CC BY
150
Инвестиции
ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ В РОССИИ: ОСОБЕННОСТИ И ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯ
А.Э. БАРМНОВ, кандидат экономических наук, главный экономист департамента гарантий и инвестиций Внешэкономбанка по вопросам проектного финансирования и проектного анализа
Современное состояние рынка финансирования проектов в России
Существует мнение, что в России проектное финансирование (ПФ) не распространено. В качестве одного из аргументов обычно приводится низкая доля банковских кредитов в структуре внутренних инвестиций (в разные годы она колеблется от 3 до 4 %). По мнению автора, говорить о проектном финансировании в России все же имеет смысл как о развивающемся, но, тем не менее, уже существующем рынке, что особенно наглядно проявляется в последние годы. Конечно, «классическая» схема ПФ используется в единичных случаях, однако, не следует забывать, что оно все же характеризуется по объекту — инвестиционному проекту и российская практика сохраняет большинство из его ранее установленных принципов. Так, финансирование ведется под проект, погашение кредитов осуществляется во многих случаях за счет прибыли от его реализации, используется «страховая» маржа, учитывающаяся в процентной ставке кредита, часть издержек покрывается за счет спонсорских инвестиций.
Определять объем российского рынка в части обновляемых производств на основе целевых кредитов отечественных банков не совсем корректно, поскольку:
• проект во многих случаях предполагает привлечение иностранного капитала. Несмотря на то, что некоторые проекты полностью финансируются за счет крупных российских «прогосударс-твенных» банков, причина этому — отсутствие привлекательных (прозрачных) механизмов для иностранных инвесторов в этих конкретных случаях или «политический» характер проекта,
• часть «внутренних» проектов инвестируется при прямом или опосредованном участии
крупных финансовых групп и концернов, располагающих многопрофильным бизнесом и обеспечивающих самофинансирование за счет иностранных и собственных средств. Недостаточное развитие российского рынка ПФ объясняется тем, что различные финансовые инструменты при проектной сделке существуют обособленно друг от друга: единого понимания проекта как схемы взаимоотношений всех его участников в России нет. На взгляд автора, это происходит, в том числе, из-за отсутствия качественного консультационного обслуживания сделки. Российское правительство только в середине 2005 г., обнародовало список консультантов в секторе инфраструктурных проектов, обеспечиваемых за счет бюджетных ресурсов (средств инвестиционного фонда, сформированных из отчислений в стабилизационный фонд). Хотя жесткость условий их отбора вызывает удивление1, это решение воспринимается как первый шаг для доведения проектов до международного формата.
Этапы и специфика формирования инвестиционного рынка России
В России на данном этапе экономического развития продолжают сохраняться сложности в определении норм, регулирующих инвестиции и кредиты в секторе новых производств. Во-первых, в действующем законодательстве не определена взаимосвязь между инвестиционной и кредитной деятельностью. Во-вторых, имеющиеся в инвестиционном законодательстве пробелы не позволяют определить, могут ли долгосрочные кредиты,
1 Среди «попадающих под критерии» банков значатся «Barclays», «Citigroup», «HSBC», «ING», «UBS» и не попадают под них не менее масштабные «ABN Amro», «Deutsche Bank», «J. P. Morgan».
связанные с капиталовложениями, причисляться к категории инвестиций. В-третьих, существуют определенные противоречия между международными договорами, ратифицированными Россией, и внутренним законодательством в части определения видов иностранных инвестиций и их экономического смысла.
Проектное финансирование должно регулироваться не только кредитным, но и инвестиционным законодательством. В России кредитные операции регулирует законодательство о банках и банковской деятельности, Гражданский кодекс РФ, а также различные инструкции Банка России. Указанные материалы не обеспечивают специального правового режима для кредитования предприятия в проектных целях, поэтому излишне подробно останавливаться на них. Более целесообразно кратко рассмотреть российское законодательство применительно к инвестициям, в том числе, осуществляемым в форме капиталовложений. Это объясняется следующим:
• в действующем законодательстве, регламентирующем инвестиционную деятельность в РФ, приведено определение инвестиционного проекта,
• в нем содержатся основы оценки национальных инвестиционных проектов.
С точки зрения законодательных приоритетов и участников рынка можно выделить три этапа развития проектного финансирования в России2.
1. Первый этап связан, в частности, с деятельностью двух банков: Промстройбанка СССР, который в советское время был специализированным государственным кредитным институтом по финансированию капиталовложений в народное хозяйство, и Внешторгбанка СССР (ныне — Внешэкономбанк), предоставлявшего кредиты внешнеторговым предприятиям в счет выполнения ими валютного плана (до 1990 г.).
2. Второй этап ознаменован процессами общей либерализации экономики, распада СССР, реорганизации банковской системы и вступления России в МВФ (1991-1993гг.), и заканчивается он в августе 1998 г., с началом финансового кризиса.
3. Третий этап охватывает период с 1999 по 2002 г., т. е., послекризисный период. С 2003 г. в России сформированы предпосылки для расширения инвестиционного кредитования российскими и иностранными финансовыми структурами.
Рассмотрим эти этапы более подробно.
2 Не на уровне технологии, а на уровне принципа предоставления средств под конкретный инвестиционный проект.
Первый этап. Как известно, до 1991 г. финансирование отечественных проектов, реализуемых российскими (советскими) предприятиями с использованием импортного оборудования, осуществлялось за счет централизованных бюджетных источников. Кредитные соглашения, в соответствии с которыми предполагалось реализовать проект (на приобретение импортного оборудования, машин, прочей техники и т. д.), не предполагали фактическое выделение предприятию кредита, т. е., зачисление денежных средств на ссудный счет заемщика. Они допускали организацию поставки оборудования в счет связанных кредитов по контрактам, оформляемым бывшими всесоюзными объединениями.
По каждой отрасли существовало свое «уполномоченное» объединение, которое имело право на подписание внешнеторгового контракта с зарубежным контрагентом, поскольку располагало внешнеторговой лицензией. Наиболее известными внешнеторговыми объединениями на тот момент считались: «Технопромимпорт», «Судоимпорт», «Соврыбфлот», «Машиноимпорт» и т.д. Предприятия — заемщики подписывали соглашения с внешнеторговым объединением по вопросам возмещения ресурсов, использованных на приобретение оборудования в рамках внешнеторгового контракта, по установленной экспортной квоте. При реализации производимой продукции на экспорт рублевая выручка учитывалась внешнеторговым организациям в выполнение плана экспорта и импорта товаров, а валютная выручка — в выполнение валютного плана. (Поступление валюты отражалось в общей сумме поступлений по статье «Продажа товаров за наличный расчет», а перечисление средств заемщику — в платежах по статье «Перечисление средств Внешторгбанку СССР для погашения кредитов, предоставленных объединениям и предприятиям» с одновременным изменением на эту сумму планового задания по поступлениям и платежам). Кредиты погашались за счет средств, предусмотренных в их валютных планах, которые утверждались Госпланом и Министерством внешней торговли СССР и согласовывались с союзными министерствами. Подробно этот порядок был определен в инструкциях Внешторгбанка СССР, в частности, инструкцией № 20 «О кредитовании советских организаций в иностранной валюте». Как видно, схема привлечения иностранных кредитов на модернизацию фондов в бывшем СССР была специфична.
Второй этап. Следующий этап ознаменован значительными изменениями в законодательной сфере. В 1991 г. были приняты Законы «Об инвести-
ционной деятельности в РСФСР» и «Об иностранных инвестициях в РСФСР», которые установили общие правила вложения средств в российскую экономику. С точки зрения унификации правового регулирования рыночных отношений существенное влияние оказало принятие в 1991 г. Основ гражданского законодательства Союза ССР и его республик, важнейшие положения которого были в дальнейшем переняты новым Гражданским кодексом РФ.
Впоследствии были приняты следующие документы, которые расширили инвестиционную активность:
• Указ Президента РФ от 17.09.1994 № 1928 «О частных инвестициях в Российской Федерации».
• Постановление Правительства РФ от 01.05.1996 № 534 «О дополнительном стимулировании частных инвестиций в Российской Федерации»;
• Указ Президента РФ от 23.06.1997 № 773 «О предоставлении гарантий и поручительств по займам и кредитам»;
• Постановление Правительства РФ от 22.11.1997 № 1470 «Об утверждении порядка предоставления государственных гарантий на конкурсной основе за счет средств Бюджета развития Российской Федерации и положения об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов Бюджета развития Российской Федерации». Названные акты определяли довольно жесткие,
но логичные условия предоставления государственных гарантий по проектам предприятий (наличие собственного капитала в достаточном объеме, сравнительно небольшой срок окупаемости, отсутствие задолженности у предприятия перед федеральным и местным бюджетом и т. д.). Гарантии предоставлялись в рамках лимитов, определенных в федеральном бюджете на соответствующий год. Формой предоставления государственных гарантий было поручительство Правительства РФ в отношении правительств тех государств, банки которых предоставляют кредиты. Соответствующая документация подписывалась Министерством финансов РФ от имени и по поручению Правительства РФ.
Основные требования к проектам, кредитуемым в счет государственных заимствований, были сформулированы в следующих документах:
• Постановление Правительства РФ: от 26.06.1998 № 653 «О порядке предоставления организациям ссуд, финансируемых за счет государственных внешних заимствований РФ, на закупку по импорту оборудования, других товаров и услуг для
реализации инвестиционных проектов в РФ»;
• Положении об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов Бюджета развития РФ», утвержденном постановлением Правительства РФ от 22.11.1997 (с изм. от 20.05.1998). Третий этап. После 1998 г. вышли наиболее существенные инвестиционные нормативные акты. Основополагающим стал Федеральный закон от 25.02.1999 № 39-Ф3 «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» определил понятие инвестиционного проекта и капитальных вложений. В Законе дано следующее определение проекта: «инвестиционный проект — обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе, необходимая проектно-сметная документация, разработанная в соответствии с законодательством Российской Федерации и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план)». В соответствии с Законом, капитальными вложениями могут быть названы «инвестиции в основной капитал» (основные средства), в том чсиле, затраты на новое строительство, расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий, приобретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря, проектно-изыскательские работы и другие затраты»3.
Отсюда можно сделать соответствующие выводы:
• в российском праве в качестве объекта вложений понимается не только создаваемое производство, но и реконструкция действующих мощностей. Следовательно, возможность использования различных форм ПФ — с созданием специальной компании (под проект) и под действующее предприятие, допускается в российском правовом поле;
• под «инвестиционным проектом» в российском законодательстве понимается обоснование инвестиций в основной капитал (капитальных вложений), — технико-экономическое обоснование. Закон не указывает необходимость создания специальных правовых и финансовых условий для развития проекта как объекта
3 Федеральный закон от 25.02.1999 № 39-Ф3 «Об инвестици-
онной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений», ст. 1.
инвестиционного мероприятия. В законодательстве отсутствует определение проектной деятельности; • «инвестиция в основной капитал» по действующей классификации не всегда является «проектной», то есть, направленной на реконструкцию (создание) основных фондов. Общие принципы привлечения иностранных инвестиций в российскую экономику регулируются Федеральным законом от 09.07.1999 № 160-ФЗ «Об иностранных инвестициях в Российской Федерации». Акцент на регулирование прямых инвестиций в нем не случаен: от их притока во многом зависит инвестиционный рейтинг страны и, следовательно, возможность зарубежных организаций предоставлять долгосрочные кредиты. В то же время, большая часть поступающих в Россию инвестиций не является «прямыми» и не имеет надлежащего правового регулирования.
При рассмотрении структуры иностранных вложений обычно ссылаются на публикуемое Росстатом специализированное издание «Россия в цифрах», в котором принято их разделение на «прямые», «портфельные» и «прочие». По данным центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП), используемая Росстатом методология учета поступлений не совсем корректна, поскольку содержат двойной учет: средства в экономику могут не поступать, а передаваться от одной офшорной компании другой. С одной стороны, они будут фиксироваться как поступление инвестиций, а с другой стороны — как выбытие. Более корректную (но также не точную) оценку можно получить, посчитав изменение накопленных инвестиций за год4.
«Прямые» инвестиции по российскому законодательству не обеспечивают контроль над предприятием (их лимит — 10 % от уставного капитала) и суть спекулятивны. Часть поступающих в Россию средств является изначально российскими, но «прокрученными» через офшорные схемы. В основном, они используются для рефинансирования и приобретения портфельных бумаг, лишь
4 Разумеется, довольно сложно установить реальные масштабы финансирования проектов на основании не достаточно корректных общих данных об объемах иностранных поступлений в Россию. Сопоставление масштабов и источников проектов различных отраслей также некорректно: проекты, инициируемые предприятиями нефтяного и газового сектора, имеют принципиально иную структуру и возможности финансирования, поэтому нам представляется неправильным объединять эти показатели. Указанное несоответствие нормативных и статистических данных по инвестициям и кредитам также затрудняет оценку величины рынка ПФ в России.
небольшая часть из них действительно «оседает» в крупных проектах. Одним из источников так называемых «прочих» инвестиций является капитал, ранее вывезенный из России. Оценить реальные перспективы использования данного источника в целях ПФ сложно по причинам отсутствия его регулирования и различной методологии расчета5.
Отток капитала в определенном смысле полезен для российской экономики — большая его часть в последние годы была направлена в зарубежное промышленное производство (по официальным источникам), что расширяет промышленную базу российских компаний. Кроме того, средства, находящиеся на банковских депозитах за рубежом служат гарантией при получении кредита в иностранном банке, их также используют в качестве инвестиций в российские федеральные и региональные долговые бумаги. Тем не менее, проблема их спекулятивного характера по-прежнему сохраняется.
Повышение привлекательности российского рынка и дальнейшее формирование его правовых основ может ограничить отток за рубеж национального капитала. В то же время, природа международных капиталов непостоянна, на их динамику влияют большое количество факторов, определяемых не только ситуацией в России. Поэтому обсуждать доступность этого источника для проектов в условиях нынешнего развития российского рынка преждевременно. Можно лишь предположить, что после апробации принятых в международной практике принципов участия государства (разнообразных концессионных схем, партнерств, инвестиционных инициатив, «прозрачных» планов приватизации и внятных и единых принципов разработки проектов в «трудных» отраслях) концентрация проектного бизнеса все же не перейдет за пределы России.
Основные характеристики рынка, специфика построения и источники
Особенности состояния финансового рынка России на данном этапе следующие.
1) Преобладание промышленного капитала в инвестиционных проектах: в 2004 г. крупные интегрированные структуры обеспечивали 85 % ВВП России.
2) Не созданы механизмы аккумуляции не работающего капитала. Тем не менее, с учетом роста
5 Согласно данным международного агентства «Fitch», в
2001-2004гг. экспорт капитала из России составил около 100 млрд долл. США, что более чем в три раза превышает официальные показатели.
инвестиций нельзя сделать вывод, что эти средства существенно бы улучшили ситуацию6.
3) Отсутствие у государства взвешенной промышленной и приватизационной политики.
Принципы мобилизации внутренних инвестиционных ресурсов.
1. Экономика России на данном этапе почти полностью подконтрольна государству. Прежде всего, это выражается в наличии у государства почти неограниченных возможностей и рычагов воздействия на участников рынка и их операции с капиталом. В то же время, деятельность государственных органов по стимулированию экономических преобразований в России пока сдерживается следующими причинами:
• низкая эффективность федеральных целевых программ и ФГУП;
• увеличение контроля над экономикой через государственные и подконтрольные компании при декларируемых программах приватизации,
• непрозрачными перспективами реформирования электрической и гидроэнергетики,
• отсутствием прозрачных условий и схем передачи сырьевых месторождений и контроля над реализацией ранее достигнутых договоренностей. Вкратце прокомментируем эти причины. Низкая эффективность федеральных целевых программ и предприятий. Из доклада Минэкономразвития России по вопросу эффективности реализации федеральных целевых программ (ФЦП) в 2004 г. следует, что большинство из 53 работавших ФЦА и 93 подпрограмм не имели установленных целей, сроков или оценки ожидаемых результатов^Не-которые ФЦП невозможно было контролировать, поскольку количественные показатели эффективности отсутствовали. По оценке межведомственного аналитического отдела, лишь 2-5 % ФЦП отвечали требованиям, установленным правительством десять лет назад. Как говорится в докладе, государственные вложения в рамках программ должны были занимать 54,7 % расходов (в реальности — 23 %),
6 Не вовлеченный в оборот инвестиционный потенциал граждан России составил к концу 2004г. около 20 млрд. долл. США. На банковских депозитах частных лиц, в паевых инвестиционных фондах и негосударственных инвестиционных фондах было сосредоточено более 70 млрд. долл. США, что, фактически, не является таким уж большим резервом в условиях растущих оборотов рынка. Даже если предположить, что оба этих источника по определенным причинам будут высвобождены, их совокупный объем лишь незначительно превысит приток иностранных капиталовложений в 2003-2004гг. Например, в 2004 году их приток в российскую экономику составил 40,5 млрд. долл. США, и в сравнении с показателем 2000 года он вырос в четыре раза.
НИОКР - 8,3 % (10,5 %), а «прочие нужды» - самая непрозрачная статья расходов — 37 % (66,5 %). Несмотря на введенный с 2005 г. новый механизм реализации и контроля над ФЦП маловероятно, что они станут эффективным инструментом для ПФ в России, даже в случае частичного их перевода под ведомственный контроль7.
Низкую эффективность деятельности федеральных унитарных предприятий (ФГУП) не отрицает и само государство. По состоянию на 01.01.2004 было зарегистрировано 9,8 тыс. ФГУП и 37 тыс. государственных учреждений (ФГУ). Проведенная Комиссией по административной реформе оценка их деятельности была негативной: около 40 % ФГУП были убыточны, рентабельность 22 % близка к нулю. В результате было принято решение, что существует необходимость в одной тысяче государственных компаний, обеспечивающих национальные интересы в области обороны и безопасности, остальные будут приватизированы или ликвидированы. Несмотря на то, что указанные компании почти не являются на рынке крупными игроками, приватизация некоторых из них может заинтересовать частный капитал. В 2003-2004гг. приватизация компаний осуществлялась низкими темпами: в 2004 г. из 1,3 тыс. единиц ФГУП были приватизированы немногим более 500.
Реализация контрольных пакетов акций. В 20032004 гг. темпы реализации государственных пакетов акций замедлялись: поступления от продаж (с учетом приватизации государственных учреждений) составили 91 и 65,7 млрд руб. соответственно. Вместе с тем, в 2004-2005 гг. наблюдалось увеличение роли государственных компаний на российском рынке (табл. 1).
Большинством специалистов отмечается отход от прежней модели экономического роста, которую с оговорками можно было назвать рыночной, в сто-
7 Наиболее наглядным подтверждением довода не в пользу федеральных программ, является то обстоятельство, что они косвенно замедляют процессы реструктуризации и приватизации государственной собственности. В большинстве таких программ заказчиком является крупная (и, как правило, государственная, или отчасти принадлежащая государству) компания, на которую возлагается ответственность за расширение соответствующего сегмента рынка. Обязательства компаний по кредитам (займам), предоставляемым для реализации таких программ, как правило, не имеют надлежащего залогового обременения, поскольку их имущество находится в ведении Госкомимущества, и создаются они по распоряжению Правительства РФ. Однако это не избавляет такие организации от участия в проекте за счет собственных средств. Вынуждены констатировать, что проектной фирмой в России в большинстве случаев являются предприятия, полностью или частично принадлежащие государству.
Таблица 1
Первая десятка приобретений государственных компаний в 2004 — 2005 гг.
№ п/пи дата Покупатель Объект сделки Отрасль Сумма сделки (долл. США) Особенности сделки
1. 28.09.2005 г. Газпром Сибнефть (72,7 %) Нефтедобыча 13,1 млрд Газпром стал владельцем 75,7 % акций
2. 22.12.2004 г. Роснефть Юганскнефтегаз (76,8 %) Нефтегазодобыча 8,9 млрд Роснефть получила контроль на ЮНГ посредством выкупа (по неофициальным данным, за 10 тыс. руб.) 99,9 % акций ООО Байкал Финанс Групп, ранее приобретшего ЮНГ на аукционе
3. 24.06.2005 г. Роснефтегаз Газпром (10,7 %) Нефтегазодобыча 7 млрд Государство стало обладателем контрольного пакета Газпрома
4. 27.10.2005 г. Структуры Рособоронэкспорта АвтоВАЗ (61,8 %) Автомоби-лестр. 700 млн
5. Март-декабрь 2005г. Внешторгбанк Промстройбанк (СПб) (75 % + 3) Банковские услуги 300 млн Итоговая сумма сделки не разглашалась
6. 01.04.2005 г. Новошип 17,4 % собственных акций Транспорт 158 млн Пакет находится в распоряжении коммерческого банка Акрополь
7. 07.12.2005 г. РАО ЕЭС России Силовые машины (22,4 %) Промышленное машиностроение 101,4 млн РАО получило блокпакет предприятия
8. 02.11.2005 г. Структуры Газпрома ОМЗ (42,1 %) Промышленное машиностроение 50 млн Газпром консолидировал контрольный пакет акций компании
9. 27.12.2004 г. Роснефть Туапсинский НПЗ (40 %) Нефтегазодобыча 25 - 40 млн (по данным экспертов) Роснефть консолидировала 79,5 % акций НПЗ
10. 27.07.2005 г. Роснефть Селькупнефтегаз (34 %) Нефтегазодобыча 25 - 40 млн Роснефть стала единоличным собственником
Источник: Коммерсант 19.01.2006 г.
рону построения государственного капитализма8.
Риски, вытекающие из приватизации энергетики. Наиболее спорный и долгое время планируемый к приватизации сегмент пока находится в тяжелом состоянии. В основном, это связано с недостаточностью принимаемых мер и контроля государства над процессами приватизации. В 2004 г. совет директоров РАО «ЕЭС России» принял решение о создании на базе федеральных электростанций оптовых генерирующих компаний (ОГК) и территориальных генерирующих компаний (ТГК) и наделении их в 2005 г. необходимыми активами9. Диспетчерские
8 В 2002 г. влияние государства на экономику рассчитывалось лишь по непосредственно принадлежавшим ему компаниям, и составляла, по данным Минэкономразвития, 19 %. С 2003 г., согласно международной методике, в подсчеты стали включать дочерние предприятия, что увеличило удельный вес государства до 30-40 % ВВП. С тех пор правительство перестало давать информацию об этом показателе. — «Финанс» от 9-15.01.2006 г. С. 19.
9 В конце 2003 г. был создан свободный сектор оптового
рынка, сосуществующий с регулируемым рынком энергии
(ФОРЭМ). В 2004 г. торговая площадка АТС, обеспечивающая работу этого сектора, вошла в число крупнейших мировых
площадок по объему торгов. Сектор объединяет около 80 ком-
паний, цены в нем на 10-15 % ниже, чем на ФОРЭМ.
составляющие большинства региональных систем в 2004 г. были консолидированы с активами дочернего предприятия РАО «Системный оператор» (СО). Тогда же Федеральная сетевая компания (ФСК) полностью принадлежащая РАО, завершила формирование уставных капиталов семи межрегиональных магистральных сетевых компаний. Их инвестиционные программы на 2005 г. были определены в размере 27,7 млрд руб. у ФСК и 1,7 млрд руб. у СО. Созданная в 2004 г. Федеральная генерирующая компания (ОАО «ГидроОГК») должна объединить к моменту завершения своего формирования (конец 2006 г.) уставные капиталы порядка 50 гидростанций10.
10 В России в 2005 г. функционировало около 100 ГЭС, производящих в среднем 165 млрд кВт в год (почти каждый пятый кВт в стране производится на гидростанциях). При этом износ основных фондов большинства из них превышает 40 %, а по отдельным станциям доходит и до 70 %. Причина такого состояния кроется в системной проблеме гидроэнергетики последних 15 лет — ее хроническом недофинансировании и длительных сроках эксплуатации станций. Последние 15 лет гидроэнергетика является, по сути, донором, субсидирующим за счет низких тарифов целые регионы России, отдельные энергоемкие производства, а также рынок электроэнергетики в целом. Размер этих субсидий достигает млрд. долл. США в год.
В 2005 г. ожидалась продажа ОГК и ТГК на специальных аукционах, но она не произошла по причине отсутствия согласия со стороны российского правительства11. При этом ситуация в секторе электроэнергетики продолжала оставаться крайне напряженной: при отсутствии масштабных инвестиций, к 2010 г. произойдет выбытие 30-40 % действующих основных фондов. В этой связи РАО «ЕЭС России», в поисках компромиссного решения, выступило с предложением осуществить дополнительную эмиссию в уставный капитал ФСК, ГидроОКГ и СО, что нашло поддержку правительства по следующим причинам. Это позволит, во-первых, обеспечить инвестиции для частичной модернизации изношенных мощностей (особенно сетевых, что было наглядно продемонстрировано на примере аварии в мае 2005 г. в Москве), во-вторых, не поднимать тарифы на электричество слишком быстро. Плата за подобный компромисс: дополнительная эмиссия в ФСК оценивается примерно в 160 млрд руб. бюджетных средств, Системного оператора — в 5 млрд руб., для ГидроОГК предполагается выделить 39-40 млрд руб.12 Предложение РАО имеет свои плюсы и минусы, но по-прежнему не дает ответа на вопрос о рисках вложения в российскую энергетику. Нормативной базы по инвестированию инфраструктурных проектов в России не создано, акции компаний, входящих в состав ОГК и ТГК по состоянию на июнь 2006 г. не консолидированы. Действующая система тарификации серьезным образом ограничивает инвестиционные возможности компаний и делает строительство новых энергоблоков нерентабельным. Приобретение итальянским энергетическим концерном Епе1 49 % акций российской энергосбытовой компании «Русэ-нергосбыт» является единичным случаем и вызвано весьма опосредованным отношением компании к реформам. Наличие у частных инвесторов долей в ОГК и ТГК продиктовано острой зависимостью их бизнеса от электроэнергии. Изложенное дает основание считать нынешнее состояние российского рынка неготовым для привлечения крупных инвесторов13.
11 В соответствии с Законом «Об электроэнергетике» доля государства в ФСК и СО должна составить не менее 75 % плюс одна акция, а в ГидроОГК — не менее одного контрольного пакета.
12 «Коммерсант» № 46 от 17.03.2006 г., с. 20.
13 Затягивание продажи ОГК и ТГК является некорректным еще и потому, что по плану реформы предполагалось, что в качестве средств оплаты на аукционах могут быть использованы не только денежные средства, но и акции самой РАО «ЕЭС России», которые впоследствии могут быть обменены на акции ОГК и ТГК. Поскольку аукционы не начаты, приобретенные инвесторами с расчетом на использование на аукционах акции РАО лежат «мертвым грузом».
По оценке самого РАО, российская энергосистема в 2006 — 2007 гг. будет работать на пределе возможностей, строящиеся в настоящее время энергоблоки выйдут на проектную мощность лишь к 2009 г. В этот период, по мнению большинства специалистов (в том числе, самих ФСК и СО), может произойти «что угодно»14. Модернизация имущества ТЭЦ до 2010 г. потребует 65 млрд руб., около 30 млрд руб. составят средства Мосэнерго.
Значительно расширить приток иностранных инвестиций и способствовать разработке может продажа сырьевых месторождений на аукционах. Действующий механизм разработки месторождений на основе раздела продукции абсолютно неэффективен15.
Согласно утвержденному в 2005 г. у плану Министерства природных ресурсов (МПР РФ), на аукционы будет выставлен 181 участок, часть аукционов будет проводиться в закрытой форме (только ля резидентов). Наиболее емкими являются месторождения Р. Требса и А. Титова (разведанные запасы по которым категории «С» — 78,9 млн т и 63,4 млн т соответствен-но)16. В перечень попало также Удоканское место-
14 «Коммерсант» № 92 от 25.05.2006 г., с. 20.
15 Понятие СРП впервые возникло в Индонезии в конце 60-х годов прошлого века. У страны не было средств, чтобы вложить их в долгосрочные шельфовые проекты, поэтому она ввела для иностранцев специальный налоговый режим. Его суть заключается в следующем: государство и иностранная компания заключают соглашение, по которому последняя вкладывает в освоение месторождения многомиллиардные суммы. Поначалу добываемая нефть полностью уходит на возмещение затрат инвестора, компания платит лишь небольшое количество фиксированных налогов. После возмещения инвестиций компания продолжает работать на месторождении, при этом, большую часть добычи отдает государству. Эта пропорция либо четко закреплена в соглашении, либо рассчитывается по специальной формуле, установленной в каждом конкретном соглашении. Зарубежный опыт решила перенять и Россия, у которой в середине 90-х гг. не было средств на освоение месторождений Западной Сибири: Закон об СРП был принят в декабре 1995 г.. В частности, он предусматривал необходимость принятия Закона в каждом случае реализации СРП. Процедура оказалась настолько сложной, что ни одного СРП в рамках этого закона в последующие годы подписано не было. В России на условиях СРП до недавнего времени работало только два проекта «Сахалин-1» и «Сахалин-2».
16 Эти месторождения предполагалось включить в перечень СРП еще в 1994 г., для чего было создан консорциум «Timan Pechora Company» с участием «Exxon», «Texaco» (по 24 % участия), «Amoco» и «Norsk Hidro» (по 16 %) и ОАО «Роснефть». Однако через год консорциум распался: российскому правительству не удалось окончательно договориться с инвесторами об условиях разработки месторождения. В 2000 г. МПР, Администрация НАО и ОАО «Калмыкская нефтяная компания» (КНК) заключили лицензионное соглашение, по которому КНК получила право на геологическое изучение месторождения. Через год суд признал лицензии недействительными, и участки попали в нераспределенный фонд.
Таблица 2
Перечень крупных компаний и холдингов и их стратегические интересы
Территориально-производственный комплекс (ТПК) Специализация Корпоративные интересы
Уральский (Свердловская, Челябинская, Оренбургская области) Цветная и черная металлургия, тяжелое машиностроение УГМК, СУАЛ, ОМЗ, Евразхолдинг, ММК, Мечел.
Кузбасский (Кемеровская, Новосибирская область, Алтайский край) Уголь, энергетика, коксохимия, черная и цветная металлургия, УГМК, Русский алюминий, Евразхолдинг
Средне-Енисейский и Канско-Ачинс-кий (Красноярский край и Хакассия) Энергетика, уголь, цветная металлургия, химия, машиностроение, лес Русский алюминий, Красуголь, Сибмаш-холдинг, Сибирский алюминий, Альфа-груп
Братско-Усть-Илимский Гидроэнергетика, цветная металлургия, целлюлозно-бумажная промышленность, лес, руда, Иркутскэнерго, Сибирский алюминий, Илим палп, Русский алюминий, Альфа-груп
Иркутско-Черемховский (Иркутская область) Уголь, гидроэнергетика, нефтехимия и химия, цветная металлургия СУАЛ, группа МДМ, ТНК
Обский (Тюменская, Омская и Томская области, Ханты-Мансийский и Ямало-ненецкий округа) Нефть и газ, нефтепереработка и нефтехимия ЛУКойл, ТНК, Сургутнефтегаз, Сибур, Сибнефть
Норильский (Таймырский округ) Цветная металлургия Интеррос
Пермский (пермская область) Нефть и газ, калийные удобрения, нефтепереработка, машиностроение, лес. ЛУКойл, Международная калийная компания, Уралкалий, Интеррос, ОМЗ, Альфа-груп
КМА (Курская, Белгородская, Липецкая, Тульская, Орловская области) Железная руда, черная металлургия, машиностроение. НЛМК, Металлоинвест, УГМК, Северсталь, МАИР, Газпроминвестхолдинг
Кольский (Мурманская область) Гидроэнергетика, цветная металлургия, фосфорные удобрения, железная руда. ЛУКойл, Интеррос, группа МДМ, Северсталь
ТПК Севера России (Вологодская, Карелия, Ленинградская, Республика Коми, Архангельская область, Север Кировской области) Черная металлургия, уголь, нефтепереработка, целлюлозно-бумажная промышленность, лес ЛУКойл, СУАЛ, Северсталь, Илим палп, группа Титан, Северная нефть, Сургутнефтегаз
Волжско-Камский (Татария и Башкирия) Нефть и газ, нефтепереработка и нефтехимия Татнефть, Башнефть, Башнефтехим
Средневолжский (Самарская, Саратовская, Волгоградская) Нефтепереработка, химия и нефтехимия, машиностроение. ЛУКойл, ЮКОС, ТНК, АвтоВАЗ, группа Сок, группа МДМ, Европейская подшипниковая компания
Западно-Якутский (Якутия) Алмазы и драгметаллы. АЛРОСА
Южно-Якутский (Якутия) Уголь, энергетика, нефть. Якутуголь, ЮКОС, ТНК, группа МДМ, Северсталь, Росуглесбыт
Источник: «Эксперт» № 1, 2 от 14.01.2002 г., с. 42.
рождение (третье в мире по величине - разведанные запасы - 20 млн тонн), четыре участка в Баренцевом море и два в Охотском (проект «Магадан-1» и «Ма-гадан-2»), а также «Сахалин-3», включающий в себя Восточно-Одоптинский блок (доказанные запасы 70 млн т нефти и 37 млрд куб. м газа). Несмотря на объявленные по ним сроки тендеров на март 2005 г., большинство месторождений так и не было реализовано по причине отсутствия норм, ограничивающих доступ иностранных компаний17. По состоянию на июнь 2006г. аукцион проведен не был.
17 К «уникальным» Минприроды РФ относило месторождения нефти с запасами более 100 млн т, газа — более 100 млрд куб. м, золота — более 400 т, алмазов — более 500 млн карат, меди — более 10 млн. т, а также «особо важные» для национальной и экономической безопасности месторождения (в частности, шельфовые). Возможно, эти требования будут пересмотрены.
2. Начало концентрации банковского и промышленного капитала было положено в 1991-1994гг., когда предприятия различных форм собственности начали формировать финансово-промышленные группы (ФПГ) в целях создания технологической и экономической интеграции для реализации инвестиционных и иных проектов. По состоянию на 01.01.1997г. в России действовало 46 групп, а к концу 1999г. — уже 87 «официальных» ФПГ, которые обеспечивали около 10 % объемов промышленного производства. При этом объем их капитальных инвестиций до кризиса 1998 г. составил 7,2 % от всех источников. По состоянию на середину 2003 г. насчитывалось уже 100 зарегистрированных ФПГ, включая 10 межгосударственных и 15 транснациональных. Специфическим аналогом
ФПГ могут являться другие формы корпоративных структур, которые формально (по законодательству) не зарегистрированы в таком качестве (так называемые «юридически несформированные холдинги»). Определить их влияние на российскую экономику очень сложно, но оно гораздо сильнее, чем классических ФПГ.
Вкратце рассмотрим основные финансовые и корпоративные институты, участвующие в крупных интегрированных промышленно-банковских альянсах. Как видно из табл. 2, корпоративные интересы компаний и холдингов распространяются на различные отрасли экономики (в основном, сырьевые), что допускает их расширенную финансовую экспансию в регионы. Банковские учреждения при этом могут трансформировать финансовые потоки согласно приоритетам корпоративной политики (собственных акционеров), но независимо распределять мобилизуемые средства имеют возможность только очень крупные российские банки (в настоящее время их несколько единиц). Фактическая подчиненность банков финансовым возможностям представителей промышленных кругов будет сохраняться еще долго, так как банковская система России в виде самостоятельного механизма накопления и перераспределения получаемого на мировом и отечественном рынке капитала пока не действенна.
Учитывая агрессивную инвестиционную политику холдингов и альянсов, инвестиционный кредит становится средством расширения корпоративных интересов и усиления политических позиций представителей промышленных и финансовых кругов путем установления контроля над жизненно важными российскими регионами.
3. До настоящего времени на российском рынке не в полном объеме используются такие инструменты финансирования проектов как корпоративные облигации.
Возникновение рынка корпоративных облигаций в 1999 г. повысило общую привлекательность компаний, в том числе, их прозрачность. В 2000-2004гг. рынок рос быстрыми темпами. Покупателями первых выпусков облигаций компании «Славнефть» были сами организаторы и их клиенты, а в размещении состоявшегося в марте 2002 г. второго выпуска ее бумаг приняли участие более сотни частных инвесторов. Эмиссия корпоративных облигаций является более доступным способом привлечения капитала для средних компаний, поскольку выпуск еврооблигаций для них проблематичен, а размещение акций несет
угрозу потери независимости. В 2004 г. объем рынка корпоративных облигаций составили 142 млрд руб. (около 5 млрд долл. США), а в январе-июне 2005г. он составил уже 96 млрд руб. (3,4 млрд долл. США). Потенциально российские облигации могут быть одним из источников средств под проекты, однако, лишь второстепенным.
привлечение капитала на мировом рынке. Рассмотрим возможные способы привлечения капитала на мировом рынке.
Нужно заметить, что с 1996 по 2004 г. компании получили через механизм первичного размещения акций (IPO) более 3 млрд долл. США, около 50 % которых приходилось на АФК «Система». Часть средств, получаемых в рамках IPO, компании используют на реализацию проектов.
Рассмотрим условия размещения основными российскими компаниями акций на российских и иностранных биржах (табл. 3).
Привлекательность компании повышает использование американских депозитарных расписок (АДР). По оценкам специалистов, оборот АДР на американской, английской и немецкой биржах, а также американском внебиржевом рынке составляет более 100 млрд долл. США в год — 40 % годового оборота акций отечественных эмитентов. Эмиссия еврооблигаций доступна для также узкого круга предприятий. Доступ к европейскому рынку капитала, утраченный после кризиса 1998 г., был восстановлен в 2002 г., в 2003 г. российские предприятия разместили облигаций на сумму 8,7 млрд долл. США, а в 2004 г. — на сумму 11,4 млрд долл. США. Тем не менее, средства, получаемые от эмиссии еврооблигации и АДР, для реализации проектов на российском рынке почти не используются.
На мировом рынке проекты получают финансирование часто в форме синдицированных кредитов, хотя кредитная составляющая в зависимости от специфики финансовой организации проектов может различаться.
Доля синдицированных кредитов пока незначительна в структуре иностранного ссудного капитала на российский рынок, что видно из диаграммы на рис. 1. В организации кредитов участвует большое количество банков из различных стран, несмотря на то, что суммы нельзя назвать чрезмерно большими в сопоставлении с международной практикой. Таким способом иностранные банки стремятся насколько возможно снизить риски, несмотря на то, что заемщиками являются достаточно крупные и финансово состоятельные организации, привлекающие средства в основном на краткосрочной и среднесрочной
Таблица 3
Динамика размещенийакций российских компашшв 1996-2005гг.
Наименование Датаразмещения (месяц, год) Доля УК (%) Привлечешые средства (млн долл. США) Площадка
Вымпелком Ноябрь, 1996 17,6 111 NYSE
Golden Telecom Сентябрь, 1999 34 64 NASDAQ
МТС Июнь, 2000 15,4 322 NTSE
Вимм-Би ль-Данн Февраль, 2002 17,6 207 NYSE
РБК Апрель, 2002 16,0 13 РТС/ММВБ
/штечная сеть 36,6 Январь, 2003 20,0 14 ММВБ
Иркут Март, 2004 26,0 127 РТС/ММВБ
Концерн Калина /шрель,2004 27,9 52 ММВБ
Мечел Октябрь, 2004 10,9 291 OTSE
Открытые инвестиции Ноябрь, 2004 38,5 69 РТС
Седьмой континент Ноябрь, 2004 13,0 81 РТС
АФК Система Февраль, 2005 19,0 1557 LSE
Лебедянский Март, 2005 19,9 151 РТС/ММВБ
Хлеб Алтая Март 2005г. 10,0 8 РТС/ММВБ
140 120 -100 -80 -60 -40 20 0
□ Кредиты иностранных банков
□ Кредиты российских банков
□ Синдицированные кредиты
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
Рис. 1. Диаграмма притока кредитов на российский рынок (млрд долл. США)
основе. Данные кредиты обычно предоставляются на«общекорпоративные цели» 18.
Несмотряна сопоставимые с международной практикой суммы кредитов, можно отметить, что нефтегазовая область — едва ли не единственная, которая имеет финансовые и промышленные (фондовые) резервы для привлечения масштабных ресурсов (табл. 4).
Потенциальным источником проектных инвестиций могут быть и ресурсы инвестиционных фондов, которые I! настоящее время создаются российскими и иностранными компаниями. Акту-шп>ностьсоздания такихфондов вРоссии'фудно переоценить, поскольку до настоящего времени на государственном уровне не определены источники и механизмы финансирования новых разработок
18 Однако, вряд ли стоит однозначно утверждать о низкой
пользе синдицированных средств на российском рынке. Данные 1федиты, пока в меньшей степени влияя на развитие капитальной базы экономики напрямую, создают условия для дальнейшего роста рынка капиталов в отсутствие апробированных схем и методов привлечения долгового финансирования. Кроме того, они создают возможность доступа к наиболее привлекательному активу (объекту), что ускоряет процессы его дальнейшей разработки (модернизации).
НИОКР. Целью деятельности инвестиционных фондов являются развита е новых технологий рас-ширениепроизводства промышленных компаний. Основная форма капиталовложений фондов — прямое инвестированиекомпаний, нопредоставляют они также и кредиты. Всего в России по состоянию на конец 2004 г. действовало порядка 15 фондов прямых инвестиций, вложивших в росспйскую экономику около 2,5 млрд долл. США, большая часть из которых создана при участии ЕБРР.
Вполн е возмояшо,что капиталовложения инвестиционных фондов станут одним из наиболее масштабных источников проектных средств, как в форме прямых капиталовложений, так и в виде кредитов. Тем не менее, в ближайшие пять-семь лет рассчитывать на масштабные капитальные инвестиции фондов, по-видимому, не приходится по причине их неболылого количества.
Проектное финансирование в России не по -лушло бы развитие без участия международных валютно-финансовых организаций, а именно, Европейского банка реконсфукции и развития (ЕБРР), Международной финансовой корпорации (МФК), а также Международного инвестиционно-
Таблица 4
Некоторые кредитные сделки предприятий нефтегазовой области в 2003 — 2004 гг.
Заемщик Финансирование (тыс. долл. США) Участник (кредитор) Форма участия в проекте Комментарии
ОАО ЛУКОЙЛ 225 000 Credit Suisse Организатор и со-поручитель совместно с ОПИК Финансирование нефтеналивного терминала в Высоцке
ОАО Газпром 1 100 000 ABN Amro Единственный букраннер и андеррайтер и агент по кредиту 6-летний обеспеченный кредит предэкспортного финансирования
ОАО Газпром 400 000 ABN Amro Единственный букраннер и андеррайтер и назначенный лид-организатор Необеспеченный синдицированный кредит
ОАО Газпромбанк 275 000 ABN Amro Совместный назначенный лид-организатор и букраннер Синдицированный срочный кредит
ОАО Лукойл 300.000 ING Назначенный лид-менеджер Предэкспортное финансирование сроком на 4,5 г.
ОАО Роснефть 500.000 ABN Amro Назначенный лид-менеджер Обеспеченное финансирование
Источники: данные иностранных банков, «Project finance»
го банка (МИБ). Особое влияние на российскую экономику оказал и Мировой банк19.
Европейский банк реконструкции и развития при кредитовании российских предприятий не отходит от ранее избранных приоритетов, связанных, в основном, с экономической инфраструктурой. При этом Банк предпочитает кредитовать российские предприятия в основном через российские финансовые институты. Позитивные тенденции в экономике России расширяют активность Банка: по состоянию на конец 2003 г. общее количество одобренных национальных проектов составило 171 единицу на сумму свыше 5 млрд евро. К 2010 г. ЕБРР планирует увеличить вложения в российскую экономику до 2,1 млрд долл. США в год (41 % общих вложений банка в год).
Международная финансовая корпорация также приняла деятельное участие в кредитовании инвестиционных проектов на территории России. В 1994-1998гг. МФК реализовала в России 19 проектов общим объемом 240,2 млн долл. США. Из них: прямые капиталовложения составили 131,4 млн долл. США и кредиты под инвестиционные проекты - 108,8 млн долл. США. В 1999-2004гг. активность МФК на российском рынке была ми-
19 Займы МБРР в основном использовались на отраслевое развитие и структурную перестройку. Наибольшую известность получили угольные и нефтяные реабилитационные займы, займы на ремонт и содержание шоссейных дорог, на улучшение системы здравоохранения. Для них был характерен «общий» целевой характер. Анализ ряда проектов, в которых принимал участие МБРР, проведенных Счетной палатой России, показал низкую эффективность использования его кредитов из-за отсутствия национальной стратегии распределения средств. По сведениям Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации, на правительственном уровне было принято решение о сокращении его заимствований.
нимальна. Основными областями кредитования МФК стали: горнодобывающая, лесная промышленность и инфраструктура. В настоящее время МФК рассматривает проекты, связанные с созданием российских лизинговых компаний.
Деятельность МИБ не так масштабна, как МФК или ЕБРР (в основном, кредитуются проекты стран-членов банка). МИБ был образован в 1970 г. странами-членами СЭВ для предоставления среднесрочных (5 лет) и долгосрочных (15 лет) кредитов на строительство, реконструкцию и техническое перевооружение предприятий. В 1971-90гг. МИБ предоставил кредиты для финансирования 155 проектов на общую сумму 6,8 млрд экю, при этом, на развитие ТЭК приходилось 58 % вложений, машиностроения — 22 %, металлургической и химической промышленности — 16 %. Основными заемщиками банка были ГДР (18,5 %), Венгрия (16,4 %), Чехословакия (14,1 %), Польша (13 %). Доля России (бывшего СССР) составила примерно 11 % от всего финансирования. В 1990-1998гг. объемы кредитования МИБ были незначительны — всего 140 млн экю, по причине формирования новой инвестиционной стратегии банка. Общая сумма кредитов, таким образом, достигла 7 млрд евро, из них на электроэнергетику и электронику приходилось около половины вложений. В 1995-1998гг. порядка 48 % кредитов МИБ использовалось российскими предприятия-ми20. Наиболее известные проекты, реализованные при участии МИБ, — строительство газопроводов «Союз» и «Прогресс», создание Криворожского горно-обогатительного комбината.
Всего за период с 1995 по 2003 годы МИБ принял к кредитованию 28 объектов на общую сумму 107,2
20 International Investments Bank «Annual Report», 1998, р. 17.
млн евро. Потенциально деятельность Банка расширяется. Так, в 2003 г МИБ приступил к кредитованию 14 объектов на общую сумму 53,9 млн долл. США, в том числе, по восьми проектам сроки кредитов составили от трех до пяти лет. Приоритеты деятельности Банка расширяются: добыча минеральных ресурсов, легкая и пищевая промышленность, строительство. В 1995-2003гг. Россия получила от Банка около 55 % всех предоставленных им кредитов.
Как видно, участие международных финансовых организаций на российском рынке сводится, в основном, к предоставлению кредитов в отрасли инфраструктуры, что несколько корректирует ранее определенные «сырьевые» приоритеты инвестиционной политики иностранных банков. Однако различие в объемах финансирования международных и частных компаний (банков) не может покрыть дефицит ресурсов для реализации инфраструктурных и венчурных программ.
Специфика организации и трудности анализа инвестиционных проектов в российских условиях
Как указывалось, инвестиционный проект (ИП) в России пока не приобрел ярко выраженных отличий от других форм организации инвестиций, принятых за рубежом. Определить эффективность инвестиционных проектов обычными методами в большинстве случаев почти невозможно: проект в финансовом и хозяйственном плане не обособляется. Необходимыми для «чистоты» исследования характеристиками обладают крупномасштабные сырьевые программы, которые реализуются с привлечением иностранных компаний, что допускает внедрение общепринятых методов моделирования денежных потоков. В целом инвестиционный проект следует рассматривать в масштабе структурной и/или финансовой экспансии инициатора, что значительным образом корректирует и осложняет применяемые методы традиционного прогнозирования.
Не уточняет объект исследования и специализированная литература. Под «инвестиционным проектом» обычно понимается «дискретная совокупность ресурсов, инвестиций и определенных действий, имеющих своей целью удовлетворение тех или иных потребностей и получение прибыли в рамках определенного периода» 21. В источниках, близких к официальным, отмечается, что «проект»
21 Идрисов А. Б., Картышев С. В., Постников С. В. Стратегическое планирование и анализ эффективности инвестиций, М, «Филинъ», 1997 г., с. 61.
следует понимать в нескольких смыслах. В числе одного из возможных приводится следующее определение проекта — «комплекс работ, услуг, приобретений, управленческих операций и решений, направленных на достижение сформулированной цели»22. Можно привести и другие определения, однако, все они друг от друга не сильно отличаются. Несмотря на видимую очевидность вопроса, сложно точно установить:
• что считать, а что не считать инвестиционным проектом,
• статьи расходов, относящиеся на проект,
• перечень работ и «определенных действий», которые понимаются в качестве «проектных». В российском правовом поле понимание проекта искажено отсутствием нормативной базы, определяющей перечень работ и услуг, относимых к категории «проектные». Под инвестиционным проектом понимается технико-экономическое обоснование проекта, пПритом, что термин «проект» сам по себе не очень точно отражает суть происходящего, правильнее было бы сказать «мероприятие» или «объект»). Госкомстат России (ныне — Росстат) в статистических исследованиях не использует термин «инвестиционный проект», а дает определение инвестиций в основной капитал, которые «представляют собой совокупность затрат, направленных на создание и воспроизводство основных фондов...».
На основании этих определений, видимо, можно сделать вывод, что в рамках инвестиционного проекта происходит создание и/или модернизация имущества для качественного и/или количественного развития производства. Однако данное определение не полно и не точно отражает суть и многообразие аспектов, связанных с формированием инвестиционного проекта. Предваряя результаты исследования, следует предположить, что инвестиционный проект надлежит рассматривать, так как в действующем законодательстве не содержится адекватного описания проектной деятельности, по крайней мере, в двух смыслах:
1) в виде следующих друг за другом или параллельно осуществляемых мероприятий структурного и капитального характера, в результате которых становится возможным модернизировать имущество или создать (консолидировать) объект (объекты) для расширения производственной деятельности, в том числе, в целях реализации продукции на экспорт,
22 Коссов В. В., Лившиц В. Н, Шахназаров А. Г. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (2 редакция), М, «Экономика», 2000 г., с. 104.
2) в качестве комплекса капитальных затрат и иных сопутствующих им расходов, сопровождающих модернизацию капитального объекта (объектов) или его (их) отдельное строительство.
Обоснуем указанные предположения.
Развитие и структурирование промышленного потенциала России формирует три направления деятельности компаний:
1) инвестиционное — непосредственно освоение капитальных инвестиций для создания (поддержания) производства;
2) экспортное (производственное) — развитие торгового экспортного потенциала;
3) структурное — поглощения (слияния, приобретение активов) других компаний.
Большинство отечественных проектных сделок так или иначе предполагает взаимосвязь каких-либо двух, а иногда даже и трех указанных форм деятельности. Приобретение промышленного актива во многих случаях позволяет расширить производство при условии вложения определенных ресурсов для его модернизации или организации на его основе нового проекта. Ярким примером отмеченной стратегии является нефтегазовый сектор: экспортный потенциал предприятия во многом зависит от финансовой состоятельности, формируемой благоприятной конъюнктурой мирового рынка, а также от возможности установления контроля над компаниями, имеющими в своем составе сырьевые запасы.
Инвестиции российских предприятий на мировой рынок (в части приобретения ими активов зарубежных компаний и их последующей модернизации) также могут рассматриваться как самостоятельные инвестиционные проекты. Во-первых, приобретение активов само по себе является инвестиционным вложением, а во-вторых, приобретаемые компании либо находились в стадии банкротства, либо испытывали серьезные финансовые затруднения. Следовательно, для эффективной эксплуатации объекты надлежит модернизировать. Безусловно, приобретение не требующего (или минимально требующего) капитального ремонта актива не может рассматриваться как «проектная» операция. Но в обратном случае — должна. Конечно, возникает вопрос об объеме вносимых в структуру приобретенного актива изменений, чтобы все же разделить капитальные вложения и расходы по текущему ремонту/реконструкции основных фондов. На взгляд автора, понимание того, носят ли предстоящие расходы «проектный или «непроектный» характер может быть достигнуто путем их сопоставления с
рыночной стоимостью объекта23. Каждый инвестор устанавливает в этом случае свои нормативы. Анализ различных проектов позволяет допустить, что если эти затраты составляют не менее 30 — 40 % стоимости объекта, можно свидетельствовать о наличии инвестиционного проекта24.
Рассмотрим случаи, когда актив приобретается с учетом необходимости его последующей модернизации (достройки). Это наиболее ярко проявляется на примерах приобретения российскими концернами энергетических активов по всему миру РАО «ЕЭС России» в 2005 г приобрело 100 %-ный пакет Молдавской ГРЭС, имущество которой нуждается в существенной модернизации. Ведутся переговоры о продаже 49 % акций станции Газпрому из-за нацеленности последнего на поставки энергии в Румынию. РАО ЕЭС также намеревалось приобрести две электростанции в Болгарии на общую сумму более 500 млн долл. США. Несмотря на то, что сделка не состоялась по вине болгарской стороны25, повторное намерение купить 50 % акций одной из станций высказал также «Газпромбанк». В тендере на строительство блоков для одной из станций участвует дочерняя компания банка — «Атомстройэкспорт», и в случае его выигрыша финансирование покупки акций станции и строительства за счет средств Газпромбанка наиболее вероятно26.
Более 2 млрд долл. США, по заявлениям официальных лиц, вложит Россия в экономику Таджикистана, из них около 500 млн долл. США будет использовано на завершение строительства двух основных гидротехнических активов Сангтудинской ГЭС-1 и Рогунской ГЭС, что потребует 1,5 млрд
23 На практике различие между балансовой и рыночной стоимостью объекта может быть огромным. В этой связи необходимо очень четко понимать, имеют ли целью предстоящие расходы косметическую модернизацию объекта или его качественное изменение, так как даже сопоставление планируемых расходов и стоимости объекта не всегда бывает показательным.
24 Планируемые затраты могут иметь как комплексный характер (для покупки комплексного технологического оборудования или иного связанного оборудования/средств), так и разрозненный характер. Но в том и другом случае, при соблюдении принципа качественного развития объекта, можно свидетельствовать об инвестиционном проекте. Вопрос лишь в том, что при «комплексных» затратах легче идентифицировать источники возврата кредита, а в иных случаях это сделать сложнее.
25 В 2005 году РАО ЕЭС победило в тендере на покупку 100 % акций двух болгарских ТЭЦ. Однако «Комиссия по защите конкуренции Болгарии» запретила РАО покупать сразу две станции. По другой выбранной РАО станции российскую компанию не устроили предложенные Болгарией условия функционирования ТЭЦ.
26 По данным Росатома — в ближайшие двадцать пять лет
Россия построит 40 атомных энергоблоков общей стоимостью около 60 млрд. долл. США. Одним из банков, активно воплощающих эти планы, является Газпромбанк.
Таблица 5
Крупнейшие проекты экспорта российского капитала в 2003 — 2004 гг.
Инвестор Объект скупки, государство, год Доля (%) Сумма инвестиций (млн долл. США)
Норильский никель Gold Fields (ЮАР), 2003 (2004) 20 116029 (1243,0)
Русский алюминий Queensland Aluminia Ltd (Австралия) 20 461
Вымпелком KaR-Tel (Казахстан) 20 425
Норильский никель StillWater Mining Co. (США), 2003 51 341
Северсталь Rouge Industry (США), 2003 100 280 (320,5)
ЛУКойл Автомобильные заправки ConocoPhillips (США), 2003 Контроль 266,7
ЛУКойл Beopetro (Югославия), 2003 79,5 232
МАИР Centromet (Швейцария), 2004 100 160
ОМЗ Scoda JS, Scoda Kovarny, Scoda Hute (Чехия), 2004 Контроль 150
Алроса СПCamatchia-Camagico и Hydrochicapa (Ангола), 2004 55 85
Голден Телеком Hudson Telecom (США), 2004 100 45
Мечел S. C. Industria Sarmei S. А.(Румыния), 2004 74 334
Интера Dune Energy (США), 2004 78 12
ТМК Combinatul Siderurdgic (Румыния), 2004 90 10
АльтерВЕСТ Frostdog Eiskrem (Германия), Augusto (Польша), 2004 100 10
ВСМПО-Ависма Предположительно Pamona Melting (США), 2004 Контроль Н. д.
Газпром Bosphorus Gas (Турция), 2004 40 Н. д.
Источники. Эксперт № 39 от 18-24.11.2004 г., с. 23, Финанс № 48 от 20-31.12.2004 г., с. 44.
долл. США. Организаторами строительства будут РАО ЕЭС и ОАО «Русал». Для завершения строительства Сангтудинской ГЭС-1 было создано совместное предприятие, в котором РАО ЕЭС выкупило 75 %. Завершение строительства Рогунской ГЭС, приостановленного в 1993 г. из-за отсутствия средств и сложной политической ситуации в Таджикистане, потребует от Русала около 1 млрд долл. США.
Инвестиции российских организаций за рубеж в 2004 г. были направлены, в основном, в США, ЮАР, а также в Австралию и Казахстан. Фактическое состояние реципиентов позволяет сделать вывод, что для эффективной эксплуатации их имущества необходимы дополнительные затраты на реконструкцию (табл. 5).
Объединение активов компаний нередко способствует реализации инвестиционного проекта. В 2003 г. объем российских слияний и поглощений (СИП) достиг 20,1 млрд долл. США, а в 2004 г. он сократился до 11,9 млрд долл. США27.
27 В настоящее время сделки слияний и поглощений определяют конфигурацию промышленного и финансового рынка России. В 2001-2004гг. Россия лидировала среди стран Восточной Европы по количеству сделок по СИП, причем, большинство из них осуществлялось на внутреннем рынке. Уже в 2001 г. операции по приобретению ценных бумаг и поглощению предприятий проводили «МДМ-Банк», «Интеррос», «Альфа-груп», «Сибирский алюминий» (каждая сделка объемом более 100 млн. долл. США). Существенная часть поступающих в Россию финансовых потоков проходит через крупные промышленные холдинги, которые в свою очередь используют их для достижения политических и экономических задач.
На долю СИП в секторе добычи полезных ископаемых приходилось 26 % всех сделок (17 % их количества), 22 % занимало промышленное производство (18 %), а доля телекоммуникационных СИП составила 15 % (13 %)28. Отмеченное отраслевое разделение по СИП условно: в некоторых случаях посредством поглощений формируется многопрофильный бизнес. Слияния и поглощения, в результате которых становится возможным ведение крупных проектов, особенно распространены в области металлургии: в январе 2005 г. «Челябинский трубный завод» сообщил о завершении поглощения Первоуральского новотрубного завода, расположенного в Свердловской области. Объединение компаний способствует реализации ими проекта строительства сталеплавильного производства на сумму 200 млн долл. США.
Российские компании не только финансируют приватизацию и модернизацию зарубежных промышленных активов, но и формируют на их базе интеграционные комплексы. Так, Русал приобретет недостроенный плавильный завод в Нигерии, совокупная стоимость сделки (с учетом инвестиций в завершение строительства) составит ориентировочно 400 — 500 млн долл. США. Реализация проекта возможна лишь в случае дополнительных вложений в размере 350 млн долл. США в реконструкцию и расширение глиноземного комбината в Гвинее, сырье которого будет поставляться для переработки
28 Финанс № 48-40 от 20-31.12.2004г., с. 44.
3000 2000 1000 0
]2003
□ 2010 (прогноз)
Норникель
850
2500
Алроса
150
250
Русал
130
1250
Ренова
55
550
□ 2003
□ 2010 (прогноз)
Рис. 2. Диаграмма прогнозной динамики российских инвестиций в объекты Тропической Африки (млн долл. США)
в Нигерию, испытывающую дефицит глиноземных производств (комбинат также контролируется российской компанией). Другим примером могут послужить проекты модернизации горнорудных комбинатов «Катока» и «Камачия-Камажику», участие ОАО «Алроса» в уставном капитале которых позволит существенно нарастить производство и сформировать, по сути, единый производственный комплекс на смежных территориях.
По оценкам специализированных изданий, гораздо более перспективными для российских компаний будут прямые инвестиции в африканские месторождения с созданием новых хозяйственных субъектов. Примеры в пользу указанного предположения уже имеются. В ноябре 2004 г «Renova Investments» (подразделение одноименной российской компании) заключила предварительное соглашение о разработке месторождения марганца в пустыне Каллахири (ЮАР). Совокупный объем инвестиций четырех российских компаний в месторождения тропической Африки к 2010 г. составят ориентировочно 4,5 - 5 млрд долл. США 30 (рис. 2).
Трудность в идентификации инвестиционного проекта сохраняется по причине абсолютного несоответствия реальной стоимости проекта, и той стоимости, которая обозначается в бизнес-плане. Однако самая труднопрогнозируемая область — традиционная энергетика. Даже в самом общем варианте анализ ее проектов позволяет выделить
три сегмента: строительство трубной и прочей транспортной инфраструктуры внутри России, международные проекты, охватывающие территории нескольких государств, и непосредственно освоение месторождений, включая геологоразведку. Их косвенная взаимозависимость допускает высокий процент погрешности в расчетах. В сырьевых проектах отдельная статья — приобретение лицензий на разработку месторождений; стоимость некоторых из них сама по себе соразмерна среднему инвестиционному проекту31 и геологоразведочных работ, стоимость которых едва не превышает разработку. Несмотря на то, что эти проекты, в конечном счете, являются элементами единой экспортной стратегии (разработка месторождений — организация трубной (или иной транспортной) инфраструктуры — международный проект), по структуре источников они часто бывают обособленны.
Как видно, «инвестиционный проект» можно понимать исходя из его направленности, сопровождаемой обстоятельствами различного характера. Финансовое прогнозирование проекта осложняется из-за расширения зоны неопределенности его конечной стоимости. В этой связи наиболее эффективной мерой, снижающей риски финансовых вложений в проект, является достижение основными участниками договоренностей «идти до конца» и поддерживать проект в наиболее сложных (и подчас тупиковых) ситуациях
29 Данные по сделкам, публикуемые журналами «Эксперт» и «Финанс» разнятся, поэтому в скобках указаны альтернативные данные.
30 Все данные по Африке — «Эксперт» от 29.11.2004 г, с. 24 — 28.
31 Например, ОАО «Южкузбассуголь» в начале 2005г. приобрело лицензию на разработку угольного участка «Ерунаковс-кий-УШ» за 41 млн. долл. США.
