CC BY
164
Оценка результативности финансового управления активами в компаниях с участием иностранного капитала The effectiveness estimation of asset financial management of the companies with the foreign participation
Павлова Ольга Александровна Аспирант кафедры «Финансовый менеджмент» ФГОБУ ВПО «Финансовый университет при Правительстве
Российской Федерации» Romanova.O@gmail.com
В статье определена сущность финансового управления активами. Предложена методика оценки политики финансирования активов, которая позволила наиболее полно охарактеризовать финансовую политику компаний с участием иностранного капитала в этой области корпоративного менеджмента и выявить ее приоритетные задачи. Разработана авторская методика оценки результативности финансового управления активами в компаниях с участием иностранного капитала.
Ключевые слова: финансовое управление активами, компании с участием иностранного капитала, политика финансирования активов, оценка результативности финансового управления активами.
In the present work the essence of financial asset management are presented. The author formed the methodology of estimation of asset financing policy, which completely defines financial policy of the companies with the foreign participation in corporate management and identifies its priority goals. The result of the research is the methodology of the effectiveness estimation of financial asset management of the companies with the foreign participation.
Key words: financial asset management, companies with the foreign participation, asset financing policy, effectiveness estimation of financial asset management.
В связи со сменой парадигмы финансового менеджмента и системных
трансформаций в экономике все большую популярность приобретает
стоимостная модель управления активами. В зарубежной теории и практике
1
активы в целом и их отдельные составляющие являются объектом финансового управления многие десятилетия.
В России не столь продолжительная история рыночной экономики и преждевременно говорить о существовании полноценной концепции управления активами, которая носила бы системный характер, имела бы развитую финансовую составляющую, основывалась бы на совокупности базовых принципов, содержала бы комплекс управленческих инструментов для различных вариантов целеполагания. При этом необходимо отметить, что применение иностранных подходов и методов управления активами в условиях российской действительности часто неэффективно из-за особенностей хозяйственной среды, различных форм составления финансовой отчетности, а также различий в менталитете и традициях деловой культуры.
В финансовом менеджменте управление активами - результат синтеза стоимостного мышления и управленческих процессов. В этом случае внимание фокусируется не столько на материально-вещественной составляющей активов и натуральных измерителях, сколько на стоимостных характеристиках имущества, включая структурные и динамические параметры. Причем, оценка одних и тех же активов может быть представлена по-разному не только в балансах различных компаний, но и в пределах одной компании.
Управленческий подход, в центре которого стоит вопрос создания
новой ценности для собственников компании как основной цели фирмы,
получил название ценностно-ориентированного менеджмента («value based
management» - VBM). Основным катализатором развития VBM стали работы
основателей двух консалтинговых компаний А. Раппапорта «Создание
стоимости для акционеров» [9] и Б. Стюарта «В поисках стоимости» [10].
Термин VBM впервые упоминается в книге «Императив стоимости»
Д. Мактаггарта [8], одного из основателей компании Marakon Associate,
специализирующейся на оказании услуг в области стратегического и
2
управленческого консалтинга [4]. На сегодняшний день подход применяется как концепция к управлению не только компанией в целом, но и к управлению активами в частности.
Из вышесказанного следует, что наряду с понятием «управление активами» целесообразно сформулировать понятие «финансовое управление активами», под которым понимается управление корпоративным
имуществом в стоимостной форме с целью:
- максимизации стоимости активов в целом и фундаментальной
стоимости компании в частности, с учетом ограничений по объемам продаж и генерируемой прибыли, с одной стороны (в соответствии с «золотым правилом» экономики организации [5]), а также с учетом не только балансовых, но и рыночных оценок, с другой стороны;
- оптимизации агрегированной структуры активов
(внеоборотные/оборотные) и их состава в соответствии со спецификой деятельности компании и корпоративной стратегией;
- рационализации воспроизводства активов и формирования
грамотной амортизационной политики с учетом альтернатив замещения амортизируемого имущества;
- сбалансированности внеоборотных и оборотных активов с долгосрочными и краткосрочными источниками их финансирования, соответственно.
В современных условиях перед каждой компанией стоит задача выбора и выработки политики финансирования активов, а в дальнейшем и анализа ее результатов. Политика финансирования активов является неотъемлемой частью финансовой политики организации и инструментом управления ресурсным потенциалом, целью которой является оптимизация объема и состава финансовых источников, их формирования с позиции обеспечения эффективного использования собственного капитала и заемных источников.
Политика финансирования активов компаний бывает агрессивной, умеренной и консервативной. Основные их критерии и признаки представлены в табл. 1.
Таблица 1
Критерии политики финансирования активов
№ Критерии Агрессивная Умеренная Консервативная
политики политика политика политика
■ большой удельный ■ оптимальный ■ незначительный
вес оборотных удельный вес удельный вес
активов в составе оборотных активов в оборотных активов
1 Качество активов; составе активов; в составе активов;
активов ■ высокая скорость ■ средняя скорость ■ низкая скорость
оборачиваемости; оборачиваемости; оборачиваемости;
■ высокий уровень ■ средний уровень ■ низкий уровень
рентабельности рентабельности рентабельности
■ высокий удельный ■ средний удельный ■ низкий удельный
вес краткосрочных вес краткосрочных вес или полное
Структура кредитов в структуре кредитов в структуре отсутствие
2 источников источников источников краткосрочных
финансирова финансирования; финансирования; источников;
ния ■ очень высокий ■ средний уровень ■ низкий уровень
уровень эффекта эффекта финансового эффекта
финансового рычага рычага финансового рычага
■ за счет собственных ■ за счет собственных ■ за счет
и долгосрочных и долгосрочных собственных
заемных источников заемных источников средств и
финансируются финансируются долгосрочных
внеоборотные внеоборотные заемных источников
Распределени активы, половина активы и постоянная финансируются
3 е источников постоянной части часть оборотных внеоборотные
финансирова оборотных активов, активов, за счет активы, постоянная
ния остальное - за счет краткосрочных и половина
краткосрочных источников - переменной части
источников переменная их часть оборотных активов, остальное - за счет краткосрочных источников
Для оценки политики финансирования активов организации
необходимо определить размер собственных оборотных активов, чистых оборотных активов и осуществить выбор основных ключевых показателей результативности (КР1), анализ которых будет свидетельствовать о результативности политики. Расчет собственных оборотных средств в рамках исследования определяется путем уменьшения оборотных активов на два
заемных источника финансирования (долгосрочные и краткосрочные обязательства).
Для обеспечения бесперебойной хозяйственной деятельности величина чистых оборотных активов устанавливается в пределах 1/3 от величины собственного капитала [6]. Кроме того, на его основе будет рассчитан коэффициент чистых оборотных активов, который характеризует тип политики финансирования активов.
В числе показателей выделим несколько групп коэффициентов, которые помогут отнести проводимую компаниями политику финансирования к определенному типу за счет анализа сформированной структуры активов, понять, насколько эффективно компания использует свои средства и выяснить, к каким результатам она приводит:
- размер собственных и чистых оборотных средств;
- коэффициенты финансовой устойчивости компании (коэффициент автономии и маневренности, коэффициент долгосрочного привлечения заемных средств и соотношения заемных и собственных средств, коэффициент текущей ликвидности).
Рассмотрим методику оценки собственных оборотных средств организации [1], на основе которой можно охарактеризовать политику формирования источников финансирования активов компаний, а также разработать на основании этого меры по оптимизации структуры капитала.
Представленная методика с определенными корректировками (формула собственных оборотных активов, более логичная с математической точки зрения трактовка формул, измененные названия показателей в связи с осуществленными корректировками). Представленная методика позвонила провести анализ полученных результатов и сформулировать выводы в разрезе компаний с участием иностранного капитала, различных по размеру (крупная, ценные бумаги которой торгуются на фондовой бирже, крупная, ценные бумаги которой не представлены на открытом рынке, средняя и малая).
Таблица 2
Методика анализа источников финансирования активов компаний
Показатель Алгоритм расчета Экономическое содержание
Собственные оборотные средства, СОС Оборотные активы - Краткосрочные обязательства - Долгосрочные обязательства Характеризуют часть собственного капитала, которая не инвестирована во внеоборотные активы.
Заемные оборотные средства, ЗОС Оборотные активы - Собственные оборотные средства Характеризуют величину оборотных активов, которая финансируется заемными источниками.
Заемные внеоборотные средства, ЗВС Заемные оборотные средства - Оборотные активы Характеризуют часть внеоборотных активов, финансируемую за счет заемного капитала. Рассчитывается в случае отрицательного значения СОС.
Коэффициент обеспеченности оборотных активов собственными оборотными средствами, КОАсОс Собственные оборотные средства / Оборотные активы Характеризует долю оборотных активов, финансируемую за счет собственных источников.
Коэффициент обеспеченности оборотных активов заемными оборотными средствами, КОЗСОА Заемные оборотные средства / Оборотные активы Характеризует долю оборотных активов, финансируемую за счет заемных источников.
Коэффициент обеспеченности внеоборотных активов собственным капиталом, КВАСК Собственный капитал / Внеоборотные активы Характеризует долю внеоборотных активов, финансируемую за счет собственного капитала.
Коэффициент обеспеченности внеоборотных активов заемными источниками, КВАЗК Заемные внеоборотные средства / Внеоборотные активы Характеризует долю внеоборотных активов, финансируемую за счет заемных источников. Рассчитывается в случае отрицательного значения СОС.
Доля заемного капитала, направляемая на финансирование внеоборотных активов, ДЗКВА Заемные внеоборотные средства / (Долгосрочные обязательства + Краткосрочные обязательства) Характеризует долю заемных источников финансирования, направленную на финансирование внеоборотных активов. Рассчитывается в случае отрицательного значения СОС.
Доля заемного капитала, направляемая на финансирование оборотных активов, ДЗКОА 100% - ДЗКва Характеризует долю заемных источников финансирования, направленную на финансирование оборотных активов.
■ крупные компании, чьи ценные бумаги представлены на фондовой бирже, имеют положительные значения собственных оборотных средств, способны отвечать по обязательствам, аккумулируют достаточное количество собственных средств для обеспечения своей финансовой устойчивости. Основная проблема в политике финансирования активов состоит в получении большего эффекта финансового рычага от заемных средств, привлекаемых для финансирования активов, формировании достаточного объема мобильных активов и в ускорении оборачиваемости дебиторской задолженности;
■ крупные компании, ценные бумаги которых не торгуются на открытом рынке, имеют проблемы с формированием большого объема наиболее мобильных активов для удовлетворения обязательств, повышения маневренности, получения положительного эффекта от привлечения заемных средств;
■ средние компании имеют высокие значения показателя рентабельности активов, в меньшей степени привлекают заемные средства, однако существующая политика финансирования зачастую не позволяет поддерживать положительный уровень собственных оборотных средств, отвечать по краткосрочным обязательствам, иметь достаточный объем мобильных активов для поддержания финансовой устойчивости;
■ малые компании большими темпами наращивают объемы заемных средств, что выражается в высоких значениях показателя рентабельности активов;
■ для компаний, занятых добычей полезных ископаемых, производством и распределением электроэнергии, газа и воды, связью, консервативная политика финансирования оборотных активов характерна в большей степени для крупных компаний; умеренная - для средних и малых организаций. Обратная ситуация наблюдается в компания, занятых строительством и торговлей;
■ для некоторых компаний характерно использование иностранного капитала в структуре скорее для оптимизации налогообложения, чем для использования зарубежного управленческого опыта, технологий и т.д., что отражается в близких для российских компаний структуре активов, значениях рентабельности активов.
В целом основной проблемой политики финансирования активов является отсутствие оптимальной структуры активов, которая бы позволяла достигать не только высоких показателей рентабельности и ускорения оборачиваемости активов, но и приносить больший эффект от использования заемного капитала.
Для формирование полноценной концепции финансового управления активами компаний с участием иностранного капитала предлагается методика оценки его результативности, которая основывается на выбранном критерии результативности финансового управления активами компаний с участием иностранного капитала - добавленной экономической стоимости EVA. Данная методика призвана решать задачи структурно-динамического аспекта управления активами и обеспечивать процесс инвестирования в активы компании необходимым инструментарием оценки результативности.
При оценке результативности деятельности компании в зарубежных странах все большее внимание уделяется стоимостному подходу, при котором в качестве критерия результативности выступают показатели EVA (Economic Value Added - добавленная экономическая стоимость), SVA (Shareholders Value Added - добавленная акционерная стоимость), MVA (от англ. Market Value Added - добавленная рыночная стоимость) и CFROI (Cash Flow Return on Investments - возврат денежного потока на инвестиции) и ряд других.
В настоящее время многие иностранные инвесторы и акционеры
требуют от российских компаний в своих отчетах отражать показатель EVA.
Главное достоинство управления компанией с использованием показателя
EVA - это то, что при расчете он учитывает стоимость капитала, в том числе
8
и собственного капитала компании. Разработчиком концепции добавленной экономической стоимости является компания Stern Stewart&^ [10]. Стоит также отметить, что EVA - наиболее универсальный стоимостной показатель, который может быть определен не только для компаний, акции которых котируются на рынке, но и для закрытых организаций, что достаточно актуально в рамках исследования для компаний с участием иностранного капитала.
Стоит отметит, что концепция EVA часто используется западными компаниями как более совершенный инструмент измерения эффективности деятельности подразделений, нежели чистая прибыль. Такой выбор объясняется тем, то EVA оценивает не только конечный результат, но и то, какой ценой он был получен.
EVA = NOPLAT — WACC * Инвестированный капитал [3] (1)
где NOPLAT - чистая операционная прибыль за вычетом скорректированных налогов (от англ. Net Operating Profit Less Adjusted Taxes); WACC - средневзвешенная стоимость капитала (от англ. Weighted Average Cost of Capital, WACC).
WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * (1 - T) [3] (2)
где Ks - стоимость собственного капитала (%); Ws - доля собственного капитала; Kd - стоимость заемного капитала; Wd - доля заемного капитала; T
- ставка налога на прибыль.
В целом роль показателя EVA в оценке результативности деятельности компании заключается в следующем:
■ выступает как инструмент, позволяющий измерить действительную прибыльность компании, а также управлять им с позиции его собственников;
■ показывает руководителям организации каким образом они могут повлиять на прибыльность;
■ отражает альтернативный подход к концепции прибыльности (от относительных показателей к абсолютным);
■ выступает инструментом мотивации менеджеров компании;
■ повышает прибыльность за счет улучшения использования капитала. По оценкам экспертов [7], на западных фондовых рынках ожидание будущих значений EVA оказывает существенное влияние на рост цены акций компаний, также значения показателя EVA выступают в качестве базы для расчета премий топ-менеджеров, от эффективности управленческих решений которых зависит динамика изменения стоимости акционерного капитала компании. В российской практике использование данного показателя встречается пока нечасто. Тем не менее ряд компаний заявляет о целесообразности его использования. Поэтому задача планирования прибыли, а вместе с ней планирования структуры и стоимости активов является первоочередной задачей менеджмента организаций.
Таким образом, можно предположить, что использование показателя EVA при оценке результативности финансового управления активами компаний с участием иностранного капитала будет способствовать повышению качества оценки самого финансового управления и получению максимального синергетического эффекта.
Важнейшим элементом стратегии финансового управления активами является оценка результативности. Стоит отметить, что стандарты ИСО серии 9000-2008 «Системы менеджмента качества» разграничивают понятия эффективности и результативности следующим образом:
результативность (от англ. Effectiveness) - степень реализации запланированной деятельности и достижения запланированных результатов;
эффективность (от англ. Efficiency) - связь между достигнутыми результатами и использованными ресурсами [2].
В рамках исследования предлагается оценивать результативность финансового управления активами, а именно степень достижения цели компании за определенный промежуток времени, выступающей в виде показателя добавленной экономической стоимости EVA, рост которого приводит к увеличению стоимости организации.
Показатель EVA был выбран в качестве критерия оценки
результативности финансового управления активами компаний с участием
иностранного капитала в связи с тем, что он является одним из ключевых
инструментов зарубежных компаний и приобретает в России актуальность,
поскольку является критерием результата организации для иностранных
инвесторов и акционеров.
С позиций системного подхода, лежащего в основе стратегии
управления активами, результативность модели asset-менеджмента является
частью системы управления компанией. А значит, оценка результативности
финансового управления активами - выполнение поставленных
стратегических целей компании в области asset-менеджмента при
соблюдении ограничений и при использовании всех предоставленных
альтернативных возможностей.
Нами была разработана система ключевых показателей
результативности (KPI), которая состоит из четырех групп:
~ структурные KPI (группа «Структура»), оценивающие влияние
финансового управления на структурные изменения активов компаний с
участием иностранного капитала и их финансовую устойчивость;
~ KPI деловой активности (группа «Активность»), определяющие
насколько результативно используются средства компаний и выявляющие
резервы оптимизации процесса управления;
~ KPI источников финансирования активов (группа
«Финансирование»), отражающие рациональность принятой политики
финансирования активов;
~ результирующие KPI (группа «Результат»), характеризующие
степень использования активов при финансовом управлении и достижение
основных целевых показателей.
Оценка каждого из частных показателей результативности
финансового управления производится через взвешенную оценку KPI и его
составляющих. Веса показателей были определены на основе влияния
11
коэффициентов на результативность компании с позиции стоимостного подхода, в рамках которого рассматривается показатель экономической добавленной стоимости.
Влияние коэффициентов на показатель экономической добавленной стоимости определялось с помощью корреляционной матрицы. Ее анализ дает информацию о наличии корреляций между заданными переменными и ее силе. Стоит отметить, что полученная высокая доля коэффициента рентабельности в общей системе показателей результативности подтверждает специфику данной методики для компаний с участием иностранного капитала, значение рентабельности активов которых выше значений организаций российской формы собственности.
Для оценки отдельного KPI устанавливаются целевые значения, в зависимости от достижения которых определяется качественный уровень показателя в баллах.
Рассмотренный подход создает комплексную систему для принятия управленческих решений на основе единого показателя - экономической добавленной стоимости. Поскольку EVA является интегрированным финансовым показателем, который рассчитывается на основе аналитической модели, а в рамках исследования выявлены показатели, влияющие на результат, это дает возможность выполнять построение дерева целей и определять наиболее проблемные области.
Результаты методики отражают влияние изменений, реализуемых в компаниях в области совершенствования процессов финансового управления активами, что изменениями общей результативности, выражаемой максимизацией показателя EVA. Данная методика позволяет определить основные проблемные области финансового управления активами в организациях с участием иностранного капитала, принять решения по их устранению и определить основные направления дальнейшего совершенствования.
Таблица 2
Система ключевых показателей результативности финансового управления активами компаний с участием иностранного капитала
Г руппа ключевых показателей результативности
Структура Вес в группе, % Активность Вес в группе, % Финансирование Вес в группе, % Результат Вес в группе, %
Коэффициент автономии, % 25 Коэффициент оборачиваемости активов, оборот 30 Эффект финансового рычага, % 30 Экономическая рентабельность, % 40
Коэффициент чистых оборотных активов, доля ед. 10 Коэффициент оборачиваемости запасов, оборот 20 Доля краткосрочных кредитов в структуре источников финансирования, % 25 Финансовая рентабельность, % 35
Коэффициент соотношения заемных и собственных средств, % 40 Сравнительный анализ длит. оборота дебиторской и кредиторской задолженности, дн. 25 Тип политики финансирования оборотных активов 10 Сбалансированност ь роста активов, % 25
Доля текущих активов в составе активов, % 15 Сравнительный анализ длит. производственного и финансового циклов, дн. 15 Коэффициент обеспеченности оборотных активов собственными оборотными средствами, КОАсос, % 10
Коэффициент текущей ликвидности, доля ед. 10 Длительность операционного цикла, дн. 10 Коэффициент обеспеченности внеоборотных активов собственным капиталом, КВАСК, % 25
Итого 100 Итого 100 Итого 100 Итого 100
Вес группы в системе 25 Вес группы в системе 25 Вес группы в системе 20 Вес группы в системе 30
Важным вопросом создания системы финансового управления активами компаний с участием иностранного капитала является разработка механизмов ее реализации, определяющих модель управления данным процессом. Базовым принципом при этом является создание управленческого механизма достижения целей и задач, решаемых системой финансового управления активами организаций с иностранным участием.
Библиографический список
1. Батурина Н.А. Как оценить собственные оборотные средства предприятия по данным бухгалтерского баланса // Экономика Современного Предприятия. - январь 2010. URL: http://www.esp-izdat.ra/?artide=2156 (дата обращения 20.12.2011).
2. ГОСТ Р ИСО 9001-2001. Системы менеджмента качества.
Основные положения и словарь. / Федеральное агентство по техническому регулированию и метрологии. URL:
http://protect.gost.ru/v.aspx?control=8&baseC=6&page=0&month=1&year=2009 &search=9000&RegNum=1&DocOnPageCount=15&id=166387&pageK=E087B4 FB-C22C-49CA-A14F-47990C6D5C30.
3. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов. / Пер. с англ. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2010.
4. Запорожский А.И. Управление стоимостью компании и
стратегический анализ на основе модели Modified Cash Value Added (MCVA) [Электронный ресурс] // Корпоративные финансы. - 2007. - № 1. URL:
http://ecsocman.hse.ru/hsedata/2010/12/31/1208182514/05-78-110.pdf.
5. Ковалев В.В. Финансовый анализ: методы и процедуры. - М.: Финансы и статистика, 2002. С. 346.
6. Продченко И.А. Финансовый менеджмент [Электронный ресурс]
// Учебно-методический комплекс. URL: http://www.e-
college.ru/xbooks/xbook172/book/index/index.html?go=part-006*page.htm.
7. Сайт Некоммерческое партнерство «Сообщество специалистов-
оценщиков «СМАО»: [сайт]. URL: http://smao.ru/ru/magazine/2010/04/9.html.
8. McTaggart J., Kontes P., Mankins M. The Value Imperative:
Managing for Superior Shareholder Returns. - NY.: The Free Press. 1994.
9. Rappaport A. Creating Shareholder Value: A Guide for Managers and Investors. NY: The Free Press, 1997.
10. Stewart G. B. The Quest for Value: A Guide for Senior Managers, Harper Business. - N. Y., 1991.
