CC BY
256
(вар [email protected] Мария Владимировна Прянишникова,
кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов, Саратовский социально-экономический институт (филиал) УДК 336.71 РЭУ им. Г. В. Плеханова
ПРИНЦИПЫ ПОСТРОЕНИЯ ВНЕБИРЖЕВЫХ ТОРГОВЫХ СИСТЕМ
Проведен анализ современного внебиржевого рынка ценных бумаг России. Рассмотрен процесс его формирования, выделены тенденции и основные проблемы развития. В процессе исследования применялись следующие методы: эмпирический, логических построений, анализа и синтеза. Осуществлен подробный анализ функций внебиржевого рынка и операций, совершаемых при заключении внебиржевых сделок с ценными бумагами. Новизной исследования является предложенный авторский подход к определению внебиржевого организованного рынка ценных бумаг как такового. Выделены принципиальные особенности внебиржевой торговли ценными бумагами, закономерности развития современного фондового рынка. Особое внимание уделено развитию на российском внебиржевом рынке торговых систем как центров организованной торговли: рассматриваются принципы их построения, приводятся практические примеры. Актуальной является постановка проблемы экономических рисков совершения внебиржевых сделок с ценными бумагами и предложений по совершенствованию организованной торговли для минимизации указанных рисков.
Ключевые слова: внебиржевой рынок ценных бумаг, инфраструктура, организованный рынок, сделки, торговая система, ценные бумаги, участники рынка.
M.V. Pryanishnikova
PRINCIPLES OF ESTABLISHING OVER-THE-COUNTER TRADING SYSTEMS
The paper analyzes over-the-counter securities market in Russia, considers the process of its development, and highlights its development tendencies and challenges. The following methods were used during the research: empirical, logical construction, analysis and synthesis. The author carries out a detailed analysis of the OTC market functions and operations which are involved in OTC transactions with securities. The novelty of the research is that the author presents an original approach to the definition of OTC organized securities market, highlights principal features of OTC securities trading and trends in the development of modern stock exchange market. Particular attention is paid to the development of market trading systems as organized trading centers on the Russian OTC securities market: principles of their establishment are revealed, and practical examples are given. The problem of economic risks linked to the OTC transactions with securities deserves further research and suggestions for improving organized trading to minimize these risks have to be developed.
Keywords: over-the-counter securities market, infrastructure, organized market, transactions, trading system, securities, market participants.
Современный внебиржевой рынок ценных бумаг разительно отличается от того, каким он был на ранних этапах своего развития. От стихийной неорганизованной торговли участники рынка перешли к формализации партнерских отношений. По инициативе профессиональных посредников вырабатываются нормы поведения на фондовом рынке, отрабатываются правила и процедуры, применяемые при осуществлении сделок с ценными бумагами. Широкое распространение правил фондовой торговли на внебиржевом рынке связано с заинтересованностью ее участников в определенной системе гарантий исполнения заключенных сделок. Современный внебиржевой рынок ценных бумаг можно рассматривать как сетевую структуру, в которой есть центры профессиональной ответственности и случайные участники рынка - инвесторы. Развитие рынка направляется профессионалами и обеспечивается частными инвесторами. Среди
основных функций внебиржевого рынка выделяют следующие:
1) первичное (первоначальное) размещение ценных бумаг, или эмиссия;
2) обращение ценных бумаг;
3) погашение ценных бумаг;
4) обеспечение дохода по ценным бумагам.
В рамках первой функции принято говорить о том, что на первичном внебиржевом рынке осуществляется финансирование воспроизводственного процесса за счет размещения новых выпусков ценных бумаг, в том числе облигаций торгово-промышленных корпораций. На современном внебиржевом первичном рынке ценных бумаг сложились определенные методы торговли ценными бумагами, такие как андеррайтинг, прямое размещение, публичное предложение, конкурентные торги, позволяющие поддерживать более тесные связи между эмитентом ценных бумаг и их
♦-
покупателем (инвестором). Современные организованные внебиржевые рынки ценных бумаг - это системы аукционного типа с гласными торгами, составлением заявок и телекоммуникационным оборудованием. На таких рынках действуют определенные правила, участниками рынка выступают лицензированные профессиональные посредники, в том числе коммерческие банки [2; 1, с. 19].
Оценивая количественное и стоимостное соотношение внебиржевого и биржевого рынков в западных странах, эксперты делают выводы о том, что в количественном выражении внебиржевой рынок больше биржевого, так как на первый ежегодно поступает большое количество выпусков ценных бумаг. В то же время в стоимостном выражении биржевой рынок может быть больше, чем внебиржевой, так как на фондовых биржах накоплено большое количество дорогих фондовых ценностей в виде акций. Росту стоимости акций способствуют частные спекуляции, бумы и инфляция.
На современном этапе развития рынка ценных бумаг эмиссия новых акций в развитых странах очень незначительна и не всегда связана с мобилизацией свободных денежных ресурсов для финансирования экономики. Доля акций на первичном рынке ценных бумаг уменьшается, а их роль как регулятора инвестиций снижается.
Внебиржевой рынок, по сути, представляет собой профессиональное сообщество финансовых посредников, работающее с частными и корпоративными инвесторами в сфере оборота ценных бумаг. Внебиржевой рынок неоднороден по составу, его структура непропорциональна, в частности, минимум посредников приходится на огромную массу инвесторов. Сделки на нем не носят массового характера, но, как правило, являются достаточно крупными. При этом внебиржевой рынок является тем местом, куда обращаются индивидуальные владельцы акций и обладатели небольших капиталов: одни - в поиске покупателей на уже не интересующие их активы, другие - в поиске бумаг для выгодного вложения средств.
Мы рассматриваем внебиржевой организованный рынок ценных бумаг как комплексную систему торгово-экономических отношений между инвесторами, эмитентами и посредниками, обеспечивающую первоначальный и последующий оборот ценных бумаг, создающую условия для рыночного продвижения ценных бумаг, определения инвестиционного спроса, справедливой цены на бумаги и обеспечивающую финансирование производственно-экономической деятельности компаний на неинфляционной основе.
Закономерностями развития фондового рынка являются постепенное стирание различий между биржевой и внебиржевой формами организации торговли ценными бумагами, появление различных переходных форм. Все более решительно заявляют о себе новые формы организации внебиржевого оборота с использованием компьютерной техники и каналов связи [4]. Это связано с возникновением электронных систем торговли ценными бумагами. По сути, такие системы можно назвать территориально распределен-
-♦
ной электронной биржей со своими правилами организации торговли.
Принципиальными особенностями внебиржевой организованной торговли являются:
1) сделки с ценными бумагами осуществляются в системе электронной торговли, доступ к которой имеют покупатель или продавец. Они фиксируются в системе, и обработка информации проводится централизованно в торговой системе;
2) внебиржевая организованная торговля осуществляется партиями ценных бумаг;
3) внебиржевая организованная торговля проходит регулярно, в дневное время;
4) внебиржевые сделки проводятся в закрытом режиме. Информация о торгуемых акциях: их виде, количестве и котировках представлена в системе только для ее участников;
5) свободное ценообразование подразумевает удовлетворение заявок на покупку и продажу ценных бумаг по наилучшей предложенной цене, так же как и при биржевой торговле. Цены предложения выставляются самостоятельно участниками торгов, и при совпадении с ценой спроса проводится сделка;
6) внебиржевая организованная торговля осуществляется в соответствии с Правилами, утвержденными торговой системой;
7) внебиржевая торговля проводится как с участием, так и без участия посредников.
Таким образом, в ходе внебиржевой организованной торговли ценными бумагами формируется своеобразный «торговый центр», представленный электронной торговой системой, в рамках которой зарегистрированные участники получают доступ к информации о доступных ценных бумагах и их котировках и возможность заключать сделки по купле-продаже этих ценных бумаг с другими участниками торговой системы. «Понятие внебиржевого рынка ценных бумаг объединяет различные формы отношений между участниками рынка, направленных на заключение договоров купли-продажи (и некоторых иных видов договоров) акций, облигаций, иных ценных бумаг вне области организованных (биржевых) торгов» [3, с. 44].
На внебиржевом рынке заключаются следующие сделки:
- с ценными бумагами, допущенными к организованным торгам, в том числе включенными в котировальные списки;
- с ценными бумагами, не допущенными к организованным торгам, не удовлетворяющими требования биржевого листинга.
В рамках внебиржевой организованной торговли ценными бумагами проводится целый ряд операций, которые можно сгруппировать следующим образом:
I. Торговые сделки (купля-продажа ценных бумаг).
II. Процедуры оценки ценных бумаг (выявление курса, текущей котировальной цены).
III. Процедуры допуска ценных бумаг к торгам в системе.
Соглашения между сторонами - участниками внебиржевой торговой системы называются внебиржевыми торговыми сделками. Внебиржевые торговые сделки - это взаимосогласованные действия участни-
ков (внебиржевой) торговой системы, направленные на установление, прекращение или изменение их прав и обязанностей в отношении ценных бумаг. Так же как и на современной бирже, они совершаются в системе электронных торгов во время их проведения (внебиржевые торговые сессии).
Во внебиржевой схеме торговая система не является участником сделки, а служит местом, где фиксируется по определенным правилам факт совершения сделки между двумя участниками. Торговая система выступает не как участник, а в определенном смысле как независимый арбитр при совершении сделки.
Центральная роль в структуре организации внебиржевого рынка принадлежит системе правил торговли, контролю за их выполнением и мерам дисциплинарного воздействия, осуществляемым организатором внебиржевой торговли. Несмотря на то что в странах с развитой рыночной экономикой фондовые биржи играют важную роль в организации обращения ценных бумаг, значение биржи и биржевых механизмов купли-продажи фондовых ценностей постепенно снижается.
В процессе заключения и исполнения участниками рынка внебиржевых сделок реализуется важнейшая функция рынка ценных бумаг - перераспределительная. Она обеспечивает эффективное перераспределение финансовых ресурсов между отраслями и сферами экономики. Покупка и продажа ценных бумаг приводит к перераспределению финансовых ресурсов из отраслей с низкой экономической эффективностью в отрасли с высокой экономической эффективностью. Критерием выбора является доходность ценных бумаг.
Помимо этого, внебиржевые сделки обеспечивают перераспределение финансовых ресурсов, прежде всего населения, и переводу их из непроизводительной формы в производительную. Вместо сбережений на черный день все большую популярность приобретает вложение населением средств в ценные бумаги для получения текущего или накопления перспективного дохода. Изменения в сберегательном мышлении населения происходят достаточно медленно, что во многом связано с недостаточной финансовой грамотностью, с неразвитостью внебиржевой системы финансовых институтов. Существующие на сегодняшний день брокерско-дилерские компании предпочитают иметь дело с крупными клиентами, нежели с мелкими покупателями. В инфраструктуре российского внебиржевого рынка ценных бумаг отсутствуют такие типы финансовых посредников, как фондовые магазины, которые на развитых рынках ценных бумаг обеспечивают население широким выбором фондовых ценностей, упрощают доступ граждан к фондовому рынку. Кстати, именно высокая концентрация финансовых ресурсов на внебиржевом рынке ценных бумаг к концу XX в. привела к активному развитию так называемой альтернативной фондовой торговли.
Примером современной внебиржевой системы электронной торговли ценными бумагами (организованный рынок) в России на сегодняшний день является РВС - Российская внебиржевая сеть. Она пред-
ставляет собой глобальную информационную систему, в рамках которой участники рынка свободно обмениваются информацией и заключают сделки. Для этого они приобретают базовый набор программного обеспечения («РВС Бизнес Коммуникатор») и специализированные модули, например «РВС Векселя», «РВС Акции», «РВС Облигации». С помощью системы РВС участники просматривают, вносят, изменяют и удаляют заявки на сделки, а также осуществляют поиск и анализ коммерческой информации. РВС может функционировать по типу телефонного брокера. Для этого используется площадка «Фондовый брокер», на которой торгуются обыкновенные и привилегированные акции российских компаний, инвестиционные паи большинства управляющих компаний, облигации, еврооблигации, кредитные ноты всех эмитентов рынка, включая государственный и муниципальный сектора.
По аналогии с биржевыми индексами РВС рассчитывает индексы, например, по векселям - среднетехнический индекс и индекс ликвидности РВС [5]. Базой расчета вексельного индекса являются котирующиеся в системе векселя по 12 наиболее ликвидным векселедателям. Индекс ликвидности определяется как разность между техническими индексами на покупку и продажу.
Подводя итоги вышесказанному, отметим, что современные финансовые рынки в целом характеризуются расширением масштабов организованных рынков за счет возникновения внебиржевых организаторов торговли. Характерной чертой российского финансового рынка является наличие существенных объемов внебиржевых сделок. В связи с этим актуальной задачей является регулирование не только биржевых институтов, но и организованного рынка в целом независимо от того, в какой форме он существует. Это особенно важно в связи с тем, что организационная структура внебиржевого рынка во многом повторяет структуру биржевого. Так, схематично ее можно представить следующим образом (рисунок).
Об активном развитии внебиржевого рынка свидетельствует следующая статистика: по итогам 2010 г. инвестиционные компании увеличили совокупные обороты и клиентскую базу на 68 и 25% соответственно. Однако рост оборотов сопровождался опережающим развитием внебиржевой торговли, а расширение клиентской базы - сокращением числа активных клиентов. Совокупные обороты компаний - участников мониторинга «Эксперт РА» в 2010 г. увеличились на 68%, достигнув отметки 62 трлн руб. Дилерский сегмент инвестиционного рынка вырос на 114%, брокерский сектор - на 54%. Увеличение совокупных оборотов инвестиционных компаний проходило на фоне опережающего роста внебиржевого сегмента фондового рынка. Так, за 2010 г. внебиржевой сегмент вырос на 95%, достигнув отметки 14,5 трлн руб. Доля внебиржевого рынка в совокупном объеме операций увеличилась с 20 до 23%. Биржевой сегмент инвестиционного рынка вырос на 62% [6].
Активное наращивание внебиржевого сектора объясняется двумя ключевыми причинами. Первая - особенность налогообложения участников биржевого и
Маркет-мейкеры
Условия
торговли и
совершения
Инфраструктура внебиржевого рынка ценных бумаг
внебиржевого рынка. При совершении операции на организованном рынке налоговым агентом выступает брокер, и все сложности уплаты НДФЛ ложатся на его плечи. Если же торговля осуществляется на внебиржевом рынке, то налоговыми агентами выступают юридические и физические лица. Такая особенность налогообложения дает возможность скрывать часть сумм, оплачиваемых налоговыми клиентами, что, в свою очередь, может привести к сокрытию доходов.
Таким образом, развитие электронных торговых систем, в том числе на внебиржевом рынке ценных бумаг, способствует росту капитализации организованного рынка в целом, стиранию границ между биржевым и внебиржевым организованным рынком. В настоящее время электронные торговые системы стали полностью автоматизированными и выполняют две основные функции фондовой биржи: сводят продавца с покупателем и обеспечивают заключение и исполнение сделки.
Внебиржевой рынок ценных бумаг в России имеет большой потенциал для расширения. Вместе с тем в своем развитии он сталкивается с рядом серьезных проблем:
1) ограниченная информационная прозрачность в части низколиквидных инструментов. Как правило, отсутствуют аналитическое и информационное сопровождение операций на этом рынке, база для начального ценообразования ценных бумаг. В результате у инвестора часто отсутствует какое-либо понимание о реальном уровне цен на те или иные ценные бумаги. Поэтому спрос на соответствующие инструменты низкий;
2) разрозненность инфраструктуры, отсутствие связей между ключевыми ее элементами, такими как информационно-торговые и учетно-расчетные звенья. В связи с этим необходимо построение системы сквозной обработки внебиржевых транзакций - от момента переговоров и котирования до момента осуществления расчетов и отчетности с широким региональным покрытием, что позволит ускорить и удешевить осуществляемые операции на внебиржевом рынке, повысить их количество и объемы [3];
3) высокий уровень концентрации и централизации организованной торговли ценными бумагами. Так, на долю региональных посредников приходится 24% участников российского рынка (655 из 2717 брокеров, дилеров, доверительных управляющих и управляющих компаний) [4].
Рассмотренные проблемы приводят к появлению экономических рисков заключения внебиржевых сделок, ставящих под вопрос уровень экономической эффективности сделок с ценными бумагами.
Мы полагаем, что для успешного формирования и дальнейшего развития ликвидного внебиржевого организованного рынка ценных бумаг необходимо следующее:
- создание условий для расширения рыночных коммуникаций между участниками фондовой торговли, вовлечения индивидуальных инвесторов;
- развитие организаций инфраструктуры;
- выявление крупных торговцев, обеспечивающих постоянное обновление котировок и поставляющих ликвидность;
- разработка универсальных информационных и торговых систем;
- стандартизация порядка выставления бумаг на продажу, заключения (проведения) внебиржевых сделок и проведения расчетов.
1. Киселев М.В. Проблемы создания мегарегулятора на финансовом рынке России // Наука и общество. Серия «Финансы и кредит». 2013. № 6 (15). С. 16-20.
2. Прянишникова М.В. Общая характеристика внебиржевого рынка ценных бумаг. Принципы организации внебиржевой торговли ценными бумагами // Современные технологии управления. 2016. № 1 (61). URL: http://sovman.ru/article/6103/ (дата обращения: 01.03.2016).
3. Соловьев П. Внебиржевой рынок ценных бумаг в России: перспективы развития // Рынок ценных бумаг. 2015. № 10.
4. Ценные бумаги и внебиржевой рынок ценных бумаг. URL: http://www.srinest.eom/book_748_chapter_5_1/1/2_Vnebirzhe voij-rynok_cenykh_bumag.html (дата обращения: 10.03.2016).
5. Официальный сайт РВС. URL: http://rvs.ru.
6. Участники финансового рынка в цифрах. URL: http:// www.idekart.ru/articles/198508 (дата обращения: 12.03.2015).
