Оценка факторов риска инвестиционного проекта на основе скорректированных денежных потоков Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

8(263) - 2012

Инвестиционная деятельность

УДК 330.131.7

ОЦЕНКА ФАКТОРОВ РИСКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА НА ОСНОВЕ СКОРРЕКТИРОВАННЫХ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ*

А. А. АБРАМОВ,

доктор экономических наук, профессор кафедры экономической информатики E-mail: abramov@ef. unn. ru

И. В. АНТОНОВА,

аспирант кафедры экономической информатики

E-mail: via90@yandex. ru Нижегородский государственный университет

имени Н. И. Лобачевского -Национальный исследовательский университет

В статье рассмотрены вопросы оценки инвестиционных проектов, проведен анализ основных методов учета факторов риска при определении эффективности реализации проектов, предложена методика расчета чистого дисконтированного дохода по проекту с корректировкой денежных поступлений на общий коэффициент вариации денежных потоков предприятия, что позволяет определить эффективность проекта с учетом пессимистического и оптимистического сценариев реализации инвестиций.

Ключевые слова: инвестиции, денежный поток, чистый дисконтированный доход, внутренняя норма доходности, модель, корректировка, риск.

В современных условиях инвестиционная деятельность любого предприятия реального сектора

* Статья предоставлена Информационным центром Издательского дома «ФИНАНСЫ и КРЕДИТ» при Нижегородском государственном университете имени Н. И. Лобачевского - Национальном исследовательском университете.

экономики связана с опасностью того, что цели, поставленные перед проектом, не будут достигнуты или будут достигнуты частично. Неопределенность внешней и внутренней среды и возникающие при этом риски могут принести предприятию как дополнительный выигрыш, так и определенные потери в результате реализации проекта, поэтому оценку их влияния на общую эффективность следует проводить как на стадии предварительной оценки, так и на этапе самого проектирования.

Для оценки эффективности инвестиций традиционно используют ряд показателей:

- чистый дисконтированный доход (интегральный эффект) - сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному этапу (базисному году);

- индекс доходности, который является следствием расчета чистого дисконтированного дохода и представляет собой отношение суммарных приведенных доходов (эффектов) к величине инвестиций;

- внутренняя норма доходности - это такое значение нормы доходности (нормы дисконта), при котором приведенные эффекты равны приведенным инвестициям, иначе говоря, интегральный эффект проекта приравнивается к нулю;

- определение срока окупаемости с учетом дисконтирования позволяет более точно определить срок окупаемости; его величина больше, чем обычный срок окупаемости.

Одной из наиболее важных задач финансового управления инвестиционным проектом на стадии разработки является определение суммы его чистого денежного потока. В современной практике управления проектами сумма чистого денежного потока признана наиболее точным оценочным показателем, характеризующим эффект, достигаемый в процессе реализации конкретного инвестиционного проекта. На базе этого показателя построена современная методическая база расчета эффективности как отдельных проектов, так и инвестиционной программы предприятия в целом.

Необходимость оценки денежных средств во времени связана с тем, что стоимость денежных ресурсов с течением времени изменяется. При этом имеется в виду не обесценение денежных средств в результате инфляции, а иной, более фундаментальный фактор, связанный с обращением капитала (денежных средств). Инвестирование представляет собой, как правило, длительный процесс, поэтому при осуществлении инвестиционной деятельности необходимо сравнивать сумму денежных средств в начале их инвестирования (настоящую стоимость) с их величиной при возврате в виде будущей прибыли и других денежных потоков (будущей стоимостью).

Одним из основных методов, наиболее часто используемых в инвестиционном проектировании, является метод приведенной стоимости, который позволяет рассчитать интегральный экономический эффект от инвестиционного проекта. Данный показатель выступает в качестве критерия целесообразности (или нецелесообразности) реализации проекта. В западной литературе этот показатель носит название чистой текущей стоимости (NPV -Net Present Value). Расчет приведенной стоимости производится только на основании дисконтирования денежного потока (cash flow), под которым в общем случае понимают оборот денег определенного направления или вида деятельности, протекающий непрерывно во времени. Целесообразно под

потоком денег понимать разность между суммами денег, поступающих инвестору на расчетный счет и в кассу (притоками денег), и суммами, уходящими с расчетного счета и из кассы (оттоки денег).

Интегральный экономический эффект рассчитывается как разность дисконтированных денежных потоков поступлений и платежей, связанных с реализацией инвестиционного проекта, за весь инвестиционный период:

NPV = L; СЩ

-l ;

COF

'=0(1 + Е)' ^=1(1 + Е У' где Т - продолжительность инвестиционного периода;

СШ1 - поступления (входной денежный поток) в момент времени

СО^ - платежи (выходной денежный поток) в момент времени

Е - норматив дисконтирования (пороговое значение рентабельности), выбранный для инвестиционного проекта. Положительное значение ЫРУ свидетельствует о целесообразности принятия инвестиционного проекта, а при сравнении альтернативных проектов более экономически выгодным считается проект с наибольшей величиной экономического эффекта.

Объективность результатов оценки сравнительной эффективности инвестиций во многом зависит от правильности определения нормы дисконта и тенденций ее изменения. Выбор норматива дисконтирования зависит от следующий факторов:

- целей инвестирования и условий реализации проекта;

- уровня инфляции в национальной экономике;

- альтернативных возможностей вложения капитала.

Для различных классов инвестиций с учетом степени риска вложений могут выбираться различные значения норматива дисконтирования (табл. 1).

Формально норму дохода на капитал каждый инвестор устанавливает самостоятельно, т. е. каждый хозяйствующий субъект может использовать индивидуальную норму дисконта. Однако экономически обоснованные подходы предполагают определение нижней и верхней границ нормы дисконта, в интервале которых и следует устанавливать конкретный уровень доходности капитала. При этом очевидно, что нижняя граница нормы дисконта должна определяться исходя из уровня банковских процентов по депозитным вкладам и из процентов по заемным средствам (долгосрочные

Таблица 1

Рекомендуемые ставки дисконтирования, % [3]

Вид инвестиции Рекомендуемая норма дисконта

Вложения, связанные с поддержанием рыночных позиций 6

Вложения в обновление основных фондов 12

Вложения с целью экономии текущих затрат 15

Вложения для увеличения доходов предприятия 20

Рисковые капиталовложения 25

Новые проекты на стабильном рынке 20

кредиты), а также соотношением собственных и заемных средств для финансирования инвестиционного проекта.

Верхний предел нормы дисконта определяется внутренней нормой доходности. Внутренняя норма доходности инвестиций IRR (Internal rate of return) представляет собой, по существу, уровень окупаемости средств, направленных на цели инвестирования и по своей природе близка к различного рода процентным ставкам, используемым в финансовом менеджменте.

Экономический смысл такой постановки вопроса состоит в следующем: если весь проект осуществляется только за счет заемных средств, то внутренняя норма доходности будет равна максимальному проценту, под который можно взять кредит с тем, чтобы иметь возможность расплатиться за него из доходов при реализации проекта за время его осуществления. Из этого следует, что превышение уровня ставки дисконтирования над уровнем внутренней нормы доходности ставит вопрос о целесообразности осуществления проекта вследствие неприемлемости условия инвестора по норме дохода на капитал.

В экономической литературе по инвестиционному анализу [1, 2] часто указывается на то, что недостатком метода чистого приведенного дохода является сложность выбора соответствующей нормы дисконта, и отмечается преимущество использования показателя внутренней нормы доходности, состоящее в том, что при его использовании не нужно заранее определять индивидуальную норму дисконта. В действительности проблема определения нормы дисконта возникает и при использовании внутренней нормы доходности. В процессе сравнительной оценки инвестиций внутренняя норма

доходности сопоставляется с требуемой нормой доходности. Однако требуемая норма доходности есть не что иное, как заданная норма дисконта, которую нужно заранее определять как базу сравнения.

Для стандартных инвестиционных проектов справедливо утверждение о том, что чем выше коэффициент дисконтирования, тем меньше величина интегрального экономического эффекта (рис. 1).

К стандартным следует относить инвестиционные проекты, для которых характерно, что затраты осуществляются только в начале реализации проекта, а денежные поступления носят кумулятивный характер (т. е. поначалу они могут быть отрицательными, но став положительными, будут оставаться такими на протяжении всего рассматриваемого периода реализации проекта) [2].

Исходя из данной зависимости, становится очевидным, что завышение коэффициента дисконтирования путем введения поправок на риск и инфляцию приводит к снижению расчетной эффективности проекта. В результате это может привести к отказу от инвестиционных проектов, которые являются экономически целесообразными для развития предприятия.

Дискуссия относительно экономической сущности и методов определения ставки дисконтирования ведется уже давно, но большинство специалистов считают, что дисконтирование предназначено для реализации следующих функций:

- учет альтернативных издержек;

- учет инфляции (дефляции);

- учет экономических рисков.

Попытка введения в ставку дисконтирования премий за риск, каким бы методом это ни осущест-

о

X

о

^ NPV

Рис. 1. Зависимость величины NPV от уровня коэффициента дисконтирования

0

t

влялось, не только не приводит к адекватному учету экономических рисков, но и уводят в сторону от адекватного прогноза будущей стоимости. Важным фактором является и то, что для характеристики экономического риска необходимо оперировать денежными единицами, а не процентными ставками дисконтирования, поскольку риски возникают не в чистых денежных потоках, а в отдельных денежных притоках и оттоках. Наиболее корректным способом учета экономических рисков при оценке эффективности инвестиционных проектов является соответствующая корректировка прогнозируемых денежных потоков с обязательным учетом принципа асимметричности экономических оценок.

Для осуществления корректировки будущих входящих денежных потоков по инвестиционному проекту требуется установить границы значений их возможных колебаний. В качестве входящих потоков в данной ситуации следует понимать размер ожидаемой прибыли, получаемой предприятием на всем жизненном цикле проекта. Наиболее полную и достоверную статистическую информацию об изменениях денежных потоков предприятия в период предшествующий периоду реализации инвестиционного проекта может дать анализ бухгалтерской отчетности предприятия за период, предшествующий периоду реализации инвестиционного проекта. Анализ отчетности предприятия в разрезе отдельных составляющих деятельности и последующая оценка отклонений денежных потоков на основе расчета коэффициента вариации позволяют численно измерить колеблемость основных денежных потоков около среднего значения в каждой группе, при этом необходимо установить общее среднее значение колеблемости всех денежных потоков предприятия.

Основными источниками информации о движении денежных средств на предприятии согласно приказу Министерства финансов Российской Федерации от 02.07.2010 № 66н «О формах бухгалтерской отчетности организаций» являются следующие бухгалтерские отчеты:

- бухгалтерский баланс (форма № 1);

- отчет о прибылях и убытках (форма № 2);

- отчет об изменении капитала (форма № 3);

- отчет о движении денежных средств (форма

№ 4);

- отчет о целевом использовании полученных

средств (форма № 6).

Анализ отчетных документов предприятия для оценки рисков следует проводить в разрезе

составляющих внутренней работы предприятия и основных участников инвестиционного процесса. Структурирование денежных средств по данным группам позволяет выявить те направления деятельности, которые содержат наибольшие отклонения от средней величины в выбранном периоде. В зонах наибольших отклонений следует проводить дальнейший детальный анализ и выявлять факторы риска, влекущие за собой появление отклонений.

В анализе внешней и внутренней среды всегда следует идентифицировать ее участников, а также структуру и особенности их влияния на инвестиционный проект. Внутренняя среда реализации инвестиционного проекта - это совокупность агентов, действующих внутри предприятия, и их отношений, возникающих в процессе инвестиционной деятельности. Внутренние риски реализации проекта можно разделить по следующим основным группам:

- производство;

- маркетинг;

- управление;

- правовое регулирование.

Риски внешней среды определяются влиянием внешних факторов, не зависящих от предприятия и возникающих в условиях неопределенности. Внешнюю среду реализации инвестиционного проекта формируют его внешние участники. В качестве основных внешних участников, оказывающих влияние на реализацию инвестиционного проекта можно выделить следующих:

- покупатели;

- поставщики;

- налоговые органы;

- кредиторы.

Оценку влияния внешних и внутренних факторов риска можно проводить путем отнесения отдельных денежных потоков по группам факторов риска в соответствии с их экономическим содержанием. Денежные потоки характеризуют определенные показатели бухгалтерской отчетности предприятия. Для определения динамики изменения денежных потоков необходимо использовать отчетность предприятия за период, предшествующий реализации инвестиционного проекта (например за 3-5 лет). Это позволит получить достоверные сведения об изменении основных показателей работы предприятия. Распределение показателей бухгалтерской отчетности по группам риска представлено на рис 2.

В ходе комплексного анализа рисков предприятия следует выделять те из них, которые оказывают

Рис. 2. Показатели бухгалтерского баланса для характеристики групп риска

максимальное воздействие на реализацию инвестиционного проекта. Ситуация резкого изменения показателей нежелательна, поскольку это означает угрозу потери контроля. Чем меньше отклонение показателей от среднего значения, тем выше стабильность. Для окончательной оценки степени влияния факторов риска необходимо измерить колеблемость (размах или изменчивость) показателей, т. е. определить меру колеблемости возможного результата. Колеблемость возможного результата представляет собой степень отклонения ожидаемого значения от средней величины. Для ее определения обычно вычисляют дисперсию или среднеквадра-тическое отклонение. Далее по каждой выделенной группе рисков необходимо рассчитать коэффициент вариации денежных потоков, что позволит выявить те сферы деятельности предприятия, для которых характерны наибольшие изменения в денежных потоках и, как следствие, большие риски. Высокие значения коэффициентов вариации определяют группы рисков, оказывающих максимальное влияние на результаты деятельности предприятия.

На основе полученных данных необходимо рассчитать интегрированный показатель, характеризующий общую динамику изменения денежных потоков предприятия. В качестве такого показателя может быть использован общий коэффициент изменения денежных потоков Ки д п, который представляет собой среднюю арифметическую коэффициентов вариации денежных потоков по всем группам рисков:

I

П

К = V =

и.д.п ср п

где V. - коэффициент вариации по группе факторов риска, %;

п - число коэффициентов вариации. При проведении последующих расчетов следует использовать полученный коэффициент изменения денежных потоков для корректировки будущих поступлений. Корректировка в отрицательном направлении будет соответствовать пессимистичному сценарию реализации инвестиционного проекта:

МРУ,1

т сш - сш к

т ^и [ ^и I 1 Уд.п

г=о

(1 + Е У

-У

¿—и=о

(1 + Е)'

а в положительном, позволит определить границы денежных поступлений для оптимистического сценария реализации проекта:

сщ + сш, к,„ „ _уг

NPVo

t =0

(1 + Е У

где CIF - поступления (входной денежный поток) в момент времени t; CIF . Кидп - поступления (входной денежный поток) в момент времени, скорректированный на коэффициент изменения денежных потоков;

Е - норма дисконтирования (пороговое значение рентабельности), выбранная для инвестиционного проекта;

COFt - выплаты (выходной денежный поток) в момент времени Последовательность процедур при учете факторов риска инвестиционного проекта на основе скорректированных денежных потоков представлена на рис. 3.

Проиллюстрируем возможности применения данной методики на примере реализации инвестиционного проекта в ОАО «Эй Джи Си Борский стекольный завод» - крупнейшем российском производителе полированного и автомобильного стекла. Для укрепления своего положения на мировом рынке в 1998 г. завод стал структурным звеном бельгийской компании Glaverbel -одной из крупнейших по производству и продажам изделий из стекла, которая вошла в состав крупнейшего производителя стекла в мире - японской группы Asahi Glass Company.

Группой Glaverbel была разработана инвестиционная программа по реконструкции, в результате которой завод провел масштабную модернизацию производства. В настоящее время линии полированного стекла - это самое новое и лучшее оборудование в России, а также самая современная технология производства флоат-стек-ла. Построено новое производство автомобильного стекла триплекс, проведена модернизация оборудова-

-Е )t

ния производства закаленного стекла. Освоено производство технических зеркал с хромовым покрытием. Впервые в России начато промышленное производство цветного (зеленого) стекла с теплопоглощающими свойствами, характеристики

Анализ бухгалтерской отчетности в разрезе основных составляющиххозяйственной деятельности предприятия

Определение степени колеблемости денежных потоков путем расчета коэффициента вариации по каждому направлению движения денежных средств

Оценка полученных результатов и определение интегрального коэффициента изменения денежных потоков

Составление плана поступления денежных средств (планируемые доходы) на весь период реализации инвестиционного проекта

Расчет чистого дисконтированного дохода по проекту на основе плановых показателей по движению денежных средств

Корректировка планируемых поступлений денежных средств на коэффициент изменения денежных потоков. Составление оптимистического и пессимистического вариантов получения доходов от реализации проекта

Расчет чистого дисконтированного дохода по проекту на основе скорректированных спомощью интегрированного коэффициента изменения денежных потоков. Определение NPVдля оптимистического и пессимистического сценариев

Сравнение полученных значений NPV сплановым значением и определение размера возможных дополнительных выгод и убытков в денежном выражении

Рис. 3. Методика определения NPV инвестиционного проекта

которого соответствуют мировым стандартам. Завод стал первым среди российских предприятий стекольной отрасли в освоении производства термального стекла. Это единственное предприятие в России, способное производить и поставлять на рынок стекло особо крупных размеров, за счет чего клиенты имеют значительную экономию от раскроя стекла. Система менеджмента качества завода соответствует требованиям стандарта МС ИСО 9001:2000 и МС ИСО 14001-98. Стеклозавод вторым в Нижегородской области разработал, внедрил и подготовил к сертификации систему экологического менеджмента.

В 2010 г. предприятие приступило к реализации инвестиционного проекта по вводу в эксплуатацию четвертой производственной линии ветрового автостекла триплекс. Стоимость проекта составляет 400 млн руб. Проектная мощность линии составляет 300 тыс. ветровых стекол в год. На первом этапе предполагается выпуск 250 видов стекол, которые будут реализовываться на вторичном рынке. Кроме поставок на вторичный рынок для иномарок предполагается осуществлять выпуск автостекла для сборочных производств иномарок в Российской Федерации.

Расчет производится исходя из условий, что производственные мощности новой линии будут использоваться на 100 % и дополнительные инвестиции на ремонт оборудования будут производиться на шестой год реализации проекта. Финансирование затрат на инвестиционный проект происходит за счет собственных средств предприятия без привлечения дополнительных кредитных денежных средств. План производства продукции по каждому году реализации проекта представлен в табл. 2. Расчет общей суммы денежных поступлений осуществляется путем корректировки цены единицы производимой продукции текущего момента на размер ожидаемой инфляции (по прогнозам Минэкономразвития России) в табл. 3.

Денежные потоки по инвестиционному проекту с учетом динамики изменения цены продукции в зависимости от инфляции будут иметь вид, представленный рис. 4.

Таблица 2

Планируемый объем производства продукции

Год Количество произведенной продукции, тыс. шт. Цена единицы продукции, руб. Сумма, тыс. руб.

2011 150 642 96 300

2012 300 680,52 204 156

2013 300 714,54 214 362

2014 300 750,27 225 081

2015 300 787,78 236 334

Таблица 3

Цена продукции с поправкой на уровень инфляции

Год Уровень инфляции (прогноз), % Цена единицы продукции с учетом инфляции, руб.

2011 7 642

2012 6 680,52

2013 5 714,54

2014 5 750,27

2015 5 787,78

Необходимо определить размер ставки дисконтирования. При оценке проектов без учета риска (в практических расчетах) норма дисконта является безрисковой и отражает доходность альтернативных вложений капитала, не связанных с риском. Реально таких вложений нет, но некоторым приближением к ним являются вложения средств в долгосрочные государственные ценные бумаги, вложения на депозитные счета надежных банков. Также к альтернативным вложениям денежных средств можно отнести предоставление кредита предприятием другим хозяйствующим субъектам. Данные по ставкам процента по каждому виду альтернативных вложений на основе статистических данных Центрально банка Российской Федерации представлены в табл. 4.

На основе статистических данных по динамике процентных ставок можно рассчитать среднюю процентную ставку по альтернативным направлениям вложения денежных средств, которая будет принята как норма дисконта для оценки исследуемого инвестиционного проекта:

Е = (5,95 + 11,98 + 5,9) / 3 = 7,94 %.

1,334

-►

-300

-100

204,156

214,362

225,081

236

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Рис. 4. Денежные потоки по проекту на 2010-2015 гг, млн руб.

0

Таблица 4

Динамика процентных ставок по данным Центрального банка Российской Федерации за 2006-2009 гг., %

Показатель 2006 2007 2008 2009 Средняя величина процентной ставки

Доходность ОБР - средневзвешенная по объемам и срокам в обращении доходность 4,5 4,8 5,9 8,6 5,95

Ставка по кредитам - средневзвешенная ставка по рублевым кредитам нефинансовым организациям сроком до 1 года 10,4 10 12,2 15,3 11,98

Депозитная ставка - средневзвешенная ставка по рублевым депозитам населения в кредитных организациях сроком до 1 года 4,1 5,1 5,8 8,6 5,9

Исходя из выбранной нормы дисконта (7,94 %) и известных потоков денежных средств (рис. 4), рассчитаем чистый дисконтированный доход по проекту (табл. 5). Полученный в результате расчетов с данными исходными условиями ЫРУ будем считать базовым ЫРУб для проведения дальнейших сравнений.

Предварительный анализ бухгалтерской отчетности ОАО «Эй Джи Си Борский стекольный завод» за 2005-2009 гг. (период, предшествующий периоду реализации инвестиционного проекта) показал, что значение коэффициента изменения денежных потоков предприятия Ки д п составляет 37,11 %. Данный коэффициент необходимо использовать для корректировки ожидаемых поступлений от реализации инвестиционного проекта в двух направлениях: в сторону увеличения предполагаемых доходов (оптимистический сценарий) и в сторону уменьшения предполагаемых доходов (пессимистический сценарий).

Корректировка денежных потоков происходит только в разрезе поступления денежных средств (прибыли от реализации проекта), поскольку имен-

Расчет NPV!. инвестиционного

но данные величины отличаются высокой степенью неопределенности. Что касается размера вложений денежных средств, эта величина известна достаточно точно и находится в рамках бюджета капитальных затрат, разрабатываемого на предприятии заранее и контролируемого финансовыми службами на всем жизненном цикле проекта. Корректировка денежных потоков представлена в табл. 6.

Далее необходимо рассчитать чистый дисконтированный доход на основании скорректированных денежных поступлений по оптимистическому и пессимистическому сценариям реализации проекта. В качестве ставки дисконтирования следует использовать рассчитанную ранее среднюю процентную ставку по альтернативным вложениям денежных средств. Расчет ЫРУо и ЫРУп приведены в табл. 7, 8.

В результате произведенных расчетов можно сделать следующие основные выводы: - чистый дисконтированный доход по проекту при норме дисконта 7,94 % и денежных потоках, планируемых при разработке инвестиционного проекта составляет 342,225 млн руб. Данная величина имеет положительное

Таблица 5

проекта за 2010-2015 гг., млн руб.

Показатель 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Платежи С№ 300 100 - - - -

Поступления СОЕ - 96,3 204,156 214,362 225,081 236,334

Коэффициент дисконтирования 1,0794 1,1651 1,2576 1,3574 1,4651 1,5814

МРУК б 342,225

Таблица 6

Скорректированные поступления денежных средств на общий коэффициент вариации денежных потоков (37,11 %) за 2011-2015 гг., млн руб.

Показатель 2011 2012 2013 2014 2015

Поступления 96,300 204,156 214,362 225,081 236,334

Поступления средств по оптимистическому сценарию (строка 1 + 37,11 %) 132,037 279,918 293,912 308,609 324,038

Поступления средств по пессимистическому сценарию (строка 1 - 37,11 %) 60,563 128,394 134,812 141,553 148,530

Таблица 7

Расчет ШУо за 2010-2015 гг., млн руб.

Показатель 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Платежи С№ 300 100 - - - -

Поступления СОЕ - 132,037 279,918 293,912 308,609 324,038

Коэффициент дисконтирования 1,0794 1,1651 1,2576 1,3574 1,4651 1,5814

КРУ о 604,218

Расчет №Уп за 2010-2015 гг., млн руб. Таблица 8

Показатель 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Платежи С№ 300 100 - - - -

Поступления СОЕ - 60,56 128,29 134,89 188,11 199,38

Коэффициент дисконтирования 1,0794 1,1651 1,2576 1,3574 1,4646 1,5808

КРУ п 144,16

значение, следовательно, проект можно считать эффективным;

при снижении величины ожидаемых доходов от реализации проекта на 37,11 % в соответствии с общим коэффициентом вариации денежных потоков величина чистого дисконтированного дохода снижается до 144,16 млн руб.; при увеличении величины ожидаемых денежных доходов от реализации проекта на 37,11 % в соответствии с общим коэффициентом вариации денежных потоков величина чистого дисконтированного дохода увеличивается до 604,218 млн руб.; при сравнении величин чистого дисконтированного дохода по базовому, оптимистическому и пессимистическому сценариям реализации инвестиционного проекта можно сделать вывод, что при благоприятном сценарии реализации проекта предприятие может получить дополнительную прибыль в размере 261,993 млн руб. либо при влиянии неблагоприятных факторов внутренней и

внешней среды - понести потери относительно базовой величины чистого дисконтированного дохода в размере 198,065 млн руб. (рис. 5). Предлагаемая методика определения чистого дисконтированного дохода инвестиционного проекта с учетом факторов риска позволяет: - установить границы возможных колебаний денежных потоков инвестиционного проекта на основе коэффициента изменения денежных потоков К , полученных в результате ана-

и. д. и' ^ г ^

лиза бухгалтерской отчетности конкретного предприятия, реализующего инвестиционный проект;

604,218

Дополнительный выигрыш -261,993

342,225

Недополученная прибыль-198,065

144,16

NPV0 NPV6 NPVП

Рис. 5. Чистый дисконтированный доход по сценариям реализации проекта, млн руб

- снизить степень субъективности в процессе установления норматива дисконтирования и исключить применение завышенных ставок, получаемых при добавлении к безрисковой ставке различных поправок на риск;

- учесть размер инфляции при расчете прогнозируемой прибыли в цене продукции, что позволяет не учитывать уровень инфляционного риска для корректировок норматива дисконтирования;

- измерить количественно и в денежном выражении влияние факторов риска на инвестиционный проект, что является одной из важнейших задач при оценке проектов;

- оценить инвестиционный проект по безрисковой норме дисконта, опираясь на оптимистические и пессимистические значения параметров проекта и рассматривая различные возможные сценарии его реализации;

- корректировка будущих денежных потоков на общий коэффициент вариации денежных потоков (исчисленный на основе оценки бухгалтерской отчетности) отражает вероятность не только дополнительных убытков, но и вероятность получения дополнительных доходов.

Список литературы

1. Игонина Л. П. Инвестиции: учеб. пособие / под ред. проф. В. А. Слепова. М.: Экономистъ, 2005.

2. Липсиц И. В., Коссов В. В. Экономический анализ реальных инвестиций: учеб. пособие. М.: Экономистъ, 2004.

3. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов утв. Минэкономики России, Минфином России и Госстроем России 21.06.1999 № ВК 477.