О взаимосвязи качественных показателей экономического роста и рынка ценных бумаг Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

Рынок ценных бумаг

Удк 336.273.3

о взаимосвязи качественных показателей экономического роста и рынка ценных бумаг

ю. в. лахно,

кандидат экономических наук, старший научный сотрудник Е-mail: [email protected] научно-исследовательский институт Ростовского государственного экономического университета (РинХ)

В статье указывается на некоторую разнона-правленность динамики количественных и качественных показателей экономического развития России. Исследование динамики российского рынка ценных бумаг позволило сделать вывод, что, несмотря на определенные проблемы, данный рынок является важным источником пополнения государственного бюджета.

Ключевые слова: ВВП, располагаемые денежные доходы, население, производительность труда, рынок ценных бумаг.

Экономический рост представляет собой положительную динамику экономического развития страны, которая предполагает одновременное увеличение объемов производимого национального продукта и способности хозяйственного комплекса страны удовлетворять растущие потребности населения.

Многочисленные исследования зарубежных ученых свидетельствуют о том, что финансовые рынки могут играть как ведущую роль в обеспечении экономического развития, так и просто обеспечивать текущее потребление, т. е. быть пассивными участниками экономического роста [20, 21, 22].

Проведенные зарубежными учеными исследования показали, что рынок ценных бумаг как составная часть финансового рынка в экономической системе выполняет ряд функций:

1) предоставление информации о возможностях инвестирования и распределения капитала;

2) мониторинг инвестиций и корпоративное управление после осуществления финансирования;

3) упрощение диверсификации и управления рисками;

4) мобилизация сбережений и трансформация их в инвестиции;

5) содействие обмену товарами и услугами [18].

Характеризуя зарубежную методологию исследований влияния финансовых рынков на экономиче ский рост, отметим, что развитие эконометрических методов и повышение доступности статистической информации о развитии финансового рынка обусловили рост числа количественных эмпирических исследований.

Исследований влияния финансовых рынков на экономический рост, проведенных отечественными учеными, значительно меньше. Можно выделить, в частности, работу М. Столбова, в которой на основе анализа зарубежной практики изучается финансовый рынок в целом и его взаимосвязь с экономи-

ческим ростом в России [16]. В работе М. Ершова акцент делается на такие финансовые рычаги, как налоги, валютный курс, денежное предложение [6]. В аналитическом докладе, подготовленном под руководством Я. Миркина, в большей степени рассматривается развитие российских финансовых рынков под влиянием глобализации [1]. В монографии под редакцией В. Наливайского анализируется взаимосвязь финансовых рынков и корпораций реального сектора экономики [3].

Целью данной статьи является выявление взаимосвязи между динамикой рынка ценных бумаг и экономическим ростом в России.

Для решения этой задачи необходимо:

- охарактеризовать уровень экономического развития страны;

- проанализировать динамику российского рынка ценных бумаг;

- выявить взаимосвязи между показателями экономического развития страны и национального рынка ценных бумаг.

Базой для исследования служит концепция длинноволновых технико-экономических изменений, отражающая современную институционально-эволюционную теорию, предложенная Я. Сергеенко

[15].

Известно, что уровень экономического развития национального хозяйства измеряется качественными и количественными показателями при значительном доминировании последних. Количественные показатели (ВВП, ВВП по отраслям и на душу населения, ВНД, ВНД на душу населения, реальная заработная плата, уровень безработицы, норма прибыли и др.):

- констатируют сам факт наличия экономического развития;

- дают ориентировочное представление о нем;

- меняются по мере изменения потребностей людей и способов их удовлетворения.

Плавное изменение этих показателей свидетельствует об эволюционной фазе экономического развития, скачкообразное изменение - о «пребывании» национального хозяйства в точке бифуркации. Более полно уровень экономического развития отражают комплексные качественные показатели:

- индексы качества и условий жизни, экономического благосостояния, развития человеческого потенциала,

- шкала ожидаемой продолжительности жизни, развитости коммуникационной среды и др.

Они характеризуют степень выполнения национальным хозяйством своих функций и учитывают не только экономическое, но и социальное, институциональное и другие направления [9].

Как показывает практика Китая, высокие темпы экономического роста могут существовать одновременно с повсеместным снижением уровня жизни населения. Например, темпы роста могут быть увеличены за счет продолжительности рабочего дня или рабочей недели. Но при этом сокращаются ресурсы свободного времени населения. С другой стороны, скажем, улучшение условий труда требует дополнительных затрат на совершенствование эргономических характеристик рабочих мест, установку средств очистки воздуха в производственных помещениях от пыли и газа, снижение чрезмерного шума и вибрации и т. д. И хотя подобные меры, как правило, способствуют определенному повышению производительности труда, однако в целом связанные с этим издержки не дают немедленной экономической отдачи и сдерживают темпы экономического роста [14].

Все это позволяет сделать вывод о том, что экономический рост должен оцениваться одновременно с учетом качественных и количественных показателей экономической динамики.

В связи с этим необходимо проанализировать динамику ВВП как количественный показатель экономического развития. Поскольку регулярно отслеживаются и представляются в свободном доступе только такие показатели, как уровень инвестиций в основной капитал, производительность труда и реальные располагаемые доходы населения, их можно использовать в качестве качественных показателей развития экономической системы России.

Анализ динамики ВВП (рис. 1) демонстрирует положительное развитие российской экономики после кризиса 2008 г.

Оценочное значение ВВП за первые три месяца 2011 г. на 17 % превысило аналогичный показатель 2010 г. [13]. Поэтому может считаться справедливым мнение о том, что экономика РФ является уже не столько восстанавливающейся экономикой, сколько работающим механизмом, в котором прослеживаются понятные макроэкономические связи. И чем дольше экономика работает по понятным правилам, тем более стабильной она становится [17].

Что касается качественных показателей экономического роста, то по итогам I квартала 2011 г. в соответствии с официальными данными Росстата

50 ООО -г 45 ООО -40 ООО -35 ООО -30 ООО 25 ООО + 20 ООО 15 ООО 10 ООО 5 ООО О

-5 ООО ■ 1990

1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010*

рис. 1. Динамика ВВП в 1990-2010 гг., млрд руб. (до 1998 г - трлн руб.) [26]

инвестиции в основной капитал сократились на

1.5 % по сравнению с I кварталом 2010 г. Иными словами, один из главных компонентов экономического роста не работает [24].

Аналогичная тенденция наблюдается и при анализе производительности труда, которая с 2007 по 2011 г. сократилась более чем на 5 %. Вместе с тем производительность труда - это один из показателей эффективности, который одновременно служит объективной мерой оплаты труда (т. е. нельзя потреблять больше, чем производишь) и отражает уровень его технической вооруженности [5].

Характеризуя уровень экономического развития страны, отметим, что с начала 2011 г. минимальный набор продуктов питания (МНПП) подорожал на

7.6 %. Ускорение роста стоимости МНПП затрагивает в первую очередь малообеспеченные слои населения. Таким образом, к настоящему моменту инфляция уже «съела» значительную часть прошлогодней прибавки доходов пенсионеров и других слабо социально защищенных групп населения. При этом только за первые два месяца 2011 г. платные услуги подорожали на 4,9 % [13].

Отметим, что по данным Росстата, в начале 2011 г. уровень реальных располагаемых доходов населения имеет нисходящий тренд [25]. Между тем, как показали исследования отечественных ученых, прирост располагаемых денежных доходов населения приводит к увеличению темпов роста ВВП на 1,1 % [8].

Показатели социально-экономической дифференциации населения, сократившиеся в период кризиса, в 2010 г. вновь начали расти: об этом свидетельствует коэффициент Джини, увеличившийся до уровня 2007 г. Одновременно в феврале 2011 г.

заметно снизилась доля сбережений (с 18,5 % в декабре 2010 г. до 6,1 %), в том числе за счет сокращения доли организованных сбережений во вкладах и ценных бумагах (с 15,6 до 4,5 %). Напомним, что на протяжении двух последних лет доля сбережений держалась на высоком уровне, существенно превышающем докризисные значения. Это свидетельствовало о росте доверия населения к финансовым институтам и повышении сберегательной активности населения. Снижение доли сбережений обусловлено в том числе и падением интереса к депозитам и другим формам сбережений на фоне растущей инфляции. Одновременно увеличилась доля средств на покупку валюты -с 3,6 до 4,3 % [13].

Характеризуя участие России в международном товарообмене, отметим, что оно главным образом определяется ценой на нефть: если в январе 2010 г. цена составляла 75,9 долл. за баррель, то в январе 2011г. она оказалась равной 93,8 долл. за баррель. Сохранение указанной тенденции положительно отразится на доходной части государственного бюджета. На фоне роста экономики высокими темпами растет и импорт, в особенности - машин и оборудования.

Сопоставление качественных и количественных показателей экономического развития позволяет сделать вывод, что в экономической системе России сохраняются структурные проблемы.

Проанализируем динамику отдельного сегмента российской экономики - рынка ценных бумаг. Предварительно отметим его значительный вклад в финансирование бюджетного дефицита. В соответствии с проектом программы государственных внутренних заимствований Российской Федерации привлечение средств в основном (98 %) будет осуществляться за счет размещения средне- и долгосрочных облигаций федерального займа. Появление на мировых финансовых рынках в 2010 г. свободных ресурсов наряду с достаточно высокими ценами на нефть обусловило первый после 1998 г. выпуск суверенных еврооблигаций РФ. Первый транш на 5 лет - 2 млрд долл. с доходностью 3,741 % годовых; второй - 3,5 млрд долл. на 10 лет - 5,082 % [9].

Одним из основных индикаторов развития рынка ценных бумаг выступает фондовый индекс ведущей торговой площадки страны. Представленный на рис. 2 график индекса ММВБ в целом

1 800

1600

1 4оа

1 200

1 ООО

800

600

400

200

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Рис. 2. Динамика индекса ММВБ в 1999-2010 гг [27]

следуя единственной цели - любой ценой сохранить свой бизнес, большинство компаний попросту забыли о необходимости соблюдения международных стандартов корпоративного управления. В условиях дефицита денежных средств руководители компаний считают расходы на поддержание системы корпоративного управления на должном

характеризуется восходящей динамикой. Индекс ММВБ (как и ВВП) характеризуют ситуацию в очень агрегированном виде, что не позволяет проанализировать структурные изменения, если они имеют место.

Качественными показателями рынка ценных бумаг являются:

- число участников рынка;

- ликвидность рынка;

- доходность ценных бумаг.

Прежде чем анализировать эти показатели российского рынка ценных бумаг, охарактеризуем уровень корпоративного управления, который отражает уровень взаимодействия эмитентов с инвесторами. Ежегодно с 2003 г. Российским институтом директоров проводится оценка уровня корпоративного управления по следующим критериям:

- обеспечение прав акционеров;

- деятельность органов управления и контроля;

- раскрытие информации;

- корпоративная социальная ответственность.

Полученные данные свидетельствуют, что хотя

за последние несколько лет произошли положительные изменения в сфере корпоративного управления, в целом они носят фрагментарный и недостаточно комплексный характер [7]. По данным исследования «Современное корпоративное управление в России глазами зарубежных бизнесменов и экспертов», проведенного в 2010 г. Национальным советом по корпоративному управлению, российская деловая среда и культура ведения бизнеса находятся в процессе непростой и противоречивой трансформации. Корпоративное управление в России сделало шаг назад. В условиях падения рынков капитала,

уровне «излишними, не продиктованными необходимостью» или «чрезмерными». В ряде компаний произошло ослабление роли совета директоров, который рассматривается мажоритарными акционерами лишь как «необходимая роскошь» для компаний, имеющих листинг или желающих его получить [12].

Важным показателем развития рынка ценных бумаг является число его участников, которое за 10 лет увеличилось в 2,5 раза и составляет более 2 000 различных инвестиционных компаний, эмитентов и инвесторов. С момента развития рынка ценных бумаг в современной России основными эмитентами кроме государства являются крупные компании нефтегазового и металлургического секторов: ОАО «Газпром», ОАО «Сургутнефтегаз», ОАО ГМК «Норильский никель», ОАО «Лукойл», ОАО НК «Роснефть». И только несколько лет назад наметилась тенденция к сглаживанию этой диспропорциональности отечественного рынка ценных бумаг. На рынок стали выходить новые компании различной отраслевой принадлежности и капитализации -ОАО «РБК Информационные Системы»; ОАО «Аптечная сеть 36,6»;ОАО «Корпорация «ИРКУТ»; ОАО «Концерн «КАЛИНА» и др.

Отдельного внимания заслуживает ликвидность рынка ценных бумаг. Для ее характеристики обычно используется такой показатель, как торговый оборот. По данным Фондовой биржи ММВБ, оборот за последние 10 лет увеличился более чем на 100 %, что свидетельствует об увеличении активности на бирже [27]. В этом случае важно учитывать -с какими инструментами осуществляются сделки. В 2008 г. в долевом сегменте рынка ценных бумаг

на долю 9 ведущих эмитентов приходилось 93 % суммарного торгового оборота, в долговом - 39 %. В марте 2011 г. эти показатели несколько снизились и составили - 86,8 и 36 % соответственно [2]. Приведенные данные свидетельствуют о том, что, несмотря на некоторые положительные изменения и на достаточно высокие показатели оборотов, на российском рынке ценных бумаг пока не удается преодолеть диспропорциональность, связанную с преобладанием операций с ограниченным набором инструментов.

Характеризуя доходность российских ценных бумаг, отметим, что она варьируется в зависимости от отраслевой принадлежности компании-эмитента и уровня корпоративного управления. Кроме этого положительная дивидендная история некоторых российских компаний оказалась нарушенной из-за кризиса 2008 г. Зачастую акционеры сталкиваются со следующими проблемами:

- невыплата объявленных дивидендов эмитентами;

- нарушение порядка и сроков выплаты дивидендов;

- невыплата или задержка выплаты дивидендов платежными агентами эмитента;

- неверный расчет чистой прибыли эмитента и размера дивидендов;

- выплата дивидендов по привилегированным акциям из специализированных фондов эмитента для предотвращения реализации акционерами -владельцами привилегированных акций права участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам повестки дня [23].

Необходимо подчеркнуть, что динамика доходности российских корпоративных и государственных ценных бумаг во многом обусловлена конъюнктурой на мировых финансовых рынках и как следствие - направлением межстрановой миграции капитала [11]. В 2011 г. наблюдается снижение доходности как государственных, так и корпоративных долговых бумаг до уровня докризисных показателей 2007 г. [13].

Охарактеризовав в целом динамику экономического развития и рынка ценных бумаг в России, можно сделать вывод, что рынок ценных бумаг является важным источником финансирования дефицита бюджета РФ, что свидетельствует о его значимости. Вместе с тем сложившаяся в экономике ситуация обусловила снижение доверия населения страны к национальной финансовой системе.

Попытаемся с помощью эконометрических расчетов в программе Eviews установить связи между показателями экономического развития России и национального рынка ценных бумаг.

Для выявления связи между экономическим развитием и динамикой рынка ценных бумаг в РФ был проведен эмпирический анализ следующих показателей:

- ВВП;

- инвестиции в основные средства;

- производительность труда;

- уровень денежных доходов населения;

- индекс ММВБ;

- оборот торгов;

- число участников;

- доходность бумаг.

В расчетах были использованы данные Федеральной службы государственной статистики, ряда вузов и Фондовой биржи ММВБ с 1995 по 2009 г. [5, 25, 26, 27].

Поскольку отсутствуют достоверные, сопоставимые и непрерывные данные по доходности корпоративных ценных бумаг в целом, использовался показатель доходность ГКО (хотя выпуски этой категории облигаций уже прекращены, к ним относятся бумаги, до погашения которых осталось менее года). Таким образом, доходность ГКО является индикатором доходности коротких денег, и ее изменение регулярно фиксируется в статистической базе данных Государственного университета - Высшей школы экономики и Института экономической политики им. Е. Т. Гайдара.

Для предотвращения проблем с гетероскедас-тичностью собранные данные были прологарифмированы, а затем с помощью корреляционно-регрессионного инструментария были установлены характер и сила взаимодействия (см. таблицу).

Анализ данных таблицы свидетельствует о том, что динамика ВВП на анализируемом временном интервале практически не связана с конъюнктурой российского рынка ценных бумаг: коэффициенты корреляции с индексом ММВБ, оборотами на ММВБ и количеством участников на этой бирже составили 0,09, 0,13, 0,08 соответственно. Вместе с тем динамика качественных показателей развития заметно сильнее связана с изменениями российского рынка ценных бумаг. В частности, коэффициенты корреляции прологарифмированных располагаемых денежных доходов и индекса ММВБ, числа участников и оборотов на бирже ММВБ составили

коэффициенты корреляции прологарифмированных показателей экономического развития страны

и рынка ценных бумаг

наименование ввп инвестиции в основной капитал Располагаемые денежные доходы населения производительность труда доходность гко индекс ммББ Обороты на ММББ Число участников на ММББ

ВВП 1,00 0,78 0,30 0,28 -0,27 0,99 0,13 -0,08

Инвестиции 0,78 1,00 0,52 0,52 -0,53 0,53 0,54 0,40

в основной капитал

Располагаемые 0,30 0,52 1,00 0,89 -0,27 0,43 0,26 0,37

денежные доходы

населения

Производительность 0,28 0,52 0,89 1,00 -0,10 0,25 0,19 0,28

труда

Доходность ГКО -0,27 -0,53 -0,27 -0,10 1,00 -0,78 -0,72 -0,63

Индекс ММВБ 0,009 0,53 0,43 0,25 -0,78 1,00 0,93 0,92

Обороты на ММВБ 0,13 0,54 0,26 0,19 -0,72 0,93 1,00 0,94

Число участников на ММВБ -0,08 0,40 0,37 0,28 -0,63 0,92 0,94 1,00

0,43, 0,37 и 0,26 соответственно. Более тесная связь наблюдается между изменением производительности труда и динамикой показателей рынка ценных бумаг.

Полученные результаты можно объяснить следующим образом. По мере развития рынка ценных бумаг российские компании стали активнее привлекать ресурсы для инвестирования в основные средства, а население увидело возможность получения дополнительного дохода от вложений в ценные бумаги.

Итак, полученные данные свидетельствуют о наличии более сильной связи между качественными показателями развития российской экономики и национального рынка ценных бумаг, поскольку они в отличие от такого агрегированного индикатора, как ВВП, более восприимчивы к внутренним структурным изменениям.

В экономически развитых странах экономический рост является необходимым условием для обеспечения социально-экономического прорыва в направлении постиндустриального общества. Ключевым фактором экономического роста, как свидетельствует опыт наиболее развитых стран, становится вложение в человеческий капитал, качество жизни населения, наукоемкие отрасли, позволяющие обеспечить непрерывность инновационных процессов. В России также стали особое внимание уделять реализации национальных проектов в области жилья, здоровья, образования, АПК.

Развитие финансовых рынков и рынка ценных бумаг в частности является одним из инструментов стимулирования интенсивного экономического

роста, особенно в условиях нехватки природных ресурсов или высоких цен на них на мировом рынке. Такой подход может быть особенно полезен для России, поскольку существующая экстенсивная модель развития уже исчерпала свои резервы. Существующая динамика цен на нефтепродукты обусловлена в большей степени спекулятивным спросом, потому что нефтехранилища переполнены, а инвесторы рассчитывают на ее дальнейшую перепродажу. В связи с этим необходимо помнить, что цены на нефть определяются на мировых фьючерсных биржах. Последние трудности с поставками топлива внутри страны в очередной раз подтвердили необходимость развития справедливого ценообразования на нефтепродукты внутри страны. При этом особая роль отводится биржевому механизму. Ведущие российские торговые площадки ММВБ и РТС уже практикуют торговлю товарными деривативами, но для ее активизации нужны дополнительные усилия и поддержка со стороны государства.

Проведенные зарубежными учеными исследования показали, что развитые рынки деривативов способствуют ускорению экономического развития [19].

Полученные в результате исследования выводы свидетельствуют о том, что существуют более сильные связи между качественными показателями развития российской экономики и индикаторами развития национального рынка ценных бумаг, в то время как с ВВП показатели развития рынка ценных бумаг связаны незначительно. Таким образом, подтверждается необходимость совершенствования существующих принципов анализа, что позволит

более точно оценить реальные характеристики

экономической динамики.

Список литературы

1. Аналитический доклад «Среднесрочный прогноз развития финансовой системы России (2010-2015)». М. 2010.

2. Аналитический сборник: состояние финансового рынка в марте 2011. URL: http://www.cbr.ru.

3. Влияние финансовых рынков на развитие корпораций реального сектора российской экономики: монография / под ред. В. Ю. Нали-вайского. РГЭУ (РИНХ). 2009.

4. Данковский В. Б. Экономический рост: темпы и качество // Экономист. 2005. № 11.

5. Динамические ряды макроэкономической статистики РФ. URL: http://sophist. hse. ru/exes/ tables/FINMAR_M. htm.

6. ЕршовМ. Экономический рост: новые проблемы и новые риски // Вопросы экономики. 2006. № 11.

7. Исследование практики корпоративного управления в России: сравнительный анализ по итогам 2003-2007 гг. URL: http:// www.-rid.ru.

8. Кулешов В., Маршак В. Моделирование роста российской экономики // Вопросы экономики. 2006. № 11.

9. Лахно Ю. В. Государственные ценные бумаги как инструмент развития российской экономики // Финансы и кредит. 2010. № 42.

10. Методологические основы исследования экономического развития национального хозяйства. URL: http://econominfo34.ru/?p=415.

11. Наливайский В.Ю., Лахно Ю. В. Влияние межстрановой миграции капиталов на динамику российского фондового рынка // ВЕСТНИК РГЭУ (РИНХ). 2010. № 2.

12. Национальный совет по корпоративному управлению «Современное корпоративное управление в России глазами зарубежных бизнесменов-экспертов». URL: http://www.nccg. ru/site. xp/050052048124049052051051.html.

13. Обзор экономических показателей. Экономическая экспертная группа. Февраль и апрель 2011 г. URL: http://www.eeg.ru/.

14. Понятие экономического роста и развития национальной экономики. URL: http://www. strategplann.ru/pokazateli-razvitija-ne/ponjatie-ekonomicheskogo-rosta-i-razvitija-natsionalnoj-ekonomiki. html.

15. Сергиенко Я. О финансовом механизме длинноволновых технико-экономических изменений // Вопросы экономики. 2004. № 1.

16. Столбов М. Финансовый рынок и экономический рост: контуры проблемы. М. 2008.

17. Эффект хвоста или замедление производства. URL: http://expert. ru/chart/115099.

18. Filer R., Campos N. Do stock markets promote economic growth? December, 2000. URL: http:// ssrn.com/abstract=1529748.

19. Haiss P., Sammer B. The impact of derivatives markets on financial integration, risk, and economic growth. August, 2010. URL: http://ssrn. com/abstract=115752.

20. Herring R. The Role of the Financial Sector in EconomicPerformance Wharton School of the University of Pennsylvania. URL: http://ssrn. com/abstract=1523456.

21. Laing H., Reichert A. Economic growth and financial sector development. URL: http://ssrn. com/abstract=1543402.

22. MiankelA. Foreign Direct Investment, Exports, and Economic Growth in Selected Emerging Countries: Multivariate VAR Analysis, may, 2009. URL: http://ssrn. com/abstract=1526387.

23. URL: http://www.corp-gov.ru/projects/dividends. php3.

24. URL: http://expert.ru/chart/116593/.

25. URL: http://www.gks.ru/bgd/free/B11_00/ IssWWW. exe/Stg/dk03/6-0.htm.

26. URL: http://www.iep.ru/ru/ekonomiko-politicheskaya-situaciya-v-rossii-v-aprele-2011-g-2.html.

27. URL: http://www.micex.ru/marketdata/indices/ shares/composite#&index=MICEXINDEXCF.