CC BY
97
УДК 336.763
Денисов Максим Александрович Maxim A. Denisov
аспирант. graduate student.
Алтайский государственный университет Altay State University
Deni-Max.20@yandex.ru Deni-Max.20@yandex.ru
Обеспеченные облигации Covered bonds and
и секьюритизация asset securitization:
активов: общие черты и common features and
отличительные особенности distinctive differences
Аннотация. Обеспеченные облигации и секь-юритизация активов являются финансовыми инструментами, которые используются для финансирования и рефинансирования. Ценные бумаги, обеспеченные активами, и обеспеченные облигации являются альтернативными инструментами, которые обладают сходными чертами. Последние десятилетия секьюритизация активов считалась инновацией в финансах. Однако обеспеченные облигации имеют долгую историю на европейских рынках ценных бумаг. В данной статье представлены причины возникновения обеспеченных облигаций в Европе, а также рассматриваются обеспеченные облигации и секьюритизация активов, их сравнительная характеристика.
Ключевые слова: обеспеченные облигации, секьюритизация активов, ценные бумаги обеспеченные активами, рынок капитала.
Annotation. Covered bonds and asset securitization are financial tools which are used as funding and refinancing techniques. Covered bonds and asset-backed securities are two alternative investment instruments which have some similarities. Asset securitization is considered to be a financial innovation for recent decades. By contrast, covered bonds have a long history in European securities markets. The article reveals the origins of covered bonds in Europe. This article examines covered bonds and asset securitization, their comparison characteristics.
Keywords: covered bonds, asset securitization, asset-backed securities, capital market.
Секьюритизация активов долгое время считалась одной из инновационных техник финансирования деятельности организаций, которая привела к значительным изменениям в функционировании финансовой системы развитых стран. С середины 2000-х гг. инструменты
секьюритизации активов выпускаются и на рос. -
вов в данной работе рассматриваются финансовые инструменты секьюритизации, к которым относятся ценные бумаги, чаще облигации, обеспеченные денежными поступлениями от различных видов активов.
В силу того, что данная техника является относительно новой для российского рынка, в научной литературе не решены многие теоретические проблемы определения экономической сущности данной техники, например ее связи с другими финансовыми инструментами. Несмотря на то, что данный термин, как и сама техника, появились во второй половине XX века в США, идея, лежащая в основе данной инновации, уже
была реализована в других финансовых инстру-
.
200 -
рования аналогичный секьюритизации активов -
, -
крытием (covered bonds). Таким образом, суще-
ствование обеспеченных облигаций приводит к определенным трудностям в понимании сущности секьюритизации. Кроме того, в научной литературе отсутствует единый подход к определению обеспеченных облигаций и их связи с секьюритизацией. В данной работе рассматриваются причины появления сходных долговых
, . , -
ют как финансовую технику «позволяющую компании привлечь финансирование, путем выпуска , -
вом» [1, с. 257]. В рамках данного подхода секьюритизация рассматривается как сделка или ,
процесс с множеством участников. Основная суть процесса секьюритизации активов заключается в привлечении финансирования для компании, чаще кредитных организаций, путем выпуска ценных бумаг, которые обеспечиваются денежными потоками от пула активов. В качестве пула активов выступает совокупность активов, которые приносят стабильные денежные потоки, такие как ипотечные займы, потребительские кредиты, задолженность по кредитным картам,
лизинговые договоры и др.
,
70-х гг. XX века, а к началу 90-х гг. XX века данная
техника финансирования получила широкое распространение по всему миру, в том числе и в странах континентальной Европы. Однако в этих странах уже была традиция выпусков обеспеченных
,
рынке капитала европейских стран двух альтернативных долговых инструментов: ценных бумаг обеспеченных активами (asset-backed securities) и обеспеченных облигаций (covered bonds).
Становление рынка обеспеченных облигаций в Европе
, -
,
феномену развития рынка капитала, который уходит своими корнями еще в XVIII век, когда в Европе появились первые ценные бумаги с покрытием. Так в 1769 году Фридрих Великий ввел в обращение в Пруссии ценную бумагу
«Pfandbrief», которую можно перевести как за. -
темы закладных листов стала нехватка финансов для восстановления районов Пруссии, пострадавших в ходе Семилетней войны (17561763). Эмиссия закладных листов осуществлялась с целью их передачи заемщикам на реализацию. Позже данная ценная бумага стала дол,
займами на недвижимость. Данная система финансирования показала свою эффективность, поэтому система выпуска закладных листов была принята и в других германских государствах за пределами Пруссии [2].
Также один из старейших рынков обеспеченных облигаций появился в Дании [3]. Так в 1795 году
большой пожар уничтожил около четверти домов в .
была сформирована ипотечная ассоциация, выпускавшая ипотечные облигации, которые были обеспеченны закладными на недвижимость.
XX -
тальной Европы сложился рынок обеспеченных облигаций. Так можно выделить три группы ипотечных ценных бумаг с обеспечением, которые выпускались в России:
1. .
2. .
3.
.
, -
менты считались очень надежными и входили в список «твердопроцентных бумаг», наряду с государственными займами [4]. Однако к 1918 году деятельность по выпуску долговых бумаг, обеспеченных ипотечными займами, в России была .
стал возможен с 2003 года.
В настоящее время более 95 % выпусков обеспеченных облигаций приходятся на европейские .
странах оценивается в 2,5 трлн евро, на конец 2013 года [5].
Отличительные особенности обеспеченных облигаций
, -ской литературе не существует единого определе-
ния для европейских обеспеченных облигаций.
, -
сят разное название: obligations foncieres, hypotheken-pfandbrief / Öffentlicher pfandbrief, cedulas hipotecarias / cedulas territoriates, covered bonds . Поэтому данный долговой инструмент можно определить через его отличительные черты. В основном таковым являются долговые обязательства, в форме облигаций, которые обеспечиваются
[6].
В рамках российского рынка долговых финансовых инструментов к обеспеченным облигациям можно отнести облигации с ипотечным покрытием, которые выпускаются «с баланса» финансовой организации, те. без применения ипотечного агента. До 2016 года в России было осуществле-19 . ,
в отличие от зарубежной, данные ценные бумаги не выделяются в отдельный вид облигаций, и
рассматриваются как ипотечные ценные бумаги.
,
рядом отличительных особенностей.
Ключевая особенность обеспеченных облигаций связана с так называемой двойной природой их обеспечения, или двойным ресурсом (dual resource/nature) [7]. Данная двойная природа озна-
,
.
себе черты и корпоративных облигаций и ипотечных ценных бумаг. Так как обеспеченные облигации эмитируются финансовыми организациями, чаще всего банками, то они представляют собой долг организации перед инвесторами. ,
облигаций зависят от финансового состояния эмитента. С другой стороны, в основе выпуска обеспеченных облигаций лежит пул покрытия, который представляет собой совокупность займов, чаще всего ипотечных кредитов или (в ев)
государственным организациям (public sector
loans). , -
,
активов. Можно сделать вывод, что обеспеченные облигации обладают двумя источниками
: -
тельности организации и денежные поступления от пула обеспечения.
Одним из главных отличий выпуска обеспеченных облигаций от секьюритизации активов явля-, -
мов остается на балансе финансовой организации [7]. С точки зрения бухгалтерии, выпуск обеспеченных облигаций является балансовой транзакцией, так как пул обеспечения не списывается и не продается с баланса организации. В
этом заключается главное отличие от секьюри-, -
жу или передачу пула активов в распоряжение специализированного финансового общества.
Общие черты и отличия
Обеспеченные облигации и секьюритизация активов также обладают рядом сходных черт, к которым относится общий для данных ценных бумаг принцип обеспечения. Так, если при выпуске обеспеченных облигаций для покрытия выделяется специальный пул обеспечения, то
при секьюритизации пул активов продается или передается специализированному юридическому лицу. Эффект изоляции пула активов через механизм продажи приводит в результате к «сквозной» структуре выплат в транзакциях секьюритизации [8]. Это означает, что погашение ценных бумаг, обеспеченных активами, полностью зависит денежного потока, генерируемого пулом ак-.
, -
,
.
,
общие черты обеспеченных облигаций и секьюритизации активов:
1. Наличие пула обеспечения, который чаще всего включает в себя ипотечные займы или
другой вид задолженности, и генерирует денеж-
,
.
2. Выпуск долговых ценных бумаг, и их размещение на рынке капитала.
3. Применение механизма защиты от банкротства путем выделения данного пула обеспечения от других активов.
4. Применение методов снижения кредитного риска в пуле обеспечения, чаще всего таким методом является избыточное обеспечение (overcollateralization).
Однако финансовые инструменты секьюритизации и обеспеченные облигации обладают как , . -
ские обеспеченные облигации обладают более , -
ментами секьюритизации. Это связано с «двой-Литература:
1. Киселева М.С. Особенности и структура секьюритизации факторинговых активов // Финансы, денежное обращение и кредит. 2012. № 1. С. 257-260.
2. Association of German Pfandbrief Banks. URL: http://www.pfandbrief.de/cms/_internet.nsf/tindex/en _116.htm
3. Danish Covered Bonds Handbook. 2013. URL: http://www.danskebank.com/da-dk/ir/Documents/ OtherZDanish-Covered-Bond-Handbook-2013.pdf
4. The European Covered Bond Council. URL: http://ecbc.hypo.org/Content/Default.asp?
5. Руссюя Биржевыя Ценности 1914-15 г. URL: http://library6.com/books/938667.pdf
6. Schwarcz S., Securitization, Structured Finance and Covered bonds // The journal of Corporation Law. 2013. Vol. 39. P. 129-154.
7. Dincâ S.E. Covered bonds vs. assets securitization // Theoretical and applied economics. 2014. №11 (600). P. 71-84.
8. Packer F. The Covered Bond Market. URL: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id =1561835
ной природой» обеспечения данных долговых инструментов. К числу отличий секьюритизации активов от обеспеченных облигаций относятся:
1.
общества, которое занимается эмиссией ценных .
2. Одним из главных мотивов транзакции является не только финансирование, но и управле-
, .
3. Преобладание «сквозной» структуры выплат
.
4. Деление выпуска на несколько траншей, где младшие транши играют роль механизма снижения кредитных рисков со старших траншей.
5. Использование в качестве обеспечения различных видов активов.
, -
, -
,
.
секьюритизации появился значительно позже. Поэтому можно сделать вывод: секьюритизация активов относится к американской модели выпуска обеспеченных ценных бумаг, а обеспеченные облигации (covered bonds) - к европейской.
В основе данных финансовых инструментов лежит схожий принцип обеспечения ценных бумаг, который во многом определят их схожие черты. Однако обеспеченные облигации обладают рядом отличий от секьюритизации активов. В рамках российского рынка обеспеченные облигации (облигации с покрытием) можно рассматривать как инструмент секьюритизации в широком смысле данного термина.
Literature:
1. Kiseleva M.S. Special aspects and structure of factoring assets securitization // Finansy, denezh-noe obraschenie i kredit. 2012. № 1. P. 257-260.
2. Association of German Pfandbrief Banks. URL: http://www.pfandbrief.de/cms/_internet.nsf/tindex/en _116.htm
3. Danish Covered Bonds Handbook. 2013. URL: http://www.danskebank.com/da-dk/ir/Documents/ OtherZDanish-Covered-Bond-Handbook-2013.pdf
4. The European Covered Bond Council. URL: http://ecbc.hypo.org/Content/Default.asp?
5. Руссюя Биржевыя Ценности 1914-15 г. URL: http://library6.com/books/938667.pdf
6. Schwarcz S., Securitization, Structured Finance and Covered bonds // The journal of Corporation Law. 2013. Vol. 39. P. 129-154.
7. Dincâ S.E. Covered bonds vs. assets securitization // Theoretical and applied economics. 2014. №11 (600). P. 71-84.
8. Packer F. The Covered Bond Market. URL: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id =1561835
