CC BY
11
УДК 338.27
Лугаськов П.В. магистрант
Тольяттинский Государственный университет Научный руководитель: Курилова А.А.
Россия, Тольятти МОДЕЛИРОВАНИЕ ОПТИМАЛЬНОЙ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ
Аннотация: Рассмотрены подходы к определению структуры капитала и оптимального уровня кредитной нагрузки предприятия. Разработана экономико-математическая модель определения оптимального размера кредитной нагрузки, позволяющая принимать решения, ориентируясь на показатель стоимости компании. Приведен алгоритм и пример практической реализации модели. Проанализирована экономическая эффективность применения модели.
Ключевые слова: экономико-математическая модель, финансовые инструменты, планирование, финансирование, оценка и прогнозирование стоимости, многокритериальная оптимизация.
Lugaskov P. V. master student Togliatti State University Supervisor: Kurilova A. A.
Russia, Togliatti
MODELING OF OPTIMAL THE CAPITAL STRUCTURE OF THE COMPANY
Abstract: The approaches to determining the capital structure and the optimal level of credit load of the enterprise are considered. The economic and mathematical model for determining the optimal size of the credit load, allowing to make decisions, focusing on the value of the company. The algorithm and an example of practical implementation of the model are given. The economic efficiency of the model application is analyzed.
Keywords: economic and mathematical model, financial instruments, planning, financing, cost estimation and forecasting, multi-criteria optimization.
Моделирование оптимальной финансовой структуры капитала, т. е. способа финансирования деятельности предприятия в целом [1, c.246],
осуществляется в целях достижения финансовой устойчивости организации в долгосрочной и краткосрочной перспективе. Ориентиром при этом выступает относительная величина денежных выплат, причитающихся владельцам финансовых ресурсов как характеристика уровня доходности вложенного капитала, который должно обеспечивать предприятие без уменьшения своей рыночной стоимости. Привлечение заемных источников, которое сопровождается ростом финансового риска, должно способствовать повышению ожидаемой доходности собственного капитала предприятия.
Практика показывает, что финансовое руководство организаций самостоятельно определяет приоритет конкретных критериев оптимизации структуры капитала. Данный факт подтверждается выводами об использовании предприятиями прагматических оценок для определения структуры капитала и его средней стоимости вместо теоретических оценок оптимальной цены, что позволяет компаниям повышать гибкость при реализации инвестиционно-финансовых решений [3, с.29].
Отсутствие формализованных моделей и механизмов определения оптимального уровня долговой нагрузки предприятия негативно отражается на качестве принимаемых управленческих решений, касающихся финансовой структуры капитала. Как следствие, возрастает потребность в разработке экономико-математических моделей, учитывающих стоимость собственного капитала, влияние риска финансовых затруднений, прогнозную динамику финансового рычага, возможный диапазон процентной ставки, рост доходов и другие аспекты политики обеспечения компании, в полной мере согласующие интересы собственников предприятия и связанных с ним лиц при выборе структуры источников финансирования.
Вопрос о возможности и актуальности управления структурой капитала, влиянии на цену капитала возник во время развития неоклассической теории фирмы и давно обсуждается в научном сообществе. В теории структуры капитала принято выделять два подхода: статический (в рамках которого разработаны традиционная и компромиссная модели, модели Миллера - Модильяни) и динамический (представленный, например, сигнальными моделями Росса и Майерса - Майлуфа).
В соответствии со статическим подходом, предложенным М. Миллером и Ф. Модильяни, стоимость капитала предприятия не зависит от способа финансирования, т. е. оптимизация структуры не имеет смысла. Однако, несмотря на широкое распространение такого подхода, на практике большинство финансовых менеджеров как в России, так и за рубежом, при принятии решений склоняются к использованию модификации статической компромиссной модели, заключающейся в регулировке соотношения между преимуществами от использования налоговых льгот заемного капитала и издержками банкротства с учетом среднеотраслевых ориентиров. Применение данной модели не всегда может объяснить выбор структуры капитала компании из-за преуменьшения значимости рыночных сигналов,
что является типичным в условиях российского финансового рынка, так как эмиссия акций не является пока лучшим выходом для акционеров. Более того, поскольку акции и долг российских предприятий во многих случаях не имеют рыночной котировки, определение средневзвешенной стоимости капитала на практике иногда вынужденно производится на основе балансовых данных, что не является корректным расчетом, с точки зрения теории, но считается допустимым упрощением.
Исследования, проведенные в отношении различных публичных российских предприятий, показали, что, регулируя свои структуры капитала, те приспосабливают их к так называемому целевому уровню. Результаты эконометрического моделирования целевых структур капитала отечественных организаций соответствуют результатам, полученным по зарубежным компаниям. Кроме того, представленные результаты обращают внимание на необходимость исследования и анализа финансирования как зависимой переменной с учетом особенностей национального рынка капитала, финансового положения предприятия при проведении хоз. операций и т. п.
Методика создания целевой структуры капитала на предприятии может быть условно разделена на этапы. На первом этапе проводится многовариантное рассмотрение финансовых входных переменных для прогнозирования влияния условий финансирования на ключевые итоговые показатели. На втором этапе осуществляется варьирование операционными переменными с целью определения влияния производственного риска организации на итоговые показатели при различных финансовых стратегиях. На заключительном этапе происходит непосредственный выбор возможной структуры капитала, позволяющий предугадать последствия альтернативных стратегий, что является важным при разработке плана капиталовложений.
Процесс оценки общей потребности в заемных средствах может быть эффективно реализован в рамках системы финансового планирования при составлении операционных и финансовых планов. Анализ планируемых к получению или уже числящихся на балансе компании кредитов направлен на подтверждение информации об условиях их обслуживания, графиках своевременного погашения. Итеративность планирования делает возможной корректировку объемов заимствования при наличии угроз финансовой стабильности.
Моделирование структуры капитала (финансового рычага) должно осуществляться с учетом следующих факторов: уровня и динамики спроса на продукцию (работы, услуги) предприятия и рентабельности продукции; существующей и планируемой структуры активов, ликвидности предприятия; уровня операционного рычага как характеристики динамики затрат; асимметричности информации, доступной кредиторам, инвесторам, менеджерам и собственникам; уровня рентабельности активов; системы налогообложения в стране, налоговой политики организации и т. д. [14, с.186]
При планировании структуры капитала финансовые менеджеры предприятия стремятся к достижению основной цели - обеспечению объема финансирования, достаточному для реализации стратегии и решения текущих задач оптимизации размера текущих активов, снижению стоимости капитала и в итоге к максимизации стоимости бизнеса. Таким образом, эффективное управление структурой капитала - это определение приемлемого соотношения собственных и заемных средств, при котором оказывается положительное влияние на стоимость бизнеса.
Стоимость предприятия с учетом влияния финансового рычага определяется по формуле:
НРЭИ(1-Н)
СП долг ^ ,
ССКсрв
где СПдолг - стоимость предприятия с учетом долговой нагрузки, т. е. влияния финансового рычага, руб.; НРЭИ - нетто-результат эксплуатации инвестиций (или прибыль до вычета процентов по заемным средствам и налога на прибыль) за плановый период, руб.; Сск срв - средневзвешенная стоимость капитала с учетом премии за риск возникновения финансовых проблем, %; Н - ставка налога на прибыль, %.
В свою очередь, в качестве плановых величин прибыли до вычета налогов и процентов, а также налога на прибыль используют данные годового финансового плана предприятия. Например, прогноз выручки и прочих доходов и расходов может определяться на основе динамики за предыдущие годы путем построения временной авторегрессии, а затраты на производство продукции - на основе метода пропорциональных зависимостей.
Средневзвешенная стоимость капитала с учетом премии за риск возникновения финансовых проблем может быть определена следующим образом:
С
РсКдолг (1- ЫЗК) + СзКсрв (1-Н ШЖ+Р
'СКсрв 1-р ,
Где шЗК - доля заемного капитала в оющей структуре средств предприятия, равная отношению заемного капитала к сумме заемного и собственного капитала (%); р - условная вероятность возникновения финансовых проблем из-за привлечения определенного объема заемного капитала, (ед.); Сзксрв - средневзвешенная стомость привлечения заемных средств (% в год); Рскдолг - рентабельность собственного (акционерного) капитала с учетом финансового рычага (% в год).
Р СКдолг = РСК + (РСК — СЗКсрв(1 — ЩтТТ^ '
Где РСК - доходность акционерного капитала без использования заемных средств, равная отношению чистой прибыли к собственному капиталу и резервам (% в год).
При наличии у предприятия разработанной финансовой модели, увязывающей все существенные для руководства параметры финансово -
хозяйственной деятельности, значение этого показателя соответствует сценарию под названием «Без внешних заимствований».
Условная вероятность р в формуле трактуется как вероятность того, что финансовые проблемы возникнут в компании именно из -за привлечения той или иной суммы заемных средств. Усиление негативного эффекта привлечения заемных средств возможно по разным причинам, например, из -за финансового кризиса в стране, падения объемов реализации, неплатежей со стороны клиентов и др. Для расчета условной вероятности воспользуемся степенной функцией доли заемного капитала в общей структуре средств
предприятия:
р = ,
где а - масштабный множитель, то есть параметр, устанавливающий границы влияния заемного капитала на вероятность возникновения финансовых затруднений; в - показатель степени, есть параметр, определяющий, при какой доле заемного капитала возникает вероятность финансовых затруднений, а также скорость этого наращения.
Система управления структурой капитала предприятия должна обеспечить оптимальное сочетание существующих ограничений по всем компонентам капитала для получения прибыли, достаточной для решения задач перспективного и текущего развития, и максимизации стоимости предприятия. Данный принцип может быть формализован через построение оптимальной модели управления кредитной нагрузкой.
Предлагаемая экономико-математическая модель определения оптимального размера кредитной нагрузки предприятия позволяет:
- достигать оптимального соотношения долей капитала при приемлемом уровне рентабельности собственного капитала и ликвидности баланса;
-формировать различные сценарии, учитывающие вероятность возникновения финансовых проблем на предприятии вследствие привлечения различного объема заемных средств;
- согласовывать интересы предприятия и кредитной организации путем расчета индивидуальных условий предоставления кредитов, учитывая допустимый уровень стоимости капитала.
Кроме того, модель позволяет формализовать процесс управления структурой капитала, ее наличие облегчает дальнейшее проектирование и реализацию технологии функционирования системы управления стоимостью предприятия как ключевого параметра эффективности управления финансами.
Использованные источники:
1. К о в а л е в В. В. Введение в финансовый менеджмент. - М.: Финансы и статистика, 2007. - 768 с.
2. Б а р ч у к о в А. В., Г у з е н к о К. Ю. Планирование структуры капитала для достижения финансовой устойчивости предприятия в условиях инфляции //Финансовый менеджмент. - 2010. - № 1. - С. 47-60.
3. П я т н и ц к и й Д. В. Стоимость капитала и политика финансирования компании. - Иваново: ИГТА, 2006. - 472 с.
4. R o s s S. A. The Determination of Financial Structure. The Incentive Signalling Approach// Journal of Economics. Spring, 1977. - P. 23-40.
5. M y e r s S. C., M a i l u f N. Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors Do Not Have // Journal of Financial Economics. June, 1984. - P. 187-221.
6. G o r d o n M. J. Dividends, Earnings and Stock Prices // Review of Economics and Statistics. May, 1959. - P. 99-105.
7. Б об ы л е в а А. З. Финансовые управленческие технологии. - М.: ИНФРА-М, 2007. - 492 с.
8. M i l l e r M. H., M o d i g l i a n i F. Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares // Journal of Business. October, 1961. - P. 411-433.
9. Т е п л о в а Т. В. Эффективный финансовый директор. - М.: Издательство Юрайт, 2009. - 480 с.
10. Л у ц е н к о С. И. Целевое поведение структуры капитала компании: ошибка в оценке модели или закономерность процессов ее корректировки? // Финансовый менеджмент. - 2010. - № 2. - С. 57-62.
11. F a m a E., F r e n c h K. Testing trade-off and pecking order predictions about dividends and debt // Review of Financial Studies. - 2002. - № 15. - P. 1-33.
12. F l a n n e r y M., R a n g a n K. Partial adjustment and target capital structures // Journal of Financial Economics. - 2006. - № 79. - P. 469-506.
13. K a y h a n A., T i t m a n S. Firms histories and their capital structures // Journal of Financial Economics. - 2007. - № 83. - P. 1-32.
14. Управление финансами наукоемких предприятий / под ред. Е.В. Соколова. - М.: Изд-во МГТУ им. Н.Э. Баумана, 2008. - 523 с.
15. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов / под ред. В. В. Коссова. - М.: Экономика, 2000. - 422 с.
16. П а в л о в е ц В. Какая кредитная нагрузка будет оптимальна для компании // Финансовый директор. - 2010. - № 7-8. - С. 29-35.
