Основные инструментарии оценки инвестиционных проектов Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

УДК 332.146(075)

Риполь-Сарагоси Франциско Балтасарович

доктор экономических наук, профессор [email protected]

Михайлюк Евгений Владимирович

аспирант кафедры аудита Ростовского государственного экономического университета [email protected]

Основные инструментарии

ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

Francisco B. Ripol-Saragosi

PhD, professor Rostov-on-Don [email protected]

Evgeny V. Mikhailyuk

postgraduate, faculty of accounting and economics department “Audit” Rostov State Economic UniversityRostov-on-Don [email protected]

The main instruments of

INVESTMENT PROJECTS EVALUATION

Аннотация. В статье анализируются основные принципы, методы, эффективность и проблематика оценки инвестиционных проектов, рассматриваются стадии их осуществления. Особое внимание уделено оценке эффективности инвестирования в совместную деятельность, в том числе коммерческой оценке инвестиционных проектов. Обобщается практический опыт оценки инвестиционных проектов, а также приводятся различные показатели оценки. Также авторами отмечается роль совместных инвестиций с участием иностранного капитала. Авторами проведен объективный и комплексный анализ инструментариев оценки инвестиционных проектов.

Ключевые слова: инвестиционные проекты, оценка инвестиций, стадии инвестиционного проекта, эффективность инвестиционного проекта, оценка инвестиционного проекта, показатели оценки проекта, стресс-тестирование, Cash Flow (денежный поток), жизненный цикл инвестиционного проекта, инвестиционная привлекательность.

Annotation. The article analyzes the basic principles, methods, effectiveness and problems of evaluation of investment projects, discusses the stages of their implementation. Special attention is paid to evaluating the effectiveness of investment in joint activities, including commercial evaluation of investment projects. Summarizes the practical experience of evaluation of investment projects, and also provides different indicators. In addition, the authors noted the role of joint investments with foreign capital participation. The authors conducted an objective and comprehensive analysis tools for evaluating investment projects.

Keywords: investment projects, valuation of investments, the stages of investment project, effectiveness of the investment project, assessment of the investment project, performance evaluation of the project, stress testing, Cash Flow, the life cycle of the investment project, investment attractiveness.

Эффективное развитие товарно-рыночных отношений и развитие интеграционных процессов национальной экономической системы в мировое хозяйство обусловлено высокой потребностью в совместных инвестиционных проектах. По очевидным оценкам, именно сектор инвестирования является необходимым элементом современной инновационной экономики. В данной статье уделяется особое внимание оценке инвестиционных проектов, как ключевого звена инвестиционного процесса. В связи со снижением инвестиционной привлекательности в последнее время, а так же в связи с повышением уровня риска при инвестировании в России, анализ эффективности инвестиционного проекта приобретает особую важность, несмотря на то, что с точки зрения законодательства проведение данной оценки не является обязательной. Также

стоит отметить, что каждый инвестор заинтересован в том, чтобы получить максимальную прибыль при осуществлении инвестиционного проекта, и, кроме того, минимизировать возможные потери при реализации рисков.

Практика анализа инвестиционных проектов позволяет выделить их типологию. Основные виды инвестиционных проектов, которые встречаются в зарубежной и отечественной практике, сводятся к следующим:

Модернизация оборудования, обычно связана с производством инновационных товаров или внедрением инноваций на предприятии.

Замена оборудования с целью снижения текущих производственных затрат. Целью подобных проек-

313

тов является использование более совершенного оборудования взамен работающего, но сравнительно менее эффективного оборудования, которое в последнее время подверглось моральному старению. Этот тип проектов предполагает глубокий анализ выгодности каждого отдельного проекта, т.к. более совершенное в техническом смысле оборудование еще не однозначно более выгодно с финансовой точки зрения.

Увеличение выпуска продукции и расширение рынка услуг. Данный тип проектов требует очень ответственного решения, которое обычно принимается верхним уровнем управления предприятия.

Расширение предприятия с целью выпуска инновационных товаров. Этот тип проектов является результатом новых стратегических решений и может затрагивать изменение направленности бизнеса.

Проекты, имеющие экологическую нагрузку. В ходе инвестиционного проектирования экологический анализ является необходимым элементом. Проекты, имеющие экологическую нагрузку чаще всего связаны с загрязнением окружающей среды, и потому эта часть анализа является детерминирующей. [1]

Оценка инвестиционного проекта реализуется в виде построения и исследования некоторой экономико-математической модели процесса реализации проекта. Необходимость данного моделирования обусловлена тем, что оценка инвестиционного проекта довольно сложная и многоплановая, а процесс реализации приходится упрощать, не уделяя внимания малозначащим факторам и уделяя внимание более существенным. В результате объектом анализа становится не сам проект, а связанные с ним материальные и денежные потоки. Таким образом, проблема оценки инвестиционного проекта сводится к тому, чтобы «перевести» проектную документацию на язык денежных потоков, а интересы участников проекта проиллюстрировать в расчетных формулах, позволяющих оценивать денежные потоки относительно этих интересов.

Общая оценка инвестиционных проектов предполагает оценку финансовой состоятельности проектов и оценку их экономической эффективности. Таким образом, лицу, принимающему решение о целесообразности осуществления инвестиций, предоставляется полная информация, которая может оказать влияние на принятие этого решения. При этом формы и содержание инвестиционных проектов могут быть самыми разнообразными - от плана строительства нового предприятия до оценки целесообразности приобретения недвижимого имущества.

Достоверность результатов, полученных в результате оценки проекта, в равной степени зависит от полноты и достоверности исходных данных и от корректности методов, использованных при их анализе. Значительную роль в обеспечении адекватной интерпретации результатов расчетов играет также опыт и квалификация инвестиционных экспертов.

Оценка инвестиционных проектов необходима в случае:

- поиска инвесторов;

- выбора наиболее эффективных условий инвестирования или кредитования;

- выбора условий страхования рисков;

- подготовки инвестиционного проекта.

Известные процедуры определения стоимости различных экономических объектов, бесспорно, опираются на конкретную ситуацию (на конкретную дату), которая диктуется рынком, т.е. соотношением рыночных показателей «спроса» и «предложения». Определение стоимости или выполнение оценочной процедуры по отношению к инвестициям в совместную деятельность является довольно сложным процессом (и достаточно ответственным) [2].

Инвестиционные проекты можно оценивать по многим критериям - с точки зрения их значимости, по масштабам воздействия на окружающую среду, по степени вовлечения в них трудовых ресурсов и т.п. Тем не менее, центральное место в этих оценках принадлежит эффективности инвестиционного проекта.

Под эффективностью инвестиционного проекта понимается соответствие полученных от проекта результатов - как экономических, так и внеэкономических (снятие социальной напряженности в регионе) - и затрат на сам проект.

При планировании осуществлении инвестиционного проекта, лицу, принимающему решение о реализации проекта, становится необходимым предоставление всей информации в виде, позволяющем принять решение о целесообразности проекта, что и является основной сутью проведения оценки инвестиционного проекта. В связи с этим на первый план выходит проведение коммерческой оценки инвестиционного проекта, анализ которой представлен ниже.

Принципы оценки инвестиционного проекта основываются на пользовательском представлении о: полезности, ожидании и замещении. Также стоит отметить, что конечным пользователем оценки является потребитель (покупатель), как центральный сегмент рыночной экономики. Стоимость объекта оценки определяется его полезностью для потенциального собственника. Под полезностью понимается способность удовлетворять потребностям потенциального собственника в данный промежуток времени и в данном месте. Важно отметить, что с точки зрения потребителя оценка не должна превышать минимальной стоимости объекта с аналогичной полезностью. При этом стоит учитывать как стоимость существующих объектов, так и стоимость создания новых объектов в приемлемые для потребителя сроки. Таким образом, можно определить, что принципом замещения определяется максимальная стоимость объекта оценки, которая должна соответствовать наименьшей цене другого объекта с аналогичным уровнем полезности.

314

Стоит отметить, что принцип ожидания неразрывно связан с принципом полезности, в связи с тем, что полезность зависит от стоимости прогнозирования будущих выгод.

Таким образом, ожидание является определением стоимости дохода, который может быть получен в будущем от владения объектом оценки.

Есть группа принципов оценки, которая объединяет принципы оценки земли и ее разработку (остаточной продуктивности, предельной производительности, сбалансированности, экономической величины и экономического разделения).

Любая экономическая деятельность требует четырех факторов производства: земли, рабочей силы, капитала и управления. Каждый из этих факторов требует особых условий [3].

Рассматривая основы оценки инвестиций в совместную деятельность, следует обратить внимание на специфику объекта оценки. Эта специфика выражается в различных элементах их оценочной деятельности. Жизненный цикл инвестиционного проекта представляет собой различные этапы, представленные в виде графика, который показывает осуществление типового инвестиционного проекта (рис. 1).

Рисунок 1 - Жизненный цикл инвестиционного проекта:

1 - жизненный срок; 2 - годы; 3 - фаза инвестирования; 4 - эксплуатация проекта; 5 - инвестиции; 6 - чистый доход проекта; 7 - срок окупаемости инвестиций

Факторы, оказывающие влияние на проект:

- стоимость (цена) реализации;

- объем продаж;

- вложения во внеоборотные активы (оборудование);

- затраты на сырье;

- оборачиваемость чистого оборотного капитала;

- жизненный цикл инвестиционного проекта;

- стоимость кредита.

Основа методики экономической оценки инвестиционных проектов базируется на определении итога по притоку и оттоку денежных средств.

Очевидно, что приток денежных средств формируется следующим образом:

- увеличение уставного (акционерного) капитала;

- заемные средства;

- краткосрочные текущие пассивы;

- реализация.

Отток денежных средств:

- увеличение постоянных активов;

- увеличение текущих активов;

- операционные издержки;

- проценты к уплате;

- дивиденды;

- бюджетные платежи;

- возврат заемных средств.

Расчет итогов на основании указанных элементов притока и оттока образует баланс денежных средств.

Экономическая оценка инвестиционного проекта основывается на методах определения его финансовой состоятельности.

Финансовая состоятельность определяется следующими методами:

• простых (статистических):

- простая норма прибыли;

- простой срок окупаемости;

315

дисконтирования;

- чистая текущая стоимость проекта;

- рентабельность инвестиций;

- дисконтированный срок окупаемости;

- внутренняя норма прибыли инвестиций.

Инвестиционная привлекательность проектов оценивается на основе:

- оценки ликвидности (платежеспособности);

- оценки рентабельности;

- анализа оборачиваемости капитала;

- анализа структуры капитала [4].

На рисунке 2 представлены результаты расчета ставки сравнения и внутренней нормы прибыли.

IRR

О 10 20 30 40 50 60 70

Ставка сравнения,%

Рисунок 2 - Внутренняя норма и ставка сравнения прибыли инвестиционного проекта

Этапы коммерческой оценки инвестиционного проекта.

Экономическая оценка ожидаемой эффективности инвестиций:

- построение графика CashFlow (движения потоков денежных средств);

- расчет IRR (внртренней нормы прибыльности);

- определение максимально возможной стоимости кредита.

Возможные схемы финансирования:

- определение потребности в постоянных источниках финансирования;

- построение возможного графика привлечения и погашения кредита.

Прогнозные характеристики проекта:

- определение ликвидности проекта;

- расчет показателей финансовой состоятельности.

Этапы оценки проекта:

- подготовка, верификация и валидация исходных данных;

- выполнение предварительного проекта бизнес-плана в постоянных ценах;

- построение модели для углубленного анализа проекта;

- выполнение расчета в текущих ценах;

- корректировка исходных данных на основе информации, полученной при проведении верификации и валидации исходных данных;

- выбор оптимальных схем осуществления проекта;

- стресс-тестирование проекта;

- заключение (интерпретация результатов расчетов).

Фактор неопределенности: акцент на выполнение стресс-тестирования проекта. Сложившаяся в данный момент экономическая ситуация в России требует проведения соответствующей корректировки и ведения специального учета. Выявление фактора неопределенности может быть проведено на основании следующих методов:

- расчет точки безубыточности;

- стресс-тестирование инвестиционного проекта;

316

- расчет критических точек;

- вероятностный анализ;

- сценарный анализ;

- многопараметрический анализ.

Следует учитывать специфику российских экономических условий при выполнении оценки инвестиционных проектов, что предполагает следующее, например:

- производить расчет в текущих и постоянных ценах для учета фактора инфляции;

- по структурным изменениям цен и внутренней инфляции - расчеты в твердой валюте;

- рублевый и валютный Cash Flow производить раздельно.

Определение коммерческой оценки инвестиционных проектов в постоянных ценах (все цены выражены в денежных единицах с неизменной покупательной способностью).

Расчет коммерческой оценки инвестиционных проектов в твердой валюте (все цены выражены в твердой валюте).

Положительные стороны данного подхода:

- совпадают с расчетом в постоянных ценах;

- простота представления первичной информации и результатов анализа при взаимодействии с зарубежными инвесторами;

- возможность сравнения показателей отечественных и иностранных инвестиционных проектов.

Отрицательные стороны данного подхода:

- совпадают с расчетом в постоянных ценах;

- затруднительность учета фактора инфляции внутри государства в твердой валюте.

Расчет коммерческой оценки инвестиционных проектов в текущих ценах (все цены выражены в денежных единицах покупательная способность которых изменяется в соответствии с уровнем инфляции).

Положительные стороны данного подхода:

- значения прогнозных и действительных величин денежных потоков близки друг к другу;

- возможность прямого использования номинальную стоимость капитала в расчетах (стоимость кредита, уровень выплат акционерам, IRR);

- удобство моделирования структурной инфляции.

Отрицательные стороны данного подхода:

- комплексность структуры расчета номинального Cash Flow;

- сложность сравнения численных показателей Cash Flow для различных временных периодов планирования.

Влияние уровня инфляции на разницу результатов расчетов при использовании текущих и постоянных цен будет тем сильнее, чем:

- выше уровень предполагаемой инфляции;

- инвестиционная фаза проекта имеет более длительный срок;

- более длительный период оборота чистого оборотного капитала;

- снижение рентабельность продаж;

- увеличение амортизационных отчислений в себестоимости.

При анализе коммерческой состоятельности инвестиционных проектов наиболее часто встречающимися проблемами являются следующие:

- анализ количества активов в чистом оборотном капитале;

- при выполнении расчетов в постоянных ценах учет уровня инфляции, а так же реалии осуществления инвестиционных проектов в России;

- детерминирование стоимости капитала;

при выполнении расчетов в твердой валюте учет

- изменения курса национальной валюты;

- учет фактора неопределенности [5].

По нашему мнению, целесообразным является оценивать риск принятия санкций западными странами против участников сделки. Так как в сложившейся ситуации в мире вероятность возникновения данного риска резко возрастает.

Существуют также статические методы оценки инвестиционных проектов. Их называют методами, основанными на учетных оценках, а динамические методы - методами, основанными на дисконтированных оценках.

К группе статических относятся методы: оценка срока окупаемости инвестиций (Payback Period, PP); коэффициента эффективности инвестиций (Accounting Rate of Return, ARR).

К динамическим методам относятся: чистый дисконтированный доход, чистая текущая стоимость (Net Present Value, NPV); индекс рентабельности инвестиции (Profitability Index, PI); внутренняя норма рентабельности (Internal Rate of Return, IRR); модифицированная внутренняя норма рентабельности (Modified Internal Rate of Return, MIRR), дисконтированный срок окупаемости инвестиции (Discounted Payback Period, DPP).

Необходимо также отметить, что оценка эффективности каждого инвестиционного проекта осуществляется с учетом критериев, отвечающих определенным принципам, а именно:

- влияния денежной стоимости во времени;

317

- альтернативных издержек;

- возможных корректировок параметров проекта;

- проведения расчетов на основе реального потока денежных средств, а не бухгалтерских показателей;

- инфляция и ее отражения;

- риск, связанный с осуществлением проекта.

Наиболее распространенным статическим показателем оценки инвестиционных проектов является срок окупаемости (Payback Period, PP).

В данном случае под сроком окупаемости понимается период времени с момента начала реализации проекта до момента эксплуатации объекта, когда доходы от эксплуатации становятся равными первоначальным инвестициям (капитальные затраты и эксплуатационные расходы) [6].

Для определения потребностей в инвестициях, а также для анализа экономической эффективности инвестиционного проекта необходимо пройти несколько этапов:

1) прогнозирование инвестиций: смета проекта;

2) прогнозирование инвестиций: инвестиционный план;

3) прогноз выручки;

4) составление отчета о движении денежных средств;

5) определение чистой приведенной стоимости (NPV) и внутренней нормы рентабельности (IRR);

6) расчет срока окупаемости инвестиций (PP), дисконтированного периода окупаемости (DPP) и индекса прибыльности инвестиций (PI);

Литература:

1. Федеральный закон от 29.07.98 №135-Ф3 «Об оценочной деятельности в Российской Федерации».

2. Четыркин ЕМ. Методы финансовых и коммерческих расчетов. М. : Дело ЛТД, 1995. С. 320.

3. Риполь-Сарагоси Ф.Б. Основы оценочной деятельности. М. : Книга-Сервис, 2002. 240 с.

4. Методический журнал «Банковское кредитование». 2008. № 6. Интернет-ресурс. URL : http://www. reglament.net/bank/credit/2008_6/get_ar ticle.htm?id=544 ( дата обращения 19.10.2014).

5. Праведное С.В., Шаш НМ. Инвестиционный процесс как основа эффективнойеализации инвестиционных проектов // Бизнес. Образование. Право. Вестник Волгогадского института бизнеса. 2013. Вып. № 2(23).

7) определение потребности в финансировании.

Кроме того, каждый инвестор заинтересован в том, чтобы получить максимальную прибыль при осуществлении инвестиционного проекта, и минимизировать возможные потери при реализации рисков, т.о., оценка инвестиционного проекта должна учитывать не только возможность получения дохода, но прогнозировать возможность реализации тех или иных рисков. В частности, особую важность приобретает риск применения санкций со стороны ЕС и США для компаний, осуществляющие инвестиционные проекты на территории Республики Крым. Стоит отметить, что крупные отечественные компании были вынуждены отказаться от реализации проектов на территории Республики Крым, во избежание применения санкций в отношении их на международной арене. В частности, ОАО «Сбербанк России» был вынужден прекратить свою деятельность на территории Республики Крым. Кроме того, важным видом рисков является операционный риск. Операционный риск - риск, присущий текущей деятельности предприятия. В частности, операционному риску применяется особое внимание в банковской сфере в связи с реализацией в России третьей части Базельского соглашения [7].

В заключение необходимо отметить, что в связи с ухудшением инвестиционного климата в России, а также в связи с уменьшением потока иностранных инвестиций после применения экономических санкций ЕС и США, что в итоге приводит к ограниченности инвестиционного капитала, анализ эффективности инвестиционного проекта приобретает особую важность, несмотря на то, что с точки зрения законодательства проведение данной оценки не является обязательной. Проведенное в статье исследование дает ответы на многие вопросы, связанные с оценкой инвестиционных проектов, иллюстрирует ряд инструментариев оценки, а также акцентирует внимание на новых, ранее не использовашихся инструментах оценки инвестиционно-инновационных проектов.

Literature:

1. Federal law of 29.07.98 No. 135-FZ «On valuation activities in the Russian Federation».

2. Chetyrkin E.M. Methods of financial and commercial settlements. M. : McGraw-hill, 1995. 320 p.

3. Ripol-Saragosi F.B. Fundamentals of valuation activity. M. : Book Service, 2002. 240 p.

4. Methodological journal «Bank lending». 2008.

No. 6. Internet resource. URL : http://www.

reglament.net/bank/credit/2008_6/get_article.htm?id =544 ( date of access 19.10.2014).

5. Pravednof S.V., Shash N.N. Investment process as the basis of effective investment projects // Business. Education. Law. Journal of Volgograd business Institute. 2013. Iss. No. 2(23).

318

6. Мамедов Ф.Н., Пеньков П.Е., Сазонов С.П. Оценка экономической эффективности инвестиционных проектов // Бизнес. Образование. Право. Вестник Волгогадского института бизнеса. 2014. Вып. 4 (29.

7. Крымская служба новостей «Новости Крыма». URL : http://news.allcrimea.net/news/2014/ 5/23/sberbank-ne-sobiraetsya-rabotat-v-krymu-13122/ (дата обращения 21.10.2014).

6. Mamedov F.N., Penkov P.E., Sazonov S.P. Evaluation of economic efficiency of investment projects // Business. Education. Law. Journal of Volgograd business Institute. 2014. Iss. 4 (29.

7. Crimean news «news of the Crimea». URL : http://news.allcrimea.net/news/2014/5/23/sberbank-ne-sobiraetsya-rabotat-v-krymu-13122/ (date of access 21.10.2014).

319