CC BY
702
КЛЮЧЕВЫЕ ПРИЧИНЫ ИНФЛЯЦИИ В СОВРЕМЕННОЙ РОССИИ
М.О. Репина,
аспирант кафедры истории экономики и экономической мысли Санкт-Петербургского государственного университета
Несмотря на ряд успехов в экономической политике, инфляция в России продолжает оставаться довольно высокой. В то же время, среди ученых и политиков нет единого понимания сущности и причин инфляционных процессов в отечественной экономике. Статья посвящена анализу ключевых факторов, влияющих на инфляцию в России в современных условиях.
Ключевые слова: инфляция; эндогенные деньги; теория денег; денежно-кредитная политика; центральный банк; банковская система России
ББК У26(0)268.1
Необходимым условием успешной модернизации России в XXI веке является стабильность денежного обращения. Затрагивая каждого члена общества, инфляция несет в себе множество конфликтов интересов, значительные социально-экономические издержки перераспределения и наносит вред нормальному экономическому обороту, затрудняя перелив сбережений в инвестиции, поэтому чрезвычайно важным является обоснованный выбор антиинфляционной политики. «Главная проблема инфляции в нашей стране заключается в том, что относительно высокая инфляция снижает норму накоплений и это резко сужает инвестиционные ресурсы, необходимые для экономического роста» [16, С. 64].
Несмотря на ряд успехов в области экономической политики в России в начале XXI века, ежегодный темп инфляции продолжает оставаться довольно высоким (рис.1).
20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2010-2015
Средняя
□ Темп инфляции в России Рис. 1. Динамика инфляции в России в 2005—2015 гг.
Источник данных: Росстат.
Среднегодовой темп роста цен в 2005-2015 гг. составил 9.4%, а минимальный годовой темп инфляции составил 6.1%, что тоже не является достаточно низким уровнем для обеспечения роста реальных инвестиций и создания условий для долгосрочного экономического планирования. Кроме того, стоит сказать, что чем выше темп инфляции, тем больше возможная амплитуда ее колебаний [24], что, кроме всего прочего, влияет и на завышение инфляционных ожиданий. Такой темп инфляции несет в себе все минусы и издержки, в особенности издержки перераспределения, усиливая социальное неравенство, нанося вред нормальному экономическому обороту. В первую очередь, высокие темпы инфляции вносят существенный вклад в дороговизну кредитных ресурсов в России, что на фоне высокого уровня износа основных фондов, составившего в 2013 году 46% и падающей рентабельности активов (с 4.7% в 2012 до 1.3% в 2014 по данным Росстата), не позволяет запустить масштабные экономические преобразования.
Какова же природа инфляции в отечественной экономике? Напомним, что в основе нашего исследования лежит монетарное определение инфляции, согласно которому, инфляция невозможна без соответствующего расширения денежной базы. Тем не менее, на инфляцию в России оказывает влияние комплекс факторов, в том числе и таких, которые влияют на повышение ИПЦ через микроэкономические механизмы. Рассмотрим ключевые факторы инфляции в современной экономике России (рис.2).
Особенности инфляции в современной России
Отсутствие формальной взаимосвязи между денежной массой и инфляцией
Эндогенность денег и неэффективность банковской системы
Деформированность структуры экономики России и высокий уровень
D Механизм: увеличение количества денег в обращении
Механизм: повышение цен экономическими агентами и их группами на микроуровне
Рис. 2. Ключевые причины инфляции в современной России
В рамках данного исследования мы провели корреляционно-регрессионный анализ факторов инфляции [24] в России в период 2008-2015 гг. на основе ежемесячных данных. В качестве ключевых факторов инфляции были рассмотрены следующие:
1. Темпы роста денежной массы М2 [27]
2. Рост цены на нефть марки Brent [24]
3. Прирост активов банковской системы [29]
4. Ставка по кредитам [27]
Проведенный анализ показал отсутствие взаимосвязи между инфляцией с узкой и широкой денежной массой в традиционном измерении (М2), ценами на нефть, а вот с ростом активов банковской системы и ставками кредитования связь наблюдается значимая, что говорит о довольно высокой степени эндогенизации денежной массы в России (см. рис.3).
Рис. 3. Результаты корреляционно-регрессионного анализа инфляции
1. Связь инфляции с денежной массой в экономике
Прежде чем перейти к анализу наиболее существенных факторов инфляции в современной России, проанализируем вопрос о низкой корреляции между М2 и инфляцией в отечественной
экономике. Отсутствие взаимосвязи между инфляцией и классическими денежными агрегатами подтверждается и другими исследованиями. Практические исследования также подтверждают концепцию инфляционной инерции. Экономисты из французского исследовательского центра CEMI-EHESS [15, С. 3-4] пытались выяснить взаимосвязь между уровнем ликвидности и ИПЦ, а также оценить уравнение Фишера в динамической форме (т.е. связей, которые должны существовать в рамках монетаристской теории) в России в 2000-2007 гг. Для анализа использовались агрегаты М0 и М2, а также различные временные интервалы.
В результате выяснили, что в 10 из 18 трестировавшихся связей наблюдается отрицательная корреляция между денежной массой и инфляцией, а в 4 случаях - почти нулевая корреляция. Наиболее яркая взаимосвязь наблюдалась между М0 и ИПЦ с временным лагом в 9 месяцев - корреляционный коэффициент составил 0,3% (это подтверждается и другими исследователями [20, С. 40]), что говорит о недоразвитости российской финансовой системы, по мнению Жака Сапира, директора Центра CEMI-EHESS.
Отметим, что на инфляцию все же оказывают влияние некоторые модифицированные монетарные факторы. Так, например, в 2014-2015 гг. существенно увеличился объем рефинансирования коммерческих банков Банком России, а также за счет использования резервов АСВ. Ожидается, что до конца 2015 года Банк России потратит на санацию кумулятивно около 1 трлн рублей [21].
Кроме того, в кризисные годы, начиная с 2010 г. наблюдается возврат к международным резервам как к источнику формирования денежной базы, а не только покрытия бюджетного дефицита. Зачастую такая эмиссия осуществляется в ущерб кредитной, которая необходима для инвестиционного развития экономики [9, С. 19-20].
Наличие в России структурного инфляционного компонента, не зависящего прямо от динамики денежной массы, можно обосновать и теоретически. В данном контексте стоит отметить модель гиперинфляции Ф. Кейгана, которая, являясь развитием количественной теории денег, утверждает, что возможно развитие гиперинфляции без поддерживающего роста номинальных остатков денежных средств. Инфляция, по модели Кейгана, может определяться инфляционными ожиданиями, а также, что не менее важно, мотивами государства злоупотреблять своими эмиссионными полномочиями [2].
Объяснить структурный компонент инфляции можно также с использованием современных моделей с вязкой информацией, разработанных Грегори Мэнкью и Рикардо Райсом [3]. Напомним, что согласно данной теории, информация об изменении относительных цен распространяется в экономике неравномерно и существует определенный инфляционный импульс, который, возникая в отдельных отраслях, распространяется впоследствии на другие. Чем выше степень деформации структуры экономики, тем больше инфляция, возникающая в отдельных индустриях, будет оказывать воздействие на уровень инфляции в стране в целом, что является актуальным для России сегодня. Поскольку на инфляцию влияет текущий уровень использования производственного потенциала и накопленные ожидания его изменения, можно говорить о структурной инфляции, которая не связана с динамикой изменения денежной массы в обращении.
Отметим также, что предпосылка об отсутствии прямой взаимосвязи между общим уровнем цен и М2 также является составным звеном концепции эндогенности денег [8, С. 121].
Таким образом, можно заключить, что теоретическая предпосылка об отсутствии связи между инфляцией и денежной массой в обращении в современной экономике России подтвердилась, поэтому применение методов абсорбирования свободной ликвидности для борьбы с инфляцией в России не может являться эффективной мерой реализации денежно-кредитной политики.
2. Эндогенность денег в экономике и неэффективность банковской системы РФ
Несмотря на отсутствие корреляции между темпами инфляции в РФ с денежной массой, существенный монетарный вклад в инфляцию может оказывать эндогенная эмиссия коммерческих банков, что подтвердилось в рамках нашего анализа 92
практических данных - корреляция между инфляцией и ростом активов банковской системы и ростом ставок кредитования составила 52% и 45%, соответственно. Рассмотрим ключевые механизмы влияния высокого уровня эндогенности денег на инфляцию в России.
В основе связи эндогенности и инфляции лежит возможность коммерческих банков влиять на условия на денежном рынке, прежде всего речь идет о влиянии на стоимость ресурсов в национальной экономике через установление ставок по кредитам и депозитам, определение условий предоставления кредитов, а также через разнообразные финансовые инновации, упомянутые выше.
«Эндогенный» компонент инфляции во многом связан с неэффективностью банковской системы России, которая неспособна обеспечить финансирование инвестиций в реальные активы, используя для этого внутренние источники. С одной стороны, ежегодно наблюдается существенный рост активов банковской системы, который и приводит к высокому уровню эндогенизации денежной массы. С другой стороны, для России характерен высокий уровень концентрации активов банков. Так, доля топ-5 банков в совокупных активах в 2014 году составила 52% и продолжила увеличиваться в 2015 году [12]. Кроме того, активы крупнейших банков сконцентрированы в довольно узком перечне наиболее рентабельных отраслей экономики, к числу которых относится нефтегазовый сектор, торговля, металлургия. Нехватка банковского кредитования в наименее рентабельных отраслях, заставляет компании прибегать к использованию собственных средств, что приводит к повышению нормы прибыли за счет роста цен.
Неэффективность банковской системы РФ и нехватка денег из-за использования методов изъятия денежной массы для борьбы с инфляцией, кроме прочего, влекут за собой значительный приток дешевых внешних заимствований, на что ЦБ РФ реагирует масштабными валютными интервенциями с целью не допустить чрезмерного укрепления курса рубля [14, С. 400]. В результате таких действий Банка России существенно увеличивается рублевая масса в обращении, которая распространяется в экономике неравномерно, поскольку уровень концентрации в банковском секторе РФ довольно высок, и круг банков, делающих займы за рубежом, ограничен. Следствием вышеописанных процессов является инфляция, которая, возникнув в одном секторе, распространяется на всю экономику.
Поясним некоторые аспекты описанного механизма. Недоступность кредитных ресурсов банковской системы для предприятий заставляет их прибегать к финансированию инвестиций за счет собственных средств. Так, по данным Росстата, за последние 5 лет от 41% до 46% инвестиций ежегодно были профинансированы за счет собственных средств компаний, а доля банковских кредитов на финансирование производства не превышала 11% (см. рис. 4).
Источник данных: Росстат.
Рис. 4. Структура инвестиций в основной капитал I России в 2010-2014 гг.
Стоимость ресурсной базы, % ( 3,9% ) ( 4,5% ) ( 5,1% ) ( 5,2% )
I I Текущие счета КБ
I | Средства до
востребования РБ
I I Срочные средства КБ и РБ
9%. 8% I I ю% I 8%
14% >< ¡■шн 10%
26% J ш
77% —- 82%
- . 66%
Рис. 5. Структура ресурсной базы ведущих банков РФ
Источник: Официальная отчетность МСФО Сбербанка, Альфа-Банка, ГПБ, ВТБ за 2013 год.
В условиях, когда средний уровень рентабельности предприятий в российской экономике составляет 4-5% [22], на фоне среднегодовой инфляции порядка 9%, практически единственной возможностью для многих осуществить инвестиции остается увеличение нормы прибыли за счет повышения цен, что является доступным для многих секторов экономики в силу недоразвитости конкурентных механизмов в нашей стране и монополизации многих рынков.
Кроме того, само по себе накопившееся инвестиционное отставание в результате неблагоприятных структурных сдвигов в экономике России [11] влечет за собой дополнительное инфляционное давление. Как известно, значительная часть российских капиталов устарела, а это ведет к экономической неэффективности производственных процессов и высоким затратам, что негативно сказывается на уровне инфляции в стране.
К числу причин, объясняющих общий низкий уровень перераспределительной активности финансовой системы РФ, можно отнести низкую капитализацию финансового сектора [19, С. 123-129] и высокий уровень риска при низком качестве риск-менеджмента в России. Еще одной причиной является непрозрачность финансовых отношении и недостаток финансовой информации и др. В системах риск-менеджмента ведущих банков зачастую нарушается принцип дифференциации стратегического и тактического управления рисками [5, С. 159], а именно риск принимается чаще всего исходя из управленческой срочности без учета долгосрочных стратегических факторов. Кроме того, как показал западный опыт, стихийное развитие финансовых инноваций без достаточного внимания к риск-менеджменту наряду с чрезмерной либерализацией финансовых рынков привел к последнему мировому экономическому кризису [14, С. 358-399]. Отметим, что, несмотря на стремление крупнейших банков выйти в сегмент среднего бизнеса в последние 5-7 лет, являющийся более доходным, чем сегмент крупных и крупнейших корпоративных клиентов, активность в этом направлении по-прежнему весьма ограничена. Целевым подсегментом продолжают оставаться наиболее доходные средние клиенты, которые в ближайшее время станут крупными. Такая политика связана с высоким уровнем риска, ассоциируемым с «низким» подсегментом средних корпоративных клиентов и малым бизнесом. Это становится особенно актуально в связи с ужесточением политики риск-менеджмента в ведущих банках с переходом на Базель III.
Общая неэффективность доминирующей бизнес модели в банковском бизнесе в России играет определяющую роль в дороговизне кредитных ресурсов на рынке, цена которых, в свою очередь, прямым образом влияет на цены предприятий, финансирующихся в банках и, следовательно, на уровень инфляции в стране.
К элементам этой неэффективности бизнес-модели ведущих банков, проявляющейся в снижении маржинальности бизнеса, можно отнести следующие:
1. Рост стоимости фондирования ведущих банков из-за ограничения доступа к международным рынкам капитала, увеличение конкуренции на рынке привлечения ресурсов, а также из-за доминирования более дорогих корпоративных средств в
структуре ресурсной базы ведущих банков. Как видно из рис. 5, банки, которые в большей степени сосредоточены на розничных клиентах (Сбербанк и Альфа-Банк), имеют более низкую стоимость фондирования.
2. Рост прибыли в последние годы был, во многом, обусловлен восстановлением резервов, что является скорее технических рычагом, нежели показателем эффективной работы. На данный момент и этот канал роста прибыли практически исчерпан.
3. Дороговизна традиционных каналов банковского обслуживания (работа через отделения банка) наряду с усиливающейся конкуренцией со стороны небанковских финансовых институтов, которая влечет дальнейший рост показателя CIR (cost to income ratio - аналитический показатель, рассчитываемый как частное операционных расходов и валовых доходов).
4. Ужесточение регулирования со стороны Банка России, следствием чего является увеличение резервов, что прямо влияет на рентабельность бизнеса.
5. Тенденция к переходу от коммерческого ценообразования к риск-ориентированному также влечет за собой дополнительные расходы на резервы.
Неблагоприятная ситуация на банковском рынке способствует активизации ЦБ РФ в качестве кредитора в последней инстанции, а также массивной эмиссии, осуществляемой через каналы Правительства РФ (главным образом, за счет национальных резервов). Сама по себе санация банков в рамках деятельности АСВ также имеет инфляционную составляющую исходя из источников средств, используемых для санации. Так, например, в 2008-2009 гг. АСВ потратило на санацию 18 банков 304 млрд руб, из которых 175 млрд были кредитом ЦБ РФ, а еще 129 млрд обеспечены через имущественный взнос Российской Федерации [9, С. 22].
Остановимся подробнее на влиянии политики ЦБ РФ на уровень эндогенизации денег и «банковский» канал инфляции в России. В экономической теории среди ключевых трансмиссионных механизмов кредитно-денежной политики выделяют канал широкого банковского кредитования. Суть данного механизма заключается в воздействии ЦБ РФ на номинальную ставку процента через операции на открытом рынке и влияние на ликвидность банковского сектора [10, С. 29-35]. Еще в 1988 г. в работе Бернанке и Блиндера было отмечено, что в современных условиях центробанк должен обращать особое внимание на кредитный рынок, а не только на классическое управление денежной массой, т.к. через управление предложением кредитов можно эффективно воздействовать на совокупный спрос и инфляцию [1, С. 437-439].
Кроме того, чем ниже концентрация банковских кредитов в крупнейших банках, то есть чем выше конкуренция, тем эффективнее будет работать кредитный канал [10, С. 30-31]. В России в политике ЦБ РФ в последние годы наблюдается явная тенденция к увеличению концентрации в банковской системе, о чем говорит выделение на законодательном уровне системно значимых финансовых институтов и активный отзыв лицензий у небольших и средних банков. Рост концентрации в банковском секторе, как результат политики ЦБ РФ, ведет к возможности крупнейших банков системно влиять на кредитные
ставки в сторону повышения, которое им необходимо в связи с собственной недостаточной коммерческой эффективностью, рассмотренной нами выше. В данном контексте представляется необходимым дальнейшее развитие комплекса мер по совершенствованию антимонопольного регулирования в части сделок слияний и поглощений на банковском рынке РФ [13, С. 62-63, С. 72-74]. Кроме того, позитивным эффектом может обладать также и повышение специализации игроков на рынке банковских услуг, поддерживаемых соответствующими изменениями в регулировании [7, С. 39].
Несмотря на то, что сам по себе высокий уровень эндоген-ности денег не всегда приводит к инфляции, в отечественной экономике из-за комплексной неэффективности банковской системы высокий уровень предложения денег банками отражается на обесценении денег. Кроме того, влияние ЦБ РФ на инфляцию в России сохраняется через неспособность обеспечить условия для эффективного функционирования финансовой системы РФ, что, во многом, формирует структурный компонент инфляции, который негативно влияет на механизмы перелива сбережений в инвестиции через фактически используемые методы денежно-кредитной политики. Таким образом, высокий уровень эндогенизации денежной массы является существенным фактором инфляции в России. Важно достичь равноудаленности банков от ЦБ РФ, развивать конкуренцию в банковском секторе, что является фундаментальным фактором снижения влияния высокого уровня эндогенности денежной массы на инфляцию в экономике.
З.Немонетарные факторы инфляции и дефор-мированнность структуры экономики в современной России
Перейдем к рассмотрению второй группы факторов, влияющих на структурный компонент инфляции в России, не связанный с банковской системой. По данным за январь-сентябрь 2015 года 85% экспорта РФ составляет продукция Топливно-энергетического комплекса (ТЭК) [18], несмотря на то, что уже более 10 лет в экономической теории и политике признана необходимость диверсификации экономики. С точки зрения структуры добавленной стоимости, степень диверсификации экономики России также невысока. По данным Росстата, в
2014 году на торговлю пришлось 17% добавленной стоимости, на обрабатывающие производства (включая ТЭК) - 16%, на недвижимость - 12%, на добычу полезных ископаемых - 10%, на транспорт и связь - 9%, доли прочих отраслей, вместе составляющих 36%, незначительны.
Остановимся на связи экспорта углеводородов с инфляцией в России. Существование значительного положительного сальдо торгового баланса приводит к существенному притоку нефтедолларов в страну (в январе-сентябре 2015 году доходы от экспорта продуктов ТЭК составили около 170 млрд долларов США [18]). Это само по себе может привести к чрезмерному укреплению курса рубля, например, до стоимости доллара по ППС, составляющей, по оценкам журнала The Economist в
2015 году, 22 рубля за доллар [23]. Это будет невыгодным, как для экспортно-ориентированных отраслей, которые на сегодня являются ядром нашей экономики, так и для национальных производителей, ориентированных на внутренний рынок, которые столкнуться с конкуренцией со стороны импорта. Чтобы не допустить укрепления рубля ЦБ РФ проводит валютные интервенции, скупая у экспортеров нефтедоллары и наполняя обращение рублевой массой. В кризисное время Банк России уже неоднократно прибегал к плановой девальвации рубля как в 2008-2009 гг., так и 2014-2015 гг. В последнем случае устойчивый курс доллара вырос примерно в 2 раза, что скомпенсировало соответствующее падение цены на нефть на мировом рынке с целью балансирования федерального бюджета.
Далее важно понимать, каким образом эти деньги распределяются в экономике. Нельзя не отметить, что для ТЭК характерна высокая степень концентрации производителей. Так, например, доля 10 крупнейших компаний в ВВП РФ в 2014 году составила порядка 30%, причем 6 из 10 компаний являются представителями ТЭК, 2 - крупнейшими банками. Кроме
того, в последние годы существует тенденция усиления концентрации, сокращения числа независимых участников рынка, а также роста числа компаний с государственным участием, в частности в нефтяной отрасли [30].
Таким образом, колоссальные доходы, получаемые от экспорта национальных ресурсов, попадают в руки весьма ограниченного круга экономических агентов, а избыточная денежная масса в его распоряжении приводит к инфляции вследствие однобокости российской экономики. В таких условиях, положительный эффект от экспорта углеводородов, не достигает основной массы населения, и социальное неравенство еще больше усиливается. Далее в силу вступает механизм распространения инфляционного импульса и инфляция, возникнув в ТЭК, распространяется на всю экономику.
В сложившихся условиях России для борьбы с инфляцией необходим отход от рентной модели экономики и проведение динамичной инвестиционной политики. Необходимо направлять доходы от экспорта углеводородов на создание новых инвестиционных механизмов и реальных активов, в которые инвесторы захотят вкладывать свои средства. Например, государство могло бы вкладывать деньги во внедрение новейших технологий в области здравоохранения, образования, ЖКХ, обновление и развитие производственной и транспортной инфраструктуры не только в области ТЭК. Возможна, например, покупка Банком России облигаций институтов развития, однако ключевым фактором успеха такого механизма является установление жесткого контроля за целевым использованием денежных средств финансовыми институтами. Альтернативным вариантом является создание государственной корпорации, которая занималась бы закупкой передового оборудования и сдачей его в аренду малым и средним предприятиям, которые не могут сами профинансировать такие затраты или же обеспокоены высокими барьерами выхода.
Существенный немонетарный вклад в инфляцию в России вносит также тарифно-ценовое регулирование. Наблюдается практика монополистического ценообразования в различных отраслях, в том числе в торговле и ТЭК, занимающих большую долю в создании добавленной стоимости. Например, в 2008 г. при падении цен на нефть на мировом рынке со 150 до 60 долл. за баррель, внутренние цены были увеличены [9, С. 24]. Красавина Л.Н. также относит к тарифно-ценовым факторам инфляции ежегодное повышение цен и тарифов естественных монополий, а также ценовой сговор представителей отрасли торговли. В последнем случае речь идет о торговых сетях. Так, например, торговые сети могут обходить Закон о торговле, дающий право Правительству установить максимальную цену товара в течение 90 дней, если он подорожал на 30% за последний месяц, повышая цены в рамках установленного предела, а затем, продолжая их далее увеличивать [9, С. 25]. Данный аспект является важным в контексте структуры российской потребительской корзины, используемой для расчета ИПЦ, в которой на продовольственные товары приходится более 35% [4]. Эффективная работа ФАС, а также разработка современной государственной политики в области цен и тарифов позволит в современных условиях снизить тарифно-ценовой фактор инфляции в России.
Таким образом, мы рассмотрели ключевые причины инфляции в современной России, к числу которых относится:
1. Неэффективность банковской системы России, которая в условиях высокой степени эндогенизации денежной массы и высокого уровня концентрации в банковском секторе оказывает существенное влияние на обесценение денег в экономике.
2. Деформированность структуры российской экономики, которая через механизмы поддержания валютного курса, бюджетного финансирования и тарифно-ценового регулирования создает инфляционный импульс, распространяемый в дальнейшем на всю экономику.
3. Банк России играет ключевую роль в осущетсвлен-нии поддерживающей вышеназванные негативные являения эмиссии денег, что позволяет материализоваться инфляции в России. Кроме того, политика ЦБ РФ существенным образом влияет на закрепление неэффективности банковского сектора.
Более подробно влияение ЦБ РФ на уровень инфляции будет рассмотрено далее.
Для борьбы с инфляцией в России необходим реальный отход от рентной модели экономики, реструктуризация банковского сектора и проведение динамичной инвестиционной политики. В сложившихся условиях можно говорить
о необходимости проведения комплексной антиинфляционной политики, меры которой значительно выходят за рамки денежно-кредитных инструментов. Формирование эффективной системы денежной власти является первичным условием успешности этого комплекса мер по борьбе с инфляцией.
Литература
1. Bernanke B., Blinder A. Crédit, Money and Aggregate demand // The American Economie Review, Vol. 78, No. 2, May, 1988. C. 437-439.
2. Cagan, P. The Monetary Dynamics of Hyperinflation. Studies in the Quantity Theory of Money. Edited by Milton Friedman. Chicago: University of Chicago Press, 1956.
3. Mankiw N.G. and Reis R. Sticky Information Versus Sticky Prices: a Proposal to Replace the New Keynesian Phillips Curve // NBER Working Paper No. 8290. May 2001.
4. Банк России. [Электронный ресурс]: http://www.cbr.ru/DKP/print.aspx?file=infl/infl.htm&pid=infl&sid=ITM_31901
5. Глазкова И.Н, Газизуллин Н.Ф. Принципы формирования системы риск-менеджмента и контуры модели управления предпринимательскими рисками // Проблемы современной экономики. - 2014. - №3. - C. 159.
6. Говтвань О. Дж. Финансирование инвестиций, инфляция, риски и стабилизация // Проблемы прогнозирования. - 2006. - №6.
7. Дубянский А.Н. Универсальный коммерческий банк в условиях современной рыночной экономики // Экономика и управление. - 2013. - №7.
8. Дубянский А.Н. Государственная теория денег Г. Кнаппа: история и современные перспективы // Вопросы экономики.
- 2015. - №3. - C.121.
9. Красавина Л.Н. Актуальные проблемы инфляции и ее регулирования в России: системный подход // Деньги и кредит.
- 2011. - №3. - С. 19-25.
10. Леонтьева Е.Н. Механизм кредитно-денежной трансмиссии в России. - М.: Изд. дом «Дело» РАНХиГС, 2013. - С. 29-35.
11. Лякин А.Н. Структурные сдвиги в Российской экономике и промышленная политика // Вестник С.-Петерб. ун-та. Сер. 5: Экономика. - 2013. - №1.
12. Обзор банковского сектора РФ, 2015. №155. [Электронный ресурс]: http://www.cbr.ru/analytics/bank_system/obs_ex.pdf
13. Пахомова Н.В. Регулирование сделок слияний и поглощений в США и ЕС: экономико-правовые рамки, современные тенденции, уроки для России // Вестник С.-Петерб. ун-та. Сер. 5: Экономика. - 2010. - №4. - С. 62- 63, 72-74.
14. Рязанов В.Т. Хозяйственный строй России: на пути к другой экономике. - СПб.: Изд-во СПбГУ, 2009. - С.400.
15. Сапир Ж. Монетаристская терапия не показана // Эксперт. - 2007. - № 47 (17 дек.). - С.3-4 [Электронный ресурс]: http:// www.expert.ru/printissues/expert/2007/47/inflyaciya .
16. Современная макроэкономика: избранные главы: учебник / А.В. Воронцовский, Е.В. Гиленко, А.Н. Дубянский, Е.Г. Ефимова / Под ред. А.В. Воронцовского. - М.: РГ-Пресс, 2013. - С. 64.
17. Федеральная таможенная служба. [Электронный ресурс]: http://www.customs.ru/index.php?option=com_content&view=art icle&id=21621 :-2015-&catid=53:2011 -01 -24-16-29-43
18. Федеральная таможенная служба. [Электронный ресурс]: http://www.customs.ru/index.php?option=com_content&view=art icle&id=21621 :-2015-&catid=53:2011 -01 -24-16-29-43
19. Шавшуков В.М. Развивающиеся рынки стран БРИКС в системе глобальных финансов // Вестник С.-Петерб. ун-та. Сер.5: Экономика. - 2012. - №1. - С.123-129.
20. Благих И.А., Аркадьев А.А. Проектное финансирование в инвестиционной сфере // Проблемы современной экономики.
- 2012. - № 2. - С. 197-202.
21. [Электронный ресурс]:http://www.vedomosti.ru/finance/articles/2015/08/26/606234-trillion-speshit-na-pomosch
22. [Электронный ресурс]: http://lenta.ru/columns/2015/10/22/glaziev_stop/
23. [Электронный ресурс]: http://www.rg.ru/2015/07/20/kurs.html
24. «Ревизия 90-х: взгляд экономиста Сергея Гуриева», 24.10.2015 // Электронный ресурс: http://gefter.ru/archive/16330
25. Данные МВФ. [Электронный ресурс]: http://www.imf.org/external/np/res/commod/index.aspx
26. Данные Росстата по ежемесячной инфляции за 2008-2015 гг. [Электронный ресурс]: http://www.gks.ru/wps/wcm/connect/ rosstat_main/rosstat/ru/statistics/tariffs/
27. Данные ЦБ РФ. [Электронный ресурс]: http://www.cbr.ru/statistics/?PrtId=int_rat
28. Данные ЦБ РФ. [Электронный ресурс]: http://www.cbr.ru/statistics/?PrtId=dkfs
29. Данные ЦБ РФ. «Обзор банковского сектора Российской Федерации». [Электронный ресурс]: http://www.cbr.ru/analytics/ ?PrtId=bnksyst
30. Данные РБК [Электронный ресурс]: http://www.rbc.ru/rbc500/.
