CC BY
16
Реакция фондового рынка на выход ключевых макроэкономических статистических показателей практически отсутствует
Чуркин Г.В.
аспирант кафедры Фондового рынка и рынка инвестиций, факультета
экономики (08.00.10) НИУ ВШЭ Churkin G.V.
graduate student of chair the stock market and investment, Department of Economics
(08.00.10)
National Research University Higher School of Economics
Аннотация. Обосновывается, что фондовый рынок не реагирует на появление неожиданной макроэкономической статистической информации
Abstract. It is proved that Russian stock market does not react to the appearance of unexpected macroeconomic statistics
Ключевые слова: Фондовые рынки, Теория сюрпризов, Прогнозы
Keywords: Stock market, Event studies, Forecasts
Занимаясь изучением ценовых сюрпризов, вызванных выходом макроэкономической статистической информации, нами была выдвинута гипотеза, суть которой заключалась в следующем: выход неожиданной для рынка статистической информации непременно должен приводить к колебаниям цен на фондовом рынке.
Данная гипотеза базировалась на экономической теории. Так, согласно теории Конрада, Корнелла и Лэндсмана, если информация оказывает влияние на рынок, то суммарная разница за период будет повышаться при появлении позитивной информации на рынке и понижаться при появлении негативной информации [1]. Поэтому расчет велся нами для двух типов информации,
которая по влиянию на рынок ценных бумаг (и, следовательно, на индекс RTSI) определяется или как «хорошая» (суммарная разница за период при появлении такой информации будет повышаться), или как «плохая» (суммарная разница за период будет понижаться). Напомним, что в исследованиях, посвященных анализу реакции фондового рынка на официально объявленные новости, авторами принято выделять «хорошие» и «плохие» новости в зависимости от реакции рынка. Непосредственно же учет ожиданий по объявленной информации (помимо собственно объявленной информации) впервые был включен в анализ Д. Скинером и Р. Слоуном [3].
Тип информации определялся разницей между его реальным значением и консенсус-прогнозом [Там же] (ДЕ = Ереальн. - Епрогн.).
Исходя из наличия двух типов информации, рассчитывается средняя избыточная стоимость индекса. В зависимости от этого все кривые CAR делятся на две группы: ДЕ > 0 и ДЕ < 0.
Для каждой группы рассчитаны средние значения CAR и проанализирована временная динамика агрегированных показателей: если усредненное CARit после выхода новостей увеличивается - значит, информация приводит к повышению стоимости ценных бумаг [2].
В результате расчетов нами получен массив графиков за исследуемый период с 2004 по 2013 г.
Далее, мы подробно рассмотрели взаимосвязи и влияния ценовых сюрпризов, вызванных такими макроэкономическими показателями, как экспорт, ВВП, ИПЦ и М2 на российский фондовый рынок, а также протестировали взаимосвязи данных показателей и индекса RTSI.
Тестирование в данном случае было осуществлено с целью проверки на эмпирических данных реализации теоретических взаимосвязей показателей и индекса. А также, кроме этого, для формирования представления о существующих взаимосвязях между показателями и индексом RTSI, как базиса для тестирования гипотез о влиянии выхода информации на значение индекса.
Получение эмпирических данных о влиянии выхода информации на индекс RTSI было необходимо для полноценного и объективного анализа информации, предоставленной в теоретической части настоящей работы. В противном случае использование исключительно теоретических знаний в прикладном контексте, неизбежно привело бы к ошибочным выводам и погрешностям.
Подчеркнем, что без предварительных прикладных исследований теоретическое знание о влиянии выхода информации на индекс RTSI не имеет экономического содержания.
Тестирование обозначенных взаимосвязей между динамикой макроэкономических показателей и индексом RTSI позволило нам сопоставить влияние информации и ее типа («хорошие» и «плохие» новости) на фондовый рынок. Актуальность полученных эмпирических данных об этих взаимосвязях крайне высоки, поскольку исследования показали, что реальная зависимость индекса RTSI от выхода информации о четырех рассматриваемых показателях является более сложной, чем предполагалось в теории. Таким образом, тестирование полученных эмпирических данных нашей работе позволило проверить и детализировать теоретическую часть исследования, внести коррективы в существующие гипотезы, а также сформировать базу для дальнейших исследований.
В итоге, резюмируя результаты данного пласта исследования, мы можем утверждать, что степень линейной зависимости реакции фондового рынка (на примере индекса RTSI) оказалась менее существенной, чем можно было ожидать на основании теоретических изысканий. В частности, исследование регрессионной зависимости между основными макроэкономическими показателями и индексом RTS не показали ожидаемой степени влияния данных показателей на динамику RTSI. Наличие некоторой взаимосвязи установлено для таких показателей, как ИПЦ и М2. Показатели экспорта и ВВП влияют на динамику RTSI в еще меньшей степени (вплоть до фактического отсутствия такого влияния — для ВВП).
Таким образом, стал очевидным факт наличия не линейной зависимости между макроэкономическими показателями (информацией о них) и реакцией фондового рынка.
Дальнейшая эмпирическая проверка включала в себя определение типа информации, поиск взаимосвязи между типом поступающей информации и реакцией рынка, а также определение степени влияния информации на фондовый рынок.
Анализ данных о влиянии информации об ИПЦ на динамику RTSI, показал, что реальное значение индекса RTSI на российском фондовом рынке преимущественно оказывается ниже прогнозного. То есть, прогнозируя значение индекса исходя из информации об инфляции, индекс переоценивается постоянно и значительно. В результате при выходе информации суммарная разница между реальной и ожидаемой стоимостью RTSI возрастает. Если же, исходя из информации об инфляции, прогнозное значение индекса оказывается ниже реального, средняя суммарная разница между реальной и ожидаемой стоимостью RTSI за период снижается. При этом среднее отклонение прогноза от реальности составляет -0,5.
Исходя из анализа данных о влиянии информации о М2 на динамику RTSI, мы констатировали отсутствие реакции рынка на выход негативной информации. При этом, прогноз значения индекса RTSI в контексте информации о показателе М2 имеет тенденцию к недооценке (о чем свидетельствует устойчивый рост суммарной разницы между реальной и ожидаемой стоимостью RTSI). Выход положительной информации в свою очередь, приводит к изменению динамики показателя, что говорит о наличии реакции рынка. То есть, в случае, когда реальное значение индекса, исходя из информации об М2, оказывается выше прогнозируемого, средняя суммарная разница между реальной и ожидаемой стоимостью RTSI за период изменяет динамику и демонстрирует тенденцию к снижению. Однако, здесь отмечается большое значение ошибки среднего - среднее отклонение прогноза от реальности составляет 427,7.
Анализ влияния информации о ВВП на динамику RTSI, показал, что при выходе негативной информации реакция рынка на информацию отсутствует, как и в случае с информацией о денежном агрегате. При этом, для российского фондового рынка характерна недооценка индекса RTSI в контексте информации о ВВП. При этом, выход положительной информации о состоянии ВВП стимулирует реакцию рынка. Суммарная разница между реальной и ожидаемой стоимостью индекса возрастает. Среднее отклонение прогноза от реальности составляет здесь 0,18.
Последним из рассмотренных показателей является экспорт. Анализ данных о влиянии информации об экспорте на динамику RTSI, позволил заключить, что в контексте данного показателя рынок реагирует на выход негативной информации снижением суммарной разницы между реальной и ожидаемой стоимостью индекса. При выходе положительной информации реакция рынка на информацию отсутствует (отметим, однако, что средние значения в данном случае получены для очень маленькой выборки (n=2), что снижает достоверность полученных данных). Прогноз значения индекса, исходя из информации об экспорте, также как и в случае ВВП, характеризуется тенденцией недооценки индекса. Среднее отклонение прогноза от реальности для показателя в контексте информации об экспорте составляет 10,8.
В целом данные проведенного анализа свидетельствуют о том, что влияние информации о макроэкономических показателях на фондовый рынок не так значительно, как предполагалось.
Также, говоря о разнице между теорией и практикой зависимости реакции фондового рынка на информацию о макроэкономических показателях, напомним, что в теории рост величины экспорта приводит к росту совокупной стоимости акций основных российских компаний (т.е., росту RTSI). Однако, обращая внимание на графики среднего значения CAR отметим, что при ДЕ > 0 (то есть, при выходе «положительной» информации) данное значение возрастает. При ДЕ < 0 график динамики среднего значения CAR меняет
характер - отрезок до выхода информации имеет положительный угол наклона, отрезок после выхода информации имеет отрицательный угол наклона.
В случае ВВП, рост данного показателя также ведет к повышению стоимости акций и, следовательно, к повышению значения индекса RTSI. Эмпирические исследования показали, что при ДЕ > 0 (то есть, при выходе «положительной» информации) среднее значение CAR меняет характер в день выхода информации с убывающего на возрастающий. Однако, при выходе «негативной» информации график динамики среднего значения CAR имеет характер устойчивого роста.
Рост индекса потребительских цен (являющегося показателем уровня инфляции), в теории приводит к снижению индекса RTS. Графики, описывающие динамику суммарной разницы реальной и ожидаемой стоимости индекса RTSI за период, демонстрируют следующее: при ДЕ > 0 (то есть, при выходе «положительной» информации) среднее значение CAR демонстрирует устойчивый рост (график достоверно близок к прямой). При ДЕ < 0 (то есть, при выходе «негативной» информации) среднее значение CAR демонстрирует такое же устойчивое убывание.
В случае агрегата денежной массы, рост М2 теоретически должен сопровождаться ростом RTSI. На эмпирических графиках зависимостей мы видим, что при ДЕ > 0 (то есть, при выходе «положительной» информации) среднее значение CAR имеет положительный угол наклона, выходя при этом на плато после выхода информации и обозначая тенденцию к снижению. При ДЕ < 0 (то есть, при выходе «негативной» информации) среднее значение CAR демонстрирует устойчивый рост. То есть, влияние информации о данном показателе на рынок может характеризоваться как незначительная.
Значимость влияния четырех макроэкономических показателей на индекс RTSI крайне невысока. Исходя из расчетных значений F-критерия только информация о показателе ИПЦ оказывает влияние на динамику фондового рынка сообразно типу новости («позитивная» или «негативная»).
Данный вывод подтверждается (с несколько меньшей достоверностью) результатами корреляционно-регрессионного анализа. В то же время метод ES показывает влияние выхода информации об ИПЦ на динамику RTSI.
Данные выводы вносят существенные коррективы в теоретические представления о зависимости фондового рынка от макроэкономических показателей и являются базисом для дальнейших исследований.
Список литературы
1. Conrad J., Cornell B. and Landsman W. When is bad news really bad news? // The Journal of Finance. - 2002. — Vol. LVII, No.6. — РР. 2507—2532.
2. Fama E. et al. The Adjustments of Stock Prices to New Infor-mation // International Economic Review. - 1969. — № 10(1). - РР. 1-21.
3. Skinner D. and Sloan R. Earnings surprises, growth expectations and stock returns or Don't let an earnings torpedo sink your portfolio // Review of Accounting Studies. - 2002. — № 7. - РР. 289—312.
References
1. Conrad J., Cornell B. and Landsman W. When is bad news really bad news? // The Journal of Finance. - 2002. — Vol. LVII, No.6. — РР. 2507—2532.
2. Fama E. et al. The Adjustments of Stock Prices to New Infor-mation // International Economic Review. - 1969. — № 10(1). - РР. 1-21.
3. Skinner D. and Sloan R. Earnings surprises, growth expectations and stock returns or Don't let an earnings torpedo sink your portfolio // Review of Accounting Studies. - 2002. — № 7. - РР. 289—312.
