CC BY
40
компании). В России этот вопрос требует законодательного решения.
У представителей российской инновационной сферы существуют опасения, что снижение налогового бремени может обрасти громоздким механизмом «сдержек и противовесов» и потому перестанет быть привлекательным для большинства компаний, а также могут быть созданы искусственные барьеры, отсекающие от системы новых льгот значительную часть инновационных предприятий [6].
Анализируя практику применения налоговых льгот, необходимо коснуться вопросов эффективности мер налогового стимулирования. Как показывает зарубежный опыт, между уровнем налогообложения и склонностью к предпринимательству вообще, инновационному в частности, наблюдается прямая зависимость. Проводимые исследования подтвердили, что льготы приводят к дополнительным инвестициям на проведение НИОКР в частном секторе. Наблюдаемый эффект измеряется показателем эластичности затрат на НИОКР - чем больше по абсолютной величине отрицательное значение эластичности, тем отчетливее выражен эффект. В одной из первых работ по этой проблеме Мансфилдом Э. и др. было получено значение эластичности на уровне -0,04, что говорит о незначительном увеличении расходов НИОКР со стороны бизнеса. Однако полученная в последующих работах средняя эластичность оценивалась на уровне, близком к -1, что свидетельствует о том, что одна единица налоговых льгот дает примерно одну единицу дополнительных инвестиций в сферу НИОКР [2]. Заметим, что большинство работ последнего времени свидетельствуют об отрицательном значении ценовой эластичности, т.е. о положительной связи между налоговыми льготами и увеличением инвестиций в НИОКР. Примечательно, что в ряде
стран стимулы превышают инвестиции. Например, в Австралии налоговая льгота составляет 150 процентов инвестиций, в Бельгии - 110 процентов, в США сумма недополученных в виде налогов средств примерно соответствует вкладам фирм в инновационный процесс. В Японии в 1986 г. сумма льгот корпорациям составила 406 млрд иен, что соответствовало 1/3 общей суммы налога на прибыль, поступившей в госбюджет [4].
Все это свидетельствует, несомненно, о высокой эффективности налоговых методов поддержки инновационной деятельности и о необходимости их применения в российской экономике.
Выводы:
1. Приоритеты в стимулировании инновационной деятельности в РФ должны быть направлены на привлечение частных инвестиций. Необходимо стимулировать спрос на инновации, тогда появятся инвестиции. Стимулирование должно быть направлено на все стадии ИП.
2. Стимулирование ранних стадий ИП должно осуществляться преимущественно прямой поддержкой. Методы косвенной поддержки должны быть направлены на стимулирование прикладных исследований в частном секторе.
3. Несмотря на достаточный перечень налоговых льгот в РФ, задача стимулирования научно-технической и инновационной деятельности не решена.
4. Дальнейшее совершенствование налогового стимулирования целесообразно в направлении снижения налоговой составляющей непосредственно в цене продукции научного и инновационного характера. Для этого необходимо снижать налоги, включаемые в себестоимость (ЕСН и др.) и НДС (по ввозимому оборудованию и готовой инновационной продукции).
Библиографический список
1. Гедич Т.Г., Уразова Н.Г. Государственное регулирование инновационной деятельности: монография. Иркутск: Изд-во ИрГТУ, 2008. - 188 с.
2. Гохберг Л.М. Национальная инновационная система в условиях «новой экономики»//Вопросы экономики, 2003. №3. С. 26-44.
3. Варнавский В.Г. Национальная инновационная система России - проблема формирования базиса // Недвижимость и инвестиции. Правовое регулирование. 2008, № 3 (36).
4. Кулагин А.С., Леонтьев Л.И. О стимулировании инновационной деятельности // Недвижимость и инвестиции. Правовое регулирование. 2002. №1 (10).
5. Материалы заседания комиссии при Президенте РФ по модернизации и технологическому развитию экономики. Томск, 12 февраля 2010 г.
6. Материалы совещания по проблемам инвестиционного климата в России. Апрель 2010. // Недвижимость и инвестиции. Правовое регулирование. 2010. №1 (42).
7. Сравнительное изучение налогового и правового окружения в Европе. СПб.: РАВИ, 2009. 80 с.
УДК 339.187.62
ИННОВАЦИОННЫЕ ПРОЦЕССЫ СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ В ЛИЗИНГЕ Е.Ю.Дролова1
Национальный исследовательский Иркутский государственный технический университет, 664074, г. Иркутск, ул. Лермонтова, 83.
Подробно рассматриваются процессы слияния и поглощения в лизинговой отрасли. Отражено влияние кризиса на деятельность лизинговых компаний, выделены основные проблемы и перспективы развития процессов М&А в период посткризиса. Кроме того, выявлены сложности в проведении оценки лизинговой компании.
1Дролова Елена Юрьевна, соискатель кафедры финансов и кредита, тел.: (3952) 405731, e-mail: [email protected] Drolova Elena, Competitor for a scientific degree of the Department of Finance and Credit, tel.: (3952) 405731, e-mail: [email protected]
Библиогр. 3 назв.
Ключевые слова: слияние и поглощение; обновление основных фондов; лизинг; оценка лизинговой компании; рэнкинг компаний.
INNOVATIVE PROCESSES OF MERGING AND ACQUISITON IN LEASING E.Yu. Drolova
National Research Irkutsk State Technical University, 83, Lermontov St., Irkutsk, 664074.
The article thoroughly examines the processes of mergers and acquisitions in the leasing industry. It reflects the impact of crisis on the activities of leasing companies, highlights the main problems and prospects of M&A development during post-crisis period. In addition, the article identifies difficulties in carrying out the assessment of a leasing company. 3 sources.
Key words: mergers and acquisitions; renewal of fixed assets; leasing; leasing company assessment; ranking of companies.
Актуальность темы слияний и поглощений (М&А) и, что еще важнее, понимание необходимости управления процессами М&А особенно обостряются во время кризисных явлений в мировой экономике. Обусловлено это усилением конкурентных процессов и усложнением конкурентной борьбы на мировых рынках; тенденциями к перенакоплению капитала, вызывающими необходимость перераспределения активов от менее эффективных собственников к более эффективным; формированием стратегического подхода к реализации сделок М&А в условиях рыночного ценообразования на рынке корпоративного контроля.
Тема слияний и поглощений не обошла вниманием и лизинговую отрасль. После 2007 года, когда объем нового бизнеса российских лизинговых компаний увеличился в три раза, все ожидали бума сделок М&А на лизинговом рынке. Многие эксперты считали, что на российский рынок придут крупные западные игроки, которых заинтересуют действующие на нем компании. С наступлением кризиса, в конце 2008 года, разговоры о сделках М&А велись уже в другом ключе: обсуждались возможности приобретения сошедших с дистанции игроков.
Рынок стал проявлять все больший интерес к лизинговым компаниям, да и сами они сильнее стали нуждаться в кредитах, инвестициях, адекватных условиях для слияний и присоединений. Происходящие в настоящее время в российской экономике сложные процессы ставят перед менеджерами лизинговых компаний огромное количество задач, связанных как с текущей деятельностью компании, так и с принятием стратегических решений, от правильности которых зависит дальнейшая ее судьба. В текущем году основными направлениями работы лизинговых компаний стали: урегулирование просроченной задолженности, реализация изъятого имущества, совершенствование системы риск менеджмента, изменение внутренних бизнес-процессов и т.п. Встал вопрос о долгосрочной перспективе бизнеса, о деятельности компании в условиях посткризиса.
Стало ясно, что «проверку на прочность» экономическим кризисом прошли не все лизинговые компании. Меняется состав и количество реально работающих на рынке игроков. Экономический кризис перегруппировал участников лизингового рынка. В конце 2008 и начале 2009 года наблюдалось массовое пре-
кращение финансирования лизинговых сделок. В самой непростой ситуации находятся мелкие игроки, не обладающие собственными финансовыми ресурсами, портфель которых недостаточно сбалансирован. Многие из них просто прекратили свою деятельность, либо находятся на стадии банкротства. Кризис должен очистить рынок от неконкурентоспособных компаний. Согласно данным рейтингового агентства «Эксперт РА», существенно улучшились позиции компаний, имеющих доступ к финансовым ресурсам материнских банков, работающих в стратегически важных отраслях экономики и имеющих поддержку государства. Как бы это парадоксально ни звучало, но сохраняется тенденция создания новых лизинговых компаний - дочерних компаний банков и поставщиков.
Во время мирового экономического кризиса привлечение стратегического инвестора для многих может быть единственным решением для сохранения бизнеса. В свою очередь, компании, имеющие достаточно средств, могут воспользоваться этой ситуацией, чтобы приобрести «лакомый кусок». На рынке лизинга, также как и в целом в экономике России, наметилась тенденция концентрации капитала. И одним из ее инструментов являются сделки слияний и поглощений. Однако, несмотря на прогнозы аналитиков и экспертов, их реальное число невелико. Фактически налицо иные механизмы - банкротство небольших игроков, а также покупка лизинговых портфелей и отдельных сделок.
Предпосылкой к слияниям и поглощениям всегда выступает изменение конкурентной среды. Такие сделки исторически приходятся на периоды структурных изменений, кризисов и подъемов, технологических революций, когда происходит существенная организационная перестройка экономики и переоценка ее активов. Низкий уровень активности на рынке слияний и поглощений в целом наблюдался в первом полугодии 2009 года. Немаловажную роль на данный аспект оказала высокая степень неопределенности относительно перспектив экономического развития, снижение готовности инвесторов принимать на себя финансовые риски, недостаток финансирования, а также разница в ценовых ожиданиях между продавцами и покупателями. Восстановление реального сектора экономики может послужить стимулом для роста
активности в сфере слияний и поглощений, в частности, в сегменте лизинга.
При рассмотрении сделок слияния и поглощения потенциальных покупателей условно можно разделить на две группы [2, с. 2-3]:
1. непосредственные участники рынка лизинга (лизинговые компании), банки, инвестиционные фонды;
2. зарубежные инвесторы, в лице крупных корпораций. Мотивы потенциальных покупателей естественны и понятны.
Осуществление таких сделок дает возможность выхода на новые сегменты рынка и сокращает время, необходимое для этого; расширяет каналы сбыта; усиливает позиции на рынке в целом и на отдельных его сегментах в частности; предоставляет дополнительную информацию о поставщиках и потребителях, их потребностях и т.д. Да и интересы потенциальных покупателей сегодня схожи - воспользоваться текущей ситуацией и приобрести актив с наименьшими финансовыми вложениями.
Потенциальных продавцов также условно можно разделить на:
1) собственников, рассматривающих лизинговую компанию как проблемный актив;
2) лизинговые компании, испытывающие потребность в финансировании текущей операционной деятельности компании, для которых продажа части портфеля или сделки служит источником средств для поддержания деятельности;
3) лизинговые компании, вложившие собственные свободные денежные средства в финансирование лизинговых сделок, но фактически не получившие кредитов банков на их рефинансирование;
4) лизинговые компании, пересматривающие структуру своего лизингового портфеля, и стремящиеся сбалансировать риски портфеля в зависимости от стратегии компании на долгосрочную и среднесрочную перспективу. Например, в случае ликвидации региональных представительств или филиалов, территориальной удаленности лизингополучателя и т.д.
Продавцы, в большинстве своем, придерживаются позиции, в соответствии с которой не готовы продавать свой бизнес или портфель по заниженной цене.
Стоит учитывать, что продажа даже очень успешного бизнеса для владельца компании всегда связана с решением какой-либо проблемы. Для большинства продавцов первоочередным вопросом является назначение справедливой, с их точки зрения, цены.
Кроме того, продавцы далеко не всегда открыто заявляют о продаже бизнеса (портфеля, сделки), предпочитая использовать личные контакты для поиска покупателей. Причина - в необходимости соблюдения режима конфиденциальности, так как информация о продаже может вызвать волнение среди клиентов и сотрудников.
Всех потенциальных продавцов объединяет одно - они готовы «впустить» в свой бизнес потенциального инвестора, продав ему часть акций (доли) компании, но когда речь заходит о контрольном пакете, переговорный процесс начинает затягиваться. Покупа-
телей же, в свою очередь, в большей степени интересует контрольный пакет.
Перед потенциальными покупателями встает вопрос, покупать бизнес или портфель?
В большей степени это зависит от следующих основных факторов: стратегии развития компании, финансовых возможностей и принимаемых рисков.
Основополагающим фактором выбора для лизинговых компаний являются принимаемые риски. При оценке рисков проекта по приобретению бизнеса, «качество бизнеса» рассматриваемой «компании - мишени» складывается из двух основных показателей:
1. Рисков лизингового портфеля, куда включаются все показатели, характерные для оценки рисков лизинговой сделки, - начиная от экспертизы экономической безопасности, юридической и налоговой экспертизы и заканчивая инвентаризацией имущества.
При этом можно выделить основные требования компаний-покупателей к таким проектам:
- приобретаемый лизинговый портфель должен быть диверсифицирован по всем основным параметрам (лизингополучатели, отрасли, предметы лизинга) и отвечать стратегическим целям покупателя;
- лизинговый портфель должен иметь низкий уровень проблемной задолженности;
- структура лизингового портфеля должна соответствовать «рыночным ожиданиям»;
- концентрация итогового лизингового портфеля после объединения должна соответствовать установленным нормативам компании-покупателя;
- после объединения не должны ухудшаться показатели возвратности портфеля и возникать разрывы ликвидности и т.д.
2. Рисков самой лизинговой компании, куда включается анализ финансовых обязательств, практики и методологии риск-менеджмента, страховой защиты, способов обеспечения сделок; анализ пассивов, в т.ч. кредитной истории; анализ системы корпоративного управления, транспарентность, стратегия, взаимоотношения с государственными органами; внутренние политики и процедуры; существующая корпоративная информационная система; юридический аудит договоров, текущие арбитражные споры; бухгалтерский анализ, учётная политика, история налоговых проверок, НДС политика; сбалансированность финансовых потоков и показателей, эффективность деятельности, ликвидность и т.д.
И именно сложность оценки рисков самой компании останавливает потенциальных покупателей от покупки лизинговой компании как бизнеса. Они предпочитают проекты, где в чистом виде приобретается только лизинговый портфель. В любом случае, выбор той или иной формы объединения зависит от мотивов и характера сделки.
Еще одним из факторов как в пользу, так и против приобретения бизнеса лизинговой компании путем слияния или поглощения другой лизинговой компанией является так называемый синергетический эффект и рост стоимости компании. Как правило, такие проекты не являются сами по себе конечной целью преобразований, они всегда лишь средство для достижения
поставленных задач. Следует отметить, что экономические преимущества приобретения, к которым относится эффект синергии, часто сочетаются с потерями в эффективности деятельности в связи со сложностями интеграции различных корпоративных культур. Кроме того, причинами неудач могут быть: недооценка размера инвестиций, необходимых для осуществления сделки; ошибки в финансовых расчетах или выборе стратегического партнера и т.д. Если даже и есть возможность приобрести контроль над успешной компанией, то процесс удачного и выгодного поглощения чрезвычайно сложен. По наблюдениям среди участников рынка, как правило, нет завышенных ожиданий от реализации подобных проектов, либо они просто предпочитают не вставать на столь тернистый путь.
Принимая решение об осуществлении таких сделок, помимо прочего, необходимо иметь в виду, что по существующим статическим данным и мнению экспертов, как правило, акционеры приобретаемых компаний имеют больше выгод от сделки, в то время как покупатель в длинном периоде часто не может значительно улучшить свою доходность.
Одной из основных причин незначительного количество как сделок М&А, так и сделок по покупке лизинговых портфелей является отсутствие единых подходов и принципов к оценке стоимости как бизнеса в целом, так и лизингового портфеля в частности [1, с. 78 - 79].
Оценить лизинговую компанию (ЛК) порой сложнее, чем других заемщиков, - ведь этот бизнес слишком специфичен и динамичен. Трудности подхода к оценке ЛК связаны с тем, что существует несколько различных видов лизинга и различных способов отражения лизинговых операций в финансовой отчетности лизинговой компании.
При оценке лизинговой компании невозможно ориентироваться на значимые для прочих отраслей финансовые показатели деятельности. Так происходит потому, что для лизинговых компаний характерен низкий объем собственного капитала, существенные колебания объемов выручки и чистой прибыли в зависимости от графиков поступления платежей по лизинговым контрактам, значительные объемы внешних заимствований. Из-за этого необходим более детальный анализ финансовой деятельности лизинговой компании, в частности анализ объема и сроков исходящих и входящих денежных потоков. Испытывают трудности при оценке ЛК и банки - при выдаче кредитов, и рейтинговые агентства - при попытке оценить финансовое положение и риски компании.
Принимая решение работать в этом довольно сложном сегменте, банк заранее определяет для себя некие качественные требования к потенциальному заемщику, а также допустимые значения показателей его финансовой отчетности. Важно анализировать динамику финансовых показателей как в абсолютном, так и в относительном выражении, сравнивая ее со средними значениями по рынку. При необходимости политика оценки ЛК корректируется в зависимости от ситуации на рынке, так что необходимо производить постоянный анализ накопленной информации для
того, чтобы принимать правильные кредитные решения.
Необходимо отметить, что из-за того, что ЛК являются разновидностью финансовых посредников, естественным для них является гораздо более высокий уровень долговой нагрузки, чем у обычных, к примеру, производственных компаний. Достаточность собственных средств капитала всегда относительно низка. Вполне распространенным является соотношение заемных средств к собственным 9:1, что терпимо в условиях избыточной ликвидности, но вызывает опасения в нынешней ситуации на рынке.
Стандартизированных форм отчетности, позволяющих оценить специализацию компании по видам передаваемого в лизинг имущества, у ЛК нет. Из-за того, что лизинговые компании ведут отчетность по общим стандартам, как обыкновенные предприятия, без учета специфики своего бизнеса, оценка становится еще более сложной. Аналитикам постоянно приходится запрашивать дополнительные материалы.
Также при оценке лизинговых компаний необходимо сопоставить объемы и сроки поступающих платежей по действующим лизинговым контрактам и их соответствие установленным графикам погашения кредитов, выданных лизинговой компании. Важно проанализировать структуру лизингового портфеля по срочности лизинговых контрактов - это позволяет сделать вывод о стабильности результатов деятельности компании. Необходимо учитывать виды лизингового оборудования, составляющего лизинговый портфель компании, выявлять наличие зависимости деятельности лизинговой компании от поставщиков и покупателей определенного вида оборудования.
Очень часто у лизинговой компании отсутствует обеспечение, необходимое для минимизации кредитных рисков банка в случае дефолта по обязательствам заемщика. Из-за этого повышенное внимание уделяется оценке предмета лизинга. Сложность оценки уровня стоимости и ликвидности передаваемого в лизинг имущества связана с возможностью его учета как на балансе лизингодателя, так и на балансе лизингополучателя. Таким образом, особенности РСБУ не позволяют адекватно оценить реальные денежные потоки лизинговой компании при осуществлении лизинговых операций. К тому же возникают сложности в оценке масштабов бизнеса компании, в частности объемов лизингового портфеля компании.
Но, пожалуй, самая большая проблема, особенно при независимой оценке, заключается в том, что открытой информации по ЛК нет и получить ее можно, только если компания сама захочет предоставить все необходимые материалы. Нужную информацию можно найти в основном только по лидерам рынка. А подавляющее большинство компаний остаются непрозрачными. Много информации лизинговые компании предоставляют различным ассоциациям, членами которых они являются. Но последние только аккумулируют ее у себя и используют для составления на ее основе разнообразных обзоров, рэнкингов и подведения итогов. Получить от них информацию, необходи-
мую для анализа, рейтинговому агентству практически невозможно. Она считается конфиденциальной.
Банкам лизинговые компании, будучи зависимыми от банковского финансирования, стараются предоставить гораздо более полную картину своей деятельности. К тому же, в силу специфики своей деятельности, лизинговые компании постоянно находятся в сфере внимания налоговых органов, поэтому отчетность компаний относительно доступна.
Существенную роль при оценке лизинговой компании играет наличие международного рейтинга, особенно рейтинговый отчет по компании, включающий ряд сведений, которые невозможно или крайне сложно получить в общедоступных информационных источниках. Менее значительную роль при оценке лизинговой компании играют национальные рейтинги из-за своей небольшой информативности и более низкого статуса по сравнению с международными рейтинговыми оценками.
Проблема нежелания лизинговых компаний получать рейтинги осложняется тем, что на государственном уровне до сих пор признаны только отчеты «большой тройки» (Moody's, Fitch и Standard & Poor's). Однако далеко не все российские лизинговые компании отчитываются по МСФО, тогда как «тройка» не работает с отчетностью по РСБУ. Еще менее интересно разбираться с российскими правилами отчетности иностранным инвесторам.
Тем ни менее, наличие рейтинга не отменяет необходимости подробного анализа финансового состояния лизинговой компании, ведь одним из наиболее существенных параметров, оцениваемых при присвоении рейтингов, являются значительные объемы лизингового портфеля и реализуемых сделок, что является характерным показателем для всех крупнейших участников лизингового рынка.
Необходимо отметить, что в процессе слияния и поглощения основным и значимым моментом является «достоверная» оценка «поглощаемых». Приобретая лизинговую компанию, покупатель прежде всего приобретает ее Гудвилл. Это одно из важных составляющих в оценке стоимости компаний лизинговой сферы, которое финансово оценить очень трудно. Это связано с тем, что само понятие «Гудвилл» на российском рынке услуг еще не нашло своей правильной оценки. В основном при оценке Гудвилла оценочные компании полагаются на «искусственные» рейтинги компании - узнаваемости компании, бренда и постоянной клиентуры.
Поскольку Гудвилл нематериален, о его наличии или отсутствии можно судить лишь по успешности бизнеса. Под понятием «Гудвилл» следует понимать
эффективное управление, отлаженные бизнес-процессы, умело построенную организационную структуру, клиентскую базу, деловые связи, профессиональный кадровый состав и многое другое, что в совокупности обеспечит не только стабильный доход для нового собственника, но и будет являться конкурентным преимуществом [3, с. 154 - 156].
Также необходимо реально оценить ликвидационную стоимость компании или стоимость компании «как есть». При этом нужно учитывать не только входящие денежные потоки и обязательства перед кредиторами, но и уделить особое внимание обязательствам перед бюджетом - это касается налога на добавленную стоимость и налога на прибыль.
Любая оценка лизинговой компании носит временный характер и сохраняет свою объективность только определенное время. По истечении этого срока оценка лизинговой компании, которая, по сути, стала уже иной, должна быть обновлена снова, в новых условиях рынка.
Кроме того, в случае приобретения лизингового портфеля встает вопрос эффективности такой сделки, так как маржинальная доходность в результате может быть значительно ниже заявленной продавцом из-за разницы в цене кредитных ресурсов. А в случае приобретения бизнеса, помимо стоимости самого бизнеса, необходимо учитывать стоимость единовременных затрат, связанных с оплатой услуг консультантов, посредников, стоимости оценки.
Подводя итоги всего вышесказанного, можно с уверенностью сказать, что сегодня сделки по слиянию и поглощению в лизинговой отрасли, вне зависимости от того, как они организованы и структурированы, единичны и уникальны. Впрочем, вполне вероятно, что в перспективе подобные сделки будут не столь редки. Основное условие, обеспечивающее этот процесс, - стабилизация экономики и финансовых рынков, возобновление предприятиями инвестиционных и модернизационных программ. Пока эти процессы только начинаются. Но и они обеспечивают рост рынка лизинга, рост спроса на услуги лизингодателей, и, как следствие, растет инвестиционная привлекательность лизинговых компаний, в том числе и как объектов М&А.
Российские лизинговые компании будут объединяться, чтобы обеспечить необходимый объем ресурсов и эффективно противостоять конкурентам. Для этого необходимы не только экономические предпосылки, но и время для разработки и признания рынком методов и методологии оценки бизнеса лизинговой компании.
Библиографический список
1. Бочкарев А., Краснова В. Оценка бизнеса лизинговой компании// Эксперт. 2008. №43 С.76-94.
2.Солнышкина О.В Слияния и поглощения в лизинге. Миф или реальность? // Управление финансами и рисками в лизинговой компании, (электронный журнал), 2009. №3.
3. Kleppesto, S. A quest for social identity - the pragmatics of communications in mergers and acquisitions". In: Gertsen, M.C., Soderberg, A.-M., Torp, J.E. (eds): Cultural Dimensions of International Mergers and Acquisitions. Berlin & New York: de Gruy-ter, 1998, p. 147-166.
