CC BY
3232
РЫНОК ГОСУДАРСТВЕННЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ В РОССИИ
Ю.И. Солдатов
В современной экономике одним из основных эмитентов ценных бумаг становится государство. Во всем мире централизованный выпуск ценных бумаг широко используется:
- как инструмент государственного регулирования экономики;
- рычаг воздействия на денежное обращение и управление объемом денежной массы;
- средство неэмиссионного покрытия дефицита государственного и местного бюджетов;
- способ привлечения денежных средств предприятий и населения для решения конкретных задач.
В настоящее время в экономически развитых странах рынок государственных ценных бумаг (ГЦБ) остается главным источником формирования и реализации внутренней государственной задолженности, а также одним из важнейших источников финансирования социальных программ и проектов. Держатели государственных ценных бумаг, покупая их, финансируют государство и вместе с тем получают фиксированный доход в течение срока владения этими бумагами.
Зарубежная практика показывает, что выпуск государственных ценных бумаг для покрытия дефицита бюджета является наиболее приоритетным направлением, так как способствует снижению темпов роста инфляции, росту текущих резервов, создаваемых в центральных банках - регуляторах финансовой системы - для регулирования рынков ссудных капиталов и ценных бумаг, финансирования развития различных отраслей экономики1.
На рынке ГЦБ Российской Федерации обращаются:
1) облигации Банка России (ОБР);
2) государственные долгосрочные облигации (ГДО);
3) государственные краткосрочные облигации (ГКО), используемые для краткосрочного финансирования текущего дефицита бюджета;
4) облигации федерального займа (ОФЗ);
5) облигации внутреннего валютного займа (ОВВЗ);
6) облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ);
7) казначейские облигации (КО);
8) муниципальные ценные бумаги как способ привлечения финансовых ресурсов местными органами государственной власти в случае дефицита местного бюджета или на внебюджетные цели путем выпуска долговых ценных бумаг2.
За последние 5 лет объем внутреннего рынка ценных бумаг в России практически утроился, увеличившись с 1,1 в 2007 г. до 3,1 трлн руб. в
123
2012 г. За последние 3 года рынок госдолга рос быстрее, причем как рынка корпоративных обязательств, так и рынка муниципального и регионального долга. В 2012 г. рынок государственных долговых обязательств вырос на 6,3% (с начала 2010 г. - на 96,7%), рынок корпоративных обязательств увеличился на 10,6% (с начала 2010 г. - на 48,8%), тогда как объем рынка регионального и муниципального долга сократился на 6,0% (с начала 2010 г. уменьшился на 5,3%).
Объем заемных средств, привлеченных на рынке государственных облигаций в 2011г., оказался практически равным совокупному объему привлечения за два предыдущих года. В 2013 г. планировалось привлечь на внутреннем рынке 1,2 трлн руб., в 2014 г. - 842 млрд руб., в 2015 г. -1,1 трлн руб.3.
На сегодняшний день рынок государственных долговых облигаций представляет ключевой сегмент национального финансового рынка. При этом 43% российского облигационного рынка составляют ОФЗ. Рост объема государственных облигаций в обращении и курс на размещение крупных выпусков с индикативными сроками до погашения (3, 5, 7, 10 и 15 лет) способствовали увеличению в 2012 г. оборотов ежедневных торгов ОФЗ и, как следствие, повышению ликвидности обращающихся государственных ценных бумаг. В результате кривая доходности ОФЗ стала полноценным ориентиром для ценообразования по корпоративным и муниципальным долговым инструментам. Увеличение активности участников внутреннего рынка было вызвано, в частности, ориентацией на либерализацию рынка ГЦБ и на повышение его ликвидности. Существенно возрос объем операций с гособлигациями на вторичном рынке, в том числе нерезидентов, в преддверии проведения расчетов по сделкам с ОФЗ через международные системы4.
Исходя из данных Минфина РФ о структуре рынка ОФЗ по срокам погашения на 1 октября 2012 г., можно сделать вывод о том, что среди участников рынка ОФЗ крайне мала доля консервативных институциональных инвесторов, вкладывающих средства на длительный срок и являющихся на мировых рынках основными держателями ГЦБ. 36% на рынке составляют облигации со сроком погашения 1-3 года, 29% - от 4 до 7 лет, 11% - от 8 до 10 лет и 24% - более 10 лет5. Это свидетельствует о большом количестве портфельных инвесторов, которые занимаются спекулятивными операциями.
Сложившаяся на рынке ОФЗ структура инвесторов усугубляет проблемы недостаточной емкости и ликвидности рынка государственных ценных бумаг. Можно обоснованно утверждать, что ликвидность рынка была разделена между отечественными и зарубежными площадками по принципу «долгосрочные инвесторы там, спекулянты здесь»6.
В 2012 г. состоялся 51 аукцион по размещению ОФЗ. Спрос инвесторов на предложенные эмитентом выпуски существенно варьировал, его
124
отношение к номинальному объему предложения составляло 0,1-6,1 раза по отдельным выпускам. В зависимости от текущих потребностей бюджета и рыночной конъюнктуры эмитент размещал выпуски ОФЗ с премией или дисконтом к их доходности на вторичном рынке. Из запланированных в 2012 г. Минфином России аукционов по размещению ОФЗ 5 аукционов (в феврале, марте, мае) были отменены эмитентом из-за неблагоприятной рыночной конъюнктуры, один аукцион (май) не состоялся в связи с отсутствием заявок инвесторов. В октябре один аукцион не состоялся из-за того, что заявленная инвесторами доходность превысила верхнюю границу установленного эмитентом интервала доходности. На состоявшихся аукционах было реализовано 69,5% суммарного предложенного к размещению объема (8,5-100,0% заявленного объема по отдельным выпускам). Номинальный объем обращающихся на рынке выпусков государственных ценных бумаг в 2012 г. возрос на 393,5 млрд руб. Это изменение произошло вследствие превышения объемов погашения гособлигаций7.
Российский рынок государственных ценных бумаг характеризуется следующими особенностями, которые препятствуют его развитию:
1. Низкая доля частных инвесторов.
2. Краткосрочный характер государственных ценных бумаг, срок погашения которых из-за высокой инфляции обычно составляет не более года. Растет количество спекулятивных операций и снижается финансовая поддержка реальных секторов экономики.
3. Падение доверия населения к государству и к частным финансовым институтам как результат кризиса, шоковой терапии и дефолта.
4. Низкая доходность ГЦБ. Более привлекательными для мелких инвесторов остаются ценные бумаги паевых инвестиционных фондов и преуспевающих акционерных обществ, годовая доходность по которым превышает 20%;
5. Недостаточность на фондовом рынке специальных финансовых инструментов, ориентированных на частных инвесторов. До сих пор на российском фондовом рынке государство как эмитент так и не выработало финансовый инструмент, доступный для широкого круга россиян, и схемы коллективного инвестирования (инвестиционные фонды, негосударственные пенсионные фонды или страховые организации) с доходностью, достаточной для сохранения и умеренного прироста сбережений.
6. Дифференциация налогообложения ГЦБ в зависимости от вида, что приводит к необходимости его унификации. Налогообложение доходов в виде процентов по ГЦБ осуществляется по ставке 15%, а курсовая разница -по ставке 20%. Все виды доходов по корпоративным облигациях облагаются налогом 20%. В результате затрудняется сравнение доходности, а также усложняется бухгалтерский учет инвестиций в ценные бумаги, поскольку инвесторы не могут осуществлять взаимозачет финансового результата по операциям с государственными и корпоративными облигациями.
125
7. Отсутствием единой технологии первичного размещения ГЦБ и их вторичных торгов на базе государственного (или полугосударственного) депозитарного обслуживания.
8. Отсутствие структуры региональных рынков ГЦБ, что препятствует использованию свободных финансовых ресурсов территорий.
Эти факторы свидетельствуют о стагнации рынка ГЦБ в России и отставании в развитии по сравнению с экономически развитыми странами. Например, в Японии, Германии, США на рынке ГЦБ преобладают стратегические инвесторы, которые вкладывают капитал в развитие производства. За счет выпуска в обращение государственных ценных бумаг они реализуют следующие программы:
- строительство автомобильных и железных дорог;
- вложения в инновационные отрасли, включая современные средства телекоммуникаций, интернет-технологии и др.;
- финансовое обеспечение развития высоких технологий;
- решение социальных задач, в частности поддержание жилищного строительства;
- укрепление и развитие инфраструктуры финансового рынка.
В процессе развития национальных рынков государственных ценных бумаг во многих странах накоплен значительный опыт по их организации. Между тем российский рынок плохо организован, прежде всего, в части механизмов торговли и инфраструктуры. Поэтому необходимо использовать мировой опыт по размещению ценных бумаг и расширению прозрачности информации.
В качестве важнейших перспектив рынка ГЦБ следует рассматривать следующие направления:
1) внедрение мировых стандартов в организацию рынка;
2) повышение требований к информационной обеспеченности инвесторов;
3) улучшение законодательства в сфере ГЦБ и контроль за его выполнением;
4) активизация использования первичных дилеров;
5) создание инфраструктурных систем, ориентированных на население;
6) повышение роли государства на фондовом рынке.
В соответствии со сценарными условиями и основными параметрами прогноза социально-экономического развития Российской Федерации в 2013-2015 гг. реализацию долговой политики планируется осуществлять в условиях умеренного ускорения темпов роста, а также стабильного уровня инфляции. Согласно данным Министерства экономического развития России, к 2015 г. ВВП может составить 82,9 трлн руб., темп прироста ВВП - 4,5%, а инфляция - 5%8. Дефицит федерального бюджета сохранится и будет иметь относительно низкие значения: 0,8% ВВП в 2013 г., 0,2% в 2014 г. Планируется выход на бездефицитный бюджет в 2015 г.
126
Основным источником финансирования дефицита федерального бюджета будут государственные заимствования, объем валового привлечения по которым предположительно составит в 2013-2015 гг. 1,4 трлн руб.9.
Государственная долговая политика должна обеспечивать способность Российской Федерации осуществлять заимствования в объемах, необходимых для решения социально-экономических задач, и на условиях, приемлемых для страны как надежного суверенного заемщика. Решению этих задач должно способствовать регулярное присутствие России на рынках капитала, прозрачная и последовательная аукционная политика, постоянное и эффективное информационное взаимодействие с инвестиционным сообществом, последовательное расширение круга инвесторов, заинтересованных в размещении средств в государственные ценные бумаги страны.
Примечания
1 КаратцевА.Г. Ценные бумаги: виды и разновидности. М.: РДЛ, 2000. С. 15. KaratcevA.G. Cennye bumagi: vidy i raznovidnosti. M.: RDL, 2000. S. 15.
2 Там же. С.76-79.
Ibid. P. 76-79.
3 Основные направления государственной долговой политики Российской Федерации на 2013-2015 гг. М.: Министерство финансов РФ, 2012. С. 17.
Osnovnye napravlenija gosudarstvennoj dolgovoj politiki Rossijskoj Federacii na 2013-2015 gg. M.: Ministerstvo finansov RF, 2012. S. 17.
4 Обзор финансового рынка. Годовой обзор за 2012 г. / Департамент исследований и информации банка Рос-сии. М., 2012. С. 14.
Obzor finansovogo rynka. Godovoj obzor za 2012g. / Departament issledovanij i informacii banka Rossii. M.: 2012. S. 14.
5 Основные направления государственной долговой политики Российской Федерации на 2013-2015 гг. С. 21.
Osnovnye napravlenija gosudarstvennoj dolgovoj politiki Rossijskoj Federacii na 2013-2015 gg. S. 21.
6 Там же. С. 22 Ibidem. P. 22;
7 Департамент исследований и информации банка России «Обзор финансового рынка. Годовой обзор за 2012г.» Москва 2012г., - С. 15-16
Departament issledovanij i informacii banka Rossii «Obzor finansovogo rynka. Godovoj obzor za 2012g.» Moskva 2012g., - S. 15-16
8 Основные направления государственной долговой политики Российской Федерации на 2013-2015 гг. С. 4-5.
Osnovnye napravlenija gosudarstvennoj dolgovoj politiki Rossijskoj Federacii na 2013-2015 gg. S. 4-5.
9 Там же. С. 17 Ibid. P. 17.
127
