Методология исследования услуг на рынке ценных бумаг Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

Доктор экономических наук, профессор, заведующий кафедрой экономики, налогов и налогообложения

Омский государственный университет им. Ф. М. Достоевского

644077, РФ, г. Омск-77, пр. Мира, 55а Контактные телефоны: (3812) 22-82-33, 65-37-75, 22-65-00 e-mail: miller@eco.univer.omsk.su

МИЛЛЕР Александр Емельянович

ГОРЛОВСКАЯ Ирина Георгиевна

Кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов и кредита

Омский государственный университет им. Ф. М. Достоевского

644077, РФ, г. Омск-77, пр. Мира, 55а

Контактные телефоны: (3812) 22-82-33, 65-37-75, 22-65-00

e-mail: gig99@rambler.ru

Методология исследования услуг на рынке ценных бумаг

Ключевые слова: рынок ценных бумаг; услуги профессиональных субъектов рынка ценных бумаг; профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг.

Аннотация. Исследование услуг на рынке ценных бумаг (РЦБ-услуг) основано на анализе двух категорий - «услуга» и «ценная бумага». В статье РЦБ-услуга рассматривается в трех плоскостях: как взаимосвязь финансовых потребностей эмитента и инвестиционных потребностей инвестора; как деятельность профессионального субъекта рынка ценных бумаг; как благо, связанное со спецификацией прав собственности, преодолением асимметричности информации и перераспределением рисков на рынке ценных бумаг. Такой подход позволяет определить виды профессиональной деятельности и обосновать трехуровневую систему ее регулирования.

Растущая сложность рынка ценных бумаг и его значимость в экономике, влияние на экономические процессы, что особенно проявляется в период кризисов, обусловливает необходимость расширения научных представлений о субъектах рынка, предмете их деятельности и взаимосвязях.

Теория и практика рынка ценных бумаг свидетельствуют о том, что на рынке ценных бумаг взаимодействуют четыре основные группы участников: во-первых, эмитенты ценных бумаг (заемщики, реципиенты, потребители капитала) как субъекты, нуждающиеся в капитале; во-вторых, инвесторы (кредиторы, доноры, поставщики капитала) как поставщики денежных ресурсов; в-третьих, государство, которое является регулятором рынка и может выступать как эмитентом, так и инвестором; в-четвертых, профессиональные субъекты рынка ценных бумаг (инфраструктура, посредники, финансовые организации). Первые три группы участников выступают услугополучателя-ми (потребителями, заказчиками) на рынке ценных бумаг, а четвертая - услугодате-лями (исполнителями услуг).

Несмотря на то что услуги профессиональных субъектов являются непреложным атрибутом рыночной экономики, вопросы теории услуг на рынке ценных бумаг остаются недостаточно разработанными. Например, не выработан единый термин, применимый к данной группе субъектов рынка: профессиональные субъекты рынка ценных бумаг в теории и практике разных стран называются инвестиционными институтами,

© Миллер А. Е., Горловская И. Г., 2009

финансовыми посредниками, инфраструктурными элементами, профессиональными участниками рынка ценных бумаг, инвестиционными компаниями. Они различаются составом и степенью регулируемости. Для российского развивающегося рынка характерны слабо исследованные содержание и типология услуг, предоставляемых на рынке ценных бумаг. В российском законодательстве активно используются словосочетания «финансовая услуга», «услуги, предоставленные или предлагаемые профессиональными участниками», «услуга на рынке ценных бумаг», содержательно не раскрытые.

В то же время современный отечественный рынок ценных бумаг нуждается в теоретическом осмыслении процессов оказания услуг. По нашему мнению, для определения места услуги на рынке ценных бумаг необходимо исследовать базовые категории «услуга» и «ценная бумага».

Анализ научной и учебной литературы показал, что, несмотря на разнообразные подходы, большинство ученых понимают под услугой деятельность, результаты которой не имеют материального выражения, реализуются и потребляются в процессе осуществления этой деятельности [1. С. 34]. Однако услуга на рынке ценных бумаг обладает спецификой, обусловленной тем, что такая услуга связана с перераспределением денежных средств в экономике с помощью особых финансовых инструментов - ценных бумаг. Под услугой на рынке ценных бумаг (РЦБ-услугой) следует понимать деятельность профессионального субъекта рынка ценных бумаг, потребность в которой обусловлена характеристикой ценных бумаг и результаты которой воплощаются в благе (или результате) для эмитента и (или) инвестора. Услуга на рынке ценных бумаг может быть оказана как в отношении уже существующих ценных бумаг, так и в отношении потенциальных (еще не выпущенных) ценных бумаг. Таким образом, содержание РЦБ-услуги следует исследовать с точки зрения потребности, деятельности и блага.

Рассмотрение РЦБ-услуги как потребности основывается на исследовании объекта услуги - ценной бумаги в единстве ее экономического содержания и правовой формы существования, поскольку без ценных бумаг понятие услуг на рынке ценных бумаг теряет смысл. Характеристика ценной бумаги проявляется через ее признаки, свойства с учетом формы выпуска ценной бумаги.

Экономическое содержание вытекает из необходимости и возможности удовлетворения потребности эмитента в денежных ресурсах для своей основной деятельности за счет свободных денежных средств инвесторов при помощи особых финансовых инструментов. Правовая форма ценной бумаги делает оборотоспособными обязательства эмитента и права инвестора, при этом предполагает возможность замены первоначального инвестора (кредитора) на другого в результате операций, связанных с куплей-продажей ценных бумаг, их меной, наследованием, дарением и т. д. С точки зрения эмитента ценная бумага дает возможность мобилизовать ресурсы, необходимые для развития производства или удовлетворения других финансовых потребностей. С точки зрения инвестора ценные бумаги являются гибким инструментом инвестирования свободных денежных средств, обслуживания товарного и денежного обращения, реализации инвестиционной потребности.

К основным характеристикам ценной бумаги относятся:

• признаки ценной бумаги, позволяющие определить ее как самостоятельное экономико-правовое явление (фиксация экономических отношений по поводу обмена денежных средств инвестора на обязательства эмитента, документальность, удостоверение прав, вытекающих из ценной бумаги; абстрактность закрепленного в ценной бумаге обязательства; презентация, т. е. необходимость предъявления ценной бумаги эмитенту (обязанному лицу) для осуществления прав по ней);

• свойства ценной бумаги как товара особого рода, т. е. особенности, которые отличают ценную бумагу от традиционных товаров (превращаемость; регулируемость и признание со стороны государства; стандартность; риск);

• базовые потребительные свойства ценной бумаги, отражающие ее потребительные качества (надежность; доходность; ликвидность);

• форма выпуска и способ передачи прав по ценной бумаге, определенные законодательством.

Существуют исторические различия в признаках документарных и бездокументарных ценных бумаг: при переходе на безбумажные технологии указанные признаки не могут быть полностью распространены на бездокументарные ценные бумаги объективно. Бездокументарные ценные бумаги обладают модифицированными признаками: доку-ментарность означает не то, что сама ценная бумага существует в форме документа, а то, что информация об обязательствах эмитента принимает документарную форму (например, решение о выпуске в российском законодательстве). Удостоверение прав, вытекающих из ценной бумаги, остается ее признаком, но меняется технология удостоверения (появляется уполномоченное эмитентом лицо, которое составляет списки тех, перед кем у эмитента возникают обязательства на определенную дату). Абстрактность закрепленного обязательства остается признаком ценой бумаги без модификаций. Признак презентации заменяется признаком удостоверения права на ценную бумагу. Таким образом, необходимо отличать признаки документарных и бездокументарных ценных бумаг. Общим значимым признаком для ценных бумаг выступает фиксация экономических отношений по поводу обмена денежных средств инвестора на обязательства эмитента.

Документарной формой выпуска ценных бумаг обусловлен минимум видов услуг, предоставляемых эмитентам и инвесторам специализированными участниками рынка ценных бумаг. Это связано с тем, что юридически инвестору обеспечена самостоятельная реализация признаков ценной бумаги: для удостоверения права на ценную бумагу и для удостоверения прав, вытекающих из ценной бумаги, достаточно предъявить ценную бумагу инвестору или эмитенту. Для реализации указанных признаков в отношении бездокументарной ценной бумаги необходим специализированный институт (обычно его роль берут на себя профессиональные участники рынка ценных бумаг - депозитарии и (или) регистраторы, являющиеся элементами учетной системы РЦБ). Таким образом, без услуг учетной системы рынка ценных бумаг существование бездокументарных ценных бумаг невозможно.

К свойствам ценной бумаги следует относить те особенности, которые отличают ценную бумагу от традиционных товаров. На наш взгляд, следует различать свойства ценной бумаги как товара особого рода и базовые потребительные свойства ценной бумаги. Свойства ценных бумаг как товара особого рода одинаковы для ценных бумаг, существующих в любых формах. Превращенность ценной бумаги заключается, во-первых, в том, что за внешними отношениями обмена скрыта перераспределительная сущность данного явления; во-вторых, в отрыве формы его существования от своей материальной (денежной) основы, что требует особого режима регулирования производства (выпуска), обращения и потребления такого товара. Ценная бумага сочетает в себе обязательства эмитента и права инвестора, следовательно, и тот и другой нуждаются в услугах, позволяющих наиболее эффективным способом выполнить обязательства и реализовать права. Практика показывает, что бездокументарная форма диктует потребность в подобных услугах, поскольку права инвестора на ценные бумаги подтверждаются записями на счетах учетной системы. Без услуг учетной системы невозможно и обращение бездокументарных ценных бумаг. Остальные свойства ценной бумаги как товара особого рода обусловливают потребность эмитента в услугах, связанных с конструированием ценных бумаг новых выпусков, консультационных услугах эмиссионного характера. Базовые потребительные свойства ценных бумаг являются особо важными с точки зрения инвестора. При их реализации возникают риски инвесторов, которыми можно управлять самостоятельно, если инвестор обладает достаточной квалификацией, или перераспределить их, прибегнув к услугам специализированных институтов, в том

числе профессиональных участников, определенных таковыми в силу закона. Эмитент и инвестор сами могут реализовать соответствующие свойства ценной бумаги, однако процесс их прямой реализации не всегда эффективен из-за опасности возникновения непредсказуемых и нежелательных последствий, вызванных факторами микро- и макросреды, т. е. носит рисковый характер. Поэтому перераспределение рисков берут на себя профессиональные субъекты рынка ценных бумаг путем предоставления участникам рынка своих услуг.

Таким образом, потребность эмитентов в услугах вытекает в основном из свойств ценной бумаги как товара особого рода, тогда как необходимость услуг для инвесторов преимущественно обусловлена базовыми потребительными свойствами ценной бумаги. Услуги для государства могут вытекать из тех и других свойств, в зависимости от того, какую роль на рынке ценных бумаг играет государство: выступает как эмитент или инвестор.

РЦБ-услуга как деятельность представляет действия, направленные на потребителя - эмитента или инвестора, в процессе которых изменяется качество ценной бумаги, т. е. совокупность базовых потребительных свойств ценой бумаги, выраженных в количественных и качественных показателях. С точки зрения системного подхода РЦБ-услуга как деятельность детерминирована факторами, схематично представленными на рисунке.

Использование метода классификаций позволяет выделить отдельные виды деятельности на рынке ценных бумаг, которым присущи различия в ресурсах и процессах, во влиянии рыночных факторов, в уровнях и степени регулирования. В качестве основного классификационного признака РЦБ-услуг как деятельности предлагается использовать детализированные пошаговые этапы взаимодействия эмитента и инвестора при реализации своих финансовых и инвестиционных потребностей. Таким образом, можно выделить такие виды деятельности профессиональных субъектов, как консультационная деятельность, деятельность по управлению ценными бумагами, деятельность, способствующая размещению ценных бумаг (андеррайтинг), торговая посредническая деятельность, деятельность по учету и подтверждению прав на ценные бумаги, деятельность по хранению документарных ценных бумаг, расчетная деятельность, клиринговая деятельность. Эти виды деятельности могут быть детализированы по дополнительным классификационным признакам.

В российском законодательстве на рынке ценных бумаг выделены семь видов деятельности, имеющих статус профессиональной деятельности [2]. К ним отнесены брокерская деятельность, дилерская деятельность, деятельность по управлению ценными бумагами, депозитарная деятельность, деятельность по ведению реестров владельцев ценных бумаг, деятельность по организации торговли ценными бумагами и клиринговая деятельность. Однако, по нашему мнению, этим списком не исчерпываются виды деятельности, которые ведутся на профессиональной основе (например, консультационная деятельность). Поэтому представляется необходимым в целях регулирования услуг на рынке ценных бумаг различать в деятельности профессиональных субъектов рынка ценных бумаг, во-первых, деятельность профессиональных субъектов (участников), признаваемую национальным законодательством (de jure), во-вторых, деятельность профессиональных субъектов (de facto). В последней группе деятельность профессиональных субъектов рынка ценных бумаг подразделяется на регулируемую со стороны государства и нерегулируемую.

Также РЦБ-услуга может выступать как благо (результат), удовлетворяющее не только потребности инвестора и эмитента, но и потребности общества в целом, отвечающее его интересам, целям. Под благом на рынке ценных бумаг следует понимать, во-первых, четкую спецификацию прав собственности на ценные бумаги вне зависимости от их формы выпуска в целях защиты прав инвесторов; во-вторых, преодоление

асимметричности информации, связанной с размещением и обращением ценных бумаг, в целях защиты интересов инвесторов; в-третьих, перераспределение рисков, связанных с ценными бумагами.

Потребности инвестора и эмитента

Финансовые и инвестицион-______ные инструменты______

Конкуренты

Тенденции в развитии рынков

Тенденции в развитии техники и технологий

Саморегулирование

Неформальные

институты

Материально-техническая

база

Финансовые ресурсы

Нормативно-правовое

обеспечение

Информационное

обеспечение

Технологии

Квалифицированный ______персонал______

Организация

Мотивация

Контроль

Государственное Планирование

регулирование

Потребности профессионального субъекта

Факторы, детерминирующие РЦБ-услугу как деятельность

Рассмотрение РЦБ-услуг с трех вышеназванных точек зрения позволяет сделать следующие выводы.

1. РЦБ-услуги удовлетворяют финансовую потребность эмитента и инвестиционную потребность инвестора. Они обладают такими свойствами «чистой» услуги, как неотделимость от источника, гетерогенность, недолговечность, предоставляются на договорной, возмездной основе. Содержание РЦБ-услуги обусловлено признаками и свойствами ценных бумаг. Это позволяет определить специфические особенности РЦБ-услуг: они предоставляются на профессиональной основе вследствие превращенного характера ценной бумаги как объекта услуги; существует возможность возникновения конфликта интересов услугополучателя и услугодателя; обязательно раскрытие информации перед клиентом до момента предоставления услуги и в ходе ее оказания.

2. Деятельность профессиональных субъектов на рынке ценных бумаг подлежит регулированию в силу необходимости защиты интересов не только инвесторов,

но и эмитентов, как услугополучателей РЦБ-услуг. Из этого следует необходимость переосмысления критериев отнесения деятельности к профессиональной на уровне закона, уточнения правил ее лицензирования.

3. Целями регулирования деятельности профессиональных субъектов, оказывающих РЦБ-услуги, являются: во-первых, обеспечение условий для спецификации прав собственности на ценные бумаги и денежные средства, привлекаемые и инвестируемые при помощи ценных бумаг; во-вторых, обеспечение условий для преодоления асимметричности информации на рынке ценных бумаг, необходимой для принятия решений о финансировании и инвестировании; в-третьих, создание условий для эффективного перераспределения рисков на рынке ценных бумаг. Регулирование предполагает выделение трех уровней, соответствующих уровням абстракции РЦБ-услуги.

На первом уровне, соответствующем РЦБ-услуге как потребности, ее регулирование происходит посредством заключенного контракта между эмитентом или инвестором, с одной стороны, и профессиональным субъектом - с другой. В нем должны быть четко зафиксированы содержательные элементы, вытекающие из свойств ценной бумаги. Второй уровень регулирования, соответствующий РЦБ-услуге как деятельности, предполагает разработку стандартов отдельных видов деятельности на уровне само-регулируемых профессиональных организаций, где должны содержаться требования к финансовым показателям профессионального субъекта, квалификации персонала, технологии обслуживания. Услуга как благо, по-нашему мнению, должна регулироваться государством, так как государство выступает субъектом, гарантирующим право собственности на ресурсы, в том числе ценные бумаги. Оно должно создавать условия для устранения асимметричности информации на рынке ценных бумаг в целях снижения рисков непрофессиональных субъектов.

Таким образом, полагаем, что в основе исследования услуг на рынке ценных бумаг должны лежать две базовые категории - «услуга» и «ценная бумага».

Источники

1. Лавлок К. Маркетинг услуг: персонал, технология, стратегия. 4-е изд. : пер. с англ. М. : Вильямс, 2005.

2. О рынке ценных бумаг : федер. закон от 22 апреля 1996 г. № 39-Ф3 // Правовая справочно-информационная система «КонсультантПлюс».