CC BY
180
Риск-менеджмент
ИННОВАЦИОННЫЕ МЕТОДЫ ФИНАНСОВОГО РИСК-МЕНЕДЖМЕНТА В СТРАХОВОЙ КОМПАНИИ
В 70 — 80-х годах XX в. на Западе возник серьезный вопрос о выработке новых механизмов финансового риск-менеджмента (ФРМ). Существующие ранее методы оценки результатов деятельности компаний перестали удовлетворять требованиям менеджеров. Таким образом, возникла необходимость в определении рисков и доходностей каждого подразделения компании в целях грамотного распределения капитала между ними.
Прежние традиционные показатели оценки, такие как: прибыль на акцию (EPS), рентабельность собственного капитала (ROE), дисконтированный денежный поток (DCF), уже не могли использоваться в качестве «ключевых» для оценки эффективности деятельности компании, хотя по-прежнему были незаменимы как вспомогательные. Специалистами в области ФРМ были разработаны новые комплексные рисковые показатели, в том числе экономическая добавленная стоимость (economic value added — EVA) и скорректированная на риск рентабельность капитала (risk-adjusted return on capital—RAROC), на основе которых были выстроены целые системы управления компаниями и мотивации их руководителей.
Положительный опыт применения данных показателей в системах управления многих зарубежных компаний, в том числе и страховых, позволяет сделать вывод о возможности эффективного внедрения новых методов ФРМ в российские страховые компании. Их использование позволит не только выстроить грамотную систему управления и сократить отставание от страховых компаний зарубежных стран, но и повысить свою стоимость на рынке, создав, таким образом, потенциальную привлекательность для иностранных инвесторов.
Д.В. БЕЗНОЩЕНКО кафедра « Страховое дело» Финансовая академия при Правительстве РФ
Экономическая эффективность и сама возможность функционирования страховой организации должна быть основана не просто на получении прибыли в качестве результата деятельности, а на получении такого ее объема, который был бы выше затрат, произведенных на вложенный капитал (альтернативных вариантов вложения капитала). Подобного результата можно добиться с помощью проведения высококачественного финансового риск-менеджмента с применением таких рисковых показателей, как EVA и RAROC.
В конце 80-х годов прошлого века идею экономической добавленной стоимости разработала консалтинговая компания Штерн и Стюарт (Stern, Stewart & Co.). Этой компании принадлежит торговая марка EVA.
Показатель EVA — это абсолютный финансовый показатель, который может использоваться для определения стоимости, а также для оценки эффективности долгосрочной деятельности компании и ее отдельных подразделений. Он также является индикатором качества управленческих решений, так как постоянная положительная его величина свидетельствует об увеличении стоимости компании, тогда как отрицательная — о ее снижении. Следовательно, EVA может быть использован для построения системы финансового риск-менеджмента компании.
Основное отличие показателя EVA от вышеупомянутых традиционных показателей деятельности компании состоит в том, что EVA использует в своей основе принцип экономической прибыли. Суть данного принципа заключается в учете затрат на привлечение как заемного, так и собственного капитала. Разница между показателями рентабельности капитала и затратами на капитал, называемая спрэдом доходности, дает возможность судить об
относительной эффективности использования капитала, т. е. определять, насколько эффективно используется капитал в компании по сравнению с альтернативными вариантами инвестиций. В результате оценка деятельности компании проводится с позиций ее альтернативных издержек — упущенной выгоды, утраченной в альтернативных вариантах вложения капитала компании из-за ограниченности ее ресурсов. Корректная аналитическая модель компании должна предусматривать упущенную выгоду как неявный компонент расходов, не получивший отражения в показателе бухгалтерской прибыли.
Показатель EVA помогает менеджерам анализировать, где именно создается стоимость. Данный показатель не требует дополнительных труднодоступных данных и рассчитывается на основе скорректированных данных международной бухгалтерской отчетности, более реалистично отражающих действительное финансовое положение компании. Основными корректировками международной отчетности для страховой компании могут быть:
■ Корректировка Формы № 1 — «Баланс»:
— корректировка рыночной стоимости активов (инвестиций и недвижимости);
— дисконтирование резервов убытков;
— налоговая корректировка;
— корректировка «гудвилл» (деловой репутации компании).
■ Корректировка Формы № 2 — «Отчет о прибылях и убытках»:
— нормализация инвестиционного дохода (НИД);
— расчет избыточного капитала и удаление его стоимости из НИД;
— расчет скорректированной прибыли после налогообложения;
— расчет рискового и необходимого капитала;
— расчет рентабельности капитала, скорректированного на риск.
Существует несколько подходов к расчету экономической добавленной стоимости, однако в практике страховых компаний наиболее применимы следующие: EVA = Чистая прибыль — Стоимость капитала х Необходимый (рисковый + закрытый избыточный) капитал1 EVA = Необходимый (рисковый + закрытый избыточный) капитал х х (Рентабельность капитала, скорректированного на риск — Стоимость капитала),
1 Stewart B. The Quest for Value: a Guide for Senior Managers. — New York: Harper Collins Publishers, 1991.
где необходимый (рисковый + закрытый избыточный) капитал — это объем капитала компании, необходимый и достаточный для надлежащего выполнения текущих операций, а также покрытия основных видов риска по проводимым операциям в целях защиты страховщика от банкротства;
Рентабельность капитала, скорректированного на риск (RORAC — отношение чистой прибыли после налогообложения к Необходимому капиталу;
Стоимость капитала (Cost о/ Capital) — минимальная % ставка, требуемая инвестором при вложении своих средств в конкретный вид бизнеса;
Чистая прибыль — чистая прибыль после налогообложения (NOPAT).
Стоимость компании на основе EVA определяется как сумма следующих элементов: ежегодные дисконтированные EVA + суммарная приведенная стоимость EVA в постпрогнозный период + первоначальный капитал.
Метод оценки финансового риска и потребности в капитале на уровне отдельных направлений бизнеса и финансового учреждения в целом, получивший название скорректированной на риск рентабельности капитала (RAROC), был впервые разработан инвестиционным банком Banker's Trust в конце 1970-х годов2. Впоследствии же данный относительный показатель стал применяться в различных финансовых институтах, в том числе инвестиционных и страховых компаниях.
Главной целью применения относительного показателя RAROC в страховой компании с точки зрения интегрированного финансового риск-менеджмента является оптимизация совокупной величины и структуры капитала для достижения максимальной эффективности его использования. Кроме того, размещение капитала по направлениям деятельности, учитывающее как их индивидуальные риски, так и вклад в общий риск страховой компании, необходимо для расчета показателя EVA и основанных на нем сумм вознаграждения менеджеров компании.
Принцип, лежащий в основе RAROC, заключается в том, что проекты, связанные с более высоким совокупным риском, должны приносить и большую чистую доходность по сравнению с проектами с низким риском. Оценка рентабельности направлений бизнеса или подразделений компании и ценообразование их продуктов и услуг должна,
2 Энциклопедия финансового риск-менеджмента/ под ред. А. А. Лобанова и А. В. Чугунова. 2-е изд. перераб. и доп. М.: Альпина, 2006. С. 607.
как и в случае с EVA, производиться с учетом не только явных затрат, но и вмененных издержек — стоимости задействованного капитала, предназначенного для покрытия непредвиденных потерь вследствие всех видов риска.
Для того чтобы «выровнять» все направления бизнеса по риску инвестирования капитала при его неизменной «цене», необходимо распределить капитал между ними таким образом, чтобы более рискованные направления получили и больше капитала. Это позволит сравнивать их между собой по уровню рентабельности с учетом риска и принимать соответствующие стратегические решения. Главная проблема, таким образом, заключается в выборе оптимальной меры риска, руководствуясь которой можно было бы распределять капитал без существенных искажений. В методе RAROC в качестве такой меры используется вероятностная оценка интегрального экономического риска для каждого направления деятельности, учитывающая его корреляцию с совокупным риском компании.
Для финансового института, в том числе страховой компании, показатель RAROC может быть рассчитан следующим образом:
RAROC = (E-EL) / R.C3,
где Е (earnings) — чистая прибыль после налогообложения;
EL (expected loss) — ожидаемые потери вследствие экономического риска (рыночного, кредитного, ликвидности, операционного);
RC (risk capital) — капитал, необходимый для покрытия основных видов риска по проводимым операциям в целях защиты от банкротства; — капитал, резервируемый против совокупного нехед-жируемого риска (выражаемого волатильностью денежных потоков по страховой компании в целом либо отдельно по направлению бизнеса, портфелю, клиенту или продукту).
Авторы исследования Оптимального распределения капитала с использованием показателей EVA и RAROC Нил Стоутон и Джозеф Зечнер утверждают, что показатель RAROC есть отношение EVA к экономическому капиталу (под которым подразумевают Необходимый (рисковый + закрытый избыточный) капитал):
RAROC = EVA/EC, следовательно, EVA = EC х RAROC4.
3 Энциклопедия финансового риск-менеджмента/ под ред. А. А. Лобанова и А. В. Чугунова. 2-е изд. перераб. и доп. М.: Альпина, 2006. С. 609.
4 Stoughton N. M, Zechner J. Optimal capital allocation using
RAROC™ and EVAR // Journal of Financial Intermediation, 2007.
doi:10.1016/j. jfi. 2006.12.004.
RAROC, как и показатель EVA, для выявления эффективности деятельности компании (ее отдельных подразделений) сопоставляется с нулем:
1) EVA или RAR OC = 0, когда рыночная стоимость компании равна балансовой стоимости чистых активов. В этом случае рыночный выигрыш собственника при вложении в данную компанию равен нулю, поэтому он равно выигрывает, продолжая операции в данной компании или вкладывая средства в банковские депозиты;
2) EVA или RAROC > 0, означает прирост рыночной стоимости компании над балансовой стоимостью чистых активов, что стимулирует собственников к дальнейшему вложению средств;
3) EVA или RAROC < 0, ведет к уменьшению рыночной стоимости компании. В этом случае собственники теряют вложенный в нее капитал за счет потери альтернативной доходности. Таким образом, сравнивая полученные результаты абсолютного показателя EVA или относительного показателя RAROC в рамках подразделений одной страховой компании либо между компаниями отрасли, можно понять, насколько прибыльно развивается то или иное направление бизнеса и перераспределить имеющийся ограниченный капитал компании так, чтобы все ресурсы были задействованы максимально эффективно и развивались наиболее рентабельные для данной страховой компании виды страхования. Улучшения деятельности компании, а также значений показателей EVA и RAROC можно добиться посредством проведения определенных мероприятий, например, таких как5:
1) увеличение рентабельности капитала без проведения существенных капиталовложений (за счет улучшения операционной деятельности);
2) осуществление инвестиций, рентабельность которых превышает стоимость капитала, используемого компанией;
3) вывод капитала из тех видов страхования, рентабельность которых ниже затрат на привлечение капитала компании. Крайняя мера — полная ликвидация компании.
Основная цель при внедрении системы ФРМ на основе EVA и/или RAROC в страховую компанию заключается не в наиболее точном расчете данных рисковых показателей, а в построении более эффективной системы финансового риск-ме-
5 Степанов Д. Value-Based Management и показатели стоимости. www.manager-erp.com.
неджмента страховой компании, стимулирующей менеджеров увеличивать стоимость бизнеса.
Сегодня в мире практически не осталось крупных компаний, менеджеры которых являются одновременно и их крупными акционерами6. В России это пока не так, но тенденция уменьшения размера пакета акций, принадлежащих менеджерам корпораций, прослеживается и в нашей стране. Соответственно возникают вопросы:
• как организовать мотивацию менеджеров компании, если они не являются ее крупными акционерами?
• как избежать расхождения в интересах собственников и управляющих страховых компаний?
Данные проблемы могут быть решены с помощью построения грамотной системы вознаграждения менеджмента страховой компании.
В настоящее время большинство западных компаний используют инновационный подход к построению системы компенсационных выплат финансовым риск-менеджерам, который основывается на использовании так называемого «целевого бонуса» (как правило, он равен средней величине компенсационных выплат менеджерам на аналогичных позициях в других компаниях).
Современная формула бонус-плана выглядит
так:
Bonus = ТВ + у % х (AEVA - EI), где ТВ — целевой бонус;
b.EVA — изменение EVA за отчетный период; EI — ожидаемое в начале отчетного периода изменение EVA (EI — expected EVA improvement); у — коэффициент чувствительности. Из этой формулы видно, что бонус может принимать как положительное, так и отрицательное значение. Для того, чтобы избежать случайных колебаний и сгладить выплаты бонусов, был придуман «банк бонусов» (bonus bank). Идея использования «банка бонусов» заключается в том, что в конце отчетного периода менеджер страховой компании может получить сумму, которая не превышает «целевого бонуса», плюс некий процент от баланса этого банка (как правило, это 30 — 40 %). Использование «банка бонусов» важно для успешного функционирования системы стимулирующих выплат, так как позволяет мотивировать менеджмент на постоянное повышение значения
6 Gaver J., GaverK., Austin J. Additional Evidence on Bonus plans and Income management. //Journal of accounting and Economics, 1995. №2. P. 14.
показателей EVA, RAROC и стоимости компании7 в долгосрочной перспективе.
Все параметры основной формулы бонус-плана (целевой бонус, коэффициент чувствительности у, плановое изменение EVA) должны периодически пересматриваться страховой компанией и при необходимости корректироваться.
Подводя итог вышесказанному, можно с уверенностью утверждать, что использование таких рисковых показателей, как EVA и RAROC, может помочь российским страховым компаниям в построении более эффективной системы финансового риск-менеджмента, способствующей повышению точности оценки финансового результата компании, росту ее рыночной стоимости, а также усилению конкурентоспособности компании на российском и зарубежном рынках.
Литература
1. Stewart B. The Quest for Value: a Guide for Senior Managers. — New York: Harper Collins Publishers, 1991.
2. Энциклопедия финансового риск-менеджмента/ Под ред. А. А. Лобанова и А. В. Чугунова. 2-е изд. перераб. и доп. М.: Альпина, 2006. С. 607-609.
3. Stoughton N. M., Zechner J. Optimal capital allocation using RAROC™ and EVAR // Journal of Financial Intermediation, 2007. doi:10.1016/j. jfi. 2006.12.004.
4. Степанов Д. Value-Based Management и показатели стоимости. www. manager-erp. com
5. Gaver J., Gaver K., Austin J. Additional Evidence on Bonus plans and Income management. // Journal of accounting and Economics, 1995. № 2. P. 14.
6. Young D., O'Byrne S. EVA and Value-Based Management: a Practical Guide to Implementation. New York: McGraw-Hill, 2000. P. 230.
7 Young D., O'Byrne S. EVA and Value-Based Management: a Practical Guide to Implementation. New York: McGraw-Hill, 2000. P. 230.
ФИНАНСЫ И КРЕДИТ
63
