CC BY
153
© И.Д. Аникина, 2009
ФИНАНСЫ. БУХГАЛТЕРСКИЙ УЧЕТ. АУДИТ
УДК 330.14.01 ББК 65.263
ФИНАНСОВЫЙ И ИНВЕСТИЦИОННЫЙ КАПИТАЛ: ОБЩЕЕ И ОСОБЕННОЕ
И.Д. Аникина
Выявлены и рассмотрены особенности финансового и инвестиционного капиталов, влияющие на формирование инвестиционной стратегии компании.
Ключевые слова: финансовый капитал, инвестиционный капитал, инвестиционная стратегия, мобильность капитала, факторы ценообразования, оценка будущей ситуации, учет субъективных факторов ценообразования.
Динамика роста российской экономки во многом определяется динамикой инвестиционных процессов и структурой инвестиций. Основу экономического роста составляют вложения в реальные активы, однако и инвестиции в финансовые активы также являются одним из необходимых условий преобразований экономических отношений в России. Стабилизация экономического роста страны во многом зависит от скорости обработки информации о предпочтениях инвесторов и рисках проекта (такую информацию несут изменения цен на финансовые активы на фондовых рынках) и от возможности оценки и перераспределения не только рисков проекта, но и макроэкономических рисков.
В экономической теории иногда различают понятия инвестиций и капитала, главной целью которого является получение дохода, тогда как цели инвестиций трактуются более
широко, в качестве которых может выступать рост полезности инвестора, не измеряемый в стоимостной оценке. Например, в советской экономике «основным мотивом инвестиций выступала не прибыль, получение которой было важной, но все-таки второстепенной целью. Основной смысл инвестиций усматривался в расширении производства, его модернизации и создании новых рабочих мест» [11, с. 117-118], безотносительно к эффективности таких инвестиций.
Как считают современные исследователи, «без формирования адекватного общественного отношения к базовому элементу рыночной экономики - капиталу, относительно которого все остальные являются производными, формирование рыночных отношений... в России не имеет перспектив, а управление капиталом хозяйствующих субъектов будет ошибочно... сконцентрировано на собственных источниках финансирования» [14, с. 42].
По способу получения дохода капитал можно дифференцировать как инвестиционный и финансовый. Инвестиционный капитал увеличивает свою стоимость в результате «приобретения новых мощностей или расши-
рения действующих» [1, с. 20], то есть в результате вложения финансового капитала компании (собственных и мобилизованных из внешних источников средств) в реальные инвестиционные проекты с целью максимизации стоимости компании. Инвестиционным капиталом становятся ресурсы, вовлеченные в инвестиционную деятельность для их возобновления (не обязательно в той же материальной форме) и получения дохода в будущем. Финансовый капитал можно определить как приращенную форму стоимости вложений в процессе относительно самостоятельного движения финансовых ресурсов посредством обеспечения воспроизводственного процесса, то есть не только расширения или обновления, но и функционирования вложенного инвестиционного капитала. «С позиции общеэкономической капитал - это совокупность финансовых ресурсов, преобразованных в процессе делового оборота хозяйствующих субъектов в материальные, нематериальные и финансовые активы» [10, с. 12]. Исходя из этого финансовому капиталу присуща следующая система признаков: 1) совокупность финансовых ресурсов; 2) движение финансовых ресурсов, которое осуществляется относительно независимо от движения реальных активов, но финансовый капитал создает условия для ускоренного функционирования инвестиционного капитала.
Финансовый и инвестиционный капитал находятся в тесном взаимодействии друг с другом: эффективность функционирования инвестиционного капитала предприятия в большей степени предопределяется эффективностью его формирования, а эффективность функционирования финансового капитала определяется эффективностью его участия в инвестиционном капитале, что отражается при формировании инвестиционной стратегии компании. Инвестиционная стратегия компании включает этап формирования финансовых ресурсов. Главная задача этого этапа - привлечение финансовых ресурсов с заданными параметрами (время получения ресурсов, объем, издержки привлечения, сроки) для реализации инвестиционных проектов. Цель инвестиционной стратегии - выбор направлений вложений финансового капитала с целью получения дохода в будущем. Таким образом, инвестици-
онная стратегия включает этапы формирование финансовых ресурсов и распределения между инвестиционными проектами компании. Известный ученый Л. Крушвиц рассматривает инвестиции и финансирование как «процессы, ориентированные на платежи» и дает им следующие определения: «инвестиция - это предпринимательское действие, которое в разные моменты времени t приводит к денежным выплатам и поступлениям, причем этот процесс всегда начинается с выплаты. Финансирование - это действие, которое приводит в разные моменты времени t к денежным поступлениям и выплатам, причем этот процесс всегда начинается с поступления» [6, с. 3]. Таким образом, инвестиционное действие для одного инвестора в то же время для другого является финансовым действием.
Финансовый и инвестиционный капитал отличают следующие особенности.
1. Обособленность инвестиционной и финансовой форм капитала. В основе существования финансового капитала лежит инвестиционный капитал, но финансовые вложения нельзя поставить в соответствие ни одному реальному активу. Финансовый капитал обладает определенной самостоятельностью по отношению к инвестиционному капиталу. Самостоятельное движение финансового капитала может оторваться от движения реальных активов, что приводит к возникновению финансового кризиса, к разрывам стоимости инвестиционного капитала и лежащего в его основе финансового капитала. С развитием именно финансового капитала всякий капитал «представляется как бы удвоенным, а в ряде случаев и утроенным вследствие разных способов, благодаря которым один и тот же капитал или даже одно и то же долговое требование появляется под различными формами в различных руках» [7, с. 519]. Благодаря своим свойствам стоимость ценных бумаг не совпадает со стоимостью действительного капитала, хотя и зависит от его изменения. К. Маркс считал, что изменение стоимости ценных бумаг не приводит к изменению богатства нации, которое воплощено лишь в действительном капитале [там же, с. 515-517].
Действительно, динамика стоимости акций не всегда совпадает с динамикой стоимости реального капитала, что отражает особенности финансового капитала: оценивая финан-
совый капитал, материальные активы необходимо анализировать не просто как сумму отдельных элементов, но как единое целое, как систему, в которой все элементы находятся во взаимосвязи и взаимозависимости. Ценные бумаги отражают стоимость уже не только материальных активов, но и гудвилла, в котором важную роль играют качество управления, качество трудовых ресурсов и оптимальное сочетание материальных и нематериальных активов. В краткосрочном периоде колебания стоимости финансовых активов могут не отражать увеличения богатства страны, так как происходят под влиянием не только экономических, но и спекулятивных факторов, психологии инвесторов, которые оказывают важное влияние в краткосрочном периоде. В долгосрочной перспективе рост финансовых активов обусловливает рост богатства страны, а распространенность финансовых инвестиций является мерой развития экономики в целом.
2. Различие в мобильности финансового и инвестиционного капитала. Финансовый капитал обладает максимальной мобильностью по сравнению с инвестиционным, но при этом и разные части инвестиционного капитала также обладают неодинаковой маневренностью. Наиболее мобильны человеческие и информационные компоненты капитала, наименее - технические и природные, последние к тому же обладают большей специфичностью по видам производства по сравнению с человеческими ресурсами, что делает сложным изменение направления их использования, и следовательно, изменение инвестиционной стратегии.
Различия в мобильности вытекают из неоднородности инвестиционного капитала: по своему составу он обладает специфичностью -сложностью, затруднениями или невозможностью переключения использования данного актива с одного вида на другой. Специфичность приводит к возникновению невозвратных издержек, так как «переключить» данный актив на производство других товаров или невозможно, или требует дополнительных затрат. Это делает затруднительным быстрый перелив капитала из одной отрасли в другую, в отличие от финансовых рынков и возможностей финансового капитала. Российский ученый Ю.В. Яременко дополнил и развил теорию
специфичности ресурсов и предложил теорию неоднородности ресурсов [11, с. 308]. Суть этой теории в том, что ресурсы можно ранжировать по их качеству: на одном конце окажутся ресурсы высокого качества (качественные), на другом - такие же ресурсы низкого качества (массовые). Развитие технологий меняет состав ресурсов - качественные ресурсы переходят в массовые, что требует затрат времени и ресурсов. Данную теорию развивают современные ученые, исследующие модели экономической динамики и учитывающие необходимость наличия неоднородности капитала для функционирования экономической системы [12, с. 57].
Отсюда следует важность выбора инвестиционной стратегии компаниями: принятие решений о тех или иных реальных инвестициях является критичным решением, так как в дальнейшем отказ от таких инвестиций, переход на другую технологию требует значительных затрат. Инвестиции качественно меняют структуру экономики, выбор того или иного варианта инвестиции приводит систему в новое состояние, невозвратимое к прежнему.
Неоднородность ресурсов влияет на выбор предприятиями инвестиционных стратегий. Неоднородный характер ресурсов приводит к выводам о разном доступе различных участников рыночного процесса к качественным ресурсам. Только компании, генерирующие стабильные денежные потоки, получают доступ к качественным ресурсам (трудовым, технологическим и др.). В условиях нестабильности рыночной экономики компании могут поддерживать стабильность денежных потоков во многом за счет монопольного производства продукции, поэтому так важна в современных условиях защита интеллектуальной собственности, стремление компаний к росту, создание транснациональных корпораций.
Различия в мобильности финансового и инвестиционного капиталов приводят к различиям в длительности изменения структуры финансового рынка и структуры народного хозяйства. Структура финансового рынка (соотношения объемов различных ценных бумаг, обращающихся на финансовых рынках) может изменяться значительно быстрее, чем структура народного хозяйства, так как преобразование структуры инвестиций в рамках
народного хозяйства требует значительных инвестиций и длительного инвестиционного периода. Однако развитие современных информационных технологий частично сглаживает это противоречие, инвестиции могут быть привлечены с помощью финансовых рынков, разработка и внедрение новых технологий происходят значительно быстрее, чем традиционных, оказывая значительное влияние на структуру всей экономики.
В современной экономике происходят изменения реальных активов: это не только и не столько производственные здания, сооружения, станки и оборудование, но и интеллектуальная собственность, ноу-хау, а также современные информационные технологии, которые характеризуются высокой изменчивостью стоимости, что сближает их с финансовыми активами. Информационные технологии характеризует высокая скорость разработки, внедрения и морального устаревания, что делает возможным привлечение спекулятивного капитала в качестве источника финансирования таких технологий, который в данном случае будет являться «нормальным» источником финансирования. Информационные технологии ввиду высокой скорости развития «оказываются единственным видом технологий, по отношению к которым “короткий” спекулятивный капитал может оказаться нормальным производительным. Время их обновления так мало, а цикл жизни настолько сжат, что соответствует скорости обращения даже финансового капитала» [2, с. 220].
3. Различие факторов ценообразования на финансовые и реальные активы, лежащие в их основе. Цены на реальные активы в большей степени, чем на финансовые активы могут отклоняться от рыночных. Это связано с существованием неконкурентных (монопольных, олигопольных) рынков, на цены на которых могут оказывать влияние отдельные компании или государство. ТНК с помощью механизма трансфертного ценообразования также оказывают существенное влияние на цены, которые могут существенно и практически произвольно отличаться от рыночных цен, установленных на основе традиционных рыночных механизмов - при аналогичных продажах между не связанными друг с другом фирмами [там же, с. 359].
Финансовые рынки - одни из наиболее конкурентных в мире, для них характерно значительное количество продавцов и покупателей, ни один из которых не может контролировать ценообразование на финансовые активы. Рыночные цены на финансовые активы могут отличаться от справедливых цен, но это обусловлено не столько влиянием отдельных контрагентов на процесс ценообразования (чаще всего это влияние носит краткосрочный характер), сколько особенностями институциональных структур фондового рынка (олигополистическая структура рынка, высокие финансовые риски, низкие обороты рынка, существование нескольких торговых структур с различной инфраструктурой, диспропорции спроса и предложения на рынке акций, неравный доступ к информации различных участников рынка).
4. Необходимость оценки будущей ситуации, для которой характерны неопределенность и высокая степень риска при принятии решения в текущий момент времени, что приводит к невозможности составления точного прогноза изменения стоимости финансового и инвестиционного капитала.
Изменения в ценах финансовых активов происходят более резко и более быстро, чем на реальные активы, а их волатильность растет не только под влиянием изменений фундаментальных факторов, но и под влиянием спекулятивных настроений и психологии инвесторов. Многие специалисты считают, что гипотеза эффективного рынка не может объяснить спекулятивные бумы и резкие спады на фондовом рынке и является удобной исходной базой для описания эволюции рыночных цен только в обычное время [13, с. 89].
Исследования показывают, что объектами спекуляции и резкого изменения цен становились разнообразные инвестиции, как реальные, так и финансовые. Это золото (Новый Свет, 1550-е гг., 1978-1982 гг.), недвижимость (каналы, богатые дома, Голландия, 16361640 гг.), общественные земли в Чикаго (18301842 гг.), ипотечные инвестиционные трасты, офисы и молы (Япония, Швеция, 1980-е гг.), ипотечные облигации, недвижимость (США, Англия, 2008 г.), банки (Аргентина 19801998 гг., Чили, 1981 г., Япония, США, 19801992 гг., 2007-2008 гг., Мексика, 1994 г., Индо-
незия, Республика Корея, Малайзия, Таиланд, 1997-1998 гг.), доллары США (1985 г.), ПИИ в США (1980-е гг.), «мусорные» облигации (США 1989-1990 гг.), японские акции, (1980-е гг.), ценные бумаги компаний ведущих стран мира (2008 г.) [13, с. 90-92]. Таким образом, изменения цен инвестиционных ресурсов приводит к неустранимому риску при принятии инвестиционных решений как для инвестиций в финансовый капитал, так и в инвестиционный капитал. Но финансовый капитал более зависим от колебаний общеэкономической конъюнктуры, от политической стабильности, от сбалансированности спроса и предложения на финансовых рынках, то есть от макроэкономической динамики: «финансовый капитал создает институты глобальной инвестиционной денежной системы, содержание которых совпадает с системой структурных уровней макроэкономики» [3, с. 97].
Главным регулятором сбалансированности финансового рынка является процентная ставка, отражающая спрос и предложение на финансовый капитал. Уровень процентной ставки должен отражать действительное противопоставление всего ссудного и реального капитала в условиях свободной конкурентной среды. При этом условии процентная ставка формируется на основе временных предпочтений индивидуумов. Если предпочтения меняются и снижаются предпочтения настоящего по сравнению с будущим, то увеличиваются сбережения индивидуумов, процентная ставка падает и стимулирует инвестиции в капитальные блага, имеющие долгосрочный характер, происходит экономический рост.
Если же процентная ставка падает из-за государственной политики «легких денег», то происходит искажение ценовых сигналов, инвесторы вкладывают средства в слишком дорогие и долгосрочные проекты, которые раньше выглядели неэффективными. Растут цены на капитальные товары, происходит подъем на рынке недвижимости и фондовом рынке. Но временные предпочтения индивидуумов не изменились, и они по-прежнему больше тратят, а не сберегают. Наступает кризис в сфере производства капитальных товаров.
Таким образом, политика правительства, если она не учитывает реальных изменений
предпочтений инвесторов, искажает ценовые сигналы, дезориентирует инвестора и приводит к ошибочным инвестициям. Происходит рост на фондовом рынке недвижимости, увеличиваются спекуляции, цены акций растут, но не отражают реальных предпочтений индивидуумов к сбережению накоплений, а также реальных доходов и прибыли на акции. Возникает несоответствие существующих рыночных цен на акции и фундаментальной стоимости акций. Даже если реальный, физический капитал никуда не исчезает, он теряет свою стоимость как под влиянием реальных изменений предпочтений инвесторов, так и под действием изменения политики центрального банка, других факторов, то есть капитал перестает быть капиталом как самовозрастающей стоимостью. Падение цен акций оказывает негативное влияние и на реальный капитал. Оно приводит к уменьшению инвестиционных возможностей предприятия, поскольку уменьшается инвестиционная привлекательность нового выпуска акций и увеличивается финансовая неустойчивость предприятия (финансовый риск), что приводит к увеличению процентных ставок по заемному капиталу. Падение отрицательно сказывается и на покупательной способности населения, особенно в странах, где велика доля населения, владеющего акциями. При подъеме на фондовом рынке создаются дополнительные возможности привлечения капитала компаниями, как путем выпуска акций, так и с помощью привлечения заемного капитала по выгодным процентным ставкам. Развитие финансовых рынков способствует росту инвестиций и подъему реального производства при прочих равных условиях.
В современной экономической науке преобладающим является мнение о том, что составить точный прогноз, даже при условии всей полноты информации, невозможно: «Чем более далек и сложен в своих основаниях феномен, который необходимо предсказать, тем больше осторожности надо проявить. Предсказания могут быть только условными. Интеллектуальная честность требует, чтобы мы сопровождали даже эти осторожные высказывания оговоркой: они сделаны с большей степенью неведения» [4, с. 22]. Представители австрийской школы убеждены, что по-
пытки составления прогноза хотя бы на год вперед - напрасный труд, «учитывая всю многосложность экономики и используемые субъективные оценки, действующие в сознании людей» [5, с. 50].
5. Учет субъективных и психологических факторов при определении стоимости финансовых активов. Современное рыночное хозяйство развивается не только под влиянием экономических, но и неэкономических факторов, причем важность последних возрастает по мере увеличения сложности экономического развития. Особенно ярко действие неэкономических факторов проявляется на фондовом рынке, действия инвесторов на котором определяется не только рациональностью. «Инвесторы склонны к проявлению стадного инстинкта», - отмечает Б.Б. Рубцов [8, с. 28]. При изменении цен акций однонаправленные действия инвесторов усиливают сами себя (эффект авторезонанса). Это происходит как при повышении, так и при понижении цен на акции. Даже после начала действий фундаментальных факторов «время, которое понадобится для изменения тренда, часто определяется психологией людей: когда люди почувствуют изменения» [9, с. 204].
Существует противоречие между скоростью распространения информации и скоростью ее осмысления (она значительно меньше первой). В этом одна из причин того, что в краткосрочном периоде цена финансовых активов зависит не только от рациональных ожиданий инвесторов, но и от психологических факторов (настроений, инстинктивных и подсознательных реакций участников рынка). Таким образом, если среди участников рынка преобладают краткосрочные спекулятивные инвесторы, то рыночная цена финансовых активов будет в значительной степени отличаться от справедливой. Это может приводить к возникновению «мыльных пузырей», маний и кризисов.
Курс акций отражает не только объективные показатели деятельности предприятий, но и складывающиеся предпочтения инвесторов. В свою очередь, будущие ожидания инвесторов влияют на текущий выбор реальных инвестиционных проектов, которые определяют котировки акций, то есть не только реальные управленческие решения влияют на курс
акций, но и курс акций влияет на выбор управленческих решений. В этих условиях эксперт-аналитик, определяя сферы наиболее выгодных вложений инвестиций, влияет на формирование котировок ценных бумаг; субъективные мнения и оценки влияют на реальность. Особенно это важно на малоликвидных рынках, рынках с небольшим числом продавцов и покупателей, в этих условиях мнение эксперта приобретает особую важность. Его профессионализм, соблюдение общепринятых этических и моральных норм будут определять перспективы развития рынка и экономики. Развитие фондового рынка, применение новых финансовых инструментов зависит от уровня финансовой грамотности инвестора. Инвестор вынужден обращаться к посредникам, готовым разделить с ним риск и помочь ему увеличить свой капитал. Такая ситуация требует создания соответствующей инфраструктуры, в том числе институциональной, помогающей фондовому рынку нормально функционировать.
Специалисты и аналитики, формирующие предпочтения инвесторов, оказывают значительное влияние на принятие финансовых и инвестиционных решений. Но, как и все субъекты, в своих действиях они руководствуются не только интересами инвесторов, но и своими собственными, их мнение основывается не только на объективных, но и на субъективных данных. Принятие на этой основе инвестиционных решений может приводить к отклонению справедливых цен активов от рыночных.
6. Несовпадение потребностей и возможностей финансирования инвестиционных стратегий. При отсутствии или недостатке собственных финансовых ресурсов у предприятий возникают потребности в финансовых ресурсах для воспроизводства своего инвестиционного капитала. С другой стороны, у субъектов финансового рынка имеются свободные денежные средства при отсутствии или ограничении возможностей инвестирования в реальное производство. Разрешению этого противоречия способствует финансовая система. Однако в современных условиях имеет место частое несовпадение требований к необходимым финансовым ресурсам, предъявляемым предприятиями для финансирования инвестиционных стратегий (долгосрочность, значи-
тельный объем, определенные сроки получения денежных потоков, риск) и финансовыми ресурсами, имеющимися у банков и других финансовых институтов, частных инвесторов.
Для решения данной проблемы возникают финансовые инновации, позволяющие преобразовать денежные потоки с одними параметрами (риск, время, периодичность получения, валюта, процентные ставки, др.) в другие, удовлетворяющие участников финансового рынка.
Таким образом, финансовый и инвестиционный капиталы, находясь во взаимосвязи и взаимозависимости, имеют особенности, приводящие к их относительно обособленному развитию и разнонаправленному движению в определенные моменты времени; несовпадению стоимости финансовых ресурсов и инвестиционных ресурсов, лежащих в их основе; кризисам, охватывающим как финансовую систему, так и реальный сектор экономики. Вместе с тем развитие финансового капитала является необходимым элементом стимулирования инвестиционной активности в реальном секторе экономике, ведет к росту инноваций, повышению стандартов качества жизни всего населения, росту благосостояния граждан страны.
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ
1. Гукова, А. В. Управление инвестиционным капиталом предприятия : дис. ... д-ра экон. наук / А. В. Гукова. - М., 2005. - 344 с.
2. Делягин, М. Г. Мировой кризис: Общая теория глобализации : курс лекций / М. Г. Делягин. -3-е изд., перераб. и доп. - М. : ИНФРА-М, 2003. -768 с.
3. Евстигнеева, Л. Проблема синтеза общеэкономической и институционально-эволюционной теорий / Л. Евстигеева, Р. Евстигнеев // Вопросы экономики. - 1998. - № 8. - С. 97 - 113.
4. Корнаи, Я. Системная парадигма / Я. Кор-наи // Вопросы экономики. - 2002. - № 4. - С. 4-22.
5. Корриган, Ш. Как действовать на рынке медведей / Ш. Корриган // Бум, крах и будущее: Анализ австрийской школы : сб. : пер. с англ. / сост. А. В. Ку-ряев. - М. : ООО «Социум», 2002. - С. 26-43.
6. Крушвиц, Л. Инвестиционные расчеты / Л. Крушвиц. - СПб. : Питер, 2001. - 432 с.
7. Маркс, К. Капитал. Критика политической экономии / К. Маркс ; под ред. Ф. Энгельса. - М. : Политиздат, 1970. - Т. III. - 1084 с.
8. Рубцов, Б. Б. Мировые рынки ценных бумаг / Б. Б. Рубцов. - М. : Экзамен, 2002. - 448 с.
9. Скоузен, М. Кто предсказал крах 1929 г. / М. Скоузен // Бум, крах и будущее: Анализ австрийской школы : сб. : пер. с англ. / сост. А. В. Куря-ев. - М. : ООО «Социум», 2002. - С. 172-215.
10. Сысоева, Е. Ф. Финансовые ресурсы и капитал организаций: сущность, воспроизводство, управление : автореф. дис. ... д-ра экон. наук / Е. Ф. Сысоева. -Волгоград, 2008. - 40 с.
11. Теория капитала и экономического роста : учеб. пособие / под ред. С. С. Дзарасова. - М. : Изд-во МГУ, 2004. - 400 с.
12. Ущев, Ф. А. Модель экономической динамики, учитывающая неоднородность капитала / Ф. А. Ущев, В. П. Чернов // Финансы и бизнес. -2007. - № 2. - С. 47-58.
13. Финансирование роста: выбор методов в изменчивом мире : пер. с англ. - М. : Весь мир, 2002. - 256 с.
14. Черняева, И. В. Современная теория финансов и эффективность воспроизводственных процессов / И. В. Черняева // Финансы и кредит. - 2008. -№ 32. - С. 40-45.
FINANCIAL AND INVESTMENT CAPITAL: GENERAL AND SPECIFIC
I.D. Anikina
This paper examines financial and investment capital peculiarities which determine the investment strategies of the company.
Key words: financial capital, investment capital, investment strategy, capital flows, price development aspects.
