CC BY
258УДК 339.72:338.124.4:339.9
РОЛЬ МЕЖДУНАРОДНОГО ВАЛЮТНОГО РЫНКА В РАЗВИТИИ МИРОВОЙ ФИНАНСОВОЙ СИСТЕМЫ*
Н. Н. КАУРОВА,
кандидат экономических наук, начальник отдела организации продвижения и продаж управления корпоративных клиентов и малого бизнеса Сбербанка России, доцент кафедры финансового менеджмента
Финансового университета при Правительстве Российской Федерации E-mail: Kaurova. Natalia@gmail. com
В работе предложены базовые принципы построения антикризисной политики правительств, направленной на раннее выявление и предупреждение возникновения и концентрации «вирусности» мировых рынков, система моделирования коллективного поведения агентов финансового рынка в целом и валютного рынка в частности как основа глобальной межнациональной политики в финансово-экономических сетях для повышения ее прогностичности и иммунизации от экзогенных и эндогенных шоков.
Ключевые слова: валюта, международные рынки, системные риски, каскады банкротств, кризисы, динамика, управление.
В последнее время с ростом международной торговли, международного разделения труда, международного туризма и международных финансовых инвестиций существенно возросла потребность в обмене национальных валют, обусловив тем самым возросшее значение международного валютного рынка как экономической категории и неотъемлемой составляющей международных финансовых рынков.
* Позиции и предложения, высказанные в статье, являются исключительно личным мнением автора и не отражают точки зрения Сбербанка России и Финансового университета при Правительстве Российской Федерации.
Международный валютный рынок в его современной форме начал образовываться в 1970-х гг. после снятия имевших место в течение трех послевоенных десятилетий правительственных ограничений на операции с иностранной валютой (Бреттон-Вудской системой денежно-кредитного регулирования были установлены правила для торговых и финансовых связей между крупными промышленными государствами мира после Второй мировой войны) и перехода с фиксированного (в соответствии с Бреттон-Вудской системой) на свободные («плавающие») валютные курсы, когда цена одной валюты по отношению к другой определялась только участниками рынка, исходя из соотношения спроса и предложения на нее.
В настоящее время валютный рынок (Foreign exchange market, currency market или Forex, FX) является неотъемлемой частью финансового рынка и представляет собой систему глобальной децентрализованной торговли мировыми валютами, платежными документами, номинированными в иностранных валютах, а также операций по трансграничному перемещению капитала и возникающих при этом экономических и организационных отношений. Тем самым международный валютный рынок сформировался в весьма уникальный сегмент финансового рынка, обладающий рядом отличительных черт: это
интернациональным, географически децентрализованный, функционирующий непрерывно, самый большой по количеству участников и объему проводимых операции, самый быстрый и ликвидный, самый низкомаржинальный рынок и при этом имеющий существенную долю спекулятивных и арбитражных операций, значительно превосходящих валютные операции по коммерческим сделкам, и не имеющий внешнего регулирующего органа.
Подобные характеристики валютного рынка не только обуславливают его место в мировой финансовой системе и одну из ключевых ролей в национальной экономике. На рис. 1 представлено место валютного рынка в экономике.
Однако указанные выше характеристики международного валютного рынка не только обусловливают его существенную роль и уникальность в финансово-экономических отношениях, но и несут в себе значительные потенциальные угрозы распространения финансовых трудностей и рисков на валютном рынке по всей финансово-экономической системе вследствие его большой доли, значения и связности со с остальными экономическими сегментами и финансовыми институтами.
Учитывая, что современный валютный рынок является стремительно растущей сложной социально-экономической категорией, для которой характерна множественная разнонаправленная динамика функционирования, это существенным образом влияет не только на многочисленные показатели, характеризующие его развитие, но и на общую устойчивость мировой финансово-экономической системы.
Текущие размеры валютного рынка уже сейчас впечатляют. Современный валютный рынок является одним из крупнейших финансовых рынков в мире со среднедневным оборотом порядка 4 трлн долл. США, что, по данным за 2010 г. Всемирной федерации бирж (ВФБ - World Federation of Exchanges, WFE) более чем в 12 раз превышает средний ежедневный оборот мировых рынков акций (320 млрд долл.), в 50 раз
Рис. 1. Место валютного рынка в экономике: 1 - кредиты и депозиты предприятий; 2 - заработная плата и потребление; 3 - валютные сбережения населения; 4 - экспорт и импорт; 5 - экспорт и импорт, денежная составляющая; 6 - кредиты и депозиты населения; 7 - привлечение и размещение кредитов; 8 - приобретение ценных бумаг; 9 - инвестиции в иностранную валюту; 10 - привлечение и размещение капитала
превышает средний дневной оборот Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE), (около 80 млрд долл.). В день на каждого мужчину, женщину и ребенка на Земле, население которой в 2011 г. составило 7 млрд чел., приходится более 500 долл. оборота валютного рынка, годовой оборот рынка более чем в 10 раз превышает мировой ВВП, составлявший в 2010 г., по данным Всемирного банка, 63 трлн долл.
Приведенные данные могут свидетельствовать не только об объеме международного валютного рынка, но и о его повышенной сложности и, как следствие, все возрастающих трудностях в управлении и регулировании самого рынка, а также о потенциальной угрозе со стороны международного валютного рынка для всех остальных сегментов экономики и финансовых рынков, вызванной все возрастающей вероятностью формирования в подобном сложном динамическом системообразующем рынке рисков и угроз, которые вследствие повышенной сложности самой системы весьма быстро могут быть переданы по сети взаимосвязанным участникам финансово-экономической системы, не только увеличив общую «вирусность»1 всей
1 Термин «вирусность» вводится автором для комплексной характеристики и оценки степени распространения финансовых инфекций, волатильностей и рисков по институциональной сети финансового, в частности валютного, рынка. Ярким примером сетевого анализа и основой научного течения, изучающего «распространение финансовых инфекций» применительно к кредитным сетям, является исследование Ф. Аллена и Д. Гейла (см.: Allen F., Gale D. Financial contagion // Journal of Political Economy 2001. № 108).
системы, но и с течением времени трансформировавшись в системный риск, который в свою очередь может представлять угрозу не только стабильности мировой финансово-экономической системы, но и ее жизнеспособности.
В подтверждение усиливающейся степени взаимовлияния валютного рынка на участников финансово-экономических систем приведем ряд статистических данных из обзора валютного рынка, подготовленного Банком международных расчетов в 2010 г. на основании опроса 53 центральных банков и монетарных органов власти, а также 1309 участников рынка, свидетельствующих о том, что внешнеэкономическая деятельность валютного рынка носит все более глобальный характер.
Согласно данным Банка международных расчетов, доля трансграничных операций на рынке в апреле 2010 г. выросла до 65 %, в то время как локальные транзакции составили всего лишь 35 % от общего объема валютных операций, что является самым низким показателем за всю историю рынка. Данный рост обусловлен преимущественно за счет увеличения наличных сделок, более активной торговли другими финансовыми институтами и междилерской торговли.
Существенный рост объемов операций мирового валютного рынка в свою очередь привел к росту среднедневного оборота международного валютного рынка с 3,3 трлн долл. в 2007 г. до 4 трлн долл. в 2010 г. по текущему обменному курсу. По состоянию на апрель 2010 г., несмотря на мировой финансовый кризис, глобальный внешнеторговый оборот валютного рынка оценивался более чем в 3 980 млрд долл., что примерно на 20 % превышало показатели ежедневного объема рынка валют по состоянию на апрель 2007 г. (3 210 млрд долл.) (табл. 1). Данный показатель даже на фоне беспрецедентного 72 %-ного роста рынка в период между 2004 и 2007 г. в сопоставлении с темпами развития иных финансовых рынков в указанный период оста-
1995-2010
щт _
■
Таблица 1
Глобальный внешнеторговый оборот валютного рынка в 1998-2010 гг., млрд долл.
Ва. 1ю 1 ные инструменты 1998 2001 2004 2007 2010
Спот-транзакции 568 386 631 1,005 1,490
Форварды 128 130 209 362 475
Свопы 744 663 975 1 745 1 808
Прочие 87 60 119 212 207
Итого... 1,527 1,239 1,934 3,324 3,981
ется весьма значительным. Так, к примеру, наиболее активные участники валютного рынка в США демонстрировали в начале 2011 г. среднедневной оборот более 4 трлн долл.
Увеличение мирового внешнеторгового оборота валютного рынка в 2010 г. (рис. 2) было обусловлено преимущественно увеличением торговой активности существующих и появлению новых участников рынка в сегменте «прочие финансовые институты», включающем в себя хедж-фонды, пенсионные фонды, взаимные фонды, страховые компании и центральные банки. Оборот данной категории участников вырос за 3 года на 42 %, достигнув 1,9 трлн долл. в апреле 2010 г. против 1,3 трлн долл. в апреле 2007 г. Наиболее низкое значение показателя торговли с нефинансовыми клиентами было зафиксировано в 2001 г. - 13 %.
Статистика свидетельствует о том, что расширение деятельности прочих финансовых институтов на международном валютном рынке связано с расширением их торговой деятельности на мировом рынке.
3.000
2.000
1,000
1995 1998 2001 2004 2007 2010
I I Дилеры □ Нефинансовые клиенты п Прочие финансовые институты
Рис. 2. Внешнеторговый оборот валютного рынка по контрагентам в 1995-2010 гг, млрд долл.
Кроме того, немалую роль в снижении доли межбанковского рынка при повышении активности других финансовых учреждений играют тенденции роста концентрации банковского сектора, распространения электронных торговых площадок и алгоритмической торговли (формализованный алгоритм принятия решений и процесс совершения торговых операций на финансовых рынках, построенный на продвинутых математических моделях, с использованием специализированных компьютерных систем -торговых роботов). На рис. 3 наглядно представлено, что 40 % наличных сделок валютного рынка проводится в электронной торговой системе.
Действительно, расширившиеся в последнее время возможности выхода на рынок и работы на валютном рынке, в том числе посредством новых технологичных торговых систем и маржевой торговли, для фирм и частных лиц даже с незначительным первоначальным капиталом способствовали привлечению новых участников рынка. В то же время операции данных участников зачастую носят не коммерческий, а спекулятивный или арбитражный характер, все больше увеличивая тем самым волатильность и рискованность этого рынка.
Важную роль в увеличении рынка и росте количества оборотов сыграло увеличение валютных инструментов со сроком погашения до семи дней (спот) при одновременном сокращении доли краткосрочных инструментов с 72 % в 2007 г. до 68 % в 2010 г. от оборота.
Тем самым на международном валютном рынке налицо обострение следующих противоречий:
ного регулирующего органа и соответствующей политики функционирования международного валютного рынка и его участников несет в себе весьма существенные угрозы возникновения и распространения системных рисков не только в рамках самого валютного рынка, но, учитывая его высокую степень интеграции, в масштабе всей мировой финансово-экономической системы.
При этом расширение валютного рынка посредством распространения глобализации и интернационализации, технологических инновационных прорывов и включения все новых участников кардинальным образом изменило валютный рынок, трансформировав его в весьма сложную систему, характеризующуюся огромным количеством нелинейно взаимодействующих элементов и эмерджен-тной динамикой их развития.
В условиях, когда сложность уже начинает достигать неуправляемых уровней, возникает еще большая непредсказуемость и неконтролируемость поведения валютного рынка как взаимосвязанной системы, которая в последнее время приобретает угрожающие масштабы, приводя к все большей уязвимости мирового валютного рынка, концентрации рисков на нем, что в свою очередь посредством каскадного распространения создает серьезные риски и угрозы функционирования всей мировой финансово-экономической системы.
Увеличению склонности этого рынка к риску способствует также все еще сохраняющаяся очень высокая концентрация валютного рынка. Доля топ-13 глобальных центров валютного рынка (США,
с одной стороны, все большая интернационализация, увеличение количества участников и объема проводимых операций, все увеличивающаяся скорость проведения операций и требований к ликвидности, но с другой - все сокращающаяся маржинальность и все возрастающая доля спекулятивных и арбитражных операций. Обострение данных противоречий при отсутствии внешнего наднациональ-
24,3%
Прямая торговля Голосовая торговля
15,9%%
18,5%%
а
Клиентская прямая торговля Голосовая торговля Междилерская прямая торговля Электронные методы
18,8%%
11,1%% б Брокерские системы Мультибанковские торговые системы Торговые системы банка
Рис. 3. Внешнеторговый оборот валютного рынка по методам торговли: а - всего; б - электронные методы торговли (прямая торговля, голосовая торговля)
Германия, Великобритания, Швейцария, Япония и др.) составляет порядка 90 % мирового оборота валютного рынка, а на долю топ-7 глобальных центров валютного рынка приходится 80 % мирового валютного рынка.
Значение международного валютного рынка в последнее время все увеличивается, внешнеэкономическая деятельность валютного рынка становится все более глобальной, о чем свидетельствует рост доли трансграничных сделок, по итогам 2010 г. этот показатель составил 65 %, в то время как в 2007 г. - 62 %), при этом наблюдается значительное сокращение доли локальных транзакций - до 35 % от общего оборота.
Географическое распределение торговых сделок с иностранной валютой обычно относительно стабильно с течением времени. По итогам 2010 г. лидирующее положение на рынке продолжают занимать банки Великобритании (с долей 37 % от мирового внешнеторгового оборота валютного рынка), на втором месте - США (с долей 18 %), далее следуют Япония (6 %), Сингапур, Швейцария и Гонконг (по 5 %) и Австралия (4 %). Таким образом, на все остальные страны приходится 20 % мирового внешнеторгового оборота валютного рынка.
В долларовом выражении наибольший рост торговой активности также наблюдался в Великобритании и составил порядка 370 млрд долл., в Соединенных Штатах Америки - 159 млрд долл., в Японии - 62 млрд долл. и в Гонконге - 57 млрд долл. Наибольшая доля операций по торговле иностранной валютой сосредоточена в Западной Европе -55 % мирового оборота валютного рынка. На долю американского и азиатского рынков приходится по 20 % на каждый.
При этом наблюдается общая тенденция концентрации валютного рынка, т. е. уменьшения количества участников - маркетмейкеров рынка в большинстве мировых центров валютного рынка (табл. 2).
Кроме того, следствием наблюдаемой концентрации валютного рынка является снижение доли дилеров в общем товарообороте валютного рынка (рис. 5) и значительно возросшая волатильность самого рынка.
Увеличивающаяся концентрация маркет-мей-керов при все возрастающей системной сложности международного валютного рынка несет в себе серьезные угрозы, при которых даже незначительные возмущения эндогенного характера могут ока-
Таблица 2 Количество банков с долей 75 % внешнеторгового оборота в 1998-2010 гг.
Страна 1998 2001 2004 2007 2010
США 20 13 11 10 7
Япония 19 17 11 9 8
Великобритания 24 17 16 12 9
Сингапур 23 18 11 11 10
Гонкогн 26 14 11 12 14
Корея 21 14 12 12 16
Австралия 9 10 8 8 7
Германия 9 5 4 5 5
Франция 7 6 6 4 4
Швейцария 7 6 5 3 2
зывать существенное воздействие на весь мировой валютной рынок и иметь значимые последствия в глобальном масштабе.
При этом происходит достаточно активное вымывание с высоковолатильного рынка многих непрофессиональных игроков, что лишний раз подтверждает необходимость проведения более взвешенной политики регулирования валютных рынков со стороны правительств и более комплексного подхода к построению систем риск-менеджмента в корпорациях и в стратегиях частных инвесторов.
Высокая концентрация валютного рынка проявляется также в валютной структуре рынка. Доллар США является основной торгуемой валютной на рынке. На его долю в настоящее время приходится около 85 % всех валютных операций (максимальное значение доли операций с иностранной валютой с участием доллара в 90 % достигалось в 2001 г.). Данная коррекция произошла в связи с введением единой европейской валюты, доля рынка которой в настоящее время составляет 39 % всех сделок. Японская йена также увеличила свою долю рынка до 19 %.
Несмотря на сильную концентрированность, валютная структура товарооборота не подвержена значительным временным изменениям. Так, согласно данным Банка международных расчетов удельный вес основных торгуемых валют в общем объеме торгов не претерпел значительных изменений (рис. 5). Доля рынка топ-3 торгуемых валют (доллар США, евро и японской иены) за последние три года увеличилась всего лишь на 3 п. п., в топ-10 торгуемых валют рост еще меньше - 1,4 п.п. Среди лидеров роста можно выделить евро и японскую иену, а также валюты развивающихся стран - китайский юань и корейский вон, бразильский реал и сингапурский доллар.
Указанная тенденция прослеживается и в структуре торгуемых на рынке валютных пар, которые также не подвержены значительным временным изменениям, хотя статистические данные по абсолютному обороту основных валютных пар имеют некоторую тенденцию к увеличению.
Пара евро/доллар является на сегодняшний день доминирующей парой (с долей 28 %), следующей по значению парой является доллар/японская йена (с долей 14 %) оборота. Поскольку в 2010 г. наблюдался рост спроса на валюты развивающихся стран, доля валютных пар USD/валюты развивающихся стран выросла до 19 % (преимущественно Азиатско-Тихоокеанского региона) (табл. 3).
Стремительно возросшая за последнее десятилетие роль международного валютного рынка в определении траектории развития всей финансовой системы, с одной стороны, дает дополнительные стимулы для его роста и развития, а с другой - возросшая сложность и концентрированность мирового валютного рынка несет в себе дополнительные риски и угрозы, значимость которых возрастает с увеличением сложности и ростом объемов и числа участников этого рынка и степени их связности.
Таким образом, международный валютный рынок в современном его состоянии можно рассматривать как источник «вирусности» всей финансовой системы и наиболее вероятный источник возникновения и распространения системного риска по всей финансовой системе. Посредством глобализации мировой экономической системы и интернационализации хозяйственных связей, появления все новых, более сложных и зачастую непрозрачных инструментов валютного рынка формируется платформа обмена рисками по всей мировой финансовой сети, интернационализации финансовых потрясений, и тем самым увеличивается вероятность их возникновения.
Поэтому меры правительств ряда стран, направленные на борьбу с мировым финансовым кризисом посредством вливания большего количества ликвидности на денежный рынок (тем самым увеличивая размеры международного валютного рынка, скорость и объем потоков капитала), не только в тактическом плане повышают сложность самого международного валютного рынка и, как следствие, его хрупкость и уязвимость к незначительным возмущениям (как для эндогенных, так и для экзогенных шоков), но и несут в себе в стратегическом плане большую потенциальную угрозу для стабильности всей мировой
Таблица 3
Среднедневной оборот по валютной паре в 2001-2010 гг., %
Валютная пара* 2001 2004 2007 2010
USD / EUR 30 28 27 28
USD / JPY 20 17 13 14
USD / GBP 10 13 12 9
USD / AUD 4 6 6 6
USD / CAD 4 4 4 5
USD / CHF 5 4 5 4
USD/прочие 16 16 20 19
EUR / JPY 3 3 3 3
EUR / GBP 2 2 2 3
EUR / CHF 1 2 2 2
EUR / прочие 2 2 4 4
Прочие пары 2 3 4 4
* USD - доллар США; EUR - евро; JPY - японская йена; GBP -британский фунт стерлингов; AUD - австралийский доллар; CAD - канадский доллар; CHF - швейцарский франк.
финансово-экономической системы вследствие роста склонности сложных сильносвязанных систем к коллапсу - вероятности наступления системных кризисов. Это те краткосрочные тактические эффекты, которые правительства таких стран планируют получить в результате проведения их преимущественно спекулятивно ориентированных политик.
При этом в условиях роста сложности и кон-центрированности современного мирового валютного рынка начинают проявляться новые системные свойства и экзогенные факторы, такие как эффект самоусиления, взаимозависимость и банкротство каскадов2, которые вполне могут компенсировать стабилизирующую роль классических инструментов управления рисками посредством их диверсификации и усилить шоковый эффект, нарушив тем самым финансовую устойчивость системы, и привести к полномасштабному системному кризису валютного рынка, что может привести мировую финансовую систему в состояние хаоса и неопределенности.
Так, склонность к самоусилению как негативный внешний эффект, результат реакции партнеров агента на отрицательное изменение его устойчивости и каскадный эффект банкротств также являются отрицательными внешними эффектами, так как последний является следствием того, что устойчивость агента снижается, если один или несколько его партнеров
2 Подробно такие эффекты, как взаимозависимость и склонность к самоусилению (финансовый акселератор) и каскадный эффект банкротств в финансово-кредитных сетях, рассмотрены автором ранее (см. статью «Закономерности поведения системных рисков в сетях» // Финансы и кредит. 2011. № 42).
терпят банкротство. В совокупности эти новые свойства международного валютного рынка могут чрезвычайно усиливать первоначальный эффект неблагоприятного события, риска и приводить к системному кризису, охватывающему всю сеть, если они перекрывают эффект распределения риска.
Таким образом, новые свойства международного валютного рынка приводят к тому, что системный кризис уже не является чрезвычайным, весьма редким событием и следствием комплексного воздействия на всю экономическую систему в целом, а может зародиться в одном отдельно взятом узле сети и распространиться на всю сеть из-за механизмов финансовой инфекции и положительной обратной связи.
Увеличение числа агентов рынка повышает степень вирусности и проводимости каналов распространения инфекций по финансово-экономической системе, которые, используя механизм положительной обратной связи, могут еще в большей степени усилить действие локального риска, трансформировав его еще в более короткий срок в системный.
Продолжающийся экономический кризис еще больше подчеркнул важность рассмотрения не только финансового рынка, но и экономики в целом и составляющих их элементов в частности, как комплексной сложной динамической системы взаимосвязей. Распространение рисков, исходящих из так называемых токсичных активов, находящихся на балансах нескольких финансовых институтов, по всему финансовому сектору и передача экономических проблем финансового сектора по всей экономике были обусловлены именно взаимосвязанностью финансово-экономической системы.
Поэтому наиболее простой превентивной мерой в борьбе с кризисными проявлениями в финансовой среде является антикризисная политика правительств, направленная на особый контроль и мониторинг деятельности ключевых финансовых институтов и компаний, оценку их деятельности с точки зрения рискованности и возможности передачи данного риска в дальнейшем по системе взаимосвязанных агентов. В этом может помочь сетевой анализ, который должен иметь решающее значение для идентификации катиона системообразующих организаций и рынков, являющихся «критическими игроками» в финансовой сети в целом и на валютном рынке в частности.
Также назрела необходимость изменения общей парадигмы управления и подходов к выявлению угроз и системных рисков, которая вследс-
твие появления таких новых свойств системы, как эффект самоусиления, взаимозависимость и банкротство каскадов, не может больше основываться на утверждении о возможности диверсификации и распределении рисков как эффективном инструменте риск-менеджмента, приводящего к большей стабильности финансовой системы.
Поскольку в сложных динамических системах, какой все больше становится мировой валютный рынок, указанные новые свойства (эффект самоусиления, взаимозависимость и банкротство каскадов) обусловливают вероятность возникновения системного кризиса даже из малого возмущения системы (локального микрориска) посредством действия механизмов финансовой инфекции и положительной обратной связи и вполне могут компенсировать стабилизирующую роль диверсификации рисков и усилить эффект от шока в отдельно взятом узле сети, что нарушит финансовую устойчивость системы и приведет к полномасштабному системному кризису. При этом по мере увеличения числа участников рынка и степени связности между ними увеличивается вероятность как индивидуального, так и системного дефолта.
Таким образом, при построении концепции риск-менеджмента необходимо придерживаться зависимости, вследствие которой стабилизирующая роль распределения риска преобладает, только когда степень взаимодействия низка. Если же она уже достаточно высока, как в случае с современным состоянием международного валютного рынка, то дальнейшее ее увеличение может вызвать обратный эффект усиления негативного воздействия из-за действия механизма распространения финансовых трудностей и склонности к самоусилению. Эта ситуация еще более усложняется, если принять во внимание каскадный эффект банкротств. В этом случае зависимость между величиной системного риска и степенью взаимодействия может иметь несколько локальных минимумов и максимумов.
Следующим шагом должно стать построение системы моделирования коллективного поведения агентов финансового рынка в целом и валютного рынка в частности, что вытекает из связи между учреждениями, фирмами - участниками данного рынка, финансовыми продуктами и прочими условиями и параметрами взаимодействия. Эта система моделирования должна стать основой глобальной межнациональной политики в финансово-экономических сетях, что существенно повысит ее прогнос-тичность и, как следствие, степень иммунизации от
все возрастающей вирусности мировой финансовой системы, будет способствовать управлению ее изменениями в положительном тренде.
Список литературы
1. Каурова Н. Н. Закономерности поведения системных рисков в кредитных сетях // Финансы и кредит. 2011. № 42.
2. Allen F., Gale D. Financial contagion // The Journal of political economy 2001. № 108.
3. Allen F., Gale D. Systemic risk and regulation // NBER woking paper, forthcoming: The risks of financial institutions / ed. M. Carey and R. Stulz. Chicago: univ. of Chicago press. 2005.
4. Bank for International Settlements, Triennial Central Bank survey report on global foreign exchange market activity in 2010. Monetary and economic department. Basel. Switzerland, 2010. December. www. bis. org/publ/rpfxf10t. pdf.
5. ^angr R., Velasco A. Financial fragility and the exchange rate regime // Journal of economic theory. 2000. № 92.
6. Global liquidity expansion: Effects on «receiving» economies and policy response options» // Global financial stability report. Ch. 4. Washington: IMF, 2010. April.
7. Frankel J. Rose A. Currency crashes in emerging markets: An empirical treatment // Journal of international economics. 1996. № 41.
8. Krugman P. The Return of depression economics and the crisis of 2008. N. -Y.: Norton, 2009.
9. Laeven L. Valencia F. Systemic banking crises: a new database // IMF Working Paper, 2008. № 08/224.
10. Obstfeld M. Rational and self-fulfilling balance-of-payments crises // American Economic Review. 1986. № 76.
11. Salant S. Henderson D. Market anticipations of government policies and the price of gold // Journal of political economy. 1978. № 86.
12. Stiglitz J. E. Greenwald В. Towards a new paradigm in monetary economics. Cambridge: Cambridge univ. press, 2003.
13. What is Foreign Exchange? // The International business times 2011. № 11.
