Колебания валютных курсов, динамика валютных резервов и движение капитала в России Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

19 (355) - 2009

Валютные резервы

колебания валютных курсов, динамика валютных резервов и движение капитала в россии

Д.А. ПЛЕХАНОВ Институт комплексных стратегических исследований (ИКСИ)

По данным Банка России, на конец 2008 г. по объему валютных резервов Россия занимала 3-е место в мире после Китая (1 946 млрд долл.) и Японии (1030,6 млрд долл.) (табл. 1). Масштабы резервов, накопленных Банком России, таковы, что действия банка по управлению резервами привлекают пристальное внимание не только внутри страны, но также и из-за рубежа (со стороны международных инвесторов, представителей международных финансовых институтов, академического сообщества). В условиях разрастания кризиса на мировом финансовом рынке и возникновения тенденции оттока капитала из экономики России политика Банка России по накоплению валютных резервов сменилась на проведение операций по продаже иностранной валюты для сглаживания колебаний курса рубля. Анализ структуры и динамики валютных резервов России в этих условиях превратился в один из основных показателей, позволяющих анализировать ситуацию на валютном рынке, а также масштаб и направление потоков капитала.

Таблица 1

объем валютных резервов (на 1 января 2009 г.)

Страна млрд долл. В % ВВП (2008 г.) импорт в месяцах

Китай 1 946,0 49 22

Япония 1 030,6 21 17

Россия 427,1 25 18

Тайвань 291,7 н. д. 14

Индия 254,6 21 11

Южная Корея 201,0 20 6

Бразилия 193,8 12 17

Гонконг 184,8 83 6

Сингапур 174,2 94 7

Источник: сайты центральных банков, МВФ, DB Research.

Валютные резервы: основные определения. Международные резервы Российской Федерации представляют собой высоколиквидные финансовые активы, находящиеся в распоряжении Банка России и Правительства РФ по состоянию на отчетную дату.

Основными компонентами международных резервов являются:

1) активы в иностранной валюте;

2) монетарное золото;

3) специальные права заимствования (СДР);

4) резервная позиция в МВФ;

5) другие резервные активы.

В категорию активов в иностранной валюте входят валютные активы Банка России и Правительства РФ в форме наличных денег, банковских депозитов в банках-нерезидентах (с рейтингом не ниже «А» по классификациям «Fitch 1ВСА» и «Standard and Poor's» или «А2» по классификации «Moody's»), а также государственных и других ценных бумаг, выпущенных нерезидентами, имеющих аналогичный рейтинг. В категории другие резервные активы учитываются средства в форме обратных РЕПО. Из перечисленных активов, начиная с 1 сентября 1999 г., вычитается сумма, эквивалентная остаткам в иностранной валюте на корреспондентских счетах банков-резидентов в Банке России, кроме средств, предоставленных Внешэкономбанку для обслуживания государственного внешнего долга. Валютные резервы Банка России уменьшаются на сумму стоимости ценных бумаг, служащих обеспечением по сделкам прямых РЕПО.

основные факторы изменения резервов. В качестве основных факторов, определяющих изменение резервов, можно отметить следующие (табл. 2).

Валютные резервы 19 (355) - 2009

Таблица 2 Факторы изменения резервов

Факторы Пояснения

В результате операций

1. Проведение центральным банком политики регулирования валютного курса в том или ином виде (от жесткого фиксированного курса до различных разновидностей ограниченно плавающего курса) Банк осуществляет покупку иностранной валюты (увеличивает резервы) в целях противодействия росту курса национальной валюты Продает иностранную валюту (сокращает резервы) для недопущения снижения курса национальной валюты

2. Наличие требований об обязательной продаже иностранной валюты центральному банку Банк покупает иностранную валюту, например, у экспортеров (увеличивает резервы)

Врезультате изменения валютных курсов

3. Наличие в составе резервов активов в различных валютах Поскольку международные резервы традиционно выражаются в долларах США, при росте курса евро относительно доллара стоимость резервов, которые хранятся в евро, в долларовом выражении увеличивается (при снижении курса стоимость резервов наоборот снижается)

В результате переоценки активов

4. Изменение рыночной стоимости активов (ценных бумаг, входящих в состав резервов) При росте (снижении) рыночной стоимости активов объем резервов увеличивается (уменьшается)

5. Изменение методики учета стоимости активов Например, с 1 января 2006 г. монетарное золото, входящее в состав резервов, стало оцениваться по текущим котировкам Банка России (до этого момента использовалась фиксированная цена в 300 долл. США за тройскую унцию)

В результате получения доходов от инвестиций

6. Получение процентных и прочих доходов

Начиная с 2007 г. Банк России публикует ежеквартальные отчеты о динамике и структуре валютных резервов — «Обзор деятельности Банка России по управлению резервными валютными активами». Информация в этих обзорах публикуется с задержкой в 3 квартала. Так, отчет, выпущенный в IV кв. 2008 г., содержит данные о динамике резервов за период с апреля 2007 по март 2008 г. В обзоре раскрываются данные о валютной структуре резервов, структуре вложений резервов по видам активов, а также содержатся сведения об изменениях резервов за отчетный период и основных факторах, с которыми были связаны эти изменения. Как пока-

зывают данные Банка России, опубликованные в ежеквартальных обзорах, наиболее существенными факторами изменения величины международных резервов РФ являются операции центрального банка (табл. 3). Кроме того, данные Банка России позволяют предположить, что начиная с 2008 г. произошло увеличение значимости такого фактора, как изменение валютных курсов. С апреля 2007 по март 2008 г. вклад изменения валютных курсов в прирост резервов составил 19 %, в то время как в 2006—2007 гг. этот показатель не превышал 12 %.

Увеличение вклада при изменении курсов в величину изменения резервов было в значительной

Таблица 3

Вклад различных факторов в изменение резервных активов

с апреля с июля 2006 с октября 2006 с апреля

Показатель В 2006 г. 2006 по март по июнь по сентябрь В 2007 г. 2007 по март

2007 г. 2007 г. 2007 г. 2008 г.

Операции 118 130,1 132,7 126,1 142,3 117,5

(100 %) (101 %) (88 %) (82 %) (84 %) (70 %)

Изменение курсов 12 10,5 7,9 18,2 17,1 31,6

(10 %) (8 %) (5 %) (12 %) (10 %) (19 %)

Процентный доход и переоценка 9 10,9 11,9 15,5 20,2 25,8

ценных бумаг (8 %) (8 %) (8 %) (10 %) (12 %) (15 %)

Платежи по поручению клиентов - - - -6 -9,7 -10,7

(-4 %) (-6 %) (-6 %)

Прочие -20,9 -22,1 -1,2 0,6 -0,1 3,1

(-18 %) (-17 %) (-1 %) (0 %) (0 %) (2 %)

Изменение резервов (итого) 118,1 129,4 151,2 154,4 169,8 167

Источник: Банк России.

Источник: Рис. 1

степени связано с ростом волатильности курсов ведущих мировых валют, который был отмечен начиная с IV кв. 2007 г. (рис. 1). Значительный всплеск волатильности курсов во второй половине 2008 г. позволяет предположить, что изменение курсов основных резервных валют (евро, фунта и японской иены) относительно доллара США продолжало оставаться существенным фактором изменения резервов РФ в этот период времени. Методика оценки вклада изменений курсов резервных валют в изменения международных резервов, представленная в данной статье, предназначена для оперативной оценки происходящих изменений, поскольку аналогичная статистика Банка России публикуется с запаздыванием, как правило, через 2 квартала после окончания отчетного периода.

При оценке влияния изменений валютных курсов на величину резервов РФ во второй половине 2008 г. были использованы следующие основные допущения:

1. Валютная структура резервов постоянна на всем периоде оценивания.

2. Валютные резервы состоят целиком из активов, номинированных в четырех резервных валютах (доллар США, евро, фунт стерлингов и японская иена). В данном случае предполагается, что резервы состоят целиком из валютных активов и не включают монетарное золото, специальные права заимствования (СДР) и резервную позицию в МВФ.

3. Курсы резервных валют, которые используются для расчетов, определяются на дату проведения оценки на основе кросс-курсов по данным Банка России.

В первую очередь для проведения расчета необходимо определить структуру резервов РФ. Данные о структуре резервов в 2006 — 2008 гг. могут быть получены на основе информации, публикуемой в Обзоре деятельности Банка России по управлению резервными валютными активами. Официальные данные Банка России представлены только начиная с июня 2006 г. Данные за более ранние периоды времени были получены на основе оценок с использованием данных о международной инвестиционной позиции резервных активов РФ. Для оценки в дальнейшем была принята структура резервов по данным на конец марта 2008 г. Согласно данным Банка России, 47 % резервов приходится на долю доллара США,

-USD/GBP (1)

USD/EUR (2)

-RUR/USD (3)

-JPY/USD (4)

ю ю СО со h- СО СО О)

о о о о о о о о о

о о о о о о о о о

ом см см см см см см см см

л л л л л л л л л

о. Ц о. с; а. ^ о. Ц о.

со S со 2 со g со S со

m X S DQ X S m X s m X S 00 X

о; к К о; к

Банк России, расчеты ИКСИ.

. Волатильность курсов резервных валют в 2007 — 2008 гг. %

100 г

80

60

40

20

Доллар

Евро

Фунт стерлингов

ю ю ю ю со со со со N. h- 00

о о о о о о о о о о о о о

о о о о о о о о о о о о о

см см см см см см см см см см см см см

1- л л л 1- л л л 1- л л л 1-

Q. X о. о. Q. X о. о. Q. X о. о. Q.

со g ю ю со g ю ю со g ю ю со

2 S I ® о со Ь£ CD СГ S £ I яз о со !£ Q) CI 2 S I CU о со X а> d 2

Источник: Банк России, расчеты ИКСИ.

Рис. 2. Валютная структура резервов (2005 — 2008 гг.)

42 % — на долю евро, 10 % — на долю фунта стерлингов и 1 % — на долю японской иены (рис. 2).

Оценка влияния изменений валютных курсов на величину резервов осуществляется в следующей последовательности (табл. 4): 1. На основе данных об общем объеме резервов на начало периода и валютной структуре резервов

Таблица 4

оценка резервов в результате изменения валютных курсов (пример)

этапы Всего USD EUR GBP JPY

1. Объем резервов на начало рассматриваемого периода, млрд долл. 100

Структура резервов на начало периода, % - 47 42 10 1

Объем резервов по видам валют, млрд долл. - 47 42 10 1

2. Изменение курса доллара США относительно резервных валют - 1 1,2 1,3 0,9

3. Объем резервов по видам валют на конец периода, долл. США 111,3 47,0 50,4 13,0 0,9

4. Колебание резервов за период в результате изменения курсов 11,3 - - - -

Млрд доля 40

00 со 00 со 00 00 00 00 00 00 00 00

о о о о о о о о о о о о

о о о о о о о о о о о о

см см см см см см см см см см см см

л л £ л >5 л л ь л л л л

а. с о. с <0 X с у а. а. а. о.

со со со ® 2 2 ю ю ю ю

ш X о. ш 2 о. с ш < р 1 о: о со ^

К ф в < X ф о о X ф

□ Изменение ЗВР в результате изменения курсов ■ Изменение ЗВР без учета изменения курсов

Источник: Банк России, расчеты ИКСИ.

рис. 3. Динамика международных резервов РФ

определяется объем вложений в резервные валюты (доллар США, евро, фунт стерлингов и японская иена) в долларах США.

2. Оценивается изменение курсов резервных валют (евро, фунта стерлингов и японской иены) относительно доллара США.

3. Для определения прироста (снижения) объема вложений в резервные валюты в результате изменения курсов объем вложений в каждую из резервных валют умножается на показатель изменения курса доллара США относительно соответствующей валюты.

4. Изменение резервов за рассматриваемый период определяется как разница между величиной резервов на начало и конец периода.

На основе методики была проведена оценка изменения резервов в 2008 г. Вначале были определены масштабы изменения резервов в результате колебаний курсов резервных валют за каждый месяц 2008 г. Затем из общего изменения резервов по итогам месяца по данным Банка России были вычтены полученные оценки изменения резервов в результате курсовых колебаний. Результаты оценки представлены на рис. 3.

Масштабы колебаний валютных резервов в результате изменения валютных курсов во второй половине 2008 г. существенно расширились (рис. 4). Такая динамика была связана с ростом нестабильности в мировой финансовой системе, которая привела к увеличению волатильности курсов ведущих мировых валют (доллара США, евро, японской иены).

Динамика резервов и отток частного капитала из России. Оценка изменения резервов позволяет более точно определить масштабы операций Банка России на валютном рынке и отделить эти операции от изменений резервов, вызванных переоценкой курсов.

В российских условиях динамика валютных резервов, а точнее операций Банка России по покупке/продаже иностранной валюты на валютном рынке, является достаточно точным индикатором движения оттока/притока частного капитала в Россию. Такая особенность связана с тем, что Банк России осуществляет регулирование валютного курса рубля, т. е. пытается сглаживать колебания курса рубля (прежде всего относительно основной валюты на российском валютном рынке — доллара США). В периоды повышенного спроса на российскую валюту, когда также происходит совпадение с

Млрд долл. 50 ,

Колебание резервов за месяц (по абсолютному значению) . О Средневзвешенная волатильность курсов

USD/EUR, USD/GBP, JPY/USD (правая шкала)

40

30

20

10

0 1

J

i Оо о о т

о 0 1 1—1 о 0 О О о 1 ° о А 0

|v-

о о о

о о о

см см см

л 1- >s

а. Q. со

со ш X СО 2 2

К

IV. N IV. IV. |v- IV. IV. со

о о о о О О о о

о о о о О О о о

см см см см СМ СМ см см

Л л л 1- л л л

а. а. а. Q. СО 2 с а. а.

ю ю со СО д ю ю

к о; m 2 о; о;

I- о X I- о

X аз I К X щ X

О О

о о

см

л §

Источник: расчеты ИКСИ.

Рис. 4. Масштабы колебания резервов в результате изменения курсов

притоком иностранного капитала в экономику РФ, Банк России осуществляет покупку иностранной валюты на рынке для удовлетворения спроса участников рынка в рублях. Наоборот, в период роста спроса на иностранную валюту и, соответственно, возникновения тенденции оттока капитала Банк

40

30

с §

ч:

3

с 5

« 20

CD I-5 С

га

10

В о

X &

со

т ф

CD

X

5

m

ct

-20

у = 0,9692х - 7,2922 R2 = 0,8295

о

QS ° О

России начинает осуществлять продажу иностранной валюты из резервов. Хотя в последние несколько лет вмешательство Банка России в процесс курсообразо-вания значительно сократилось, тем не менее взаимосвязь между динамикой резервов и движением частного капитала сохраняется и будет существовать до тех пор, пока Банк России осуществляет интервенции на валютном рынке.

Для оценки взаимосвязи изменения резервов и движения капитала была использована простая регрессионная модель: Capital _ flow, = a + b x FX _ reservest

где Capital _ flow, — объем чистого притока (оттока) капитала в экономику России (из экономики России) за месяц t;

FX _ reserves, — изменение международных резервов РФ по итогам месяца t.

Как показывают результаты расчетов, данные об изменении резервов без учета изменения валютных курсов являются более точными индикаторами движения частного капитала, что подтверждается более высоким значением коэффициента детерминации R2 (рис. 5). Результаты регрессионного анализа могут быть использованы для оценки масштабов притока/оттока частного капитала. Данные по движению капитала публикуются Банком России поквартально, как правило, спустя 5 — 6 дней после

40

0,05

0,04

0,03

0,02

0,01

0,00

с §

ц 30

Q. С S

g 20 со

10

-10 0 10 20 30

Колебание резервов без учета изменения курсов, млрд долл.

40

е

о

X

Ез

со т

£ -10

ш d

-20

у = 0,9108х-8,7087

R2 = 0,6" Г62 и

О . О J

О w о

So о с о

-10 0 10 20 30

Колебание резервов, млрд долл.

40

Примечание: оценки произведены на основе данных о динамике движения капитала и резервов с января 2007 по март 2008 г. Источник: расчеты ИКСИ на основе данных Банка России.

Рис. 5. Связь между изменением резервов за месяц и объемом притока/оттока частного капитала (2007 — 2008 гг.)

54

ФИНАНСЫ И КРЕДИТ

окончания отчетного периода. В то же время данные о динамике резервов доступны на ежемесячной основе. Таким образом, данные об изменении резервов по итогам месяца могут быть использованы для приблизительной оценки объема оттока/притока капитала за соответствующий период.

Для определения точности оценок, получаемых на представленной простой модели, были проведены расчеты на основе имеющихся данных о динамике резервов в апреле-сентябре 2008 г. Полученные на основе модели оценки движения частного капитала были затем сопоставлены с фактическими данными Банка России о динамике капитала за соответствующие периоды. Как показывают результаты оценки, в условиях увеличивающихся масштабов движения капитала представленная модель позволяет достаточно точно определять размер притока/оттока капитала на основе данных об изменении резервов по итогам месяца. Величина ошибки составляет в среднем 4,3 млрд долл., что составляет около 9 % от среднемесячного значения оттока капитала в IV кв. 2008 г.

Однако в условиях более спокойной ситуации на рынке капитала предлагаемая модель может быть использована только для предварительного анализа масштабов капитальных потоков.

Поскольку с постепенным снижением объемов резервов Банк России будет проводить более гибкую валютную политику, допускающую более значительные изменения курса рубля в расчете на единицу изменения резервов, можно предположить, что для повышения точности оценки предлагаемая модель может быть расширена за счет включения в нее показателей, связанных с наблюдаемой динамикой валютного курса и (или) ожиданиями относительно изменения курса в будущем.

список литературы

1. Банк России (2008 г.). Обзор деятельности Банка России по управлению резервными валютными активами. Выпуски 5 — 8.

2. МВФ (2001 г.). Руководящие принципы управления валютными резервами.