Моделирование устойчивого роста компании как инструмент оценки изменений в ее экономическом потенциале Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

45 (87) - 2011

Финансовый менеджмент

УДК 658.15

моделирование Устойчивого роста компании как инструмент

оценки изменений в ее экономическом потенциале

л. В. ШУКЛОВ,

кандидат экономических наук, ведущий методолог управления бухгалтерского учета и контроля E-mail: lev. shuklov@gmail.com Международная группа компаний «ИТЕРА»

Модели расчета устойчивых темпов роста являются одной из основополагающих концепций современного финансового менеджмента, однако для многих предприятий их применение до сих пор является экзотикой. Это связано с отсутствием прозрачной методики расчета базовых параметров моделей, таких как оборачиваемость активов, рентабельность и др., которые не могут быть прямо посчитаны на основе бухгалтерской отчетности компаний. В статье уточняется методология расчета коэффициента устойчивости экономического роста, и предлагается механизм его применения в условиях различных рисков, позволяющий спрогнозировать возможную реакцию рынка на выход отчетности компании.

Ключевые слова: устойчивый рост, экономический потенциал предприятия, оборачиваемость активов, управление рисками, прогнозирование выручки, динамика стоимости предприятия

Модели расчета устойчивых и достижимых темпов роста были впервые предложены американскими учеными Д. Ван Хорном и Р. Хиггинсом в период с 1988 по 1997 г. [2].- Сегодня моделирование устойчивого и достижимого роста является одной из основополагающих концепций финансового

менеджмента. Этот вопрос не обошли вниманием и российские ученые. Данной проблеме посвящены работы Е. Н. Лобановой [6], Е. С. Стояновой [10], А. Ф. Никольского [8], Т. Г. Малаш, А. П. Минакова и др. Смысл трудов отечественных ученых сводится к попыткам адаптировать указанные модели к отраслевой специфике различных предприятий, ввести в них поправочные коэффициенты, связанные с их применением в условиях высоких рисков определенного вида (например, рисков ликвидности).

Несмотря на это, оценка устойчивых темпов роста до сих пор является экзотикой для многих российских предприятий. Это связано с абстрактным характером основных параметров моделей и отсутствием методики расчета этих параметров. Результаты моделирования часто приводят к выводам, которые отличаются от фактической реакции инвесторов на достигнутые предприятием показатели. Например, во всех моделях используется показатель «оборачиваемость активов», однако можно назвать несколько способов расчета данного параметра, дающих совершенно разные результаты, в зависимости от того, что подразумевать под активами и по какой методике их оценивать.

Существующая практика анализа, применяемая в традиционном исполнении, основывается на «золотом правиле» экономики предприятия [3], которое выражается в соблюдении следующей системы неравенств при оценке эффективности функционирования предприятия:

100% <ТРа <ТРв <ТРп, (1)

где ТРа - темп роста активов предприятия;

ТРв - темп роста выручки;

ТРп - темп роста прибыли.

В неравенствах (1) отражается соотношение между темповыми изменениями ключевых показателей бизнеса. Данные неравенства следует анализировать слева направо.

В первом неравенстве рассматривается увеличение экономического потенциала за счет увеличения активов. Тем самым возрастают масштабы деятельности предприятия.

Во втором неравенстве учитывается повышение отдачи денежных средств, вложенных в предприятие, поскольку выручка возрастает более высокими темпами, чем осуществляется рост экономического потенциала.

Третье неравенство показывает, что прибыль возрастает опережающими темпами за счет снижения издержек производства, оптимизации технологического процесса и улучшения взаимоотношений с другими участниками бизнеса.

Неравенства (1) вскрывают несколько идеализированную картину бизнеса. На практике довольно часто возникают отклонения от таких идеальных зависимостей, которые в действительности нельзя считать негативными [4]. Это касается запуска новых перспективных проектов или модернизации существующих объектов, когда предполагается значительное вложение капитала. Поэтому помимо системы неравенств необходима дополнительная оценка факторов, которые влияют на экономический потенциал предприятия на основе коэффициента устойчивости экономического роста (УТР).

У различных авторов существует несколько вариантов представления формулы коэффициента устойчивости экономического роста, которые дают один и тот же результат. Исходная формула коэффициента имеет вид:

УТР =

П - Д

ск :

(2)

где П - прибыль за период;

Д - объем дивидендов, подлежащий распределению;

СК0 - собственный капитал на начало периода.

Разложив на множители показатели собственного капитала, умножив числитель и знаменатель на одно и то же выражение, исходя из аксиомы равенства активов сумме собственного и заемного капиталов (А = СК + ЗК), получаем классической вид формулы Д. Ван Хорна:

(П - Д) _ п _ + зк)

УТР = П В СК = А _ (П - Д) П _ + ЗК)

В П В СК

_ КР • РП • (1 + ФР)

-— КР ■ РП • (1 + ФР)

ол

где В - выручка в отчетном периоде;

ЗК - заемный капитал;

СК - собственный капитал на конец периода,

равный СК0 + П - Д;

А - активы;

КР - доля реинвестирования прибыли, равная

П - Д / П;

РП - рентабельность продаж, равная П / В;

ФР - финансовый рычаг, равный ЗК / СК;

Оа - оборачиваемость активов, равная В / А.

В таком виде модель устойчивого роста позволяет выделить четыре основных показателя, влияющих на прогнозирование роста выручки предприятия. С помощью формулы (2) можно проводить факторный анализ влияния различных показателей на прирост выручки предприятия. Исследование темпов изменения каждого из четырех показателей (КР, РП, ФР и Оа) позволит количественно интерпретировать их влияние, а также понять, какие ресурсы и в каком объеме необходимо мобилизовать для повышения эффективности функционирования предприятия [4].

Технология применения моделей устойчивого роста в литературе подробно не описывается, поэтому часто практики приходят к разным результатам из-за отличий в методологии расчета таких показателей, как «оборачиваемость активов», «прибыль», «дивиденды», «финансовый рычаг».

Показатель оборачиваемости активов нельзя точно рассчитать, просто отталкиваясь от российской или даже международной отчетности предприятия. Для иллюстрации этого факта рассмотрим упрощенный пример применения модели устойчивого роста (табл. 1).

Предприятие получает прибыль 20 ед. в течение базового периода, что составляет 10 % ее

Таблица 1

Пример, иллюстрирующий различия в методологии расчета показателя «коэффициент устойчивости экономического роста»

Показатель, ед. 2011 г. * 2012 г. (бухгал- 2013 г. (бухгал- 2012 г. (управ- 2013 г. (управ-

терская терская ленческая ленческая

отчетность) отчетность) отчетность) отчетность)

Активы 320 332 347 352 387

Основные средства 250 250 250 250 250

Нематериальные активы 20 40

Деньги 70 82 97 82 97

Обязательства 100 110 121 110 121

Капитал 220 222 226 242 266

Уставный капитал 200 200 200 200 200

Прочий совокупный доход - - - - -

Признание НМА 20 40

Расходы на создание НМА (20) (40)

Нераспределенная прибыль - 20 22 20 42

Чистая прибыль 20 2 4 22 24

Выручка 100 110 121 110 121

Расходы 80 108 117 88 97

Чистая прибыть 20 2 4 22 24

Доля реинвестирования прибыли, % 100 100 100 100 100

Финансовый рычаг, % 45 50 54 45 45

Рентабельность, % 20 2 3 20 20

Оборачиваемость активов, % 31,3 33,1 34,9 31,3 31,3

Устойчивый рост для следующего 10 1 2 10 10

периода, %

* Бухгалтерская отчетность соответствует управленческой.

капитала на начало периода (см. табл. 1). Вложив данную прибыль в увеличение производства, при прочих неизменных параметрах (финансовый рычаг, оборачиваемость активов, рентабельность) мы получим прирост 10 % выручки в следующем периоде. Предприятие инвестирует данные деньги в маркетинговую кампанию, и тем самым повышает узнаваемость своей торговой марки и добивается прогнозируемого прироста выручки и прибыли (см. бухгалтерскую отчетность 2012 г. в табл. 1). Для сохранения эффекта финансового рычага на прежнем уровне предприятие привлекает дополнительные заемные средства. Таким образом, фактический темп роста соответствует устойчивому.

Модель устойчивого роста в нашем случае показывает рост оборачиваемости активов и сокращение рентабельности по сравнению с базовым периодом, результатом чего является снижение прогнозных темпов устойчивого роста (табл. 1). В действительности же фактический темп роста в точности соответствует устойчивому, и ни один из основных показателей модели не меняется (см. управленческую отчетность в табл. 1). Дело в

том, что инвестируя в маркетинг, предприятие как бы создает новые нематериальные активы, которые не отражаются в учете - клиентские базы, деловую репутацию. В бухгалтерском учете подобные права идентифицируются и признаются в учете только при приобретении предприятий и отражаются уже в консолидированной отчетности в виде гудвилла или иных нематериальных активов [7].

У оценочных компаний наработана многолетняя практика их точной оценки, но в то же время ни одни стандарты учета не позволяют их признать до тех пор, пока компания, обладающая ими, не будет приобретена и за эти активы будут уплачены реальные деньги.

Расчет темпов устойчивого роста на основе бухгалтерской отчетности редко когда дает правильные результаты. Для его достоверной оценки необходимо составление управленческой отчетности, в которой производится ряд отступлений от действующих правил бухгалтерского учета, в частности капитализация расходов на внутренне созданные нематериальные активы и их оценка по справедливой стоимости. Кратко технология

подготовки такой отчетности и расчета основных показателей, входящих в модель устойчивого роста, приведена в табл. 2.

Как видно из данных табл. 2, в дополнение к признанию внутренних нематериальных активов при определении показателя оборачиваемости необходимо исключить из расчета фактически выведенные из бизнеса активы. Например, если в компании есть инвестиции в предприятия с отрицательными чистыми активами, займы связным сторонам с низкой вероятностью возврата и т. п., то данные статьи следует исключить из расчета активов и классифицировать как дивиденды, выплаченные акционерам.

Последней особенностью расчета оборачиваемости активов является использование в расчетах показателя «чистый оборотный капитал». Так, часто

Таблица 2

особенности расчета основных показателей, входящих в модель устойчивого роста

№

Коэффициент

Оборачиваемость активов

Рентабельность продаж

2.1 Корректировать амортизацию с учетом переоценки активов до справедливой стоимости и признания внутренне созданных нематериальных активов.

2.2 Исключать расходы на создание внутренних нематериальных активов

Доля реинвестирования прибыли

Финансовый рычаг

особенности расчета

1.1 Включать внутренне созданные нематериальные активы. 1.2 Не учитывать активы, фактически выведенные из бизнеса.

1.4 Использовать показатель «чистый оборотный капитал» для расчетов (сворачивать оборотные активы и обязательства и показывать в разделе активов)

3.1 Дополнительно учесть в виде дивидендов фактически выведенные из бизнеса активы.

3.2 Долю реинвестирования считать как отношение бухгалтерской прибыли, уменьшенной на величину дивидендов (с учетом п. 3.1), к прибыли по данным управленческого учета (скорректированной по правилам п. 2)

4.1 Считается как отношение всех заемных средств пассива баланса ко всем собственным. При этом все статьи пассива, не связанные с финансовой деятельностью (кредиторская задолженность, отложенные налоги и т. п.) сворачиваются с активами и показываются в разделе актива баланса.

4.2 Субординированные займы учитывать в составе собственного капитала

могут возникать ситуации, когда на предприятии имеется большой объем непогашенной дебиторской и кредиторской задолженности, свободных денежных средств. При классическом подходе к расчету показателя «финансовый рычаг» обычно оценивается только соотношение между заемным и собственным капиталом без учета кредиторской задолженности [1]. В то же время с учетом правил построения баланса сумма собственного и заемного капиталов в модели должна соответствовать общей величине активов.

Таким образом, необходимо либо учитывать кредиторскую задолженность в составе заемного капитала при расчете финансового рычага, либо свернуть ее с оборотными активами и получить чистый оборотный капитал, который учитывать в составе активов. Последний вариант более предпочтителен, поскольку, с одной стороны, приближает показатель финансового рычага к классическому определению, а с другой стороны, сближает оборачиваемость всех активов с показателем «оборачиваемость производственных активов».

Таким образом, последний параметр для целей оценки устойчивых темпов роста имеет вид: ОА = В / АУПР где В - выручка за период; АУПР - общая величина активов компании по данным управленческого учета, равная АБУХ + НМАшотр - КЗ -- ДФВ0 + ДСС, где Абух - общая величина активов компании по данным бухгалтерского учета; НМАнеотр - справедливая стоимость нематериальных активов, не отраженных на балансе в соответствии с их определением в Международном стандарте финансовой отчетности (IFRS) 3, включая внутренне созданные нематериальные активы, права, вытекающие из договоров, клиентские базы и т. п.; КЗ - кредиторская задолженность и прочие обязательства, не подпадающие под определение заемного капитала; ДФВ0 - величина долгосрочных долговых финансовых вложений, выданных по ставкам существенно ниже рыночной, график платежей по которым не предполагает возврата в течение ближайших трех лет, а также долгосрочных долевых финансовых вложений в аффилированные компании с отрицательными чистыми активами; ДСС - разница между исторической стоимостью активов, отраженных на балансе в соответствии с правилами национального учета, и их справедливой рыночной стоимостью.

В модели расчета темпов устойчивого роста используется показатель, обратный оборачиваемости

1

2

3

4

активов, - период оборота активов. Экономический смысл его - это период времени, за который доход компании будет равен стоимости ее активов. Рассмотрим интерпретацию данного показателя с точки зрения бухгалтерской и управленческой отчетностей, составленных по описанным выше правилам.

Если компания увеличила объем производства продукции на две единицы, это приведет к росту выручки. В бухгалтерской отчетности историческая стоимость активов не меняется, поэтому, рассчитав данный показатель по бухотчетности, можно получить прирост оборачиваемости активов. Однако он не всегда соответствует фактическому сокращению периода, в течение которого актив генерирует доход. Здесь возможны три ситуации:

■ оборачиваемость увеличится, если ресурс станка не изменился, т. е. станок быстрее исчерпает свой ресурс;

■ оборачиваемость не изменится, если ресурс увеличился до 120 деталей, так как станок исчерпает свой ресурс за тот же срок, что и раньше, однако рыночная стоимость такого станка возрастет;

■ оборачиваемость уменьшится, если ресурс увеличится до 140 деталей, так как станок исчерпает ресурс медленнее, однако рыночная стоимость такого станка также возрастет. Правила бухгалтерского учета в этой ситуации

требуют признания расходов на модернизацию станка в увеличение стоимости актива [9], но величина расходов на модернизацию станка не всегда пропорциональна изменению реального срока службы. Если увеличение оборачиваемости станка было вызвано открытием новой технологии обработки на нем, то стоимость станка в учете вовсе не изменится, в то же время ресурс его возрастет. При этом с экономической точки зрения был создан нематериальный актив, который должен быть признан в учете, и фактическое время, за которое стоимость активов будет возмещена, не изменится.

Таким образом, оборачиваемость актива по данным управленческой отчетности отражает изменение реального срока, в течение которого стоимость актива будет приносить доход.

Учет доходов и расходов в управленческой отчетности для оценки устойчивых темпов роста также имеет свои особенности. Из состава затрат следует исключить расходы на создание внутренних нематериальных активов и включить затраты на их

амортизацию. Амортизация реальных производственных активов должна быть также пересчитана с учетом их справедливой стоимости, которая может отличаться от исторической.

Расходы на создание внутренних нематериальных активов и доходы от их признания, равно как и доходы, связанные с переоценкой реальных активов, следует учитывать в качестве прочего совокупного дохода за период и отражать напрямую на счетах капитала.

С учетом сказанного показатель рентабельности для оценки устойчивых темпов роста имеет вид: Р = П / В, где В - выручка за период; Пупр - прибыль по данным управленческой отчетности предприятия, составленной для финансового анализа и оценки устойчивых темпов роста, определяемая по формуле

П = П + РС - ДА,

упр бух '

где РС - расходы по созданию внутренних нематериальных активов, не отражаемых в учете; ДА - разница между фактической амортизацией, посчитанной от справедливой стоимости основных средств и внутренне созданных нематериальных активов, и бухгалтерской амортизацией, отраженной в силу правил бухгалтерских стандартов и принципа учета по исторической стоимости.

Для повышения достоверности расчета доли реинвестирования прибыли к величине дивидендов, определенной в протоколах советов директоров компаний, следует добавить изменение в выданных займах и инвестициях по договорам, погашение по которым в краткосрочной и среднесрочной перспективах не предвидится.

Если по таким договорам в ближайшем будущем все же произойдет непредвиденное погашение, то эту величину следует учесть как увеличение доли реинвестированной прибыли. Поскольку расчет устойчивых темпов роста производится на основе управленческой отчетности, в знаменателе формулы расчета доли реинвестированной прибыли следует использовать величину прибыли по данным управленческой отчетности, чтобы обеспечить взаимоувязку показателей модели расчета коэффициента устойчивого экономического роста.

Такая взаимоувязка предполагает сокращение числителей и знаменателей параметров, входящих в расчет, в результате чего получается базовая формула расчета коэффициента устойчивого экономического роста.

7х"

25

С учетом сказанного показатель расчета доли реинвестированной прибыли для оценки коэффициента устойчивого экономического роста имеет

вид:

КР =

Пбух -АДФВ - Д

П

где Пбух - бухгалтерская прибыль по данным финансовой отчетности компании; ДДВФ - изменение за период в величине долгосрочных долговых финансовых вложений, выданных по ставкам существенно ниже рыночной, по которым не предполагается возврата в течение ближайших трех лет, а также изменение в долгосрочных долевых финансовых вложениях в аффилированные компании с отрицательными чистыми активами; Д - объявленные советом директоров дивиденды за период, подлежащие выплате; ПУПР - прибыль по данным управленческой отчетности предприятия, составленной для финансового анализа и оценки устойчивых темпов роста.

Расчет устойчивых и достижимых темпов роста и последующий факторный анализ отклонений являются важным инструментом в прогнозировании развития предприятия. Проведение такого анализа на основе бухгалтерской отчетности с использованием сложившихся подходов к анализу не будет полезно для принятия управленческих решений, поэтому необходимо прикладное составление управленческой отчетности для расчета устойчивых темпов роста.

Следующим шагом в применении моделей устойчивого роста является интерпретация результатов анализа отчетности. Согласно теории экономической синергетики, управление стратегией роста заключается в использовании неравновесия системы как источника развития [5]. Фактические темпы роста компаний никогда не соответствуют устойчивым, так как тогда это означало бы отсутствие изменений в бизнес-модели компании, а значит, такая компания теряла бы свой экономический потенциал и все менее и менее соответствовала бы требованиям времени, специфике рынка и текущим рискам бизнеса, которые постоянно меняются.

В табл. 3, 4 приведен перечень наиболее распространенных вариантов интерпретации отклонений фактических темпов роста от устойчивых в зависимости от специфики текущих рисков ведения бизнеса. Данные табл. 3 и 4 опираются на резуль-

таты исследования, проведенного автором в ходе многолетней консалтинговой работы по подготовке международной отчетности предприятий разных сфер и последующего анализа реакции инвесторов (динамика стоимости акций) и менеджмента на показатели данной отчетности.

Наиболее опасными для бизнеса являются риски, величина финансовых потерь по которым с учетом вероятности их наступления максимальна. Оценка риска предполагает перемножение ожидаемых финансовых потерь при наступлении рискового события на вероятность наступления данного события в отчетном периоде [11].

Выводы об изменениях в экономическом потенциале предприятия при отставании фактических темпов роста от устойчивых, представленные в табл. 3, справедливы лишь в том случае, если величина надбавки за указанный в таблице риск, закладываемой инвесторами в проект, выше, чем разница в процентах между фактическими и устойчивыми темпами роста.

Когда наиболее опасными являются кредитные риски, предприятие вынуждено для противодействия им оптимизировать структуру капитала и снижать плечо финансового рычага. Сокращение рычага ограничивает возможности развития компании, поэтому для поддержания роста предприятие будет стремиться к повышению оборачиваемости активов и сокращению затрат.

Для повышения оборачиваемости активов могут использоваться различные модели оптимизации оборотного капитала, связанные с сокращением финансового цикла, - например факторинговые операции, пересмотр структуры поставщиков и т. п. Если все эти действия приводят к тому, что фактический темп роста стал даже выше, чем устойчивый, и при этом финансовый рычаг сократился, то можно считать, что такие отклонения от устойчивого темпа роста повышают экономический потенциал предприятия.

Если же фактический темп роста снизился, но при этом рентабельность возросла, то данные отклонения также можно трактовать как рост экономического потенциала предприятия (см. табл. 3), поскольку повышение рентабельности позволит в краткосрочном аспекте получить большую прибыль и инвестировать ее в развитие. В то же время рост оборачиваемости активов увеличивает способность компании зарабатывать деньги в долгосрочном аспекте.

Таблица 3

Влияние отклонений фактических темпов роста от устойчивых на экономический потенциал предприятия в условиях различных рисков

Наиболее опасные риски Отклонение темпа роста от устойчивого Факторы отклонения Экономический потенциал предприятия

Оборачиваемость Рентабельность финансовый рычаг

Кредитные Выше Рост Рост Рост Снижение

Кредитные Выше Рост Рост Снижение Рост

Кредитные Выше Рост Снижение Рост Снижение

Кредитные Выше Снижение Рост Рост Снижение

Кредитные Выше Рост Снижение Снижение Рост

Кредитные Выше Снижение Рост Снижение Рост

Кредитные Выше Снижение Снижение Рост Снижение

Кредитные Ниже Снижение Снижение Снижение Снижение

Кредитные Ниже Рост Рост Снижение Рост

Кредитные Ниже Рост Снижение Рост Снижение

Кредитные Ниже Снижение Рост Рост Снижение

Кредитные Ниже Рост Снижение Снижение Снижение

Кредитные Ниже Снижение Рост Снижение Рост

Кредитные Ниже Снижение Снижение Рост Снижение

Ценовые Выше Рост Рост Рост Рост

Ценовые Выше Рост Рост Снижение Рост

Ценовые Выше Рост Снижение Рост Снижение

Ценовые Выше Снижение Рост Рост Рост

Ценовые Выше Рост Снижение Снижение Снижение

Ценовые Выше Снижение Рост Снижение Рост

Ценовые Выше Снижение Снижение Рост Снижение

Ценовые Ниже Снижение Снижение Снижение Снижение

Ценовые Ниже Рост Рост Снижение Рост

Ценовые Ниже Рост Снижение Рост Снижение

Ценовые Ниже Снижение Рост Рост Снижение

Ценовые Ниже Рост Снижение Снижение Снижение

Ценовые Ниже Снижение Рост Снижение Рост

Ценовые Ниже Снижение Снижение Рост Снижение

Инвестиционные Выше Рост Рост Рост Рост

Инвестиционные Выше Рост Рост Снижение Рост

Инвестиционные Выше Рост Снижение Рост Снижение

Инвестиционные Выше Снижение Рост Рост Снижение

Инвестиционные Выше Рост Снижение Снижение Снижение

Инвестиционные Выше Снижение Рост Снижение Снижение

Инвестиционные Выше Снижение Снижение Рост Снижение

Инвестиционные Ниже Снижение Снижение Снижение Снижение

Инвестиционные Ниже Рост Рост Снижение Рост

Инвестиционные Ниже Рост Снижение Рост Снижение

Инвестиционные Ниже Снижение Рост Рост Снижение

Инвестиционные Ниже Рост Снижение Снижение Снижение

Инвестиционные Ниже Снижение Рост Снижение Снижение

Инвестиционные Ниже Снижение Снижение Рост Снижение

Действие ценовых рисков связано с непредвиденным колебанием цен. Здесь ключевым показателем эффективности противодействия данному риску является рентабельность, так как она показывает запас прочности предприятия в процентах к возможному изменению цен в договорах.

Таким образом, любые отклонения фактических темпов роста от устойчивых (как положительные, так и отрицательные), если при этом происходит увеличение рентабельности, повышают потенциал развития предприятия, поскольку позволяют ему пройти кризис и преодолеть коле-

бания рынков с меньшими потерями по сравнению с конкурентами.

Действие инвестиционных рисков связано с возможностью изменения политической обстановки, недостаточно надежной системой контроля на предприятии, технологическими рисками, связанными с оборудованием (поломка, пожар и т. п.) и др. Когда такие опасности возрастают по сравнению с их ожидаемым значением, которое было в момент старта инвестиционного проекта, смягчить негативную реакцию инвесторов можно главным образом путем повышения оборачиваемости активов, т. е. сокращением срока реализации проекта или повышением его способности генерировать доход в долгосрочном плане.

Таким образом, отклонения фактических темпов роста от устойчивых будут истолкованы рынком как повышение экономического потенциала компании при высоких инвестиционных рисках, только если они вызваны одновременным ростом оборачиваемости активов и рентабельности. Причем положительная динамика стоимости акций компании на бирже будет наблюдаться, даже если фактический темп роста ниже устойчивого, но при этом увеличились оборачиваемость активов и рентабельность, а отставание произошло из-за сокращения финансового рычага.

Модели оценки устойчивых и достижимых темпов роста позволяют производить экспресс-анализ и мониторинг эффективности инвестиций в динамично изменяющейся среде. Потребность в таком анализе наиболее остро ощущается в растущих компаниях малого и среднего бизнеса. В условиях, когда такой бизнес еще не вышел на безубыточный объем производства, текущий мониторинг эффективности инвестиций особенно важен.

Для оценки устойчивых темпов роста в таких компаниях по формуле (2) долю реинвестирования прибыли следует считать так:

кр = Пбух -АДФВ + АСК - Д

= Ппр ,

где ДСК - увеличение собственного капитала в

течение периода.

Предприятия, еще не вышедшие на уровень безубыточности, нуждаются в увеличении собственного капитала акционеров для финансирования деятельности. При этом превышение фактического финансового рычага над его оптимальным уровнем в условиях, когда бизнес не вышел на уровень безубыточности, является для акционеров крайне рискованным.

Соответствие фактических темпов роста такого бизнеса устойчивым будет как раз сигналом отсутствия развития, поскольку для таких компаний важно выйти из состояния равновесия, реализовать свой потенциал и опередить рынок.

Если при увеличении на 10 % вложения в капитал бизнеса, еще не вышедшего на уровень безубыточности, окажется, что выручка вырастет на 10 %, убыток вырастет на 10 % и активы вырастут на 10 %, т. е. бизнес окажется в устойчивом состоянии, то такие инвестиции нельзя назвать эффективными.

Инвесторы рассчитывают как минимум на прирост маржинальной прибыли, т. е. снижения темпа прироста убытка или сокращение самого убытка. Математически падение темпа прироста убытка не всегда сопровождается ростом рентабельности. В то же время в бизнесе, не вышедшем на точку безубыточности, важен и контроль за показателями ликвидности. Несвоевременное исполнение обязательств по договорам в молодой развивающейся компании может привести к ухудшению ее имиджа у контрагентов, что приведет к более жестким контрактам и в итоге сократит прирост маржинальной прибыли, которого так ожидают инвесторы.

Упрощенно такой контроль можно осуществлять, анализируя динамику изменения показателей ликвидности. Для более точной и комплексной оценки следует использовать динамику показателя оценки рисков ликвидности. Комплексная оценка риска ликвидности предполагает оценку финансовых потерь предприятия (изменение штрафных санкций в договорах, сложившуюся практику отношений с контрагентами) в случае несвоевременного исполнения обязательств, умноженную на вероятность наступления данных событий.

Третьим важным фактором, который следует рассматривать в сочетании с описанными выше, -финансовый рычаг. Если анализ показал, что фактический темп роста выручки ниже прогнозного, и при этом использовались дополнительные заемные средства, то скорее всего не все сделанные инвестиции были эффективно вложены в бизнес. Если бы при прочих равных условиях были вложены только собственные средства, то прироста маржинальной прибыли, скорее всего, не произошло бы (табл. 4).

В табл. 4 представлена оценка изменения экономического потенциала для малых и средних предприятий, находящихся на первых стадиях жизненного цикла и не вышедших на безубыточный объем производства. Результаты, приведенные для

Таблица 4

влияние отклонений фактических темпов роста от устойчивых на экономический потенциал молодых предприятий, не вышедших на точку безубыточности

Отклонение темпа Дополнительно рассматриваемые факторы Экономический

роста выручки от Комплексная оценка Прирост маржинальной финансовый потенциал

устойчивого рисков ликвидности прибыли рычаг предприятия

Факт>прогноз Рост Рост Рост Снижение

Факт>прогноз Рост Рост Снижение Снижение

Факт>прогноз Рост Снижение Рост Снижение

Факт>прогноз Снижение Рост Рост Рост

Факт>прогноз Рост Снижение Снижение Снижение

Факт>прогноз Снижение Рост Снижение Рост

Факт>прогноз Снижение Снижение Рост Снижение

Факт>прогноз Снижение Снижение Снижение Снижение

Факт>прогноз Рост Рост Снижение Снижение

Факт>прогноз Рост Снижение Рост Снижение

Факт>прогноз Снижение Рост Рост Рост

Факт>прогноз Рост Снижение Снижение Снижение

Факт>прогноз Снижение Рост Снижение Рост

Факт>прогноз Снижение Снижение Рост Снижение

0<факт<прогноз Рост Рост Рост Снижение

0<факт<прогноз Рост Рост Снижение Снижение

0<факт<прогноз Рост Снижение Рост Снижение

0<факт<прогноз Снижение Рост Рост Снижение

0<факт<прогноз Рост Снижение Снижение Снижение

0<факт<прогноз Снижение Рост Снижение Рост

0<факт<прогноз Снижение Снижение Рост Снижение

0<факт<прогноз Снижение Снижение Снижение Снижение

0<факт<прогноз Рост Рост Снижение Снижение

0<факт<прогноз Рост Снижение Рост Снижение

0<факт<прогноз Снижение Рост Рост Снижение

0<факт<прогноз Рост Снижение Снижение Снижение

0<факт<прогноз Снижение Рост Снижение Снижение

0<факт<прогноз Снижение Снижение Рост Снижение

ситуаций, когда фактический темп роста отстает от прогнозного по модели Ван Хорна, справедливы, если прирост выручки положителен.

Таким образом, для малых и средних предприятий не вышедших на безубыточный объем производства, об увеличении экономического потенциала можно говорить только в том случае, если фактический темп роста отличается от устойчивого и при этом происходят прирост маржинальной прибыли и снижение общего уровня рисков ликвидности.

Список литературы

1. Бернстайн Л. А. Анализ финансовой отчетности: теория, практика и интерпретация. М., Финансы и статистика, 1996.

2. Бланк И. А. Основы финансового менеджмента. Киев, 2004.

3. Боровков П. Необходимость проведения финансового анализа предприятий. URL: http://www. cfin. m/finanalysis/reports/fin-ec_analysis. shtml.

4. Копытов Р., Лабеев В. Уточнение значимости основных факторов стоимости на устойчивость развития деятельности предприятия. URL: www.tsi. lv/Transport-and-Telecommunication/V73_en/art12. pdf.

5. Кузнецов Б. Л. Введение в экономическую синергетику. Набережные челны, 1999.

6. Лобанова Е. Н. Развитие финансового менеджмента на российских предприятиях. М., 2002.

7. МСФО 3 «Объединение бизнеса» // Международные стандарты финансовой отчетности: Издание на русском языке. М.: Аскери-АССА, 2010.

8. Никольский А. Ф. Теория устойчивого развития: учебное пособие. Иркутск, 2002.

9. Об утвержденииПоложения по бухгалтерскому учету «Учет основных средств» ПБУ 6/01: приказ Министерства финансов РФ № 26н от 30.03.2001.

10. Стоянова Е. С., Крылова Т. Б., Балабанов И. Т. Финансовый менеджмент: теория и практика. М., 2001.

11. Чернова Г. В. Практика управления рисками на уровне предприятия. Спб, 2000.

7х"

29