CC BY
167
Селюков В. К.
канд. техн. наук, доцент кафедры «Финансы» МГТУ им. Н. Э. Баумана
критерии оценки
эффективности системы
управления рисками
Продолжение. Начало в №№ 11 и 12/2003 года.
Одной из важных задач, решаемых при построении систем управления рисками (СУР) в организациях, является выбор критериев эффективности функционирования этих систем. Такие критерии должны быть тесно увязаны с целевыми функциями организации, так как основной задачей СУР является повышение вероятности успешной реализации указанных
функций.
Мировая практика показывает, что основной целью функционирования любой организации является повышение благосостояния собственников (акционеров, участников), и что эта цель не противоречит интересам других лиц, связанных с данной организацией: потребителей товаров и услуг, наемных работников, кредиторов, государства, поставщиков (1-3). Признаком увеличения богатства собственников является рост стоимости собственного (акционерного) капитала компании. В связи с этим, основ-
ной целью деятельности организации можно считать наращивание собственного (акционерного) капитала. Наилучшим показателем достижения указанной цели является создание добавленной рыночной стоимости компании для акционеров б за установленный период времени (например, за год или несколько лет). Как показано в (1), добавленная рыночная стоимости компании для акционеров за требуемый период времени представляет собой разность между величиной изменения совокупной рыночной стоимости компании (рыночной стоимости инвестированного капитала) б V и величиной изменения балансовой стоимости этой организации (балансовой стоимости инвестированного капитала) б VBза указанный период:
б ^ = б V - б VB .
Если б ^ - величина положительная, то имеет место рост стоимости для акционеров. В этом случае основная цель деятельности организации достигается. Если же бVA
р>оссийское предпринимательство
меньше или равна нулю, то цель организации не достигается. Таким образом, ключевым условием создания добавленной рыночной стоимости организации для акционеров является опережающий рост ее совокупной рыночной стоимости (относительно роста балансовой стоимости инвестированного капитала). Данное условие может быть выбрано в качестве основного интегрального критерия для оценки качества функционирования системы управления рисками. При этом необходимо учитывать, что рыночная стоимость компании, определяемая многими случайными факторами, сама является случайной величиной. Поэтому при оценке б приходится иметь дело с анализом закона распределения, вычислением математического ожидания (среднего) и дисперсии, характеризующей разброс случайных значений изменений рыночной стоимости компании относительно среднего значения (рис. 1). Причем, чем больше этот разброс, тем боль-
шая неопределенность и, соответственно, больший риск для инвесторов, поставляющих капитал для компании.
Таким образом, если комплекс мероприятий риск-менеджмента приводит к уменьшению неопределенности в оценке рыночной стоимости компании и как следствие, к увеличению ожидаемого значения этой стоимости, то такая система управления рисками эффективна и поэтому целесообразна к применению.
Рыночная стоимость компании -это интегральный параметр, используемый для оценки эффективности риск-менеджмента организации. Для реализации системы управления рисками необходимо выявить локальные факторы стоимости и установить, каким рискам эти факторы подвержены. Указанные факторы могут выступать в качестве локальных критериев оценки эффективности системы управления рисками. Для выявления данных факторов требуется рассмотреть модели оценки стоимости компаний.
В теории финансов одним из наиболее распространенных подходов к оценке стоимости компании является метод дисконтирования денежных потоков. В соответствии с данным методом стоимость компании (V) определяется свободными денежными потоками, которые она сможет генерировать в будущем, дисконтированными по ставке доходности, учитывающей совокупные риски всех активов данной компании.
V= Б —--, (1)
м (1+^АОО)'
Рис. 1. Законы распределения изменений рыночной стоимости компании: 1) без управления рисками; 2) с управлением рисками
финансовые р>
где n - длительность прогнозного периода (в годах); WACC (weighted average cost of capital) - ставка дисконтирования, которая представляет собой средневзвешенные издержки на привлечение капитала.
WACC отражает издержки по всем источникам капитала, взвешенные по их относительным вкладам в совокупный капитал компании, с учетом налоговых льгот. Данные издержки равны доходности, ожидаемой поставщиками капитала от других инвестиций с аналогичным риском. По этой причине WACC иногда называют альтернативной стоимостью капитала;
FCFj - прогнозируемый свободный денежный поток в i-м году. Свободный денежный поток равен сумме денежных потоков, поступающих всем поставщикам капитала (проценты, дивиденды, основные суммы долга), и денежных потоков, поступающих от инвесторов (новые займы и пр.). Свободный денежный поток равен посленалого-вой прибыли от основной деятельности компании плюс амортизация и минус инвестиции в оборотные и основные средства, в прочие активы. Так как амортизация входит и в инвестиции, то выражение для свободного денежного потока может быть представлено в следующем виде:
FCF = NOPLAT(1-b)=EBIT(1-tE)(1-b), (2)
где EBIT (earnings before interest and tax) - прибыль от реализации до выплаты процентов и налогов; NOPLAT (net operating profits less associated taxes) - прибыль от реа-
лизации за вычетом налогов (чистая операционная прибыль); ^ - ставка налога на прибыль; Ь - коэффициент реинвестирования чистой прибыли в рост компании (отношение части чистой прибыли, направляемой на инвестиции , к общей величине этой прибыли).
b=-
dNOPLAT NOPLAT
Значение Ь для периода стабильного роста компании может быть определено в соответствии с выражением (3).
b=
g
ROIC
(3)
где д - темпы роста (в годовых процентах);
ЯОЮ - рентабельность инвестированного капитала.
ROIC=
NOPLAT= EBIT (1-tE)
IC
IC
где 1С - величина инвестированного капитала.
Таким образом, выражение (1) можно представить в следующем виде:
S EB/T(1-/e) i=l (1+WACC)''
g
ROIC
]]
(4)
Анализ выражения (4) показывает, что основными параметрами, определяющими рыночную стоимость компании, являются прогнозные значения ЕВ1Т, ROIC, д, WACC. В соответствии с этим, факторы риска, влияющие на указанные параметры, являются ключевыми в системе управления рисками.
российское предпринимательство
Рассмотренная модель наиболее точно отражает реальную рыночную стоимость организации, однако ее применение вызывает целый ряд трудностей. Во-первых, достаточно сложно на много лет вперед точно прогнозировать денежные потоки, которые способна генерировать компания. Во-вторых, из-за инфляции трудно предсказывать значения WACC. В-третьих, не известна продолжительность жизни компании. На сколько лет вперед следует прогнозировать денежные потоки организации. Для решения последней проблемы обычно используют два основных подхода, о которых мы поговорим в следующем номере журнала.
Литература
1. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: Оценка и управление / Пер. с англ. - М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2000.
2. Бартон Т., Шенкир У., Уокер П. Комплексный подход к риск менеджменту: стоит ли этим заниматься / Пер. с англ. - М.: Издательский дом «Вильямс», 2003.
3. Ибрагимов Р. Можно ли управлять стоимостью компании, «капитализируя денежный поток?» // Рынок ценных бумаг, 2002, №16.
МОНОГРАФИИ
от рукописи
дб тиража
качественно и быстро!
Издательский дом
МЕЛАП
финансовые риски
