CC BY
26Щенятская М.А., канд. экон. наук, Наумов А.Е., канд. техн. наук, доц. Белгородский государственный технологический университет им. В.Г. Шухова
СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ МЕТОДОЛОГИИ СРАВНИТЕЛЬНОМ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ АЛЬТЕРНАТИВНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
В ЖИЛИЩНОМ СТРОИТЕЛЬСТВЕ
kafeun@mail.ru
Экономическая эффективность инвестиционных вложений в недвижимость определяется количественными показателями, позволяющими выявить приоритетный объект инвестиций и определить общую эффективность портфеля инвестора. При оценке экономической эффективности инвестиционно-строительных проектов в жилищном секторе подчеркивается сравнительная значимость всех основных показателей оценки инвестиционной привлекательности. При всем возможном многообразии инвестиционных альтернатив, инвестор, работающий на рынке жилья, ограничен в своих инвестиционных решениях рядом технических показателей возводимого жилого объекта и земельного участка. Вследствие этого инвестор, как правило, реализует однотипные по объемно-планировочным и конструктивно-технологическим решениям жилые здания. Эти ограничения весьма строги законодательно и продиктованы сложившимся в крупных городах устойчивым разделением рынка, в связи с чем задача сравнения экономических показателей альтернативных инвестиционных проектов для жилищного инвестора формулируется как задача сравнения экономических показателей структурно и финансово схожих инвестиционных альтернатив. Предлагаемый показатель инвестиционной мощности количественно оценивает структуру финансового профиля проекта на всем горизонте планирования, выступая единым, обобщающим показателем, эффективно ранжирующим альтернативные инвестиционно-строительные проекты.
Ключевые слова: инвестиции, инвестиции в объекты недвижимости, показатели экономической эффективности инвестиционного проекта, риски, рентабельность, финансирование, чистый дисконтированный доход.
Введение. Жизненный цикл инвестиционно-строительного проекта состоит из трех основных этапов, имеющих под собой определенные изменения в характере деятельности инвестора и качественно меняющиеся совокупные инвестиционные риски: I этап - инвестиционная стоимость производства, II этап - возврат на инвестированный капитал, III этап - получение планового дохода (рис. 1). Инвестиционные
Ингвгз».'
проекты в жилищном строительстве обладают устойчивой спецификой распределения денежных потоков по жизненному циклу, связанной с технологическими особенностями возведения строительных объектов, предельной совокупной ресурсной базой и штатом привлекаемых подрядчиков, устоявшимися на рынке схемами реализации жилья, в том числе на условиях долевого участия.
<ь
I -vr.tn
II ята
Ш ягая
-Г40-
н><ь
н>:
Рис. 1. Жизненный цикл инвестиционно-строительного проекта
В условиях демонстрируемых мировой и российской, в частности, экономикой признаков
среднесрочной стабильности и начинающегося возобновления инвестиционной активности в
секторе жилищного строительства инвестор сталкивается с необходимостью оптимизации инвестиционного портфеля, в основе которого лежит сравнение экономической эффективности альтернативных проектов.
При анализе и выборе наиболее привлекательной инвестиционной альтернативы традиционно используются стандартные показатели эффективности, такие как чистая текущая стоимость (NPV), показатель рентабельности (DPI), внутренняя норма доходности (IRR) и срок окупаемости (DPP). Однако ни в среде аналитиков, ни среди практикующих инвесторов не сложилось однозначного и общепризнанного представления о приоритетах данных показателей при оценке экономической эффективности строительных проектов [1, 2].
Показатель NPV в отдельности не может характеризовать инвестиционную привлекательность проекта в полной мере, однако, в силу своей интуитивной доступности и материально ощутимого представления, может в ряде случаев считаться первоочередным в ряду показателей оценки экономической эффективности инвестиций. Одним из основных факторов, определяющих величину NPV проекта, является его масштаб, проявляющийся в объемах денежных потоков. В этой связи большее значение NPV не всегда соответствует более эффективному варианту капиталовложений.
Показатель рентабельности DPI унаследовал от NPV простоту в использовании и содержательность, однако не является аддитивным. В то же время именно показатель DPI дополняет NPV недостающей информацией об уровне доходности вкладываемого капитала, позволяя оценить эффективность инвестиций в сравнении со сложившейся отраслевой рыночной рентабельностью [3, 4].
Отсутствие зависимости от абсолютных размеров инвестиций и богатый интерпретационный смысл делают показатель внутренней нормы доходности IRR исключительно удобным инструментом измерения жизнеспособности и условий реализации проекта. В то же время IRR является относительным показателем и не может использоваться при сравнении альтернативных проектов в отрыве от NPV [5]. IRR указывает лишь на предельно допустимую ставку дисконтирования денежного потока при сохранении им итоговой неотрицательной величины. Некоторому значению ставки дисконтирования сравниваемых альтернативных проектов в пределах 0.. .IRR (т.н. «точке Фишера» гф) может соответствовать переход отношения NPV проектов через единицу, т.е. смена лидерства конкурирую-
щих альтернатив по инвестиционной привлекательности.
Показатель срока окупаемости DPP количественно характеризует ликвидность проекта и оборачиваемость инвестиционного капитала, в связи с чем достаточно информативен при схожих сроках реализации и планах денежных потоков инвестиционных альтернатив. В практике жилищного строительного инвестирования проекты с близкими инвестиционными условиями встречаются довольно часто, в связи с чем ориентирование на минимизацию срока окупаемости инвестированного капитала - не только жизнеспособная, но и весьма эффективная инвестиционная стратегия [6, 7].
Таким образом, при оценке экономической эффективности инвестиционно-строительных проектов в жилищном секторе подчеркивается сравнительная значимость всех основных показателей оценки инвестиционной привлекательности. NPV и IRR принципиально различаются содержательно и эффективно дополняют друг друга. Показатель DPI для большинства инвестиционных проектов в жилищном строительстве оказывает существенного влияние на инвестиционное восприятие альтернативных проектов при схожих технических параметрах и организационных условиях строительства. В жилищном инвестировании возрастает значение показателя DPP, как эффективного инструмента оценки ликвидности возводимой недвижимости.
Основная часть. Проведенный В. Галасю-ком в работе [8] анализ исключительности использования аддитивных (типа X-Y) и мультипликативных (типа X / Y, где Х и Y - положительные и отрицательные денежные потоки) показателей оценки экономической эффективности капиталовложений установил невозможность выбора максимально доходного инвестиционного проекта по единому показателю во всех возможных случаях. Тот или иной показатель в определенной степени может считаться приоритетным, когда анализ на его основе обязательно учитывает значения и прочих показателей, но в меньшей степени. Для выбора приоритетного показателя оценки экономической эффективности, в наибольшей степени удовлетворяющего участников проекта, целесообразно придерживаться следующих подходов. В случае если инвестор обладает финансовыми ресурсами, позволяющими реализовать любой из альтернативных проектов, необходимо ориентироваться на показатель NPV как подтверждение большей величины задействованных ресурсов (экстенсивный путь получения прибыли). В случае наличия ограниченных ресурсов инвестора приоритетным являются показатели IRR и DPI как
следствия большей эффективности задействованных ресурсов (интенсивный путь получения прибыли). В случае инвестирования новых для инвестора проектов, связанных с диверсификацией деятельности или освоением новых направлений жилищного строительства, следует совместно рассматривать показатели IRR и DPP, характеризующие степень рискованности и ликвидности таких инвестиций.
При всем кажущемся возможном многообразии инвестиционных альтернатив, инвестор, работающий на рынке жилья, ограничен в своих инвестиционных замыслах рядом технических показателей возводимого жилого объекта (предельная этажность, эффективное конструктивное решение, востребованный класс недвижимости) и земельного участка (средняя площадь застройки, нормативные градостроительные требования). Вследствие этого инвестор, как правило, реализует однотипные по объемно-планировочным и конструктивно-
технологическим решениям жилые здания [9]. Эти ограничения весьма строги законодательно и продиктованы сложившимся в крупных городах устойчивым разделением рынка, в связи с чем задача сравнения экономических показателей альтернативных инвестиционных проектов для жилищного инвестора формулируется как задача сравнения экономических показателей структурно и финансово схожих инвестиционных альтернатив.
Таким образом, следует признать, что целостную систему расчетов по оценке экономической эффективности инвестиционных проектов в жилищном строительстве строить на основании лишь одного исходного типа показателей экономической эффективности нецелесообразно. Более того, в такой ситуации совместное одномоментное сравнение показателей эффективности альтернативных инвестиционных проектов в большинстве случаев сталкивается с проблемой так называемого «конфликта показате-
лей», когда по совокупности показателей ни одна из сравниваемых альтернатив не является безоговорочным лидером.
На наш взгляд, методологической основой проведения сравнительной оценки инвестиционных альтернатив в жилищном строительстве в условиях конфликта показателей эффективности инвестиционных альтернатив может служить предложенный Авиловой И.П. [10] показатель интегральной величины финансового профиля
г тах ^ ^
| NPV 0), названный «инвестиционной мощно-
I = о
стью» проекта, где г - единичные периоды дисконтирования на финансовом профиле проекта, (тах - горизонт прогнозирования. Показатель позволяет комплексно и содержательно охарактеризовать совокупность интегральных экономических эффектов, генерируемых проектом на протяжении жизненного цикла, выступая одновременно аддитивной мерой объема инвестиций и мультипликативной мерой эффективности использования инвестиционного капитала.
Инвестиционная мощность интегрально и единым показателем количественно оценивает структуру финансового профиля проекта на всем горизонте планирования, что позволяет рассматривать показатель как единый, обобщающий вышеуказанные и позволяющий эффективно ранжировать инвестиционные альтернативы. На наш взгляд, целесообразно раздельно рассматривать инвестиционную мощность на Г..П-м (области отрицательных КРУ) и Ш-м этапах жизненного цикла инвестиций (области положительных КРУ), соответственно негативную и позитивную инвестиционные мощности проекта, а также их соотношение, указывающее на обобщённую ликвидность проекта - меру возможности выхода инвестора из проекта с сохранением положительного инвестиционного сальдо.
^000 зооо
3 4 5
7 -а 9 10 1П
13 >' 14 15 IS 317
19 Ю
Рис. 2. Финансовые профили альтернативных инвестиционных проектов, схожих по условиям реализации
и конфликтующих по показателям
Рассмотрим, для примера, два альтернативных инвестиционных проекта в жилищном
строительстве, достаточно сходные по совокупному инвестиционному капиталу и интенсивно-
сти его освоения при одинаковой ставке дисконтирования и едином горизонте планирования (рис. 2). Такая ситуация весьма характерна для жилого застройщика, приобретшего земельный участок и находящегося в процессе выбора оптимального строительного объекта, в наибольшей степени реализующего градостроительный
и инвестиционный потенциал территории. Как видно из табл. 1, содержащей традиционные показатели экономической эффективности проектов, инвестор не может однозначно определить приоритетную альтернативу, поскольку показатели конфликтуют.
Таблица 1
Показатели экономической эффективности
Показатели экономической эффективности Инвестиционная мощность
Проекты проектов проектов
DPI, DPP, пози- нега- отно-
тыс. руб. % % мес. тивная тивная шение
Проект 1 (сплошная ли- 6112 52,8 10,3 12,6 21454 -32587 66%
ния)
Проект 2 (пунктир) 5248 57,3 10,0 13,9 22365 -30479 73%
Определение позитивной и негативной инвестиционной мощностей, а также их отношения (правая часть табл. 1) достаточно показательно определяет наиболее привлекательную альтернативу - проект 2. Обобщенная ликвидность проекта 2, характеризуемая отношением инвестиционных мощностей, заметно выше, а более высокие значения инвестиционных мощностей проекта 2 характеризуют его совокупное рисковое окружение как в расходной (организационно-технологической), так и в доходной (финансово-экономической) частях жизненного цикла как более сбалансированное и управляемое.
Выводы. Подводя итог вышесказанному можно охарактеризовать предложенный интегральный показатель инвестиционной мощности как действенный и эффективный инструмент в арсенале аналитика, занимающегося сравнительной оценкой экономической эффективности инвестиционных альтернатив. В наибольшей степени этот показатель применим при поиске оптимального инвестиционного проекта в отрасли жилищного строительства, характеризуемой наличием альтернативных проектов схожих масштабов, интенсивности освоения инвестиционного капитала и конфликтующих традиционных показателей экономической эффективности.
БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК
1. Авилова И.П., Жариков И.С., Товстий В.П. О содержательной основе ставки дисконтирования метода NPV // Экономика и предпринимательство. 2013. № 12-1 (41). С. 641-643.
2. Авилова И.П., Рыкова М.А., Хай Д.З. Модификация показателей экономической эффективности инвестиционно-строительного проекта с использованием профилей риска не-
получения доходов проекта // Вестник Белгородского государственного технологического университета им. В.Г. Шухова. 2014. № 4. С. 133-137.
3. Мамзина Т.Ю., Наумов А.Е., Авилова И.П. Анализ и выбор наиболее привлекательного инвестиционно-строительного проекта с помощью расчета показателей экономической эффективности // Сборник научных трудов Sworld. 2014. Т. 23. № 2. С. 65-68.
4. Ралко О.Г., Наумов А.Е., Голдобин А.Н. К вопросу о выборе эффективности метода управления объектом недвижимости // В сборнике: Наука и образование в жизни современного общества сборник научных трудов по материалам Международной научно-практической конференции: в 18 частях. 2013. С. 136-138.
5. Рыкова М. А. Эндогенный подход к ква-лиметрии рисков инвестиций в недвижимость // Вестник Белгородского университета кооперации, экономики и права. 2009. № 1. С. 335-338.
6. Рыкова М. А. К вопросу об оптимизации денежных потоков инвестиционных проектов в недвижимость // Вестник ИНЖЭКОНа. Серия: Экономика. 2009. Т. 29. № 2. С. 382-384.
7. Рыкова М.А., Авилова И.П., Байдина О.В. Практические аспекты количественного учёта рисков при определении экономической эффективности инвестиционно-строительных проектов // Экономика и предпринимательство, 2014. №12 (ч. 4). С. 594-596.
8. Галасюк В.В. О невозможности использования одного из двух исходных типов критериев экономической эффективности затрат // Государственный информационный бюллетень о приватизации. 2000.№ 5. С. 78-80.
9. Мамзина Т.Ю., Наумов А.Е. Обобщение показателей чистого дисконтированного дохода и срока окупаемости инвестиционных альтерна-
тив // Сборник научных трудов Sworld. 2014. Т. 23. № 2. С. 63-65.
10. Авилова И.П. Повышение эконо-
мической эффективности инвестиционно-
строительных проектов через управление технологическими рисками подрядчиков // Экономические науки. 2007. № 35. С. 177-180.
Shchenyatskaya M. A., Naumov A. E.
IMPROVING THE METHODOLOGY OF COMPARATIVE ASSESSMENT OF ALTERNATIVE INVESTMENT PROJECTS IN HOUSING CONSTRUCTION
Economic efficiency of investments in real estate is determined by quantitative indicators to identify priority investment object and determine the overall effectiveness of the portfolio of the investor. In assessing the cost-effectiveness of investment in the residential sector highlights the relative importance of the main indicators of evaluation of investment attractiveness. With all the variety of possible investment alternatives investors, operating on the housing market, limited in their investment decisions by a number of technical indicators of erected residential facility and land. Consequently, an investor usually sells the same type of space-planning and constructive-technological decisions in residential buildings. These restrictions are very strict and dictated by law, current sustainable division of the market, and therefore the problem of comparing the profitability of alternative investment projects for residential investor is formulated as a problem of comparing economic indexes of structurally and financially similar investment alternatives. Proposed indicator of the investing power estimates structure of the project's financial profile over the planning horizon, and performs as a single, general indicator effectively ranked alternative investments.
Key words: investments, investments in real estate, indicators of economic efficiency of the investment project, risks, profitability, financing, Net Present Value, internal rate of return.
