CC BY
15
УДК 336.76
НАПРЯМИ РОЗВИТКУ ПЕРВИННОГО ПУБЛ1ЧНОГО РОЗМ1ЩЕННЯ АКЦ1Й В УКРДТН!
©2018 КРАВЧУК I. С.
УДК 336.76
Кравчук I. С. Напрями розвитку первинного публiчного розмiщення акцiй в УкраТш
Збалансоване корпоративне фшансування в'Шграе важливу роль у тдтримц фшансово! стаб'шьност'!, а тому доцльно акцентувати увагу на зменшенн iснуючих диспропорций щодо значного переважання банювського кредитування в пор'тянн'! з ринковим ф'шансуванням. У межах цього напряму модертзацпфiнансовоi системи дуже важлива реалiзацiя заходiв щодо створення дево! системи первинних публiчних розмiщень акцш i IX подальшого об'гу на ринку. Розвиток публiчного ринку акцй великих компанш можна зд'шснювати за такими етапами: 1) розмщення незначних пакет'в акцш державних бант; 2) публ'мна пропози^я акцш великих державних компанш; 3) розмщення акцш великих приватних компанш. Для тдтримки вторинного ринку акцш доцльно зд'шснити визначення критерив лстингу акцш на б'рж'!, як не повинт бути занадто ригористич-ними i мають вдповдати мжнародним нормам з урахуванням втчизняних корпоративних реалш. Для пiдвищення захищеностi &д можливого корпоративного рейдерства слiд переглянути правов'> норми щодо порядку придбання значних пакет'в акцш. Другим напрямом розвитку 1РО е створення альтернативноiторговельноiплатформи для малих i середнх компанш. Для зменшення витрат емiтентiв на цьому сегментi ринку доцльно впровадити норму про розкриття не широкого проспекту емки, а iнформацiйного документа, редукованого за обсягом. Ключов'! слова:ринок акцш, первинне публ'ннерозмщення, лстинг, альтернативна торговельна платформа, фшансова стаб'шьшсть. Табл.: 1. Б'бл.: 24.
Кравчук 1гор Святославович - кандидат економiчних наук, доцент, докторант кафедри банювського менеджменту та облку, Тернотльський нацональний економiчнийунверситет (вул. Льв'юська, 11, Тернотль, 46020, Украна) E-mail: igskrav@gmail.com
УДК 336.76
Кравчук И. С. Направления развития первичного публичного размещения акций в Украине
Сбалансированное корпоративное финансирование играет важную роль в поддержании финансовой стабильности, а поэтому целесообразно акцентировать внимание на уменьшении существующих диспропорции относительно значительного преобладания банковского кредитования в сравнении с рыночным финансированием. В рамках этого направления модернизации финансовой системы очень важна реализации мер по созданию дешственнош системы первичных публичных размещениш акциш и их дальнейшего обращения на рынке. Развитие публичного рынка акций крупных компаний может включать следующие этапы: 1) размещение незначительных пакетов акций государственных банков; 2) публичное предложение акций крупных государственных компаний; 3) размещение акций крупных частных компаний. Для поддержания вторичного рынка акций целесообразно осуществить определение критериев листинга акций на бирже, которые не должны быть слишком ригористичными и должны соответствовать международным нормам с учетом отечественных корпоративных реалиш. Для повышения защищенности от возможного корпоративного решдерства следует пересмотреть правовые нормы о порядке приобретения крупных пакетов акций. Вторым направлением развития IPO является создание альтернативной торговой платформы для малых и средних компаний. Для уменьшения затрат эмитентов на этом сегменте рынка целесообразно ввести норму о раскрытии не широкого проспекта эмиссии, а информационного документа, редуцированного по объему.
Ключевые слова: рынок акций, первичное публичное размещение, листинг, альтернативная торговая платформа, финансовая стабильность.
Табл.: 1. Библ.: 24.
Кравчук Игорь Святославович - кандидат экономических наук, доцент, докторант кафедры банковского менеджмента и учета, Тер-нопольский национальный экономический университет (ул. Львовская, 11, Тернополь, 46020, Украина) E-mail: igskrav@gmail.com
UDC 336.76
Kravchuk I. S. The Directions of Development of Primary Public Offering of Shares in Ukraine
A balanced corporate financing plays an important role in maintaining financial stability, and it is therefore advisable to focus on reducing existing imbalances regarding the significant predominance of banking crediting compared to market financing. In terms of this direction of modernization of financial system it is very important to implement measures to create an effective system of primary public offering of shares and their further circulation in the market. The development of public market of shares of large companies may include the following stages: 1) placement of small stocks of shares of public banks; 2) public offering of shares of large State-owned companies; 3) placement of shares of large private companies. To maintain the secondary market of shares it is expedient to define the criteria of listing of shares at the stock exchange, which should not be too rigoristic and should conform to international norms taking account of the domestic corporate realities. In order to increase the protection against possible corporate raiding, it is necessary to review the legal rules on the procedure for acquiring large stocks of shares. The second direction of IPO development is the creation of an alternative trading platform for small and medium-sized companies. To reduce the costs of issuers in this segment of the market it is expedient to introduce the information document reduced by volume, rather than the norm on disclosure of the not wide prospectus of issue.
Keywords: stock market, primary public offering, listing, alternative trading platform, financial stability. Tbl.: 1. Bibl.: 24.
Kravchuk Igor S. - PhD (Economics), Associate Professor, Candidate on Doctor Degree of the Department of Banking and Management Accounting, Ter-nopil National Economic University (11 Lvivska Str., Ternopil, 46020, Ukraine) E-mail: igskrav@gmail.com
На сучасному еташ нацюнальний оргашзова-ний ринок акцш не виконуе сво!х функцш щодо створення умов для залучення емь тентами фшансових ресурав. 1снуюча ситуацiя ви-кликана комплексом факторiв, серед яких можна виокремити недолши вичизняного корпоративного права, значш вимоги до лктингу щнних папeрiв на
торговельних майданчиках, висок витрати емиентш з оргашзаци розмщення та шдтримки ринково! лш-в^дносп на вторинному ринку тощо.
Збалансоване корпоративне фшансування вщ-грае важливу роль у шдтримщ фшансово! стабкьно-сй, а тому дощльно акцентувати увагу на зменшенш кнуючих диспропорцш щодо значного переважання
баншвського кредитування у пор1внянн1 з ринковим фшансуванням. У межах цього напряму модершзаци фiнансовоi системи значне мкце слiд вiдвести i реаль заци заходiв щодо створення дieвоi системи первин-них публiчних розмiщень акцш (1РО) та ix подальшо-го обиу на ринку. Свiдченням важливосп розвитку ринкового фiнансування економiчниx агенпв е реаль зацiя на рiвнi бвропейського Союзу плану з побудови союзу ринку кашталу [20].
Бкьшшть наукових праць вiтчизняниx дослкни-шв стосуються визначення мотивiв, переваг i недоль кiв 1РО, опису основних етатв аналiзу цього процесу (Т. Косова та О. Ярошевська [6], О. брмоленко i Н. Ли-сьонкова [3], М. Стецько [14], В. Возна [1]); розвитку первинних розмщень акцш на мiжнародниx ринках, у тому числ1 укра'нських компанш (О. Познякова i М. Вкьгард [7], 6. Грабовська [2], О. Слободянюк, М. Башинська i О. Волчков [12]). Використання 1РО в про-цесi приватизацii описано в наукових роботах Ю. Корне-ево'1 [5], М. Соколова, О. Кошика та I. Фабрики [13].
Однак iснуючi дослiдження на недостатньому рiвнi розкривають заходи, якi доц1льно здшснити для створення дiевого ринку первинних публiчниx розмь щень акцiй в Укра'М.
Метою статтi е визначення пропозицш щодо розвитку 1РО та шдтримки обiгу акцiй на оргашза-цiйно оформленому ринку в Укра'М.
Головною передумовою здшснення публiчниx
розмщень акцш та побудови Левого» ринку е створення середовища, в якому компани-емiтенти були б самi зацiкавленi в публiчному роз-мiщеннi акцiй для залучення фшансування та форму-вання публiчного ринкового iмiджу на органiзатораx торгiвлi. Для цього inter alia (серед шшого) необх^дно вiдiйти вiд створення «штучного» ринку на основi iмперативниx норм права, як зобов'язують публiчнi акцюнерш товариства до обов'язкового включення ix акцш до бiржового реестру. Ця норма використо-вуеться нiби як шструмент забезпечення розвитку органiзованого ринку цшних паперiв. Однак впро-ваджена вимога лише збкьшуе витрати емиенпв на процедури включення до бiржовиx реестрiв, i цей примус не мае жодного позитивного впливу на роз-виток як ринку, так i компанiй.
На нашу думку, доцкьним е перезавантаження акцюнерного права у площинi видiв товариств. Велика кiлькiсть публiчниx (ранiше - вiдкритиx) акцюнер-них компанш е наслкком проведеноi приватизаци державного майна, коли законодавчо вимагалося пе-ретворення державних пiдприемств саме у в^дкрип акцiонернi товариства. Багато з них е невеликими, i для них не мае жодного економiчного сенсу впрова-джувати сво' акци в обiг на бiржу. Дшче корпоратив-не право в Укра'М не вкповкае юридичним нормам, прийнятим у кра'нах бвропи. Наприклад, у Польщi (а також у Франци, Нiмеччинi та 1н. крашах 6С) пе-
редбачено створення акцiонерних компанш без по-дiлу на типи (публiчнi, приватнi), i тiльки окремi з них, з власно! Мщативи (без правового примусу!) здiйснюють розмщення акцiй на бiржах пiсля отри-мання погодження щодо вiдповiдностi встановленим квалiфiкацiйним критерiям. А тому бкьш доцiльним е лiквiдацiя норм щодо подку акцiонерних товариств на типи, а також норми щодо примусу включення 1х акцш в бiржовi реестри. Ринок залучення фшансових ресурав на основi емiсГi акцiй i !х вторинний сегмент мають формуватися лише за умови економiчноi до-цiльностi таких операцiй для емиента цiнних папе-рiв, спроможностi виконувати ва додатковi вимоги, якi виникають при отриманнi статусу компанй, щнш папери яко1 котируються на бiржi, а також за наяв-носп зацiкавленостi в цих акцiях з боку iнвесторiв.
Aкцiонернi компанГ! приватно! власносп на су-часному еташ переважно не зацiкавленi в 1РО на вiтчизняному ринку через слабку захи-щенiсть вiд можливого корпоративного рейдерства та слабко! дiевостi судово! системи. Ринок обiгових фiнансових шструменпв можна трансформувати в ефективно дгочий механiзм ринкового фiнансування для економiчних агентiв лише пiсля забезпечення ну-льово! толерантностi до корупцГ!, що забезпечить до-вiру до правових шституцш як гарантiв дотримання корпоративного права (шсля його оновлення в роз-рiзi захисту вiд корпоративних зловживань).
Зокрема, слк переглянути правовi норми щодо порядку придбання значних пакепв акцiй. Так, згiд-но iз Законом Укра!ни «Про акцюнерш товариства» (ст. 64) компашя, значний пакет акцш яко! придба-ваеться, не мае права вживати заходiв з метою пе-решкоджання такому придбанню, що не дае право акцюнерному товариству розробляти i реалiзовува-ти стратеги з уникнення можливого «ворожого» по-глинання, наприклад оголошення власно!' пропозици про викуп акцiй. Доцiльно впровадити й норми, пе-редбаченi, наприклад, польським профкьним зако-нодавством щодо набуття значних пакепв акцiй [24], зокрема встановити вимогу, що правлшня публiчного товариства зобов'язуеться надати регулятору шфор-мацiю щодо власно! позицГ! вiдносно оприлюдненого набуття оголошеними особами значного пакета цього товариства, яка включае думку про вплив оголошення на дiяльнiсть компанй, у т. ч. на робочi мiсця, Г! страте-гiчнi плани, позицiю щодо цши купiвлi. Крiм того, слiд надати повноваження регулятору щодо надання згоди на концентрацш значних пакетiв акцш i погодження цiни придбання, враховуючи матерiали, отриманi як вiд особи, яка оголошуе намiри купiвлi, так i вiд ц1льо-во! компани, акцГ! яко! е об'ектом кутвль
Розвиток ринку 1РО доцiльно здшснювати у двох напрямах: 1) для великих компанш, де Мщативу мае проявити держава, у власносп яко! е ряд великих компанш, що можуть бути привабливими для порт-
фельних швестор!в; 2) для малих i середшх компанiй на основ1 створення альтернативних торговельних платформ з меншими формальними вимогами.
Розвиток пу6л1чного ринку акцш великих ком-панiй, як1 в мiжнароднiй практицi е найбкьш л1кв1дними («блакитнi Ф1шки») i визначають ринков! тренди, з огляду на поточш вичизняш право-в1 та економiчнi осо6ливост1, можна запропонувати здшснювати в декiлька етапiв.
Перший етап - розмщення незначних пакетiв акцш державних банив i створення ix вторинного ринку, наприклад доч1рн1ми торговцями цих банив. Це дозволить бачити ринкову оцшку цих шституцш, застосовувати ix ринков1 ц1ни як шдикатори при роз-ро6ц1 додаткових фшансових iнструментiв, оц1нц1 фь нансово' стшкосп, стабiльностi фiнансовоi системи та при оцшщ подальшо'' приватизаци цих банив. На-явн1сть реального вторинного ринку акцш державних банив може мотивувати й шш1 банкiвськi шституци до пу6л1чного розмiщення акцiй, зважаючи на потреби нарощення капiталiзацii.
Другий етап - публчна пропозиц1я акцш великих державних компанш. Зросте транспарентшсть компанiй через пiдвищення вимог до пу6л1чного роз-криття корпоративно'' шформаци, як1сть управлiння (у т. ч. за рахунок включення до наглядових рад пред-ставниив мшоритарних iнвесторiв, як1, об'еднавшись, можуть запропонувати свою кандидатуру) тощо. Критерiями выбору мають бути розм1р компани, який можна визначати на основ1 активiв або чистого доходу, а також перспективи розвитку компани (зокрема у фазi динамiчного розвитку), гяауз! (чи е вони привабливими для iнвесторiв). Зг1дно з правом 6С [17] компанiю можна вiднести до велико'', якщо i"i рiчна виручка (turnover) бкьше 50 млн евро або р1чш балансовi активи бкьше 43 млн евро. В УкраМ зпд-но з листом Державно'' фккально' служби (лист в1д 08.11.2016 р. № 24033/6/99-99-14-03-03-15) також ви-значено великими шдприемствами установи, в яких р1чний дох1д в1д будь-яко'' д1яльност1 перевищуе суму, еквiвалентну 50 млн евро, визначену за середньорiч-ним курсом НБУ. У жовтш 2017 р. прийнято зм1ни до профкьного закону «Про бухгалтерський облк та фь нансову зв1тн1сть», зпдно з яким пiдприемство в1дно-ситься до великого, якщо балансова варпсть активiв -понад 20 млн евро; чистий дохк в1д реалiзацii про-дукци (товарiв, ро61т, послуг) - понад 40 млн евро.
1ншим важливим критерiем, який визначае власне швестицшну привабливiсть акцiй, е наявшсть дивкендно'' пол1тики. Потенцiйно швестицшно при-вабливi компани повинн1 обов'язково розробити таку пол1тику та реалiзовувати ii. Виплата дивiдендiв буде i джерелом наповнення державного бюджету. У 2016 р. дiяла норма про спрямування 75% чистого прибутку державних акцюнерних компанш на сплату дивкен-д1в (для Укргiдроенерго норматив було встановлено на р1вш 30%) за шдсумками 2015 р. [10].
Улипш 2017 р. Кабшет MiHicTpiB Украши затвердив так званий «трiаж» [16], тобто сортуван-ня державних компанш (3444) щодо ix розвитку - компани, яи залишаться в державнiй власностi (378), будуть приватизоваш (892), переданi в концесш (359) або лiквiдованi чи реоргашзоваш (1255). Згiдно з фiнансовими даними за шдсумками 2016 р. серед компанш, яи залишаться в державнш власноси, за критерieм активiв (европейський пiдxiд - близько 1,3 млрд грн станом на вересень 2017 р.) до великих можна вкнести 27 компанш, з яких бкьшкть пов'язаш з оборонною промисловштю, однак 4 акцiонерниx товариства можуть бути предметом уваги щодо по-тенцiйного 1РО на незначну частку вк капiталу зi збереженням контролю держави над шдприемствами (табл. 1). Причому три з цих компанш (Нафтогаз Украши, Укрзал1зниця, Укрпдроенерго), вже здiйсню-вали випуск боргових цшних паперiв (зокрема евро-обл1гацц), а тому мають розроблеш процедури щодо формування та розкриття фiнансовоi звiтностi та вк-носин з iнвесторами (IR). Бкьшшть компанiй мали у 2016 р. i достатнiй обсяг прибутку до вирахування вк-соткiв, податкiв та амортизаци (EBITDA) для прове-дення 1РО (див. табл. 1). Зпдно з даними Варшавсь^' фондовоi бiржi [19] для здiйснення 1РО достатшм е величина EBITDA на рiвнi 40-45 млн евро.
Цi компани можуть стати привабливими i для шоземних iнституцiйниx iнвесторiв при формуванш ними глобальних портфелiв.
Андеррайтинг, а також шдтримку двостороннix котирувань на вторинному ринку, можуть забезпечи-ти торговщ цiнними паперами, афiлiйованi з держав-ними банками. Хоча для забезпечення рiвного доступу до ринку щ iнвестицiйнi посередники не повинш мати прив1лейованих умов, у порiвняннi з iншими торговцями.
Подальшу приватизацго державних банкiв i компанiй слк узгодити зi строками впровадження накопичувального рiвня недержавного пенсiйного забезпечення, i саме тим iнституцiям, яи отримають вiд-повiднi лiцензii, доцкьно надати прiоритет бути акцi-онерами в процеа роздержавлення. У цьому випадку реалiзуються двi цiлi - по-перше, уникнення подаль-шо'1' «олiгарxiзацii» економiки, по-друге, опосередкова-на участь населення в приватизаци на основi внескiв у пенсiйнi фонди. Дещо схожа схема була реалiзована в Польщ^ зокрема станом на кшець 2016 р. участь вiд-критих пенсшних фондiв у капiталi залiзничноi компа-нй' PKP Cargo становила 43,4%, нафтоxiмiчноi компанй' Orlen - 32,48%, банку PKO BP - 31,53% [23].
Третш етап передбачае розмщення акцш великих приватних компанш. Його початку сприятиме функцюнування вже лшвкного ринку акцш, який буде створений для державних компанш i банив, а також наявшсть правового середовища, яке гаран-туватиме захист кнуючих i потенцшних акцiонерiв вiд корпоративних зловживань.
Таблиця 1
Фiнансовi показники дiяльностi державних компанш за пщсумками 2016 р.
Компашя Активи, млрд грн Виручка, млрд грн EBITDA, млрд грн Частка в кашталР 100 тис. акцм, % Частка в кашталР 30 млн грн, %
ПАТ НАК «Нафтогаз Укра'ши» 599,8 161,4 31,928 0,06 0,02
ПАТ «Украшська залвниця»2 381,4 67,6 15,164 0,04 0,01
ПАТ «Укргщроенерго» 25,1 5,9 3,980 0,09 2,68
ПАТ «Укрпошта» 10,6 4,5 0,282 1,53 0,46
Прим1тки: 1 - акцiонерний каштал; 2 - розраховано на ochobî кiлькостi акцiй з Постанови КМУ вщ 2 вересня 2015 р. № 735. Джерело: побудовано автором за даними Мшктерства економiчного розвитку i торгiвлi УкраТни та фшансово!' звiтностi компанм.
Важливим аспектом у цш площинi е також за-безпечення розвитку вторинного ринку, для чого inter alia смд здшснити визначення критерив про-ходження допуску (лктингу) акцiй до котирувань на бiржi, якi не повиннi бути занадто ригористичними i мають вГдповГдати мiжнародним нормам з урахуван-ням вкчизняних корпоративних рeалiй.
В УкраМ станом на жовтень 2017 р. у Положенш про функцiонування фондових бiрж [9] передбачено два рiвнi лiстингу, у яких виокремлюються 13 вимог стосовно акцш. Станом на кшець жовтня 2017 р. у першому рiвнi лiстингу вiтчизняних бiрж перебувають тiльки дeржавнi облiгацii. До другого рiвня лiстингу на «Украшськш бiржi» включено акци лише 7 компанш (з них 3 - корпоративш швестицшш фонди), на бiржi ПФТС - акци 3 компанш. Такий вузький перелк лктингових цiнних папeрiв негативно вiдображаеться на дiяльностi iнституцiйних iнвeсторiв, оскiльки вГд-повiдно до законодавства страховi компанй [8] i не-дeржавнi пенсшш фонди [4] можуть вкладати кошти лише в акци, якi пройшли процедури лiстингу.
На нашу думку, доцкьно визначити единi мь шмальш вимоги щодо допуску акцГй i змен-шити '!х ккьккть, зокрема вилучити вимоги щодо рГчного чистого доходу, ккькосп акцГонерГв i зменшити вимоги до ринково! кашталкаци чи влас-ного капГталу1 до рГвня 1 млн евро в гривневому еквь валентГ, як це передбачено директивою 6С [18]. Наяв-ну у вГтчизняному правГ норму, що мГнГмальна частка акцГй у вГльному обГгу мае становити не менше 25%, при цьому у двох швесторш сумарно може бути не бГльше нГж 50% вГд ще! частки, варто вГдкоригувати в напрямГ меншо! ригористичностГ згГдно з директивою 6С та врахувати польський досвГд [19; 22]: у влас-ностГ акцГонерГв, серед яких кожен володГе не бГльше 5% голоав на загальних зборах акцГонерГв, перебувае не менше 25% (можна передбачити перехГдний етап вГд 10% до 25%) акцш емГтента або наявшсть 100 тис.
1 В УкраТ'ш дiють вимоги 1 млрд грн ринково! капiталiзацií та влас-
ного катталу для першого рiвня лктингу та 400 млн грн власного катталу i 100 млн грн ринково! капп^зацп для другого рiвня лiстингу (станом на вересень 2017 р.).
акцш (з можливим тдвищенням до 500 тис.) на суму не менше 1 млн евро в гривневому еквшаленть
Головне завдання ще'1 норми - надати для обь гу достатню ккьккть акцш, щоб забезпечити лiквiднiсть ринку цього шструмента, а не впро-вадити на ринок ктотний пакет акцш, що могло б призвести до реалiзацiï сценарго викупу на ринку акцш для концентраци цього пакета з метою суттево-го впливу на дiяльнiсть компанк Так, при виконанш цiеï норми для запропонованих щодо 1РО державних компанiй (див. табл. 1) частка акцш в бiржовому обку не перевищуватиме 3% ïx капiталу. У Закон «Про ак-цiонернi товариства» у 2017 р. включено норми щодо squeeze-out (мажоритарний власник акцш (бкьше 95% кашталу) може шщговати викуп акцш у решти акцiонерiв) та sell-out (мшоритарш акцiонери можуть вимагати викупу ïx акцш власником домшуючого контрольного пакета), i при впровадженш в бiржовий обiг компанiями незначного пакета акцш (до 5%) ви-никають права на squeeze-out i sell-out, що може змен-шити потенцшш можливостi до розвитку бiржового ринку. Цi правовi положення слк дещо вдосконалити, зокрема: акцiонер може вимагати sell-out ткьки про-тягом 90 днш вiд офiцiйного оголошення про набуття особою права власносп на домiнуючий контрольний пакет акцш (схоже норма дш в польському правi [24]). Таке часове обмеження в Укра'М вже дiе щодо права домшуючого акцюнера на викуп акцш в акцюнерш. Крiм того, iснуючi переxiднi положення щодо права squeeze-out для вже кнуючих власникк домiнуючиx пакетiв до 23.03.2019 р. слк значно зменшити. А тому надал^ пiсля закiнчення переxiдного перюду, при впровадженнi державними компан1ями сво'к акцiй на бiржу норми squeeze-out i sell-out не дштимуть.
Слк усунути й вимоги щодо певних засад корпоративного управлшня, як у мiжнароднiй практицi носять не iмперативний, а рекомендацiйний характер у формi «savoir-vivre» (добрих практик), i ïx вк-сутнiсть впливатиме на бкьш ризиковане ставлення швестора до вкладень у цi шструменти, але не мае бути перешкодою для включення цшних паперiв до органкованого ринкового обiгу.
Кр1м того, доцкьно вилучити норму щодо поза-л1стингових ц1нних паперiв, осккьки процедура л1с-тингу саме i е однiею з умов для надання торговельно-му майданчику статусу 61рж1 (регульованого ринку), i у випадку невiдповiдностi ц1нних паперiв лктинговим критерiям ц1 iнструменти повинн1 здшснювати о61г на органiзованиx ринках шшого формату, зокрема в багатостороннix торговельних системах (можливкть створення яких сл1д впровадити у вiтчизняне право). Перелк вимог щодо л1стингу мае мати характер м1-нiмально допустимих, i 61ржов1 оператори можуть ц1 норми шдвищувати та розширювати при досягнен-н1 певного р1вня розвитку ринку (зокрема в аспекта множини наявних в обку шструментш).
Другим напрямом розвитку 1РО е створення в1дпов1дного торговельного майданчику для малих i середн1x компанiй. У 2017 р. Кабшет М1н1стр1в Укра!'-ни розробив Стратегш розвитку малого i середнього шдприемництва в Украiнi на перюд до 2020 р., одним з напрямш яко!' е розширення доступу малого i середнього шдприемництва до фшансування. Однак у пре-зентованому документi 61льш1сть уваги зосереджено на банкшському кредитуваннi та взагалi не розгляда-ються можливост1 щодо розвитку фшансування на основ1 можливостей ринку обиових фiнансовиx ш-струментш. В Украiнi суб'екти середнього шдприемництва формують значну частку додано'' вартосп за витратами виробництва (39,1%) та зайнятост (32,2%), i бкьшшть пiдприемств задовольняють потреби у фь нансуваннi капiтальниx iнвестицiй за рахунок влас-них кошт1в (у 2016 р. - 69,4%) [15]. Подальший ix розвиток потребуе розширення фшансування, а його стабкьшсть можлива лише при наданш збалансова-них можливостей доступу до джерел як банкшського, так i ринкового фiнансування.
Уб1тчизняному секторi о61гу фiнансовиx шструментш «Укра!'нська бiржа» вже запропонувала «Ринок залучення капiталу» б1д 1 млн грн (рекомендовано б1д 8 млн) з часткою акцш для розмь щення б1д 15% (рекомендовано 25%) [11]. Однак ринок не функцюнуе, що можна inter alia пояснити напевно небажанням компанш (потенцшних емiтентiв) брати на себе шнукш на даний час додатковi зобов'язання щодо шформацшного розкриття. Чинником невдачi «Укра!'нсько!' 61рж1» може бути й слабка 'ii робота з широко'' презентаци цього майданчика та пошуку потенцшних емкентш.
Альтернативна торговельна платформа може функцюнувати i для здшснення приватного, i пу6л1ч-ного розмщення ц1нних паперiв. Ii' особливштю мае бути б1дсутн1сть л1стингу, але наявшсть шформацш-них вимог щодо розкриття шформаци, як1, звичайно, мають бути ширшими при пу6л1чному розмщенш ц1нних паперiв, проте меншими, шж для великих компанiй на 61рж1 (i це мае бути окреслено у про-ф1льному законодавствi). Для сприяння розмщенню
ц1нних паперiв МСБ можна скористатися досб1дом Польщ1 щодо функцюнування такого типу ринку NewConnect. Зокрема перед розмiщенням ц1нних паперiв емiтент мае розкрити не широкий проспект емiсii, а iнформацiйний документ, який редукований за обсягом i потребуе менших витрат емкента. Для шдготовки iнформацiйного документа та подальшого виконання iнформацiйниx вимог емiтент мае сшвп-рацювати з авторизованим консультантом. Кр1м того, сл1д мати догов1рш б1дносини i з компанiею, яка буде шдтримувати л1кб1дн1сть ц1нних паперiв емiтента.
Можливим варiантом сприяння розвитку ор-ганiзацiйно оформленого ринку для МСБ може бути часткове вкшкодування фшансо-вих витрат для шдготовки шформацшних матерiалiв. Надання кошт1б може здшснюватися як з боку дер-жави (однак е наявнiсть потенцшного корупц1йного ризику), так i на осноб1 допомоги в межах реалiзацii мiжнародниx проектiв з 6С, USAID (бкьш прийнят-но). Наприклад, у Польщ1 в межах операцiйноi про-грами «Iнтелiгентний розвиток» (використання евро-пейських структурних фонд1б) дiе напрям «Шдтримка МСБ у доступ! до ринку капiталiв - 4Stock» [21], яким передбачена можлившть отримання дотаци (максимум 50% витрат з оргашзаци емiсii) на оплату консультацiй-них послуг щодо приготування документацй та здшснення аналiзу, необxiдного для пошуку пайового фь нансування шляхом продажу цшних паперiв на торговельних платформах (процедура обку конфкенцшно! iнформацii, iнформацiйна полiтика компанй', зб1т due dilligence, оцiнка компанЦ, шформацшний документ, проспект емiсii, iнвесторська презентащя тощо).
ВИСНОВКИ
Активна модернiзацiя ринку в аспекта розширення доступних для швестицш акцш, ix гетероген-носп за видами економiчноi д1яльност1 сприятиме зростанню привабливостi ринку i з61льшить можли-бост1 iнвесторiв, а також матиме позитивний вплив на шдтримку ринково! стабiльностi. Розвиток пу6л1ч-ного ринку акцiй великих компанш можна здшснювати за такими етапами: 1) розмщення незначних пакепв акцш державних банив i створення ix вто-ринного ринку; 2) пу6л1чш пропозиц1я акцiй великих державних компанш; 3) розмщення акцш великих приватних компанш. Другим напрямом розвитку 1РО е створення альтернативно! торговельно! платформи для акцш малих i середнк компанш з менш ригорис-тичними вимогами щодо шформацшного розкриття корпоративно! звкность ■
Л1ТЕРАТУРА
1. Возна В. КонцепцГ! проведення первинного публiч-ного розмiщення акцiй на свтових фондових бiржах. Магк-mepiyM. Економ'1Чн'1 студп. 2014. № 56. С. 41-43.
2. Грабовська £. Досвщ виходу украТнських компанiй на ринок 1РО. Магiстерiум. Економкт студИ. 2014. Вип. 56. С. 51-55.
3. Ермоленко О., Лисьонкова Н. Проблеми пщготов-ки i проведення первинного публiчного розмщення акцiй украТнськими компанiями. Всник економки транспорту i промисловости 2012. № 37. С. 183-186.
4. Закон УкраТни «Про недержавне пенсшне забезпе-чення» вiд 09.07.2003 р. № 1057-IV. URL: http://zakon3.rada. gov.ua/laws/show/1057-15
5. Корнеева Ю. Можливост 1РО для державних компанш. Науковий всник Ужгородського унверситету. Сер.: Мiжнароднi eKOHOMi4Hi в'дносини та свтове господарство. 2017. Вип. 14 (1). С. 159-163.
6. Косова Т., Ярошевська О. Бiржовi мехашзми за-лучення шоземного катталу вГтчизняними корпорацiями. 1нвестицп: практика та досвiд. 2016. № 22. С. 9-12.
7. Познякова О., Втьгард М. Проблеми та перспек-тиви розмщення цiнних паперiв украТнських компанiй на Варшавськiй фондовш бiржi та ТТ альтернативних майданчи-ках. Молодий вчений. 2016. № 4. С. 160-164.
8. Положення про обов'язковi критерп та нормати-ви достатносл, диверсифiкованостi та якост активiв страховика, затвердженi Ршенням Нацкомфiнпослуг № 396 вiд 23.02.2016 р. URL: http://zakon0.rada.gov.ua/laws/show/ Z0417-16
9. Положення про функцюнування фондових бiрж, за-тверджене Рiшенням НКЦПФР № 1688 вщ 22.11.2012 р. URL: http://zakon2.rada.gov.ua/laws/show/z2082-12
10. Постанова Кабшету МшктрГв УкраТни «Про затвер-дження базового нормативу вщрахування частки прибутку, що спрямовуеться на виплату дивiдендiв за результатами фшансово-господарськоТ дiяльностi у 2015 роц господар-ських товариств, у статутному катталГ яких е корпоративш права держави» № 228 вщ 23.03.2016 р. URL: http://zakon3. rada.gov.ua/laws/show/228-2016-п
11. Рынок привлечения капитала. URL: http://www. ux.ua/s309
12. Слободянюк О., Башинська М., Волчков О. Пу-
блiчне розмiщення акцiй як механiзм розвитку катталГзацп пiдприемств УкраТни. Науковий всникХерсонського державного унверситету. Сер.:Економ'чннауки. 2016. Вип. 20 (2). С. 105-108.
13. Соколов М., Кошик О., Фабрика I. 1РО як споаб здiйснення приватизацГ! та постприватизацiйного розвитку пщприемств. Науков\ прац Кровоградського нацонально-го технчного унверситету. Сер.: Економ\чн\ науки. 2013. Вип. 24. С. 60-67.
14. Стецько М. Ринок акцш у формуванн структур корпоративного типу в економщ УкраТни. Глобальн та на-цюнальшпроблемиеконом'ки. 2016. Вип. 10. С. 860-865.
15. Стратепя розвитку малого i середнього пщпри-емництва в Укра'У на перюд до 2020 року, схвалена Роз-порядженням Кабшету МшктрГв УкраТни вщ 24.05.2017 р. № 504-р. URL: http://zakon5.rada.gov.ua/laws/show/504-2017-p
16. Топ-100. Огляд найбiльших державних пщприемств УкраТни / Мастерство економiчного розвитку i торпв-лГ УкраТни. URL: https://www.kmu.gov.ua/storage/app/media/ reforms/top-100-naybilshikh-derzhpidpriemstv-ukraini.pdf
17. Commission recommendation of 6 May 2003 (2003/361/EC) concerning the definition of micro, small and medium-sized enterprises / European Commission. 2003. URL: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=0J:L:20 03:124:0036:0041:en:PDF
18. Directive 2001/34/EC of the European Parliament and of the Council of 28 May 2001 on the admission of securities to official stock exchange listing and on information to be published on those securities. URL: https://publications.europa.eu/ en/publication-detail/-/publication/88d8ce3b-dfae-4ef8-9205 -4723ec7a2b8b/language-en
19. Droga po kapital. Przewodnik dla emitentôw gieldo-wych / GPW. 2017. URL: https://www.gpw.pl/pub/GPW/jak_zac-zacZGPW_przewodnik_dla_emitentow_gie.pdf
20. Green paper. Building a Capital Markets Union / European Commission. 2015. URL: http://ec.europa.eu/finance/ consultations/2015/capital-markets-union/docs/green-paper_ en.pdf
21. Osiecki A. Na gieldç dziçki dotacji z PARP. Rzeczpo-spolita. 2017. 29 Wrzesnia. URL: http://www.rp.pl/Eurodotacje-2017/309299945-Na-gielde-dzieki-dotacji-z-PARP.html
22. Rozporz^dzenie Ministra Finansôw RP z dnia 12 maja 2010 r. w sprawie szczegôlowych warunkôw, jakie musi spelniac rynek oficjalnych notowan gieldowych oraz emitenci papierôw wartosciowych dopuszczonych do obrotu na tym rynku. URL: http://dziennikustaw.gov.pl/du/2010Zs/84/547
23. Torchata A. Ulubiency OFE. W tych spôlkach fun-dusze mj najwiçksze udzialy. URL: http://www.bankier.pl/ wiadomosc/ Ulubiency-OFE-W-tych-spolkach-fundusze-maja-najwieksze-udzialy-7494668.html
24. Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentôw finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spôlkach publicz-nych. URL: http://prawo.sejm.gov.pl/isap.nsf/DocDetails. xsp?id=WDU20051841539
REFERENCES
"Commission recommendation of 6 May 2003 (2003/361/ EC) concerning the definition of micro, small and medium-sized enterprises" European Commission. 2003. http://eur-lex. europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=0J:L:2003:124:0036:0 041:en:PDF
"Directive 2001/34/EC of the European Parliament and of the Council of 28 May 2001 on the admission of securities to official stock exchange listing and on information to be published on those securities". https://publications.europa.eu/en/ publication-detail/-/publication/88d8ce3b-dfae-4ef8-9205-4723ec7a2b8b/language-en
"Droga po kapital. Przewodnik dla emitentow gieldow-ych" GPW. https://www.gpw.pl/pub/GPW/jak_zaczac/GPW_ przewodnik_dla_emitentow_gie.pdf
"Green paper. Building a Capital Markets Union" European Commission. 2015. http://ec.europa.eu/finance/ consultations/2015/capital-markets-union/docs/green-paper_en.pdf
Hrabovska, Ye. "Dosvid vykhodu ukrainskykh kompanii na rynok IPO" [The experience of Ukrainian companies entering the IPO market]. Mahisterium. Ekonomichni studii, no. 56 (2014): 51-55.
Kornieieva, Yu. "Mozhlyvosti IPO dlia derzhavnykh kompanii" [IPOs for state-owned companies]. Naukovyi visnyk Uzh-horodskoho universytetu. Ser. : Mizhnarodni ekonomichni vidno-syny ta svitove hospodarstvo, no. 14 (1) (2017): 159-163.
Kosova, T., and Yaroshevska, O. "Birzhovi mekhanizmy zaluchennia inozemnoho kapitalu vitchyznianymy korporatsi-iamy" [Exchange mechanisms for attracting foreign capital by domestic corporations]. Investytsii: praktyka ta dosvid, no. 22 (2016): 9-12.
Q_
LQ
O
m o
o
Q_
O
=n <
<
s
W
[Legal Act of Poland] (2005). http://prawo.sejm.gov.pl/ isap.nsf/DocDetails.xsp?id=WDU20051841539
[Legal Act of Poland] (2010). http://dziennikustaw.gov. pl/du/2010/s/84/547
[Legal Act of Ukraine] (2003). http://zakon3.rada.gov.ua/ laws/show/1057-15
[Legal Act of Ukraine] (2012). http://zakon2.rada.gov.ua/ laws/show/z2082-12
[Legal Act of Ukraine] (2016). http://zakon0.rada.gov.ua/ laws/show/z0417-16
[Legal Act of Ukraine] (2016). http://zakon3.rada.gov.ua/ laws/show/228-2016-n
[Legal Act of Ukraine] (2017). http://zakon5.rada.gov.ua/ laws/show/504-2017-p
Osiecki, A. "Na gielde dzieki dotacji z PARP". Rzeczpos-polita. 2017. http://www.rp.pl/Eurodotacje-2017/309299945-Na-gielde-dzieki-dotacji-z-PARP.html
Pozniakova, O., and Vilhard, M. "Problemy ta perspektyvy rozmishchennia tsinnykh paperiv ukrainskykh kompanii na Var-shavskii fondovii birzhi ta yii alternatyvnykh maidanchykakh" [Problems and prospects of placement of securities of Ukrainian companies on the Warsaw Stock Exchange and its alternative sites]. Molodyi vchenyi, no. 4 (2016): 160-164.
"Rynok privlecheniya kapitala" [The market for raising capital]. http://www.ux.ua/s309
Slobodianiuk, O., Bashynska, M., and Volchkov, O. "Pub-lichne rozmishchennia aktsii yak mekhanizm rozvytku kapi-talizatsii pidpryiemstv Ukrainy" [Public offering of shares as a mechanism of capitalization of Ukrainian enterprises]. Nauk-ovyi visnyk Khersonskoho derzhavnoho universytetu. Ser. : Ekonomichni nauky, no. 20 (2) (2016): 105-108.
Sokolov, M., Koshyk, O., and Fabryka, I. "IPO yak sposib zdiisnennia pryvatyzatsii ta postpryvatyzatsiinoho rozvytku pidpryiemstv" [IRO as a way of privatization and post-privatization development of enterprises]. Naukovi pratsi Kirovohradsko-ho natsionalnoho tekhnichnoho universytetu. Ser.: Ekonomichni nauky, no. 24 (2013): 60-67.
Stetsko, M. "Rynok aktsii u formuvanni struktur korpo-ratyvnoho typu v ekonomitsi Ukrainy" [Equity market in the formation of corporate-type structures in the Ukrainian economy]. Hlobalni ta natsionalni problemy ekonomiky, no. 10 (2016): 860-865.
"Top-100. Ohliad naibilshykh derzhavnykh pidpryiemstv Ukrainy / Ministerstvo ekonomichnoho rozvytku i torhivli Ukrainy" [Top 100 Review of the largest state enterprises of Ukraine / Ministry of Economic Development and Trade of Ukraine]. https://www.kmu.gov.ua/storage/app/media/re-forms/top-100-naybilshikh-derzhpidpriemstv-ukraini.pdf
Torchala, A. "Ulubiency OFE. W tych spolkach fundusze maja najwieksze udzialy". http://www.bankier.pl/wiadomosc/ Ulubiency-OFE-W-tych-spolkach-fundusze-maja-najwieksze-udzialy-7494668.html
Vozna, V. "Kontseptsii provedennia pervynnoho publich-noho rozmishchennia aktsii na svitovykh fondovykh birzhakh" [Concepts of the initial public offering of shares on the world stock exchanges]. Mahisterium. Ekonomichni studii, no. 56 (2014): 41-43.
Yermolenko, O., and Lysonkova, N. "Problemy pidhoto-vky i provedennia pervynnoho publichnoho rozmishchennia aktsii ukrainskymy kompaniiamy" [Problems of preparation and holding of the initial public offering of shares by Ukrainian companies]. Visnyk ekonomiky transportu i promyslovosti, no. 37 (2012): 183-186.
