CC BY
37
В.В. Прилуцкий
ОПРЕДЕЛЕНИЕ ФУНДАМЕНТАЛЬНЫХ ОТЛИЧИЙ СПЕКУЛЯНТОВ ОТ ОСТАЛЬНЫХ ИНВЕСТОРОВ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ
Аннотация
Рассматриваются разные определения спекулянтов на финансовых рынках в экономической литературе, выделены два основных подхода в определении. На основе анализа теорий эффективности и равновесия рынков выделено отличие спекулянтов в отношении к информационной эффективности.
Annotation
This article discusses the various definitions of speculators in the financial markets in the economic literature, identified two main approaches in the definition. Based on the analysis of theories of market efficiency and market equilibrium speculators difference in relation to information efficiency is given.
Ключевые слова
Спекуляция, спекулятивные пузыри, участники финансовых рынков, микроструктура рынка, финансовые риски, гипотеза эффективного рынка, модели рыночного равновесия.
Key words
Speculation, speculative bubbles, financial market participants, market microstructure, financial risks, efficiency market hypothesis, market equilibrium models.
Кризис 2008 года вновь обнажил проблему определения доли спекуляции на финансовых рынках и её роль. Хотя спекуляции зачастую обвиняют в создании проблем на рынках, в действительности они необходимы для функционирования сложившегося типа международных финансовых отношений. Необходимо полное понимание природы спекуляций и мотивов, движущих спекулятивно настроенных участников рынка, для эффективного снижения отрицательного воздействия спекуляций при сохранении необходимых рынку функций.
Спекуляция достаточно емкий термин. В разных отраслях науки он трактуется по-разному. Если ознакомиться со всеми определениями спекуляции, то это может существенно расширить видение данной категории. В экономике общее определение спекуля-
ции означает получение дохода за счет разницы между ценой покупки и продажи.
Однако из этого определения следует, что неспекулянт должен, купив актив, держать его вечно, так как цены изменяются постоянно, а продав актив через некоторое время и получив доход, участник станет спекулянтом, что неприменимо к некоторым участникам рынка.
Спекуляция в философии - отвлечённое рассуждение, тип теоретического знания, которое выводится без обращения к опыту, спекулятивное суждение [4]. Спекулировать (о чём-либо, по какому-либо поводу, на какую-либо тему) - отвлечённо рассуждать. Отсюда спекулятивный - в значении умозрительный [3].
Существует ещё несколько определений спекуляции, у каждого из кото-
рых есть свои особенности. Одно определяет спекуляцию как принятие на себя определенного экономического риска, в ожидании определенной выгоды, где под экономической выгодой понимается превышение уровня безрисковой ставки процента. В этой же книге под спекуляцией понимается финансовое действие, которое не гарантирует возврата, как вложенных средств, так и процента. Спекуляция обычно подразумевает заем денежных средств для приобретения активов, ценных или долговых бумаг, но не средством анализа, а путем предположения о некотором или даже серьезном риске потери. Спекулянт рассматривается как участник рынка, который отождествляет цену актива с его стоимостью [9]. Ожидание положительной прибыли и призвано отличать спекуляцию от азартной игры, в которой игрок берет на себя риск ради своего удовольствия, несмотря на великую вероятность проигрыша; в статистической терминологии люди могут принять игру, даже если это должно привести к проигрышу. Другое определение описывает спекуляцию как принятие на себя риска в ожидании благоприятного изменения цены, которое не зависит от действий держателя риска [6]. Хотя оно похоже на предыдущее определение, это определение отделяет спекуляцию на изменении цен от спекуляции на изменении добавочной стоимости вследствие производственной деятельности, такой как переработка и транспортировка товаров, так же как и от манипуляций на рынке, с целью влияния на равновесную цену [7]. Третье определение определяет спекуляцию как принятие на себя риска с целью получения прибыли, основанной на будущем изменении цен, с точки зрения данного индивида [10]. Это определение подчеркивает, что спекулянты ищут выгоду, основываясь на своих способностях к сбору, анализу и толкованию общедоступной рыночной информации.
Литература по микроструктуре определяет спекулянтов как трейдеров, обладающих информацией, которые находят и используют информацию о фундаментальных показателях [11]. Основная категория информированных трейдеров - фундаменталисты, которые концентрируются стоимости определенных инструментов; они занимают короткие позиции на активах, которые, по их мнению, переоценены, и длинные позиции на недооцененных активах. Другая важная категория - арбитражеры, которые специализируются на относительной цене финансовых инструментов; арбитраж по своей природе подразумевает смену длинной и короткой позиций. Другие категории осведомленных трейдеров включают новостных трейдеров, кто ожидает изменения в стоимости, и технических трейдеров, кто анализирует ценовые графики. У всех у них общим является то, что они надеются получить прибыль, используя свои возможности покупать и играть, используя рыночную информацию.
Существование информированных трейдеров в литературе по микроструктуре рынка подразумевается существованием неинформированных трейдеров, которыми являются участники фондового рынка, кто обычно не торгует, основываясь на преимуществе используемой информации. Основную часть неинформированных трейдеров составляют хеджеры, которые играют с целью снижения вероятности определн-ных финансовых рисков; хеджирование само по себе подразумевает занятие коротких и длинных позиций, в зависимости от риска, который хеджируется. К другим категориям неинформированных трейдеров относятся инвесторы, которые ищут прибыль за счет отложенного потребления, и кредиторы, которые ищут прибыль за счет моментального предоставления средств. Хеджеров, инвесторов и кредиторов иногда называют утилитарными трейдерами,
все они обычно не ожидают прибыли от акта купли-продажи самого по себе, но торгуют, держа собственные цели в голове.
Другой категорией информированных трейдеров являются дилеры, или маркет-мейкеры, помогающие другим торговать на бирже, представляя себя финансовыми посредниками, которые могут покупать и продавать по запрашиваемой или предлагаемой цене. В отличие от хеджеров, инвесторов и кредиторов, дилеры ожидают получения прибыли от торговли как от части посреднических услуг, которых они обеспечивают. Хотя торговля на рынке может приносить некоторую информацию, способствующую получению прибыли, дилеры обычно не торгуют, основываясь на информационных преимуществах, и поэтому считаются неосведомленными участниками рынка.
Самуэлсьон называл перемещение товаров из времен и мест, где наблюдается избыток этих товаров, туда, где наблюдается их недостаток, спекулятивной деятельностью. Спекуляция заключается в покупке товара с намерением его дальнейшей перепродажи. Спекулянты не заинтересованы в использовании продукта [12].
Также Кейнс рассматривал спекуляцию как держание некоторых средств в ожидании условий совершения спекулятивной сделки [2].
Проанализировав эти определения, можно выделить два основных подхода к ключевому отличию спекулянтов от остальных участников рынка:
• в отношении риску,
• в отношении к информации.
Однако сложно разграничивать
эти две категории, так как риск возникает из-за невозможности получить всю нужную информацию о некотором событии. Ключевое отличие спекуляций необходимо искать в информационном аспекте.
Спекулирование в экономике всегда означало обладание некоторой возможностью, недоступной большинству хозяйствующих субъектов. Спекуляции связаны с движением товара, с обладанием спекулянтом преимущества в пространстве или времени.
Исторически сложилось так, что спекуляции товарами или услугами дифференцировалась от таковых с капиталом. Обладание преимуществом в капитале, не затрагивая товарного оборота, выделяется как ростовщичество. Даже на современных финансовых рынках спекуляции связаны с вовлечением денежных средств в оборот некоторого актива, но не оборот денег сам по себе, это хорошо видно на примере приведенных определений. Отношение к спекуляции и инструментам спекуляции меняется с течением времени, с развитием экономических отношений, со сменой ведущих отраслей экономики.
Очень тяжело различить спекулянта или инвестора, любой инвестор может заключить спекулятивную сделку, и наоборот. Поэтому целесообразно говорить о спекулятивных стратегиях. Любой участник рынка в разные периоды может иметь разнонаправленные стратегии. Более того, само отношение к определенной стратегии может меняться со временем. Например, после депрессии 1930 года многие ведущие эксперты начали говорить о том, что только облигации могут считаться инвестированием [8].
С начала 20 - го века получил широкое развитие финансовый капитал, преимущества, связанные с товарами во времени и пространстве, стали играть меньшую роль. Развивалась международная торговля и глобализация. В 1973 году произошел переход на новую валютную систему плавающего валютного курса. На данном этапе возросла роль современных технологий в интеграции национальных валютных рынков, возросла либерализация фондовых рынков,
и начался стремительный рост объемов международного движения капитала. Именно этот период связан с переходом от индустриального к постиндустриальному типу экономики. В 1970-х годах, после информационной революции, начала складываться организованная вокруг информационной технологии новая технологическая парадигма [1].
Можно рассмотреть спекуляцию в рамках моделей рыночного равновесия и эффективности. Существуют две конкурирующие теории рыночного равновесия: теория рациональных ожиданий (ТРО) и теория равновесия Байеса-Неша (ТРБН). Согласно ТРО все участники рынка ведут себя рационально, и действие отдельного участника не может повлиять на цену: цена воспринимается как данность. В ТРБН наоборот учитываются действия всех участников, и цена не является данностью [5, с. 14]. Теория информационной эффективности рассматривает, как много информации заложено в цене. Рынок имеет сильную форму, если вся общедоступная информация, а также частная информация полностью отражаются в ценах. Если рассматривать рыночную эффективность согласно ТРО, то в рамках этой теории возникает парадокс, который заключается в отсутствии стимулов к торговле на эффективном рынке.
Хиршлейфер первый отметил, что на эффективном рынке не имеет смысла страховать риски [5, с. 26]. Позднее эта особенность стала известна как парадокс Гроссмана-Стиглица: если рынок эффективен с информационной точки зрения, иными словами, вся необходимая информация отражается в уровне цен, то ни один из участников рынка не будет иметь стимулы использовать информацию, содержащуюся в ценах.
Парадокс Гроссмана-Стиглица сильно зависит от отношения участников рынка к цене. В рамках теории ТРБН существует одна модель, в кото-
рой ограниченное количество участников может изменить функцию спроса. Она показал, что, несмотря на отсутствие информационных преимуществ, участники рынка могут приступить к торговле в надежде на то, что другие участники поверят в существование информационного преимущества. [5, с. 27].
При анализе этих моделей получается, что при информационной эффективности не возникнет необходимости в управлении риском, в его хеджировании, следовательно, отпадает необходимость в спекулянтах, как контрагентах хеджеров. Также возникающие парадоксы на эффективном рынке указывают на то, что, с одной стороны, все участники стремятся к рыночной эффективности, для того чтобы обладать полной информацией, для минимизации рисков. С другой стороны, некоторое количество участников стремится к тому, чтобы полная информация была доступна ограниченному количеству участников, иначе при установлении общей рыночной эффективности невозможно будет получать постоянную прибыль.
Из этого можно сделать вывод, что добросовестный инвестор стремится к общей рыночной информации, чтобы иметь всю возможную информацию о будущих доходах от актива, но спекулянты, наоборот, заинтересованы только в личной информационной эффективности.
Библиографический список
1. Бревдо Т. В. Глобализация мировой экономики. Ростов н/Д: Феникс, 2008. С. 98.
2.Пети В., Смит А., Рикардо Д., Кейнс Д. М., Фридмен М. Классика экономической мысли: Сочинения. М.: Изд-во ЭКСМО-Пресс, 2000. С. 616.
3.Словарь иностранных слов. М.: Русский язык, 1986. С. 467.
4.Философский энциклопедический словарь. М.: Советская энциклопедия, 1983. С. 645.
5.Brunnermeier К. М. Asset Pricing under Asymmetric Information. Oxford, 2001. 244 c.
6.Cheroenrook A., Daouk H. A Study of Market - Wide Short-Selling Restrictions: Working paper, 2005. URL: http://ssrn.com/abstract=687562 (дата обращения: 17.02.2011).
7.Duffie D. In Defense of Financial Speculation. // Wall Street Journal. 2010. № 24.
C. 3.
8.Graham B. The Intelligent Investor. New York: McGraw-Hill, 1976. C. 18.
9.Graham B., Dodd B. Security Analysis. New York: McGraw-Hill, 1934. C. 134.
10.Harris L. Trading and Exchanges: Market Microstructure for Practitioners. New York: Oxford University Press, 2002. 650 c.
11.O'Hara M. Market Microstructure Theory. Oxford, 1995. 294 c.
12.Samuelson P., Nordhaus W. Economics. New York: McGraw-Hill, 1995. C. 181.
Bibliographic list
1.Brevdo T. World Economy Globalization. Rostov-on-Don: Feniks, 2008. P. 98.
2.Petty J. W., Smith A., Ricardo D., Friedman М., Keynes J. M. Economic
classical thought: Works. Moscow:
EKSMO-Press publishing, 2000. P.616
3.Foreign words dictionary. Moscow: Russian language, 1986. P. 467.
4.Philosophical Encyclopedic Dictionary. Moscow: Soviet encyclopedia, 1983. P. 645.
5.Brunnermeier K. M. Asset Pricing under Asymmetric Information. Oxford, 2001. 244 p.
6.Cheroenrook A., Daouk H. A Study of
Market - Wide Short-Selling Restrictions: Working paper, 2005. URL: http: //ssm. com/ab stract=687562 (date:
17.02.2011).
7.Duffie D. In Defense of Financial Speculation. // Wall Street Journal. 2010. № 24. P. 3.
8.Graham B. The Intelligent Investor. New York: McGraw-Hill, 1976. P. 18.
9.Graham B., Dodd B. Security Analysis. New York: McGraw-Hill, 1934. P. 134.
10.Harris L. Trading and Exchanges: Market Microstructure for Practitioners. New York: Oxford University Press, 2002. 650
P-
11.O'Hara M. Market Microstructure Theory. Oxford, 1995. 294 p.
12. Samuel son P., Nordhaus W. Economics. New York: McGraw-Hill, 1995. P. 181.
