CC BY
2
УДК 336.764/.768
Рылев А.Л.
студент магистратуры 3 курса институт заочного и открытого образования Финансовый Университет при правительстве РФ
Россия, г. Москва
ПУТЬ ЭВОЛЮЦИИ КЛАССИЧЕСКИХ СТРАТЕГИЙ УПРАВЛЕНИЯ
ПОРТФЕЛЕМ ЦЕННЫХ БУМАГ
Аннотация:
В статье рассмотрена эволюция классической модели формирования портфеля ценных бумаг, выделены основные достоинства и недостатки. Обозначены основные принципы формирования оптимального портфеля ценных бумаг в условиях нестабильного рынка. Раскрыты и системно объединены понятия и структура доходности портфеля, сделаны соответствующие выводы.
Ключевые слова: ценные бумаги, портфель, инвестор, риск, доходность, диверсификация.
Rylev A.L.
Graduate student
3 year, institute of correspondence and open education Financial University under the Government of the Russian Federation
Russia, Moscow
THE PATH OF THE EVOLUTION OF CLASSICAL STRATEGIES FOR THE MANAGEMENT OF THE INVESTMENT PORTFOLIO
Annotation:
In the article we consider the evolution of the classical model of the investment portfolio formation, highlighted their advantages and disadvantages. The main principles of forming the optimal investment portfolio in an unstable market are identified. The concepts and structure of portfolio profitability are disclosed and systematically combined, the corresponding conclusions are drawn.
Keywords: securities, portfolio, investor, risk, profitability, diversification.
Широко известно, что условия развитого рынка позволяют информации быстро распространятся, сказываясь на цене финансового актива. В этой связи возникает острая необходимость в разработке моделей, с большой степенью точности определяющих связи между такими категориями, как риск, ликвидность и ожидаемая доходность финансовых инструментов. Определение количественных показателей инвестиционного портфеля предполагает использование различных методик. К примеру, вариант выявления наиболее оптимального распределения долей капитала между ценными бумагами, чтобы свести их риски к минимуму, был описан в 1950-е гг. американским экономистом Г. Марковицем. По мнению Марковица, процесс инвестирования является однопериодным и доходы от
инвестирования не подвергаются реинвестиции. Теория Марковица опирается на изучение будущих доходов в статистической перспективе, при этом прибыльный финансовый инструмент представлен как случайная переменная, подверженная случайным изменениям в некоторых пределах. Данная модель дает показатели для определения оптимального объема инвестиций и рисков, позволяющие сравнить между собой варианты вложения средств с учетом стоящих целей. Марковиц указывал, что значение доходности ценных бумаг представляет собой случайную величину, распределенную в соответствии с нормальным законом, подлежащую оценке как ожидаемая доходность (Е(г)). С целью определения масштабов ожидаемого дохода из числа возможных на практике используется наиболее вероятное значение, которое в случае нормального распределения совпадает с математическим ожиданием. Риск, в соответствии с данной теорией, служит мерой неопределенности случайной величины, которую можно рассчитать как стандартное отклонение возможных значений его доходности (а). Уровень риска портфеля ценных бумаг зависит также от корреляции курсов акций, в качестве которой Марковиц предлагает применять ковариацию Ок между изменениями курсов отдельных ценных бумаг. Предельный случай, когда в портфель оказалось включено бесконечное количество ценных бумаг, предполагает асимптотическое приближение дисперсии к среднему значению ковариации С (рис. 1).
Риск __Общий риск
портфалл / портфеля
10 20 Количество ценных бумаг в портфеле
Рис. 1. Возможность уменьшения риска при помощи управления портфелем ценных бумаг
Помимо этого, Г. Марковицем было разработано значимое для современной теории управления портфелем ценных бумаг положение. В соответствии с ним совокупный риск портфеля подразделяется на две части. Первая часть - неизбежный риск систематического характера, которому в равной степени подвержены все ценные бумаги. Вторая представляет специфический риск, присущий конкретной ценной бумаге, который можно преодолеть путем управления портфелем ценных бумаг. Сумма вложенных
средств по всем активам при этом должна равняться объему инвестиционных вложений, т. е. сумма относительных долей в общем объеме должна быть равна единице. При этом имеется проблема, касающаяся определения относительных долей в портфеле акций и облигаций, наиболее выгодных для инвестора. В этой связи Марковиц указывает, что в числе удовлетворяющих ограничениям («допустимых») портфелей, требуется выявить наиболее рискованные, которые при одинаковом доходе характеризуются большей степенью риска в сравнении с прочими или меньшим доходом при том же уровне риска. Следовательно, метод Марковица позволяет очертить область допустимых портфелей и при этом выявить наименее перспективные, то есть не удовлетворяющие ограничениям. Оставшиеся в итоге эффективные портфели подвержены минимальному риску при заданном доходе либо приносят максимально возможный доход при максимальном уровне риска, (рис. 2).
Рис. 2. Критические линии выбора инвестиционного портфеля На рис. 2 очерчена область недопустимых, допустимых и эффективных портфелей. Эффективность определяется степенью соответствия ограничениям заданного дохода. Из этого следует, что инвестору требуется определить степень доходности и стандартного отклонения каждого портфеля, после чего избрать наиболее выгодный. Теория Г. Марковица позволяет инвестору оценить уровень риска и необходимой доходности.
Американский экономист У. Шарп продолжил работу по аналитическому исследованию эффективности функционирования рынка ценных бумаг. Индексная модель построения границы эффективных портфелей, которую он предложил в 1963 г., основана на теории Г. Марковица. Модель Шарпа демонстрирует зависимость между ожидаемой доходностью актива и рынка. Она строится на методе линейного регрессионного анализа, позволяющего объединить две случайные переменные величины - независимую зависимую посредством линейного выражения. Значения случайных переменных могут гасить друг друга,
Недопустимые портфели— ф
Риск
поскольку являются как положительными, так и отрицательными, и в данном случае величина случайной переменной для всего портфеля может стремиться к нулю. У. Шарп указал на возможность использования Р-фактора, играющего особенную роль в современной теории портфеля. По этому показателю можно определить степень риска бумаги и высчитать, во сколько раз колебание цены актива превышает изменение рынка в целом. Следует отметить, что истинное значение коэффициента «бета» ценной бумаги установить невозможно, можно лишь оценить это значение. Кроме того, данная модель позволяет разделить весь риск актива на диверсифицируемый и недиверсифицируемый типы.
Для характеристики ценной бумаги У. Шарп предлагает использовать коэффициент детерминации, который равен квадрату коэффициента корреляции активов и рынка и варьируется от нуля до единицы. Через указанный коэффициент можно определить, насколько согласованы движения рынка и бумаги.
Данная модель и относительно несложное уравнение позволяют установить: во-первых, взаимосвязь эффективности рыночного портфеля и уровнем доходности актива, при этом в качестве приближенного рыночного портфеля могут выступать фондовые индексы, такие как ММВБ; во-вторых, воздействие рынка ценных бумаг на степень доходности и риски формируемого портфеля.
Модель У. Шарпа нашла своей продолжение в теории САРМ, которая была выведена в 1970-х гг. тем же У. Шарпом в соавторстве с Дж. Линтнером и Я. Моссиным. Данная теория направлена на определение будущей стоимости акции или компании, иными словами - на оценку перекупленности или перепроданности компании. Эта модель нередко применяется как дополнения к теории Г. Марковица на стадии подбора активов в портфель. Данная модель отличается от индексной модели У. Шарпа, поскольку принимает в расчет безрисковые активы, меняющие сущность понятия инвестиционного портфеля и повышающие его эффективность. Суть модели состоит в подробном определении и установлении корреляции между доходностью и рисками для равновесного рынка, что основывается на таких аспектах: наличие идеальных рынков капитала; отсутствие налогов и операционных издержек; одинаковый временной горизонт активности инвесторов; однородность ожиданий о будущих доходностях, среднеквадратические отклонения и ковариации доходностей активов на рынке. На основании модели САРМ необходимая доходность любого вида рисковых активов представлена функцией трех переменных: безрисковой доходности, средней доходности на фондовом рынке и индекса колебаний доходности избранного финансового актива в отношении с общей доходностью на рынке. Решение об инвестициях принимается на основе данных об ожидаемых доходности и риска, причем степень доходности ценной бумаги необходимо рассчитывать с учетом доходности безрискового вклада. Применение модели и подбор
оптимальных составляющих предполагает учет риска активов не в полной мере, как в случае с моделью Марковитца, а лишь частично: во внимание принимается лишь систематический или недиверсифицируемый риск. Эта часть риска имеет связь с общим рыночным риском и количественно выражается в коэффициенте «бета», выведенном Шарпом в индексной модели. При этом оставшаяся часть риска нивелируется через подбор оптимальных составляющих инвестиционного портфеля. Модель САРМ применяется с целью оценки долгосрочных активов, и она основывается на утверждении, что в условиях рыночной конкуренции ожидаемый уровень рисковой премии за риск прямо пропорционален коэффициенту «бета», служащему мерой инвестиционного риска финансового актива. В рамках модели САРМ были выведены четыре метода подбора портфелей. Во-первых, инвесторам, которые ждут от инвестиций высокой доходности и низкого стандартного отклонения, необходимо образовывать портфели, которые состоят из обыкновенных акций. Это позволяет обеспечить ожидаемую доходность при данном стандартном отклонении, что позволит портфелю стать эффективным. Во-вторых, на предельное влияние акций на риск портфеля указывает не уровень риска акции самой по себе, а ее вклад в риск портфеля. В-третьих, уровень чувствительности акций находится в тесной зависимости от коэффициента «бета», характеризующего максимально возможный вклад акции в общий риск рыночного портфеля. В-четвертых, в случае, если инвесторы берут займы или предоставляют кредиты по безрисковой ставке процента, портфель должен сочетать безрисковые инвестиции и простые акции. Одним из наиболее значимых требований для модели САРМ служит наличие конкуренции на рынке, а также информированность инвесторов и профессиональных участников рынка. Существуют разные мнения относительно этой модели. Ряд исследователей относятся к ней положительно, отмечая ее значение в концепции определения рыночного риска, а также для составления фундаментального представления о корреляции рисков с требуемой доходностью. Тем не менее, в ней предполагается применение априорного значения переменных, в то время как аналитик оперирует лишь апостериорными фактическими данными. Это свидетельствует о потенциальной ошибке при нахождении и оценке потенциальной доходности финансового актива. Некоторые исследователи подвергают эту модель критике, например, в работах Ю. Фама и К. Френча представлена критика модели САРМ в сфере зависимости коэффициентов «бета» и доходности. Такие исследователи, как Ю. Бригхем и Л. Гапенски, указывают на узкую специализированность модели и ее ориентированность лишь на описание взаимосвязей именно ожидаемых величин. В исследованиях Р. Леви и М. Блюма основное внимание уделено параметру, имеющему в САРМ ключевую роль, а именно - коэффициенту «бета». Выводом служит положение, что данный коэффициент не является устойчивым во временном плане и по этой причине не может является
точной оценкой для будущего риска. При сравнении областей применения моделей Г. Марковица и CAPM, первая чаще всего применяется на стадии составлении портфеля в процессе распределения инвестиционного капитала по различным типам, а вторая же больше предназначена для второго этапа, когда капитал, уже инвестированный в определенный сегмент рынка финансовых инструментов, раскидывается между конкретными активами выбранного сегмента.
Наиболее значимой в портфельном инвестировании можно назвать арбитражную ценовую теорию (APT ) С. Росса. В ее основе лежит включение любого количества факторов риска. Появляется возможность посредством арбитража избежать дисбаланса на рынках наличных средств, а также в отношениях между рынками наличных и фьючерсов. Арбитраж при этом станет средством установления баланса для формирования рынков капитала с наибольшей эффективностью. В отличие от предыдущей, в этой модели учитывается большое количество факторов, которые влияют на курсовую стоимость финансового инструмента. Слагаемыми ожидаемого дохода становятся проценты по безрисковому вкладу, а также определенное количество воздействующих факторов, которое проявляется на всем рынке в целом. Преимущество-простота в расчетах, поскольку в ней не учитывается рыночные портфель и индекс. Слабая сторона-трудоемкость при определении конкретных факторов риска, которые необходимо учитывать.
Следовательно, каждая из классических моделей обладает рядом недостатков, основывающихся на следующих факторах: во-первых, стационарное поведение случайных величин на фондовом рынке; во-вторых, отсутствие корреляции между последовательными значениями случайных величин при сколь угодно малом шаге дискретности. Причем для получения лучшего варианта для оценки математического ожидания и дисперсии требуется учитывать большие временные отрезки, однако тогда может быть нарушено условие стационарности. Помимо этого, описанные модели имеют один типичный недостаток, который заключается в равновероятном учете и положительных, и отрицательных колебаний, в то время как фактически инвестору необходимо знать только риски снижения доходности. К примеру, в случае увеличения доходности всех активов за весь период.
Использованные источники:
1. Абуздин И.С. К вопросу о проблеме выбора оптимального портфеля ценных бумаг // Финансовый менеджмент журнал. 2007. №4.
2. Бочаров В.В. Современный финансовый менеджмент. СПб. : Питер, 2006.
3. Грэхем Б., Додд Д. Анализ ценных бумаг : пер. с англ. М. : Вильямс, 2012.
4. Дамодаран А. Инвестиционная оценка: инструменты и техника оценки любых активов. М. : Альпина Паблишер, 2014
5. Коноплева Ю.А. Методика выбора финансового актива для формирования инвестиционного портфеля // Финансы и кредит. 2014. №24 (600).
6. Корчагин Ю.А. Рынок ценных бумаг. Ростов н/Д : Феникс, 2007.
7. О'Нил У. Как делать деньги на фондовом рынке. Стратегия торговли на росте и падении : пер. с англ. М. : Альпина Паблишер, 2011.
8. Риск-менеджмент инвестиционного проекта : учебник / под ред. М.В. Грачевой, А.Б. Секерина. М. : Юнити-Дана, 2012.
9. Ферри Р. Все о распределении активов : пер. с англ. М. : Манн, Иванов и Фербер, 2013 17. Шарп У. Ф., Александер Г. Д., Бэйли Дж. Инвестиции : пер. с англ. М. : ИНФРА-М, 2010.
УДК 336.764/.768
Рылев А.Л.
студент магистратуры 3 курса институт заочного и открытого образования Финансовый Университет при правительстве РФ
Россия, г. Москва СОВРЕМЕННЫЕ СТРАТЕГИИ УПРАВЛЕНИЯ ПОРТФЕЛЕМ ЦЕННЫХ БУМАГ ДЛЯ РОССИЙСКИХ КОМПАНИЙ
Аннотация:
В статье проведен анализ современных стратегий формирования портфелей ценных бумаг российскими компаниями. Уставлены основные факторы, влияющие на торможение развития отечественного фондового рынка. Разработаны пути решения по оптимизации и поиска наиболее эффективных портфелей ценных бумаг.
Ключевые слова: капитализация, ценные бумаги, портфель, стратегии управления, риск, доходность, диверсификация.
Rylev A.L.
Graduate student
3 year, institute of correspondence and open education Financial University under the Government of the Russian Federation
Russia, Moscow
CONTEMPORARY STRATEGIES FOR SECURITIES PORTFOLIO MANAGEMENT FOR RUSSIAN COMPANIES
Annotation:
The article provides an analysis of modern strategies for the formation of securities portfolios by Russian companies. The main factors affecting the braking of the development of the domestic stock market are fixed. The ways of the decision on optimization and search of the most effective portfolios of securities are developed.
Key words: capitalization, securities, portfolio, management strategies, risk, profitability, diversification.
В настоящее время финансовые рынки подвержены непрерывным изменениям, в связи с чем продуманный подбор инвестиций, размещаемых в финансовых активах, служит важнейшим элементом для развития
