CC BY
50
ЭКОНОМИКА
МЕТОДИЧЕСКИЙ ПОДХОД ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
В.А. ЛАВРИЧЕНКО, доц. каф. экономики и организации д/о и л /х пром-стиМГУЛканд. экон. наук, А.Г КРЫЛОВА, ст. преподаватель каф. экономики и организации д/о и л /х пром-сти МГУЛ
Принятые в экономической практике критерии эффективности являются компасом управленческих решений выбора лучших вариантов инвестиционных проектов. Широко использовавшийся с 60-х гг. «минимум приведенных затрат» с 2000 г. официально заменен на «максимум чистой текущей стоимости» (1, 2). К особенностям этого критерия можно отнести учет результатов за весь жизненный цикл проекта и фактора времени. Чистая текущая стоимость (ЧТС) представляет собой накопленные за период жизненного цикла проекта Тжц сальдо потоков выручки от реализации товаров (продуктов, услуг) и всех затрат - текущих (операционных), инвестиционных, а также налогов. Отличительной чертой критерия является приведение разновременных затрат к одному моменту времени - началу проекта. Приведение осуществляется через дисконтирование (уценку) будущих доходов с помощью рассчитанной (установленной) нормы дисконта
Тжц
wc = |>,-w (О
t=о
где t - шаг расчетного периода, г. (t = 1, 2,...
Т );
Bt - годовой объем товарной продукции в t-м году, руб.;
3t - сумма операционных (полная себестоимость продукции без амортизации) и инвестиционных затрат, а также налогов в t-м году, руб.; dt =1/ (1+Е) - коэффициент дисконтирования;
Е - норма дисконта.
Затраты на производство удобнее представить раздельно
чгс=£(я,-с,-я„,,+4-я«в,м, (2)
где С - полная себестоимость продукции;
Н t - налоги на прибыль и другие платежи из прибыли;
А( - амортизационные отчисления;
Инв t - инвестиции.
Величина (Bt - С t - Н ) представляет собой чистую прибыль ЧП в -м году. Амортизация А суммируется с чистой прибылью в связи с тем, что она предусмотрена для возмещения инвестиций, по мере износа основных средств, и освобождена от налогообложения.
Таким образом, сумма чистой прибыли и амортизации составляет денежные поступления, некий годовой доход предприятия
(ГД млн руб ): ГД t = ЧП t + Аt.
Кроме того, следует предусмотреть возврат части инвестиций по завершении проекта (ликвидной стоимости - ЛС) - оборотных средств, продажа по остаточной стоимости имущества и пр.
Если принять условия, что годовой доход не меняется в течение расчетного периода, а инвестиции вкладываются только в нулевой год (упрощенная ситуация), то формулу для расчета ЧТС можно представить в следующем виде
Тжц
ЧТС = -Инв + ЛС + ГД^ 1/(1 + Е)\ (3)
t=1
Покажем расчеты по этой формуле на примере. Пусть инвестиции составят 100 ед., ежегодные доходы 30 ед., а норма дисконта 10 %, срок действия проекта (жизненный цикл)
- 7 лет, определяемый физическим и моральным износом одного поколения комплекса технологического оборудования. Ликвидационная стоимость активов проекта - 30 ед. (табл.1).
Итоговые показатели проекта: простой срок окупаемости Т = 100/30 = 3,33 г., срок окупаемости, с учетом дисконтирования, Ток (ЧТС) чуть более 4 лет, среднегодовая рентабельность инвестиций RI = 100* ЧТС/ Инв *Т = 100 * 60,02/100 * 7 = 8,57 %. Фор-
жц
мально проект можно признать эффективным
- ЧТС > 0, но срок окупаемости более 4 лет, при жизненном цикле 7 лет, и среднегодовая рентабельность инвестиций (к первоначаль-
ЛЕСНОЙ ВЕСТНИК 5/2012
139
ЭКОНОМИКА
Таблица 1
Ликвидационная стоимость активов проекта
Наименование показателей Обозн. Жизненный цикл проекта Т жц, годы
0 1 2 3 4 5 6 7 8
Доходы ГД, 30 30 30 30 30 30 30 30 (ЛС)
Интегральные (накопл.) доходы ИГД, 30 60 90 120 150 180 210 240
Коэффициент дисконтирования d, 1 0,909 0,826 0,751 0,683 0,621 0,564 0,513 0,467
Дисконтированные доходы ДГД, 27,27 24,78 22,53 20,49 18,63 16,92 15,39 14,01
Интегральные (накопленные) дисконтир. доходы ИДГД, 27,27 52,05 74,58 95,07 113,7 130,62 146,01 160,02
Инвестиции Инв, 100 100 100 100 100 100 100 100
Чистая текущая стоимость проекта ЧТС, -100 -72,73 -47,95 -25,42 -4,93 13,7 30,62 46,01 60,02
Таблица 2
Результаты проекта в конце жизненного цикла
Наименование показателей Жизненный цикл проекта Т жц, годы
0 1 2 3 4 5 6 7 8 ЛС
Ежегодные доходы 30 30 30 30 30 30 30 30
Факторный множитель f = 0,2) 1,2 1,44 1,728 2,074 2,488 2,986 3,583 1
Реинвестированные доходы (f = 0,2) З6 43,2 51,84 62,208 74,65 89,58 107,5 30
Интегральные реинвестированные доходы (f = 0,2) 36 79,2 131,04 193,25 267,9 357,48 465,0 495
Инвестиции 100
Факторный множитель f=0,1) 1 1,1 1,21 1,331 1,463 1,611 1,772 1,949
Ежегодные обязательства по возврату кредита 100 110 121 133,1 146,3 161,1 177,2 194,9
ЧБС (возврат инвестиций в конце ж.ц.) -100 -74 -41,8 -2,06 46,95 106,8 180,28 270,1 300,1
ЧБС (собственные инвестиции) -100 -64 -20,8 31,04 93,25 167,8 256,48 365,0 395,0
ной стоимости имущества предприятия) менее 9 % вряд ли вдохновят предпринимателей взяться за реализацию проекта.
Исторический опыт показывает, что разумный бизнес, предпринимательство основано на том, что первоначально заимствованный капитал (инвестиции) вкладывается в некоторый бизнес-проект, от реализации которого возникают, «генерируются» доходы. Затем доходы распределяются - часть на погашение кредита, часть на потребление, а остальное реинвестируется в другие прибыльные проекты («деньги делают деньги»). Этими проектами могут быть расширение собственного производства, приобретение долей в компаниях поставщиков и торговых сетях для повышения надежности производства, портфельные инвестиции (ценные бумаги) и, при отсутствии на какое-то время выгодных проектов, для накопления и сбережения от инфляции на депозитах в банках.
Уровень доходов от реальных проектов всегда выше, чем ставки за кредиты. Удачливых, успешных предпринимателей отличает то, что небольшая сумма вложений в начальное предприятие с течением времени обрастает, как снежный ком, реинвестированными доходами.
С этой точки зрения, метод расчета чистой текущей стоимости представляет упрощенное отражение экономической деятельности, не учитывает важного принципа - наличие свободных средств расширяет возможности их наращивания за счет вовлечения их в производительную деятельность. Это обстоятельство отмечается в ряде статей [3, 4], это также соответствует опыту людей, более или менее успешно занимавшихся предпринимательской деятельностью.
Рассмотрим снова наш пример. Пусть инвестиции (100 ед.) взяты в кредит по годовой ставке r =10 %, с погашением в конце
140
ЛЕСНОЙ ВЕСТНИК 5/2012
ЭКОНОМИКА
Рисунок. Финансовые профили инвестиционного проекта (ГД =30 ед., Инв =100 ед., Т жц = 7 лет)
жизненного цикла проекта. Ежегодные доходы (30 ед.) реинвестируются в различные проекты с рентабельностью 20 % f = 0.2).
Оценим также вариант использования собственных средств при тех же условиях задачи. Определим результаты проекта в конце жизненного цикла, то есть будущую стоимость (табл. 2).
Если инвестиции возмещаются в конце жизненного цикла проекта, то ЧБС =300,1 ед., RI =42,87 %. Срок окупаемости инвестиций Т = 3 г.
ок
Инвестирование собственных средств характеризуется наилучшими показателями: ЧБС = 395 ед., срок окупаемости - 2,7 г., рентабельность инвестиций - 56,4 %.
Различия в полученных результатах наглядно видны при графическом их представлении (рисунок).
Очевидно, что варианты оценки по критерию чистой будущей стоимости выглядят гораздо более привлекательными, чем оценка по чистой текущей стоимости. Формулу для критерия чистой будущей стоимости (ЧБС, млн руб.) можно представить в общем виде
Тжц Тпк
ЧБС=^ЩД + ЛТжч~‘+ЛС-^ИнвД + гУ. (4)
t=1 t=i
Если ГД - const, а инвестиции вкладываются единовременно, то формулу(4) можно преобразовать в следующий вид
Тжц
ЧБС=ГД£ (1 + /У+ЛС - Инв{\ + г). (5)
t=1
Кроме того, могут быть и другие варианты, например кредиты с ежегодной
частичной выплатой, кредиты с отсрочкой выплат, кредиты на сроки, меньшие, чем жизненный цикл проекта и т.п. И каждый раз расчеты необходимо вести конкретно, исходя из доступного варианта финансирования.
Метод оценки эффективности инвестиций по чистой текущей стоимости можно интерпретировать следующим образом - это метод оценки для кредиторов. Банки, выдавая кредиты, не могут влиять на управление будущими активами проекта, и поэтому принимают пессимистический вариант развития, при котором будущие доходы могут использоваться только для потребления. Им необходимо определить, достаточно ли доходов генерирует проект для возмещения инвестиций.
Но это однобокий взгляд на оценку эффективности инвестиций - не банки определяют развитие экономики, они только обслуживают ее. Гораздо важнее показать возможности проекта для предпринимателя. Поэтому, на наш взгляд, более плодотворно оценивать инвестиционные проекты с двух сторон: с одной стороны, с точки зрения инвесторов, кредиторов по критерию ЧТС (минимальный, «пессимистический» вариант), и с другой стороны, с точки зрения предпринимательства - по критерию ЧБС («оптимистический» вариант).
Это позволит показать другие, неявные возможности проекта: денежные средства, получаемые в виде доходов на протяжении «жизни» проекта, могут и должны
ЛЕСНОИ ВЕСТНИК 5/2012
141
