масштабного притока спекулятивного капитала в страну и усиления давления на курс национальной валюты, а также возможности создания неконтролируемого международного рынка юаня, способного при неблагоприятной внешней конъюнктуре подорвать внутреннюю финансовую стабильность, китайские власти сохраняют многочисленные ограничения по операциям с капиталом.
Тем не менее, власти КНР предпринимают отдельные шаги по интернационализации юаня, в частности, вовлекая его в обслуживание приграничной торговли с сопредельными странами посредством заключения межгосударственных соглашений о взаимном обмене национальных валют. Юань уже стал основной валютой платежа в приграничной торговле Китая с Монголией, Вьетнамом, Мьянмой и Непалом. Всё шире он применяется и во взаимной торговле с Россией, Филиппинами и Южной Кореей.
Отсутствие публично заявленной позиции властей КНР в отношении планов либерализации валютного законодательства и будущей роли юаня в глобальной экономике даёт основания предположить, что его превращение в международную валюту не входит в число первоочередных задач государственной политики Китая. По мнению экспертов, китайские власти пока не рассматривают национальную валюту как инструмент внешнеэкономической экспансии, считая приоритетным сохранение жесткого контроля за внутренним финансовым рынком. Вместе с тем, всё более широкие торгово-экономические связи Китая с остальным миром, активное сальдо платёжного баланса и высокая курсовая стабильность юаня будут способствовать естественному расширению его использования в мировой торговле и финансах.
В отличие от Китая валютная политика Индии носит более открытый характер и во многом ориентирована на создание условий, облегчающих приток иностранного капитала на внутренний рынок. В частности, обеспечение годового притока в страну прямых зарубежных инвестиций в объеме не менее 25 млрд долл. заявлено как одна из приоритетных экономических задач.
Проводимая Индией в последние годы политика валютной либерализации способствовала повышению конвертируемости рупии и созданию условий для её постепенной интернационализации. В частности, резиденты страны получили право приобретать зарубежные активы и привлекать займы за границей, а нерезиденты — осуществлять прямые и портфельные инвестиции на индийском рынке. Вместе с тем, либерализация валютных операций в Индии ещё далека от завершения. Сохраняются существенные различия в режиме валютного регулирования для компаний, банков и физических лиц, а также для отдельных видов операций с капиталом.
Ускоренный рост индийской экономики, расширение торгово-экономичес-ких связей с остальным миром и всё более активное участие страны в международном движении капитала способствуют быстрому увеличению объёмов валютных сделок с индийскими рупиями на внутреннем и внешнем рынках. Так, среднедневные обороты на внутреннем валютном рынке увеличились с 1,5 —
2 млрд долл. во второй половине 1990 -X годов до 35-40 млрд долл. в насто-ящее время. Обороты по форвардным валютным контрактам на рупию в Лондоне и Сингапуре за тот же период выросли с 50 млн долл. до 1,5 млрд долл. в день. Быстрое расширение объёмов торговли рупией внутри страны и за границей привело к более чем трёхкратному увеличению её доли в обороте мирового валютного рынка — с 0,2 до 0,7%.
Валютная либерализация в Индии тесно увязана с успешным осуществлением реформ в банковском секторе, государственных финансах, на рынке ценных бумаг, а также ростом внутренней финансовой стабильности, в частности снижением инфляции. Индийские власти рассчитывают достичь полной конвертируемости рупии к 2013 Г.
Интернационализация бразильского реала происходит, прежде всего, в рамках крупного регионального интеграционного объединения МЕРКО-СУР, на долю стран-участниц которого приходится более 75% совокупного ВВП Латинской Америки. Расширение торгово-экономических связей между государствами региона способствует вовлечению национальных валют в обслуживание взаимной торговли, которое находит активную поддержку на официальном уровне.
В сентябре с.г. лидеры Бразилии и Аргентины подписали соглашение, которое предполагает переход во взаиморасчетах на местную валюту — реал и аргентинский песо. По мнению руководства двух стран, осуществляемый сейчас пилотный проект не только облегчит заключение и реализацию контрактов, но и создаст условия для отказа от использования доллара в торговле между Бразилией и Аргентиной.
Перспективы становления рубля как международной валюты
Уверенное вхождение России в семёрку ведущих экономических держав и десятку крупнейших мировых экспортёров создали необходимые базовые предпосылки для превращения рубля в международную валюту, которая играла бы заметную роль в обслуживании внешнеторговых и инвестиционных связей страны, обороте глобальных валютных и финансовых рынков (см. табл. 5, 6). Одновременно с этим в последние годы государством были предприняты целенаправленные шаги по отмене валютных ограничений по капитальным операциям, что позволило рублю формально обрести статус свободно конвертируемой валюты.
Таблица 5
Крупнейшие страны мира по размеру национальной экономики в 2007 г.
№ Страна ВВП, млрд долл. Доля в мировом ВВП по ППС, %
по ППС в текущих ценах
1 США 13 844 13 844 21,4
2 Китай 6 991 3 250 10,8
3 Япония 4 290 4 384 6,6
4 Индия 2 989 1 099 4,6
5 Германия 2810 3 322 4,3
6 Великобритания 2 137 2 773 3,3
7 Россия 2 088 1 290 3,2
8 Франция 2 047 2 560 3,2
9 Бразилия 1 836 1 314 2,8
10 Италия 1 786 2 105 2,8
Составлено по данным Международного валютного фонда
Таблица 6
Крупнейшие страны-экспортеры товаров в 2007 г.
№ Страна Экспорт в текущих ценах, млрд долл. Доля в мировом экспорте, %
1 Германия 1 327 9,8
2 Китай 1 218 9,0
3 США 1 163 8,6
4 Япония 713 5,3
5 Франция 552 4,1
6 Нидерланды 551 4,1
7 Италия 492 3,6
8 Великобритания 436 3,2
9 Канада 418 3,1
10 Россия 355 2.6
Рассчитано по данным Всемирной торговой организации
Немаловажным условием выхода рубля на международную арену стало также значительное повышение его курсовой стабильности. По этому критерию рубль сегодня ничем не уступает ведущим мировым валютам. Диапазон его среднемесячных колебаний в 2000—2008 гг. был существенно ниже, чем у доллара и евро и лишь незначительно уступал иене (см. табл. 7). Во многом стабильность курса рубля стала результатом проводимой Банком России политики по ограничению чрезмерных колебаний обменного курса и противодействию спекулятивной игре на его повышение или ослабление. И даже в текущих условиях амплитуда колебаний обменного курса рубля ниже, чем у многих международных валют.
Указанные факторы способствовали расширению использования рубля во взаимной торговле со странами СНГ, росту объёмов торговли рублём на международных валютных площадках, в частности в Лондоне и Нью-Йорке, увеличению объёмов эмиссии долговых ценных бумаг в рублях на мировом финансовом рынке. К середине 2008 г. было зарегистрировано 84 выпуска рублёвых
еврооблигаций и кредитных нот на общую сумму в 300 млрд руб., из которых более 80% приходилось на бумаги, выпущенные российскими компаниями и банками.
Таблица 7
Ежемесячная волатильность номинального эффективного курса основных мировых валют и рубля в 2000-2008 гг.
Статистическая характеристика Доллар Евро Фунт стерлингов Японская иена Рубль
Среднее 1,001 1,123 0,990 0,909 0,969
Минимум 0,831 0,909 0,913 0,778 0,891
Максимум 1,129 1,317 1,042 1,034 1,132
Стандартное отклонение 0,077 0,111 0,026 0,060 0,067
Рассчитано по данным центральных банков
Вместе с тем на пути интернационализации рубля есть ряд существенных препятствий. Прежде всего, это высокий уровень инфляции в России. В отличие от курсовой стабильности покупательная способность рубля неуклонно снижается. По этому критерию Россия существенно уступает практически всем ведущим странам. Так, в государствах-эмитентах резервных валют средние годовые показатели инфляции в 2000-х годах не превышали в среднем 2,5%. В России основные показатели инфляции (индексы потребительских цен и цен производителей промышленных товаров) начиная с 1991 г. не опускались ниже 10%, по сути, всё время находясь на недопустимом для эмитента международной валюты уровне. Исключение составил только 2006 г., когда цены на потребительском рынке выросли «всего» на 9%.
Ещё одним существенным фактором, снижающим интерес иностранных инвесторов к рублю, является низкая ёмкость отечественного финансового рынка (см. табл. 8). Обретение валютой международного статуса требует наличия в её стране развитого финансового рынка, позволяющего нерезидентам эффективно размещать частные сбережения и официальные резервы в данной валюте. Именно зрелые, хорошо капитализированные финансовые рынки США и Великобритании с центрами мирового значения в Нью-Йорке и Лондоне уже многие десятилетия служат надёжной опорой резервного статуса доллара и фунта стерлингов.
Несмотря на то, что российский финансовый рынок сделал в последние годы значительный рывок вперед, его размеры по-прежнему в десятки раз уступают рынкам других стран Большой восьмёрки. Ограниченная ёмкость отечественного фондового рынка, особенно его долгового сегмента, приводит к острому дефициту надёжных рублёвых инструментов, в которые нерезиденты могли бы вложить свои капиталы, выбрав рубль в качестве валюты инвестиций.
Так, объём рынка российских госбумаг, которые в международной практике служат важнейшим объектом инвестирования для зарубежных центральных банков и пенсионных фондов, к началу третьего квартала 2008 г. оценивался всего в 50 млрд долл. Немногим больше по объему и рынок корпоративных облигаций — всего около 60 млрд долл.
Таблица 8
Соотношение ёмкости основных сегментов национального финансового рынка и ВВП в странах Большой восьмерки в 2007 г., %
Страна Акции Государст- венные облигации Корпора- тивные облигации Банковские активы Финансовые активы в целом
США 148 47 158 77 431
Япония 110 154 45 151 459
Франция 103 55 100 357 615
Германия 56 51 115 159 381
Италия 55 95 93 185 428
Великобритания 158 35 102 392 687
Канада 133 55 50 159 398
Россия 102 3 4 61 171
Мир в целом 105 53 90 154 401
Развивающиеся страны 82 27 15 93 217
Рассчитано по данным Международного валютного фонда
Отечественный банковский сектор по своим размерам и международному авторитету также заметно отстаёт от банковских систем государств — эмитентов резервных валют. Это существенно снижает конкурентоспособность рубля на мировой арене, поскольку, как показывает мировой опыт, мощные национальные банки, занимающие лидирующие позиции в обслуживании глобальных торговых и инвестиционных потоков, служат надёжной опорой для продвижения валюты своей страны за рубежом и гарантом её высокого международного статуса.
В этой связи одним из ключевых условий становления рубля как интернациональной валюты сегодня является формирование ёмкого национального рынка капиталов, предоставляющего широкие возможности нерезидентам по размещению в рублях частных сбережений и официальных резервов. Важным шагом в этом направлении, безусловно, станет формирование в Москве международного финансового центра. Концепция его создания уже подготовлена Минэкономразвития. Параллельно в Госдуме ведется работа над принятием пакета законов, формирующих основу для организации международного финансового центра в России. Возможно, часть из них будет принята уже до конца этого года.
Ещё одной важнейшей задачей по укреплению международного статуса рубля является значительное повышение его роли в обслуживании внешнетор-
говых расчетов России. Сегодня на рубль приходится не более 3—5% всех внешнеторговых расчётов страны, тогда как на доллар и евро — более 85%. Даже во взаимной торговле с партнерами по ЕврАзЭС (Белоруссией, Казахстаном, Киргизией и Таджикистаном) в рублях проводится не более 20—25% всех расчётов.
В этой связи первым шагом на пути становления рубля как международной торговой валюты могло бы стать расширение его использования для установления цен и оплаты внешнеторговых контрактов отечественных предприятий и организаций. В частности, в настоящее время в экспертной среде активно обсуждается возможность перехода России к рублевым расчётам за экспортируемые сырьевые товары, доля которых в структуре национального экспорта достигает сегодня 90%. С точки зрения интернационализации российской валюты это, безусловно, стало бы ключевым шагом, который кардинально повысил бы интерес к рублю в мире. Следует, однако, иметь в виду, что в условиях развитого валютного рынка и наличия общепризнанных долларовых биржевых котировок на большинство видов сырьевой продукции у отечественных экспортеров нет особых стимулов для использования рубля в качестве расчётной валюты по контрактам.
Возможности применения рубля для оплаты российского импорта сегодня также не столь велики. Это обусловливается, прежде всего, географической структурой импорта, в котором основная часть (порядка 65%) поставок в Россию приходится на страны ЕС, Японию и некоторые другие развитые государства, располагающие признанными в мире валютами и требующие оплаты в них своих товаров. У поставщиков из развивающихся стран интерес к получению оплаты в рублях снижается объективной ограниченностью выбора конкурентоспособных несырьевых товаров, которые они могли бы приобрести на внутреннем рынке России в порядке встречных закупок.
Учитывая сложившуюся практику оплаты российского экспорта и импорта, наиболее перспективным направлением расширения использования рубля во внешнеторговых расчетах в настоящее время представляется обслуживание взаимной торговли несырьевыми товарами, в частности, машинно-технической продукцией между Россией и странами СНГ, а также другими развивающи-мися государствами. Эффективной мерой, которая способствовала бы переводу расчётов по этим поставкам в рубли, стало бы предоставление иностранным покупателям экспортных рублевых кредитов.
Ещё одно важное окно возможностей для использования рубля в качестве расчётной валюты представляет экспорт природного газа. Этот вид сырья не относится к биржевым товарам, и цены на него устанавливаются по договоренности сторон, обычно в привязке к международным нефтяным котиров-
кам. Россия, используя свой статус крупнейшего мирового поставщика газа, вполне могла бы продвигать рубль как одну из ключевых торговых валют на глобальном газовом рынке. Широкий переход к рублевым расчётам за экспортируемый газ в предстоящие годы будет, однако, серьёзно сдерживаться тем обстоятельством, что основной объём поставок за рубеж осуществляется Газпромом на основании долгосрочных контрактов, предусматривающих оплату газа в иностранной валюте (главным образом долларах и евро). В этой связи широкое введение рубля в схемы расчётов станет возможным, скорее всего, только при заключении новых контрактов на дополнительные крупные объёмы газа, в частности, после запуска в 2011 г. газопровода Nord Stream, который позволит резко увеличить поставки природного топлива в Западную Европу.
Расширение масштабов использования рубля на международной арене будет оказывать комплексное воздействие на российскую экономику, создавая не только стратегические преимущества, но и определённые факторы риска для её устойчивого развития.
К числу наиболее очевидных экономических выгод от интернационализации рубля можно было бы отнести следующие. Во-первых, это увеличение притока иностранного капитала в национальный финансовый сектор вследствие повышения привлекательности инвестиций в рублёвые активы для нерезидентов. Во -вторых, получение доходов от наращивания объёма обращающихся за рубежом наличных рублей, представляющих собой по сути беспроцентное кредитование экономики России (эффект сеньоража). В-третьих, снижение до минимума уровня долларизации национальной экономики. В-четвертых, стимулирование интеграционных связей со странами СНГ и другими государ-ствами, использующими рубль как расчётную и резервную валюту. Кроме того, это получение в перспективе возможности финансирования дефицита текущего баланса за счёт выпуска рублёвых долговых обязательств.
Основные риски интернационализации российской валюты связаны с формированием внешних, в том числе оффшорных, рынков рубля, не контролируемых отечественными монетарными властями. Резкое ухудшение конъюнктуры этих рынков, вызванное, в частности, спекулятивными атаками, в условиях финансовой глобализации способно быстро дестабилизировать национальный ва-лютно-финансовый рынок, провоцируя серьёзное падение курса рубля и массовый сброс нерезидентами рублёвых бумаг. Именно эта причина лежит в основе отказа КНР от активного продвижения юаня на мировой валютный рынок.
Вместе с тем, как показывает зарубежный опыт, указанные риски могут проявиться не сразу, а лишь после того, как объём обращающихся за рубежом рублей достигнет не менее 10—20% внутренней денежной массы. При этом имеющиеся в распоряжении Правительства РФ и Банка России меж-
дународные резервы позволят при необходимости смягчить неблагоприятные последствия внешних шоков. В целом же, несмотря на некоторое повышение уровня внешних финансовых рисков, обретение рублём международного статуса способно оказать безусловно положительное влияние на национальную экономику. Крепкий, пользующийся международным авторитетом рубль будет способствовать серьёзному укреплению геополитических позиций страны, выступая действенным фактором развития сотрудничества со странами, использующими рубль в качестве расчётной и резервной валюты.
В ближайшие год-два рублю предстоит испытание на прочность. Сокращение поступления экспортной валютной выручки и увеличение оттока капитала из страны усиливают давление на рубль и создают предпосылки для ослабления его курса. На этом фоне быстро увеличивается спрос на иностранную валюту со стороны населения, корпораций и финансовых институтов. Однако у рубля остаются мощные факторы поддержки в виде значительных золотовалютных резервов и твёрдой позиции монетарных властей, намеренных противостоять резкому ослаблению рубля и спекулятивным атакам на отечественную валюту. По мере стабилизации ситуации на мировом валютном и финансовом рынках давление на рубль заметно ослабеет, и его курс опять пойдет вверх.
В целом появление новых полноценных резервных валют, которыми могли бы стать национальные денежные единицы ведущих развивающихся стран, в частности, рубль и юань, безусловно, способствовало бы повышению устойчивости мвс и формированию многополярной мировой финансовой архитектуры, более справедливо отражающей расстановку сил в глобальной экономике. Вместе с тем, для того чтобы обрести статус резервного актива, национальная валюта должна соответствовать ряду ключевых критериев. В частности, страна должна иметь не только прочные позиции в мировой экономике и торговле, но и обладать высокоразвитыми рынками капитала, мощными национальными финансовыми институтами, активно содействующими продвижению отечественной валюты на международных рынках. Кроме того, валюта, претендующая на резервный статус, должна пользоваться высоким доверием в мире. Очевидно, что такое доверие складывается далеко не сразу. Таким образом, появление новых резервных валют — это не вопрос ближайшего будущего. Процесс их становления займет годы, и поэтому пока участники мировых товарных и финансовых рынков будут ориентироваться прежде всего на имеющиеся резервные валюты.
